银行行业半年度策略：压力之下存韧性，底部之上有弹性.pdf

本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 24页 银行 分析师 :王鸿行 执业证书编号： S0730519050002 wanghxccnew 021-50588666-8041 压力之下存韧性， 底部之上 有弹性 银行 行业半年度策略 证券研究报告 -行业半年度策略 同步大市 （ 维持 ） 盈利预测和投资评级 公司简称 18BVPS 19BVPS 19PB 评级 招商银行 20.07 22.44 1.57 增持 宁波银行 12.68 13.49 1.72 增持 建设银行 7.59 8.31 0.87 增持 工商银行 6.29 7.02 0.82 增持 上海银行 12.94 10.94 1.07 增持 南京银行 8.01 8.63 0.98 增持 银行 相对沪深 300 指数表现 相关报告 1 银行行业月报 :宏观数据波动起伏，行业基本面整体稳健 2019-05-17 2 银行行业点评报告 :行业拨备计提力度或进一步加大 2019-05-06 3 银行行业月报 :经济转暖初现，积极关注行业估值修复 2019-04-18 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 18楼 邮编： 200122 发布日期： 2019 年 06 月 14 日 投资要点 : 宏观 与监管形势对银行基本面 压力 深化 。 预计下半年 宏观经济 对 净 息差、资产质量与规模 增长 的压力逐步深化。 此外， 行业监管重心由同业、资管业务向化解信用风险过渡，行业加快 夯实资产质量 ， 贷款、非标与信用债投资风险 或上升 。 再者， 货币政策总基调不变， 进一步宽松 有余地但空间不大，货币政策对 净 息差 与规模 的提振效果 减弱 。 行业 转型与风险化解 的 中长期趋势未变， 上市 银行基本面存在韧性。从银行转型及风险 化解 的长周期来看，银行业资产结构优化以及信贷资产风险持续化解的长期趋势未变 。 以上长期趋势是银行基本面韧性所在， 有利于缓 冲短期经 济波动对银行基本面的 压力 ， 对银行的资产质量与净息差形成一定支撑。此外 ， 2017 年以来 ， 银行拨备安全垫明显增厚， 这 也有利于缓冲宏观经济波动对资产质量的压力。 预计行业基本面 稳中窄幅下行 。 预计下半年行业基本面大幅走弱的可能性很小，上市银行仍能实现 较为 稳健的业绩表现。具体判断如下：营业收入增速 或 已过 高点 ，下半年随息差与规模增速回落，但仍能保持正增长 ； 手续费及佣金净收入改善，主要驱动因素是 资管与 投行 相关业务 手续费 修复 ， 由于缺乏显著的增长点，手续费 与佣金收入增速仍 难以 大幅释放 ； 不良 贷款 率以及前瞻性指标改善趋势 趋于平缓，预计大行资产质 量稳定，中小行资产质量边际走弱的可能性较大 。 维持行业“同步大市”投资评级。 下半年 息差与 资产质量 压力制约板块估值提升 。 由于当前 板块 估值 位于历史底部附近 ， 且 银行基本面 在压力之下 仍 存在韧性， 认为银行板块 具备较高的安全性 ， 下半年 向上弹性大于向下空间。 宏观 预期好转 是板块估值提升的充分条件， 下半年 需密切关注宏观经济 政策 ，银行估值 将 因 宏观 预期 转暖而提升。 当前 板块 估值相对沪深 300 指数合理，维持行业“同步大市”投资评级。 两条线 选股，把握板块轮动机会。 大多数个股的机会在于 获取 低估值安全垫上的 ROE，部分估值低但基本面良好的标的存在相对收益。 建议 围绕 安全性与弹性 两条线选股 ： 安全线选择 基本面非常优异的 中小行 与稳健大行，重点推荐招商银行、宁波银行、建设银行与工商银行；弹性线选择 基本面优异 的低估值 中小行，重点推荐上海银行、南京银行。 从 历史 表现来看， 行业 板块轮动特征较为显著 。 重点关注两方面的轮动 机会 ：银行板块与沪深 300 的轮动 、 银行子 板 块之间的轮动。 风险提示： 资产质量大幅恶化 ，系统性风险 。 -21%-15%-9%-3%3%9%15%2018-06 2018-10 2019-02银行 沪深 300银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 24页 内容目录 1. 行情回顾 . 4 2. 宏观不确定性上升、监管趋严，行业基本面承压 . 5 2.1. 宏观不确定性对基本面的负面影响逐步深化 . 5 2.2. 监管侧重点变化，行业加快夯实资产质量 . 7 2.3. 货币政策对规模和净息差的提振效果弱化 . 7 3. 