有色金属2020年度投资策略：周期静待春风暖，军工材料望未来.pdf

cgws 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级： 推荐 （ 维持 ） 报告日期： 2019 年 12 月 23 日 分析师：杨超 S1070512070001 0755-83663214 ychaocgws 分析师：吴轩 S1070519040001 021-61680360 wu_xuan cgws 联系人（研究助理）：孙志轩 S1070118120018 0755-83515597 sunzhixuancgws 联系人（研究助理）：封谊敏 S1070119050047 021-31829728 fengyimincgws 行业表现 数据来源：贝格数据 相关报告 2014-12-29 周期静待春风暖 军工材料 望未来 有色金属 2020 年度投资策略 股票名称 EPS PE 19E 20E 19E 20E 银泰黄金 0.57 0.66 22.49 19.42 山东黄金 0.55 0.83 57.04 37.80 盛达矿业 0.67 0.77 20.16 17.55 江西铜业 0.78 0.94 19.54 16.21 铜陵有色 0.08 0.09 27.50 24.44 云南铜业 0.42 0.52 28.50 23.02 紫金矿业 0.18 0.22 22.33 18.27 华友钴业 0.26 0.92 117.19 33.12 寒锐钴业 0.35 1.39 199.09 50.13 洛阳钼业 0.09 0.11 41.44 33.91 宝钛股份 0.58 0.76 41.38 31.58 云海金属 1.03 0.79 8.90 11.61 楚江新材 0.38 0.49 18.66 14.47 海亮股份 0.52 0.63 19.08 15.75 明泰铝业 1.44 1.29 7.67 8.56 合盛硅业 1.86 2.98 15.84 9.89 资料来源：长城证券研究所 19 年金属需求端疲软 价格低迷拖累板块走势 ： 受全球经济增速放缓、下游需 求疲软影响，有色金属除黄金、稀土等少部分品种外价格普遍走弱，板块整体跑输大盘 11.71 个百分点，在申万 28 个行业中位列第 22 位 。 从基金持仓来看，当前 有色行业配置资金仅占基金股票总市值的 1.24%，为六年来第二低； 基金有色板块超配比例也降至 -1.06%，为近年来较低水平 。 贵金属： 展望 2020 年，全球性货币宽松或取代避险情绪波动成为金价主要驱动力 。 2019 年金价上涨催化剂主要是中美贸易冲突的反复以及美联储重启降息周期，但随着美国中期选举逐步落地以及市场反应钝化，中美贸易冲突影响已边际弱化，金价主要驱动力或将由避险情绪的波动转向全球性货币宽松。在全球经济疲软背景下，全球性货币宽松中短期内难以改变， 2020 年金价有望持续高位运行，步入缓涨阶段 。 工业金属 铜：低库存 +低供给增速下，静待刺激政策释放 。 目前 TC/RC价格已处于历史低点，下行空间有限，说明铜矿供给基本见底，但 2021年之前大型铜矿山增量有 限，伴随频发的罢工事件，供需仍将呈现紧平衡格局； 库存方面， 铜社会库存处于历史低点，为铜价形成底部支撑。随着全球进入货币宽松周期，逆周期调整政策可期，一旦刺激政策效果显现 ，受益于较强的金融属性与 双底格局，铜价 较其他金属相比 或有 更大 弹性 。 小金属 钴：供给边际大幅改善 3C 更新或成明年重要需求拉动 。 今年11 月 嘉能可主力矿山 Mutanda 提前 关停， 或影响 2.7 万吨（全球约占 20%）-20%-15%-10%-5%0%5%10%有色金属 沪深 300核心观点 重点推荐公司盈利预测 分析师 证券研究报告 行业投资策略 行业报告 有色金属行业 行业投资策略 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 钴供应 ， 促使 2020 年后世界 钴供给边际大幅改善 。需求 端 ， 欧洲各国 电动车优惠政策频发， 补贴 力度不断加大， 各车企 均 加速 新能源 汽车 产业布局。 从场景落地到规模应用， 电动汽车 中期将再次推动钴价爆发 。而 2020年作为 5G 业务全面商用元年 ， 新一轮换机潮 即将开启 ， 智能手机出货重返增长轨道或 为 钴 消费注入新动能， 明年 来看 钴供需格局 有望 开启 修复逆转新时期 ，我们看好 小金属中 钴 投资机会。 