资源描述
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 17.37 国金社会服务业指数 4436.82 沪深 300 指数 4118.42 上证指数 3329.57 深证成指 10895.56 中小板综指 10859.34 相关报告 1.旅游餐饮行业周报 -春节数据较为稳定，免税销售持续超预期， 2018.2.25 2.旅游餐饮行业周报 -峨眉山 A 费用改善得到验证，建议关注超跌后低 . ，2018.2.11 3. 2018 教育行业周报第 6 期：新高教集团 &睿见教育 &中教控股 3.， 2018.2.10 4.恒生指数系列名单更新，新高教集团及睿见教育进入港股通，中教控 . ，2018.2.6 5.旅游餐饮行业周报 -中国国旅迈入千亿市值，出国游 17 年触底 18.， 2018.2.5 楼枫烨 分析师 SAC 执业编号： S1130517090005 (8621)60933978 loufy gjzq 卞丽娟 联系人 bianlijuan gjzq 2017 出境游全景解读 ，最坏阶段已结束 2018 数据预测展望， 向上 拐点 显趋势 投资建议 2017 年出境游 1.3 亿人次 /+7.0%，港澳台的贡献较高，由于地缘政治和安全问题导致出国游增速下滑 （ 2017/+10.7%， 2016/+18.3%） ，旅行社出国游负增长： 17 年的出境游增速相较于 16 年来看实现了增速的抬升，其中港澳台的贡献相对较高。 17 年和 18 年分别是香港和澳门回归 20 周年，粤港澳大湾区的打造和珠港澳大桥的建设均能为香港澳门的旅游发展带来新动力。 剔除港澳台的增长之外出国游游客人次为 6117.02 万人次 /+10.7%。 自2015 年开始出国游增速下滑趋势明显， 2015-2017 年出国游增速分别为35%/18%/11%，地缘政治为主因 。 17 年出国跟团游数据下滑， 16-17 年由于政策指导导致出境游与跟团游数据之间出现分化： 17Q3 旅行社组织出境游人次达到 1549.14 万人 /-9.0%，剔除港澳台后出国跟团游客人次达到 1276 万人次 /-7%。 16 年出境游增速下滑而跟团游数据 高增长，而 17 年的出境游市场增速相对 16 年来说存在一定的复苏，出国游市场相对疲软，而旅行社数据却出现了 2.3%的下滑。出境游与 出境跟团游 之间出现的差异是由于政策的指引不同 。 从北上浙客源地数据来看旅行社 经营需要综合政策、市场和采购等因素的影响 ，旅行社的采购周期和政策性指导导致 跟团游 市场 相对滞后，经营很难 在市场需求转变后 快速 适应 ：从 北上浙 数据来看 17 年出现了旅行社跟团游的下滑，尤其是集中在日本、韩国及部分存在恐袭影响的欧洲目的地。一般情况下出国游和跟团出国游之间的数据是大体一致的，但 在出现政策限制和恐袭等黑天鹅事件后旅行社在采购方面会采取保守的 打法。旅行社为了保证在淡旺季能够有充足的资源和优惠价格， 提前 3-6 个月进行预订，采购周期决定了旅行社目的地的布局 相对滞后和保守。 17 年出境跟团游数据因政策指导出现下 滑， 18 年 权重较大的目的地 有望实现复苏 ， 中欧中加旅游年的 、 带动和东南亚日本的复苏能够带动整个出国游增速恢复到 20%以上 ： 中国的出境游市场还处于起步阶段，未来的发展空间较大 ，收入水平、航空布局及签证中心能够支撑出境游长期趋势 。 从目的地角度来看韩国 17 年受萨德影响明显， 18 年假设韩国目的地持平的情况下出国游增速有望恢复到正常水平 。 从日本、韩国、东南亚、欧洲等目的地的数据占比来看假设韩国 18 年持平，中欧中加旅游年的带动和东南亚日本的复苏能够带动整个出国游增速恢复到 20%以上 。 推荐标的 凯撒旅游 ： 众信旅游 风险提示 境外目的地的景气度受到安全和政策因素影响；国内经济放缓导致出境游市场低速增长；人民币贬值 导致国内出境游的实际消费水 平下降；批零一体化和线上线下整合程度不及预期； OTA 线下化对企业自身的冲击较大。 4277481753575897643769777518170227170527170827171127国金行业 沪深 300 2018年 02月 26 日 消费升级与娱乐研究中心 社会服务业 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、 2017 年出境游数据回顾和分析 2017 年港澳增速强势反弹带动出境游起底复苏，但出国游增速受地缘政治因素影响下滑明显。 .4 1.1 一张图理清出境游多个数据之间的关系和趋势 .4 1.2 出境游数据 2017 年港澳台复苏明显，出国游由于政治因素影响增速下滑 .4 二、 2017Q3 旅行社组织出国游增速首次出现下降，政策性指导为主因 .7 2.1 宏观数据 17Q3 的跟团游下滑明显，港澳台自由行比例增加 .7 2.2 数据揭秘 出国游跟团游比例高达 82%？ 16-17 年出国跟团游和出国游表现不一致性？ .8 三、从目的地来观察旅行社的经营需要综合政策、市场和采购周期 .10 四、 17 年低基数，展望 18 年跟团游的复苏 .13 4.1 在发生黑天鹅事件时旅行社的影响程度和反应时间相对游客要长很多 .13 4.2 正常情况下 18 年的出境游有望复苏， 17 年下半年的旅游热点能够给到旅行社 18 年的业绩指引 .13 4.3 市场仍处在成长阶段，护照、航空等数据预示未来空间 .14 4.4 18 年权重较大的目的地利好不断，出国游增速有望复苏 .16 五、基于行业复苏的逻辑推荐标的 .18 5.1 凯撒旅游 .18 5.2 众信旅游 .18 六、风险提示 .20 图表目录 图表 1：一张图理清出境游、出国游和出国跟团游的数据情况 .4 图表 2： 2010-2017 年出境游人数及其增速（亿人次） .5 图表 3： 2011-2017 年内地赴香港游客人次及增速 .5 图表 4： 2011-2017 年内地赴澳门游客人次及增速 .5 图表 5： 2011-2017 年内地赴台湾游客人次及增速 .5 图表 6： 2011-2017 年内地出国游人数及其增速 .6 图表 7： 2011-2017Q3 旅行社组织的出境游和出国游人数及增速 % .7 图表 8：港澳台增速与跟团游增速之间的相关性 .7 图表 9： 2011-2017 年香港个人游与游客增速对比 .7 图表 10： 2011-2017Q3 权重较高的目的地的旅行社组织游客人次及其增速 .8 图表 11：出境游增速与跟团出境游增速的相关性 .9 图表 12：出国游增速与跟团出国游增速的相关性 .9 图表 13： 2016 年出国跟团游的高增长主要归功于东南亚区域 .9 图表 14： 16-17 年的北京的旅行社组织出国游各目的地的增速情况 .10 图表 15： 2016-2017 年北京旅行社组织各大州出国游的增速情况 . 11 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 16： 2010-2017 年上海旅行社组织出国游的人数及增速 % . 11 图表 17： 2016-2017 年浙江省跟团出国游各个目的地的旅游数据 .12 图表 18： 14-17 年杭州出境跟团游数据及其增速 % .13 图表 19： 14-17 年北京出境跟团游数据及其增速 % .13 图表 20： 2011-2017 年各个境外目的地游客人次及其增速 .14 图表 21： 2010-2016 年中国城镇人口占总人口比重 % .15 图表 22：根据民航局公布的航线数据梳理一二三四线城市的国际航线情况 .15 图表 23：列举部分境外目的地在中国的签证中心情况 .16 图表 24：假设韩国目的地 2018 年维持持平，出国游增速有望恢复正常水平 .16 图表 25： 2017 年 1-12 月中国赴日本出境游呈现复苏 .17 图表 26： 10 月起内地赴泰国游客人次高增长 .17 行业深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一 、 2017 年出境游数据回顾和分析 港澳增速强势反弹 带动出境游起底复苏，但 出国游增速 受地缘政治因素影响 下滑明显 。 1.1 一张图 理清 出境游多个数据之间的关系 和趋势 图表 1：一张图理清出境游、出国游和出国跟团游的数据情况 来源：国家旅游局，国金证券研究所 1.2 出境游数据 2017 年港澳台复苏明显，出国游由于政治因素影响增速下滑 2017 年出境游 1.3 亿人次 /+7.0%，港澳台 贡献较高 ， 香港实现 2015 年以来首次正向增长（ +3.9%） ，澳门保持 强劲势头全年增长 8.5%： 17 年的出境游增速相较于 16 年实现了增速抬升，其中港澳台的贡献相对较高，香港实现 2015 年以来首次正向增长（ +3.9%），香港回归 20 周年和内地经济高增长推动了内地赴香港的游客人次止跌回升。