证券行业2018年报及2019年一季报业绩综述.pdf

本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性， 建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。 请务必阅读末页声明。 证券 行业 谨慎 推荐 （ 维持 ） 证券 行业 2018 年 报 及 2019 年一 季 报业绩综述 风险评级： 中 风险 2019 年一季度业绩强势反弹 2019 年 5 月 10 日 李隆海 SAC 执业证书编号： S0340510120006 电话： 0769-22119462 邮箱： LLHdgzq 研究助理：许建锋 SAC 执业证书编号： S0340519010001 电话： 0769-22110925 邮箱：xujianfengdgzq 细分行业评级 证券 推荐 行业指数 走势 资料来源：东莞证券研究所， Wind 相关报告 投资要点： 2019年一季度业绩强势反弹。 35家上市券商 2018年营业收入为 2649.15亿元，同比下降 11.97%； 2019年一季度营业收入为 976.64亿元，同比增长 51.39%。 2018年扣非归母净利润为 562.54亿元，同比下降 38.60%； 2019年一季度 扣非归母净利润为 367.20亿元，同比增长 95.24%。 2018年平均ROE为 3.16%，较去年同期下降 3.37个百分点； 2019年一季度平均 ROE为2.55%，较去年同期增加 1.28个百分点。得益于证券市场大幅回暖，成交额同比上 升 ， 2019年一季度营业收入和扣非归母净利润均强势反弹 。 自营业务成为 2019年一季度营收增长主要驱动力。 经纪业务、投行业务、资管业务、自营业务和信用业务净收入 2018年同比增速分别为 -19.92%、-24.28%、 -3.69%、 -36.80%和 11.51%； 2019年一季度同比增速分别为6.33%、 8.47%、 -8.43%、 146.42%和 32.02%。 2018年，仅信用业务净收入同比增速为正，其余主营业务净收入均负增长，导致当年营收同比下降。而 2019年一季度，在证券市场大幅上涨驱动下，自营业务净收入同比大涨，驱使当期营业收入同比增速大幅攀升。 行业集中度保持高位。 2019年第一季度，上市券商中营收规模前 5位券商占上市券商总营收比例为 41%，而上市券商中经纪、投行、资管、自营、信用净收入规模前 5位占上市券商各项业务总净收入比例分别为38%、 45%、 58%、 41%和 48%。虽然自 2016年以来行业集中度有所下降，但目前市场整体集中度依然保持高位，随着行业商业模式向重资产模式转变，资本金雄厚的大券商更具优势，预计长期行业集中度会进一步提高。 主营业务反弹力度分化。 2019年一季度经纪业务 受佣金率下降拖累，反弹力度一般； 股权融资规模同比下降，投行业务同比增速一般； 资管规模收缩延续， 资管业务 净收入同比下降 ； 证券市场回暖，自营业务 强势反弹 ； 信用风险下降，会计政策调整，信用业务 2019年一季度同比增速显著 。 投资 建议 。 券商板块具备业绩翻转、科创板红利和 低 估值加持，投资价值凸显。推荐业绩反弹力度大，科创板申报项目较多，估值低，经纪业务优势明显的个股，推荐海通证券（ 600837）、中信证券（ 600030）、国泰君安（ 601211）、东吴证券（ 601555）、东北证券（ 000686） 。 风险提示 ： 经济超预期下滑，股市成交量严重萎缩，科创板推出进度缓慢。 投资策略 行业研究 证券研究报告 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 2 请务必阅读末页声明。 目录 1. 业绩概述： 2019 年一季度业绩强势反弹 . 3 2. 经纪业务：预计佣金率下降，反弹力度一般 . 5 3. 投行业务：股权融资规模较去年同期收缩 . 6 4. 资产管理：资管规模收缩延续，净收入同比下降 . 8 5. 自营业务： 2019 年一季度强势反弹 . 9 6. 信用业务： 2018 年、 2019 年一季度信用业务净收入同比增长 . 