行业转型与风险化解的中长期趋势不改，上市银行基本面韧性犹存 . 9 3.1. 资产投放过程中产生的潜在风险大幅降低 . 9 3.2. 贷款分布向低风险领域倾斜，贷款整体安全性持续提升 . 10 3.3. 资产质量真实性提高，隐性风险释放压力已明显减轻 . 10 3.4. 较厚的拨备安全垫有利于缓冲不良生成率上行压力 . 11 3.5. 上市银行处于银行业的头部位置，抗风险能力强 . 11 4. 对下半年行业基本面的判断 . 12 4.1. 总体判断 . 12 4.2. 净息差 . 13 4.3. 资产规模 . 14 4.4. 手续费与佣金净收入 . 14 4.5. 资产质量 . 15 5. 投资建议 . 21 5.1. 维持行业 “同步大市 ”投资评级 . 21 5.2. 围绕安全性与弹性选股 . 22 5.3. 把握板块轮动的机会 . 22 6. 风险提 示 . 23 图表目录 图 1： 18 年 11 月 16 日 -19 年 6 月 11 日银行指数与沪深 300 指数区间涨跌幅（ %） . 4 图 2：各行业指数（中信） 2018 年 11 月 16 日 -2019 年 6 月 11 日区间涨跌幅（ %） . 5 图 3：上市银行 2018 年 11 月 16 日 2019 年 6 月 11 日区间涨跌幅（ %） . 5 图 4： 5 月 CPI 增速上行， PPI 增速下行 . 6 图 5： 5 月 PMI 环比略降 . 6 图 6：单季度 GDP 同比增速（ %） . 6 图 7：进出口同比增速（ %） . 6 图 8：固定资产投资完成额同比增速 （ %） . 6 图 9：社会消费品零售总额同比增速（ %） . 6 图 10：银行业监管侧重点发生变化 . 7 图 11： 2017-18 年 SHIBOR 利率（ 1M 内 ,%） . 8 图 12： 2016-19 年 SHIBOR 利率（ 1M-1Y,%） . 8 图 13： 2017-19 年同业存单发行利率（ %） . 8 图 14： 2017-19 年质押式回购利率 (%) . 8 图 15： M1 与 M2 同比增速 . 8 图 16： 2017-19 年各月社会融资规模及同比增速 . 9 图 17： 2017-19 各月新增人民币贷款及同比增速 . 9 图 18： 17 年以来商业银行总资产增速（ %）显著下降 . 9 银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 24页 图 19：商业银行总资产占银行业金融机构的比重（ %） . 9 图 20：上市银行对公贷款占比 . 10 图 21：上市银行个人贷款占比 . 10 图 22：上市银行制造业贷款占比 . 10 图 23：上市银行批发零售业贷款占比 . 10 图 24：上市银行逾期 90 天以上贷款 /不良贷款 . 11 图 25：上市银行逾期贷款 /不良贷款 . 11 图 26：上市银行资产减值损失同比增速 . 11 图 27：上市银行拨备覆盖率（ %） . 11 图 28：上市银行营业收入 同比增速 . 12 图 29：上市银行归母净利润同比增速 . 12 图 30：上市银行利息净收入同比增速 . 12 图 31：上市银行手续费及佣金净收入同比增速 . 12 图 32：利率市场化下商业银行净息差变动规律 . 13 图 33：商业银行净息差（ %） . 13 图 34：商业银行净息差同比增速 . 13 图 35：上市银行手续费及佣金净收入同比增速 . 14 图 36：当季 GDP 增速 (%)与上市银行不良率 (%) . 15 图 37：当季 GDP 增速与上市银行环比变动（百分点） . 15 图 38：上市银行不良率（ %） . 15 图 39：上市银行关注类贷款占比 . 15 图 40：上市银行逾期贷款占比 . 16 图 41：上市银行逾期 90 天以 上贷款 /不良贷款 . 16 图 42：上市银行各项个人贷款占贷款总额的比重 . 16 图 43： 2015-16 年城商行总资产增速（ %）明显提升 . 17 图 44： 2014-16 年城商行占行业总资产比重明显提升 . 17 图 45：商业银行不良率（ %） . 17 图 46：商业银行拨备覆盖率（ %） . 17 图 47：上市银行逾期贷款的拨备覆盖率 . 20 图 48：全部逾期贷款纳入不良后的拨备缺口测算 . 20 图 49：破净银行股当前估值给予的不良率（ %）具备较高的安全边际 . 21 图 50：银行指数（中信） PE . 21 图 51：银行指数（中信） PB . 21 图 52：银行指数 (中信 )相对沪深 300 指数的 PB . 