移动游戏行业深度报告：深度剖析移动游戏市场，论产品、研发、买量.pdf

移动游戏行业深度报告证券研究报告 2020年 12月 深度剖析移动游戏市场，论产品、研发、买量传媒与互联网 投资评级推荐 维持证券分析师 : 李典电话 : 021-51097188-1866 E-MAIL: lidiangyzqSAC执业资格证书编码 :S0020516080001 证券分析师 : 路璐电话 : 021-51097188-2174 E-MAIL: lulugyzqSAC执业资格证书编码 :S0020519080002 联系人 : 陈俊璇SAC执业资格证书编码 :S0020120060016 请务必阅读正文之后的免责条款部分核心逻辑2当前时点我们给予移动游戏行业“推荐”逻辑。1、从行业看，移动游戏行业是典型的大赛道高景气 ，整体国内 +出海整体规模 2335亿，是文娱产业第一大赛道，而 2020前三季度国内侧增速高达 37%。 玩家数和付费额两大维度支撑行业长期成长逻辑，用户侧： 疫情加速线上娱乐渗透率提升以及线上对于线下娱乐的替代、长期看，由于手游特别是中重度手游有明显的操作门槛，呈现非常明显的代际渗透差距， 85后为核心群体，随着人口代际迁移，潜在核心用户渗透率将持续提升。且游戏的互动性、成瘾性是其他娱乐方式所不可替代的，长期需求旺盛。 付费角度： 手游付费率位居所有在线付费赛道之首，其商业化模式灵活柔性，变现效率极高， IAA+IAP模式最大化各类产品商业价值。 市场格局来看， 头部腾讯网易市占率在 18年前快速上升在 18年达到高位后开始保持相对稳定，政策收紧叠加成本上行，使得尾部厂商加速淘汰，而以三七为代表二线龙头近年来市占率提升。2、细分品类看， 以 RPG为核心的重度品类研发及 IP门槛高，大厂已构建核心壁垒。策略类、放置类、女性向、二次元等新品类具备弯道超车机会。3、研发方面： 游戏内核为创意 +工业化双轮驱动，其工业化程度较高，数据多维度介入保证成功概率，在精品化浪潮下整体研发投入和周期呈现明显的拉升趋势，大厂优势逐渐拉大。另一方面，头部厂商如腾讯、网易、三七互娱、完美世界等通过对外投资以及收编团队的方式扩充团队开拓新的品类战场。4、发行和渠道侧： 买量模式打破渠道垄断 ,2019年买量市场占移动游戏市场比例达到 56%，买量高增长叠加游戏精品化趋势，头部产品对于渠道议价能力提升，安卓渠道 50%高分成逐渐被动摇。同时视频类素材快速崛起， 2019年已超过图片成为第一大品类素材，其良好的沉浸感和可创作深度使得买量优化空间加大。5、推荐关注精品研发商以及垂类优质渠道。 三七互娱、完美世界、吉比特、掌趣科技、哔哩哔哩、心动公司、祖龙娱乐、友谊时光、姚记科技、宝通科技、世纪华通。请务必阅读正文之后的免责条款部分目录第一部分：行业 大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑 用户及商业化 市场格局 政策 出海 明年展望第二部分：品类 重度品类头部厂商构建高壁垒，新品类孕育新机会第三部分：研发 创意 +工业化双轮驱动，大厂追求品类突破第三部分：发行 /渠道 买量规模超越联运，买量进入精细化时代第四部分：投资逻辑及推荐标的第五部分：风险提示请务必阅读正文之后的免责条款部分1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑4图：中国移动游戏收入规模及同比增长率资料来源：音数协游戏工委，国元证券研究所514.6819.21161.21339.61581.1 1555.2 87.2%59.2%41.7%15.4% 18.0%36.8%0%20%40%60%80%100%0400800120016002000实际销售收入（亿元） 同比增长率（ %） 疫情影响 、 版号发放常态化叠加强劲需求端 ， 移动游戏行业实现高速增长 ， 前三季度行业增速高达 36.8%， 规模已接近去年全年水平 。 移动游戏市场规模 2019年达到 1581亿 ， 同比增长 18%， 18/19年整体版号停发打乱厂商产品节奏 ， 新游供给萎缩 ， 行业增速滑落至 20%以下区间 。 进入2020年 ， 疫情影响下线上流量暴涨 ， 同时大厂产品节奏逐渐正常化 ， 新游供给逐渐回升 ， 带动行业恢复高增长 。 Q1+46%， Q2+26%， Q3+25%。 横向比较文娱各赛道 ， 移动游戏赛道体量最大 ， 且增速较高 ， 典型的大赛道高景气 。 同时相较于其他可比线上娱乐 ， 手游的强互动性 、 玩法多元性以及在游戏成就感驱使下的成瘾性等特性均难以被替代 ， 具备强劲的潜在用户需求 。 我们将手游赛道拆解为用户和付费额两大维度进行分析 。