10 7. 投资策略 . 11 8. 风险提示 . 14 插图目录 图 1：上市券商 2018 年及 2019 年一季度业绩同比增速（ %） . 3 图 2：上市券商 2018 年营业收入结构（ %） . 4 图 3：上市券商 2019 年一季度营业收入结构（ %） . 4 图 4：上市券商经纪业务净收入（亿元， %） . 5 图 5：股基日均交易额（亿元， %） . 5 图 6：上市券商投行业务净收入（亿元， %） . 6 图 7：债券承销金额（亿元， %） . 6 图 8：股权融资金额（亿元， %） . 6 图 9：上市券商资管业务净收入（亿元， %） . 8 图 10：资管规模（亿元， %） . 8 图 11：上市券商自营业务净收入（亿元， %） . 9 图 12：上市券商投资净收入及公允价值变动净收益（亿元， %） . 9 图 13：上市券商利息净收入（亿元， %） . 10 图 14：券商板块（申万二级） PB . 13 图 15：券商板块（申万二级） PE . 13 表格目录 表 1： 2018 年、 2019 年一季度业绩及同比增速前 5 位（亿元， %） . 4 表 2： 2018 年、 2019 年一季度经纪业务净收入同比增速前 5 位（ %） . 5 表 3： 2018 年、 2019 年一季度投行业务净收入同比增速前 5 位（ %） . 7 表 4：券商保荐科创板企业家数（家） . 7 表 5： 2018 年、 2019 年一季度资管业务净收入同比增速前 5 位（ %） . 9 表 6： 2018 年、 2019 年一季度自营业务净收入同比增速前 5 位（ %） . 9 表 7： 2018 年、 2019 年一季度信用业务净收入同比增速前 5 位（ %） . 11 表 8：申万二级行业区间涨跌幅 2019/1/1-2019/5/9（ %） . 11 表 9：个股因素分析 . 13 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 3 请务必阅读末页声明。 1. 业绩概述： 2019 年一季度业绩强势反弹 走出 去 年 阴霾 ， 2019 年一季度 业绩强势反弹 。 35 家上市券商（不含东方财富， 下文简称上市券商） 2018 年营业收入为 2,649.15 亿元，同比 下降 11.97%； 2019 年一季度 营业收入为 976.64 亿元，同比增长 51.39%。 2018 年扣非归母净利润为 562.54 亿元，同比下降 38.60%； 2019 年一季度扣非归母净利润为 367.20 亿元，同比增长 95.24%。 2018 年平均 ROE 为 3.16%，较去年同期下降 3.37 个百分点； 2019 年一季度平均 ROE 为 2.55%，较去年同期增加 1.28 个百分点 。 得益于 2019 年一季度 证券市场大幅回暖，成交额同比上 升 ， 2019 年一季度 营业收入 和扣非归母净利润均 强势反弹 。 自营业务 成为 2019 年一季度营收增长主要驱动力。 经纪业务 、投行业务、 资管业务、 自营业务 和信用业务 净收入 2018 年同比增速分别为 -19.92%、 -24.28%、 -3.69%、 -36.80%和 11.51%； 2019 年一季度同比增速分别为 6.33%、 8.47%、 -8.43%、 146.42%和32.02%。 2018 年，仅信用业务净收入同比增速为正，其余主营业务净收入均负增长，导致当年营收收入同比下降。而 2019 年一季度，在证券市场大幅上涨驱动下，自营业务净收入 （等于投资净收入 -对联营企业和合营企业的投资收益 +公允价值变动净收益 ，下同）同比 大涨 ，驱使当期营业收入同比增速大幅 攀升 。 图 1： 上市券商 2018年及 2019年一季度业绩同比增速（ %） 数据来源： Wind，东莞证券研究所 券商行业随证券市场波动的周期性特征仍然显著。 经纪业务、投行业务、资管业务、信用业务 和自营业务 2018 年 净收入 占营业收入比例分别为 21.37%、 11.10%、 10.71%、证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 4 请务必阅读末页声明。 