银行行业：存量贷款LPR改革影响几何？.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 14 Table_Page 跟踪分析 |银行 证券研究报告 Table_Title 银行行业 存量贷款 LPR 改革影响几何？ Table_Summary 核心观点 ： LPR 改革推进存量贷款定价换锚，终端利率下行节奏有望加快 。 本次文件是前期央行 LPR 改革机制的补充，主要针对存量浮动利率贷款的定价基准转换，基调上延续了“降低实体经济融资成本”的政策逻辑。文件本身对银行业产生实质影响的时点将在 2020 年 3 月 1 日后， 其中涉房类贷款基准转换的影响预计在 2021 年才会显现。随着存量贷款基准切换逐步完成，央行通过调节公开市场操作利率引导贷款利率下行的可行性将进一步提高 ， 但最终贷款利率下行幅度取决于 供需关系 。 为何本轮终端利率下行缓慢？ 2018 年以来，经济下行压力加大，央行逆周期调节力度加强，货币市场资金价格大幅下行之后维持低位，银行同业融入资金成本率下行较多。但目前来看本轮终端利率下行幅度偏弱， 我们认为背后的核心原因是目前银行业盈利空间处于历史低位 ：（ 1） 从价来看，银行负债成本刚性叠加信用成本中枢上行，导致贷款最终实际收益率与计息负债成本率之差收窄且处于历史较低位置 ；（ 2）从量来看，若 ROE 进一步下行，叠加 监管 对大中型银行提出更高资本要求的影响，后续部分银行规模扩张将受到核心一级资本的制约。 供给弹性此时处在一个敏感的位置，供给价格弹性加大导致本轮终端利率下行难度上升。倘若后续央行引导贷款利率大幅下行，部分银行盈利能力下降可能导致总量规模扩张受到制约。而且不控制银行负债成本的引导终端利率下行， 也 可能会引发金融稳定风险。 若基准切换后 LPR 进一步下行，未来两年银行盈利压力边际加大。 据我们测算，若存量浮动利率贷款的定价基准转换后 ， LPR 进一步下行 ，未来两年银行盈利下行压力边际加大。 我们 预计行业 2020 年盈利压力可能比 2021 年大， 个股中 涉房类贷款占比高的银行 2020 年压力相对较小 。主要原因是：银行大部分贷款为中短期贷款，预计这部分贷款在 2020 年面临的利率下行压力相对较大，后续下行幅度可能逐步减弱 ；地产调控基调未变，一定程度上减轻了涉房类贷款利率下行压力。 投资建议： 前期 我们提及 ，经济周期决定银行业景气度，在经济下行和稳杠杆诉求下，银行景气度处于下行趋势中，核心矛盾是资产质量，其次是息差。本次 LPR 改革推进存量贷款定价换锚，预计终端利率下行节奏将加快，但最终下行幅度取决于供需关系 。 目前银行估值接近历史底部，背后反映的大部分是对资产质量的担忧，而不是息差收窄的预期。 2020 年，防控金融风险攻坚战步入收官之年，随着金融风险高位缓释，资产质量非线性恶化预期将逐渐消解，叠加理财资金再配置逐步启动，板块估值有望修复。短期建议关注业绩稳健、负债端存款 优势明显的国有大行和优质细分龙头；中长期建议关注有一定估值溢价，同时维持较好经营业绩，高 ROE、低不良、高拨备的优质银行。 风险提示： 1.LPR 改革推进不及预期； 2.中小行资产增速放缓对信用扩张的压力； 3. 经济增速下行超预期，导致银行资产质量大幅恶化；4. 外部环境不确定增加，情绪变化超预期 。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-12-29 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 倪军 SAC 执证号： S0260518020004 021-60750604 nijungf 分析师： 屈俊 SAC 执证号： S0260515030005 SFC CE No. BLZ443 0755-88286915 qujungf 分析师： 万思华 SAC 执证号： S0260519080006 021-60750604 wansihuagf 请注意，倪军 ,万思华并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 银行行业 :负债压力边际上升，不良相对可控 2019-12-22 银行行业 :货币政策基调不变，金融供给侧改革深化 2019-12-15 银行行业 :置换支撑社融，财政拖累货币 2019年 11月金融数据跟踪 2019-12-10 Table_Contacts 0%8%15%23%31%39%01/19 03/19 05/19 07/19 09/19 11/19银行 沪深 