小金属 军工材料 业绩步入重要拐点 十三五收官之年值得期待 ： 观察2019 年有色行业军工材料 标的 ，公司业绩预期正逐步兑 现，整体盈利情况明显优于其他子板块，但从估值水平及股票涨幅来看 却被市场低估。 我们认为 1.国家的强军政策为我国军工行业带来高景气度； 2. 高精尖武器装备加速研 发及列装拉动了上游高端军工材料需求； 3.技术进步将国产化军工材料从实验室技术推上工业化量产的舞台 。 自 2018 年以来军工材料企业业绩呈现明显上涨态势，行业业绩拐点已然显现， 随着我国强军政策的不断深化，十三五收官年的军品订单放量， 2020 年 业绩增长值得期待 。 金属 加工 部分优质加工股已现估值低 点 左侧投资机会凸显 ： 与资源类个股高价格弹性相比，加工类个股受上游资源品价格波动影响较小，同时，部分加工股在产品毛利率相对稳定的情况下，通过内生性增长或外延并购等方式，实现产能扩张保证业绩增长，如海亮股份、明泰铝业、云海金属等铜铝镁加工类企业；或是在宏观需求相对低迷时，利用技术及资金优势，扩充规模占据更大的市场份额，进一步巩固行业龙头地位 ， 如合盛硅业。目前全球经济下游需求未见实质性改观，部分优质加工企业估值已回落至历史低点，我们建议关注 1.估值低、 2.未来业绩增长确定性强、 3.行业龙头地位显著的加工类个股投资机会 。 投资建议： 贵 金属方面 ，我们 建议关注矿山资源禀赋优异的 银泰黄金 ；国内 A+H 股黄金龙头 山东黄金 ；白银储量接近万吨、采选产能提升显著的盛达矿业 。 基本金属方面 ，建议关注上游资源优势明显、 “矿山 +冶炼”一体化行业龙头 江西铜业 ；国内冶炼产能显著，未来矿山注入可期的 铜陵有色 ；矿山资源、冶炼产能双增，业绩提升显著的 云南铜业 ；积极布局海外矿山，铜金双料巨头 紫金矿业 。 小金属方面 ，建议关注 钴资源丰富、布局新能源电池产线一体化的全球钴业龙头 华友钴业 ；上游钴矿租赁开采、拥有完整金属钴产业链的国内钴粉龙头 寒锐钴业 ； 拥有全球第二大钴矿、海外优质资产稳定运营的国际矿业巨头 洛阳钼业 。 军工材料 方面 ，建议关注充分受益高端钛材需求增长的钛加工龙头 宝钛股份 ；依托西北有色研究院、主攻国防航空事业的稀有金属材料加工领军者 西部材料 。 低估值优质加工股方面 ， 我们 继续坚定推荐：牵手宝钢加速汽车轻量化进程的镁业龙头 云海金属 ； 向军工新材料及高端设备进军的铜加工龙头 楚江新材 ； 成本优势铸造壁垒、产能投放预期强烈的铜管龙头 海亮股份 ； 改造升级热轧产能 、 发力高端用铝市场的铝板带箔细分龙头 明泰铝 业 及周期底部逆市扩张，低成本优势助力业绩腾飞的全球工业硅巨擘 合盛硅业 。 风险提示： 美国经济数据超预期 国内需求持续萎靡 行业投资策略 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 19 年行情回顾：有色板块走势疲软 稀土及贵金属板块引领阶段性行情 . 6 1.1 板块跑输大盘 磁材及贵金属表现亮眼 . 6 1.2 宏观需求较弱拖累金属价格 行业业绩整体承压 . 7 1.3 受中美贸 易冲突反复影响 贵金属及战略小金属呈现阶段性行情 . 9 2. 公募持仓全年低配 贵金属受资金青睐 . 11 3. 2020 年投资策略：静待逆周期调控政策落地 关注军工材料的成长性机会 . 13 3.1 贵金属：全球性货币宽松或取代避险情绪波动成为金价主要驱动力 . 13 3.2 铜：低库存 +低供给增速下，静待刺激政策释放 . 15 3.3 钴：供给边际改善 3C 更新或成明年重要需求拉动 . 19 3.4 军工材料：业绩步入重要拐点 十三五收官之年值得期待 . 22 3.5 材料加工板块：部分优质加工股已现估值低点 左侧投资机会凸显 . 25 投资建议： . 27 行业投资策略 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1： 2019 年初至 11.15 上证 &有色金属行业指数走势 . 6 图 2： 2019 年初至 11.15 有色子板块涨跌幅对比 . 6 图 3： 2019 年初至 11.15 申万一级行业涨跌幅对比 . 6 图 4： 2015-2019 有色金属前三季度营业收入（亿元） . 7 图 5： 2015-2019 有色金属前三季度归母净利 润（亿元） . 7 图 6： 申万有色金属行业 PE-TTM . 7 图 7： 申万有色金属行业 PB-LF . 7 图 8： 申万有色行业前三季度资产负债率 . 