2020年投资策略展望报告.pptx

,2020年投资策略展望报告,核心结论,中美冲突是长期较量，始于贸易战，核心科技战，终于金融战，本质上是实力竞赛。2020年仍将面临科技定点打击和金融战的烽烟。 美日摩擦经验看，摩擦火力集中产业的变化这也正是当时日本产业转型的发展脉络，当时由于汇率升值和货币宽松，资产价格上涨。短期消费抱团不会解体。历史上，消费由于盈利韧性和资金吸纳能力，能持续较长抱团时长，抱团切换不会一蹴而就。虽然目前抱团 可能已处中后期，但本轮抱团集中于业绩“长跑冠军”，行业下行期市场仍有意愿持有龙头，抱团高估值问题可被2020年业绩消化。宏观经济正面临从稳增长到高质量发展的转轨，预计2020年经济再下台阶，GDP降至5.8%-5.9%，“十三五”将顺利收关。2020年CPI前高后低，上半年滞涨、下半年通缩，Q1猪价见顶后，货币宽松空间打开。基建空间在局部，“抓手”将包括高铁城市群、老旧小区改造、土地流转和5G建设。2020年新兴资本市场将受益于美、欧、日扩表开启全球宽松潮。国内货币宽松空间打开，将利好银行、地产等指数权重板块估值修复，带动A股沪指站上3200点。叠加成长5G产业链业绩加速增长，形成戴维斯双击，进而引领沪指逼近3600点。行业配置建议：1）看好成长，“泛5G”高景气度领域具备超额收益，高质量发展阶段，产业政策和资本具有明显优势，流动性宽松 利于形成戴维斯双击；2）看好银行、地产、建筑，货币托底式宽松利于资金链紧绷、筹资现金流较大行业，外部不确定性背景下， 内需升级改革，基建投资回升，经济企稳和资产质量提升，利于银行不良率改善，金融去杠杆接近尾声，利于放贷；3）看好医药， 受政策利空影响较小的医药外包、血制品、疫苗等细分行业景气度均有持续回升。风险提示：地产引发经济失速；“猪胀”演化超预期,目 录CONTENT,一、中美冲突：长期的较量,二、 资本市场：多重博弈、曙光乍现,三、从稳增长到高质量四、2020年市场的看法,一、中美冲突：长期的较量,图表1：中美冲突贸易战、科技战、金融战的演绎,3,1.1 中美冲突的演绎1）人民币汇率的变化，引发贸易战演变 为金融战的猜测；2）美对中的目标并非停留于缩减贸易逆 差，而是剑指中国经济崛起和产业升级。,1.2 中国应对,中美冲突本质上是实力竞赛，面对国际国内形势，中国最好的应对是更大力度、 更大决心推动改革开放，建设高水平市场经济和体制。1）要求中国需要意识到产业结构、贸易结构调整的必要性；2）意识到在科技创新、高端制造、金融服务、关键核心技术、军事实力等 领域中国与美国的巨大差距，积极推动国产替代；3）意识到减少投资限制、降低关税、保护产权等领域开放的重要性；4）意识到去美元化、推动人民币国际化的重要意义。,图表2：中美冲突中中国应对,贸易战,科技战,金融战,调整产能布局和产业结构,贸易重构,自主可控，国产替代,科技崛起，中国标准,金融开放，人民币国际化,数字货币、货币互换、人民币国际化,图表3：中国“去美元化”进程,一、中美冲突：长期的较量,4,36%,0,100,200,300,400,0%,20%,40%,60%,半导销售额：中国（亿美元，右）日本欧洲美洲亚太(除了日本）80%,中国500,WIND,洋 资 证 料 券 来 研 源 究 ： 院 整 理 ，太平,一、中美冲突：长期的较量,5,1.3 贸易战走向的猜想2020年科技定点打击，金融战烽烟再起，意识形态冲突加剧。2021年浴火重生，大国崛起。1）科技战不会成为全面技术战，因为中国有市场优势，比如全球36%的半导体市场在中国；2）美国拥有发达的金融基础设施、中介机构、资本市场、强大的美元国际货币地位，美国善于打金融战；3）也需认识到，中国强大的制造业基础及消费能力将推动中国成为世界重要的一个中心；4）外部压力强化科技在经济结构转轨中的作用，经贸规模发展推动人民币结算规模扩大，提升人民币国际化水平。图表4：全球36%的半导体市场在中国图表5：美对中定点打击的科技战,、,3）贸易摩擦期间，美日贸易逆差情况并未改善。,20世纪,轻工制造业,重化工制造业,技术密集型产业,50年代,纺织品（1957-1972年）,60年代,钢铁（1968-1978年）,70年代,家电（1970-1980年）,汽车（1979-1995年）,80年代,电信（1980-1985年）,全行业（80年代 初-1994年）,半导体（1987-1991年）,计算机芯 片（20世纪80年带后 期至90年 代）,90年代,1.4.1 美日贸易战的始末摩擦火力集中的领域经历“轻工业-重工业-技术密集产业”的变化，这也正是当时日本产业转型的发展脉络。