2020年化工行业投资策略：产能扩张期中的弱反弹，布局白马和新材料.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年 12 月 19 日 行业研究 评级 :中性 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 代鹏举 S0350512040001 021-68591581 daipjghzq 联系人 ： 卢昊 S0350118050025 021-60338172 luhghzq 产能扩张期中的弱反弹，布局白马和新材料 2020 年 化工行业投资策略 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 化工 7.6 0.8 13.6 沪深 300 3.1 3.0 28.7 相关报告 化工行业 2019 年中期投资策略：产业格局重塑，关注一体化精细化工龙头及新材料 2019-07-03 化工行业专题报告：中美贸易摩擦下，光刻胶国产化有望加速 2019-06-04 化工行业 2018 年报及 2019 一季报总结：2018 业绩前高后低， 2019Q1 环比上升，子行业继续分化 2019-05-08 江苏省化工新政解读及投资策略研究：“黑天鹅”时代来临，安监环保风暴下的一体化龙头价值重估 2019-04-08 盐城响水园区爆炸事件点评报告：短期利好染料龙头，长期关注政策影响下的行业园区化发展 2019-03-22 投资要点： 2020 年是产能扩张期中的弱反弹 。 2019 年出口和汽车需求疲软 ，行业 PPI 持续下行 ， 行业整体景气度低迷 ， 2020 年需求端在 三重利好作用下有望复苏： 去杠杆周期结束 、 库存在低位 、 房地产后周期 。供给段下游基础化工受安全环保政策影响 ，产能投放期拉长， 预计2020 年下半年是产能扩张高峰 ， 因此 2020 年只能是产能扩张期中的弱反弹 。 白马和新材料依然是市场主线。 2019 年海外资金进入 A 股， 优质白马享受了估值溢价 ， 新材料则受益于技术突破和国产替代 ，也有良好的表现。价值投资逐步成为市场的主流，我们认为 2020 年这一趋势会持续 。 投资方向之一：优质白马。 聚氨酯明 年 需求端受益于房地产后周期，供给端聚氨酯原料 MDI 新增产能有限 ， 我们首 推一体化龙头 万华化学（ 600309） ；农药行业今年价格普跌，主导因素是库存高位出货 ，明年低库存叠加北美转基因作物市场复苏，需求端利好麦草畏等农药品种，且马太效应下，优质龙头在专利到期和创制品种的扩张空间较大我们看好 扬农化工（ 600486） 。 投资方向之二 ： 新材料 。 国内 碳纤维行业已经突破了 0 到 1 的技术壁垒，现阶段军用市场比民用更加关键，我们看好在国内军用和民用风电两个市场领跑的 光威复材（ 300699） ；半导体行业先行指标北美半导体设备出货量 4 季度已经转正，预期行业明年 2、 3 季度复苏，利好上游半导体材料，综合技术水平和研发实力，我们推荐 南大光（ 300346） 和 昊华科技（ 600378） ； OLED 产能 明后年是集中投放期，利好 OLED 材料龙头 万润股份 （ 002643） 。 行业 评级及投资策略。 化工行业处于产能扩张期，景气度总体下行，但 2020 年需求转暖行业大概率弱复苏，部分细分领域存在结构性 机会。我看好优质白马和新材料产业的投资机会， 维持行业“中性”评级 。 风险提示： 1）原油价格波动，可能会对公司盈利和行业景气度造成较大影响； 2）下游需求不及预期； 3）中美贸易摩擦； 4）安全和生-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%化工 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 产环保风险； 5）推荐公司业绩不达预期。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2019-12-19 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级 002643.SZ 万润股份 14.18 0.49 0.6 0.72 28.94 23.63 19.69 买入 300346.SZ 南大光电 14.27 0.19 0.3 0.44 75.11 47.57 32.43 买入 300699.SZ 光威复材 42.0 1.02 1.0 1.18 41.18 42.0 35.59 买入 600309.SH 万华化学 52.3 3.88 3.4 3.99 13.48 15.38 13.11 买入 600378.SH 昊华科技 18.98 0.63 0.68 0.75 30.13 27.91 25.31 买入 600486.SH 扬农化工 61.17 2.89 3.59 3.92 21.17 17.04 15.6 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 万华化学 盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 2019 年回顾：行业迈入低谷，市场主线清晰 . 