2020年钢材期货年度报告：供给端影响趋弱，宏观需求是核心驱动力.pdf

请务必阅读正文后的免责声明 1 / 18 2020 年钢材期货年度报告 供给端 影响 趋 弱 ， 宏观 需求 是核心驱动力 摘要 核心观点 钢铁行业的下游中房地产和基建所属的建筑领域占比 50%左右，汽车家电等制造业机械板块占比超 30%，这两个部分构成了钢铁终端需求的主要部分。 2019 年钢材的主要需求支撑在房地产，随着后期国家政策重心的转移以及经济周期运行至底部大概率反弹，预计 2020 年房地产市场支撑仍在，但增量预期悲观。而制造业进入补库周期以及基建得到更多政策支持都会成为左右钢价的主要动力。即明年钢价的交易逻辑需更多关注除房地产以外的宏观面的内容。 明年市场调节力量加大，也就是说利润下滑的预期会限制钢厂生产扩张，需求预期的小幅下降也会抑制生产积极性。但这两年高企的产能投资需要释放，预计明年粗钢产量增速会较今年小幅下降，在 5%左右，且供需缺口仍维持较窄。 铁矿石供给 主要关注四大主流矿的增产情况。明年主流矿供应增量总计约 7725万吨 ， 非主流矿受铁矿价格走弱影响预计增量有限。 行情展望 明年钢铁行业供给端调控对价格的影响将进一步减弱，交易重点在宏观需求。上半年基建或有较强的增长预期，会带动钢价上涨，尤其是螺纹钢。工业进入补库周期是拉动成材价格的另一股力量，在 这一过程中，热卷表现大概率将超越螺纹。明年下半年期间，随着基建投资的支持力度边际走弱，钢价或有一段下跌行情，之后随着宏观数据波动。整体来看，由于国内经济保持韧性，成材波幅不会很大，预计只有 500 点左右的空间。 铁矿方面，若明年矿山按照已经发布的计划去生产，供给上增量较多会打压价格。而需求上看，明年粗钢产量预期较今年放缓，铁矿石供应增量的加速对应需求增量的放缓，预计价格跟随成材走势，但大概率走势偏弱，下半年会有次空间较大的做空的机会。现货价格均值大概率在 75-80 美元 /吨之间，且螺矿比走高。 风险提示 1.国 内经济失速 2.海外矿山生产不及预期 3.钢铁行业限产加严 4.美国政治风险波及国际市场 5.欧洲和日本经济继续恶化 报告日期 2019-12-27 研究所 王琼玮 金属 分析师 从业资格号： F3048777 电话： 010-84183054 邮件： wangqiongweiguodu 罗玉 从业资格号： F3014729 投资咨询从业资格号： Z0013237 电话： 010-84183098 邮件： luoyuguodu 请务必阅读正文后的免责声明 2 / 18 2020 年钢材期货年度报告 目 录 一、行情回顾 . 5 （一） 2019 年成材走势先上后下，基本符合预期 . 5 （二） 供给端变化引起铁矿大幅波动 . 6 二 、 行业政策对价格影响将逐渐消退 . 7 （ 一 ） 产能投资大增 ，供给存宽松隐患 . 7 （ 二 ） 明年粗钢产量随行业平均利润 预期变化 . 7 三 、 明年主要交易逻辑在宏观需求 . 8 （一） 房地产对钢材需求增量有限 . 8 （二） 积极的专项债政策提升基建投资预期 . 11 （三） 工业企业明年或进入补库周期 . 12 四 、 原材料铁矿价格走势明年或弱于成材 . 13 （ 一 ） 成材波动空间 较 小 . 14 （ 二 ） 铁矿明年或有做空的机会 . 14 五 、 后市 展望 . 16 六 、风险提示 . 17 请务必阅读正文后的免责声明 3 / 18 2020 年钢材期货年度报告 插 图 图 1 螺纹钢和热轧卷板期货主力合约价格（元 /吨） . 5 图 2 螺纹现货价格 （元 /吨） . 6 图 3 热卷现货价格（元 /吨） . 6 图 4 铁矿石主力合约价格 （元 /吨） . 6 图 5 铁矿石现货价格（元 /吨） . 6 图 6 行业固定资产投资累计同比（ %） . 7 图 7 粗钢月产量季节性图（万吨） . 7 图 8 钢材吨钢毛利（元 /吨） . 8 图 9 行业利润总额累计同比（ %） . 8 图 10 土地溢价率（ %） . 9 图 11 土地出让收入累计同比（ %） . 9 图 12 销售增速、新开工增速（ %） . 10 图 13 施工增速、竣工增速（ %） . 10 图 14 房地产开发国内贷款累计同比（ %） . 10 图 15 国内房地产债券净融资（亿元） . 