1）美日贸易战自20世纪50年代中后期一直持续至90年代末，历时40多年；2）从早期的自愿限制出口（纺织、钢铁、家电）到不得不接受扩大进口、取消国内关税（汽车）再到开放国内市场（电信） 和对出口美国产品进行价格（半导体）管制，摩擦领域涉及多个行业；,图表7：美日贸易摩擦的重点领域演化,图表6：贸易战期间日对美出口比重反而增加,0%,10%,20%,30%,40%,50%,19791982198519881991199419972000200320062009201220152018,日对美出口/日本总出口,一、中美冲突：长期的较量,6,1.4.2 美日贸易战下的日本经济日本80-90年代初贸易战最为激烈，期间私人消费和投资承担了经济增长的重担，出口下滑非常明显，前后经历了三个阶段：1）高新技术产业的崛起，日本出口顺差迅速扩大；2）“广场协议”后日元升值，贸易大幅下降，内需支撑经济，地产等国内资产价格开始飞涨；3）经济“硬着陆”，产业空心化，生产成本高企引发传统制造业外迁，为平抑资产价格上涨，先后5次提高利率，出台地 价税等强势政策，紧缩政策刺破资产泡沫，进入经济衰退期。,150130110907050,1970197319761979198219851988199119941997200120042007,-4,-2,0,2,4,6,1981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017,图表10：80-90年代初私人消费和投资是主要经济动能私人消费政府消费净出口固定投资对GDP同比增长的拉,-100%,-50%,0%,50%,100% 190170,-20,000,0,20,000,40,000,60,000,198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017,图表8：80年代日本对外投资明显增多 日本对美国直接投资（百万美元） 日本对美国直接投资占全球比（右）,图表9：日本房价在80年代大幅攀升 OECD实际房价指数:季调:日本,一、中美冲突：长期的较量,7,1.4.3 日本资本市场表现1989年，日本政府开始施行紧缩货币政策，1年内股指接近腰斩。1）受日元升值影响，导致日本的资金面变得更加宽松，无风险利率水平更低，资产价格上涨更快；2）日经225指数从1984年12月份的11542点上涨到1989年12月份的38915点，近5年内上涨近2.5倍，形成资产泡沫。,1970-01-021972-01-021974-01-021976-01-021978-01-021980-01-021982-01-021984-01-021986-01-021988-01-021990-01-021992-01-021994-01-021996-01-021998-01-022000-01-022002-01-022004-01-022006-01-022008-01-022010-01-022012-01-022014-01-022016-01-022018-01-02,图表12：日本股市在5年内上涨近2.5倍东京日经225指数,日元升值， 日本经济出 现泡沫日本被动接受 美国出口制裁， 完成第二轮产 业升级,日本政府主动 挤泡沫，经济 进入萧条期,50,000日本完40,000成第一 轮产业30,000升级20,00010,0000,1614121086420-2,1980-011981-011982-011983-011984-011985-011986-011987-011988-011989-011990-011991-011992-011993-011994-011995-011996-011997-011998-011999-01,“广场协议”后，货币加速供应,日本政府主动 “挤泡沫”， 货币增长率锐 减,图表11：紧缩政策致使M2同比迅速收紧,一、中美冲突：长期的较量,8,2.1 龙头股的牛市（2017年-2019年）,1）龙头企业在规模效益、技术创新、环保投入、融资成本等 领域逐渐扩大优势，行业集中度不断提升；2）受益于A股纳入MSCI、富时、标普等对外开放举措，海 外投资者进一步强化了龙头股估值溢价。,1.101.000.900.800.700.60,2.32.11.91.71.5,图表13：2017年进入龙头股的结构性牛市中证500/上证综指上证50/上证综指（右）,收盘价,0.0%,1.0%,2.0%,3.0%,4.0%,0,5,000,10,000,15,000,20,000,2013/122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-06,境外机构和个人持有境内人民币金融资产:股票（亿元）,外汇持股占A股流通市值比重（%，右）,图表15：外资持有流通市值在2017年后加速提升,图表14：期间金融、消费蓝筹板块股价上涨靠前,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,9,图表17：“抱团”品种在不同阶段的收益性表现,2.2.1 历史上的抱团及特征2010年至今，A股经历了三轮较明显的“消费-成长-消费”抱团行情。