品牌服饰困境反转系列之四：Gucci年轻化复苏之路.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业证券研究报告】 纺织服装行业 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 核心观点 Gucci 是开云集团的绝对核心品牌，公司于 1999 年收购 Gucci42%的股权，目前持股比例 100%。 2018 财年， 开云 集团销售额同比大涨 29.4%至 136.65亿欧元，奢侈品部门收入连续 8 个季度增长率逾 20%，其中 Gucci 销售额同比增长 33.4% 至 82.85 亿欧元，占整个集团奢侈品业务收入 的 63%。 根据公司的历史业绩情况和二级市场表现，我们大致可以将 Gucci 品牌发展 分为 四 个阶段： （ 1）股权争夺期（ 19992004）： 开云集团前身 PPR 和 LVMH争夺 Gucci 股权，最终以 80 亿美元的价格收购 Gucci 集团， Tom Ford 被任命为 Gucci 创意总监，品牌 以性感风绝处逢生； （ 2） 平稳发展 -低迷期（ 200520132015）： 初期 Gucci 品牌增速基本维持在 15%-17%之间，但因设计过时、 大环境低迷 等因素，销售额自 13 年开始掉头向下。 （ 3） 强势崛起期（ 2016-2017） ： Alessandro Michele 接任品牌创意总监的位置， Gucci 被打造成一个年轻化、揉合了复古及文青气息的时尚品牌，市场认可度迅速提升，两年时间股价上涨幅度超过 3.3 倍。 （ 4） 稳健 增长期（ 2018 年 至今） ：品牌增速相对放缓 至双位数左右增长 ，逐渐步入“常态化”阶段。 开云集团 股价目前处于震荡调整的状态 。 Gucci 此 轮困境反转的 主要 原因分析 ： （ 1）设计年轻化 ， 重塑品牌价值观 ，华丽复古、活泼怪诞 带来凸显个性的价值观 （ 2）数字化营销亲近年轻消费者（ 3）门店 全面换新， 供应链 同步提升 （ 4）深度 挖掘 中国市场 。 Gucci 本轮 困境反转 对国内 中高端 时尚品牌的启示： （ 1） 紧贴主流消费人群 ，持续提升品牌价值观 （ 2） 拥抱 创新 与变化 是时尚品牌公司生存的不二法则 （ 3）稳定 优良 的公司 治理和 管理是品牌持续增长的重要保障 （ 4） 多品牌 、 多品类发展是时尚品牌 公司做大做强 的必经之路 （ 5）中高端时尚品牌 做好中国本土市场大有可为 。 投资建议与投资标的 在国内经济持续减速的大环境下， 现阶段国内消费呈现越来越明显的分层趋势，高端奢侈与平价消费共存共荣，有品牌优势的消费 品 呈现相对更高的稳定性 。 中长期看 ， 国内 时尚 行业马太效应明显， 具备 稳健扎实的经营基础 、核心品牌优势明显， 叠加多品牌、多品类集团化战略方向 的企业， 有望在 穿越周期过程中 进一步提升市场份额 。我们建议关注中高端消费领域的 老凤祥(600612，买入 )、 丸美股份 (603983，未评级 )、上海家化 (600315，增持 )、地素时尚 (603587，买入 )、歌力思 (603808，买入 )等公司 。 风险提示 经济持续减速对 可选消费 零售 终端 的压力 、时尚潮流变化对相关品牌 销售 的影响等。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 纺织服装行业 报告发布日期 2019 年 11 月 05 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmeiorientsec 执业证书编号： S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefengorientsec 执业证书编号： S0860513060001 联系人 张维益 021-63325888-7535 zhangweiyiorientsec 联系人 朱炎 021-63325888-6107 zhuyan3orientsec 相关报告 品牌服饰困境反转系列之三：快时尚浪潮退去之下 优衣库如何重新崛起： 2019-08-13 品牌服饰困境反转系列之二：露露柠檬如何从小众品牌升级至运动服饰巨头： 2019-07-16 