食品饮料行业深度报告：疫情后稳步回归，关注核心价值.pdf

chinastock 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 table_main 公司深度报告模板 疫情后稳步回归 ， 关注核心价值 食品饮料 行业 推荐 (维持评级 ) 核心观点： 宏观经济整体转好。 2020 年 9 月，社零总额达到 35,294.7 亿元，同比增长率 3.30%，增速环比提升 2.8%，体现了疫情后经济持续向好的转变态势。 2020Q3，饮料和烟酒需求爆发式反弹，下游餐饮持续回暖。 三季度经济持续向好转变， 带动 饮料、烟酒类和粮油、食品类增速 恢复。 其中，饮料和烟酒类的上升态势明显，饮料同比增速22%，烟酒同比增速 17.6%，增速 大幅高于 往年同期， 显示 疫情后的 恢复性反弹。粮油、食品类 增速在 9 月份回归到 7.8%，接近 往年 水平 ， 反映出 粮油、食品 类 消费的刚性需求。 2020 年 9月，餐饮收入的同比跌幅收窄 至 -2.9%。 前三个季度，食品饮料板块市场表现亮眼。 截止 2020 年 11 月 2日， 申万 28 个一级行业中，食品饮料上涨 57.20%，仅次于电气设备（ 61.81%） ，高于沪深 300 板块 44.76PCT。 2020Q3 行业整体 财务指标 已接近 19Q3 水平 ，前三季度 肉制品、调味品子行业 收入、利润同比增速领先。 前三季度，从营业收入来看，增长幅度最大的是肉制品（ 29.54%），其次调味品（ 12.44%）和乳品（ 6.72%），其中营业收入占比最大的白酒增幅为 5.27%。从归母净利润增长率来看，增长幅度最大的是食品综合（ 49.83%），其次是肉制品（ 33.36%）和调味品（ 18.60%），其中归母净利润占比最大的白酒增幅为 9.72%。 食品饮料细分行业概况：恢复常态，中高速增长。 白酒去库存效果明显，行业内部分化明显。 2020Q3，白酒的营业收入达到 608.75 亿元，同比增速 12.22%，归母净利润 212.72亿元， 同比增速 13.58%。营业收入和净利润的同比增速均超过前两个季度，说明白酒在第三季度持续向好的恢复态势，但第三季度的同比增速仍旧低于往年季度水平，说明疫情对于白酒销售的影响仍旧存在。 调味品行业 Q3 销售净利率同比提升 。 第三季度，调味品持续高增长，主要的调味品公司业绩表现亮眼。啤酒三季度销量维稳。乳品需求在二三季度持续快速增长，行业集中度持续提升。 食品综合家庭需求加速增长，消费不断扩大。 生猪 供给增 加 ， 猪肉价格 稳中有降 。 投资建议。 看好白酒赛道一线白酒价值，改善明显的成长性个股，关注乳品优质企业增长，关注食品综合、调味品赛道价值。 风险提示。 食品安全风险、下游需求走弱风险、行业政策 变化风险等。 分析师 周颖 ： 010-86359281 ： zhouying_yjchinastock 分析师登记编码： S0130511090001 特此鸣谢： 马燕 相对市场表现图 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河食品饮料周颖 团队 】行业动态报告 _食品饮料行业：关注中秋国庆表现驱动，把握优质赛道价值 【银河食品饮料周颖团队】行业点评 _食品饮料行业 _十四五酒业规划：重塑产业生态，创新文化传播 0100002000030000400005000060000700008000090000-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%成交金额 食品饮料 (申万 ) 上证指数 table_research 行业 深度报告 食品饮料 2020 年 11 月 14 日 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 目 录 一、食品饮料行业总览：行业相对价值凸显 . 2 （一）宏观经济：持续转好 . 2 （二）涨跌幅： 2020年 1-10月食品饮料引领 A股上涨 . 3 （三）财务指标： 2020Q3营收、利润实现两位数增长 . 5 （四）基金重仓：食品饮料重仓比例增加 . 7 二、食品饮料细分行业概况：恢复常态，中高速增长 . 8 （一）白酒：有所放缓，行业竞争加剧 . 8 （二）调味品行业：刚性需求，回归常态 . 12 （三）啤酒：消费恢复 . 15 （四）乳品：健康意识增强，恢复较快 . 18 （五）食品综合：疫情消费旺盛，利润表现突出 . 22 （六）肉制品：猪价变化带来阶段性红利 . 23 三、投资建议：关注旺季，把握核心价值 . 26 四、 风险提示 . 27 五、附录： . 28 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 一、食品饮料行业总览：行业相对价值凸显 （一）宏观经济：持续转好 根据国家统计局 最新公布数据 ， 2020 年 9 月， 我国 社零总额达到 35,294.7 亿元，同比增长率 3.30%， 环比 增加 2.8PCT，疫情后经济持续 恢复 。 图 1： 2018-2020 年 9 月社零总额当月值及其增幅 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 三季度经济持续向好转变，带动饮料、烟酒类和粮油、食品类增速恢复。 其中，饮料和烟酒类的上升态势明显，饮料同比增速 22%，烟酒同比增速 17.6%，增速大幅高于往年同期，显示疫情后的恢复性反弹。粮油、食品类增速在 9 月份回归到 7.8%，接近往年水平，反映出粮油、食品类消费的刚性需求。 