13.11%和 22.23%； 上述各项业务 2019 年一季度净收入占营业收入比例分别为 18.68%、6.82%、 6.47%、 9.22%和 43.93%。 上市券商营收结构呈现如下特征： 一、经纪业务净收入营收占比约 20%， 则 证券市场股基成交额及 佣金率波动对上市券商营收收入 有较大影响 ；二、自营业务净收入营收占比在 20%以上，证券市场涨跌对上市券商 营收收入 的 影响 同样 较大 ；三、 2019 年一季度与 2018 年比较，自营业务净收入营收占比提升明显，经纪业务略微下降，说明 2019 年一季度自营业务是主要增长驱动力，而经纪业务净收入预计受困于佣金率下降，在日均成交额同比上升情况下并没有 表现出 太高的同比 增速 。综上 特征 ， 券商行业 随证券市场波动的周期性特征仍然显著。 中小 券商营收反弹力度更大 。 2019 年 一季度 营业收入 同比增速前 5 名分别为 东北证券、华安证券、西部证券、兴业证券和太平洋证券，其主要驱动因素是 一季度 自营业务的大幅增长，且上述前 5 位券商 自营业务同比增速普遍高于营收收入规模前 5 的大型券商。 图 2： 上市券商 2018年营业收入结构 （ %） 图 3： 上市券商 2019年一季度营业收入结构 （ %） 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 表 1： 2018 年 、 2019 年一季度 业绩及同比增速前 5 位 （亿元， %） 排名 2018 年营收 2019 年一季度营收 2018 年扣非归母净利润 2019 年一季度扣非归母净利润 1 中信证券 372.21 亿元 中信证券 105.22 亿元 中信证券 89.98 亿元 中信证券 42.54 亿元 2 海通证券 237.65 亿元 海通证券 99.54 亿元 国泰君安 58.07 亿元 海通证券 34.81 亿元 3 国泰君安 227.19 亿元 广发证券 68.39 亿元 华泰证券 50.09 亿元 广发证券 29.21 亿元 4 华泰证券 161.08 亿元 国泰君安 66.95 亿元 海通证券 48 亿元 华泰证券 27.73 亿元 5 申万宏源 152.77 亿元 华泰证券 62.48 亿元 招商证券 44.2 亿元 国泰君安 26.06 亿元 2018 年营收同比增速 2019 年 一季度 营收同比增速 2018 年扣非归母净利润同比增速 2019 年一季度扣非归母净利润同比增速 1 山西证券 55.96% 东北证券 140.7% 申万宏源 -9.45% 东吴证券 1072.8% 2 东北证券 37.64% 华安证券 138.02% 华西证券 -12.98% 太平洋 918.16% 3 申万宏源 14.29% 西部证券 136.53% 华安证券 -15.57% 第一创业 374.43% 4 天风证券 9.75% 兴业证券 133.46% 华泰证券 -17.01% 东北证券 349.92% 5 东吴证券 0.43% 太平洋 109.56% 国金证券 -17.3% 西部证券 342.3% 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 5 请务必阅读末页声明。 2. 经纪业务 ： 预计佣金率下降，反弹力度一般 2019 年一季度经纪业务净收入反弹，同比增长 6.33%。 上市券商 2018 年和 2019 年一季度经纪业务净收入分别为 566.19 亿元和 182.45 亿元，同比增速分别为 -19.92%和6.33%。影响因素主要是 股基成交额 及佣金率。 交易所显示， 2019 年一季度 股基日均成交额为 6216.58 亿元，同比增速为 21.08%，高于 2019 年一季度经纪业务净收入同比增速，因此预计 是由 2019 年一季度佣金率低于去年同期 所致 。 根据测算， 2018 年一季度经纪业务佣金率为 3.21%， 而 2018 年全年佣金率降至 3.10%，预计下降趋势延续至2019 年一季度 。交易所显示 ， 2019 年 4 月股基日均交易额为 6448.06 亿元，仍高于 2019年一季度，因此 2019 年二季度经纪业务净收入 有望 实现环比 正 增长。 