品牌服饰困境反转系列之一：李维斯如何两度走出困境，重获新生： 2019-04-24 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测， 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 ， (上表中预测结论均取自最新发布上市公司研究报告，可能未完全反映该上市公司研究报告发布之后发生的股本变化等因素，敬请注意，如有需要可参阅对应上市公司研究报告 ) 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 2 目 录 Gucci 与开云集团的故事 . 4 Gucci 品牌成长史 . 5 股权争夺期（ 19992004） . 7 平稳发展 -低迷期（ 200520132015） . 8 强势崛起期（ 2016-2017） . 10 稳健增长期（ 2018 年 至今） . 12 Gucci 本轮困境反转的原因分析 . 14 设计年轻化 重塑品牌价值观 . 14 数字化营销亲近年轻消费者 . 15 门店全面换新 供应链同步提升 . 15 深度挖掘中国市场 . 16 Gucci 本轮困境反转对国内中高端时尚品牌的启示 . 17 紧贴主流消费人群 持续提升品牌价值观 . 17 拥抱创新与变化是时尚品牌公司生存的不二法则 . 17 稳定优良的公司治理和管理是品牌长青的重要保障 . 17 多品牌、多品类发展是时尚品牌公司做大做强的必经之路 . 18 中高端时尚品牌做 好中国本土市场大有可为 . 18 投资建议 . 18 风险提示 . 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 3 图表目录 图 1：开云集团旗下主要品牌 . 4 图 2：开云集团旗下主要品牌最新持股比例 . 4 图 3： 2018 年开云集团旗下品牌收入占比 . 5 图 4：开云集团和 Gucci 的 历史沿革 . 5 图 5： 2014-2018 年开云集团收入及增速情况（欧元） . 5 图 6： 2014-2018 年 Gucci 品牌收入及增速情况（欧元） . 5 图 7： 2012-至今开云集团股价表现（欧元） . 6 图 8： 2012-至今开云集团市值表现（百万欧元） . 6 图 9： 2012-至今开云集团 PE 表现 . 7 图 10： 2004-2018 年 Gucci 品牌收入占比集团总收入情况（ %） . 7 图 11： 2010-2018 年 Gucci 品牌 EBITDA（欧元）及增速情况 . 7 图 12： Gucci 1995 SS 系列 . 8 图 13： Gucci 1996 SS 系列 . 8 图 14： Tom Ford . 8 图 15： Gucci 前创意总监 Frida Giannini 和前 CEO Patrizio di Marco . 9 图 16： Gucci2006 秋冬系列 . 9 图 17： Gucci 2009 春夏系列 . 9 图 18： Alessandro Michele . 11 图 19： Gucci2017 春夏系列 . 11 图 20： 2012 年至今开云集团股价和 PE 情况 . 12 图 21： 16Q1-19Q2Gucci 品牌收入增速情况 . 12 图 22： Gucci 口红系列在社交平台上的推广 . 14 图 23： Gucci 全新彩妆系列 . 14 图 24： Gucci 新品 . 14 图 25： Gucci 新品 . 14 图 26： Gucci 北美官网 . 15 图 27： Gucci Garden 线上服装系列 . 15 图 28： Gucci 成都门店形象 . 16 图 29： Gucci 中国花鸟系列产品 . 17 图 30： Gucci 中国地区代言人 李宇春 . 17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 4 Gucci 与 开云集团的 故事 开云集团（ Kering）成立于 1963 年，旧称为碧诺 -春天 -雷都集团，后更名为 PPR 集团，是一家国际控股的法国奢侈品集团，公司于 1963 年由弗朗索瓦 .皮诺 (Franois Pinault)创立，现由他的儿子弗朗索瓦 -亨利 .