23 图 53：银行子版块相对银行板块的 PB . 23 表 1：逾期 1 年以上贷款全部纳入损失类贷款影响测算（规模指标单位为亿元） . 18 表 2：逾期 270-360 天贷款全部纳入可疑类贷款影响测算（规模指标单位为亿元） . 19 表 3：对部分金融资产进行五级分类的影 响测算（规模指标单位为亿元） . 19 表 4：重点公司推荐逻辑 . 22 表 5：重点公司估值表 . 22 银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 24页 1. 行情回顾 2018 年 11 月 16 日 -2019 年 6 月 11 日，沪深 300 指数 上涨约 15%，银行指数 上涨 11%，银行指数跑输沪深 300 指数 3 个百分点 。 在沪深 300 指数上涨阶段（ 2019 年 1 月 -2019 年 4月上半月）银行股表现弱于前者，在沪深 300 指数下跌阶段（ 2019 年 4 月下旬 -2019 年 6 月上旬） 银行指数表现 强于 沪深 300 指数。在 29 个 中信一级 行业指数中，银行指数 区间涨幅位居第 11 位 。 2018 年 11 月 16 日 -19 年 6 月 10 日，银行板块表现 大体 可分为 四 个阶段。 18 年 11 月下旬至 12 月， 银行指数跌幅明显，背后有 两 方面的原因： 一，年末 考核临近， 持有银行股获 得可观收益的 机构有出售 股票 锁定收益的需要 ；二， 18Q4 经济下滑幅度略超预期，市场对银行资产质量的担忧进一步加剧。 19 年 1 月至 19 年 4 月 上半月 ，银行指数明显上涨阶。 19 年 1月，银行业绩快报陆续发布，收入端与资产质量均好于市场预期，银行指数明显反弹。春节后，银行跟随大盘上涨明显。 3 月金融经济数据转暖， 银行股进一步上涨。 4 月 下半月至 5 月上半月 ，市场前期较快上涨过程中聚集的风险集中释放，同时中美贸易战 升级 、经济金融数据低于预期 ，银行指数随沪深 300 指数下跌。 5 月下半月以来，银行指数较为稳定。 图 1： 18 年 11 月 16 日 -19 年 6 月 11 日银行指数与沪深 300 指数区间涨跌幅（ %） 资料来源： Wind,中原证券 期间，股份行与城商行股价表现整体好于 国有行 与农商行。股份行与城商行表现较好的主要原因在于： 一， 市场利率下降，息差带动营收 明显 改善； 二， 针对 同业业务、理财业务的 金融监管 产生的负面 影响逐步 减弱 ，资产负债 表与利润表相关项目修复 ； 三， 不良 资产处置力度较大 ，资产质量 改善且 真实 性提升 。国有行与农商行表现较弱的主要原因在于： 一， 市场利率下降 传导至 资产 端， 净息差阶段性见顶后稳步回调，收入端增速 回落 ； 二， 受宏观经济下行负面影响， 资产质量改善幅度逐步收窄 ，市场对资产质量的预期偏悲观。 -15-10-50510152025302018-11-152018-11-222018-11-292018-12-062018-12-132018-12-202018-12-272019-01-032019-01-102019-01-172019-01-242019-01-312019-02-072019-02-142019-02-212019-02-282019-03-072019-03-142019-03-212019-03-282019-04-042019-04-112019-04-182019-04-252019-05-022019-05-092019-05-162019-05-232019-05-302019-06-06沪深 300 银行 (中信 ) 国有银行 股份行与城商行银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 24页 图 2： 各行业指数（中信） 2018 年 11 月 16 日 -2019 年 6 月 11 日区间涨跌幅（ %） 资料来源： Wind,中原证券 个股 中 ， 资产质量非常优异、盈利能力非常突出的宁波银行（区间涨幅超过 35%）与招商银行（区间涨幅为 25%）领涨银行板块。平安银行（零售转型效果明显，基本面拐点向上）、南京银行（基本面 优异，负面事件影响弱化）、常熟银行（ 业绩突出，资产质量优异）、兴业银行（市场利率下降 的最大受益者 ，基本面拐点向上）表现依次随后，均跑赢沪深 300 指数。 图 3： 上市银行 2018 年 11 月 16 日 2019 年 6 月 11 日 区间涨跌幅（ %） 资料来源： Wind,中原证券 2. 