2020年中国经济展望.pdf

1 经济透视 分析员 :姚少华 , PhD 电话 : 852-2147 8863 电邮 : yaoshaohuaabci.hk 2020 年 中国 经济展望 农银国际研究部 2019 年 12 月 2 日 中国经济增长首 10 月 放缓 受累于 中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化 ，2019 年 年初以来中国经济增长 持续 放缓 。官方数据显示位列世界第 2大经济体的中国 2019 年前 3 季经济增长 6.2%1， 较 2018 年同期 6.7%的增速 回落 (图 1)。 国内生产总值各个组成部分的分析显示，消费开支仍是 2019 年 前 3 季 经济增长的主要推动力，为整体经济增长贡献 3.8个百分点。投资 贡献 1.2 个百分点 ，而 货物及服务净出口 亦 贡献 1.2 个百分点 。 图 1: 中国 GDP 增长 （ %） 来源 : 国家统计局 , 农银国际证券 与 2018 年相比， 2019 年 首 10 个月 内需 表现 较疲弱，投资及 社会 消费品零售销售增速均放缓。城镇固定资产投资继 2018 年增长 5.9%后，2019 年 首 10 个月 回落至 5.2%，主要因为 中美贸易摩擦导致制造业及民间投资放缓 （图 2）。 同期 社会 消费品零售销售亦由 9.0%放缓至8.1%，主要因为汽车购置税优惠措施退出导致汽车消费增速大幅放缓（图 3） 。从供给侧看，内地实质工业产出增长由 2018 年的 6.2%回落1除另有指明外，本报告 示的变动比 均为按 变化 6.06.26.46.66.87.07.27.47.67.88.03Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 受累于中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化， 2019 年年初以来中国经济增长持续放缓。官方数据显示位列世界第 2 大经济体的中国 2019 年前 3 季经济增长 6.2% ，较2018 年同期 6.7%的增速回落 展望未来，有见于中美贸易摩擦仍持续、工业产出增速疲弱，以及房地产调控措施仍偏紧，我们相信 2020 年中国经济增长或继续放缓。整体上我们预期 2020 年中国 GDP 增长 5.9%，略低于2019 年 6.1%的预估增速 货币政策方面，我们预期人民银行在 2020 年将继续维持中性偏松的货币政策以稳定经济增长。 我们预计 2020 年年底 1 年期与5 年期 LPR 的利率水平分别跌至 3.80%及 4.70%。 2020 年底大型存款类金融机构的 RRR 料 跌至 12.0%，而中小型金融机构 的RRR 料 跌至 10.0% 我们预期 2020年中央政府将采用更为积极的财政政策来稳定增长，政策措施主要集中于减税降费、出台鼓励消费的政策以及加速基建投资方面 。我们预期 2020年政府会再录得小幅财政赤字，约占国内生 产总值 4.0% 2 2 2 2 至 2019 年 首 10 个月 的 5.6%（图 4） 。 图 2：中国城镇固定资产投资年初至今增长（ %） 来源 : 国家统计局 , 农银国际证券 图 3: 中国零售销售增长（ %） 来源 : 国家统计局 , 农银国际证券 图 4: 中国 工业产出 增长（ %） 来源 : 国家统计局 , 农银国际证券 外需方面， 由于中美贸易摩擦升温， 2019 年首 10 个月出口与进口均显著 回落 。尽管人民币贬值 支持出口增长 ， 但 以美元计价 2019 年首10 个月出口 仍 下跌 0.2%， 远低 于 2018 年 9.9%的出口增幅 （图 4） 。同期进口 下跌 5.1%， 亦 远低 于 2018 年 15.8%的进口 增 幅。 由于 进口大幅 下跌 ， 2019 年 首 10 个月 贸易盈余由 2018 年 同期 的 2528 亿美元0.02.04.06.08.010.012.014.016.015/03 15/08 16/01 16/06 16/11 17/04 17/09 18/02 18/07 18/12 19/05 19/106.57.07.58.08.59.09.510.010.511.011.515/04 15/10 16/04 16/10 17/04 17/10 18/04 18/10 19/04 19/104.04.55.05.56.06.57.07.58.08.59.004/15 09/15 02/16 07/16 12/16 05/17 10/17 03/18 08/18 01/19 06/193 3 3 3 扩大 至 3403 亿美元。 