2020年石化行业年度策略报告：油价趋势向好，关注油服及设备企业.pdf

油价趋势向好，关注油服及设备企业 证券 研 究报告 所属部门 行业 公司 部/ 制 造业 团队 行业评级 增持 报告时间 2019/12/17 分 析师 白竣天 证书编号 ：S1100116070002 010-66495962 baijuntiancczq 川 财研 究所 北京 西城区平安里西大街28 号中 海国际中心15 楼，100034 上海 陆家嘴环路1000 号恒生大厦 11 楼，200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商 务大厦30 层，518000 成都 中国（四川）自由贸易试验 区成都市高新区交子大道 177 号中海国际中心 B 座 17 楼，610041 2020 年石 化行业 年 度策 略 报告 我们将 2020 年布伦特油价中枢向上调整到 70 美元，区间判断在 60-80 美 元， 主要考虑美国页岩油投资下降带来产量增速减缓、OPEC 扩大限产份额、 以 及全球原油需求有望好转 。 70 美元的 油价将 维持三 桶油勘探 开发板 块继续 实 现 盈利， 有 利于国 内页岩 油 气、 深水 油气的 开发 ， 也 能促进技 术进步 继续降 本 增 效。 在 保障 国家 能源 安全 的要求 下 ， 三桶 油陆 续落 地了勘 探开 发资 本支 出 ，尤 以 中 石 油 的 增 速 最 为 明 显 ， 预 计 投 资 仍 将 增 长 并 落 实 降 本 从 而 进 一 步 提 高 产 量； 我们预计明年中海油资本 支出增速将创近年来新高， 中石化落实页岩气及 重点区域的勘探开采。 重 心在 国内 的油 气服 务及设 备供 应商 仍 更 为受 益， 关 注业 绩 弹 性大 及成长 性强的页岩油气及海上油气的服务及 设备公司。 页 岩油气的 勘探开 发对压 裂 泵 送设备及 相关产 业是结 构 性的需求 增量， 页 岩气的 增产及页 岩油开 发的成 熟 将 带动板块 维持高 增速 。 国 内非常规 油气井 的井深 普 遍加大 ， 建议 关注深 井钻 机 制造及配 套企业 。 中 海油 服通过替 代海外 油田技 术 服务实现 结构性 转变 ， 成 长 性通过业 绩展现 ，未来 空 间确定性 强。 油 服公司 的 服务价格 不变但 设备涨 价 ， 被迫采取 租赁方 式， 提 高 抗风险能 力， 变 相延长 了 行业高景 气的时 间。 建议关 注： 中海 油服 、 海油工 程 、 海油发 展、 贝 肯能源 。 油 服公 司 通 过冬 季施 工等手 段提 高使 用率 降低 成本 ， 并且 页岩 油气 的增产 也带来深井钻机和压裂设备的结构性需求 。 大型油 气设备的 融资租 赁业务 将 快 速发展 ， 设备需 求增速 趋 向长期和 平滑， 并且价 格 仍具备上 涨空间 ， 相关 标 的： 杰瑞股份 、石化 机械。 管 网 公司 成立 将带 动长 输天 然 气管 道及 储气 库的 投资 增 长 ， 平均来看未来 每年投资 额将超 过 1800 亿元， 其中每 年工程 建设 投资为 1100 亿元 、 管 道 生产 投资为 700 亿元，再 考虑 天然气需 求量对 应 10% 储 气库储气 量的要 求，行 业 空 间非常广 阔。 传统上 ， 中 油工程和 石化油 服完成 了 我国大部 分的天 然气长 输 管 道和储气 库的工 程建设 施 工，最有 可能受 益国家 管 网公司的 投资。 天 然气 开采 及燃 气分 销企业 明显 受益 管网 的统 一运营 ， 制 约天 然气 行业发 展 的 运 输 瓶 颈 有 望 得 到 较 大 改 善 。 国内通过油气改革解决天然气行业发展瓶 颈， 未来 天然气 门站价 的 市场化以 及管道 、 接收 站 放开， 都 是推动 天然气 需 求 快速增长 的有力 途径。 我 们看好 天 然气全 产业链 ， 相关标的 ： 蓝焰 控股 、 新 天 然气、 广 汇能源 、新奥 股 份 等。 给予行业“增持 ”评级：继续 推荐弹性更 大的油服及设备 公司。 风险提示： OPEC 限产 协议 执行 率过 低 、 美 国页 岩油 气增 产远 超预期 、 国 际成品油 需求大 幅下滑 和 油气改革 方案未 得到实 质 落实 。 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 2/42 正文目录 一、2019 年 石化行 业回顾： 油服及 大炼化 表现好 . 6 1. 国 际油 价窄幅 震荡 . 6 1.1 供给 1 ：OPEC 持 续限产 . 7 1.2 供给 2 ：页 岩油产 量维持 增长 . 8 1.3 需 求 ：原油 需求显 著下滑 . 8 1.4 库 存 ：震荡 趋势 . 10 1.5 地 缘 政治因 素边际 影响最 大 . 11 2. 油 气价 格下跌 、石油 公司 业绩下 滑 . 