新冠疫情对于下游餐饮业的影响巨大， 3 月 增速下降 46.8%，为全年低谷， 2020 年 9 月，餐饮收入的同比跌幅已收窄至 -2.9%， 增速较上月增加 4.1PCT， 呈持续复苏态势 。 3.30 -20-15-10-505101505,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000 社会消费品零售总额当期值 (亿元 ) 社会消费品零售总额同比增长 (%) 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 图 2： 2018-2020 年 9 月中国社零总额当月值同比 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 （二）涨跌幅： 2020 年 1-10 月食品饮料引领 A 股上涨 1、食品饮料行业涨跌幅： 2020 年 1-10 月食品饮料板块领涨大盘。 受影响于新冠肺炎的影响，多数行业在 2020 年的波动较大，食品饮料作为居民的必需消费品也受到很大的打击，但横向与其他行业比较，仍表现亮眼。截止 2020 年 11 月 2 日，在申万 28 个一级行业中，食品饮料 上涨 57.20%，仅次于电气设备的 61.81%，高于沪深 300 板块 44.76PCT，位列一级行业第二位。 (50)(40)(30)(20)(10)010202018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09社会消费品零售总额当月同比（ %） 粮油、食品类当月同比（ %） 饮料类当月同比（ %） 烟酒类当月同比（ %） 餐饮收入当月同比（ %） 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 图 3： 2020 年以来 各个子行业涨跌幅 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 备注：股价涨跌幅截止至 2020 年 11 月 2 日 纵观 食品饮料行业 各 细分板块 ， 2020 年至今 涨幅均为正 。从食品饮料的细分板块上看，其他酒类（ 97.39%）、调味发酵品（ 79.01%）、食品综合（ 63.27%）、肉制品（ 60.76%）、啤酒（ 60.07%）和白酒（ 57.44%）的增幅超过食品饮料行业（ 57.20%）的平均涨幅，其余板块的涨幅低于行业平均，分别为：乳品（ 31.45%）、软饮料（ 4.59%）、黄酒（ 4.23%）和葡萄酒（ 2.83%）。 图 4： 2020 年 1-10 月食品饮料子行业涨跌幅（ %） 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 2、个股涨跌幅：家庭消费增加，休闲、调味品、速冻食品领涨。 2020 年至今，休闲食品、调味品和速冻食品的消费增加带动股价上涨。新冠疫情期间，很多人被迫居家办公，在家吃饭，这带动了家庭消费支出的增加， 拉动 休闲食品、调味品和速冻食品 品类消费上涨 。 2020 年至今，板块涨幅的前 10 股票中，休闲食品盐津铺子（ 270.92%）涨幅最为明显，其次为良品铺子57.20 12.44 -30-20-1001020304050607097.39 79.01 63.27 60.76 60.07 57.44 57.20 31.45 4.59 4.23 2.83 0102030405060708090100行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 （ 227.45%）位列第二。疫情期间，居家吃饭带动了速冻食品的消费，其中安井食品（ 198.42%）、巴比食品（ 159.55%）上涨幅度领先业内。三季度，酒类股票涨幅明显， 其中白酒品牌酒鬼酒（ 181.14%）、金徽酒（ 172.54）和山西汾酒（ 157.68%），其他酒类如百润股份（ 159.55%）涨幅明显。 图 5：食品饮料行业十大涨幅个股（ %） 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 （三）财务指标： 2020Q3 营收、利润实现两位数增长 2020 前三季度，食品饮料 板块营业收入达到 5715.54 亿元，同比增速 7.71%，归母净利润为 1071.98亿元，同比增速 12.30%； 营业收入及归母净利润 同比增加，环比看 增速 放缓。 2020Q3，营业收入 1958.49 亿元，同比增加 11.17%，归母净利润 348.04 亿元，同比增加 17.91%；疫情后的第三季度，食品饮料板块 营收和归母净利润 均实现两位数增长 ，但同比增速 环比 Q2 下降 。 