澳门的旅游市场 2016 年下半年开始回升， 17 年保持强劲势头，全年增长 8.5%、内地重回港澳一方面是由于内地经济的复苏，同时也由于港澳在内地市场的大力推介。 17 年和 19 年分别是香港和澳门回归 20 周年，粤港澳大湾区的打造和珠港澳大桥的建设均能为香港澳门的旅游发展带来新动力。 行业深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 2： 2010-2017 年出境游人数及其增速（亿人次） 图表 3： 2011-2017 年内地赴香港游客人次及增速 来源：国家旅游局，国金证券研究所 来源：香港旅游局，国金证券研究所 图表 4： 2011-2017 年内地赴澳门游客人次及增速 图表 5： 2011-2017 年内地赴台湾游客人次及增速 来源：澳门旅游局，国金证券研究所 来源：台湾旅游局，国金证券研究所 17 年由于地缘政治和安全问题导致出国游增速下滑 ： 17 年出境游增速有所提升，主要受益于港澳的高增长，剔除港澳台的增长之外出国游游客人次为 6117.02 万人次 /+10.7%。自 2015 年开始出国游增速下滑趋势明显，2015-2017 年出国游增速分别为 35%/18%/11%。 16-17 年对于出国游市场挑战相对较多，首先 2013 年颁布旅游法之后市场不断整顿不规范旅游产品，导致一部分价格敏感性消费者消费意愿降低，其次 欧美地区的恐袭问题频现为出境游的安全保障打了个问号，同时申根国家指纹签相对增加了一定的不便利性。最重要的是中国与韩国的关系恶化导致团队游锐减，出境游承担一定的外交责任，受到国家出入境的管控，在地缘政治出现问题的情况下，旅游市场受到损害。 1.3051 20.40% 22.40% 18.40% 18% 9.18% 9.35% 4.27% 7.0% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%00.20.40.60.811.21.42010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017出境旅游人次（亿人次） YOY-6.7% 3.9% -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.03,500.04,000.04,500.05,000.02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017内地赴香港游客人次（万人次） YOY%8.8% 17.4% -16.8% -2.8% 0.2% 8.5% -20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017内地赴澳门游客人次（万人次） YOY%42.6% 11.0% 34.6% 1.3% -12.8% -22.9% -30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0501001502002503003504004502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017内地赴台湾游客人次（万人次） YOY%行业深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 6： 2011-2017 年内地出国游人数及其增速 来源：港澳台旅游局，国金证券研究所 6,117.0 21.4% 20.2% 16.4% 35.1% 18.2% 10.6% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017出国游人数（万人次） YOY%行业深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 二 、 2017Q3 旅行社组织出国游 增速 首次出现下降， 政策性指导 为主因 2.1 宏观数据 17Q3 的跟团游下滑明显 ，港澳台自由行比例增加 从 17 年 Q3 的数据来看旅行社数据下滑明显 ：三季度是旅游的相对旺季，17Q3 旅行社组织出境游人次达到 1549.14 万人 /-9.0%，剔除港澳台的跟团人次后出国跟团游客人次达到 1276 万人次 /-7%。 