食品饮料行业深度报告：高端白酒景气度高，大众品龙头享受子行业高增长.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 高端白酒景气度高 ， 大众品 龙头享受子行业高增长 报告摘要 ： Table_Summary 市场回顾： 从业绩角度看，食品饮料行业 2019 年上半年实现营业收入 3443.11 亿元，同比增长 16.60%；实现归母净利润 647.84 亿元，同比增长 22.35%。 2019 年 H1 收入、利润在 2018 年基础上进一步加速。 从行业横向来看，食品饮料行业收入利润增速在 A 股各行业中处于前列。 从机构持仓角度来看， 2019 年 Q2 食品饮料行业配臵占比提升至 8.91%， 创历史新高 。其中机构配臵占比较高的个股包括贵州茅台、五粮液、伊利股份、泸州老窖等， 2019H1 机构配臵比分别为 2.73%、 1.83%、 1.36%和 0.85%。 白酒： 2019 年上半年白酒板块持续强势，共实现营业收入 1266.44亿元，同比增加 19.53%； 归母 净利润 442.80 亿元，同比增长 25.88%。延续了良好的增长势头。 进入 2019 年，高端白酒依旧延续了较高的增长稳定性， Q1/Q2 收入分别增长 24%/17%， 净利润分别增长31%/23%， 业绩符合预期 。作为 行业景气度先导指标的茅台一批价不断创新高，为高端酒行业的增长创造了良好的外部基础，五粮液、老窖量价齐升，库存降至低点，经销商利润得到显著增厚。 与高端白酒的稳定相比 ，次高端业绩则出现了一定程度的波动，竞争的加剧是导致次高端白酒业绩增速放缓的主要原因。但从中长期趋势上看，我们认为 高端次高端白酒 市场 空间依然广阔 。 啤酒 ： 2019 年上半年 7 家啤酒行业上市公司共实现收入 276.52 亿元，同比上升 6.20%；净利润 27.86 亿元，同比增长 15.49%。板块利润保持了较快速的增长，主要原因系： 1）销量小幅增长，特别是中高端产品增速更高； 2）产品结构快速升级， 2019H1 啤酒行业 7 家上市公司中的 6 家毛利率均有明显提升； 3）压缩销售费用率，提高费用的使用效率，包括华润、青岛、燕京等在内的几家国内啤酒巨头销售费用率均同比降低。 调味品 ： 行业具有三个特点 ，包括 1）穿越周期； 2）壁垒较高； 3）粘性较强，这样的行业中，伴随环保、食品安全等政策的收缩，成本上行、消费升级的背景，龙头及品牌性企业进入收割市场份额的阶段，目前调味品 CR5 市占率约 20%，小企业的逐渐退出给龙头增长提供了巨大的结构性空间，强企的增长更加稳定。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 贵州茅台 1099 33.26 39.76 45.87 33 28 24 买入 五粮液 131.55 4.17 5 5.84 32 26 23 买入 泸州老窖 88.89 3.1 3.93 4.84 29 23 18 买入 青岛啤酒 49.7 1.3 1.56 1.86 38 32 27 买入 汤臣倍健 19.7 0.86 1.08 1.37 23 18 14 买入 Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 - 15%0%15%30%45%2018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/8食品饮料 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 8.85% 15.66% 50.02% 相对 收益 0.69% 9.99% 28.13% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 105 总市值（亿） 39343 流通市值（亿） 36295 市盈率（倍） 34.51 市净率（倍） 6.50 成分股总营收（亿） 6613 成分股总净利润（亿） 1052 成分股资产负债率（ %） 34.99 Table_Report 相关报告 食品饮料行业周报：茅台 Q2 表观业绩低于预期，发货节奏基本正常 2019-07-15 食品饮料中期策略：白酒与大众品齐飞，业绩与估值共舞 2019-07-01 食品饮料行业周报：茅台 6 月末集中发货2000 吨，批价有望得到控制 2019-06-17 名酒密集提价彰显市场信心 2019-05-20 Table_Author 证券分析师 ： 李强 执业证书编号： S0550515060001 (021)20361174 liqiangnesc 证券分析师：齐欢 执业证书编号： S0550518120001 (021)20362340 qi_huannesc 证券分析师：齐欢 执业证书编号： S0550518120001 (021)20362340 qi_huannesc 证券分析师：齐欢 执业证书编号： S0550518120001 (021)20362340 qi_huannesc /食品饮料 发布时间 ： 2019-09-16 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 上半年市场回顾 . 