8 图 9： 申万有色行业前三季度摊薄 ROE . 8 图 10： 2019 年初至 11.15 有色行业上市公司涨跌幅排名（除去 ST） . 8 图 11： 2019 年初至今 SHFE 镍价格（元 /吨） . 9 图 12： 2019 年初至今钨精矿价格（元 /吨） . 9 图 13： 2019 年初至今钒铁价格（元 /吨） . 9 图 14： 2019 年初至今 COMEX 黄金价格（美元 /盎司） . 9 图 15： 公募基金有色行业配置情况 . 11 图 16： 申万二级子行业基金配置情 况（基金行业持股市值 /基金股票总市值） . 11 图 17： 2018 年以来伦敦金现与 VIX 指数 . 13 图 18： IMF 再度下调 2019 年全球主要经济体增速预期 . 14 图 19： 主要经济体 PMI 均有所下滑 . 14 图 20： 低利率与负利率时期金价多 处于牛市 . 15 图 21： 全球精炼铜产量及同比增速 . 15 图 22： 中国精炼铜产量及同比增速（ 2019 年为前十个月） . 15 图 23： 大型铜矿投产计划 . 16 图 24： 精炼铜冶炼费（ TC/RC）价格走势 . 16 图 25： 我国每月铜精矿进口数量 (万吨 ) . 16 图 26： 全球铜需求拆分 . 17 图 27： 国内铜需求拆分 . 17 图 28： 电网基建投资及累计同比 . 17 图 29： 我国新能源汽车产量及增速 . 17 图 30： 国内汽车月销量及累计同比 . 17 图 31： 主要家电产量累计同比增速 . 17 图 32： 铜 LME 库存及 SHFE 库存情况 . 18 图 33： 全球前十大钴矿供应企业 . 19 图 34： 嘉能可钴产量（万吨） . 19 图 35： 全球钴下游消耗量（万吨） . 19 图 36： 全球钴下游消耗分布 . 19 图 37： 全球智能手机出货量及增速 . 20 图 38： 全球 3C 电子产品出货量情况 . 20 图 39： 我国新能源汽车产销情况 . 20 图 40： 全球新能源汽车电池装机量（ GWh） . 20 图 41： 2003 年至今电钴价格走势 . 21 图 42： 期货结算价： LME3 个月钴（美元 /吨） . 21 行业投资策略 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 43： 全球 LME 钴库存（吨） . 21 图 44： 军工材料公司扣非后归母净利润 情况（百万） . 22 图 45： 军工材料公司 PE 水平与指数对比 . 22 图 46： 钴产业链情况军工材料公司 2019 年涨跌幅与指数对比 . 22 图 47： 近年我国国防预算支出及军费支出占 GDP 比重 . 23 图 48： 近年来武器装备军费支出额及占总军费比重 . 23 图 49： 中美在役歼击机数量对比 . 24 图 50： 我国军队公开招标采购次数 . 24 图 51： 钛精矿价格（元 /吨） . 25 图 52： 海绵锆价格（元 /千克） . 25 图 53： 国产铼 :99.99%价格（元 /千克） . 25 图 54： 我国产铍 :99%价格（元 /千克） . 25 表 1： 截止 2019. 11.15 跑赢有色行业指数的上市公司（注：三季报扣非后归母净利润增速） . 8 表 2： 2019 年初至今有色行业贵金属 &基本金属 &小金属价格与涨跌情况 . 9 表 3： 基金 Q3 重仓个股统计 . 12 表 4： 上世纪 90 年代以来美联储降息与加息 时间间隔 . 13 表 5： 2019 年部分罢工铜矿 . 16 表 6： 中美军机高端材料占比 . 23 表 7： 当前 PE-TTM 小于 25 倍的有色金属行业个股（剔除为负个股） . 26 表 8： 重点关注标的 . 27 行业投资策略 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 19 年行情回顾：有色板块走势疲软 稀土 及贵金属板块引领阶段性行情 1.1 板块跑输大盘 磁材及贵金属 表现亮眼 截止 2019.11.15 上证综指涨幅为 15.94%，有色金属板块整体涨幅为 4.23%，跑输上证指数 11.71 个百分点 ， 在申万 28 个行业中位列第 22 位 。 有色子板块中，磁材、稀土板块受贸易冲突 与 5 月腾冲封关事件催化表现亮眼，分别上涨 35.01%/13.15%；基本金属、小金属等板块走势较为平稳，贵金属 因 贸易冲突 反复及美联储开启降息周期在 年中大涨后回落，累计涨幅均在 10%以内 。 