前三季度数据来看旅行社组织出境游人次达到 4043.54 万人次 /-2.3%，出国游跟团游客人次达到3270.04 万人次 /+1.1%。 图表 7： 2011-2017Q3 旅行社组织的出境游和出国游人数及增速 % 来源：国家旅游局，国金证券研究所 港澳台的兴起更多由自由行带动：签证及交通的便利性促进了自由行 兴起，17 年港澳台的反弹中个人游贡献较大 ：从港澳台数据来看跟团游基本上受到港澳台游客人次的影响，相关性较强。由于内地出境游的目的地升级和自由行的发展导致跟团港澳台游下滑明显。 17 年港澳台的复苏主要归因于个人游的兴起， 2017 年内地赴香港的个人游 1061.55 万人次 /+10.82%，贡献率达 61%。 图表 8：港澳台增速与跟团游增速之间的相关性 图表 9： 2011-2017 年香港个人游与游客增速对比 40.0% 18.6% 16.7% 18.6% 21.8% -2.3% -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.0出境跟团游客（万人次） 出国跟团游客（万人次） YOY% YOY%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2012 2013 2014 2015 2016 2017港澳台跟团游增速 % 港澳台增速 % -10%-5%0%5%10%15%20%25%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017内地赴香港个人游增速 % 内地赴香港游客增速 % 17Q3 -17% 17Q1-3 -14% 行业深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：港澳台旅游局，国家旅游局，国金证券研究所 来源：香港旅游局，国金证券研究所 2.2 数据揭秘 出国游跟团游比例高达 82%？ 16-17 年出国跟团游和出国游表现不一致性？ 数据 1 16 年出国游跟团比例提升 至 80%， 与自由行兴起的常识不一致 ：聚焦出国游数据来看， 16 年的出国游增速 18.2%，跟团出国游增速 38%，跟团游占比由 2011 年的 53%增长到 80%。跟团游占比的提高与大家共识的自由行比例提升存在相悖，这里面存在差异的原因有三： 1）旅行社产品丰富度较多，部分半自由行产品也是通过旅行社进行售卖； 2）出国旅游人数是按照抵达目的地次数来统计， 存在重复统计的可能； 3） 按照目的地来看由于 16 年出国跟团游的高增长主要受益于东南亚区域的跟团比例提升，中国的一带一路战略带动中国与东南亚的外交关系紧密。 17 年来看由于几大权重目的地出现政治管控 （韩国萨德事件 /泰国 2016 年下半年打击 低价团） ，导致跟团游的急速下滑。 图表 10： 2011-2017Q3 权重较高的目的地的旅行社组织游客人次及其增速 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q1-3 日本 70.69 116.28 88.98 203.55 495.62 687.73 478.10 YOY% 64.5% -23.5% 128.7% 143.5% 38.8% -4.0% 权重占比 6.6% 7.3% 4.3% 8.2% 15.4% 15.5% 14.6% 韩国 123.84 224.94 344.10 511.73 525.15 756.51 137.15 YOY% 81.6% 53.0% 48.7% 2.6% 44.1% -75.2% 权重占比 11.5% 14.1% 16.5% 20.7% 16.3% 17.1% 4.2% 泰国 150.34 269.82 499.72 469.55 773.06 911.48 741.94 YOY% 79.5% 85.2% -6.0% 64.6% 17.9% 8.5% 权重占比 14.0% 16.9% 24.0% 19.0% 24.1% 20.5% 22.7% 马来西亚 79.56 110.57 147.66 95.83 118.54 181.07 171.05 YOY% 39.0% 33.6% -35.1% 23.7% 52.7% 