李宁深度：崛起-繁荣-困境-反转，涅槃重生的中国品牌.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 19.860 元 目标（港币）： 23.00-23.00 元 市场数据 (港 币 ) 流通港股 (百万股 ) 2,306.84 总市值 (百万元 ) 45,813.75 年内股价最高最低 (元 ) 20.100/6.430 香港恒生指数 25302.28 股价表现 (%) 3 个月 6 个月 12 个月 绝对 23.71 83.62 127.00 相对香港恒生 29.52 82.18 124.63 吴劲草 分析师 SAC 执业编号： S1130518070002 wujc gjzq 姬雨楠 联系人 jiyunan gjzq 李宁 深度 ：崛起 -繁荣 -困境 -反转，涅槃重生的 中国品牌 主要财务指标 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业额 (百万 ) 10511 13087 15384 17688 同比增长 18.4% 24.5% 17.5% 15.0% 母公司股东溢利 (百万 ) 715 1338 1503 1801 同比增长 38.8% 87.1% 12.3% 19.8% 毛利率 48.1% 48.7% 49.2% 49.2% 净利润率 6.8% 10.2% 9.8% 10.2% 每股收益 0.31 0.58 0.65 0.78 每股经营现金流 0.72 0.54 0.51 0.82 市盈率 (倍 ) 57.4 30.7 27.3 22.8 市净率 (倍 ) 7.1 5.7 4.7 3.9 来源：公司 年 报、国金证券研 究所 注：货币单位是人民币 基本结论 历经崛起 -繁荣 -困境 -复苏，涅槃重生 ： 公司 因抓住 中国运动市场高速发展的红利 而崛起，迅速扩张经销体系 和 加持 顶级体育资源 而繁荣， 2010 年 在战略冒进和原有成长路径依赖 下遭 遇困境。 2011-2014 年进入调整期并 迅速实施 变革 ，产品端 聚焦 主品牌、 专注五大核心运动品类 ， 渠道端由 传统 批发转为 零售 效率 导向 ，供应链端实施 指导性订货 +快反 的组合模式。 2015 年以来 业绩转正 持续 复苏， 1H2019 实现收入 62.5 亿元，同比 +33%；扣 非净利润 5.61 亿元，同比 +109%， 体现出 极 强 的 能力和长期龙头 潜质。 运动鞋服行业 具备诞生大公司的土壤 ， 更懂国潮消费文化的品牌有望崛起 ：2018 年我国 运动鞋服规模 2648 亿元， 在 运动参与率 和 人均运动鞋服支出 推动下， 未来 5 年 复合增速有望保持 在 10.4%。 行业具有强功能科技、强营销资源、强品牌认知三重壁垒 ，龙头有望强者恒强。 我们认为，运动与文化息息相关，文化具有本土 特征，未来 更懂国潮 消费 文化、渠道 深入各线城市、对电商接受程度高、设计快反 能力强的本土大型 品牌有望获取更大 份额。 展望未来，核心 品牌 李宁 已 在 品牌认知 &功能科技 &营销资源 &渠道运营 方面 积累充分势能，零售流水持续复苏值得期待 ： 目前 主品牌李宁 围绕专业运动， 已在篮球、跑步、训练等核心品类打造出具有强认知度的明星产品， 具有 储备丰富的功能性产品科技 和 国内顶尖的体育营销资源 。 未来 3 年 ，在 每年 线下 净增 100-200 家 门店， 渠道优化 店效提升 10%-20%，线上 20%-30%增长的 共同推动 下， 零售流水及 销售收入 有望持续复苏 。 新业务方面 ， 中国李宁 引爆国潮， 李宁 Young 开辟 运动童装 新领地，提供增量收入 ： 中国李宁 成为 引爆“国潮”的 运动时尚爆款 ， 月店效可达 100万元， 2019 年底目标拓展至 100-120 家 门店 ，有望 向长青运动时尚潮牌 发展。 李宁 YOUNG 主打运动童装，于 2017 重塑推出， 2018 收入占比 已超 2%。 截至 1H2019 共有门店数 872 家， 预计 19 年 底拓展 至 1100-1200家 门店，收入占比 提升至 4%， 长期 有望 向国内一流的运动童装 发展 。 投资建议：本土运动鞋服第二大集团 ， 困境反转， 净利率有望持续提升 。 