银行三季报前瞻及投资策略：基本面稳定，稳健收益会被市场重视.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Industry 证券研究报告 /专题 报告 2019 年 10 月 09 日 银行 专题！银行三季报前瞻及投资策略： 基本面稳定，稳健收益会被市场重视 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：戴志锋 执业证书编号： S0740517030004 电话： Email： daizfr.qlzq 分析师：邓美君 执业证书编号： S0740519050002 电话： Email： dengmjr.qlzq 研究助理：贾靖 Email： jiajingr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 33 行业总市值 (百万元 ) 9,532,572 行业流通市值 (百万元 ) 6,583,723 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E 工商银行 5.58 0.79 0.82 0.86 0.89 7.06 6.78 6.52 6.24 - 增持 建设银行 7.14 0.96 1.01 1.05 1.08 7.40 7.04 6.82 6.60 - 增持 农业 银行 3.49 0.58 0.57 0.59 0.62 6.02 6.16 5.90 5.65 - 增持 招商银行 35.18 1 2.78 3.19 3.53 3.97 12.65 11.01 9.96 8.87 - 增持 宁波银行 26.94 6 1.80 2.10 2.24 2.69 14.99 12.80 12.03 10.02 - 增持 备注： Table_Summary 投资要点 3 季度银行报表稳健持续。 1、 3 季度 预计利润增速与半年度 持平，国有行 4.8%、 股份行 9%，小银行 14%。 拨备有释放利润空间，但 鉴于财务规则修订尚处于征求意见期间，监管态度不明确，预计银行 3 季度释放业绩不会激进。 2、 3 季度营业收入增速 国有行 7%， 股份行 16.6%， 城商 行 在 19%左右 ， 基数影响有所缓解。 银行板块投资建议： 市场风格转向稳健收益，建议加配银行股 。 1、银行基本面的三个特点 ： a、客观讲，银行基本面与宏观相关，趋势缓慢下行，不是方向资产； b、基本面稳健会好于预期，稳健程度好于大部分周期板块 ； c、低估值、高股息率： 大行、股份行、城商行算术平均股息率分别为 4.83%、 3.35%、 3.92%。 2、 银行面临的宏观环境 趋势 ：经济缓慢下行，货币政策逐渐放松（ 利率下行，资产荒是趋势 ） ；前者对压制银行股基本面，后者是利于银行投资面，尤其是大类资金配置而言。 3、 4 季度的投资环境利于银行股， 增加其配置 。 3 季度市场重点在“方向资产”， 追求高收益； 市场充分预期了经济趋势对银行股负面影响 ，高股息率在宽货币的优势被忽视， 3 季度银行股被市场减持 。 4季度，市场风格如果转向获取稳健收益，银行股稳健收益的特征会受到市场重视，建议加配银行板块。 3 季报银行股核心指标分析： 净息差下行缓慢 。 1、净 息差分析。 贷款供求关系处于弱平衡状态，叠加重定价影响，预计贷款利率下行缓慢 ; LPR 新政、结构因素总体影响不大。 存款 利率 3 季度 压力相对减缓，但 主动负债利率 下行的正面贡献会减弱，负债端总体平稳。 2、 资产质量 稳健 ， 总体压力不大， 3 季度不良率保持稳定。 3、 中 间业务 收 入 ：对营收的贡献度在高位有所下行 。 银行 个股投资逻辑：核心资产逻辑持续。 1、银行分化是长趋势，核心资产会持续， 银行股核心资产：宁波银行、常熟银行、招商银行和平安银行。 （中泰 10 月金股是常熟， 9 月金股是宁波） 。 2、绝对收益者可以考虑高股息率策略，选择标准 是低估值高 roe： A 股中的光大银行、兴业银行、南京银行 ； 港股中工商银行（ H）、建设银行（ H） 。 风险提示 ： 经济下滑超预期 ， 金融监管超预期 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业专题 报告 一、银行 3 季报营业收入和利润预测 1.1 营收同比 ： 3、 4 季度低基数效应基本消除 下半年低基数效应基本消除。 我们做的两种情况低基数贡献相关测算 ，一个是假设息差环比持平 ， 一个是息差环比下降 1-2bp 的情况 ： 1、 假设息差 环比 持平 、 3-4 季度非息累积同比 增速 与 半年度持平 ， 国有行 、股份行 半年报情况与半年度的营收同比接近、预计国有行 7%， 股份行16.6%， 全年分别 6.9%、 15%； 城商 行半年报 较半年度略降 2 个点，在20%左右 ， 全年 18.7%。 