地产行业2020年度策略报告：重走2019？花相似，境不同.pdf

地产行业 2020年度策略报告 重走 2019？花相似，境不同 行业年度策略报告 行业报告 地产 2019 年 12 月 12 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 相关研究报告 行业专题报告 *地产 *商业地产行业全景图 短期回归理性，中期机会犹存 2019-12-10 行业专题报告 *地产 &建筑建材 &钢铁&机械 *2020 年地产产业链如何看 地产投资开工承压，关注竣工端产业链机会 2019-12-08 行业周报 *地产 *成交环比回落，政治局会议未提房地产 2019-12-08 行业周报 *地产 *成交环比回升，百强销售增速放缓 2019-12-01 行业周报 *地产 *成交环比回升， LPR最新报价下调 2019-11-24 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 0755-22621493 YANGKAN034PINGAN 研究助理 郑茜文 一般从业资格编号 S1060118080013 ZHENGXIWEN239PINGAN 政策托而不举， 因城施策 。 经济下行压力加大、楼市降温背景下，预计 2020年政策面有望从过紧回归平衡 ，改善力度将取决于经济及楼市走向 。但考虑 “房住不炒 ”的总基调，结合前几轮周期底部强刺激带来的房价暴涨、居民杠杆 率 大幅攀升等副作用， 预计整体托而不举，以稳为主。 投资同比增 5%以上，建安为 主要 支撑 。 地产投资包括土地购置费用 及 施工建安投资。 2019H2 以来 百城土地成交持续下滑， 九 大标杆房企前 三季度 拿地销售比为 84.2%，较 2018 年下降 16.6 个百分点， 叠加较高基数，预计 2020 年土地购置费 增速 将 延续 回落。 由于新开工绝对值超过竣工，施工面 积仍将保持 增长 ，建安有望成为 2020 年投资增长 引擎 。预计 2020年施工面积及建安投资同比增长 7.1%，新开工同比增长 3%， 地产 投资同比增长 5.4%。 销售 稳中趋降， 预计同比降 3%。 2019 年国庆后楼市已明显降温， 2020年大概率延续调整趋势，其中一二线城市已历经调整， 加上因城施策带来的政策改善托底，预计延续平稳 ； 三四线供应增加、需求萎缩，加上此前未有明显调整，量价均将面临较大压力。 随着政策微调及货币环境改善，调整之后楼市有望在下半年逐步走稳， 预计 2020 年全国销售面积同比降3%。 资金 未至穷途， 融资 端 或 边际改善 。 由于开发商主动收缩拿地、加快销售回款、储备资金过冬，房企整体资金状况好于前三轮周期底部。 2019Q3末上市房企在手现金对一年内到期长短期债务覆盖比例为 115%，远好于2008、 2011 和 2014 年。测算 2020 年房企信托及债券到期 1.46 万 亿，较 2019 年增长 19.4%， 随着房企销售及回款压力加大， 偿债 压力上升，预计 房企 融资端政策有望边际改善，但资金面或难现 2019 年年初宽松 。 投资建议： 展望 2020 年，尽管行业基本面承压，但在以 “稳 ”为主、因城施策的背景下，政策存在托底空间，同时板块估值已处于历史低位、股息率亦具备吸引力，当前位置地产股易涨难跌，攻守兼备、性价比持续凸显，板块弹性仍取决于政策与基本面的博弈。我们看好 2020 年地产板块整体表现，维持 “强于大市 ”评级。全年建议积极配置行业龙头及二线弹性标的，耐心持股等待收益。短期来看，主流房企无论估值、持仓、股息率均具有吸引力，多地政策微调、 5 年期 LPR 下调，关注估值切换及政策博弈的机会，以低估值龙头（万科、保利、金地等）及业绩高增的二线弹性标的（中南、阳光城等）为主；中期随着政策微调、货币 端 发力，楼市有望逐步走稳，关注流动性宽松可能带来的 “资产荒 ”配置机会。 风险提示： 1） 2020 年上半年存在楼市超调而政策迟迟未见松动的风险；2）楼市大幅调整带来的资产大幅减值及净利率下滑的风险； 3）若楼市降温超预期，且融资渠道依旧偏紧，不排除部分中小房企面临资金链风险。 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 -10%0%10%20%30%40%Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19沪深 300 地产证券研究报告 地产 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 41 股票名称 股票代码 股票价格 2019-12-11 EPS（元 /股） PE（倍） 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 招商蛇口 001979.SZ 19.03 1.93 2.41 2.93 3.53 9.9 7.9 6.5 5.4 强烈推荐 万科 A 000002.SZ 