预计 2019 扣非净利润为 11.28 亿元，同比 +57.8%， 2019-2021 摊薄后 EPS为 0.58、 0.65、 0.78 元。参考可比公司估值，并考虑到公司 体现出的高增长弹性，给予 19 年 35 倍市盈率， 目标价 23 港币， 首次覆盖给予 买入 评级 。 风险提示： 终端消费 疲软 、新业务发展不及预期、 管理团队变化 05001,0001,5002,0002,5003,0006.438.3810.3312.2814.2316.1818.1320.08180815181115190215190515港币 (元 ) 成交金额（百万元） 成交金额 李宁 香港恒生 证券 研究 报告 2019年 08月 15 日 消费升级与娱乐研究中心 李宁 (02331.HK) 买入 (首次评级 ) 港股公司深度研究 港股公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 投资建议 .5 1. 困境反转：李宁以何涅槃重生？ .6 1.1 国内领先的运动品牌公司，历经崛起 -繁荣 -困境 -复苏 .6 1.2 产品重心之“变”：聚焦主品牌，专注五大核心运动品类 .8 1.3 渠道结构之“变：由传统批发转为零售效率导向，积极布局电商 .9 1.4 供应模式之“变”：有指导性订货 +最畅销 SKU补货 +快反产品 . 11 2. 运动鞋服：行业天花板高，具备诞生大公司的土壤 .14 2.1 运动参与率 &人均运动鞋服支出仍具提升潜力，运动鞋服行业天花板高 14 2.2 功能科技 &营销资源 &品牌认知筑就三重壁垒，龙头有望强者恒强 .15 2.3 运动与文化息息相关，更懂本土消费文化的国潮品牌迎来发展机遇 .17 3. 未来展望：主品牌壁垒树立持续复苏，中国李宁 &李宁 Young 开辟差异化新领地 .18 3.1 品牌：产品认知 &功能科技 &体育资源壁垒树立，市占率有望持续提升 .18 3.2 渠道：高效大店带动结构优化，店效水平具有提升空间 .20 3.3 供应链：逐步启动上游资源整合，提升自有供应链能力 .23 3.4 营 销：数字化营销更为精准，有望对费用率优化带来积极成效 .24 3.5 新业务：中国李宁和李宁 Young 开辟新领地 .25 4. 对比同行：公司净利率与 ROE 回升值得期待 .28 4.1 收入体量：本土第二大运动鞋服品牌，困境反转增长提速 .28 4.2 盈 利能力：产品畅销 &渠道优化带动下，净利率有望持续恢复 .29 4.3 营运能力：历经调整期，目前已达到行业内较优水平 .30 4.4 ROE：净利率恢复带动下，未来有望持续回升 .30 6. 盈利预测和关键假设 .31 7. 风险提示 .33 附录：三张报表预测摘要 .34 图表目录 图表 1：可比公司估值 .5 图表 2：李宁发展历程 .6 图表 3：上市以来公司营收（亿元）及增速 .7 图表 4：上市以来公司净利润（亿元） .7 图表 5：上市以来公司毛利率及净利 率 .7 图表 6：上市以来公司销售及管理费用率 .7 图表 7：上市以来公司存货周转天数 .7 图表 8：上市以来公司应收账款周转天数 .7 图表 9： 2013 年起李宁品牌战略的变化 .8 图表 10：李宁牌各品类零售流水占比 .9 港股公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 11：李宁牌各品类零售流水增速 .9 图表 12：公司品牌矩阵 .9 图表 13：李宁牌批发网点数量 .10 图表 14：李宁牌零售网点数量 .10 图表 15：渠道库存周转周期（月） .10 图表 16：李宁牌分渠道收入占比 . 11 图表 17：李宁牌同店增长情况 . 11 图表 18：李宁牌电商收入及增速 . 11 图表 19：李宁牌线上及线下渠道零售流水增长率 . 