1）在抱团前期，以沪指为代表的大盘指数往往会至少持续调整2个季度 以上，或者存在较大幅度的累计跌幅；2）在抱团前、后期抱团品种能获得明显相对收益和一定绝对收益；3）在抱团中期，抱团品种投资收益的相对收益优势仍存在，但绝对收益特征已不明显。图表16：2010年至今，A股经历了三轮抱团轮动,注：标橙、标紫、标绿时间区间分别代表抱团的前、中、后期,60%50%40%30%20%10%0%,2010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3,成长金融地产消费周期30%占比40%占比主动偏股型基金（普通偏股型+偏股混合型）行业配置比重,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,10,2.2.2 抱团的成因与切换抱团切换并非一蹴而就，新品种的崛起并非马上带来旧品种的解体。1）抱团动机并不仅限于通识意义上抱团初期的“取暖”，还存在于抱团中期“羊群效应”中的自我强化，以及抱团后期由 仓位波动转向基金发行，增量资金的进一步倾斜。2）抱团切换的原因，一方面来自风格板块自身特有的“底仓”交易配置价值；另一方面来自旧抱团品种盈利的韧性。图表18：抱团前期往往伴随市场整体赚钱效应递减图表19：抱团后期由仓位波动到基金发行，增量资金向抱团品种倾斜,-40,-20,0,20,0%,20%,40%,上证综指季度涨跌幅（%，右轴）成长60% 60,消费30%占比,主动偏股型基金（普通偏股型+偏股混合型）行业配置比重,120010008006004002000,80006000400020000,1200040 10000,2010年1月2010年6月2010年11月2011年4月2011年9月2012年2月2012年7月2012年12月2013年5月2013年10月2014年3月2014年8月2015年1月2015年6月2015年11月2016年4月2016年9月2017年2月2017年7月2017年12月2018年5月2018年10月2019年3月2019年8月,股票型基金发行份额股票型基金个数（右轴）,发行份额水平明显较前期上升,自2011Q3始,自2015Q1始,自2018Q3始,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,11,1）2015年股灾后高质押等问题造成投资者损失惨重；2）业绩恶化、财务造假造成多数公司投资被边缘化；3）基本面占优的公司主要在各行业龙头；4）投资理念净化，投资者更注重基本面；5）2019年年初白酒的“抱团”验证市场对基本面的执着。,2.2.3 本轮抱团的新变化,图表21：2016-2018年近3年全年股价正收益上市公司不足30%,91.08%,26.67%,28.17%,7.41%,72.81%,0%,50%,100%,2015年,2019年至今,全年股价上涨企业占比（剔除次新股）,3,13,37,226,204,163,205,133,12,182,30,80,20,40,60,80,100,02010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年,图表20：监管部门对中介机构尽责要求持续加强无法表示意见保留意见年报审计意见类别的上市公司数,2016年2017年2018年图表22：股价对业绩预期的及时反应,140012001000800600400,10.09.08.07.06.05.0,2018-04-032018-05-032018-06-032018-07-032018-08-032018-09-032018-10-032018-11-032018-12-032019-01-032019-02-032019-03-032019-04-032019-05-032019-06-032019-07-032019-08-032019-09-032019-10-03,北上资金持有流通A股占比(%)贵州茅台收盘价（右轴）,2018Q3业绩不及预期，外 资持股流出；2019Q1业绩,预期修复，股价不断创新高,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,12,2.2.4 本轮抱团短期不会结束1）参考历史经验，抱团时长往往能够持续3年-5年，本轮消费抱团可能处于中后期，目前还未观察到成长ROE改善的迹象；2）考虑到消费板块的资金吸纳能力短期不会被成长所替代，即使抱团解体，可能配置占比的回调空间也不会太大；3）考虑到新变化，投资者机构化的归宿仍是龙头，仓位调整应长于往期；4）本轮抱团公司多数是业绩长跑“冠军”，盈利存在韧性；5）即使行业周期出现回落，市场仍有意愿持续持有龙头；6）抱团品种未来业绩增长可以消化目前的高估值，股价极端下跌20%业绩与估值可匹配。