图 5：中国出口及进口增长 (%) 来源 : 国家统计局 , 农银国际证券 2019 年首 10 个月 CPI 与 PPI 通胀 继续偏离 。由于食品价格 特别是猪肉价格 反弹 ， 2019 年前 10 个月 CPI 通胀 由 去年 的 2.1%回升 至 2.6%。然而 ， 同期 PPI 通胀 则由 2018 年 的 3.5%大幅回落 至 -0.2%，主要因为 内需较疲弱以及较高的基数效应 。 货币政策方面， 2019 年年初至今 人民银行 采用了 中性偏 松 的态势，以期 稳定经济增长 。 2019 年首 10 月人民银行实施了 3 次降准来降低实体经济融资成本。尽管人民银行维持基准利率不变，但 OMO、 MLF 及LPR 利率水平均趋于回落 。 2019 年 10 月 广义货币供给（ M2）的增速由 2018 年同期 的 8.0%反弹 至 8.4%， 2019 年首 10 月 衡量实体经济从金融体系获得资金多寡的社会融资规模增量 亦从 2018 年同期的 16.2万亿人民币 上升 至 19.4 万亿人民币。 2020 年中国经济 增速或放缓 展望未来， 有见于 中美贸易摩擦仍持续 、 工业产出增速疲弱，以及 房地产 调控措施仍偏紧 ，我们相信 2020 年中国经济增长或 继续放缓。整体上 我们预期 2020 年中国 GDP 增长 5.9%，略低于 2019 年 6.1%的预估增速（图 6）。 值得指出的是，上述预测是基于我们对中美贸易战的基准预估，即 2020 年 美国将维持对中国商品的现有关税不变 。如果美国调高或调低对中国商品的关税水平，我们的 预测将做出相应的调整。即使美国调高对中国商品关税 ，我们认为中央政府推行的宽松财政政策及中性偏松的货币政策将防止经济大幅下滑 。 内需方面， 随着地方政府专项债券 可作为重大基建项目的资本金 和 部分基建项目的最低资本金比例已经调低 ，基建投资有望在 2020 年 低位回升。房地产调控政策仍将从严， 以及房地产销售 料 放缓， 房地产投资 在 2020 年 或小幅回落。制造业投资在减税降费及融资成本降低下 料保持平稳。 我们预计 2020 年整体固定资产投资或由 2019 年估计的 5.2%回落至 5.0%。尽管个税改革措施的实施将提振消费开支的增长，但由于居民可支配收入增长放缓 以及 CPI 通胀高企 ， 2020 年 社会 消费品 零售销售的增长料维持疲弱态势。 我们预计 2020 年 零售销售增速 或由2019 年估计的 8.1%回落至 7.8%。 外需方面，虽然中美两国就贸易摩擦 仍在 举行双边谈判，但 中美贸易的 纠纷 料 为 中国 2020 年的贸易增速-40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.060.015/01 15/07 16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07出口增速 进口增速 4 4 4 4 带来很大的不确定性 。 我们预计 2020 年 中国 贸易 的增速 仍保持疲弱态势，出口及进口的增速 或由 2019 年估计的 -0.5%及 -5.0%分别 小幅回升至 0.5%及 -4.0%。 图 6： 经济预测 经济指标 2018 年 2019 年预测 2020 年预测 实质 GDP 增长 , % 6.6 6.1 5.9 固定资产投资增长 , % 5.9 5.2 5.0 零售销售增长 , % 9.0 8.1 7.8 以美元计出口增长 , % 9.9 -0.5 0.5 以美元计进口增长 , % 15.8 -5.0 -4.0 工业产出增长 , % 6.2 5.5 5.0 消费物价通胀 , % 2.1 2.8 3.5 生产物价通胀 , % 3.5 -0.2 -0.5 M2 增长 , % 8.1 8.5 8.5 社会融资规模 , 十亿人民币 19,260 21,000 23,000 新增人民币贷款 , 十亿人民币 16,170 17,000 18,000 年底每美元兑人民币在岸现货价 6.8785 7.0000 6.9000 来源 : 国家统计局 , 中国人民银行 , 农银国际证券 估计 有见于 食品价格上涨，特别是猪肉价格因非洲猪瘟供应偏紧保持高位 ，2020 年 CPI 通胀或由 2019 年预计的 2.8%反弹 至 3.5%。 