11 图表 20：李宁牌新旧产品零售流水占比 .12 图表 21：订货会增速数据表现恢复 .12 图表 22： 2013 年公司建立体育 用品行业首个快速反应直接零售业务平台 .13 图表 23：李宁牌新旧产品零售流水占比 .13 图表 24：公司渠道存货结构 .13 图表 25：中国运动鞋服市场规模（亿元）及 增速 .14 图表 26： 2018 中国 vs 美国全民经常参与体育运动率 .14 图表 27：中国按年龄段划分的常规体育运动参与率 .14 图表 28： 2018 各 国运动鞋服占人均鞋服年消费额比例 .15 图表 29：中国运动鞋服人均年消费开支（元） .15 图表 30： 2009-2018 我国运动鞋服市场 CR5 公司市占率 .15 图表 31：运动鞋服品牌市场三重壁垒 .16 图表 32： 2018 年我国运动鞋服 行业 TOP10 公司过去 10 年市占率变迁 .16 图表 33：中产阶层崛起与消费品牌发展国际比较 .17 图表 34：中国李宁作为国潮品牌的代表，引起广泛关注 .17 图表 35：核心品类 2016-2018 明星产品销售表现 .18 图表 36：李 宁产品科技举例 .19 图表 37：公司签约国家队及赞助赛事举例 .19 图表 38：公司签约运动员举例 .20 图表 39：线下渠道门店分类 .21 图表 40：李宁牌批发业务单个网点贡献收入（万元 /年） .21 图表 41：李宁牌零售业务单个网点贡献收入（万元 /年） .21 图表 42：李宁品牌高效店示例 .22 图表 43：李宁主品牌销售网点合计数量 .22 图表 44： 2019 上半年公司电商大事记 .23 图表 45：公司供应链管理模式 .23 图表 46：公司基于数字化的营销和零售运营 .24 图表 47：公司销售费用率和广告推广费占营收比重 .24 图表 48：中国李宁时装周系列产品 .25 图表 49：中国李宁门店 .26 港股公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 50：中国李宁门店销售表现示例 .26 图表 51：中国李宁未来发展方向 .26 图表 52：李宁 YOUNG 门店示例 .27 图表 53：李宁、安踏、特步、 361 度营收（亿元） .28 图表 54：李宁、安踏、特步、 361 度净利润（亿元） .28 图表 55：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度营收增速 .28 图表 56：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度净利润增速 .28 图表 57：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度毛利率 .29 图表 58：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度净利率 .29 图表 59：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度销售费用率 .29 图表 60：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度管理费用率 .29 图表 61：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度存货周转天数 .30 图表 62：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度应收账款周转天数 .30 图表 63：近 10 年李宁、安踏、特步、 361 度应付账款周转天数 .30 图表 64：近 10 年李宁、安踏、特步、 361度 ROE 对比 .31 图表 65：分 业务收入预测关键假设 .32 图表 66：盈利预测关键假设 .32 港股公司深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 投资建议 历经崛起 -繁荣 -困境 -复苏，涅槃重生 ： 公司因抓住 中国运动市场高速发展的红利 而崛起，迅速扩张经销体系和加持 顶级体育资源 而繁荣， 2010 年在 战略冒进和原有成长路径依赖 下遭遇困境。 2011-2014 年进入调整期并迅速实施变革，产品端 聚焦 主品牌、 专注五大核心运动品类 ，渠道端由传统批发转为 零售 效率 导向 ，供应链端实施 指导性订货 +快反的组合模式。2015 年以来业绩转正持续复苏， 1H2019 实现收入 62.5 亿元，同比 +33%；扣 非净利润 5.61 亿元，同比 +109%， 体现出极 强 的 能力和长期龙头 潜质。 