2019年下半年经济展望及投资策略.pdf

1 2019年下半年 经济展望及 投资策略 农银国际中国 /香港证券研究 货币宽松周期 又 将 来临 2 目录 2019 年下半年全球经济展望 4 2019 年下半年中国经济展望 8 2019 年 下半年投资 策 略 13 香港 IPO 市场 22 中国银行业 - 正面 24 中国证券业 - 中性 28 中国房地产业 - 正面 31 中国替代能源业 - 正面 36 中国环保业 - 正面 39 中国互联网媒体与消费商务业 - 正面 44 中国电信业 - 正面 48 中国教育业 - 中性 53 中国消费品业 - 中性 58 于 2019 年 7 月 8 日发布 除另有指明外 ,数据截至 2019 年 6 月 21 日 陈宋恩 (研究部主管 ) 投资策略 philipchanabci.hk 852-2147 8805 姚少华 (经济师 ) 经济展望 yaoshaohuaabci.hk 852-2147 8863 欧宇恒 (分析员 ) 中国银行业 johannesauabci.hk 852-2147 8802 周秀成 (分析员 ) 中国证券业 /中国互联网媒体与消费商务业 stevechowabci.hk 852-2147 8809 董耀基 (分析员 ) 中国房地产业 kennethtungabci.hk 852-2147 8311 吴景荃 (分析员 ) 中国环保业 /替代能源业 kelvinngabci.hk 852-2147 8869 潘泓兴 (分析员 ) 中国教育业 /中国消费品业 paulpanabci.hk 852-2147 8829 黎柏坚 (分析员 ) 中国电信业 rickylaiabci.hk 852-2147 8895 目录 3 全球经济展望 经济师 姚少华 4 2019 年下半年 全球经济展望 受累于全球贸易摩擦升温、政策的高度不确定性，以及企业与消费者信心回落，年初以来全球经济复苏放缓。 虽然全球主要经济体在今年第 1 季 GDP 增长普遍超预期，但最近宏观数据显示主要经济体在第 2季经济活动减速 年初至今全球通胀水平因经济增长疲弱和能源价格回落保持温和水平。 由于工资增长疲弱，撇除食品及能源价格外的核心通胀整体上亦维持温和态势 展望未来，有见于全球贸易摩擦或升温，以及经济和政治政策的高度不确定性，我们预期今年下半年及明年全球经济增长或逐步 放慢 我们预期 2019 年美国、中国、欧元区、日本及英国的经济分别增长 2.5%、 6.2%、 1.2%、0.7%及 1.2%， 2020 年则分别增长 1.9%、 6.0%、 1.4%、 0.6%及 1.2%，相比而言，上述国家在 2018年经济分别增长 2.9%、 6.6%、 1.8%、 0.8%及 1.4% 全球经济增长动力减弱 受累于全球贸易摩擦升温、政策的高度不确定性，以及企业与消费者信心回落，年初以来全球经济复苏放缓。 如图 1所示， JP Morgan全球制造业 PMI和服务业 PMI指数在 2019年前五个月略有回落，显示全球经济增长有放缓迹象。 全球贸易活动亦因贸易摩擦升温转弱。 WTO 公布的世界贸易展望指标在 5 月份回落至 96.3 的收缩区间，特别是分项指标出口订单指数仍处于 96.6的较低水平，显示全球贸易正失去增长动力。 全球资本市场对经济增长动能减弱已有反应，投资者减少风险资本持有比例，今年 5月以来全球主要股票市场均有回落。 图 表 1: JP Morgan 全球 PMI 指数 (%) 来源 : 彭博、 农银国际证券 虽然全球主要经济体在今年第 1季 GDP增长普遍超预期，但上述增速在一定程度上被各种因素所扭曲。 举例来说，今年首季美国经济按年增长 3.2%1， 快过去年第 4 季 3.0%的增速 (图表 2)。 