传媒专题研究报告：双G合璧，助力VRAR产业变革.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /专题研究报告 2019 年 12 月 15 日 传媒 双 G 合璧 ， 助力 VR/AR 产业变革 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师 康雅雯 执业证书编号： S0740515080001 电话： 021-20315097 Email： kangywr.qlzq 分析师 熊亚威 执业证书编号： S0740517090002 Email： xiongywr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 150 行业总市值 (百万元 ) 1557472.59 行业流通市值 (百万元 ) 1081146.21 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 完美世界 37.60 1.32 1.64 1.86 2.04 28.49 22.93 20.22 18.43 1.51 买入 三七互娱 23.75 0.48 0.91 1.04 1.14 49.74 26.10 22.84 20.83 1.60 买入 芒果超媒 32.33 0.49 0.66 0.86 1.10 66.50 48.98 37.59 29.39 1.24 买入 号百控股 20.76 0.33 0.30 0.46 0.68 62.98 68.22 45.23 30.75 0.89 未评级 备注 未评级公司盈利预测取自 wind 一致预期 Table_Summary 投资要点 从低谷到复苏， VR/AR 或处于爆发前夜。 经历 2016 年前后的资本热潮，行业回归理性发展。作为新一代信息技术的重要前沿方向， VR/AR 在人机交互方面进行了全新的变革。随着技术不断成熟， PC、智能手机完善的产业体系为 VR、 AR 发展奠定基础， 5G 的普及有望进一步助推行业发展。信通院预测到 2022 年，市场规模有望达近 5000 亿元。 双 G 合璧， 助力 VR/AR 产业变革。 目前 VR/AR 产品仍有诸多的不足，主要体现在硬件技术、网络传输、用户体验、内容资源、 成本 价格等方面。 随着双 G 时代的来临， 5G、千兆宽带 +Wi-Fi 6 的高速率、低延时、大规模接入等特性将为 VR/AR 带来全新的解决方案。 Cloud VR/AR 方案逐步成熟，主要痛点有望迎刃而解。 借助高速网络，将 VR/AR 渲染、流化、存储、编解码等环节上云，有望实现：计算能力与显示效果大幅提升，硬件轻量化、无绳化，成本价格下降等。 应用逐步落地，内容生态渐完善，行业驱动力转向内容。 随着技术日趋成熟， VR/AR 在各领域的应用逐步展开。我们认为 VR/AR 应用的落地与普及会沿着如下路径演进： 技术层面： 技术要求由易到难，交互方式由若交互到强交互。 商业层面： 商业变现由易到难，盈利模式由直接到间接。 用户层面： 由用户基础大、使用频度高的应用场景向长尾低频延伸。 泛娱乐成为最具潜力的应用板块。 知萌咨询 与国家广告研究院相关数据显示，目前中国近百万的 VR 重度用户，偏好的内容前五位分别为巨幕电影、全景视频、全景漫游、全景图片、 VR 游戏。 VR/AR 游戏：最具爆发潜力与盈利能力的应用。 一方面， VR/AR 可进一步拓展玩法、提升游戏的体验性；另一方面，游戏拥有海量的用户，已培养起付费习惯，商业模式清晰。国外多家机构预测到 2020 年， VR 游戏的市场规模将超过 100 亿美元。 VR/AR 直播：内容突破口， IP 聚拢用户。 直播内容的制作门槛相对偏低，不需要过多考虑表达手法与内容创作，用户对于直播的需求更显性，同时粉丝效应能有 效带动消费意愿。艾瑞咨询预测， 2021 年中国 VR直播市场规模有望达 44.6 亿元。 VR 视频 &影视：最受期待内容，短片率先铺开，动画最先成熟 。 2B 市场： VR/AR+带动产业变革。 相对于泛娱乐等 2C 应用场景， 2B 市场具有 高度定制化、用户付费能力强、商业价值清晰等优势 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 专题研究报告 VR+教育： 教育拥有市场空间大、目标用户多、需求刚性、政策支持力度大大等特点。 VR 在形象化的体验、将抽象知识具象化方面更具优势。尤其在一些高成本、高危险、传统方式无法呈现的专业及技术培训领域有望率先普及。 VR+营销： 可增加营销过程中的趣味性与 互动性。