中小券商经纪业务反弹力度更大。 2019 年 一季度经纪业务净收入同比增速前 5 名均为中小券商，分别是西部证券、华林证券、中原证券、山西证券及南京证券。 中小券商经纪业务反弹力度大主要有两个原因，一是经纪业务收入基数较低，二是客户以个人客户为主，个人客户买卖证券顺周期性更强。 2018 年证券市场 几乎 是单边下跌， 股基交易额整体低迷，对券商经纪业务造成严峻考验， 而 2018 年经纪业务净收入同比增速前 5名券商 中有 3 家是 机构客户占比较高 （中信证券、东方证券和兴业证券）， 由于机构对证券市场的顺周期性较个人客户弱，较高的机构客户占比有助于经纪业务更“抗跌”。 行业集中度 保持高位 。 2019 年第一季度， 上市券商中 营收规模 前 5 位 券商占 上市券商总营收比例为 41%， 而上市券商中 经纪 、投行、资管、 自营、 信用 净收入 规模 前 5 位 占 上市券商各项业务总净收入比例分别为 38%、 45%、 58%、 41%和 48%。虽然自 2016 年以来行业集中度有所下降，但目前 市场整体集中度依然 保持高位 ，随着行业商业模式向重资产模式转变，资本金雄厚的大券商更具优势，预计 长期 行业集中度会进一步提高。 图 4： 上市券商经纪业务净收入 （ 亿元， %） 图 5： 股基日均交易额 （ 亿元， %） 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 表 2： 2018 年、 2019 年一季度 经纪业务净收入 同比增速前 5 位 （ %） 排名 2018 年经纪业务净收入同比增速 2019 年一季度经纪业务净收入同比增速 1 太平洋 2.78% 西部证券 45.32% 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 6 请务必阅读末页声明。 3. 投行业务 ： 股权融资规模较去年同期收缩 2019 年一季度投行业务净收入同比增长 8.47%。 上市券商 2018 年和 2019 年一季度 投行 业务净收入分别为 294.06 亿元和 66.62 亿元，同比增速分别为 -24.28%和 8.47%，债券 承销金额 同比 大幅 上升 是主要的正面影响因素 。 2019 年一季度，债券 承销金额 为16450.72 亿元，同比增长 98.12%。 而 2019 年一季度股权承销金额为 3389.04 亿元，同比下降 33.93%，其中 IPO 及增发融资金额分别为 254.69 亿元和 2,224.38 亿元，分别同比下降 36.06%和 12.83%，股权融资金额同比下降成为拖累当期投行业务净收入的主要因素。 若未来股基成交额维持高位， 则 有 利于 IPO 融资规模扩大，并且科创板亦将 带来增量业务， 有望增厚投行业务收入。 图 8： 股权融资金额 （ 亿元， %） 2 天风证券 -4.97% 华林证券 30.9% 3 中信证券 -7.66% 中原证券 30.55% 4 东方证券 -8.14% 山西证券 30.04% 5 兴业证券 -10.24% 南京证券 29.75% 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 图 6： 上市券商投行业务净收入 （ 亿元， %） 图 7： 债券承销金额 （ 亿元， %） 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 7 请务必阅读末页声明。 数据来源： Wind，东莞证券研究所 中小券商投行业务反弹力度更大。 2019 年 一季度 投行 业务净收入同比增速前 5 名均为中小券商，分别是光大证券、国海证券、第一创业、国际证券和华安证券。 2018 年投行业务同比增速前 5 名分别为南京证券、太平洋证券、中原证券、海通证券和长城证券。 大型券商包揽大部分科创板保荐业务。 截止 2019 年 5 月 8 日，共有 102 家企业申报科创板， 34 家券商作为保荐机构 。 