图 6： 2016-2020 年前三季度食品饮料营业收入及增速 图 7： 2016-2020 年前三季度食品饮料归母净利润及增速 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 270.92 227.45 198.42 181.14 172.54 159.87 159.55 157.68 155.63 149.05 050100150200250300盐津铺子 良品铺子 安井食品 酒鬼酒 金徽酒 百润股份 巴比食品 山西汾酒 仙乐健康 千禾味业 02468101214161801,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000营业收入（亿元） 营业收入同比增速（ %） 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0002004006008001,0001,200归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速（ %） 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 图 8： 2019Q1-2020Q3 食品饮料营业收入及其增速 图 9： 2019Q1-2020Q3 食品饮料净利润及其增速 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 从食品饮料行业的细分子板块来看， 2020 前三季度，行业 板块 总营业收入为 5715.54 亿元，其中，营业收入最高的白酒为 1904.48 亿元，其次为乳品 1116.04 亿元、肉制品 1029.39亿元、食品综合 762.13 亿元、啤酒 419.87 亿元、调味品 293.04 亿元、软饮料 117.38 亿元、葡萄酒 30.12 亿元、其他酒类 23.58 亿元和黄酒 19.51 亿元。从营业收入增长率来看， 2020前三季度，增长幅度最大的是肉制品（ 29.54%），其次调味品（ 12.44%）和乳品（ 6.72%），其中营业收入占比最大的白酒增幅为 5.27%。 在利润方面，行业 板块 归母净利润为 1071.98亿元，白酒的规模净利润总额最高，为 691.52亿元，占 到 行业总归母净利润 65%，其次为食品综合（ 112.05 亿元），其余板块的归母净利润均低于 100 亿元，如乳品（ 69.49 亿元）、调味品（ 64.10 亿元）、肉制品（ 63.81 亿元）、啤酒（ 43.85 亿元）、软饮料（ 21.03 亿元）、其他酒类（ 2.84 亿元）、葡萄酒（ 1.77 亿元）和黄酒（ 1.51 亿元）。从归母净利润增长率来看， 2020 年前三季度，增长幅度最大的是 其他酒类（ 125.26%）、 食品综合（ 49.83%），其次是肉制品（ 33.36%）和调味品（ 18.60%），其中归母净利润占比最大的白酒增幅为 9.72%。 图 10: 2020Q1-3 食品饮料行业子板块营业收入及其增幅 图 11: 2020Q1-3 食品饮料行业子板块净利润及其增幅 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 0246810121416182005001,0001,5002,0002,5002019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3营业收入（亿元） 营业收入同比增速（ %） -15-10-50510152025300501001502002503003504004502019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速（ %） -40-30-20-100102030405002004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000白酒 乳品 肉制品 食品综合 啤酒 调味发酵品 Q1营业收入（亿元） Q2营业收入（亿元） Q3营业收入（亿元） Q1营业收入同比增速（ %） Q2营业收入同比增速（ %） Q3营业收入同比增速（ %） 13.58 31.61 38.55 28.77 7.81 22.05 -100-500501001500100200300400500600700800白酒 乳品 肉制品 食品综合 啤酒 调味发酵品 Q1归母净利润（亿元） Q2归母净利润（亿元） Q3归母净利润（亿元） Q1归母净利润同比增速（ %） Q2归母净利润同比增速（ %） Q3归母净利润同比增速（ %） 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 （四）基金重仓：食品饮料重仓比例增加 食品饮料 H1 占股票投资市值比例为 10.54%。 2020H1，食品饮料市值达到 3340.62 亿元，占股票投资市值的比例攀升至 10.54%，占股票市场标准行业配置的比例 7.58%，位列基金重仓排名的第 5 位 ，仅次于银行（ 10.51%）、医药生物（ 10.48%）、电子（ 7.78%）和非银金融（ 7.78%）。 图 12： 2015H1-2020H1 基金重仓食品饮料比例变化 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 在第三季度持股市值占基金股票投资市值的比重方面，食品饮料行业有三支股票占比达到前十，都是白酒股，其中贵州茅台占比 2.70%，居于首位， 第二 为五粮液， 1.98%，泸州老窖占比 0.80%，排名第十。 