对用户而言可从传统媒体的被动形式，转变为主动体验，更切身的了解产品；对商家而言，可以与用户形成互动，了解用户的喜好，获取用户的相关数据，从而更进一步了解用户。 VR+医疗健康： 应用主要有三个方面，模拟训练；心理治疗、生理治疗和康复治疗；虚拟远程诊疗及直播。 Goldman Sachs 预测， VR 在医疗领域的市场规模到 2020 年达到 12 亿美元，而在 2025 年达到 51 亿美元。 投资建议：关注在相关内容领域具备优势并布局 VR/AR 的公司。 完美世界： 拥有端游与主机游戏研发的硬实力，切入 VR 游戏门槛低，美国团队 已推出深海迷航等多款主机、 VR 游戏。与全球最大的游戏平台（包括 VR 游戏） Stream 深度合作，推出中国版 蒸汽平台，未来在 VR 游戏领域大有可为。 三七互娱： 市占率已进入国内前三，同时研发实力初露锋芒。公司已在流量精细化运营领域构筑起强大的壁垒。通过投资天舍文化等布局 VR游戏，未来有望借助强大的发行及运营能力建立 VR 领域的优势。 芒果超媒： 公司已形成影视内容制作、艺人经纪、 IP 运营、视频平台、营销等全产业链闭环生态，拥有较高的用户粘性及忠诚度。前瞻性布局VR/AR/5G 等领域，赋能芒果生态升级。 号百控 股： 中国电信旗下统一的文娱业务平台，推出天翼云 VR，通过“ 3 个 100”VR 内容合作计划，“ 5G+云 XR”联合实验室计划和资本合作计划打造高质量的 VR 产业新联盟。有望借力电信 5G+4K 的技术优势，聚合优质内容。 风险提示： 行业发展不达预期；技术路径发展不确定；市场风险偏好下行。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 专题研究报告 内容目录 从低谷到复苏， VR/AR 或处于爆发前夜 . - 6 - 新一代信息交互平台 . - 6 - 产业链日趋成熟，产业爆发具备基础 . - 7 - 投资趋缓，产业进入理性发展阶段 . - 10 - 政策助力， VR/AR+成为产业新趋势 . - 13 - 双 G 合璧，助力 VR/AR 产业变革 . - 14 - 技术持续进步，体验仍有不足 . - 14 - 双 G 时代来临，为 VR、 AR 插上翅膀 . - 19 - Cloud VR/AR 方 案逐步成熟，主要痛点有望迎刃而解 . - 21 - 应用逐步落地，内容生态渐完善 . - 25 - 应用场景丰富，盈利模式初见端倪 . - 25 - 行业驱动逐步转向内容，泛娱乐 有望先行 . - 29 - VR/AR 游戏：最具爆发潜力与盈利能力的应用 . - 30 - VR/AR 直播：内容突破口， IP 聚拢用户 . - 34 - VR 视频 &影视：最受期待内容，短片率先铺开，动画最先成熟 . - 37 - 2B 市场： VR/AR+带动产业变革，商业价值清晰 . - 38 - 投资建议：关注在相关内容领域具备优势并布局 VR/AR 的公司 . - 42 - 完美世界 . - 42 - 三七互娱 . - 42 - 芒果超媒 . - 42 - 号百控股 . - 43 - 风险提示 . - 43 - 图表目录 图表 1： VR 与 AR 对比 . - 6 - 图表 2：人机交互方式的变革 . - 7 - 图表 3：不同交互方式的技术成熟度 . - 7 - 图表 4： VR/AR 产业链示意图 . - 8 - 图表 5： VR/AR 生态发展的要素 . - 9 - 图表 6：全球 VR/AR 市场规 模预测 . - 9 - 图表 7：全球 VR/AR 产业结构预测 . - 10 - 图表 8： VR、 AR 终端出货量份额预测 . - 10 - 图表 9： VR、 AR 产业发展历程梳理 . - 11 - 图表 10： VR、 AR 产业投资金额及频次 . - 11 - 图表 11：按投资金额划分的被投企业结构 . - 12 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 专题研究报告 图表 12：按投资频次 划分的被投企业结构 . - 12 - 图表 13：全球 VR、 AR 产业投资细分领域分布情况 . - 12 - 图表 14： 2016 年以来各部门出台的关于 VR、 AR 发展的支持政策 . - 13 - 图表 15：目前 VR、 AR 产品仍有诸多不足 . - 14 - 图表 16： VR 良好体验的几个重要指标 . - 15 - 图表 17：虚拟现实沉浸体验阶段 . - 15 - 图表 18：虚拟现实沉浸体验分 级 . - 16 - 图表 19： VR 领域的代表产品及相关数据 . - 17 - 图表 20： VR 领域的代表产品及相关数据 . - 18 - 图表 21：目前 VR、 AR 主流产品与人眼视场角范围对比 . - 19 - 图表 22：双 G 将有效提升 VR/AR、云游戏等应用体验。 . - 19 - 图表 23： 5G 的关键性能指标 . - 20 - 图表 24： 5G 的三大业务场景 . - 20 - 图表 25：不同 Wi-Fi 标准接入能力对比 . - 21 - 图表 26：在 Cloud VR 方案下不同 VR 应用的网络要求 . - 21 - 图表 27： Cloud VR 的价值 . - 22 - 图表 28： Cloud VR 解决方案架构 . - 23 - 图表 29：产业痛点有望逐步解决 . - 23 - 图表 30： Cloud VR 发 展三个阶段的业务指标 . - 24 - 图表 31： Cloud VR 发展三个阶段对时延的要求 . - 25 - 图表 32： VR/AR 应用场景例举 . - 26 - 图表 33： VR 行业可能的应用演变 . - 27 - 图表 34： VR/AR 未来可能的商业模式 . - 27 - 图表 35： 2018 中国 VR/AR 行业应用结构（亿元） . - 28 - 图表 36： 2019-2021 中国 VR/AR 行业应用结构预测（亿元） . - 28 - 图表 37： 2018 中国 VR/AR 市场内容结构（亿元） . - 29 - 图表 38： 2019-2021 中国 VR/AR 市场内容结构预测（亿元） . - 29 - 图表 39： 2020 年和 2025 年细分领域应用收入预测（单位：亿美元） . - 30 - 图表 40：中国 VR 重度用户偏好内容类型 . - 30 - 图表 41：国外机构对于 VR 游戏市场规模预测 . - 31 - 图表 42： VR 游戏商业模式 . - 31 - 图表 43： VR 与主机游戏端的结合 . - 32 - 图表 44： VR 线下体验馆 . - 32 - 图表 45：现象级 AR 游戏 Pokemon Go . - 33 - 图表 46： Steam 平台 VR 活跃用户数占比 . - 33 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 专题研究报告 图表 47： Steam 平台不同类型 VR 游戏数量（单位：款） . - 34 - 图表 48：直播有望成为 VR/AR 内容突破口的原因 . - 35 - 图表 49： VR+无人机有望越来越多的在直播中使用 . - 36 - 图表 50： NextVR 直播 NBA 与演唱会 . - 36 - 图表 51： VR 直播市场规模预测 . - 36 - 图表 52：不同类型的 VR 影视内容及特点 . - 37 - 图表 53：影视作品多为视频短片 . - 38 - 图表 54：视频网站开设 VR 专 区 . - 38 - 图表 55： VR 的应用会使课堂更有吸引力 . - 38 - 图表 56：百度 VR 课堂 . - 38 - 图表 57： VR 地产营销相比传统更具优势 . - 39 - 图表 58： VR 视角下的样板房 . - 39 - 图表 59：病人可通过 VR 治疗焦虑 . - 40 - 图表 60： VR 游戏 “SnowWorld”被用来理疗烧伤 . - 40 - 图表 61： VR 虚拟旅游 . - 41 - 图表 62：阿里推出使用 VR 技术的 Buy+ . - 41 - 图表 63：美军使用 DSTS 系统进行步兵训练 . - 42 - 图表 64：美军使用 VR 设备进行飞行模拟训练 . - 42 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 专题研究报告 从低谷到复苏， VR/AR 或处于爆发前夜 新一代信息交互平台 VR 与 AR 是新一代信息技术的重要前沿方向 ，也是新一代信息交互平台 。 VR 是一种利用计算机生成模拟环境，并借助专业设备，让用户进入虚拟空间，实时感知和操作，从而获得身临其境的真实感受的技术 。 AR 则是 将计算机生成的文字、图像、三维模型、音乐、视频等虚拟信息模拟仿真后，应用到真实世界中 ，使 虚拟信息与真实世界巧妙融合的技术 。 VR 与 AR 在关键技术、内部器件、终端形态等方面有一定的相似性，但两者最核心的区别在于： VR 强调沉浸性，内容全部由计算机虚拟生成，与外部环境 隔绝 ； AR 强调融合性， 将计算机生成的虚拟信息与真实环境叠加融合。 因此，二者对于画质、逼真度、运算性能等要求不同，应用场景差别较大。 图表 1： VR 与 AR 对比 来源：晴幻科技 等， 中泰证券研究所 交互方式的又一次变革 。