汽车行业2019年上半年经营情况与未来展望.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点 ： 1. 2019 年 1 至 7 月国内汽车市场 各板块 销量分析 。 2. 由 中 报分析汽车行业各板块 乘用车、客车、货车、零部件、汽车服务 经营情况与盈利能力。 3. 分析 当前汽车 行业 各 板块面临的政策、市场环境，抓住主要刺激因素， 展望未来市场走势 。 陈晓 联系人 chenxiao gjzq 何凯易 联系人 hekaiyi gjzq 张帅 分析师 SAC 执业编号： S1130511030009 (8621)61038279 zhangshuai gjzq 汽车 行业 2019 年上半年 经营情况与未来展望 行业观点 乘用车 5-7 月 终端 销量 小幅增长 6%，前 7月累计下降 0.5%，处于底部， 但好于市场预期， 预计下半年环比改善，同比转正 ，进入弱复苏 ；新能源 汽 车抢装效应明显， 谨慎乐观；环保和基建提振 重卡 需求，前高后低趋势明显 。 1-7 月乘用车终端 销量 1229.5 万辆， SUV 小幅增长 ；日系、德系逆势增长 7.5%和 2.6%。新能源乘用车销量 59.9 万辆，同比增长 75.1%，预计全年 119.5 万 打底 ，同比增长 26%。 下半年乘用车市场有望回暖：（ 1）国家出台政策促进汽车消费；（ 2）地方政府跟进实施细则；（ 3）车企排产提升；（ 4）购置税透支效应减弱；（ 5）国六车型逐步丰富；（ 6）促销清库负面透支效应消退减弱；（ 7）减税降费改革红利释放。 客车 累积销量 24.9 万辆，同比下降 3.9%；新能源公交车补贴过渡期 持续到 8 月初 ，前 7 月累计销量 4.7 万辆，同比增长 20%。 货车累计销量 222.8 万，同比下降 4.4%，重卡累计销量 72.4 万，增速下滑 1.6%，销量占比约为 32%。 2019 年中报显示， 乘用车、零部件和汽车服务三大板块营收在 -15%到 0 之间， 归母净利润 -22%到 -48%， 处于底部企稳状态 ； 经销商库存下降明显，营收现金流改善，降价收窄，盈利能力有望提升。 客车 下 半年 补贴退坡后将有压力 ； 重卡 前 高 后 低 ， 下半年承压 ，龙头占据利润 绝 大 部 份额 。 乘用车板块营收 -14.7%，归母净利润 -45%，但负增长的幅度不再扩大，进入底部区域 ； 预计下半年由于政策利好和低基数，降幅收窄。 客车板块营收 -2%， 归母净利润 +17.6%，抢装后叠加补贴退 坡达60%， 盈利能力 承压。 货车板块营收 +9.1%，归母净利润 +28.9%，有剥离亏损资产因素，但分化明显，龙头企业增速高于行业 ； 但经济下行压力较大， 由于固定资产投资和制造业的回暖复苏未达到预期 ，重卡市场的终端需求承受较大压力，大吨小标的治理对轻卡也有一定冲击。 零部件 板块营收 同比持平， 归母净利 -22.5%； 零部件企业面临降本、出货量下滑、技术迭代加快 等多重压力 ，龙头集中，行业 强者生存 。 经销商板块 营收 -7%，归母 净利 润 -48.6%， 营收和现金流改善，降价收窄，预计盈利能力有望改善 。 投资建议 9 月初乘用车板块 PE 约 17.6 倍， PB 约 1.3 倍，仍处于近年来底部。近期板块中报已发布， Q2 业绩在预期内较差，市场反映逐渐见底；去年下半年基数较低，看好下半年环比增速改善，同比转正。建议关注国六产品完备、有强产品力车型、新能源车型有增长潜力的龙头车企 及零部件企业 ：广汽集团（ H）、上汽集团、 中国重汽（ H）、潍柴动力（ A+H）、华域汽车 。 风险提示 宏观经济持续低迷， 汽车消费 需求下降，产销量低于预期 ； 基建 投资 放缓 ；政策不确定性 ； 新能源汽车产销量低于预期 ； 补贴退坡、竞争加剧导致企业盈利能力下降超预期 ； 零部件企业业绩不达预期。 