5 1.1、 需求疲软，行业景气度下行 . 5 1.2、 市场主线：白马不动如山 ，新材料风水轮转 . 8 2、 2020 年：产能扩张期的弱复苏 . 10 2.1、 需求：政策拐点 +库存复苏有望提振需求、关注房地产市场 . 10 2.2、 供给：下半年进入产能扩张高峰 . 12 3、 投资策略：当下布局优质 白马和新材料 . 13 3.1、 聚氨酯：受益于需求复苏 . 13 3.2、 农化：自下而上选择优质个股 . 14 3.3、 碳纤维材料：优质赛道，关注军用市场放量 . 15 3.4、 半导体材料：景气度复苏，关注核心技术 . 17 3.5、 OLED 材料：进入产品放量期 . 17 4、 行业评级及投资策略 . 19 5、 重点推荐个股 . 20 5.1、 万华化学（ 600309） . 20 5.2、 扬农化工（ 600486） . 20 5.3、 光威复材（ 300699） . 21 5.4、 南大光电（ 300346） . 21 5.5、 昊华科技（ 600378） . 22 5.6、 万润股份（ 002643） . 23 6、 风险提示 . 25 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1：工业出口交货值同比增速 . 5 图 2：化工品出口交货值同比增速 . 5 图 3：各国 PMI 指数 . 5 图 4：房地产新开工面积、销售面积和竣工面积。 . 6 图 5：汽车产量同比增速 . 6 图 6：服装零售额同比增速 . 6 图 7：化工行业 PPI 指数 . 7 图 8：万华化学历史 PE . 9 图 9：扬农化工历史 PE . 9 图 10：工业整体的资产负债率 . 10 图 11： 2012-2019 化工行业存货和同比增速 . 10 图 12：化工行业整体开工率 . 11 图 13：化工出口价格指数 . 11 图 14：上市公司资本开支增速（剔除炼化） . 13 图 15：聚合 MDI 价格 . 13 图 16：纯 MDI 价格 . 13 图 17： TDI 价格 . 14 图 18：纯苯价格 . 14 图 19：先正达库存 . 15 图 20：纽发姆库存 . 15 图 21：中国历年国防开支预算 . 16 图 22：北美半导体设备销售和全球半导体销售额同比增速对比 . 17 表 1： 19 年 2、 3 季度化工各个板块营收和利润情况 . 7 表 2： 100 亿市值以下的公司涨幅排名（市值取 11 月份最后一个交易日） . 8 表 3： 100 亿以上市值涨幅排名 . 9 表 4：部分上市农药公司投产项目统计 . 15 表 5：中国大陆新增 6 代柔性 OLED 产能统计 . 17 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 2019 年 回顾 ：行业迈入低谷，市场主线清晰 1.1、 需求疲软， 行业 景气度下行 2019 年整体 需求疲软 。 出口方面，工业出口交货值和化工出口交货值同比均出现下滑，特别是下半年下半年地非常厉害。这一点从 PMI 数据也可以印证 ，主要经济体下半年的制造业 PMI 指数 下半年整体下跌，特别是美国， 11 月的 PMI指数降到了 48.1，是 2016 年以来的新低 。 图 1：工业出口交货值同比增速 图 2：化工品出口交货值同比增速 资料来源： wind,国海证券研究所 资料来源： wind,国海证券研究所 图 3：各国 PMI 指数 资料来源： wind， 国海证券研究所 内需方面， 衣食住行的需求整体疲软 。 房地产的新开工面积保持了 10%左右的增速 ，需求相对稳定， 但销售面积全年为负 ，真正的压力考验在明年。汽车产量则出现大幅度下滑，特别是 5 月份同比下滑达到 21%， 好在下半年出现好转 ，到 10 月下滑幅度已经收窄到 -2.1%。 