运动鞋服行业 具备诞生大公司的土壤 ，更懂国潮消费文化的品牌有望崛起 ：2018 年我国 运动鞋服市场规模为 2648 亿元， 在常规 运动参与率 和 人均运动鞋服支出 两大因素推动下， 未来 5 年复合增速有望保持 在 10.4%。运动行业具有强功能科技、强营销资源、强品牌认知三重壁垒 ，龙头有望强者恒强。我们认为，运动与文化息息相关，文化具有本土化特征，未来更懂国潮消费文化、渠道深入各线城市、 对电商接受程度高、设计快反能力强的本土大型 品牌有望获取更大的份额。 展望未来，核心 品牌 李宁已在 品牌认知 &功能科技 &营销资源 &渠道运营 方面积累充分势能，零售流水持续复苏值得期待 ： 目前主品牌李宁围绕专业运动， 已在篮球、跑步、训练等核心品类打造出具有强认知度的明星产品，具有储备丰富的功能性产品科技和 国内顶尖的体育营销资源 。未来 3 年，在每年线下 净增 100-200 家门店，渠道优化店效提升 10%-20%， 线上20%-30%增长的共同推动下，零售流水及销售收入有望持续复苏。 新业务方面 ， 中国李宁 引爆国潮， 李宁 Young 开辟运动童装新领地，提供增量收入 ： 中国李宁成为引爆“国潮”的运动时尚爆款，月店效可达100 万元， 2019 年底目标拓展至 100-120 家门店，有望向长青运动时尚潮牌发展。李宁 YOUNG 主打运动童装，于 2017 重塑推出， 2018 收入占比已超 2%。 截至 1H2019 共有门店数 872 家， 预计 19 年 底拓展 至 1100-1200 家 门店，收入占比提升至 4%，长期有望向国内一流的运动童装发展。 本土运动鞋服第二大集团，困境反转，未来市占率及净利率有望持续提升 ：产品畅销 带动毛利率 &渠道优化 降低销售费用率的带动下，公司 净利率 有望 持续提升。 预计 2019 公司扣非净利润为 11.28 亿元，同比 +57.8%，2019-2021 净利润 分别 为 13.38、 15.03、 18.01 亿元， 三年 CAGR 为 36%，摊薄后每股收益分别为 0.58、 0.65、 0.78 元 。 参考可比公司估值，并考虑到公司业绩的高增长弹性及困境反转体现出的 强能力和长期龙头 潜质，给予公司 19 年 35 倍市盈率， 目标价 23 港币 ， 首次覆盖给予 买入 评级 。 图表 1： 可比公司估值 股票简称 公司简称 EPS EPS 增速 PE 19E 20E 21E 19E 20E 21E 19E 20E 21E NIKE US Equity Nike 2.91 3.39 3.95 17% 16% 16% 28 24 21 ADS GR Equity Adidas 9.82 11.09 12.75 16% 13% 15% 26 23 20 LULU US Equity Lululemon 4.64 5.51 6.48 21% 19% 18% 38 32 27 2020.HK 安踏体育 1.91 2.33 2.75 26% 22% 18% 27 22 19 1368.HK 特步国际 0.31 0.36 0.43 18% 17% 17% 15 12 11 来源： Bloomberg， Wind， 国金证券研究所 ；备注： Nike、 Adidas、 Lululemon 每股收益来自 Bloomberg 一致预期，安踏体育、特步国际来自 Wind 一致预期。 Nike、 Lululemon货币单位为美元， adidas货币单位为欧元，安踏体育、特步国际货币单位为人民币 ，最新交易日期 为 2019 年 8 月 14日数据 。 港股公司深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 困境反转：李宁以何涅槃重生？ 1.1 国内领先的运动品牌公司，历经崛起 -繁荣 -困境 -复苏 李宁 由 “体操王子” 李宁先生于 1990 年创立 ， 经过近 30 年的探索， 公司经历过中国民族企业的发展与繁荣，亦经历过困境与调整 ： 我们认为，李宁的崛起得益于 抓住 了中国运动市场 高速发展的 红利，繁荣来自 顺应行业趋势 迅速扩张的经销体系和顶级体育 资源 的加持，困境源于自身战略冒进和原有成长路径依赖，而 困境复苏则是强 能力 和长期龙头潜质 的体现。 图表 2：李宁发展历程 来源：公司公告，国金证券研究所 崛起 （ 1990-2003） ： 抓住了中国运动市场高速发展的红利 。 