,图表24：进入2016年后，龙头企业的盈利优势开始显现,图表23：历史上抱团时长往往能够持续3年-5年,28%,36%,43%,55%,53%,53%,67%,62%,46%,34%,50%,37%,72%,64%,57%,45%,47%,47%,33%,38%,54%,66%,50%,63%,0%,50%,100%,加速增长企业占比增速放缓企业占比,2016年,2018年,2015年2017年,-100,0,100,200,中国平安,格力电器,贵州茅台五粮液 长春高新全部A股,归母净利增速（%）,图表25：多数情况抱团TOP5个股净利增长显著快于全A,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,13,2.3 科技的曙光，成长的复兴（2019年-2020年）1）受益于5G建设初期、贸易战中自主可控意识增强，目前光通信、消费电子、PCB、大数据等细分成长板块已呈现营收增 速改善迹象，行业景气度在好转；2）多家半导体龙头公司自2019年以来单季度营收同比开始逐步抬升，验证5G、消费电子、国产替代等领域的需求恢复。,0.11,5.72,4.72,8.59,5.02,10.52,0.48,7.99,10.15,3.78,3.3,9.67,10.63,13.61,-5,0,5,10,通信传输设备,电子系统组装,-3.4集成电路,印制电路板,软件开发,图表26：部分成长细分板块2019Q3营收增速持续改善2019Q1营收增速2019Q2营收增速2019Q3营收增速,%15,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,-50,0,50,100,150,图表27：半导体龙头自2019年以来单季度营收同比开始逐步回升兆易创新北方华创长电科技单季度营收同比增速（%）,14,1）从欧美4G经验来看，换机高峰一般持续3年左右，对应至5G，2021年将迎来换机高峰；2）回顾我国3G/4G的发展历程，每一次无线通信技术的迭代升级，都将推动智能手机等终端设备销量提升、内部零组件的 重大创新以及应用场景的不断拓宽；3）据中国信息通信研究院测算，2020-2025年5G将拉动中国数字经济增长15.2万亿。,2.4 5G的普及，科技股的牛市（2021年-？）,图表28：5G产业链,eMBB增强移动宽带,基础设施应用终端,mMTC海量机 器通信,基础设施应用终端,URLLC高可靠 低延时 通信,基础设施应用终端,手机,AR/VR,射频端传 感器显 示器,智能家居,智能穿戴智 慧城市,无人驾驶智慧 交通工业互 联网,图表29：5G产业发展历程预判,二、资本市场：多重博弈、曙光乍现,15,3.1 经济下台阶，“十三五”有望顺利收关1） 2020年全球工业部门与中国即将同时进入下行区间，通缩风险加剧；2）国内宏观经济大概率呈现投资稳+出口弱+消费弱的组合，预计2020年GDP增速水平进一步回落至5.8%-5.9%；3）2020年是“十三五” 收关之年，多项指标已在2019年完成，2020年能够保证完成，2021年进入“十四五”，政策密 度和空间将进一步打开。,三、从稳增长到高质量,40200-20-40,%60,16,图表30：竣工和安装工程对地产投资支撑有限图表31：十三五目标完成情况 房地产开发投资完成额:安装工程:累计同比房屋竣工面积:累计同比,3.2.1 猪周期2020Q1见顶1）2019年10月底生猪价格约40元/公斤左右，较9月底已环比上涨40%，考虑到能繁母猪存栏领先猪价10个月反应，目前9月能繁母猪存栏为-38.9%，降幅仍在扩大，由此猪价在未来2-3个季度仍会保持相对高位；2）预计猪价春节前或突破50元/公斤，2020Q1猪价大概率见顶，需求淡季和超额利润带动补栏，猪价将环比回落，后续 进入下行周期，历史经验显示猪价下行期将保持3年左右。,100-10-20-30-40-50,0,10,20,30,40,传导时滞10个月,图表32：历史经验显示猪价下行期需3年左右22个省市:平均价:生猪能繁母猪存栏变化率:同比增减,2006-07-142007-04-132007-11-302008-07-112009-02-202009-09-182010-04-302010-11-262011-07-012012-02-102012-09-072013-04-262013-11-292014-07-112015-02-062015-09-252016-05-062016-12-092017-07-142018-02-232018-09-282019-05-10,2020E,元/公斤6252423222122,图表33：历史经验来看，猪价下行期需要3年左右22个省市：平均价：猪价,三、从稳增长到高质量,17,40,45,50,55,60,65,2010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-08,3.2.2 大宗商品弱反弹1）在无高通胀、无加息背景下，短期内并不会引发债务危机，未来美国经济大概率不会出现断崖式下行；2）随着美国经济动能放缓，叠加美联储本轮降息扩表预期强化，美元下行动能有望加大，由此对大宗商品价格形成支撑；3）但受制于全球经济需求端弱化，美元潜在走弱对大宗商品价格的支撑也相对有限。