14 2.1 石 油 公司利 润下滑 . 14 2.2 页 岩 油商投 资新一 轮衰减 . 15 2.3 美 国 页岩油 产量面 临较大 危机 . 16 3. 油 服、 设备及 工程企 业受 益投资 高速增 长 . 19 3.1 海 上 和页岩 油气服 务公司 弹性大 . 19 3.2 钻 机 及压裂 设备制 造企业 订单高 速增长 . 21 3.3 油 气 工程建 设板块 也将迎 来复苏 . 23 4. 天 然气 开采业 持续向 好 . 23 4.1 国 际 天然气 价格下 滑 . 24 4.2 全球 LNG 工程建 设进入高 潮 . 26 4.3 中 国 天然气 需求增 速下滑 . 27 4.4 天 然 气需求 推动开 采和基 建投资 . 29 5. 大 炼化 集中投 产 . 30 二、2020 年 展望： 油服及设 备进入 业绩释 放期 . 32 1. 油 价 将继续 维持中 高位 . 32 1.1 OPEC+ 持 续 限产 、沙特阿 美上市 . 32 1.2 明 年 页岩油 增量是 核心问 题 . 34 1.3 原 油 需求有 望增长 . 34 1.4 原 油 库存仍 将在 5 年 均值 附近震 荡 . 36 2. 资 本支 出将突 出重点 、提 高效率 . 36 2.1 上 游 资本支 出方向 . 36 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 3/42 2.2 三 桶 油业绩 将企稳 . 37 3. 油 服公 司业绩 具有持 续性 . 37 3.1 油 服 经营风 险下降 . 37 3.2 海 上 及页岩 油气服 务空间 广 . 37 3.3 页 岩 油气设 备空间 更大 . 38 4. 天 然气 行业受 益管网 改革 . 38 三、2020 年 投资策 略：关注 业绩释 放的油 服及设 备公司 . 38 1. 油 服公 司 . 38 2. 油 气设 备供应 商 . 39 3. 天 然气 开采及 专用设 备公 司 . 39 4. 给 予行 业“增 持”评 级， 推荐弹 性大的 油服及 设备公 司 . 39 风 险提示 . 41 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 4/42 图表目 录 图 1 ： 布 伦特原 油平均 价格 . 6 图 2 ： OPEC 原油 产量 . 7 图 3 ： 美 国原油 产量及 净进口 量 . 8 图 4 ： 全 球原油 需求与 GDP 增 速的关 系 . 9 图 5 ： 印 度原油 净进口 量 . 9 图 6 ： 印 度工业 生产指 数 . 10 图 7 ： EIA 美 国商业 原油库 存 . 10 图 8 ： EIA 美 国战略 原油库 存（SPR ） . 11 图 9 ： 伊 朗原油 产量及 出口量 . 11 图 10： 委 内瑞拉 原油产 量及出 口量 . 12 图 11： 利 比亚原 油产量 及出口 量 . 12 图 12： 伊 拉克原 油产量 及出口 量 . 13 图 13： 海 上丝绸 之路进 口原油 运价指 数 . 13 图 14： 三 桶油营 业收 入 同比增 长率 . 14 图 15： 三 桶油净 利润提 升 . 15 图 16： 美 国活跃 钻机数 与布伦 特油价 . 15 图 17： 页 岩油公 司自由 现金流 增长 . 16 图 18： 美 国主要 油田活 跃石油 钻机数 . 16 图 19： 美 国主要 油田原 油产量 . 17 图 20： 新 井单口 井产量 . 17 图 21： 美 国原油 库存井 数量（DUC ） . 18 图 22： 美 国主要 页岩油 产地完 井数量 . 18 图 23： 三 桶油资 本支出 的 变化 . 19 图 24： 中 海油服 净利润 同比增 长率 . 20 图 25： 美 国主要 油服公 司营收 增速 . 20 图 26： 主 要设备 企业营 收 增速 . 22 图 27： 海 油工程 的主营 业务在 恢复 . 23 图 28： 油 气工程 企业营 业收入 增速 . 23 图 29： 动 力煤期 货价格 （ 元/ 吨） . 24 图 30： 美国NYMEX 天然 气期货 价格 . 24 图 31： 我国LNG 市场价 . 25 图 32： EIA 美国 天然气 库存 . 26 图 33： 每 年获得 FID 的 LNG 项 目出口 规模 . 26 图 34： 浮 式项目 的 LNG 产量有 望增长 3 倍 . 26 图 35： 我国 LNG 进口 结构 . 27 图 36： 我 国管道 气进口 结构. 28 图 37： 管 道气和 液化气 进口量 . 28 图 38： 美 国天然 气消费 分类. 29 图 39： 国 内原油 加工量 快速增 长 . 30 图 40： PX 与石 脑油价 差 . 31 图 41： PTA 与 PX 价差 . 