移动游戏直播短视频数字音乐数字音乐电影342.1318.5346.7363.3378.6392.2408.1402.3553.7493.0508.50100200300400500600实际销售收入（亿元）增速快图：移动游戏市场季度规模 图： 2019文娱赛道规模及增速对比资料来源：伽马数据，国元证券研究所 资料来源：伽马数据，艾瑞咨询，国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 51 用户：短期看，疫情刺激移动游戏用户渗透率和时长显著提升 用户层面短期看 ， 疫情刺激手游活跃渗透率快速提升 。 进入 2020年以来 ， 受到疫情影响 ， “ 宅经济 ” 催化了游戏活跃用户渗透率的快速攀升 ， 5月手游月活跃设备数达到 7.9亿 ， 渗透率一度超越 50%。 头部游戏流量暴涨 ， 11月 1日王者荣耀五周年 ， 官方公布其年度平均日活用户数突破 1亿 。图：移动游戏行业月活跃用户规模趋势资料来源： Talkingdata，国元证券研究所51.1%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%活跃渗透率资料来源： Talkingdata，国元证券研究所 注：活跃渗透率 =手游 MAU/智能移动终端 MAU图：移动游戏行业月活跃用户渗透率7.4 7.16.5 6.2 6.3 6.6 77.16.3 6.5 6 6.1 6.67.1 7.57.9 7.80123456789手游 MAU（亿）1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分 621.122.021.6 21.6 21.6 21.722.723.3 23.224.023.3 23.1 23.224.4 24.7 24.4 24.319.020.021.022.023.024.025.0 手游人均使用时长 ， 呈现明显的梯度上升趋势 。 各月手游使用时长稳定增长 ， 2019年底月人均使用时长达到 23.1小时 ， 2020年平均使用时长则突破 24小时 3月达到峰值 24.7小时 。 从泛娱乐行业内部的时长分布上看 ， 手游时长占比达到 22.6%， 仅次于短视频行业 。图：手游月人均使用时长（小时）资料来源：伽马数据，国元证券研究所1 用户：短期看，疫情刺激移动游戏用户渗透率和时长显著提升49.3%22.6%18.8%5.2% 4.2%短视频手机游戏在线视频在线阅读在线音乐图：泛娱乐行业使用时长及分布资料来源： Questmobile ，国元证券研究所1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分 71 用户：中长期看，代际切换下手游核心用户渗透率具备翻倍空间图：手游各年龄段渗透率（玩家数 /人口数）资料来源： Questmobile,国元证券研究所 手游消费呈现明显的代际差异 ， Z世代正在逐渐成长为线上娱乐行业的主力消费人群 ， 核心玩家将持续扩容 。 手游特别是中重度手游有明显操作门槛 ， 具有一定的学习成本 ， 从年龄分布看游戏消费呈现出明显代际差异 ， 46岁以上人群过 5亿 ， 但渗透率仅为 11%， 而 18-30岁年龄段渗透率高达 89%， 同时贡献近六成的总玩家数 。 我们若将现阶段 18-35岁人群 （ 1985-2002年间出生 ） 定义为手游核心用户群 ， 目前这部分人口约占总人口的 26.48%,随代际切换不断新进核心用户 ， 至 2038年潜在核心用户 （ 18岁以上 ， 85后 ） 人口渗透率有望达到 45.11%。资料来源： Questmobile,CNNIC,国家统计局，联合国人口司，国元证券研究所注：总人口数为联合国人口司预测值中口径26.48%45.11%20%25%30%35%40%45%50%潜在核心用户渗透率19%89% 89%79%57%49%11%0%20%40%60%80%100%图： 2020H1玩家年龄分布对比 图：潜在核心用户渗透率10.5%19.1%21.8%17.6%10.9%8.5%11.6%18岁以下19-24岁25-30岁31-35岁36-40岁41-45岁46岁以上0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0%1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分 8图： 2019年 6月 Z时代付费率和移动互联网整体付费率比较资料来源： Questmobile，国元证券研究所1 Z世代付费率在各个细分赛道中均好于移动网民均值 ， 其中 Z时代手游付费率高达 35.7%。 Z世代 出生于互联网高速发展的阶段 ， 内容消费的诉求更高 ， 而良好的物质和教育基础决定了 Z世代群体更具有版权意识 ， 更愿意为优质内容付费 。根据凯度调研数据显示 ， Z世代每月人均可支配收入达到 3501元 ， 远高于全国月人均可支配收入 2561元 。 横向比较目前 Z时代对于手游付费率位于所有线上消费之首 ， 高达 35.7%， 整体的付费率和付费金额较优 。 随着 Z时代成长成为消费主力 ，整体手游用户质量将极大提高 。