5 1.1. 板块业绩综述 .5 1.2. 市场表现回顾 .6 1.3. 机构持仓分析 .7 2. 白酒：高端白酒持续发力，次高端白酒短期竞争加剧、长期空间可期 8 2.1. 全国化次高端保持高增长，区域龙头崛起 .8 2.2. 中长期行业趋势：高端次高端市场空间广阔 . 11 2.2.1. 高端、次高端需求 2020 年前年化增速高于 15%. 11 2.2.2. 供应存在明显缺口 . 13 2.3. 重点公司点评 .16 2.3.1. 贵州茅台 . 16 2.3.2. 五粮液 . 16 2.3.3. 泸州老窖 . 17 3. 啤酒：盈利能力提升，利润逐步释放 . 18 3.1. 产品结构升级，利润逐步释放 .18 3.2. 中长期趋势：高端啤酒打开啤酒行业增长新空间 .19 3.2.1. 啤酒行业整合基本完成 . 19 3.2.2. 高端啤酒存在结构性机会 . 22 我国人均啤酒消费量已高于世界平均，提升空间较为有限 . 22 啤酒市场消费升级：高档啤酒增速远超中档及经济型啤酒 . 23 3.3. 重点公司点评：青岛啤酒 .25 4. 调味品：龙头经营稳健，受价值投资者青睐 . 26 5. 乳制品：需求端持续景气，龙头进入市场份额收购期 . 27 6. 其他食品：大众品细分龙头享受子行业高增长 . 28 请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 图目录 图 1：食品饮料收入增速排名中游 . 5 图 2：食品饮料净利润增速排名中游 . 5 图 3：食品饮料各子行业一季度市场表现 . 6 图 4：食品饮料行业机构配臵情况 . 7 图 5：贵州茅台、五粮液机构配臵比例 . 7 图 6：伊利股份、泸州老窖机构配臵比例 . 7 图 7：白酒 2019Q2 收入增长 14.57% . 8 图 8：白酒 2019Q2 净利润增长 21.29% . 8 图 9：主要白酒一号店价格走势 .11 图 10：主要白酒京东价格走势 .11 图 11：城镇、农村家庭人均收入不断攀升 . 12 图 12：商务活动和朋友聚会是主要饮酒场景 . 12 图 13：国内主要一二线城市房价全线上涨增强省会财富效应 . 12 图 14：高端、次高端白酒中坚消费群体数量保持 13%年复 合增长（单位：十万户） . 13 图 15： 2012-2016 年高端白酒实际销量仅增长 11% . 14 图 16：各价位段白酒市场规模变化趋势 . 15 图 17： 2012 年次高端市场竞争格局 . 16 图 18： 2016 年次高端市场竞争格局 . 16 图 19：啤酒板块收入（ 2009 至今） . 18 图 20：啤酒板块净利润（ 2008 至今） . 18 图 21：啤酒板块 2019H1 毛利率和净利率 . 18 图 22：啤酒板块 2019H1 期间费用率 . 18 图 23：我国啤酒发展历史 . 19 图 24： CR5 占比逐年提升，大品牌市场地位难以撼动 . 20 图 25： CR5 占比逐年提升，大品牌市场地位难以撼动 . 21 图 26：我国啤酒产量世界第一，占全球总量的 24%. 22 图 27：我国啤酒行业集中度仍然偏低 . 22 图 28：我国啤酒产量 2013 年达到顶峰 . 22 图 29：市场规模仍在以个位数增速小幅提升 . 22 图 30：我国啤酒年人均消费量高于世界平均 . 23 图 31：我国人均年龄已接近西方工业国家均值 . 23 图 32：中国人平均年龄 42 岁，高于啤酒消费者的平均年龄 35 岁 . 23 图 33： 2012-2017 年我国高档啤酒销量 CAGR 为 20.06% . 24 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 表目录 表 1：食品饮料 2019 年上半年涨跌幅前十名 . 6 表 2：机构重仓配臵公司榜单 . 8 表 3：白酒上市公司单季度收入增速（ 2018Q1-2019Q2） . 9 表 4：白酒上市公司单季度利润增速（ 2017Q1-2018Q1） . 10 表 5： 2019 年 H1 上市白酒公司财务数据 . 10 表 6：高端、次高端行业需求增速测算（ 2015-2020） . 13 表 7： 2018 年白酒市场分品类规模测算 . 13 表 8： 2019 年 H1 上市啤酒公司财务数据 . 18 表 9：五大集团在我国各省市场占比 . 20 表 10： 2012-2017 啤酒各品类终端销售额及增速 . 24 表 11： 2012-2017 啤酒各品类终端销量及增速 . 