在李宁（第一任 CEO）和陈义红（第二任 CEO）的带领下，公司通过赞助亚运会、奥运会打响知名度，率先在全国广泛建立特许专卖营销体系，迅速成长为中国体育用品第一品牌。 2001 年张志勇出任公司第三任 CEO， 2002 年确立品牌定位：“李宁，一切皆有可能”。 繁荣 （ 2004-2010） ： 来自 于 顺应行业 红利 ， 迅速扩张的经销体系和 加持的 顶级体育 IP 资源 。 2004 年 公司成为首家在香港上市的内地体育用品企业 。 2006 年成为第一个出现在 NBA 赛场上的中国体育品牌。 2008 年 伴随李宁点燃北京奥运会主火炬，品牌影响力进一步扩大。 2004-2010 年，公司 跑马圈地加快，借助经销体系迅速扩张网点， 收入从 18.8 亿元上升至94.79 亿元，净利润从 1.33 亿元上升至 11.08 亿元。 困境 （ 2011-2014） ： 源于自身战略冒进和原有成长路径依赖 。 在行业增速放缓、国际一线品牌布局中国冲击下， 多年 习惯于 批发模式，离自己真正的消费群体越来越远， 对市场潮流、风向乃至危机产生误判 ， 公司较为激进地实施品牌重塑，业绩出现滑铁卢。 2011 年营收利润 出现下滑， 2012-2014 年连续亏损三年，失去国内运动品牌霸主地位。 2012 年 TPG 合伙人金珍君接 任张志勇担任代理行政总裁，推动公司业务由批发向零售转型，优化 产品研发生产 流程 ，为业务复苏奠定基础。 复苏 （ 2015 至今） ： 强能力和长期龙头潜质的体现 。 三年 蛰伏，及时止损后， 2015 年李宁回归，担任代行政总裁，重启“一切皆有可能”口号，公司从传统装备提供商转型为“互联网 +运动生活服务提供商”。 2017 年李宁 Young 品牌重塑推出， 2018-2019 年， 李宁产品在纽约时装周和巴黎时装周亮相，知名度进一步提升。 2015-2018 年，公司收入从 70.89 亿元上升至 105.11 亿元，净利润由 0.14 亿元上升至 7.15 亿元。 1H2019，公司实现收入 62.5 亿元，同比 +33%；扣除一次性与经营无关的损益后净利润为 5.61 亿元，同比 +109.1%，净利率由 5.7%提升至 9%。 港股公司深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 3： 上市以来公司营收（亿元）及增速 图表 4： 上市以来公司净利润（亿元） 来源： Wind，国金证券研究所 来源： Wind，国金证券研究所 ；备注： 1H2019 净利率已扣除一次性与经营无关的 收购 益 2.34 亿元人民币 （联营公司红双喜持有的一块土地被政府收储） 图表 5：上市以来公司毛利率及净利率 图表 6：上市以来公司销售及管理费用率 来源： Wind，国金证券研究所 ；备注： 1H2019 净利率已扣除一次性与经营无关的 收 益 2.34 亿元人民币 来源： Wind，国金证券研究所 图表 7：上市以来公司存货周转天数 图表 8：上市以来公司应收账款周转天数 来源： Wind，国金证券研究所 来源： Wind，国金证券研究所 港股公司深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 涅槃重生 ， 我们认为 李宁 主要 围绕产品定位、渠道结构和供应链模式 做出了 三点 重要 变革 ： 产品重心之“ 变 ”：聚焦主品牌， 聚焦运动特性， 专注五大核心品类；渠道运营 之“ 变 ” ：由传统批发 转为零售 效率 导向，积极布局电商 ，与目标消费者越来越近 ； 供应模式之“变”：有指导性订货 +最畅销 SKU 补货 +快反产品 ，积极对 需求变化作出反应 。 三大 变革举措 不仅帮助公司在 3 年内反转困境，亦是未来 5-10 年内为公司保驾护航的重要战略。 1.2 产品 重 心之“变”：聚焦主品牌，专注五大核心运动品类 聚焦 主 品牌 “李宁” ，聚焦运动特性， 专注核心品类 ； 2013 年 ，公司将核心品牌“李宁”重新定位为 以最高性价比主导中端市场，以日益增长的中产阶层为目标客户，集运动用品功能与时尚于一身的运动品牌。 明确李宁主品牌的市场定位是“中端强势、低端坚实、 进展高端” ， 以“李宁”品牌为核心， 摒弃同质化休闲服装品类和多元化品类， 专注于 篮球、跑步、羽毛球、训练和运动 时尚 五大快速增长的 运动品类，致力于在每个品类成为行业第一或第二位。 