10 图 16 居民杠杆率（ %） . 11 图 17 70 个大中城市新建商品住宅价格指数 :当月同比（ %） . 11 图 18 基 础设施建设投资：累计同比（ %） . 12 图 19 2019 年政府专项债发行额（亿元） . 12 图 20 部分国家制造业 PMI （ %） . 13 图 21 主要国家出口累计同比（ %） . 13 图 22 主要国家进口累计同比 （ %） . 13 图 23 工业库存运行 . 13 图 24 工业库存和 PPI （ %） . 13 图 25 汽车利润和库存同比（ %） . 13 请务必阅读正文后的免责声明 4 / 18 2020 年钢材期货年度报告 图 26 粗钢表观消费量（万吨） . 14 图 27 供需缺口（万吨） . 14 图 28 铁矿石港口库存（万吨） . 15 图 29 铁矿石到港量（万吨） . 15 图 30 巴西铁矿石港口发货量（万吨） . 16 图 31 铁矿石日均疏港量（万吨） . 16 图 32 普式 62%铁矿石价格指数（美元 /吨） . 16 图 33 四大矿资本开支（ US$Million） . 16 请务必阅读正文后的免责声明 5 / 18 2020 年钢材期货年度报告 一、行情回顾 （ 一 ） 2019 年 成材 走势 先上后下，基本符合预期 上半年 延续上涨 ： 今年 一季度 ，宏观环境 较 宽松， 国内货币政策和财政政策都超预期，提振了市场乐观情绪 ，商品价格均有上涨 ，成材也跟随低位反弹。进入 三 月 ，国内各项数据开始发布， 基建 投资 弱势反弹至 2.5%，房地产 投资增速 11.6%，恢复 至 两位数 ， 数据 利好 继续支撑 钢价 涨势 。 在这一轮上涨中，钢厂利润并未有超预期的表现，螺纹吨钢毛利多数处于 300-500元 /吨之间，热卷多数处于 200-400元 /吨之间。 一二月份铁矿 价格 的大幅上行 增加了生产成本 ，但 3月之后 成材的涨价抵消了 部分 成本拖累，利润 相对 改善， 但仍未及去年四季度水平 。 6月下旬，一轮环保限产来袭，供给小幅收缩，钢价进一步被拉升至今年高点。截止到 7月初， 螺纹主力合约达到最高点 4148元 /吨， 6个月涨幅 22.6%；热卷主力合约最高点 4049元 /吨， 半年涨幅 22.9%。 下 半年 以跌为主 ： 上半年钢企积极开工，供给上粗钢产量也以 10%左右高速增长。在今年整体需求偏悲观的预期下，上半年宽松的供给为钢价下跌埋下隐忧。 8月份 之后 ， 积极的做多情绪消退， 且房地产调控再起， 地产 投资增速 开始 下滑， 市场 逐渐 关注到钢材疲弱的基本面 。钢材社会 库存开始累积， 盘面 大幅下跌 。 9月份利润 出现 低点 ， 冷轧和中厚板等品种 吨钢毛利转负 ，超跌之后出现了反弹行情 。 10月份限产 幅度超预期 ，供给紧缩叠加库存不断去化，盘面 再次出现一轮小幅上涨 ，但 两次反弹均 幅度有限，下半年 整体维持弱势。 图 1 螺纹钢 和热轧卷板 期货 主力合约 价格（元 /吨） 图 2 螺纹钢 连续 （元 /吨） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 3,000.003,200.003,400.003,600.003,800.004,000.004,200.004,400.004,600.002018/07 2018/08 2018/09 2018/10 2018/11 2018/12 2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07 2019/08 2019/09 2019/10 2019/11期货收盘价 (活跃合约 ):螺纹钢 期货收盘价 (活跃合约 ):热轧卷板请务必阅读正文后的免责声明 6 / 18 2020 年钢材期货年度报告 图 2 螺纹现货 价格 （元 /吨） 图 3 热卷现货 价格（元 /吨） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 （ 二 ） 供给 端变化引起铁矿大幅波动 作为钢铁行业的上游原材料， 今年铁矿 行情受 供给端事故 影响 较大。 1月份巴西淡水河谷矿难，产量预期缩减 3000万吨，导致 盘面 从 500元 /吨的位置大幅上涨 25%至 624.5元 /吨。