2020年汽车行业投资策略：底部已过，优质龙头和成长公司可见盈利和估值双升.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 策略报告 【行业证券研究报告】 汽车与零部件行业 底部已过，优质龙头和成长公司可见盈利和估值双升 2020 年汽车行业投资策略 核心观点 多维度分析：预计 2020 年是未来几年增速起点 。一方面，国际比较，通过比较美国、日本、韩国汽车产业进入稳定阶段后销量出现下滑持续时间分析，基本维持 在 2-3 年左右 ，之后销量将重回增长。另一方面，国内分析：拖累行业近 2 年销量下滑主要是 中西部区域需求 下滑，但今年 3 季度已看到中西部需求 边际改善 趋势； 2009 年至 2018 年间，自主品牌市场份额 均值 42.2%，最高为 44.7%， 2018年来自主品牌市场份额下滑明显， 2019年 7月下滑至 34.4%的 新 低 ，但 8、 9、 10 月市场份额触底反弹。 国际比较和国内分析， 随着中西部区域需求逐步释放及自主品牌市场份额企稳，预计行业整体 企稳 向上。 整车：集中度提升， 龙头和优势自主市场份额将继续提升， 低基数叠加中西部延后需求释放， 企稳 趋势确立 。近 10 年行业集中度上升，强势企业市场份额提升更快，从提升幅度的情况来看，排名靠前的汽车集团分别是上汽集团、广汽集团、长城汽车、吉利汽车等。分品牌分析，德系、日系维持强势。行业调整期将加快产能出清，弱势自主品牌市场分额将被优势自主品牌重新分配，吉利、长城市场份额将继续提升。预计 2020 年在低基数 及 中西部区域乘用车延后需求有望逐步释放，若中西部 需求释放幅度好于预期，则行业销量增速有望好于预期。 零部件：看好受益自主复苏叠加产品结构升级、进口替代的公司 。在全球及国内整车降成本背景下， 国内零部件进口替代及全球配套是趋势所在，部分零部件公司在此过程中将逐步成长为做大做强的全球化零部件公司。看好产品、技术升级带来新增长空间的公司：华域汽车、星宇股份 ，关注 科博达 ； 受益自主复苏叠加进口替代，盈利弹性大的公司：新泉股份 、拓普集团 ； 毛利率、 ROE出现拐点公司：爱柯迪、精锻科技、银轮股份 ； 关注 收购公司产业链整合、全球配套的公司：岱美股份、继峰股份；智能驾驶：德赛西 威 、均胜电子 。 关注细分龙头：潍柴动力、福耀玻璃。 新能源汽车：产业格局重塑，看好特斯拉、大众 MEB 产业链。 新能源乘用车：预计明年仍将保持增长 。 随着特斯拉、大众 MEB 平台等在中国市场持续推进，国内新能源乘用车竞争格局 将重塑 。看好特斯拉、 MEB 产业链相关公司机会：华 域 汽车、三花智控、拓普集团 ，关注 宁德时代。新能源客车：继续向龙头集中。 投资建议与投资标的 ： 行业 PE、 PB 估值目前处于历史低位， 机构持仓历史相对低位 ， 2020 年预计部分优质公司 将看到盈利和估值双升 。建议关注标的：华域汽车、长安汽车、上汽集团、 广汽集团、 拓普集团 、 爱柯迪、 三花智控 、 新泉股份、 银轮股份、星宇股份、 科博达、 岱美股份、德赛西威、精锻科技、 继峰股份、 潍柴动力、福耀玻璃、 宁德时代 。 风险提示 宏观经济下行影响汽车需求、 新能源汽车需求低于预期、 上游原材料成本压力。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 汽车与零部件行业 报告发布日期 2019 年 11 月 27 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 姜雪晴 021-63325888*6097 jiangxueqingorientsec 执业证书编号： S0860512060001 相关报告 标题 日期 行业盈利季度改善，预计 4 季度改善趋势有望持续： 行业前 3 季度经营分析及投资策略 2019-11-04 新能源车格局重塑下 ，特斯拉国产产业链机会： 2019-10-28 国内零部件在全球供应链体系重塑下的机会： 2019-09-05 去库存后盈利改善，中西部需求决定复苏幅度： 2019-08-15 供给侧加速出清，头部公司更强： 2019-08-08 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测， 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 ， (上表中预测结论均取自最新发布上市公司研究报告，可能未完全反映该上市公司研究报告发布之后发生的股本变化等因素，敬请注意，如有需要可参阅对应上市公司研究报告 ) 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件策略报告 静待行业触底后，龙头和成长共振 2 目 录 1 多维度分析：预计 2020 年是未来几年增速起点 . 