然而，由于担忧中美贸易摩擦升级，不少美国企业提前进口和增加库存，导致首季经济增速被夸大。 日本经济增速在首季加快主要因为商品和服务进口的大幅收缩所致，而其出口和内需从去年第 4 季已开始恶化。 此外，最近宏观数据显示主要经济体在第 2 季经济活动减速。 1除另有指明外，本报告 示的变动比 均为按 变化 47.048.049.050.051.052.053.054.055.056.006/17 09/17 12/17 03/18 06/18 09/18 12/18 03/19JP Morgan全球制造业 PMI JP Morgan全球综合 PMI JP Morgan全球服务业 PMI 5 图表 2: 全球主要经济体 GDP 增长 (%) 实质 GDP 按年增长 2018 年 4Q18 1Q19 美国 2.9 3.0 3.2 中国 6.6 6.4 6.4 欧元区 1.8 1.2 1.2 日本 0.8 0.3 0.9 英国 1.4 1.4 1.8 来源 :彭博、 农银国际证券 年初 至今全球通胀水平因经济增长疲弱和能源价格回落保持温和水平。 由于工资增长疲弱，撇除食品及能源价格外的核心通胀整体上亦维持温和态势。 虽然失业率大幅改善，但大多数发达经济体的核心通胀未达到央行目标。在新兴经济体中，大多数因经济增速放缓导致核心通胀低于 2%水平。 然而，少数新兴经济体因货币贬值部分抵消了能源价格回落所引致的通胀下行压力。 由于全球通胀低迷及经济增长放缓， 年初至今 全球主要央行的货币政策基本维持宽松取态。 美联储于今年上半年维持联邦基金目标利率 在 2.25%至 2.50%区间不变，并开始逐步减少其资产负债表缩减规模，直至今年 9 月完全停止缩表。 在 6 月份货币政策会议上，欧洲央行推迟了加息的时点，并将利率维持在历史低点。 英伦银行及日本央行继续维持其宽松货币政策立场，并保持利率水平不变，而中国人民银行的货币政策从之前的中性偏紧转为中性偏松。 今年下半年及明年全球经济增长或逐步放慢 展望未来，有见于全球贸易摩擦或升温，以及经济和政治政策的高度不确定性，我们预期今年下半年及明年全球经济增长或逐步放慢。 在 4月的全球贸易预测里， WTO预测 2019年全球货物贸易量增速 将由 2018年的 3.0%降至 2.6%，在 2020年回升至 3.0%。 根据世界银行 2019年 6月发布的全球经济展望预计， 2019年及 2020年全球经济增长将由 2018年的 3.0%分别放慢至 2.6%及 2.7%(图表 3)。 我们预期美国经济 2019年及 2020年分别增长 2.5%及 1.9%，较 2018年 2.9%的增速为慢。 美国近期上调中国商品关税以及中国的对应反击行为将拖累美国的内外需求。 财政刺激政策的消退以及劳动力增速放缓亦将拖累经济增速。 货币政策方面，随着中美贸易冲突持续导致经济前景转弱，如果美国维持对中国进 口的 2500 亿美元商品25%的关税水平不变，我们预期美联储在今年余下时间减息 1 次，并在明年减息 2 次。 然而，如果美国决定对中国余下的 3000 亿美元加征 25%的关税，我们预期美联储将在今年余下时间减息 2 次， 并在明年继续减息 3 次。另一方面，如果美国削减对中国的关税规模或税率，美联储或在今年余下时间及明年维持利率不变。 随着中美贸易摩擦升温、制造业投资与生产疲弱以及房地产市场降温，我们将中国经济 2019 年及 2020 年的增长预测从之前估计的 6.3%及 6.1%分别下调至 6.2%及 6.0%。 此外，有见于通胀压力较温和以及 经济下行压力增加，我们预期人民银行在今年下半年及明年或再分别宣布定向下调 RRR两次以及三次。 我们预期今年下半年及明年人民银行将维持基准利率稳定，但如果中美贸易摩擦进一步升级，我们不排除人民银行将宣布降息。 