服装零售方面 ， 2019 年和 2018 年相比大(10)(5)051015202530352010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08同比：工业企业出口交货值 (30)(20)(10)0102030402012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-07出口交货值 :化学原料及化学制品制造业 :当月同比 出口交货值 :橡胶和塑料制品业 :当月同比 出口交货值 :化学纤维制造业 :当月同比 45505560652014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11美国 :供应管理协会 (ISM):制造业 PMI 日本 :制造业 PMI 欧元区 :制造业 PMI 印度 :制造业 PMI 中国 PMI:生产 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 幅度恶化 ，月平均 增速仅不到 3%（ 2018 则是 8%以上），反映在上游染料行业出现了连续两年的旺季不旺现象。 图 4：房地产新开工面积、销售面积和竣工面积 同比增速 资料来源： wind,国海证券研究所 图 5：汽车产量同比增速 图 6：服装零售额同比增速 资料来源： wind,国海证券研究所 资料来源： wind,国海证券研究所 需求疲软 ， 叠加行业进入供给扩张期 ，化工行业全年的景气度几乎一路走跌，行业 PPI 指数从年初 至今 下行 。 化工各个子版块中，塑料、橡胶受益于成本端大宗原料价格下跌， 3 季度利润有所改善，化学原料、化学制品、化学纤维的利润几乎全面下行。 -40-30-20-1001020304050602011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-08房屋新开工面积 :累计同比 商品房销售面积 :累计同比 房屋竣工面积 :累计同比 (30)(20)(10)01020304050602010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-09产量 :汽车 :当月同比 (5)05101520252012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-08零售额 :服装类 :当月同比 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图 7： 化工行业 PPI 指数 资料来源： wind, 国海证券研究所 表 1： 2019 年 2、 3 季度化工各个板块营收和利润情况 子版块 营业收入增速（ %） 营业利润增速（ %） 母公司股东净利润增速（ %） 同比 环比 同比 环比 同比 环比 19Q2 19Q3 19Q2 19Q3 19Q2 19Q3 19Q2 19Q3 19Q2 19Q3 19Q2 19Q3 化学原料 -2% 2% 11% 2% -35% -31% 8% -16% -37% -31% 8% -16% 纯碱 -9% -3% 6% -2% -59% -28% 7% -33% -63% -30% 11% -32% 氯碱 7% 21% 13% 9% -26% -49% -5% -41% -24% -51% -8% -43% 化学制品 氮肥 -2% -15% 10% -10% -58% -70% 17% -54% -60% -74% 10% -59% 磷肥 14% -5% 10% -13% 6% -44% 117% -75% 13% -83% 86% -94% 钾肥 3% 8% 38% -5% 172% -20% 169% 81% 92% -88% 68% 178% 复合肥 -20% -25% -3% -3% -14% -41% 1% -62% -10% -40% -1% -61% 农药 0% 2% 3% -5% -26% -14% 2% -22% -26% -14% -3% -25% 日用化学产品 -13% -1% -5% 5% -4% -53% 79% -30% -9% -44% 71% -3% 涂料油漆油墨制造 7% 13% 20% 7% -12% 24% 51% 21% -8% 25% 57% 18% 民爆用品 10% 8% 50% -2% 8% 8% 349% -25% 11% 3% 403% -33% 纺织化学用品 氟化工及制冷剂 -3% -3% 7% -3% -54% -53% -16% -7% -59% -51% -17% -3% 磷化工及磷酸盐 1% 2% 18% -1% -36% -26% 109% 60% -3% 22% 134% 85% 聚氨酯 -22% -10% -2% 