历史上美国QE3在中国地产下行周期， 大宗商品价格走跌。相应地，未来非食品通胀或继续小幅下行。图表34：QE3大宗商品价格仅有弱反弹图表35：全球经济下滑，需求羸弱,1521321129272523212,2007-072008-032008-112009-072010-032010-112011-072012-032012-112013-072014-032014-112015-072016-032016-112017-072018-032018-112019-07,美元/吨12,01010,0108,0106,0104,0102,01010,美元/桶,LME铜价现货布伦特原油价格（右）美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI欧元区:制造业PMI英国:制造业PMIQE1（2008/11-2010/3）,注入1.725万亿美元,QE2（2010/11-2011/6） QE3（2012/9-2014/10） 缩表（2017/10以来）注入6000亿美元注入1.6万亿美元,三、从稳增长到高质量,18,1987/01/311989/01/311991/01/311993/01/311995/01/311997/01/311999/01/312001/01/312003/01/312005/01/312007/01/312009/01/312011/01/312013/01/312015/01/312017/01/312019/01/31,短期贷款利率:6个月(含)CPI：当月同比（右）,%1211109876543,%302520151050-5,100806040200-20-40,43210-1-2-3,2005-012005-082006-032006-102007-052007-122008-072009-022009-092010-042010-112011-062012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-08,CPI:非食品CPI:猪肉（右）,猪价上行并未带动,非食品项通胀,货币扩张带动高通胀,3.2.3 2020年CPI前高后低，上半年滞涨、下半年通缩1）按现有趋势，未来非食品通胀继续小幅下行，考虑到2018Q4低基数和春节1月错位影响，2020年年初CPI有破4可能；2）但此次通胀，猪价上涨与其他分项价格上涨并未形成共振，猪价见顶后，CPI将面临通缩风险。届时货币宽松空间有望 打开。图表36：供给端引发的”猪通胀“对非食品通胀带动有限图表37：历史上的降息主要在通胀压力不大的CPI下行阶段,三、从稳增长到高质量,19,图表39：历史上通缩期间行业表现,3.2.4 历史上的通缩1）2000年以来，我国经历了2轮较明显的通缩，均由需求不足触发；2）届时A股行业表现中，建筑、地产、非银较好，受益于流动性对冲预期；3）农业、商贸零售等消费板块表现较差，主要受物价下行预期影响。,1614121086420,1086420-2-4,2000-012000-112001-092002-072003-052004-032005-012005-112006-092007-072008-052009-032010-012010-112011-092012-072013-052014-032015-012015-112016-092017-072018-052019-03,CPI当月同比（%）GDP当季同比（右，%）2008/02-2009/07：2013/10-2015/01：内,美国次贷危机，CPI下需不足、产能过剩，CPI,行历时17个月下行历时16个月,IMF:低于1%被视为通缩,图表38：2000年以来我国历史上的通缩时期,三、从稳增长到高质量,20,3.3.1 基建”抓手“：高铁城市群1）李克强总理于2019年10月15日考察银西高铁时也提到，“将目前高铁仍然空白的省份，尽快接入全国高铁网络”；2）根据发改委规划，到2025年，升级“八纵八横”高铁网，高铁通车里程将达到3.8万公里，截止2018年已有2.9万公里；3）经统计，河南、广东、广西、辽宁等7省份市市通高铁的时间表集中在2020年，显示2020年是市市通高铁关键年份。