受贸易疲弱及内需回落影响，我们预计欧元区 2019 年 及 2020 年的经济增长或由 2018 年的 1.8%分别减慢至1.2%及 1.4%。 根据欧洲央行的 6 月份货币政策会议，有见于欧元区疲弱的经济增长前景，我们预期欧洲央行在2019 年余下时间和 2020 年将维持利率不变。 欧洲央行将再为商业银行提供大量的低成本资金来支持经 济增长。此外，由于英国无序脱欧的可能性上升，我们预期英国经济在 2019 年和 2020 年均增长 1.2%，较 2018 年 1.4%的增速回落。 6 受累于外需回落及全球贸易保护主义升温，以及企业投资增长疲弱，我们预计日本 2019 年及 2020 年的经济增长或由 2018 年的 0.8%分别回落至 0.7%及 0.6%。 2019年 10 月开始上调的消费税亦将拖累经济增长。 有见于通胀前景仍疲弱及当前通胀水平远低于日本央行 2%的目标，我们预期 2019 年余下时间和 2020 年日本的超宽松货币政策或维持不变。 图表 3: 全球主要经济体 GDP 增长预测 (%) 实质 GDP 按年增长 2018 年 2019 年预测 2020 年预测 美国 2.9 2.5 1.9 中国 6.6 6.2 6.0 欧元区 1.8 1.2 1.4 日本 0.8 0.7 0.6 英国 1.4 1.2 1.2 世界 3.0* 2.6* 2.7* 来源 : 世界银行 、 彭博 、 农银国际证券 预测 注释 : *代表世界银行的 估计 及预测 7 中国经济展望 经济师 姚少华 8 2019 年下半年 中国 经济展望 近期经济数据显示中国经济在 今年第 2 季 开始放缓，主要因为中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化 有见于中美贸易摩擦升级 、制造业投资与生产疲弱以及房地产市场降温，我们将中国经济2019年及 2020年的增长预测从之前估计的 6.3%及 6.1%分别下调至 6.2%及 6.0%。 然而，我们认为中央政府推行的宽松财政政策及中性偏松的货币政策将防止经济大幅下滑 货币政策方面，我们预期人民银行将继续维持中性偏松的货币政策以稳定经济增长。 随着通胀压力较温和以及经济下行压力增加，我们预期人民银行在今年下半年及明年或再分别宣布定向下调 RRR 两次以及三次。 我们预期今年下半年及明年人民银行将维持基 准利率稳定，但如果中美贸易摩擦进一步升级，我们不排除人民 银行将宣布降息 我们预期中央政府将采用更为积极的财政政策来稳定增长，政策措施主要集中于减税降费、加速基建投资以及出台鼓励消费的政策 中国经济增长动力减弱 近期经济数据显示中国经济在今年第 2 季开始放缓，主要因为中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化。 4 月份与 5 月份工业产出、固定资产投资、零售销售以及出口增速不仅低于市场预期，亦从今年第 1季明显放缓。 受累于 PPI 低企以及出口增速疲弱，工业产出继 今年第 1 季 增 长 6.5%2后， 4 月份及 5 月份分别放缓至 5.4%及5.0%。 4 月份与 5 月份发电量分别增长 3.8%及 0.2%，而 今年第 1 季 增长 4.2%。 涵盖 31 个行业大类的制造业PMI 指数由 3 月份的 50.5 回落至 4 月份及 5 月份的 50.1 及 49.4。 此外， 4 月份工业企业实现利润增速亦由 3 月份的 13.9%大幅放缓至 -3.7%。 内需方面，消费支出及固定资产投资增速均显着减慢。 4 月份及 5 月份零售销售增长分别为 7.2%及 8.6%， 而 今年第 1季 增长 8.3%，主要因为居民房贷大幅上升挤压了消费增长以及汽车购置税优惠措施退出导致汽车消费增速大幅放缓 (图表 1)。 