35.3% 权重占比 7.4% 6.9% 7.1% 3.9% 3.7% 4.1% 5.2% 新加坡 95.22 135.81 156.30 136.68 168.45 221.60 183.61 YOY% 42.6% 15.1% -12.6% 23.2% 31.5% 12.4% 权重占比 8.9% 8.5% 7.5% 5.5% 5.2% 5.0% 5.6% 印尼 32.44 46.87 53.99 88.79 102.46 138.46 132.96 YOY% 44.5% 15.2% 64.5% 15.4% 35.1% 38.7% 权重占比 3.0% 2.9% 2.6% 3.6% 3.2% 3.1% 4.1% 越南 44.41 63.51 68.21 57.36 114.72 244.54 245.11 YOY% 43.0% 7.4% -15.9% 100.0% 113.2% 46.2% 权重占比 4.1% 4.0% 3.3% 2.3% 3.6% 5.5% 7.5% 欧洲 228.20 323.82 361.35 467.94 629.18 667.03 585.90 YOY% 41.9% 11.6% 29.5% 34.5% 6.0% 17.0% 权重占比 21.2% 20.3% 17.3% 18.9% 19.6% 15.0% 17.9% 美洲 45.69 73.89 75.18 90.04 114.13 123.96 99.85 YOY% 61.7% 1.7% 19.8% 26.7% 8.6% 10.3% 权重占比 4.3% 4.6% 3.6% 3.6% 3.6% 2.8% 3.1% 大洋洲 72.64 83.17 83.86 97.44 119.97 143.94 109.90 YOY% 14.5% 0.8% 16.2% 23.1% 20.0% 7.8% 权重占比 6.8% 5.2% 4.0% 3.9% 3.7% 3.2% 3.4% 非洲 21.04 23.38 28.17 32.26 34.60 52.56 59.82 行业深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 YOY% 11.1% 20.5% 14.5% 7.2% 51.9% 63.9% 权重占比 2.0% 1.5% 1.4% 1.3% 1.1% 1.2% 1.8% 来源：国家旅游局，国金证券研究所 数据 2 跟团游与出境游之间的表现不一致 ： 16 年出境游出现 L 型拐点，出境游增速由 9%下降到 5%，出国游增速由 35%下降到 18%。而 16 年旅行社数据表现超预期， 16 年的出境跟团游占到出境游客的 46%，增速达到21.8%，跟团出国游占到出国游客的 80%，增速达到 38%。 16 年出境游开始下滑而跟团游数据高 增长 。在 17 年的时候同样出现相似的问题， 17年的出境游市场增速相对 16 年来说存在一定的复苏，出国游市场相对疲软，而旅行社数据却出现了 2.3%的下滑。 总结来看 16-17年跟团游受到国家管控影响较大， 17 年 日本和韩国的跟团游下滑是出国跟团游增速放缓的主要原因。 因此出境游与出境跟团游之间出现的差异是由于政策的指引不同，2016 年中国的一带一路政策带动的东南亚旅行社增长和 2017 年的萨德事件以及资本管制导致的日韩旅行社数据 下滑 为主要 的原因。 图表 11：出境游增速与跟团出境游增速的相关性 图表 12： 出国游增速与跟团出国游增速的相关性 来源：国家旅游局，国金证券研究所 来源：国家旅游局，国金证券研究所 图表 13： 2016 年出国跟团游的高增长主要归功于东南亚区域 来源：国家旅游局，各地旅游局，国金证券研究所 40.0% 18.6% 16.7% 18.6% 21.8% 19.2% 17.2% 9.0% 9.3% 4.3% 7.0% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017出境游跟团占比 % 跟团出境游增速 出境游增速 % 48.8% 30.4% 18.7% 29.8% 38.0% 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017出境游跟团占比 % 出国跟团游增速 出国游增速 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%日本 韩国 泰国 马来西亚 新加坡 印尼 越南 欧洲 美洲 2016年各目的地跟团游增速 % 内地赴各目的地增速 % 行业深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 三 、 从目的地来 观察旅行社的经营需要综合政策、市场和采购周期 2017 年经济较为发达的北上浙地区跟团游下滑明显，旅行社的采购周期和政策性指导导致市场是相对滞后 ，经营很难快速调转船头 ： 从北京、上海和浙江的数据来看 17 年出现了旅行社跟团游的下滑，尤其是集中在日本、韩国及部分存在恐袭影响的欧洲目的地。 