2、 假设在存贷利差环比稍降背景下 ， 银行 净息差 3、 4 季度分别 环比下降 1bp， 3-4 季度非息累积同比 依旧 与半年度增速持平 ， 营收 增速与息差持平基本一致 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业专题 报告 图表： 假设 息差环比持平 ，低基数对营收同比增速贡献 环比持平 环比下降 1Q19 1H19 3Q19 2019 3Q19 2019 工商银行 10.7% 9.6% 9.0% 8.8% 8.8% 8.5% 建设银行 8.7% 6.9% 5.6% 6.1% 5.5% 5.8% 农业银行 9.4% 4.7% 4.0% 4.0% 3.9% 3.7% 中国银行 11.3% 8.3% 9.2% 8.3% 9.0% 8.0% 交通银行 18.5% 11.4% 9.0% 7.6% 8.9% 7.3% 招商银行 12.1% 9.5% 9.5% 9.3% 9.4% 9.0% 中信银行 19.1% 14.9% 14.4% 13.1% 14.2% 12.8% 浦发银行 26.9% 18.5% 16.1% 14.4% 15.9% 14.1% 民生银行 19.4% 16.9% 15.1% 12.2% 15.0% 12.0% 兴业银行 34.7% 22.6% 20.6% 19.3% 20.5% 19.0% 光大银行 33.7% 26.8% 24.1% 23.2% 24.0% 22.8% 华夏银行 22.7% 21.0% 22.3% 21.4% 22.2% 21.1% 平安银行 15.9% 18.5% 22.3% 21.2% 22.1% 20.9% 北京银行 23.8% 19.6% 18.5% 15.5% 18.4% 15.1% 南京银行 30.0% 23.3% 22.2% 21.3% 22.1% 21.0% 宁波银行 23.5% 19.8% 14.4% 11.7% 14.3% 11.4% 江苏银行 29.1% 27.3% 31.4% 33.4% 31.2% 33.2% 贵阳银行 9.3% 12.0% 11.7% 9.3% 11.5% 9.0% 杭州银行 26.6% 25.7% 21.4% 25.1% 21.2% 24.7% 上海银行 42.2% 27.4% 22.3% 17.3% 22.2% 17.1% 成都银行 16.9% 12.4% 8.3% 6.1% 8.2% 5.8% 江阴银行 41.4% 18.0% 10.6% 8.4% 10.4% 8.1% 无锡银行 4.8% 4.8% 2.2% 2.9% 2.0% 2.5% 常熟银行 19.6% 13.7% 10.5% 9.2% 10.4% 8.9% 吴江银行 25.2% 14.8% 10.4% 7.8% 10.3% 7.5% 张家港行 33.2% 25.7% 25.5% 22.3% 25.3% 21.9% 上市银行 14.7% 11.3% 10.6% 10.1% 10.5% 9.8% 国有行 10.6% 7.8% 7.1% 6.9% 6.9% 6.6% 股份行 21.8% 17.3% 16.6% 15.4% 16.5% 15.1% 城商行 27.5% 22.3% 20.5% 18.7% 20.3% 18.4% 农商行 23.2% 15.0% 11.4% 9.9% 11.3% 9.5% 资料 来源：公司财报，中泰证券研究所 1.2 净利润 ： 拨备有释放利润空间 ， 预计利润增速与半年度持平 拨备 ：存量拨备处于较高水平，有释放利润的空间。 2019 年 9 月 26 日财政部发布金融企业财务规则（征求意见稿），其中提到： 为真实反映金融企业经营成果，防止金融企业利用准备金调节利润，对于大幅超提准备金予以规范。以银行业金融机构为例，监管部门要求的拨备覆盖率基本标准为 150%， 对于超过监管要求 2 倍以上，应视为存在隐藏请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业专题 报告 利润的倾向，要对超额计提部分还原成未分配利润进行分配 。 鉴于财务规则修订尚处于征求意见期间，监管对于具体操作尚未明晰，预计银行3 季度释放业绩不会激进。 