28.00 2.99 3.85 4.79 5.89 9.4 7.3 5.8 4.8 强烈推荐 保利地产 600048.SH 15.58 1.59 2.05 2.5 3 9.8 7.6 6.2 5.2 强烈推荐 金地集团 600383.SH 12.99 1.79 2.26 2.68 3.14 7.3 5.7 4.8 4.1 强烈推荐 中南建设 000961.SZ 9.23 0.59 1.09 1.87 2.43 15.6 8.5 4.9 3.8 推荐 天健集团 000090.SZ 5.15 0.42 0.64 0.82 0.93 12.3 8.0 6.3 5.5 推荐 地产 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 41 正文目录 前言 . 7 一、 政策：因城施策，托而不举 . 8 1.1 经济增速下台阶，土地财政依旧突出 . 8 1.2 楼市步入调整通道，调控效果渐显 . 9 1.3 2019 年政策呈现两头松、中间紧 . 10 1.4 2020 托而不举，政策环境或好于 2019 . 13 二、 资金： 2019先松后紧， 2020边际改善 . 13 2.1 2019 年资金端先松后紧 . 13 2.2 加快回款成为房企选择，年末政策表态略有缓和 . 16 2.3 资金链状况好于过往， 2020 年迎偿债高峰 . 17 2.3 地产资金链缺口逐步加大， 2020 年融资端有望边际改善 . 18 三、 投资：建安支撑，同比增 5%以上 . 19 3.1 2020 年 “紧资金 +再库存 ”延续，投资开工仍将承压 . 19 3.2 拿 地： 2019 年先热后冷，整体趋于平稳 . 21 3.3 新开工：楼市下行及资金端偏紧，新开工稳中趋降 . 23 3.4 竣工：步入交房周期， 2020 年有望延续回升 . 24 3.5 预计 2020 年投资同比增 5.4%，建安为主要支撑 . 26 四、 销售：稳中趋降，软着陆 . 27 4.1 2019 年楼市呈现韧性，市场压力逐步加大 . 27 4.2 核心城市去 化率稳中有降，后续成交以稳为主 . 28 4.3 2019 年惯性置业提振三四线， 2020 年延续走弱趋势 . 30 4.4 预计 2020 销售面积同比降 3% . 31 4.5 新房中期需求稳定，迎接存量房时代 . 31 五、公司：强者恒强，基业长青 . 33 5.1 百强销售延续高增，龙头去化依旧尚可 . 33 5.2 龙头营收依旧靓丽，业绩保障度创新高 . 35 5.3 龙头估值处于底部， 融资优势明显 . 36 六、投资建议 . 37 6.1 2019 年：地产股走势仍为政策与基本面的博弈 . 37 6.2 2020 年：花相似而境不同，以耐心换取收益 . 38 6.3 二线弹性博收益，稳健龙头打基石 . 40 七、风险提示 . 40 地产 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 41 图表 目录 图表 1 2020 年大势判断：政策托底楼市，耐心换取收益 . 7 图表 2 GDP 增速持续下台阶 . 8 图表 3 2019 年 11 月末社融规模增速降 至 10.7% . 8 图表 4 2019 年前 10 月工业企业利润总额同比降 2.9% . 8 图表 5 地产仍为经济增长重要拉动 . 8 图表 6 土地使用权出让收入占地方财政 比重较高 . 9 图表 7 2019 年地方土地出让收入同比增速收窄 . 9 图表 8 地方政府债务余额高达 21.4 万亿元 . 9 图表 9 2019 年下半年 百城土地溢价率回落 . 9 图表 10 2019 年下半年 70 城房价环比涨幅呈收窄态势 . 10 图表 11 8 月起全国商品房销售均价逐月下降 . 10 图表 12 9 月以来百强房 企单月销售均价呈下行趋势 . 10 图表 13 2019 年政策调控经历先稳后紧再稳的走势 . 11 图表 14 2019 年各地政策有保有压，全年呈现两头松中间紧 . 11 图表 15 楼市下行周期，政策中性偏宽松 . 12 图表 16 经济下行周期，政策中性偏宽松 . 12 图表 17 当前大环境与 2018 年末类似，但调整压力更大 . 13 图表 18 2019 年初十年期国债利率下行 . 14 图表 19 1-5 月房企发债成本改善 . 14 图表 20 2019 年前 5 月房企境内发债同比增 36% . 14 图表 21 2019 年前 5 月房企海外发债同比增 36% . 14 图表 22 下半年房企债券、信托发行额减少 . 15 图表 23 2019 年新增房地产贷款占比较 2018 年明显下降 . 15 图表 24 2019 年房企融资成本先降后升 . 15 图表 25 5 月以来政策频出，资金面边际收紧 . 16 图表 26 房企国内贷款累计增速下行 . 16 图表 27 定金及预收款累计增速提 升 . 16 图表 28 2019 年首套房贷利率先降后升 . 