1） 北京地区 亚洲地区政策影响 明显，欧洲受到采购周期的影响，下滑程度高过 16 年 ： 2017 年出现了 12 年以来的首次下滑，旅行社组织出境游 511.5 万人次 /-10.5%，组织出国游 475.12 万人次 /-9.5%。 目的地方面亚洲 （ -17.7%） 、欧洲 （ -4.4%） 、拉丁美洲 （ -0.6%） 、北美洲（ -2.6%） 以及大洋洲 （ -23.8%） 均出现一定程度的下降。 其中亚洲地区的多个国家普遍出现一定程度的下滑（泰国（ -27%）、韩国（ -72.8%）、印尼（ -23.7%）、新加坡（ -2.7%）、 马来西亚（ -22%）、马尔代夫（ -4.4%） ，韩国由于萨德事件影响，东南亚区域由于打击低价团导致跟团游下滑 ；欧洲地区的部分目的地由于 16 年的恐袭事件以及旅行社提前采购的属性导致 17 年的欧洲跟 团游数据相较于 16 年下滑更为严重。 图表 14： 16-17 年的北京的旅行社组织出国游各目的地的增速情况 来源： 北京旅游局， 国金证券研究所 -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%2017年 2016年 亚洲 2017年 -17.7% 2016年 17.6% 欧洲 2017年 -4.4% 2016年 -0.4% 行业深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 15： 2016-2017 年北京旅行社组织各大州出国游的增速情况 来源：北京旅游局，国金证券研究所 2） 上海地区 出国跟团游 2010 以来首次出现负增速 ： 2017 年上海旅行社组织出境游人数 545 万人次 /-3.62%，组织出国游人数 542.5 万人次 /-3.52%， 2010-2016 年跟团出国游增速分别为8.4%/15%/56.6%/22.5%/6.5%/46.9%/62.3%。上海出境跟团游增速高位回落一方面由于自由行比例上升，更大程度是由于 17 年政策限制了跟团游的发展，亚洲地区较为明显。 图表 16： 2010-2017 年上海旅行社组织出国游的人数及增速 % 来源：上海旅游局，国金证券研究所 3） 浙江地区 全省跟团出国游数据下降，日韩欧的旅行社数据下滑明显： 相较于北京的目的地下滑数据来看浙江的跟团游市场主要是由于日韩欧洲的下滑造成，基本上符合市场对于出境游的判断，日韩存在政策限制，而欧洲游由于恐袭影响旅行社在供给上 相对谨慎 。 日本2017 年跟团游增速 -9.5%，韩国跟团游下滑 81.4%，欧洲地区的法国、意大利、德国、瑞士、荷兰的跟团增速分别下滑 12.3%、 5.7%、 0.1%、11.2%、 2.4%。 -17.7% -4.4% -0.6% -2.6% -23.8% 26.1% -30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%亚洲 欧洲 拉丁美洲 北美洲 大洋洲 非洲 2017年 2016年 -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017出国跟团游（万人次） YOY%行业深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 17： 2016-2017 年浙江省跟团出国游各个目的地的旅游数据 来源：浙江旅游局，国金证券研究所 -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%2017年同比 2016年同比 行业深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 四 、 17 年低基数，展望 18 年 跟团游 的复苏 4.1 在发生黑天鹅事件时旅行社的影响 程度 和反应时间相对游客要长很多 17 年下半年出境游数据开始复苏，而旅行社数据也在转好，但过渡期相对于自由行旅客要长， 18 年有望全面复苏 ：从跟踪的数据来看，日泰欧等目的地的出国游数据均在 17 年下半年有强复苏迹象，而旅行社的宏观数据却不尽理想。