图表：行业拨备对不良的覆盖能力 2017 1H18 2018 1Q19 1H19 环比变动 工商银行 154.07% 173.21% 175.76% 185.85% 192.02% 6.17% 建设银行 171.08% 193.16% 207.90% 214.23% 217.50% 3.27% 农业银行 208.37% 248.40% 252.18% 263.93% 278.38% 14.45% 中国银行 159.18% 164.79% 181.97% 184.62% 177.52% -7.10% 交通银行 154.73% 174.46% 173.13% 173.47% 173.53% 0.06% 招商银行 262.11% 316.08% 358.18% 363.17% 394.12% 30.95% 中信银行 169.44% 151.19% 157.98% 169.89% 165.17% -4.72% 浦发银行 132.44% 146.52% 154.88% 159.71% 156.51% -3.20% 民生银行 155.61% 162.74% 134.05% 137.82% 142.27% 4.45% 兴业银行 211.79% 209.55% 207.28% 204.78% 193.52% -11.26% 光大银行 158.18% 173.04% 176.16% 178.70% 178.04% -0.66% 华夏银行 156.51% 158.47% 158.59% 157.51% 144.83% -12.68% 平安银行 151.08% 175.81% 155.24% 170.59% 182.53% 11.94% 北京银行 284.78% 277.45% 234.28% 214.11% 212.53% -1.58% 南京银行 462.54% 462.97% 462.66% 415.46% 435.30% 19.84% 宁波银行 493.17% 499.24% 521.93% 520.57% 522.31% 1.74% 江苏银行 184.24% 182.11% 203.85% 210.77% 217.57% 6.80% 贵阳银行 269.68% 262.69% 266.05% 276.31% 261.05% -15.26% 杭州银行 211.04% 228.81% 256.01% 264.12% 281.55% 17.43% 上海银行 272.51% 304.68% 332.94% 328.77% 334.16% 5.39% 成都银行 201.35% 231.96% 236.97% 230.70% 237.96% 7.26% 江阴银行 192.15% 206.50% 233.80% 269.98% 264.86% -5.12% 无锡银行 193.63% 206.82% 234.58% 263.04% 286.43% 23.39% 常熟银行 326.04% 386.67% 444.70% 458.99% 453.58% -5.41% 苏农银行 201.36% 224.87% 248.02% 263.79% 266.79% 3.00% 张家港行 185.67% 207.01% 223.73% 221.50% 232.84% 11.34% 上市银行 177.06% 194.99% 201.29% 207.51% 210.31% 2.80% 国有行 171.64% 192.82% 200.97% 208.14% 211.64% 3.50% 股份行 176.66% 187.71% 189.16% 194.92% 195.59% 0.66% 城商行 273.22% 279.48% 280.74% 273.59% 277.68% 4.09% 农商行 217.47% 241.91% 274.00% 292.84% 301.01% 8.17% 来源：公司财报，中泰证券研究所 预计 利润增速与 半年 度持平，国有行 4.7%、 股份行 9%，小银行 14%。另 净利润对信用成本敏感性 较 高 ，我们对信用成本对净利润做了敏感性分析：每少计提 5bp 信用成本，净利润同比增速可提升 2.5 个百分点 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业专题 报告 图表： 3 季 度净利润增速预计与半年度持平 1Q18 1H18 1-3Q18 2018 1Q19 1H19 1-3Q19E 上市银行 5.6% 6.5% 6.9% 5.6% 6.3% 6.7% 6.3% 国有行 4.8% 5.6% 5.9% 4.7% 4.2% 4.8% 4.7% 股份行 6.0% 7.0% 7.7% 6.5% 10.0% 10.4% 9.2% 城商行 13.1% 15.0% 15.4% 13.6% 14.5% 14.4% 13.3% 农商行 12.6% 15.2% 15.8% 11.3% 14.6% 14.7% 14.3% 资料来源： 公司财报 ，中泰证券研究所 图表： 净利润对信用成本的敏感性分析 信用成 本 -5bp 信用成本 -10bp 19E 净利润 1 19E 净利润 2 19E 净利润 3 净 2-净 1 净 3-净 1 国有行 4.5% 7.0% 9.4% 2.4% 4.9% 股份行 7.3% 10.0% 12.7% 2.7% 5.4% 城商行 13.5% 15.9% 18.3% 2.4% 4.8% 农商行 13.3% 16.2% 19.1% 2.9% 5.9% 资料来源： 公司财报 ，中泰证券研究所 二、银行板块投资建议：市场风格转向稳健收益，建议加配银行股 2.1 银行基本面的三个特点 a、客观 讲，银行基本面与宏观相关，趋势缓慢下行，不是方向资产； b、基本面稳健会好于预期，稳健程度好于大部分周期板块 （详见年度策略 “弱周期 ”or“强周期 ”）； c、低估值、高股息率。