17 图表 29 11 月 5 年期 LPR 报价下调 . 17 图表 30 货币资金 /一年内到 期长短期负债 . 17 图表 31 负债率整体保持稳定 . 17 图表 32 房地产信托及债券合计到期规模 . 18 图表 33 房地产行业资金情况 分析 . 18 地产 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 41 图表 34 资金收紧中房企分阶段行为 . 19 图表 35 2019 年前 10 月新开工增速稳中趋降 . 19 图表 36 2019 年 下半年房企定金及预收款增速回升 . 19 图表 37 2019 年前 10 月全国房企土地购置面积同比降 16.3% . 20 图表 38 上市房企资金状况好于 2011 年 . 20 图表 39 全国已开工未售 库存仍处于相对低位 . 20 图表 40 上市房企当前在手库存低于 2011 年 . 21 图表 41 2019 年百城土地成交溢价率先升后降 . 21 图表 42 2019 年 百城土地流拍率先低后高 . 21 图表 43 百城土地成交面积增速回落 . 22 图表 44 主流房企拿地销售面积比呈现分化 . 22 图表 45 非 40 大中城市土地购置面积及销售占全国比重 . 23 图表 46 2019 年房企拿地逐步回归一二线 . 23 图表 47 西部已开工未售库存更低 . 23 图表 48 中西部新开工增速明显高 于东部地区 . 23 图表 49 2019 年前 10 月新开工累计同比增长 10% . 24 图表 50 全国已开工未售库存仍处于相对低位 . 24 图表 51 10 月单月高新 开工增速不可持续 . 24 图表 52 竣工滞后新开工三年左右 . 25 图表 53 2016-2018 年期房销售明显增长 . 25 图表 54 2018 年 施工与新开工增速差大幅走阔 . 25 图表 55 2019 年电梯产量增速维持较高水平（单位：万台） . 26 图表 56 玻璃价格 2019 年三季度以来明显上行 . 26 图表 57 单月竣工增 速已经转正 . 26 图表 58 房地产投资测算 . 27 图表 59 一二线、三四线单月销售面积增速走势 . 27 图表 60 2019H2 房企 “以价换量 ”带动销售增长 . 27 图表 61 2019 年全国 12 个月移动平均去化率持续下行 . 28 图表 62 2019 年核心城市供应量持续提升 . 28 图表 63 2019 年 10 月起主要城市去化率稳中有降 . 28 图表 64 2019 年下半年十大城市库存逐步回升 . 29 图表 65 2019 年前 11 月 20 城二手房成交面积增速上行 . 29 图表 66 11 月末 19 城二手房挂牌较 2018 年末增 102% . 29 图表 67 主要城市二手房挂牌量分城市情况（截至 2019 年 11 月末） . 30 图表 68 2017 年、 2018 年百城三四线土地成交大幅增长 . 30 图表 69 2018 年来西部地区新开工增速持续高于全国 . 30 地产 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 41 图表 70 2019 年三四线为主的西部累计销售面积增速优于全国 . 31 图表 71 2020 年销售面积增速测算 . 31 图表 72 2019-2030 年新增住宅需求测算 . 32 图表 73 2019-2030 年全国住宅成交预计仍将保持较高规模 . 32 图表 74 国内十大重点城市二手房成交超 40% . 32 图表 75 英格兰及威 尔士竣工新房占一二手销售比处于低位 . 32 图表 76 美国二手房成交占主流 . 33 图表 77 日本首都圈二手公寓成交逐步 超过新建公寓 . 33 图表 78 日本三井不动产业务趋于多元化 . 33 图表 79 2019 年行业集中度延续提升 . 34 图表 80 2019 年百强房企 销售增速远高于全国 . 34 图表 81 2019 年主流开发商销售持续增长（单位：亿元） . 34 图表 82 2019 年主要房企整体去化率尚可 . 35 图表 83 2019 年前三 季度板块营收同比增 22.3%. 35 图表 84 2019 年前三季度各子板块营收增速表现 . 35 图表 85 2019 年三季度末上市房企预收款充足 . 36 图表 86 2019 年 三季度末业绩保障度高达 137.3% . 36 图表 87 主流房企股息率具备一定吸引力 . 36 图表 88 主流房企当期估值处于历史低位 . 36 图表 89 主流房企历年 PE（ 期末市值 /当年净利） . 36 图表 90 各类公司近期发债利率对比 . 37 图表 91 龙头房企融资优势明显 . 37 图表 92 2019 年地产板块行情回顾 . 38 图表 93 2020 年与 2019 年政策、资金、投资及销售环境对比 . 38 图表 94 2019 年地产板块累计上涨 14.8% . 39 图表 95 20