图 1： 2019 年初至 11.15 上证 &有色金属行业指数走势 图 2： 2019 年初至 11.15 有色子板块涨跌幅对比 资料来源： WIND 长城证券研究所 资料来源： WIND 长城证券研究所 图 3： 2019 年初至 11.15 申万一级行业涨跌幅对比 资料来源： WIND 长城证券研究所 80901001101201301402019-01-02 2019-04-02 2019-07-02 2019-10-02上证综指 有色金属（申万）-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%4.23%-15%-5%5%15%25%35%45%55%65%75%食品饮料电子农林牧渔家用电器计算机医药生物非银金融建筑材料银行国防军工休闲服务综合机械设备通信电气设备轻工制造化工交通运输房地产传媒汽车有色金属商业贸易公用事业纺织服装采掘建筑装饰钢铁行业投资策略 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.2 宏观需求较弱拖累金属价格 行业业绩 整体 承压 宏观因素压制金属价格，行业整体业绩承压： 受制于国内经济换挡，需求预期较差， 2019年上半年有色金属价格较 2018 年同期相比普遍下行，行业面临较大的经营压力。根据申万行业分类统计， 2019年前三季度有色金属板块营业收入 12505.83亿元，同比增长 12.67%；归母净利润 285.47 亿元，同比下滑 27.43%。三季度单季有色板块实现营收 4691.72 亿元，同比增长 20.90%；归母净利润 93.91 亿元，同比下滑 18.74%，三季度有色板块营收较上半年有一定好转，但净利润持续下行 。 图 4： 2015-2019 有色金属前三季度营业收入（亿元） 图 5： 2015-2019 有色金属前三季度归母净利润（亿元） 资料来源： WIND 长城证券研究所 资料来源： WIND 长城证券研究所 行业估值仍处历史均值下沿 ： 由于金属价格下滑与 下游市场较为悲观 ，有色板块2018-2019 年间 PE 估值始终处于 40X 以下， 2019 年初一度低至 20X 历史低位，目前尽管 市场情绪逐渐回暖，行业估值小幅回升，但仍低于历史平均水平 。 图 6： 申万有色金属行业 PE-TTM 图 7： 申万有色金属行业 PB-LF 资料来源： WIND 长城证券研究所 资料来源： WIND 长城证券研究所 行业整体 ROE 持续下行 ： 2019 年前三季度有色金属行业摊薄 ROE 为 4.14%，较去年同期下降 1.80 个百分点，较上半年降幅有所扩大。 ROE 下滑主要 为 金属价格下行 使得 有色企业净利率大幅下降所致，前三季度有色板块净利率仅为 1.87%，较 2018 年下降 0.75 个百分点，降幅较上半年同步扩大。 有色行业杠杆率显著回升 ：今年政策层面由去杠杆转向稳杠杆，加之年初以来央行数次针对民营企业定向降准，民企信贷环境有所改善，前三季度有色行业资产负债率达到56.89%，较 2018 年底回升 2.06 个百分点，较年中回升 0.92 个百分点 。 0%5%10%15%20%25%020004000600080001000012000140002015 2016 2017 2018 2019营收（亿） 同比-50%0%50%100%150%200%01002003004005002015 2016 2017 2018 2019归母净利润（亿） 同比0204060801001201401602015-1-5 2016-1-5 2017-1-5 2018-1-5 2019-1-501234562015-1-5 2016-1-5 2017-1-5 2018-1-5 2019-1-5行业投资策略 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 8： 申万有色行业前三季度资产负债率 图 9： 申万有色行业前三季度摊薄 ROE 资料来源： WIND 长城证券研究所 资料来源： WIND 长城证券研究所 年初至今以来，由于有色金属板块整体景气度有限，子板块之间分化加剧，上涨较多的股票多集中于稀土永磁及小金属板块。 有色相关标的中，剔除新股与 B 股 后，中钢天源、宜安科技、金力永磁、银河磁体、 中飞股份 实现年度领涨，其中中钢天源涨幅超过 100%；年度跌幅较大的股票 除了 业绩 逐步 恶化的 ST 板块 以外 ，前五名分别是 西部超导 、 西藏珠峰 、 鼎胜新材 、 华锋股份 、 福达合金。 