目前，券商保荐企业家数前 5 名分别为中信建投（ 14.5 家）、中信证券（ 9 家）、华泰证券（ 7.5 家）、中金公司（ 7 家）及国泰君安（ 6.5家） ，前 5 名券商保荐企业数占总申报企业数比例为 43.63%， 前 10 名券商保荐企业数占比 为 64.22%，且前 10 名绝大部分为大型券商，可见科创板 保荐业务 大部分 被 大型券商包揽。科创板对券商的定价、承销承做及资本金 有较高 要求， 这些特点 使大型券商 在承做科创板业务 方面 更有优势。 表 3： 2018 年、 2019 年一季度投行业务净收入同比增速前 5 位 （ %） 排名 2018 年投行业务净收入同比增速 2019 年一季度投行业务净收入同比增速 1 南京证券 36.98% 光大证券 316.52% 2 太平洋 26.15% 国海证券 172.03% 3 中原证券 -0.08% 第一创业 168.83% 4 海通证券 -3.38% 国金证券 92.41% 5 长城证券 -3.94% 华安证券 72.07% 资料来源： Wind 资讯 ， 东莞证券 研究所 表 4： 券商保荐科创板企业家数 （ 家 ） 券商 保荐家数 券商 保荐家数 中信建投证券股份有限公司 14.5 中德证券有限责任公司 2 中信证券股份有限公司 9 长江证券承销保荐有限公司 2 华泰联合证券有限责任公司 7.5 华创证券有限责任公司 1 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 8 请务必阅读末页声明。 4. 资产管理 ：资管规模收缩延续，净收入 同比 下降 资管规模收缩 延续 ， 资管业务净收入 同比 下降 。 上市券商 2018 年及 2019 年一季度资管 业务净收入分别为 283.64 亿元和 63.19 亿元，同比增速分别为 -3.69%和 -8.43%。受资管新规影响，券商资管 规模收缩 明显， 资管业务净收入同步下降。券商资管规模 于 2017年第二季度 开始逐季回落， 2018 年末资管规模为 133569.30 亿元，较 2017 年一季度下降 28.84%，其中集合计划、定向资管和专项资管规模分别为 19137.26 亿元、 109937.47亿元、 31.34 亿元和 4463.23 亿元，较 2017 年一季度分别下降 16.25%、 31.56%、 96.85%和上升 38.18%。 预计 2019 年通道业务规模（定向资管）继续下降， 但随 着 往主动管理转型 提高管理费 总 收入 ，资管规模收缩的负面影响将 边际下降 。 中小券商资管业务反弹力度更大。 2019 年一季度 资管业务 净收入同比增速前 5 名多数为 中小券商，分别是 国海证券、光大证券、申万宏源、东兴证券和财通证券 。 2018年投行业务同比增速前 5 名 均为中小券商， 分别 是华西证券、华安证券、东方证券、方中国国际金融股份有限公司 7 东莞证券股份有限公司 1 国泰君安证券股份有限公司 6.5 首创证券有限责任公司 1 招商证券股份有限公司 6 华安证券股份有限公司 1 国信证券股份有限公司 5 德邦证券股份有限公司 1 海通证券股份有限公司 4 中国民族证券有限责任公司 1 光大证券股份有限公司 3 南京证券股份有限公司 1 安信证券股份有限公司 3 国元证券股份有限公司 1 东兴证券股份有限公司 3 东吴证券股份有限公司 1 中天国富证券有限公司 3 瑞银证券有限责任公司 1 广发证券股份有限公司 3 东方花旗证券有限公司 1 民生证券股份有限公司 3 英大证券有限责任公司 1 天风证券股份有限公司 2 中泰证券股份有限公司 1 国金证券股份有限公司 2 兴业证券股份有限公司 1 申万宏源证券承销保荐 2 华菁证券有限公司 0.5 资料来源： 上海证券交易所 ， 东莞证券 研究所 图 9： 上市券商资管业务净收入 （ 亿元， %） 图 10： 资管规模 （ 亿元， %） 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 9 请务必阅读末页声明。 正证券和国海证券 。 5. 自营业务 ： 2019 年一季度强势反弹 2019 年一季度 自营业务净收入 强势反弹 。 上市券商 2018 年及 2019 年一季度 自营业务净收入分别为 588.88 亿元和 429.06 亿元，同比增速分别为 -36.80%和 146.42%，受益于证券市场大幅 上涨 ，自营业务净收入呈现强势反弹。 