由于制造业以及基建固定资产投资减慢， 4 月份与 5 月份单月整体城镇固定资产 投资增速 由 今年第 1季 的 6.3%分别回落至 5.7%与 4.4%(图表 2)。 外需方面，由于中美贸易摩擦升温， 4 月份与 5 月份出口及进口增速均保持疲弱 (图表 3)。 以美元计价， 4 月份与5 月份出口分别增长 -2.7%与 1.1%，略低于 今年第 1 季 的 1.4%增速。 4 月份与 5 月份进口增速亦保持疲弱，分别增长 4.0%与 -8.5%，而今年第 1季增 长 -4.8%。 2除另有指明外，变动比 均为按 变化 9 图表 1: 中国零售销售增长 (%) 来源 : 国家统计局 、 农银国际证券 图表 2： 中国城镇固定资产投资年初至今增长 (%) 来源 : 国家统计 局 、 农银国际证 券 6.57.07.58.08.59.09.510.010.511.011.502/15 08/15 02/16 08/16 02/17 08/17 02/18 08/18 02/190.02.04.06.08.010.012.014.016.002/15 07/15 12/15 05/16 10/16 03/17 08/17 01/18 06/18 11/18 04/1910 图表 3： 中国出口及进口增长 (%) 来源 : 中国海关 、 农银国际证券 通胀在 4 月份与 5 月份略微反弹。 由于食品价格回升， 4 月份与 5 月份 CPI 由今年第 1 季的 1.8%分别反弹至2.5%及 2.7%。 此外，由于某些工业品价格反弹， 4 月份与 5 月份 PPI 分别回升至 0.9%及 0.6%，而今年第 1 季仅上升 0.2%。 货币政策方面， 2019年年初至今人民银行采用了中性偏松的态势，以期稳定经济增长。 2019年 1月及 5月人民银行多次实施定向降准来降低实体经济融资成本，特别是对中小企业及民营企业。 尽管人民银行维持基 准利率不变，但政府国债利率等市场利率水平趋于回落。 5 月份广义货币供给 (M2)的增速由 2018 年 12 月份的 8.1%反弹至 8.5%， 2019年首 5个月衡量实体经济从金融体系获得资金多寡的社会融资规模增量亦从去年同期的 8.584万亿元人民币升至 10.963万亿元人民币。 2H19/2020 年经济增长或略微放缓 尽管今年第 1 季 GDP 录得强劲增长，但基于以下原因，我们相信未来数季中国经济或略微放缓，不确定性亦大幅上升。 首先，近期中美贸易摩擦再度升温或拖累出口增速。 美国已经对从中国进口的约 2500 亿美元产品加征 25%的关税，同时威胁将对剩余的 3000 亿美元的中国商品加征关税。 如果上述极端的情况发生的话，我们假定中国出口到美国的商品价格弹性为中性，即价格弹性系数为 1，中国大约会减少对美国 1375 亿美元的商品出口，大约占2018 年中国总出口额的 5.5%。 此外， 2018 年中国 92%的贸易盈余来自于美国，短期内很难找到另一经济体来替代美国的地位。 其次，有见于低基数效应逐步减退及大宗商品价格走势回软，未来数季 PPI 通胀或放缓，此将降低制造业部门的投资回报和削弱制造业的投资意欲。 此外，中美贸易摩擦持续以及全球经济放缓或拖累 制造业产出以及工业企业利润增长。 第三，在房地产调控措施升温下，房地产投资以及销售或放缓，这将拖累与房屋装修相关的零售销售增长。 实际上， 5月份房地产销售面积和销售金额分别下跌 -5.5%及增长 0.3%，而 4月份分别上升 1.2%及 14.1%。 (40.0)(30.0)(20.0)(10.0)0.010.020.030.040.050.060.001/15 06/15 11/15 04/16 09/16 02/17 07/17 12/17 05/18 10/18 03/19出口增速 进口增速