6 1.1 国际比较：销量增速下滑时间段在 2-3 年左右，之后恢复增长 . 6 1.2 区域需求比较：中西部区域需求边际改善 . 9 1.3 自主品牌市场份额触底反弹 . 11 2 2019 年汽车市场回顾：整体跑输市场 . 13 3 整车：集中度提升，低基数叠加中西部延后需求释放，企稳向上趋势确立 14 3.1 近 10 年集中度上升，强势企业市场份额提升更快 . 14 3.2 日系、德系持续强势 . 16 3.3 弱势自主品牌出清，优势自主品牌市场份额将继续提升 . 17 3.4 乘用车销量：低基数叠加中西部延后需求释放，向上趋势确立 . 19 3.5 重卡：预计增速回落 . 20 4 零部件：看好受益自主复苏叠加产品结构升级、进口替代的公司 . 21 4.1 受益自主复苏叠加进口替代，盈利弹性大 . 21 4.2 毛利率、 ROE 出现拐点的公司 . 23 4.3 产品、技术升级带来新的增长空间 . 24 4.4 收购公司产业链整合、全球配套的公司 . 26 5 新能源汽车：产业格局重塑，看好特斯拉、大众 MEB 产业链 . 28 5.1 新能源乘用车：预计明年仍将保持增长 . 28 5.2 预计明年开始格局将重塑 . 29 5.3 看好特斯拉、 MEB 产业链相关公司机会 . 30 5.4 新能源客车：继续向龙头集中 . 31 6 主要投资策略 . 33 6.1 行业 PE、 PB 估值：目前处于历史低位 . 33 6.2 机构持仓：历史相对低位 . 34 6.3 三条投资主线 . 35 6.3.1 华域汽车：综合实力强，特斯拉及大众 MEB 平台产业链受益者 35 6.3.2 上汽集团：受益于行业企稳后盈利改善，市场份额将继续提高 36 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件策略报告 静待行业触底后，龙头和成长共振 3 6.3.3 长安汽车：自主盈利大幅改善，期待 长福反转 36 6.3.4 拓普集团：受益于特斯拉、吉利产业链，盈利改善 36 6.3.5 新泉股份：受益于吉利、捷达产业链，从自主到合资盈利和估值将双升 37 6.3.6 星宇股份：拓展新客户及产品升级保障盈利增长 37 6.3.7 三花智控：持续获得车企全球订单，未来盈利将持续增长 37 6.3.8 爱柯迪：毛利率企稳 +产能扩张保障盈利较高增长 38 6.3.9 岱美股份：由单一产品拓展多个产品，收购整合 MOTUS 提升盈利能力 38 6.3.10 银轮股份： 持续获得新订单保障未来业绩增长 39 6.3.11 精锻科技：预计盈利能力将逐步改善 39 7. 主要风险 . 39 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件策略报告 静待行业触底后，龙头和成长共振 4 图表目录 图 1：美国乘用车历年销量情况 . 6 图 2：日本乘用车历年销量情况 . 7 图 3：韩国乘用车历年销量情况 . 8 图 4：不同地区汽车产量季度同比情况 . 10 图 5：整体汽车产量当月同比情况 . 10 图 6：东部地区汽车产量当月同比情况 . 10 图 7：中部地区汽车产量当月同比情 况 . 11 图 8：西部地区汽车产量当月同比情况 . 11 图 9：自主品牌市场份额年度情况 . 12 图 10： 2018 年来自主品牌市场份额月度情况 . 12 图 11：沪深 300 与各行业涨跌幅比较（ 1.1-11.22） . 13 图 12： 子行业涨跌幅比较（ 1.1-11.22） . 13 图 13：零部件公司股价表现比较（ 1.1-11.22） . 14 图 14：整车公司股价表现比较（ 1.1-11.22） . 14 图 15：国内乘用车市场 CR5 和 CR10 变动情况 . 