每一次技术进步、硬件迭代都是伴随着人机交互方式的变革，从过往的纸媒到广播、电视，再到电脑、智能手机，用户从单纯的接受信息变革为通过鼠标、触屏等方式与机器进行交互，而VR、 AR 将实现全方位的感知交互。 名称 V R ，V ir t u a l R e a lit y ，虚拟现实 A R ，A u g m e n t e d R e a lit y ，增强现实定义利用计算机生成模拟环境，并借助专业设备，让用户进入虚拟空间，实时感知和操作，从而获得身临其境的真实感受的技术将计算机生成的文字、图像、三维模型、音乐、视频等虚拟信息模拟仿真后，应用到真实世界中，使虚拟信息与真实世界巧妙融合的技术关键词 沉浸 融合特性 沉浸性，交互性，想象性 虚实融合性，实时交互性，3 D 定位性要求 对画质、逼真度要求高 对场景的识别与理解要求高代表设备 O c u lu s R if t ，H T C V IV E ，P S V R H o lo L e n s ，M a g ic L e a p ，G o o g le G la s s应用演示请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 专题研究报告 图表 2： 人机交互方式的变革 来源： 易观智库， 中泰证券研究所 图表 3： 不同交互方式的技术成熟度 来源： 易观智库， 中泰证券研究所 产业链日趋成熟，产业爆发具备基础 PC、智能手机 完善的产业体系为 VR、 AR 发展奠定基础 。上游为零部件的生产商，中游为各种设备、软硬件的生产制造商，而系统集成、内容、平台可认为是产业链下游。 VR、 AR 的产业链有一部分是建立在 PC与智能手机的基础上，尤其是智能手机产业爆发，大大降低了零部件的成本， 同时已形成具有一定重合度与相似性的完善产业链体系 ， VR/AR请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 专题研究报告 产业爆发已具备了一定基础。 图表 4： VR/AR 产业链示意图 来源：中泰证券研究所 VR/AR 的发展路径可以参照之前的计算机与智能手机，我们总结了以为新技术发展通常经历以下几个阶段： 1 技术突破； 2 资本扶持； 3 从笨重到轻便； 4 从企业用户到个人用户； 5 成本大幅降低使得硬件得以普及； 6 用户体验大幅提升； 7 出现颠覆性产品； 8 内容不断丰富，应用广泛，形成应用与硬件相互推动的生态 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 专题研究报告 图表 5： VR/AR 生态发展的要素 来源：中泰证券研究所 随着产业链日趋成熟，产业生态日趋完善， VR、 AR 产业的市场规模有望迎来爆发 。 根据 中国信息通信研究院 发布的 2018 年虚拟（增强）现实白皮书 ，2018 年全球虚拟市场规模 预计 超过 700 亿元人民币，同比增长126%，其中 VR 整体市场超过 600 亿元， AR 整体市场超过 100亿元；预计 2020 年全球虚拟现实产业规模将超过 2000 亿元，其中VR 市场 1600 亿元， AR 市场 450 亿元。 图表 6： 全球 VR/AR 市场规模预测 来源： 信通院 2018 年虚拟（增强）现实白皮书 ， 中泰证券研究所 从产业结构来看，预计整机设备目前及将来都将是产业收入的重要来源，而行业应用的占比有望逐步提升。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 专题研究报告 图表 7： 全球 VR/AR 产业结构预测 来源： 信通院 2018 年虚拟（增强）现实白皮书 ， 中泰证券研究所 终端出货量持续提升。 2018 年，全球 VR、 AR 终端出货量约为 900万台，其中 VR、 AR 占比分别为 92%与 8%。预计 2022 年终端出货量接近 6600 万台，其中 VR、 AR 占比为 6:4，整体年均复合增速 65%。 图表 8： VR、 AR 终端出货量份额预测 来源： 信通院 ， IDC， 中泰证券研究所 投资趋缓，产业进入理性发展阶段 产业经历 热潮逐步回归理性 。 经历 2012 年谷歌眼镜发布的产业预热，到 2014 年 Facebook 以 30 亿美元收购 Oculus，产业资本开始密集投向 VR、 AR 产业。 2016 年 ，随着 Oculus、 HTC 和 Sony 三大厂商第一代面向大众消费市场的 VR 终端“三剑客”上市（ Rift、 Vive、 PSVR） ，微软推出面向垂直行业市场的 AR 终端 HoloLens，市场公认产业元年到来，这一年也成为资本热潮的高峰。其后两年，产业由概念热炒进入理性调整阶段。