图 13： 2020Q3 持股市值占基金股票投资市值比 (%) 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 3,340.62 10.54 7.58 0246810121405001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1食品饮料市值 (亿元 ) 占股票投资市值比 (%) 股票市场标准行业配置比例 (%) 2.70 1.98 1.48 1.24 1.22 0.99 0.95 0.88 0.83 0.80 0.000.501.001.502.002.503.00贵州茅台 五粮液 立讯精密 隆基股份 中国平安 中国中免 美的集团 迈瑞医疗 宁德时代 泸州老窖 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 二、食品饮料细分行业概况：恢复常态，中高速增长 （一）白酒：有所放缓，行业竞争加剧 根据近五年的 季度 报表可知，白酒上市公司营业收入和归母净利润不断增加， 2020 第三季度营业收入达到 1904.48 亿元，归母净利润达到 691.52 亿元，但营业收入和净利润的增速在 2017 年前三季度达到 28.93%和 42.60%的最高值后，近三年呈现明显的下滑态势，特别是受影响于 2020 年的新冠疫情，白酒在上半年的销量下降严重， 2020 前三季度的营业收入增速下降到 5.27%，为近五 年的前三年度营业收入增速的最低水平。 第三季度白酒的营业收入达到 608.75 亿元，同比增速 12.22%，归母净利润 212.72 亿元，同比增速 13.58%。 Q3 营收 和净利润的同比增速均 高于 前两个季度， 反映出 白酒 的持续 恢复，但第三季度的同比增速仍旧低于往年季度水平，说明疫情对于白酒销售仍具一定 影响。 图 14: 2016-2020 前三季度白酒板块营业收入及其增速 图 15: 2016-2020 前三季度白酒板块归母净利润及其增速 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 图 16: 2019Q1-2020Q3 白酒营业收入及其增幅 图 17: 2019Q1-2020Q3 白酒净利润及其增幅 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 2012 年，政府机关推出了一系列限制三公消费的政策及举措，同时，塑化剂事件冲击了0510152025303502004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000营业收入（亿元） 营业收入同比增速（ %） 0510152025303540450100200300400500600700800归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速（ %） 051015202501002003004005006007008009002019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3营业收入（亿元） 营业收入同比增速（ %） 0510152025300501001502002503003502019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速（ %） 行业深度报告 /食品饮料行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 白酒行业，这导致行业前期积累的产能过剩、社会库存过大等问题集中爆发，行业由此进入了调整期，白酒行业产量增速 出现明显 下滑，但直至 2017 年，我国规模以上白酒企业的产量仍然保持了低速的正向增长；其后增速拐点出现，特别是近年来白酒整体产量出现收缩， 2019年 白酒产量已经降至 785.9 万千升，低于 2010 年的产量 水平。 2020 年以来 ， 由于疫情影响，白酒 产量下降明显 ，截止 2020 年 8 月，白酒产量 418 万千升，累计同比 -11.10%。 在白酒销量方面， 2016 年 为近年来 白酒销量峰值， 达 1305.7 万千升。其后 白酒销量 开始下降 ， 2019 年白酒销量为 755.5 万千升。 图 18: 2015-2020Q2 白酒产量及其同比增速 图 19: 2015-2019 年白酒销量及其同比增速 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 2018 年白酒的产销率达到最高值 99.3%，而后 2019 年产销比下降到 97.3%，造成白酒在2019 年的期末库存比飙升至 11.5%。去库存也成为 2020 年度 白酒上市公司的重要工作之一 。 图 20: 2015-2019 年白酒产销率（ %） 图 21: 2015-2019 年白酒期末库存比年初增减 (%) 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 高端酒在三季度的表现出快速恢复的态势，相对于高端酒和大众高端，次高端酒在 2020Q3的营收和归母净利润恢复情况超预期，营业收入同比 16.03%，归母净利润 同比增速 32.47%，远超往年第三季度的同比增速；其次，高端酒在三季度表现出疫情后的恢复态势，营业收入同比 13.58%，归母净利润同比 11.88%；大众高端酒在三季度的营收同比 14.56%，归母净利润同比 6.09%。 (12)(10)(8)(6)(4)(2)0246802004006008001,0001,2001,4001,600白酒产量 产量 :白酒 :累计同比 -11.61 -30-25-20-15-10-5051002004006008001000120014002015 2016 2017 2018 2019白酒销量 (万千升 ) 白酒销量同比增长 (%) 98 96.9 97.8 99.3 97.3 95.59696.59797.59898.59999.52015 2016 2017 2018 201915.9 14.8 7.2 -3.6 11.5 -5051015202015 2016 2017 2018 2019