宏观 不确定性 上升 、监管趋严 ， 行业基本面 承压 2.1. 宏观 不确定性 对基本面的负面影响逐步深化 鉴于 中美 贸易战升级 导致下半年经济不确定性上升 ， 同时 逆周期 政策 对 经济金融数据提振效果在 Q1 后 趋于 弱化 ， 认为 下半年 宏观经济表现偏弱 ， 银行基本面 因此承压 。 经济偏弱对银行基本面的压力 具体表现在两个方面：一是贷款需求较弱，净息差与资产规模承压，银行利息净收入增速阶段性拐点向下 ； 二是企业盈利边际 走弱， 不良生成 率 上升 ，资产质量有走弱的压-100102030405060食品饮料 农林牧渔家电非银行金融通信 建材餐饮旅游计算机 房地产电力设备银行电子元器件机械有色金属 交通运输 国防军工 轻工制造电力及公用事业商贸零售 基础化工汽车 综合 煤炭纺织服装建筑 医药 传媒石油石化钢铁-10-50510152025303540宁波银行 招商银行 平安银行 南京银行 常熟银行 兴业银行 沪深300江苏银行 贵阳银行 银行指数 中国银行 建设银行 浦发银行 工商银行 杭州银行 农业银行 交通银行 中信银行 光大银行 民生银行 江阴银行 无锡银行 上海银行 北京银行 华夏银行 张家港行 吴江银行银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 24页 力 。 其中 ， 由于 中小企业盈利 表现更弱 ，以中小企业为 主要 客户的中小银行 资产质量 压力更大。 图 4： 5 月 CPI 增速上行， PPI 增速 下行 图 5： 5 月 PMI 环比略降 资料来源： Wind,中原证券 资料来源： Wind,中原证券 图 6： 单季度 GDP 同比增速 （ %） 图 7： 进出口同比增速 （ %） 资料来源： Wind,中原证券 资料来源： Wind,中原证券 图 8： 固定资产投资完成额同比增速 （ %） 图 9： 社会消费品零售总额同比增速 （ %） 资料来源： Wind,中原证券 资料来源： Wind,中原证券 -8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.000.001.002.003.004.005.002012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-01CPI同比（ %） PPI同比（ %，右轴）4949.55050.55151.55252.5532017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05PMI66.577.588.52012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03-10010203040进出口累计 出口累计 进口累计5791113固定资产投资完成额房地产开发投资完成额789101112社会消费品零售总额（累计）社会消费品零售总额（当月）银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 24页 2.2. 监管侧重点 变化， 行业加快 夯实 资产质量 2018 年下半年以来， 银行业 监管侧重点 逐步 由同业业务 和 资管业务向信用风险 管理 与处置过渡 。监管对银行基本面的影响也 随之发生 变化： 一方面， 同业业务 监管 与 资管新规对利润表和 资产负债表的负面影响 逐步减弱 ， 受影响较大的中小银行的 利润表 与 资产负债表的相关项目已开启修复通道 ； 另一方面， 银行将在监管要求 下加强信用风险 管理与处置 ，主动 夯实贷款以及投资类金融资产的信用风险 ， 这将 从 操作层面 加大不良资产暴露压力 。 在 资产质量 压力加大情形 下 ， 为 维持拨备覆盖 水平保持 在 稳定 水平 ，银行不得不 加大拨备计提力度， 行业盈利增长将受到制约 。 图 10： 银行业监管侧重点发生变化 资料来源： Wind， 中原证券 2.3. 货币政策 对 规模和 净 息差 的提振效果弱化 近期 外围 市场 货币政策 转向 迹象明显 ， 这 为 国内货币政策保持适度宽松提供了较有利的外围环境。 由于 短期内实施 稳健 货币 政 策 的 总基调 不 变，预计 下半年 我国 货币政策 工具 的 摆布余地 充足 但 大幅宽松的空间不大 。预计下半年货币政策依然保持适度宽松， 目前银行流动性相对充裕， 下半年 市场利率进一步大幅下降可能性很小。 基于以上判断， 认为下半年货币政策 对净息差的提振作用进一步减弱。市场利率前期 的显著 下降 效 将 持续 向 银行 资产端 定价 传导，预计银行 业 19H2 资产端收益率