大行、股份行、城商行算术平均股息率分别为 4.83%、 3.35%、 3.92%。 当前估值处于历史底部。 银行板块当前股价对应静态 PB 为 0.79X，突破 14年中行业经营压力较大时的历史底部 （ 14年中静态 PB在 0.88倍 ）。 图表：银行板块历史 PB 来源： Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业专题 报告 股息率处于较高位。 银行当前 三 季度算术平均股息率 3.47%，从 2006年至今的数据看，当前股息率处于较高的水平，高于均值的 2.87%，也高于中位数 2.80 %。 银行各板块股息率均走高 ，大行、股份行、城商行、农商行当前 3 季度算术平均股息率分别为 4.83%、 3.35%、 3.92%以及2.13%，均高于各自板块的历史均值 4.17%、 2.54%、 2.67%、 1.66%；也高于历史中位数 4.43%、 2.62%、 2.65%、 1.76%。 图表：银行股股息率走高 图表：各子板块股息率均走高 注 ：算术平均股息率统计时间自 2006.1.1 至 2019.9.25 来源： Wind，中泰证券研究所 来源： Wind，中泰证券研究所 图表：银行板块股息率均值与中位数情况（ %） 商业银行 国有行 股份行 城商行 农商行 3Q19 均值 3.47 4.83 3.35 3.92 2.13 平均数 2.87 4.17 2.54 2.67 1.66 中位数 2.80 4.43 2.62 2.65 1.76 来源： Wind，中泰证券研究所 2.2 银行面临的宏观环境趋势 经济缓慢下行，货币政策逐渐放松（资产荒趋势持续）；前者对银行股不利，后者对银行投资利好。 经济去杠杆的模式是“时间换空间”。 在金融监管、货币政策未来在“箱体”运动的背景下，包括宏观经济下降是缓慢的，斜率会比较平缓；但政策不强刺激，下滑的趋势的不会改变。 我们经济去杠杆还在路上，模式是“时间换空间”：下滑斜率缓慢，同时见底的时间就比较漫长 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 行业专题 报告 图表： 美国去杠杆模式（ 07-08 年） 图表：中国去杠杆模式（未来） 资料来源：中泰证券研究所 资料来源：中泰证券研究所 货币政策宽松背景下， 银行板块 股息率与金融市场利率差值 再度走阔至高位。 当前 3 季度平均股息率高于 1 年期国债收益率 0.86 个百分点，高于 06 年来 平均差值的 0.20%，也高于中位数差值的 0.28%，配置价值显著 。 图表：银行股股息率与金融市场利率差值在历史高位 来源： Wind，中泰证券研究所 2.3 季度的投资环境利于银行股，增加其配置 3 季度市场重点在“方向资产”， 追求高收益； 市场充分预期了经济趋势对银行股负面影响 ，高股息率在宽货币的优势被忽视 ； 3 季度银行股被市场减持 。 4 季度，市场风格如果转向获取稳健收益，银行股稳健收益的特征会受到市场重视，建议加配银行板块。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 行业专题 报告 图表：银行股相对沪深 300 超额收益情况 来源： Wind，中泰证券研究所 三、银行净息差预测：利率因素与结构因素 3.1 净息差 ：预计缓慢下行 3.1.1 利率维度 存贷利差略收窄 资产端 信贷 利率：预计环比小幅下行 综合考虑信贷供求关系 、 信贷结构 、 降息与重定价影响 ， 预计 3 季度信贷利率环比小幅下行： 1） 供求方面， 供求弱平衡下， 预计贷款利率环比持平。 2） 信贷期限结构方面， 3 季度企业中长期占比环比提升对新增贷款收益率有 小幅 的正向贡献，居民消费贷占比基本与 2 季度持平，小微则对整体贷款收益率影响有限。 3）降息预计对银行最终定价影响有限。4）重定价则 对信贷收益率有小幅的拖累 。 供求 关系的边际变动：在供给仍大于需求的弱平衡状态下，预计贷款利率环比 2 季度持平；后续面临房地产融资需求被遏制的背景下，预计有效需求将 进一步 回落， 而 银行信贷供给不会快速回落，信贷利率大概率将环比走低 。 