皮诺 (Franois-Henri Pinault)管理经营， 2013 年集团名称正式更改为 Kering。公司 旗下拥有一系列国际知名品牌 （ 包括奢侈品、 、 生活时尚用品以及零售品牌）， 如古驰 (Gucci)、葆蝶家 (Bottega Veneta)、圣罗兰 (Saint Laurent)、亚历山大 -麦昆 (Alexander McQueen)、巴黎世家 (Balenciaga)、布里奥尼 (Brioni)、克里斯凯恩（ Christopher Kane）等等， 销售覆盖 120 多个国家。 公司股票早在 1988 年 于 巴黎泛欧交易所上市 。 图 1：开云集团旗下主要品牌 图 2：开云集团旗下主要品牌 最新 持股比例 数据来源： 百度图片、 东方证券研究所 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 Gucci 是 目前开云集团的 绝对 核心品牌 ， 公司于 1999 年收购 Gucci42%的股权，至 2004 年持股比例上升至 99.4%，目前持股比例 100%。 2018 年 开云 集团 销售额同比大涨 29.4%至 136.65 亿欧元，营业利润则同比大涨 46.6%至 39.44 亿欧元，奢侈品部门收入连续 8 个季度增长率逾 20%。其中， Gucci 全年 销售额同比增长 33.4% 至 82.85 亿欧元， 占整个集团 奢侈品业务 的 63%，按不变汇率计算同比增长 36.9%，所有地区销售额都有所增长， 包括中国的亚太市场和北美市场的零售额增幅分别高达 45%和 43.6%，其中， 直营门店销售额同比增长 38.3%，线上渠道销售额同比增长 70.1%。 公司最新 2019 年三季度报告显示， 三季度开云集团实现销售 38.846 亿欧元，较 去年同期 34.02 亿欧元上涨 14.2%，可比增长从一季度的 17.5%和二季度的 15.2%放缓 至 11.6%，主要因为为集团贡献逾六成收入的 Gucci 古驰增速放缓至 10.8%。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 5 图 3： 2018 年开云集团旗下品牌收入占比 图 4：开云集团和 Gucci 的历史沿革 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 图 5： 2014-2018 年 开云集团收入及增速情况（欧元） 图 6： 2014-2018 年 Gucci 品牌收入及增速情况（欧元） 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 作为 公司 的核心品牌， Gucci 的表现与开云 集团 的业绩和股价休戚相关 。考虑到 开云集团 历史较为悠久（ 1963 年创立），上市时间较长（ 1988 年上市），主营业务、品牌阵营、经济环境等各方影响因素复杂，本文 仅 截取 最近一轮 困境反转 ， 把 Gucci 作为重点研究对象，以期为 当下 服饰 市场 研究 提供 一定的借鉴参考。 Gucci 品牌 成长史 （ 1） 股权争夺期（ 19992004）： 开云集团前身 PPR 和 LVMH 开始了一场争夺 Gucci 股权的持久战，最终 PPR 以 80 亿美元的价格收购了 Gucci 集团。 Tom Ford 被任命为 Gucci 创意总监，一手挽救了这个当时已陷入绝境品牌。 （ 2） 平稳发展 -低迷期（ 200520132015）： 前创意总监 Frida Giannini 任职的 10 年间，初期 Gucci 品牌增速基本维持在 15%-17%之间，但因设计过时、产品定位模糊等因素，销售额自 13 年开始掉头向下。 Gucci, 63%Saint Laurent, 13%Bottega Beneta, 8%Other Houses, 16%有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 6 （ 3） 强势崛起期（ 2016-2017）： Alessandro Michele 接任品牌创意总监的位置， Gucci 被打造成一个年轻化、揉合了复古及文青气息的时尚品牌，市场认可度迅速提升，两年时间股价上涨幅度超过 3.3 倍。 （ 4） 稳健 增长期（ 2018 年 至今） ： Gucci 品牌增速相对放缓，逐渐步入“常态化”阶段。 