消息炒作告一段落之后，矿价开始横盘震荡。 3月下旬，澳大利亚飓风影响三大矿产量和发运水平，盘面又开始 新 一轮上涨。叠加当时国内港口库存连续下滑，铁矿一路上涨46%至 924.5元 /吨。三季度市场对供给 紧缺 的担忧逐渐消退，加上下游成材基本面偏差，铁矿跟随成材开始下跌，且因为前期较高的涨幅提供了下跌空间，盘面在一个月之内跌去了 26%，回到年初 600元 /吨的价格水平。 而 之后几个月铁矿供需均没有超出预期，价格整体区间小幅震荡。 图 4 铁矿石 主力 合约价格 （元 /吨） 图 5 铁矿石 现货价格 （元 /吨） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 -400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,900.02,400.02,900.03,400.03,900.04,400.04,900.02016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/10基差（右） 现货价格 期货价格-100.00100.00300.00500.00700.00900.001,100.001,300.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.004,000.004,500.005,000.002017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/12基差（右） 期货价格 现货价格300.0400.0500.0600.0700.0800.0900.01,000.02018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/11期货收盘价 (活跃合约 ):铁矿石0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.00.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.02018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/11基差（右） 现货价格 期货结算价请务必阅读正文后的免责声明 7 / 18 2020 年钢材期货年度报告 二 、 行业政策对价格影响将逐渐消退 （ 一 ） 产能 投资 大增 ，供给存宽松隐患 据 Mysteel统计， 2018年以来全国共发布 96个产能置换项目，预计2020年底前投产的约 46个项目，涉及炼钢产能 7300万吨，炼铁产能 6800万吨。 2016年以来，中国削减钢铁产能 1.5亿吨以上，完成了产能置换目标的上限。 2017年工信部出台的钢铁行业产能置换实施办法规定，京津冀、长三角、珠三角等环境敏感区域实施置换比例不得低于 1.25:1，其他地区实施减量置换 。 办法也 对可置换产能以及钢铁去产能任务的产能、落后产能等不能用于置换的产能做了明确划分和严格规定。 但在高额利润的驱动下，部分地区和企业投资钢铁行业意愿增强，今年行业固定 资产投资增速大幅上行，最高接近于 44%，新增产能超 2亿吨，明后两年产能投产之后使供给上会有宽松的隐患。 今年粗钢产量创了新高，截止到 11月，粗钢累计产量 9亿吨，较去年同比增长 7%，期间产能释放主要在上半年。上半年粗钢产量增长 10%左右，这样高的增速前几年也就只有 2010年和 2011年下游需求爆发的时候才发生过。而今年基建和房地产均没有大幅增长的预期，如此高的产量对价格打压明显，导致了 7月份的暴跌行情。到了下半年，一方面是钢厂利润下滑，另一方面是限产增加，钢厂生产积极性有一定下降 ，粗钢产量累计增速缓慢降至 7%左右。 