,图表41：2020年成市市通高铁关键年份,1554 1421,2723,1672,3306,1903,2182,4100,32%,51%,66%65%,30% 5491 35%,58%,72%,0%,20%,40%,60%,80%,100%,0,2000,4000,6000,新增高速铁路里程/新增全国铁路里程（右）88%,图表40：“十三五” 以来新增铁路里程以高铁为主新增高速铁路（里程）,0%,5%,10%,15%,20000,60004000,100008000,铁路固定资产投资（亿元）,铁路固投/基建投资（右）铁路固投/基建投资(不含电力)（右）,图表42：铁路固投占比约5%左右,三、从稳增长到高质量,21,3.3.2 基建”抓手“：从棚户区改造到老旧小区改造和土地流转1）国家新型城镇化规划（20142020年）明确到2020年基本完成城市棚户区改造的任务；2）近期专项债不得用于棚改，显示棚改资金端也面临退潮；3）2019年以来，中央多次提及老旧小区改造，7月政治局会议再次明确实施老旧小区改造，可见在示范区推动下全国范 围有望迎来老旧小区改造的提速，预计年均带来1.2万亿的投资；4）农村农业部对农村土地经营权流转管理办法公开征求意见，10月9日发布关于了实施家庭农场培育计划的指导意见，鼓励土地经营权向家庭农场流转，农村闲置宅基地和住宅盘活的工作也在积极开展中。,图表43：老旧小区改造年均带来1.2万亿投资,三、从稳增长到高质量,22,3.3.3 基建”抓手“： 5G建设1）随着5G商用牌照落地，2019年5G规模建设拉开帷幕，2020年有望进入规模建设周期；2）在基础设施层面，能源、电力、交通等基础设施，城市及工业基础设施，未来逐渐会成为5G建设的主战场；3）由于频段要求、能耗和应用场景改造等，5G网络建设的投入成本将比4G大为增加，我国4G网络建设花费6-7年时间，建 设投资约7000-8000亿，5G建设周期可能比4G更长，若每年投资强度保持不变，经过8-10年，投资额将达到1万多亿。图表44：2019年确立三大运营商资本开支上行拐点,870,1051,1363,1294,1243,1285 1274,1849,1956,1873,1775,1671 1671,491,455,484,380,430,496,537,800,1091,968,887,749,780,215,257,705,1125,702,767,998,735,768949,1339,721,421,449,580,25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%,0,500,1,000,1,500,2,000,2,500,2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E,中国移动中国电信中国联通三大运营商资本开支合计增速（右）资本开支（亿元）,4G牌照发放,3G牌照发放2135,WIND,洋 资 证 料 券 来 研 源 究 ： 院 整 理 ，太平,三、从稳增长到高质量,23,4.1 大势研判：2020年全球宽松潮，利好新兴市场股票1）美联储此次扩表主要为应对流动性压力，背后原因在于贸易战导致出口国贸易顺差和外储降低，以中国为代表的海外央 行相应减少对美债的购买，美国银行需要额外资金加购美债；2）欧、日央行纷纷加入“扩表大军”，欧央行2019年9月12日宣布从11月起以每月200亿欧元的速度重启资产购买计划，9月21日日本央行计划扩大货币基础，将推出有收益率曲线控制的QQE；3）全球宽松潮利好风险资产，具体更利好发达市场还是新兴市场取决于各自基本面和估值。当前发达经济体均存在衰退风险，而中国经济正在触底，且新兴市场股票估值更便宜。,2.11.61.10.6,2,5002,0001,5001,0005000,2008/01/022008/08/022009/03/022009/10/022010/05/022010/12/022011/07/022012/02/022012/09/022013/04/022013/11/022014/06/022015/01/022015/08/022016/03/022016/10/022017/05/022017/12/022018/07/022019/02/022019/09/02,QE1QE2,（2008/11-（2010/11-,2010/3）注入2011/6）注入1.725万亿美元6000亿美元,QE3（2012/9-2014/10）注 入1.6万亿美 元,缩表（2017/10以来）2.6,收盘价,图表46：历史上QE更利好发达市场还是新兴市场取决于各自基本面 MSCI新兴市场MSCI发达市场MSCI发达市场/MSCI新兴市场（右）,