图表 9： 2013 年起李宁 品牌战略的变化 来源：公司公告，国金证券研究所 目前主品牌李宁的 非核心品类占比大幅下降， 篮球、跑步、羽毛球、训练和运动时尚 五大核心品类带动业务增长： 2013-2018 年，主品牌 “李宁”核心品类跑步 零售流水 占比由 20%上升至 25%，训练占比由 8%上升至22%，篮球占比由 10%上升至 25%，非核心品类占比由 33%下降至 3%。在聚焦战略的推动下， 跑步、训练、篮球零售流水 14-17CAGR 分别为34%、 27%、 24%， 带动 公司 收入重回 增长 轨道 。 1H2019，运动时尚品类零售流水增长达 54%，表现最为突出；篮球表现排名第二，零售流水增速为 44%；跑步、训练、非核心品类的流水增速分别为 -8%、 14%、 -45%。 港股公司深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 10： 李宁 牌 各 品类 零售 流水占比 图表 11： 李宁 牌 各 品类 零售 流水增速 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 ；备注：羽毛球业务主要通过专业渠道销售，数据为发货增速 在聚焦战略推动下 ， 目前李宁核心品牌占集团收入比重已超过 99%，其中李宁 主品牌占比超过 95%： 公司品牌组合包括自主研发设计的 李宁核心 品牌和特许或第三方合资设立的品牌 ， 涵盖专业运动、运动休闲、运动时尚、户外运动、童装等领域 。核心 牌包括李宁、中国李宁、李宁 YOUNG、弹簧标和 LNG 等系列， 2018 年收入占比超过 99%， 其中李宁主品牌占比超过 95%，李宁 Young 占比超过 2%。 其他品牌凯胜、乐途、 Danskin 的2018 年收入占比已小于 1%，红双喜、 AIGLE 以联营公司和合营企业方式经营，在报表中以权益法计量。 图表 12： 公司 品牌矩阵 类别 品牌 定位 内部孵化 /收购 /代理 收入占比 李宁 核心品 牌 李宁 专业运动品牌 内部孵化（ 1990） 2018 年收入占比超过99%， 其中李宁主品牌占比超过 95%，李宁 Young 占比超过2%。 中国李宁 运动时尚潮牌 内部孵化（ 2018） 李宁 YOUNG 运动童装 品牌 内部孵化（ 2017） 弹簧标 运动休闲品牌 内部孵化 （ 2015） LNG 运动时尚品牌 内部孵化 （ 2015） 其他品牌 凯胜 国产羽毛球运动品牌 收购 （ 2009） 2018 年收入占比已小于 1%。 乐途 意大利运动时尚品牌 中国区 特许经营 20 年（ 2008） Danskin 美国女性舞蹈运动品牌 大陆及澳门独家代理 （ 2016） 红双喜 国产兵乓球运动品牌 收购（ 2007） ， 2016 年出售 10%股权变为联营 联营公司，公司持股47.5%，以权益法计量 AIGLE 国产兵乓球运动品牌 大陆 合资经营 50 年 （ 2005） 合营企业，公司持股50%，以权益法计量 来源：公司公告，国金证券研究所 1.3 渠道结构之“变： 由传统批发 转为零售 效率 导向 ，积极 布局电商 实施渠道复兴计划，摆脱 以批发为主的 成长 路径依赖 ： 2012 年起，公司 将改善渠道的存货组合并将渠道的盈利能力恢复至健康水平作为 变革计划的首要任务。 为减轻渠道负担 ，公司 大幅关店、回购存货、计提坏账 以 减轻经销商负担 。 2011-1H2019， 公司 关闭 /改造低效店，扩大高效店的店面面积 ，批发销售网点数量由 7495 个 下降至 5043 个 ，零售网点数量由 760 个增长至 1379 个 。 2012-1H2019，公司整体存货周转期（包括店铺及仓库）由 7.7 个月下降至 4.8 个月。 店铺存货周转期由 4.8 个月下降至 3.7个月。 港股公司深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 13：李宁牌批发网点数量 图表 14：李宁牌零售网点数量 来源：公司公告，国金证券研究所，备注：李宁牌， 国际市场及 李宁 YOUNG除外 来源：公司公告，国金证券研究所，备注：李宁牌， 国际市场及 李