我们预计猪肉价格在 2020 年上半年保持高位，下半年随着供应 恢复 将有所回落，因此明年 CPI 或呈现前高后低的态势。 由于 大宗商品价格走势回软 以及内需疲弱 ， 2020 年 PPI 通胀或由 2019 年预计的 -0.2%进一步 下跌至-0.5%。 我们相信 2020 年 CPI 与 PPI 通胀 将 继续 偏离 。 货币政策方面，我们预期人民银行 在 2020 年 将继续维持中性偏 松 的货币政策以稳定经济增长。 人民银行料 保持流动性合理充裕 来增加对民营企业以及中小企业的信贷。我们预计 2020 年 新增人民币贷款与 新增社会融资规模或分别 增长 约 5.9%及 9.5%达至 18.0 万亿人民币及 23.0万亿人民币 。另外，尽管我们预期 人民银行 在 2020 年将 维持基准利率不变 ，但货币当局或下调 OMO、 MLF 及 LPR 等 政策 利率水平。 我们预计 2020 年年底 1 年期与 5 年期 LPR 的利率水平分别跌至 3.80%及4.70%。 有见于经济增长 放缓 ，我们预期 2020 年人民银行将 继续定向下调 RRR。 我们预计 2020 年底大型存款类金融机构的 RRR 为 12.0%，而中小型金融机构为 10.0%。 2020 年 底 广义货币供给（ M2）预计增长8.5%。汇率方面，由于美国或继续加息，我们预期 2020 年年底美元兑人民币在岸现 货价或为 6.9000左右，而 2019年年底 预计为 7.0000。 我们预期 2020 年中央政府将 采用更为 积极的财政政策 来稳定增长 ，政策措施主要集中于减税 降费 、 出台鼓励消费的政策 以及 加速基建投资方面。 近期中国出台了 适当调整基础设施项目最低资本金比例 的政策 。港口、沿海及内河航运项目，项目最低资本金比例由 25%调整为 20%。此外， 公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等领域的补短板基础设施项目，在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控的前提下，可以适当降低项目最低资本金比例 不 超过 5 个百分点 。 由于财政支出较财政收入的增长为高，我们预期 2020 年政府会再录得小幅财政赤字，约占国内生产总值 4.0%。 5 5 5 5 中国经济 数据 2018 2019 9 月 10 月 11 月 12 月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 实际国民生产总值 (同比 %) 6.5 - - 6.4 - - 6.4 - - 6.2 - - 6.0 - 以美元计出口增长 (同比 %) 14.5 15.6 5.4 -4.4 9.1 -20.7 14.2 -2.7 1.1 -1.3 3.3 -1.0 -3.2 -0.9 以美元计进口增长 (同比 %) 14.3 21.4 3.0 -7.6 -1.5 -5.2 -7.6 4.0 -8.5 -7.3 -5.3 -5.6 -8.5 -6.4 贸易余额 (美元 /十亿 ) 31.7 34.0 44.8 57.1 39.2 4.1 32.7 13.8 41.7 51.0 45.1 34.8 39.7 42.8 零 售额 (同比 %) 9.2 8.6 8.1 8.2 8.2 8.2 8.7 7.2 8.6 9.8 7.6 7.5 7.8 7.2 工业增加值 (同比 %) 5.8 5.9 5.4 5.7 5.3 5.3 8.5 5.4 5.0 6.3 4.8 4.4 5.8 4.7 制造业 PMI (%) 50.8 50.2 50.0 49.4 49.5 49.2 50.5 50.1 49.4 49.4 49.7 49.5 49.8 49.3 非制造业 PMI (%) 54.9 53.9 53.4 53.8 54.7 54.3 54.8 54.3 54.3 54.2 53.7 53.8 53.7 52.8 固定资产投资 (累计同比 %) 