品牌 开始持续做加法，连续推出美妆，珠宝以及家具等类别，股价目前处于震荡调整的状态 图 7： 2012-至今开云集团股价表现（欧元） 数据来源： Wind、 东方证券研究所 图 8： 2012-至今开云集团 市值 表现（ 百万 欧元） 数据来源： Wind、 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 7 图 9： 2012-至今开云集团 PE表现 数据来源： Bloomberg、 东方证券研究所 图 10： 2004-2018 年 Gucci 品牌收入占比集团总收入情况（ %） 图 11： 2010-2018 年 Gucci 品牌 EBITDA（欧元）及增速情况 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 数据来源： 公司年报、 东方证券研究所 股权争夺期 （ 19992004） Guccio Gucci 于 1923 年创立 Gucci，起初只是在佛罗伦萨经营小的皮具店。 开云集团（当时集团名称为 PPR）与 Gucci 的故事始于 1999 年，当时， Gucci 家族内部关系岌岌可危 ， 管理不善而导致 品牌 陷入困境濒临破产。 开云集团前身 PPR 和 LVMH 开始 了一场争夺 Gucci 股权 的持久战。最终 在 2001 年 ， LVMH 同意将 Gucci 集团的 所有 股份转让给 PPR。 PPR 终于 以 80 亿美元的价格收购了 Gucci 集团。 1999 年至 2004 年的股权争夺期也是著名的创意总监 Tom Ford 的主要任期。 1994 年， Tom Ford 临危受命， 被任命为 Gucci 创意总监，一手挽救了这个当时已陷入绝境品牌 。 Tom Ford 否定了 Gucci 原有的市场定位， 一改 过去的华丽、拘谨的风格，用颓废和性感取而代之， 在 1995 年米兰秋冬时装周上，诞生了轰动时尚界的天鹅绒与绸缎系列 ， Gucci 品牌从此 起死回生，几乎成为了当代最性感的品牌 。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 8 图 12： Gucci 1995 SS 系列 图 13： Gucci 1996 SS 系列 数据来源： 搜狐、 东方证券研究所 数据来源： 搜狐、 东方证券研究所 图 14： Tom Ford 数据来源： 搜狐、 东方证券研究所 股权更替不久后，内部权力争斗迫使创意总监 Tom Ford 与当时的首席执行官 Domenico de Sole双双于 2004 年离职，随后创立了同名品牌 Tom Ford。至此， Gucci 的 Tom Ford 时代谢幕， 2005年 3 月，当时 Gucci 的配饰设计师 Frida Giannini 被委以重任，开启新 Gucci 时代。 平稳发展 -低迷期（ 200520132015） 在 Gucci 前任创意总监 Frida Giannini 任职的 10 年间 （ 2005-2015）， 其 设计视角 从独立女性出发 ， 既体现了意式华丽，又突出工作女性干练的美学风格，同时将摇滚音乐作为长期的灵感来源 ，有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 9 更新了人们对 Tom Ford 时代 Gucci 性感的 固有 印象 。 2009 年， Patrizio di Marco 加盟 Gucci，并与创意总监 Frida Giannini 成为恋人 ， 2011 年接任 Gucci 品牌 CEO。 图 15： Gucci 前创意总监 Frida Giannini 和前 CEO Patrizio di Marco 数据来源： 百度图片、 东方证券研究所 图 16： Gucci2006 秋冬系列 图 17： Gucci 2009 春夏系列 数据来源： 百度图片、 东方证券研究所 数据来源： 百度图片、 东方证券研究所 Frida Giannini 任职的前期，除去 07-09 年间因金融危机导致的收入增速放缓， Gucci 品牌增速基本维持在 15%-17%之间。 然而，随着时间的推移， Frida Giannini 起初的创意方向开始模糊不清，加上品牌 CEO 的不断转换，导致 内部管理出现混乱 。 