15 图 16： 2019 年 1-9 月乘用车市场 CR5 和 CR10 变动情况 . 15 图 17： 2005 年至 2019 年 Q3 主要汽车集团市场份额变动情况 . 15 图 18：各系别乘用车市场份额年度变化情况 . 16 图 19： 2018 年来德系品牌市场份额月度情况 . 17 图 20： 2018 年来日系品牌市场份额月度情况 . 17 图 21：自主品牌龙头公司历年市场份额情况 . 17 图 22：自主品牌龙头公司 2019 年 1-9 月市场份额变化 . 17 图 23：自主品牌内部 CR5 和 CR10 情况 . 18 图 24： 2019 年 1-9 月自主品牌内部 CR5 和 CR10 变动情况 . 18 图 25：自主品牌乘用车内部前十大公司市场份额情况 . 19 图 26：自主品牌 乘用车内部公司市场份额情况 (2011-2019Q3) . 19 图 27：狭义乘用车月度销量及增速 . 20 图 28：狭义乘用车年度销量及增速预测 . 20 图 29： 地产新开工增速 VS 重卡月度销量增速 . 21 图 30：重卡行业年度销量及增速 . 21 图 31：重卡行业月度销量及增速 . 21 图 32：自主品牌复苏与进口替代推进将 带来较大的盈利弹性 . 22 图 33：新泉股份 2018 年客户仍以自主品牌为主 . 22 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件策略报告 静待行业触底后，龙头和成长共振 5 图 34：新泉股份持续拓展合资客户推进进口替代 . 22 图 35：部分零部件公司单季度毛利率变化情况 . 24 图 36：零部件企业产品结构升级路线 . 24 图 37：车灯产品技术升级带动星宇 股份毛利率提升 . 25 图 38：华域汽车从传统零部件拓展到电动化智能网联产品领域 . 26 图 39：全球配套与产业链整合将带来巨大的营收盈利增长空间 . 26 图 40：岱美股份收购 Motus 带来多方面收益 . 27 图 41： 岱美股份和 Motus 净利率情况 . 27 图 42：继峰股份主要国际下游客户 . 27 图 43：继峰股份和格拉默净利率情况 . 27 图 44：新能源乘用车 2019 年月度销量及增速 . 29 图 45：历年新能源乘用车销量及增速 . 29 图 46：国内新能源乘用车市场未来格局变化 . 29 图 47：特斯拉国产产业链供应商情况 . 30 图 48：新能源客车 2019 年月度销量及增速 . 32 图 49：历年新能源客车销量及增速 . 32 图 50： 2018 年新能源客车市场份额情况（ 6 米以上） . 32 图 51： 2019 年 1-9 月新能源客车市场份额情况（ 6 米以上） . 32 图 52：汽车零部件 PE 估值（ 1.1-11.22） . 33 图 53：汽车零部件 PB 估值（ 1.1-11.22） . 33 图 54：整车 PE 估值 . 33 图 55：整车 PB 估值 . 33 图 56：机构持仓汽车市值比重比较 . 34 图 57：汽车持仓占基金权益类净值的比重 . 34 表 1：美国乘用车市场进入成熟期后历次下滑情况 . 7 表 2：日本乘用车市场历次下滑情况 . 8 表 3：韩国乘用车市场历次下滑情 况 . 9 表 4：部分竞争力较弱的车企近年来销量情况 . 19 表 5：部分零部件公司资本开支情况（亿元） . 23 表 6：部分零部件公司折 旧占营业收入比重情况 . 23 表 7：部分零部件公司折旧占营业成本比重情况 . 23 表 8： 国内零部件公司的国际客户情况 . 28 表 9：大众 MEB 平台产业链国内受益上市公司 . 31 表 10：主要汽车公司估值表 . 35 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件行业策略报告 底部已过，优质龙头和成长公司可见盈利和估值双升 6 1 多维度分析：预计 2020 年是未来 几年增速起点 1.1 国际比较：销量增速下滑时间段在 2-3 年左右 ，之后恢复增长 从美国乘用车历年销量情况来看，二战后到 1970 年代初整体经历了一段稳定增长期。从 1947 年至 1973 年的 27 年间，美国乘用车销量年均增速在 6%左右；至 1973 年，年销量达到 1400 万辆左右。