2019年 09月 10 日 汽车行业经营情况专题分析报告 行业专题研究报告 证券研究报告 新能源与汽车研究中心 汽车行业经营情况专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、总论 .5 二、乘用车：销量业绩均处底部，逐步进入弱复苏 .6 2.1 国五清库透支逐步减弱、销量环比改善、同比将转正 .6 2.2 新能源车上半年增速可观，全年销量谨慎乐观 .8 2.3 营收、利润进入底部，有望回升 .9 三、客车：补贴过渡期抢装、盈利改善、下半年承压 .14 3.1 新能源客车抢装透支效应明显，下半年销量承压 .14 3.2 补贴大幅退坡，盈利能力承压 .15 四、货车：前高后低，龙头份额提升 .18 4.1 环保和基建提振上半年重卡需求，下半年市场承压 .18 4.2 盈利能力承受较大压力，龙头重汽潍柴占据利润绝大部份额 .18 五、零部件：市场份额向龙头集中，盈利能力处于底部 .22 5.1 业绩承压，份额向龙头集中 .22 5.2 盈利能力处于底部 .22 六、汽车经销商：库存下降，盈利能力有望改善 .25 6.1 库存明显好转，度过艰难时刻 .25 6.2 营收现金流改善，降价收窄，盈利能力将改善 .25 七、投资建议 .28 八、风险提示 .28 图表目录 图表 1：乘用车终端销量情况 .6 图表 2：乘用车销量月度增速情况 .6 图表 3：乘用车产量情况 .7 图表 4：汽车经销商库存预警指数 .7 图表 5：乘用车销量增速对比（按车型） .7 图表 6：乘用车销量分布（按车型） .7 图表 7： 1-7 月累计销量份额（按车系） .8 图表 8：乘用车销量分布（按车 系） .8 图表 9：新能源车销量预测 .8 图表 10：各级城市营运需求比例加大 .9 图表 11：补贴退坡月为高峰冲量期 .9 图表 12：乘用车板块营收情况 .10 图表 13：乘用车板块营收与季度销量同比增速对比 .10 图表 14：乘用车板块归母净利润情况 .10 图表 15：乘用车板块扣非后归母净利润情况 .10 图表 16：乘用车板块毛利率、净利率情况 .10 汽车行业经营情况专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 17：乘用车板块期间费用 率情况（含研发费用） .10 图表 18：乘用车板块 ROE 情况 . 11 图表 19：乘用车板块扣非后 ROE 情况 . 11 图表 20：乘用车板块 PE（ TTM）（截止 2019/9/6） . 11 图表 21：乘用车板块 PB（ LF）（截止 2019/9/6） . 11 图表 22：乘用车相关标的 2019H1 业绩及涨跌幅情况（截止 2019/9/10） .13 图表 23：国内客车销量情况 .14 图表 24：国内客车单月销量 .14 图表 25：国内客车销量分布（按类型） .14 图表 26：国内客车销量增速对比（按类型） .14 图表 27：国内新能源客车 销量情况 .15 图表 28：国内新能源客车单月销量情况 .15 图表 29：客车板块营收情况 .15 图表 30：客车板块归母净利润情况 .16 图表 31：客车板块扣非后归母净利润情况 .16 图表 32：客车板块毛利率、净 利率情况 .16 图表 33：客车板块期间费用率情况（含研发费用） .16 图表 34：客车板块 ROE 情况 .16 图表 35：客车板块扣非后 ROE 情况 .16 图表 36：客车板块 PE（ TTM） （截止 2019/9/6） .17 图表 37：客车板块 PB（ LF）（截止 2019/9/6） .17 图表 38：客车相关标的 2019H1 业绩及涨跌幅情况（截止 2019/9/10） .17 图表 39：国内货车销量情况 .18 图表 40：国内货车单月销量情况 .18 图表 41：国内货车销量分布（按类型） .18 