一般情况下出国游和跟团出国游之间的数据是大体一致的，但是在出现政策限制和恐袭等黑天鹅事件后旅行社在采购方面会采取保守的打法。旅行社为了保证在淡旺季能够有充足的资源和优惠价格， 一般会提前 3-6 个月进行预订，采购周期决定了旅行社在目的地的布局上相对滞后和保守。 以北京杭州客源地的出国跟团游数据来看 2017 年下半年的旅行社也在不断转好， 2017 年 Q1/Q2/Q3 杭州组织出境游分别下降4.2%/1.5%/0.8%(季度 )；北京 Q1/Q2/Q3/Q4 出国跟团人数增速分 别为13.22%/-24.63%/-14.78%/-5.61%。 图表 18： 14-17 年杭州出境跟团游 数据及其增速 % 图表 19： 14-17 年北京出境跟团游数据及其增速 % 来源： 杭州旅游局， 国金证券研究所 来源： 北京旅游局， 国金证券研究所 4.2 正常情况下 18 年的出境游有望复苏， 17 年下半年的旅游热点能够给到旅行社 18 年的业绩指引 1） 17 年出国游 6117.02 万人次 /+10.7%，港澳增速强势反弹 ： 2017 年出境游人数为 1.3 亿人次 /+7%，其中赴港澳台人数为 6933.98 万人次 /+3.9%，剔除港澳台游客人次的出国游人数为 6117.02 万人次 /+10.7%。 2017 年赴澳门及香港的内地游客高增长（ 8.5%/4%），香港实现 15 年以来首年正向增长，内地赴澳门游客人次自 17 年 10 月起保持两位数增长。 2） 17 年出国游相对低基数， 18 年有望在负面影响减弱后实现复苏 ：出境游自16 年开始出现 L 拐点，出国游保持两位数增长。 17 年的出国游遭遇了韩国萨德 事件、马来西亚沉船事件等负面影响下出国游出现历史最低增速。从数据上来看 2017 年下半年出国游增速有所复苏，权重较高的日本、东南亚分别在 17年 8 月和 10 月出现了两位数增长（日本 2017 年 8 月增速 21%，泰国 10 月增速 70%）。 18 年有望在 17 年低基数和负面影响减弱的情况下实现出国游增速的复苏。 3）随着行业的市场增速回归正常和规模提升后对于利润率的追求，旅行社从批发业务往零售业务拓展实现批零一体化是必然趋势。在 C 端的客流培养同时，对于上游的延伸也是提升利润率和产品议价的主流方式。市场从过去的高景气度回落后龙头企 业的市占率将逐步提升，通过掌握上下游资源来提高盈利性和议价能力，服务和品牌溢价进而显现。 3）数据跟踪 A、港澳台数据 ： 2017 年内地赴港澳台 6933.98 万人次/+3.9%，其中赴香港内地游客 4446.53 万人次 /+4.0%，赴澳门内地游客-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%020406080100120140160180出境跟团旅游累计人数（万人次） YOY（ %） -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00出国跟团游人数（万人次） YOY%行业深度研究 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 2219.62 万人次 /+8.5%，赴台湾内地游客 267.84 万人 /-23.7%。 B、日韩及东南亚数据： 2017 年内地赴日本游客人次 735.59 万人次 /+15.5%，赴韩国游客人次 311.7 万人次 /-55.1%。内地赴泰国 980.57 万人次 /+12%，赴越南游客人次 400.82 万人次 /+48.6%,赴印尼 205.9 万人次 /+32.3%，赴菲律宾 96.96 万人次 /+43.1%。 C、欧洲数据： 中国旅游研究院院长戴斌 1 月 18 日在意大利著名旅游城市威尼斯表示， 2017 年赴欧洲旅游中
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