5.4 5.7 5.9 5.9 6.1 6.1 6.3 6.1 5.6 5.8 5.7 5.5 5.4 5.2 消费物价指数 (同比 %) 2.5 2.5 2.2 1.9 1.7 1.5 2.3 2.5 2.7 2.7 2.8 2.8 3.0 3.8 生产者物价指数 (同比 %) 3.6 3.3 2.7 0.9 0.1 0.1 0.4 0.9 0.6 0.0 -0.3 -0.8 -1.2 -1.6 广义货币供应量 (同比 %) 8.3 8.0 8.0 8.1 8.4 8.0 8.6 8.5 8.5 8.5 8.1 8.2 8.4 8.4 新增贷款 (人民币 /十亿 ) 1380 697 1250 1080 3230 886 1690 1020 1180 1660 1060 1210 1690 661 总社会融资 (人民币 /十亿 ) 2170 743 1519 1590 4640 703 2860 1360 1400 2267 1010 1980 2270 619 世界经济 /金融 数据 股指 大宗商品 债券收益率及主要利率 收市价 周变化 (%) 市盈 率 计价单位 / 货币 价格 周变化 (%) 5 日平均 交易量 息率(%) 周变 化 (基点 ) 美国 能源 道琼斯工业 平均指数 28,051.41 0.00 19.31 纽约商品交易所轻质 低硫原油实物期货合约 美元 /桶 55.79 1.60 509,136 美国联邦基金目 标利率 1.75 0.00 标准普尔 500 指数 3,140.98 0.00 20.89 ICE 布伦特原油现金结 算期货合约 美元 /桶 61.21 (1.95) 126,870 美国基准借贷利率 4.75 0.00 纳斯达克综合指数 8,665.47 0.00 32.02 美国联邦储备银行 贴现窗口借款率 2.25 0.00 MSCI 美国指数 2,993.50 0.00 21.54 纽约商品交易所 天然气期货合约 美元 /百万 英热单位 2.35 2.81 111,143 欧洲 美国 1 年期国债 1.5982 0.51 富时 100 指数 7,346.53 0.00 17.74 中国秦皇岛环渤海动力煤价格指数 2 美元 /公吨 61.80 N/A N/A 美国 5 年期国债 1.6505 2.46 德国 DAX30 指数 13,236.38 0.00 24.49 美国 10 年期国债 1.7982 3.27 法国 CAC 40 指数 5,905.17 0.00 21.15 普通金属 日本 10 年期国债 (0.054) 1.90 西班牙 IBEX 35 指数 9,352.00 0.00 15.24 伦敦金属交易所 铝期货合约 美元 /公吨 1,792.00 0.00 14,888 中国 10 年期国债 3.1750 2.50 欧洲央行基准利率(再融资利率 ) 0.00 0.00 意大利 FTSE MIB 指数 23,259.33 0.00 14.01 伦敦期货交易所铝期货3 个月转递交易合约 美元 /公吨 1,770.00 0.00 21,508 美国 1 月期银行 同业拆借固定利率 1.6971 (0.56) Stoxx 600 指数 407.43 0.00 20.21 COMEX 铜期货合约 美元 /磅 5,853.25 0.00 8,957 MSCI 英国指数 2,103.09 0.00 17.93 伦敦金属交易所铜期货3 个月转递交易合约 美元 /公吨 5,864.00 0.00 27,657 美国 3 月期银行 同业拆借固定利率 1.9055 (1.18) MSCI 法国指数 169.71 0.00 21.19 MSCI 德国指数 153.3 0.00 21.74 隔夜上海同业拆借 利率 2.2330 (12.3) MSCI 意大利指数 62.78 0.00 14.05 贵金属 亚洲 COMEX 黄金期货合约 美元 /金衡盎司 1,465.60 (0.48) 199,677 1 月期上海同业拆借 利率 2.7790 (0.40) 日经 225 指数 23,550.77 1.10 18.75 COMEX 银期货合约 美元 /金衡盎司 17.01 (0.56) 49,280 澳大利亚 S 办公地址 : 香港中环，红棉路 8 号，东昌大厦 13 楼，农银国际证券有限公司 电话 : (852) 2868 2183