31 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 5/42 图 42： OPEC 原油 产量 . 33 图 43： 美 国进口 沙特及 OPEC 原油数 量 . 33 图 44： 美 国各部 门的原 油需求 拆分 . 35 图 45： 美 国工业 部门对 石油产 品的分 类需求 . 35 图 46： 美 国运输 部门对 石油产 品的分 类需求 . 36 表格 1 ： OPEC+ 限 产 及延 期情况 . 7 表格 2. 钻 机需求 计算表 . 21 表格 3. 压 裂设备 需求计 算表. 22 表格 4 ： 新建 PTA 产能 . 32 表格 5 ： 2020 年 原 油供需 平衡 表 . 36 表格 6 ： 三 桶油资 本支出 的投向 . 37 表格 7 ： 重 点公司 估值表 . 40 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 6/42 一、2019 年石化行业回顾：油服 及大炼化表现好 2019 年国际油价在 54-74 美元/ 桶区间震荡 ， 其中上半年处于趋势性上涨， 下 半年处于 56-66 美元/ 桶的窄幅区间震荡，前 11 个月累计涨幅 15% ，均值在 64 美元，比去年的均 值 72 美元/ 桶下降 11% 。 2019 年国内现货 LNG 价格在 1-3 季度处于持续下行， 并较大的落后于去年同 期价格， 但仍大幅高于 2017 年淡季 LNG 的价 格， 4 季度供暖季来临 后快速上 行， 前 11 个月累计下 降 17% ， 均值在 3890 元/ 吨， 比去年的均值 4390 元/ 吨 下降 12.9% 。 因 2019 年 原油均价低于去年、成品油供给过剩、原油进口运 费 上 涨 等 因 素 ， 两桶油的利润大幅下降， 主要表现在炼油、 化 工及销售板块利润缩窄， 但上游 油气勘探开采板块的利润因成本降低而利润延续增长态势。 石化板块内油田技术服务企业的业绩因保障能源安全、 勘探开发投资增长而持 续改善； 大炼化及烯烃企业逐步投产， 以量补价的成长性逻辑逐步兑现， 业绩 高速增长； 天然气开采及销售企业因天然气需求增速下降、 气价涨幅不及预期 等因素，全年表现一般。 石化行业 2019 年前三 季度整体营收同比增长 约 7.78% ， 归属于 上市 公司股东 的净利润同比下降 约 17.4% 。 1. 国际 油价 窄幅震荡 原油价格在 2018 年四 季度大幅下降 ， 在 2019 年前四个月因 OPEC 限产及地 缘政治因素而快速反弹， 而后在 56-66 美元区 间窄幅震荡。 2019 前 11 个月布 油均值约为 64 美元/ 桶 ，同比下降 11% 。 图 1 ： 布伦特原油 平均价格 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 7/42 资料来源 ：Wind ，川财 证券研 究所 1.1 供给 1：OPEC 持续限 产 OPEC 限产 回顾 ： 表格1 ： OPEC+限产及延期情况 实 施日 期 限产量（万桶/天） 执行期 2017/01/01 180 6 个月 2017/07/01 180 9 个月 2018/03/01 180 9 个月 2018/6/22 降 低减产 执行率 至 100% ，下半 年 增产 不超过 100 万桶 2019/01/01 120 6 个月 2019/07/02 120 9 个月 2019/12/06 170 4 个月 2019/03/31 预 计延长 限产 9 个月 资料来源 ：OPEC 网站 ，川 财证券 研究所 为降低原油库存、提高国际油价，OPEC 的原 油产量在最近 10 年， 由 2016 年的最高产量 3344 万桶/ 天下降到最新 7 月 的产量 2962 万桶/ 天， 减量接近 400 万桶/ 天。 图 2 ： OPEC 原油产量 美元/ 桶 41 49 53 57 71 72 20 30 40 50 60 70 80 90 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 66 61 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 8/42 资料来源 ：Wind ，川财 证券研 究所 1.2 供给 2：页 岩油 产量 维持 增长 2019 年 11 月美国原油 日产量达到 1290 万桶 ，增长 120 万桶，同比 去年的 220 万桶， 增幅有明显 收窄。 增幅的明显收窄主要源于： 美国天然气价格维持 低位， 页岩气开采投资下降， 导致凝析油产量下降， 页岩油开发也将受到波及； 债务成本高；单井产量边际改善变小等因素。 图 3 ： 美国原油产量 及净进口量 资料来源 ：Wind ，川财 证券研 究所 1.3 需求： 原油 需求 显著 下滑 千桶/ 天 3344 万桶 2962 万桶 28,000 29,