图表 42：国内货车销量增速对比（按类型） .18 图表 43：货车板块营收情况 .19 图表 44：货车板块归母净利润情况 .19 图表 45：货车板块扣非净利润情况 .19 图表 46：货车板块毛利率、净利率 情况 .19 图表 47：货车板块期间费用率情况（含研发费用） .19 图表 48：货车板块 ROE 情况 .20 图表 49：货车板块扣非后 ROE 情况 .20 图表 50：货车板块 PB（ LF）（截止 2019/9/6） .20 图表 51：货 车相关标的 2019H1 业绩及涨跌幅情况（截止 2019/9/10） .21 图表 52：零部件板块利润 TOP10 企业情况 .22 图表 53：零部件板块营收情况 .22 图表 54：零部件板块归母净利润情况 .23 图表 55：零部件板块扣非后归母净 利润情况 .23 汽车行业经营情况专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 56：零部件板块毛利率、净利率情况 .23 图表 57：零部件板块期间费用率情况（含研发费用） .23 图表 58：零部件板块 ROE 情况 .23 图表 59：零部件板块扣非后 ROE 情况 .23 图表 60：零部件板块 PE（截 止 2019/9/6） .24 图表 61：零部件板块 PB（截止 2019/9/6） .24 图表 62 ：零部件板块相关标的 2019H1 业绩及涨跌幅情况（截止2019/9/10） .24 图表 63：国内汽车经销商库存预警指数情况 .25 图表 64：汽车库存系数（按品牌） .25 图表 65：汽车服务板块营收情况 .25 图表 66：汽车服务板块归母净利润情况 .26 图表 67：汽车服务板块毛利率、净利率情况 .26 图表 68：汽车服务板块期间费用率情况（含研发费用） .26 图表 69：汽车服务板块 ROE 情况 .26 图表 70：汽车服务板块扣非后 ROE 情况 .26 图表 71：汽车服务板块 PB（ LF）（截止 2019/9/6） .27 图表 72：汽车服务板块相关标的 2019H1 业绩及涨跌幅情况（截止2019/9/10） .27 汽车行业经营情况专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 一 、总论 乘用 车 5-7 月 终端销量 小幅增长 6%， 好于市场预期， 前 7 月累计销量同比下降 0.5%，销量处于底部区域，国五清库透支逐步减弱，预计下半年环比改善，同比转正，进入弱复苏；新能源汽车上半年增速可观，但抢装透支效应明显，预计全年乘用车销量 119.5 万打底，仍可保证 26%增长，未来发展乐观；环保和基建提振上半年重卡需求，前高后低趋势明显。 2019 年前 7 月，乘用车累计销 量 1229.5 万辆 ，同比下滑 0.5%， SUV小幅增长 0.13%，其他车型下滑幅度收窄；日系、德系逆势增长 7.5%和 2.6%，其他品牌降幅有所扩大。上半年去库效果明显， 8 月起车企排产上升，逐步加库为旺季做准备。新能源乘用车销量 59.9 万辆，同比增长 75.1%，预计全年 119.5 万 打底 ，同比增长 26%。 当前 乘用车 市场 销量下滑幅度有所收窄 ， 在政策调整和支持下，预计下半年 基于以下因素进入弱复苏 ： （ 1）国务院等机构出台政策促进汽车消费；（ 2）地方政府陆续跟进实施细则； （ 3）车企排产提升； （ 4）购置税透支效应减弱；（ 5）国六车型逐步丰富；（ 6）促销清库负面效应消退；（ 7）减税降费改革红利有望释放。 客车累计销量 24.9 万辆，同比下降 3.9%，大客、中客分别同比增长5%、 1.8%，轻客同比下降 6.5%；新能源公交车由于补贴过渡期持续到 8 月初，前 7 月累计销量达 4.7 万辆，同比增长 20%，抢装后叠加补贴退坡将有压力。 