自 1974 年受第一次石油危机影响乘用车销量出现大幅下滑之后，美国乘用车市场由成长期向成熟期逐渐转变，中间出现了多次销量下滑情况。但整体而言，每次下滑持续时间不超过 4 年，而下滑之后销量均会快速回升。 2018 年，美国乘用车销量 1721.4 万辆，较 1973 年增长 24%。 图 1： 美国乘用车历年销量情况 资料来源： CEIC， 东方证券研究所 美国汽车市场进入成熟期 第一次销量大幅 下滑 发生在 1974 年至 1975 年间，持续时间 2 年，主要受第一次石油危机影响，整体下滑幅度达到 24%； 1975 年销量见底之后快速回升，至 1978 年年均增速达到 12%。受第二次石油危机影响， 1979 年至 1982 年美国乘用车销量再次大幅下滑，持续时间 4 年，整体下滑幅度达到 31%；下滑结束后 1983 年至 1986 年销量快速回升，年均增速达到 12%。 1989 年至 1991 年，受第三次石油危机和美国适度紧缩的财政政策影响，美国乘用车销量连续 3 年下滑，下滑幅度 20%；之后在 1992 年至 1994 年间销量回升，年均增速 7%。 2001 年至 2003 年间，受恐怖袭击等影响，市场消 费信心受到一定冲击，美国乘用车销量出现小幅下滑。2006 年至 2009 年之间，受美国次贷危机引发金融危机影响，美国乘用车下滑 39%；之后在 2010年至 2016 年间连续 7 年销量回升，年均增速达到 8%。 从美国市场来看，乘用车销量连续下滑的时间最长不会超过 4 年；市场出现大幅下滑之后均跟随着较长时间的销量快速回升，销量回升阶段的年均增速达到 7%至 12%。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件行业策略报告 底部已过，优质龙头和成长公司可见盈利和估值双升 7 表 1： 美国乘用车市场进入成熟期后历次下滑情况 序号 下滑区间 下滑年数 （年） 下滑幅度 主要下滑原因 下滑后情况 1 1974-1975 2 -24% 第一次石油危机 1976 年至 1978 年销量快速回升，年均增速达到 12% 2 1979-1982 4 -31% 第二次石油危机 1983 年至 1986 年销量快速回升，年均增速达到 12% 3 1989-1991 3 -20% 第三次石油危机，美国适 度紧缩的财政政策 1992 年至 1994 年销量快速回升，年均增速达到 7% 4 2001-2003 3 -4% 恐怖袭击影响市场信心等 2004 年小幅回升 5 2006-2009 4 -39% 美国次贷危机引发金融危 机 2010 年至 2016 年销量持续 7 年 回升，年均增速达到 8% 资料来源： CEIC，东方证券研究所 从历史上来看，日本乘用车销量在 1974 年首次出现负增长，在此之前的 1955 年至 1973 年的 19年间连续高速增长，年均增速达到 32%。 1974 年至 1980 年间，日本乘用车销量出现 3 次较大的调整；此后在 1981 年至 1990 年间整体仍稳定增长，年均增速达到 6%。 1990 年后，日本乘用车市场正式进入成熟期，销量呈现周期波动的形态。 图 2： 日本乘用车历年销量情况 资料来源： CEIC， 东方证券研究所 在经历连续快速增长后， 1974 年至 1980 年，日车乘用车市场经历了三次销量调整，主要受第一和第二次石油危机影响，在 1974、 1976 和 1980 年分别下滑 23%、 11%和 6%。经过这几次调整后，日本乘用车市场在 1980 年代再次稳定增长，直到 1990 年后完全进入成熟期。 进入成熟期后，受第三次石油危机影响，日本乘用车市场在 1991 至 1993 年间连续 3 年下滑，下滑幅度 18%，之后在 1994 年至 1996 年销量回升 。 1997 至 1998 年，受亚洲金融危机影响，日本乘用车销量连续 2 年下滑，下滑幅度 12%，之后在 1999 年至 2004 年间连续 6 年回升。 2005 年有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 汽车与零部件行业策略报告 底部已过，优质龙头和成长公司可见盈利和估值双升 8 至 2009 年间，受经济下滑以及全球金融危机影响，日本乘用车销量连续 5 年下滑，下滑幅度 18%。2011 年受日本大地震影响，销量下滑 16%，但 201