2019 年一季度，上证 综指 上涨23.93%，深证成指上涨 36.84%，创业板指上涨 35.43%， 上市券商投资净收入和公允价值净收入分别获得 33.06%和 811.42%的同比涨幅 ，从而驱动自营净收入大幅增长 。 2019年 4 月，证券市场进入调整，预计二季度 自营 净收入 将 弱于一季度，但 2019 年上半年仍将 好于去年同期。 大中小券商齐头反弹 。 2019 年一季度 资管业务 净收入同比增速前 5 名 分别 是 兴业证券 、 国信证券、招商证券、华安证券和东北证券 。 2018 年投行业务同比增速前 5 名分别是 国金证券、华安证券、第一创业证券、国信证券和方正证券 。 有别于其他业务，净收入同比增速前 5 名 呈现 大中小券商并进局面。 表 5： 2018 年、 2019 年一季度资管业务净收入同比增速前 5 位 （ %） 排名 2018 年资管业务净收入同比增速 2019 年一季度资管业务净收入同比增速 1 华西证券 49.52% 国海证券 91.71% 2 华安证券 37.71% 光大证券 56.57% 3 东方证券 20.36% 申万宏源 46.05% 4 方正证券 15.86% 东兴证券 33.41% 5 国海证券 15.51% 财通证券 28.23% 资料来源： Wind 资讯 ， 东莞证券 研究所 图 11： 上市券商自营业务净收入 （ 亿元， %） 图 12： 上市券商投资净收入及公允价值变动净收益（ 亿元， %） 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 资料来源： Wind， 东莞证券研究所 表 6： 2018 年、 2019 年一季度自营业务净收入同比增速前 5 位 （ %） 排名 2018 年自营业务净收入同比增速 2019 年一季度自营业务净收入同比增速 1 国金证券 125.7% 兴业证券 686.33% 证券 行业 2018 年 年 报 及 2019 年一季度 业绩综述 10 请务必阅读末页声明。 6. 信用业务： 2018 年、 2019 年一季度信用业务净收入同比增长 2018 年、 2019 年一季度 信用业务 净收入均同比增长 。 上市券商 2018 年及 2019 年一季度 信用 业务净收入分别为 347.36 亿元和 90.09 亿元，同比增速分别为 11.51%和32.02%。 2019 年一季度信用业务净收入 变动主要受以下因素影响 ：一、 上市券商 2019年一季度期初期末平均融出资金余额同比下降 16.13%，期初期末买入返售金融资产平均余额同比下降 23%，推测 一季度 两融 余额及股票质押规模同比下降较大；二、 2019 年信会计准则 变动 ，债券投资和其他债券投资持有期间利息 收入从“投资收益”科目转移至“利息收入”科目。综上因素，会计准则变动起到主要影响。 而 2018 年 上市券商融出资金季度末余额平均值较去年同期略下降 5%，买入返售金融资产季度末余额平均值同比上升 6%， 后者规模略高于融出资金，因此 2018 年信用业务净收入同比增速为正。 信用风险下降。 2019 年 一季度末， 疑似平仓市值为 28,016.76 亿元，较 年初下降 2%；季度末两融月为 9222.47 亿元，较年初增长 22%； 2019 年一季度， 上市券商 信用减值损失 净冲回 11.10 亿元。 随着一季度证券市场回暖 及纾困基金逐渐发挥作用 ，股市信用 风险有所下降。 图 13： 上市券商利息净收入 （ 亿元， %） 数据来源： Wind，东莞证券研究所 大中小券商齐头 反弹 。 2019 年一季度自营业务净收入同比增速前 5 名为 山西证券、广发证券、太平洋、光大证券和华西证券 ， 2018 年 同比增速前 5 名为广发证券、东兴证2 华安证券 83.28% 国信证券 611.24% 3 第一创业 61.47% 招商证券 497.36% 4 国信证券 46.07% 华安证券 465.93% 5 方正证券 40.05% 东北证券 370.42% 资料来源： Wind 资讯 ， 东莞证券 研究所