货车累计销量 222.8 万 ，同比 下降 4.4%，重卡由于排放升级及基建拉动表现较好，累计销量 72.4 万，同比小幅下滑 1.6%，销量占比约为32%；轻型微型货车同比约 -6%，中型货车同比下降 32%。但经济下行压力较大， 由于固定资产投资和制造业的回暖复苏未达到预期 ，重卡市场的终端需求承受较大压力；大吨小标的治理对轻卡也有一定的冲击。 从 2019 年中报来看， 乘用车 、零部件和汽车服务三大板块 营收 在 -15%到0 之间，处于底部企稳状态，归母净利润 -22%到 -48%，下滑幅度较大；经销商环节库存下降明显，营收现金流改善，降价收窄，盈利能力有望提升。客车抢装效应明显，盈利能力较强，下半年补贴退坡后将有压力；重卡政策和事件影响盈利，下半年将承压 ，但龙头效应明显，占据利润绝大份额 。 2019H1 乘用车板块营收同比下滑 14.7%， 归母净利润同比降幅达45%，扣非净利润下滑 52%，但负增长的幅度不再扩大，板块进入底部区域 ； 预计下半年由于政策利好和低基数，降幅收窄。 客车板块 2019H1 营收 272 亿，同比下滑 2%， 归母净利 7.3 亿，同比增长 17.6%； 下半年新能源客车补贴退坡达 60%，相关企业盈利能力将承压。 货车上半年得益于环保和基建投资，板块营收 1712 亿，同比增长9.1%。归母净利 83.3 亿，同比增长 28.9%，其中有福田汽车剥离大幅亏损的宝沃减亏因素，以及管理、财务费用率大幅减少 ； 行业龙头重汽和潍柴份额提升，占据 约 9 成利润份额。 零部件板块 业绩随乘用车销量下滑而下降 ， 2019H1 板块营收 3196 亿，同比持平，但 Q2 同比 -5.7%。归母净利润 182.4 亿，同比 -22.5%。 零部件企业面临降本、出货量下滑、技术迭代加快等多重压力，行业面临强者生存的分化与整合 。 经销商板块 同样受乘用车影响， 2019H1 营收 1308.6 亿，同比下滑7%， 净利 192.08 亿，同比 -48.6%， 二季度 促销 ， 营收同比 +6%但净利仍为 -7%，营收和现金流改善 ； 下半年降价收窄，预计盈利能力有望改善。 汽车行业经营情况专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 二、乘用车 ： 销量业绩均处底部， 逐步 进入弱复苏 乘用车 板块 营收净利 仍然 同比下滑， 但市场逐步反映当前承压情况处于底部区域， PE（ TTM） 18.9 倍有一定回升， PB（ LF） 1.38 仍处于低位 。2019 年 1-7 月终端销量在去年同期基数较高的条件下，同比仅下滑 0.5%左右，特别是 5、 6、 7 三月累计销量 544.8 万辆，同比小幅正增长 6%，好于市场预期，给予市场一定的信心。 下半年随着车企排产提升、国六车型逐步上市、促进汽车消费政策的推出、国家稳增长宏观调控的持续推进以及，购置税优惠透支、促销清库等负面因素消退，在去年下半年低基数的基础上，有望实现销量同比转正 ，逐步进 入弱复苏 。 新能源乘用车上半年终端销量 56.5 万辆，同比增长 95.9%。 上半年营运车辆占比或超一半，贡献增量为主，自发需求不明显，限牌限行城市今年增长有限，年底抢装对于退坡和过渡期的预期相比去年或动力不足，预计2019 年新能源乘用车 119.5 万辆打底 ；但在牌照路权、营运需求以及双积分长期调控的驱动下，新能源车行业增长逻辑仍在，全年仍可保证至少 26%的可观增长，且该行业未来 3 年的发展呈乐观态势。 2.1 国五清库透支逐步减弱、销量环比改善、同比将转正 乘用车 终端销量 5-7 月累计同比小幅增长 6%， 好于市场预期， 预计下半年销量环比改善，同比将转正。 从 终端销售情况 来看 7 月乘用车 销量 146.87 万辆 ， 同比下降 16.4%，环比下降 34%，反映了 6 月清库的部分透支效应；而 5、 6、 7 三月累计销量 544.8 万辆，同比小幅增长 6%，好于市场预期。 