24 表 12：我国啤酒行业消费升级路径 . 25 表 13：主要调味品、乳制品、休闲食品公司 2018 及 2019H1 收入及利润情况 . 28 表 14：主要调味品、乳制品、休闲食品公司 2018 及 2019H1 经营情况 . 29 表 15：主要调味品、乳制品、休 闲食品公司 2018 及 2019H1 费用率情况 . 29 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 1. 上半年市场 回顾 1.1. 板块业绩综述 从食品饮料行业整体来看， 2019年 H1 行业实现营收 3443.11亿元，同比增长 16.60%；实现归母净利润 647.84 亿元，同比增长 22.35%， 2019 年 H1 收入、利润在 2018 年基础上进一步加速。 从行业横向来看，食品饮料行业收入利润增速在 A 股各行业中处于前列 。 图 1：食品饮料收入增速排名中游 数据来源：东北证券 ， Wind 图 2：食品饮料净利润增速排名中游 数据来源：东北证券 ， Wind 分子行业来看， 在营收方面， 2019 年 H1 表现最好的是白酒和 肉制品 板块，增幅都达到了 17%以上，其中白酒实现营收 1266.44 亿元，同比增长 19.53%； 肉制品 实现营收 373.14 亿元，同比增长 17.07%。调味发酵品、食品综合、乳品和啤酒 表现次之，收入分别为 174.30、 456.12、 687.75、 276.52 亿元，分别同比增长 14.63%、 11.62%、11.39%。 啤酒、软饮料、其他酒类、黄酒和葡萄酒 表现较差，分别同比增长 6.20%、请务必阅读正文 后的 声明及说明 6 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 2.26%、 0.66%、 -4.89%、 -7.06%。 归母 净利润方面， 2019 年 H1 其他酒类 增速最快，为 71.89%。其他表现较好的有 调味发酵品 、 白酒 、 啤酒 、 食品综合 和 乳品 ，增速分别为 26.14%、 25.88%、 19.99%、13.68%、 10.65%， 软饮料、肉制品、葡萄酒增速为 2.39%、 1.95%、 0.43%。黄酒归母 净利润同比 负增长 ，为 -14.22%。 1.2. 市场表现回顾 2019 年上半年 申万食品饮料板块涨幅 61.92%，上证综指 上涨 20.97%，沪深 300 上涨 23.49%，食品饮料板块继续大幅跑赢大盘。分子行业来看，白酒 2019 年 H1 上涨 77.97%， 其他酒类上涨 64.21%， 调味发酵品 上涨 53.94%，乳制品 上涨 43.58%，啤酒 上涨 38.88%， 食品综合上涨 33.83%， 软饮料上涨 24.64%， 黄酒上涨 20.56%，葡萄酒 上涨 16.75%， 肉制品上涨 14.09%。 图 3：食品饮料各子 行业一季度市场表现 数据来源：东北证券 ， Wind 从个股来看 2019 年上半 年涨幅前十名分别为 双塔食品、五粮液、古井贡酒、千禾味业、天味食品、泸州老窖、山西汾酒、百润股份、今世缘、新乳业，其中白酒占据半壁江山 。 2019 年 上半年 跌幅前十名为 *ST 西发、 *ST 中葡、 *ST 莲花、燕塘乳业、会稽山、加加食品、威龙股份、麦趣尔、佳隆股份、桂发祥 。 表 1：食品饮料 2019 年 上半年 涨跌幅前十名 涨幅前十名 跌幅前十 名 代码 股票名称 涨幅 (%) 代码 股票名称 跌幅 (%) 002481.SZ 双塔食品 163.9286 000752.SZ *ST 西发 -37.8723 000858.SZ 五粮液 135.8682 600084.SH *ST 中葡 -19.0476 000596.SZ 古井贡酒 122.6073 600186.SH *ST 莲花 -6.3492 603027.SH 千禾味业 119.2321 002732.SZ 燕塘乳业 -0.7992 603317.SH 天味食品 117.6367 601579.SH 会稽山 -0.6749 000568.SZ 泸州老窖 98.7949 002650.SZ 加加食品 3.8889 600809.SH 山西汾酒 97.0043 603779.SH 威龙股份 5.9928 002568.SZ 百润股份 95.6236 002719.SZ 麦趣尔 6.4338 请务必阅读正文 后的 声明及说明 7 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 603369.SH 今世缘 94.9037 002495.SZ 佳隆股份 6.9841 002946.SZ 新乳业 92.8662 002820.SZ 桂发祥 7.6284 数据来源：东北证券， Wind 1.3. 