Gucci 销售额自 13 年开始掉头向下， 2012年 Gucci 销售增速为 15.78%， 而 到了 2013 年增速由正转负至 -2.14%； Gucci 单品牌 EBITDA 增速则从 2012 年的 17.7%迅速下滑至 1.2%， 14 年甚至出现了负增长。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 品牌服饰困境反转系列之四： Gucci年轻化复苏之路 10 然而， 从二级市场的表现来看， 开云集团在 2013 年 -2015 年的股价 基本 在 120-160 欧元的区间震荡， 总市值维持在 200 亿欧元上下， PE 估值也在 15-20 倍之间，市场表现并没有明显的动荡 ，究其原因，我们认为主要有以下几点： （ 1） 单 品牌 收入占比不高。 尽管 Gucci 是开云集团的第一奢侈品牌，但由于集团走多品牌路线， 13-15 年 的时候 Gucci 销售收入占比整个集团的收入在 35%左右，单品牌的下滑并不会对集团造成巨大的影响； （ 2） 整体 零售 环境不佳 ，市场包容度较高。2012 年起，无论国内外都开始 经历服饰销售寒冬 ，该时期作为三大奢侈品集团之一的 LVMH2012年收入增速为 18.78%，到了 2013 年则增速下滑至 3.72%。在整个市场较为疲软的情况下，开云集团的业绩下滑在市场预期之内，因此并未造成股价大幅下滑。 Frida Giannini 任职后期 Gucci 品牌步入低迷我们认为主要有以下几点原因： （ 1） 中国 市场销售 表现 疲软 大中华地区已成为各大国际奢侈品品牌的重要销售市场 ， 以中国为首的亚太地区占据开云集团超过三分之一的销售额 。然而， 2012 年起，在经济增速放缓、 持续的反腐的宏观环境以及 产品库存积压、零售低迷的 行业背景 情况下 ，加之外界对品牌在华翻版假货过多 的负面 印象的影响 ， Gucci在中国市场的表现持续疲软 。 （ 2） 去 LOGO 化 的消费趋势 导致品牌失去溢价 随着消费者的日趋理性和审美意识的不断提高，纯粹通过品牌 LOGO 炫富的消费观念已逐渐褪去，而当时 布满 LOGO 的产品一度占到 Gucci 销售的 85%， Gucci 向来 宣扬的 也 都是它的 Logo， 去LOGO 化的消费趋势使得品牌失去一定的溢价能力。同时，加上山寨产品的泛滥，使得品牌价值受到一定的损伤。 （ 3） 品牌定位摇摆 影响整体 销售 在 Gucci 的前 CEO Mark Lee 时期，大量地 增加入门级产品 数量，使得 Gucci 品牌配饰的稀缺性大大 下降 ， 同时， 过多的零售店以及无所不在的、提供折扣的布满 LOGO 入门级产品的平行市场 ，大大削弱 Gucci 的形象 ， 消费者的产品体验 感 开始 变差 。在 Patrizio di Marco 接任 CEO 后， 试图通过减少使用标志性双 G 标志、缩小产品范围、以豪华的用料重新引入经典款式促使品牌进军更高端的市场 。然而， 品牌大众化趋势明显已是不争的事实，想要通过提高产品档次来改善品牌形象的做法 并未奏效，甚至在 短期对 Gucci 的业绩造成 了 负面影响 。 （ 4） 设计 老化 导致 品牌 竞争 力下降 Frida Giannini 在 Gucci 任职长达 10 年之久 ，初期 Frida Giannini 的加入给 Gucci 带来了新鲜的血液 ， 如果说 Tom Ford 挽救了 Gucci，那么 Frida Giannini 则是将 Gucci 带向盈利的那个人， Frida Giannini 将 华丽摇滚风注入当时陈旧的 Gucci，多种高级面料的繁复组合 给人 深刻 印象 。然而 ， 在后期 ， 许是江郎才尽的 Frida Giannini 选择回归 Gucci 早期风格 ，这并不被市场所认可，且给消费者品牌设计过时老旧的印象， 无法紧跟 时下潮流， 整体品牌竞争力开始下滑。 强势崛起期 （ 2016-2017） 时尚 奢华 品牌的命运往往与创意总监的更替紧紧 结合。 在 Gucci 显现 颓势的情况下， 开云集团选择启用新的创意总监来拯救品牌 ， 2016 年 时任 Gucci 配饰设计师的 Alessandro Michele 接任品牌创意总监的位置， Gucci 开始 进入了 Alessandro Michele 时代 。