用户：中长期看，代际切换下手游核心用户渗透率具备翻倍空间35.7%31.7%29.5% 29.3%31.8%34.3%21.1%26.9%18.9% 18.1%31.60% 30.90%28.90% 28.20%25.40%18.80% 17.50%14.70% 13.60%8.40%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%手机游戏 游戏直播 百科问答 在线阅读 娱乐直播 在线视频 网络 K歌 在线音乐 云盘存储 手机动漫Z时代付费率 移动互联网整体付费率1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分 92 ARPU值：稳定提升，未见天花板，柔性灵活变现方式拉动付费额增长 付费额稳步提升，未见天花板。 2018-2019年移动游戏人均付费额增速基本保持在 10%以上，高于同期用户规模增长。 2020Q1受疫情驱动，单用户消费额 Q1达到 85.2元，环比上升 35.5%。虽然 Q2环比略有回落但整体同比稳定高增长。 单产品流水天花板不断打破。 从 2016-2020年 MMO代表产品首月流水表现来看， 2020年腾讯 天涯明月刀 以超过 13亿位居第一，不断刷新单产品上限。 中国人均付费约为同期美国的 1/2，日本的 1/6，付费深度仍有进一步提升空间。 根据伽马数据 2019日本移动游戏市场调查报告 显示，日本移动游戏人均付费中位居第一，为 171美元，美国人均付费可达 65美元，中国仅为 33美元。51.2 53.658.9 57.8 61.3 63.164.8 62.985.274.7 77.019.7% 17.7%10.1% 8.8%39.1%18.3%18.9%4.8%9.7%-1.9%6.1% 3.1% 2.6%-3.0%35.5%-12.3%3.1%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0人均付费（元） 人均付费同比增长率 人均付费环比增长率图： 2018-2020Q3移动游戏人均付费金额变动资料来源：伽马数据，游戏工委，国元证券研究所（ 2020Q3用户数以游戏市场总用户数代替）02468101214天涯明月刀（ 2020.10上线）完美世界（ 2019.3上线）龙族幻想（ 2019.7上线）诛仙手游（ 2016.8上线）资料来源：伽马数据，祖龙娱乐招股书，调研数据，国元证券研究所图：代表性 MMO手游上线首月流水（亿元）1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 手游付费模式灵活柔性，变现效率极高。 游戏付费模式具有灵活柔性的特点 ，针对不同类型游戏的体验方式发展出多种变现模式， 主要可以分为游戏 内购（ In-App Purchases， IAP）以及广告变现（ In-App Advertising， IAA）两种付费模式。 重度游戏玩法复杂、强调操作感，更注重游戏体验，适用以增强游戏内成长为目的的内购变现方式为主，复购率高；中度游戏操作相对简单，操作的即时性要求相对较低，适用于 IAP+IAA的商业模式；休闲游戏玩法简单，不太注重系统成长，主要用于碎片化时间的娱乐，游戏内付费点较少，依靠 IAA方式进行变现。 变现周期来看，手游单产品变现周期显著好于其他文娱产品 ,长线运营提升盈利能力。 相较于其他文娱类产品，游戏项目在变现周期上具有明显的优势，长线运营助力游戏产商净利润率和 ROE提升。表：不同类型移动游戏变现模式对比资料来源： TopOn，国元证券研究所游戏种类 特点 细分类型 变现方式重度游戏玩法复杂多样，玩家需要学习各类连招操作，用户付费能力强，用户忠实度高，游戏生命周期长角色扮演、策略、动作格斗以内购收入为主， 广告变现占比较小，广告变现主要依赖激励视频，提高付费的重点在于提升内购及游戏体验，增强用户粘性中度游戏兼具操控简单性以及系统成长性，相较休闲游戏，需要用户具备一定的策略意识卡牌、塔防、养成、体育竞速以组合玩法为主，品类呈现多样化，游戏内具备成长系统不断强化用户体验，普遍采用“内购 +广告” 收费模式，部分弱内购或版号受限的中度游戏采用纯广告变现模式休闲游戏泛指花费流量、时间、金钱都很少的游戏，游戏内付费设计较弱，主要占用玩家的碎片化时间，玩法操作简单易懂，以减压为目的，不太重视系统性的成长飞行射击、合成消除、益智解谜、挂机成长收入以广告变现为主， “点击 /滑动 +操作时机”为核心玩法，游戏内广告奖励多以加速单据闯关进程为主，模式相对单一2 ARPU值：稳定提升，未见天花板，柔性灵活变现方式拉动付费额增长31.60%30.90%28.90%28.20%25.40%18.80%17.50%14.70%13.60%8.40%0%5%10%15%20%25%30%35%图： 2019H1不同类型线上消费付费率对比资料来源： Questmobile，国元证券研究所1.1 行业：大赛道高景气，玩家数付费额两大维度支撑长期成长逻辑