在经济下行背景下，实体企业融资需求较弱，而房地产贷款需求被遏制，预计银行的有效需求将会回落： 17 年以来新增房地产贷款占比走高 ， 制造业与批零业贷款规模则有所下降 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 行业专题 报告 图表： 老 16 家上市银行新增贷款占比 2015 2016 2017 2018 1H19 制造业 -0.7% -4.7% -0.1% -2.1% 3.4% 批零 -1.9% -3.6% -3.8% -4.7% -0.3% 租赁服务 9.2% 10.5% 18.1% 7.2% 10.7% 基建 14.7% 16.9% 27.0% 13.6% 14.7% 房地产 4.1% -0.7% 6.0% 9.7% 9.2% 建筑业 1.0% -0.4% 1.6% 2.4% 4.5% 对公 33.8% 27.4% 53.6% 26.4% 46.7% 按揭 37.2% 56.4% 41.1% 38.2% 26.0% 信用卡 8.6% 8.9% 16.0% 14.7% 6.7% 消费及经营 0.3% -1.7% 6.0% 5.9% 2.6% 个贷 48.2% 64.5% 65.1% 61.5% 45.5% 资料来源： 公司财报 ，中泰证券研究所 信贷结构 ： 综合期限结构、客户结构情况看，预计 3 季度企业中长期占比环比提升对新增贷款收益率有一定的正向贡献，居民消费贷占比基本与 2 季度持平，小微则对整体贷款收益率影响有限。 1）期限结构， 新增 企业中长期 占比环比提升，预计对贷款收益率有小幅 的拉动： 7-8 月新增 企业中长期占比环比 2 季度提升 10 个百分点至 35%左右 （增量部分占比整体存量相对较小，影响有限）。 2） 客户结构，收益率较高的居民消费贷在监管趋严、共债风险加大背景下，新增占比环比 2 季度总体持平、略微往下 ： 2 季度新增居民短期贷款占比 14.4%； 7-8 月新增占比 11.5%。 3） 小微占比环比 2 季度升幅较小，对信贷收益率 边际 影响基本可忽略不计 ：截至 19 年 8 月，普惠型小微贷款占比各项贷款 7.4%，较 6 月占比小幅提升 0.1 个百分点 ， 假设新增小微信贷收益率下降 1 个点，对贷款总收益率拖累仅 0.1bp。 图表：信贷结构 -新增 企业中长期与居民短期占比 图表：普惠小微占比各项贷款余额情况 来源：人民银行，中泰证券研究所 来源：人民网等公开资料，中泰证券研究所 降息：预计对银行利润影响有限， LPR 是银行给最优客户的贷款利率 ，实际定价过程银行会考虑资金成本 、 风险成本 、 管理成本 ， 以 LPR 为请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 行业专题 报告 基准加点 。 静态测算的话，考虑新老划断，仅测算增量部分， 8 月 LPR定价较原来下降 6bp，银行 19 年净息差较原来下降 0.1bp、 对税前利润影响 0.09%； 9 月 1 年期 LPR 定价环比下降 5bp，银行 19 年净息差较原来下降 0.03bp，对税 前利润影响 0.02%； 8-9 月 LPR 报价下行对 19年净息差累计影响 0.13bp、 对税前利润影响 0.11%。 图表： LPR 报价下降对银行利润影响静态测算 LPR 报价较原来下降 6bp 对上市银行利润影响测算 LPR 降幅 净息差变动（ bp） 对 PPOP 影响 对税前利润影响 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 6bp -0.1 -0.3 -0.05% -0.14% -0.09% -0.23% 1 年期 LPR 报价较原来下降 5bp 对上市银行利润影响测算 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 5bp -0.03 -0.07 -0.02% -0.04% -0.02% -0.06% 资料来源： 公司财报 ，中泰证券研究所 重定价：对信贷收益率有小幅的拖累， 根据上市银行 19 年半年度财报数据 ，大约有 38%的存量贷款将于 3 季度进行重定价 ，假设这部分信贷定价较原来下降 15bp， 则对整体信贷收益率有 6bp 的拖累。 图表： 老 16 家上市银行重定价情况 （ 1H19） 3M 以内 3M-1Y 工行 39.1% 58.6% 建行 23.3% 74.1% 农行 25.0% 70.6% 中行 40.5% 54.1% 交行 54.4% 36.4% 招行 37.5% 55.7% 中信 42.0% 52.9% 浦发 25.5% 67.9% 民生 68.1% 20.6% 兴业 82.7% 15.8% 光大 54.5% 40.4% 华夏 16.2% 34.3% 平安 50.2% 39.1% 北京 33.9% 60.7% 南京 38.4% 46.7% 宁波 21.2% 62.7% 上市银行 37.8% 56.5% 国有行 34.0% 62.0% 股份行 47.6% 42.7% 城商行 32.4% 57.9% 资料来源： 公司财报 ，中泰证券研究所