7% -51% -30% -5% -12% -49% -30% 1% -18% 玻纤 13% 6% 14% 4% 12% -15% 42% -13% 13% -15% 41% -13% 化学纤维 涤纶 15% 8% 31% 1% 70% 10% 118% 2% 71% 15% 111% 2% 维纶 4% 14% 15% 9% 107% 147% 145% -1% 95% 150% 176% -3% 粘胶 -1% -7% -9% -6% 57% -84% 106% -83% 72% -66% 136% -69% 氨纶 -12% 3% -14% 14% -14% 17% 15% 4% -12% 17% 18% -1% 8590951001051102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10PPI:化学工业 :当月同比 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 其他纤维 15% 50% 2% 10% 17% -4% 18% -42% 19% 2% 25% -40% 塑料 合成革 -10% 5% -6% 9% -100 1% -99% 28 -88% 8% -84% 758% 改性塑料 7% 26% 9% 20% 28% 42% -27% 43% 17% 43% -34% 58% 其他塑料制品 -41% -36% 12% 8% -99% -89% 106% 24 -1 -94% 62% 166% 橡胶 -4% 8% 6% 7% -5% 52% 16% 1% -6% 42% 16% 2% 资料来源： wind,国海证券研究所 1.2、 市场主线：白马不动如山，新材料风水轮转 2019 年的化工行情波动较大 ， 从年初的整体估值 修复 、 到 321 事件行情 、 到 3季度科技股的大涨 。 我们把公司按照市值 50 亿以下 、 50-100 亿 、 100 亿以上来对比发现 ： 1） 50 亿市值以下 ， 涨幅靠前的 板块 主是新材料 ， 前 15 中新材料占了 6 席（双象股份、晶瑞股份、广信材料、国风塑业、立霸股份、德方纳米），其余标的领域较为分散 2） 50-100 亿市值之间 ， 涨幅靠前的 板块 是新材料 （ 5 席 ，普利特、永太科技、雅克科技、上海新阳、中石科技） 和 农药（ 2 席， 百傲化学、广信股份、） ； 3） 100 亿市值以上以白马为主 ， 涨幅靠前的板块是 新材料（ 4 席，国瓷材料、光威复材、金发科技、万润股份）、农药（ 2 席，扬农化工、联化科技）、轮胎（ 2席，玲珑轮胎、三角轮胎）和染料（ 2 席，浙江龙盛、 闰 土股份）。 表 2： 100 亿市值以下的公司涨幅排名 （市值取 11 月份最后一个交易日 ） 排名 小于 50 亿市值 涨幅（ %） 核心业务 排名 50-100 亿市值 涨幅（ %） 核心业务 1 双象股份 133 PMMA 光学材料 1 百傲化学 138 工业杀菌剂 2 晶瑞股份 103 湿电子化学品 2 石大胜华 87 DMC、电解液 3 广信材料 94 电子级涂料、油墨 3 华昌化工 77 化肥、氢能 4 国风塑业 94 PI 膜 4 普利特 69 改性塑料 5 科斯伍德 71 环保印胶油墨 5 宏大爆破 68 民爆 6 立霸股份 70 家电用复合材料 6 皖维高新 51 PVA 7 富邦股份 70 化肥助剂 7 百合花 49 颜料 8 永悦科技 68 不饱和醛树脂 8 永太科技 49 氟化工 、氟材料 9 丹化科技 61 煤化工 9 蓝晓科技 38 盐湖提锂 10 凯龙股份 59 民爆 10 华峰氨纶 37 氨纶 11 湖南海利 59 农药 11 雅克科技 36 电子特气、半导体材料 12 山东赫达 58 纤维素醚 12 上海新阳 35 大硅片 13 高盟新材 55 聚氨酯黏胶剂 13 广信股份 34 农药 14 皇马科技 55 表面活性剂 14 三维股份 34 产品运输带 15 德方纳米 53 磷酸铁锂正极材料 15 中石科技 32 散热石墨 材料 资料来源： wind, 国海证券研究所 （注：剔除 2019 年上市 新股） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 表 3： 100 亿以上市值涨幅排名 排名 100 亿以上市值 涨幅 （ %） 核心业务 1 三棵树 218 建筑涂料 2 国瓷材料 97 电子材料、生物医疗材料 3 万华化学 82 聚氨酯、石化 4 玲珑轮胎 53 轮胎 5 扬农化工 52 农药 6 联化科技 49 农药和医药中间体 7 光威复材 48 碳纤维 8 华鲁恒升 40 煤化工 9 鸿达兴业 40