图 6 行业固定资产投资累计同比（ %） 图 7 粗钢月产量季节性图（万吨） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 （ 二 ） 明年粗钢产量 跟随 行业平均利润 预期 变化 今年行业盈利较前两年相比开始回落 ， 2019年 螺纹年均吨钢毛利 431元 /吨 ，热卷年均吨钢毛利 219元 /吨；而 2018年螺纹年均吨钢毛利 913元 /-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002011/042011/092012/022012/072012/122013/052013/102014/032014/082015/012015/062015/112016/042016/092017/022017/072017/122018/052018/102019/032019/085,000.005,500.006,000.006,500.007,000.007,500.008,000.008,500.009,000.009,500.002016 2017 2018 2019请务必阅读正文后的免责声明 8 / 18 2020 年钢材期货年度报告 吨，热卷年均吨钢毛利 755元 /吨。截止到 10月，行业利润总额累计同比下降 44%。 由于年初铁矿价格大幅上涨，一季度钢厂利润受影响较大，二季度开始逐渐恢复。下半年铁矿成本拖累虽然减小，但钢价走弱也制约了利润上行 空间 。作为 典型的 周期性行业， 钢铁行业 跨周期的 平均利润 一般维持在较低水平。近两年冬季限产的环保政策不再实行“一刀切”，行政调控的影响逐步削弱。钢铁行业如今正进入结构性调整阶段，预计从明年开始主要靠市场力量来调控供给，也就是说明年行业平均利润或较今年进一步下滑，且利润边际波动对企业生产的作用在加大。 图 8 钢材吨钢毛利 （ 元 /吨 ） 图 9 行业利润总额累计同比 （ %） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 三 、 明年主要交易逻辑在宏观 需求 钢铁行业的 下游 中 房地产和基建所属的建筑领域 占比 50%左右 ，汽车家电等制造业机械板块 占比超 30%，这两个部分构成了钢铁终端需求的主要部分 。 2019年钢材的主要需求支撑在房地产，随着后期国家政策 重心 的 转移 以及经济周期 运行至底部 大概率反弹 ， 预计 2020年 房地产 市场支撑 仍在 ， 但增量 预期悲观。而 制造业进入补库周期以及基建得到更多政策支持 都 会成为左右钢价的主要动力 。 即明年钢价的交易逻辑 需 更多 关注 除房地产以外的 宏观 面的 内容 。 （ 一 ） 房地产 对钢材需求增量有限 2019年 整体宏观 政策 基调是 经济 下行压力下大力实施积极的财政政策，主要的着力点在消费和制造业。但从结果来看，效果并不明显，终端消费仍未改善，制造业也还在磨底 ，反而是监管一直偏严的房地产还-1,000.00-500.000.00500.001,000.001,500.002,000.002016-12-05 2017-12-05 2018-12-05 2019-12-05热轧卷板 冷轧卷板 螺纹钢 中厚板-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.002017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/09请务必阅读正文后的免责声明 9 / 18 2020 年钢材期货年度报告 维持在高位 ， 提供支撑 。 截止到 11月，房地产固定资产投资 9.4%；基建投资 3.47%；而制造业固定资产投资仅 2.50%。 房企继续补库 ： 2019年截至到 11月，房地产 开发投资完成额 累计增速 10.2%，虽自二季度以来持续下滑，却仍高于去年的 9.5%。 随着 这两年 房企对未来收益预期下滑， 房企 拿地预算下降 ，土地溢价率 掉至个位数 。 但是 前 11月 地方政府 土地收入 增速 8.1%， 自年初的 -5.3%以来持续上升 。 也 就是说 房地产 虽然 未来预期下滑， 由于 仍 有 结构性机会 存在 ，使得 房企 还 在 增加 储备 ，房地产市场还处于补库存阶段 。 从另一个角度，按照房地产投资链条“销售 -新开工 -施工 -竣工”来看，今年销售增速维持在 0值附近，而新开工面积增速在 10%左右，销售增速持续小于新开工增速，也说明当前地产市场仍在补库存。 地产投资已进入后 周期 ： 当前 施工增速和竣工增速差值收窄 。截止到 11月，施工面积累计同比 8.7%，较年初增长 1.9个百分点；竣工面积累计同比 -4.5%，负值较年初收敛 7.4个百分点。