机构持仓分析 图 4：食品饮料行业机构配臵情况 数据来源：东北证券 ， Wind 从机构持仓角度来看， 2019 年 Q2 食品饮料行业配臵占比提升 至 8.91%， 创历史新高，较行业标配 6.23%高出 2.68pct。 其中机构配臵占比较高的个股包括贵州茅台、五粮液、伊利股份、泸州老窖等，2019H1 机构配臵比分别为 2.73%、 1.83%、 1.36%和 0.85%。 图 5：贵州茅台、五粮液机构配臵比例 图 6：伊利股份、泸州老窖机构配臵比例 数据来源： wind，东北证券 数据来源： wind，东北证券 请务必阅读正文 后的 声明及说明 8 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 表 2：机构重仓配臵公司榜单 序号 2019/6/30 2019/3/31 2018/12/31 2018/9/30 2018/6/30 1 中国平安 3.60 中国平安 2.98 中国平安 2.65 中国平安 3.16 中国平安 1.99 2 贵州茅台 2.73 贵州茅台 1.99 贵州茅台 1.63 贵州茅台 2.21 贵州茅台 1.97 3 五粮液 1.83 招商银行 1.31 招商银行 1.25 招商银行 1.48 美的集团 1.27 4 招商银行 1.53 五粮液 1.18 伊利股份 1.07 伊利股份 1.16 格力电器 1.25 5 伊利股份 1.36 伊利股份 1.08 保利地产 0.85 格力电器 1.00 伊利股份 1.23 6 格 力电器 1.32 格力电器 0.84 格力电器 0.83 美的集团 0.82 招商银行 1.02 7 美的集团 1.13 温氏股份 0.78 万科 A 0.81 五粮液 0.77 五粮液 1.01 8 泸州老窖 0.85 中信证券 0.72 美的集团 0.72 保利地产 0.66 分众传媒 0.91 9 兴业银行 0.78 海康威视 0.71 海康威视 0.66 长春高新 0.63 恒瑞医药 0.72 10 恒瑞医药 0.74 立讯精密 0.68 兴业银行 0.64 中国太保 0.57 泸州老窖 0.66 11 中信证券 0.67 美的集团 0.68 中信证券 0.58 分众传媒 0.55 保利地产 0.57 12 立讯精密 0.67 恒瑞医药 0.67 农业银行 0.55 农业银行 0.54 海康威视 0.49 13 温氏股份 0.66 保利地产 0.66 中国石油 0.54 恒瑞医药 0.53 长春高新 0.46 14 长春高新 0.64 万科 A 0.65 隆基股份 0.51 万科 A 0.52 工商银行 0.44 15 隆基股份 0.62 兴业银行 0.65 温氏股份 0.51 泸州老窖 0.51 立讯精密 0.43 16 保利地产 0.61 长春高新 0.63 五粮液 0.50 兴业银行 0.50 中国太保 0.42 17 永辉超市 0.54 泸州老窖 0.60 泸州老窖 0.43 洋河股份 0.50 天齐锂业 0.40 18 万科 A 0.52 隆基股份 0.48 立讯精密 0.42 海康威视 0.48 三安光电 0.40 19 海康威视 0.48 东方财富 0.38 交通银行 0.40 中信证券 0.45 乐普医疗 0.39 20 中国国旅 0.46 永辉超市 0.37 永辉超 市 0.40 立讯精密 0.40 复星医药 0.38 数据来源：东北证券 ， Wind 2. 白酒 ：高端白酒持续发力，次高端白酒短期竞争加剧、长期空间可期 2.1. 全国化次高端保持高增长，区域龙头崛起 2019 年上半年白酒板块持续强势 ，共实现营业收入 1266.44 亿元，同比增加 19.53%；归母 净利润 442.80 亿元，同比增长 25.88%。 延续了良好的增长势头。 图 7： 白酒 2019Q2 收入增长 14.57% 图 8：白酒 2019Q2 净利润 增长 21.29% 数据来源： wind，东北证券 数据来源： wind，东北证券 请务必阅读正文 后的 声明及说明 9 / 31 Table_PageTop 行业深度报告 我们将白酒上市公司划分为高端 、 全国化次高端 、 区域次高端龙头及地产酒四类 ，分别计算了他们 的收入、利润增长情况。 2019 年 Q1，收入增速：全国化次高端（ +29%） 高端（ +24%）区域次高端龙头（ +23%） 地产酒（ -2%）。净利润增速：全国化次高端（ +31%） =高端（ +31%）区域次高端龙头（ +21%） 地产酒（ 2%）。 2019 年 Q2，收入增速：全国化次高端（ +22%） 高端（ +17%）区域次高端龙头（ +10%） 地产酒（ -2%）。净利润增速： 高端（ +23%） 全国化次 高端（ +15%） =区域次高端龙头（ +15%） 地产酒（ -10%）。 进入 2019 年， 高端 白酒依旧延续了较高的增长稳定性， Q1/Q2 收入分别增长24%/17%， 净利润分别增长 31%/23%， 业绩符合预期 。作为行业景气度先导指标的茅台一批价不断创新高，为高