1-7 月，乘用车累计销量 1229.5 万辆， 同比微降 0.5%。 预计下半年乘用车销量环比改善，同比将转正。 车企销量 来看，中汽协数据 7 月乘用车销量 152.8 万辆，同比下降 3.9%；1-7 月，乘用车累积销量 1165.4 万辆，同比下降 12.8%。预计 Q3 降幅收窄，全年销量小幅下滑。 生产端 ，中汽协数据 7 月乘用车产量 152.3 万辆 ，环比下降 4.7%，同比下降 11.7%。 1-7 月，乘用车产量 完成 1150.1 万辆， 同比 下降 15.3%，降幅比 1-6 月 收窄 0.2pct；从库存情况看， 2019 年上半年特别是 5、 6月份随着国五清库促销，有较明显的去库存过程。但是仍需要密切关注 8-9 月车企批发销量情况，判断车厂与经销商是否处于库存较合理的情况，是否为了 9、 10 月销售及国六车型进行加库的动作。 图表 1：乘用车终端销量 情况 图表 2： 乘用车销量月度增速情况 来源： 国金证券研究创新数据中心 、国金证券研究所 来源： 中国汽车工业协会 、国金证券研究所 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%050100150200250300350Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19销量（万） 增长率 -20%-10%0%10%20%30%1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 122014 2015 20162017 2018 2019汽车行业经营情况专题分析报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 3：乘用车产量情况 图表 4：汽车经销商库存预警指数 来源： 中国汽车工业协会 、国金证券研究所 来源： 中国汽车流通协会 、国金证券研究所 终端销量 分车型看 ，经过一段时间的调整， 今年 1-7 月 SUV 累计销量 取得微小增长 0.13%，其他车型均为负增长但比 2018 年同比降幅 均有所收窄，判断乘用车市场已处于底部区域 ，有回暖迹象 。 图表 5：乘用车销量增速对比（按车型 ） 图表 6：乘用车销量分布（按车型 ） 来源： 国金证券研究创新数据中心 、国金证券研究所 来源： 国金证券研究创新数据中心 、国金证券研究所 分车系看 ， 在车市下行及清库降价的背景下，自主与合资竞争激烈，尤其是尾部 自主品牌 销量几乎归零，份额 被德系 和日系“瓜分” 较多， 自主品牌份额 处于下降趋势 ，终端 市占率 仅 33%为今年新低 ，压力巨大；德系、日系 市占率 持续上升，德系接近 30%，日系近 26%。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0500100015002000250030002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201820191-7产量（万） 增长率 010203040506070802017 2018 2019 荣枯线 -4 5.00%-4 0.00%-3 5.00%-3 0.00%-2 5.00%-2 0.00%-1 5.00%-1 0.00%-5 .00%0.00%5.00%050010001500200025002017 2018 2019 1-7轿车 SUV MPV其他 轿车增长率 SUV增长率 MPV增长率 其他增长率 合计增长率 0%20%40%60%80%100%120%2017 2018 2019 1-7轿车 SUV MPV 其他 汽车行业经营情况专题分析报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7： 1-7 月累计销量份额（按 车系 ） 图表 8：乘用车销量分布（按车系） 来源： 国金证券研究创新数据中心 、国金证券研究所 来源： 国金证券研究创新数据中心 、国金证券研究所 2.2 新能源车 上半年增速可观，全年销量谨慎乐观 新能源乘用车方面， 1-7 月 终端销量 59.9 万辆，同比增长 75.1%。