图 10： 2019 年初至 11.15 有色行业上市公司涨跌幅排名（除去 ST） 资料来源： WIND 长城证券研究所 表 1： 截止 2019. 11.15 跑赢有色行业指数的上市公司（注：三季报扣非后归母净利润增速） 公司 涨跌幅 业绩增速 公司 涨跌幅 业绩增速 公司 涨跌幅 业绩增速 公司 涨跌幅 业绩增速 中钢天源 116.43% -1.59% 五矿稀土 34.77% -24.46% 横店东磁 24.35% 1.78% 云铝股份 12.11% 100.47% 宜安科技 91.98% -13.98% 云南铜业 33.04% 47.65% 翔鹭钨业 24.29% -95.40% 北方稀土 11.35% 29.00% 金力永磁 80.70% 23.23% 北矿科技 32.76% -3.51% 宁波韵升 23.27% -37.38% 格林美 11.16% 8.34% 银河磁体 63.39% -10.71% 西部材料 32.32% 75.27% 中科三环 21.94% -21.19% 坤彩科技 10.79% -12.41% 中飞股份 54.20% -2356.29% 正海磁材 32.26% 12.30% 豫光金铅 21.18% 59.32% 吉翔股份 10.28% -223.29% 英洛华 52.10% 91.60% 贵研铂业 32.13% 32.55% 明泰铝业 19.99% 46.27% 和胜股份 9.62% -61.14% 有研新材 51.46% 40.37% 广晟有色 32.02% 101.70% 宏达股份 18.32% 226.78% 中色股份 9.54% -195.46% 菲利华 46.45% 22.71% 安泰科技 31.43% 209.19% 中钨高新 17.29% -25.63% 寒锐钴业 8.64% -106.30% 石英股份 42.84% 9.30% 东方锆业 31.06% -62.39% 盛达资源 16.80% 10.73% 铜陵有色 8.45% -5.57% 博威合金 42.53% 7.04% 云海金属 30.09% 33.72% 金钼股份 16.69% 123.23% 江西铜业 7.66% 48.70% 宝钛股份 39.13% 82.72% 电工合金 28.84% 129.28% 神火股份 15.67% 34.00% 华友钴业 7.22% -97.65% 恒邦股份 38.78% -14.16% 深圳新星 28.28% 0.07% 银泰黄金 14.97% 42.86% 东睦股份 6.90% -61.04% 云南锗业 38.20% -4615.05% 楚江新材 27.00% 30.45% 赤峰黄金 14.79% 87.49% 天通股份 6.67% -58.16% 山东黄金 36.45% 21.35% 宏创控股 25.18% -317.75% 株冶集团 14.34% 91.31% 紫金矿业 5.95% -14.67% 沃尔核材 34.88% 91.35% 海亮股份 24.67% 9.18% 白银有色 13.56% 91.91% 锌业股份 4.56% 627.18% 资料来源： WIND 长城证券研究所 535455565758592015 2016 2017 2018 2019024682015 2016 2017 2018 2019116.43%91.98% 80.70%63.39% 54.20%-28.52% -28.86% -28.89% -29.48% -44.17%-80%-40%0%40%80%120%160%中钢天源宜安科技金力永磁银河磁体中飞股份福达合金华锋股份鼎胜新材西藏珠峰西部超导行业投资策略 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.3 受中美贸易冲突反复 影响 贵金属及战略小金属呈现阶段性行情 2019 年上半年，受制于贸易摩擦与全球经济放缓，有色金属下游需求疲软，整体板块业绩承压，唯贵金属板块表现优异。下半年以来，国家政策维稳加强托底，叠加多产业在三季度接连出现突发事件，有色品种表现分化加剧 :【贵金属】在美联储三度降息、贸易紧张局势未实质性逆转、全球开启降息周期背景下，金价持续上涨，维持 1500 点高位；【基本金属】镍价因印尼出口禁令及库存创最大跌幅再度攀升，年初至今上涨 57.54%，铜价因铜矿供给缩紧有所回暖，其余均维持震荡徘徊；【小金属】小金属价