竣工项目增速反弹更大， 投资逐渐从施工过渡到竣工阶段，也就是 地产投资 处于 链条 的后半段。房地产建设对于钢铁的需求主要集中在新开工和施工， 进入后半段之后，预计对于钢铁的需求 增量 将减少。 房地产融资收紧 ： 金融的调控对房企影响很大， 11月房地产开发资金来源累计同比 7%， 高于去年 全年的 6.4%，但上行乏力。 从房地产的具体融资来源看，今年贷款增速下滑， 11月贷款累计同比 5.5%； 国内 债券净融资额多数月份为负，仅 1月和 4月、 11月有资金净流入 ，且因国内融资受阻，多数房企发行利息 10%以上的高息美元债，明年有近 300亿美元债务到期，房企财务压力大增。 虽然从房企的投资行为上，明年房企补库会使市场维持韧性，但从融资上看，国内债务结构性调整导致房企融资 下行已经是必然趋势，若资金持续紧缺，未来补库行为或会逐渐放缓。 图 10 土地溢价率（ %） 图 11 土地出让收入累计同比 （ %） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.002013/06 2014/06 2015/06 2016/06 2017/06 2018/06 2019/06一线城市 二线城市 三线城市-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/11地方本级政府性基金收入 :国有土地使用权出让收入 :累计同比请务必阅读正文后的免责声明 10 / 18 2020 年钢材期货年度报告 图 12 销售增速、新开工增速 （ %） 图 13 施工增速、竣工增速 （ %） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 图 14 房地产开发国内贷款累计同比 （ %） 图 15 国内房地产债券净融资 （ 亿元 ） 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 数据来源： Wind、 国都 期货研究所 需求进入下行周期 ： 销售带来的预付款和个人按揭也是 房企 重要的资金来源渠道。在金融供给侧整体收紧的环境下， 明年 资金来源预计还是要靠销售 回款。 但是 国内居民杠杆率（ 居民部门杠杆率 =居民部门债务 /名义 GDP）在上一轮地产扩张周期中已经大幅上升到接近 60%，未来扩张 增量空间大幅收缩 。 70个大中城市新建商品房价格指数， 11月一线房企价格增长 4.9%，价格延续上涨；二线城市房价增长 7.9%，较年初降 4.1个百分点；三线城市房价增长 7%，较年初减少 4.1个百分点，二三线 城市房价增速放缓也间接说明购房意愿下降。 居民购房能力 以及购房需求的下降 会拖累市场销售情况，也 就是 房企的外部资金来源很难维持之前的速度增长 ，未来增量空间缩小。 综合来看 ，明年房企继续补库，房地产市场有一定韧性。但进入投资链条的后半段，且需求上已经处于下行周期，明年房地产对钢铁需求支撑减弱。 -40.0-20.00.020.040.060.080.02003/042004/022004/122005/102006/082007/062008/042009/022009/122010/102011/082012/062013/042014/022014/122015/102016/082017/062018/042019/02销售面积 新开工面积-20.0-10.00.010.020.030.040.050.02005/062006/022006/102007/062008/022008/102009/062010/022010/102011/062012/022012/102013/062014/022014/102015/062016/022016/102017/062018/022018/102019/06房屋竣工面积 :累计同比 房屋施工面积 :累计同比-10.0-5.00.05.010.015.020.025.02016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/11-300.00-200.00-100.000.00100.00200.00300.00400.00500.00