其中纯电动车 47.7 万，同比增长 106.5%，插电混动车 12.2 万，同比增长 10.9%；7 月销量 3.43 万辆 ，同比 下降 35.5%，主要由于过渡期补贴退坡抢装的透支效应。 预计 2019 年新能源乘用车 119.5 万辆打底。 市场目前预期 1 30-140 万辆，而从上半年终端销量看，补贴退坡和乘用车不景气对行业的影响高于预期，下半年承压。往年补贴退坡月为高峰冲量期，以 119.5 万全年目标计，下半年终端销量需达 63 万以上（同比 -7%），年末放量至关重要，局势不甚明朗。但在限牌限行路权、营运需求以及双积分长期调控的驱动下，新能源车行业增长逻辑仍在，全年仍可保证至少 26%的可观增长，且该行业未来 3 年的发展呈乐观态势。 图表 9： 新能源车销量 预测 来源： 国金证券研究创新数据中心 ， 国金证券研究所 1、自发需求不明显， 2019H1 主要增量仍在营运需求。 根据终端销售数据，2019 年上半年限牌、限行和其他城市的新能源车营运需求均提升，占比 30%以上，加上部分个人购买实际参与营运车辆，实际营运需求预计在一半以上， 营运需求支撑新能源汽车销量的基调将贯穿 2019 全年 。但是今年下半年由于等待车厂的运营专用车型上市及补贴大幅退坡等因素，运营需求预计将放缓； 33% 27% 23% 10% 5% 1% 1% 自主 德系 日系 美系 韩系 法系 其他 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19自主 德系 日系 美系 韩系 法系 其他 汽车行业经营情况专题分析报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 10： 各级城市营运需求比例加大 来源： 国金证券研究创新数据中心 ， 国金证券研究所 2、限牌限行城市增量有限。 8 个限牌城市增长有限， 2018 年新增燃油车限行或政策更严格城市有近 20 个，其中包括北京、深圳、杭州等大城市，支持了新能源车的快速增长，从 2017 年 11.5 万辆增长到 2018 年20.8 万辆。但今年以来，大多数省市均为延长过去的政策，少有新增限行城市，限行城市上半年销量仅有 11.9 万辆，因此燃油车限行对新能源车销量增长的支持比较有限。 3、今年 5、 6 月份国五燃油车大幅降价促销，拉大了新能源车与燃油车的差价，直接影响新能源车的自发需求。 4、年 底抢装动力不足。 因为对来年补贴退坡的预期，往年总是 12 月抢装冲量；今年补贴退坡幅度在 70%左右， 去年 仅 12 月 一个月销量占全年的 30%，甚至今年一季度还在按补贴标准发布前以及 6 月补贴过渡期抢装。而明年补贴退坡幅度没有今年这么大，且去年今年都存在过渡期，若对明年补贴退坡仍有过渡期有预期，那么 今年年底抢装动力会较弱。 图表 11：补贴退坡月为高峰冲量期 来源： 国金证券研究创新数据中心 ， 国金证券研究所 2.3 营收、 利润 进入底部，有望回升 2019 年上半年乘用车板块营收 5965.29 亿元， 同比 -14.7%。 2018 年下半年起乘用车营收同比负增长，至 2019H1 尚未好转，但 负增长的幅度 不再提升 ，板块进入底部区域 。 汽车行业经营情况专题分析报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 12：乘用车板块营收情况 图表 13：乘用车板块营收与季度销量同比增速对比