300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) PB(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 工商银行 601398.SH CNY 5.90 2019/10/26 买入 6.58 0.86 0.90 6.86 6.56 0.85 0.78 13.08 12.46 建设银行 601939.SH CNY 7.25 2019/10/31 增持 8.19 1.05 1.11 6.90 6.53 0.87 0.79 13.23 12.64 农业银行 601288.SH CNY 3.73 2019/10/27 买入 4.24 0.60 0.62 6.22 6.02 0.75 0.68 12.49 11.97 中国银行 601988.SH CNY 3.69 2019/10/31 买入 4.50 0.62 0.64 5.95 5.77 0.66 0.60 11.43 11.61 招商银行 600036.SH CNY 37.86 2019/10/31 买入 36.45 3.60 4.06 10.52 9.33 1.66 1.47 16.83 16.73 中信银行 601998.SH CNY 6.16 2019/10/18 买入 7.17 0.95 1.01 6.48 6.10 0.69 0.63 11.05 10.80 浦发银行 600000.SH CNY 12.32 2019/10/30 买入 13.46 2.06 2.25 5.98 5.48 0.73 0.66 12.93 12.67 兴业银行 601166.SH CNY 19.96 2019/10/30 买入 23.74 3.11 3.36 6.42 5.94 0.84 0.76 13.87 13.38 光大银行 601818.SH CNY 4.44 2019/10/31 买入 5.41 0.70 0.78 6.34 5.69 0.74 0.67 12.16 12.30 平安银行 000001.SZ CNY 16.63 2019/10/22 买入 17.21 1.61 1.84 10.33 9.04 1.16 1.03 11.89 12.10 北京银行 601169.SH CNY 5.63 2019/10/30 买入 7.04 0.99 1.07 5.69 5.26 0.62 0.57 11.47 11.36 上海银行 601229.SH CNY 9.46 2019/10/28 买入 10.27 1.38 1.58 6.86 5.99 0.86 0.77 13.16 13.54 宁波银行 002142.SZ CNY 28.02 2019/10/31 买入 28.22 2.49 2.95 11.25 9.50 1.77 1.53 17.89 17.24 南京银行 601009.SH CNY 8.78 2019/10/31 买入 10.08 1.51 1.66 5.81 5.29 0.96 0.85 17.53 17.02 杭州银行 600926.SH CNY 9.10 2019/10/25 买入 9.21 1.16 1.39 7.84 6.55 0.89 0.80 11.94 12.85 常熟银行 601128.SH CNY 8.76 2019/10/27 买入 9.54 0.80 0.95 10.95 9.22 1.23 1.11 12.69 12.65 工商银行 01398.HK HKD 6.00 2019/10/26 买入 6.11 0.86 0.90 6.27 5.99 0.78 0.71 13.08 12.46 建设银行 00939.HK HKD 6.76 2019/10/31 买入 6.97 1.05 1.11 5.79 5.47 0.73 0.66 13.23 12.64 农业银行 01288.HK HKD 3.45 2019/10/27 买入 3.74 0.60 0.62 5.17 5.00 0.62 0.57 12.49 11.97 中国银行 03988.HK HKD 3.35 2019/10/31 买入 3.93 0.62 0.64 4.86 4.70 0.53 0.49 11.43 11.61 招商银行 03968.HK HKD 40.60 2019/10/31 持有 35.42 3.60 4.06 10.14 8.99 1.60 1.41 16.83 16.73 中信银行 00998.HK HKD 4.75 2019/10/18 买入 5.95 0.95 1.01 4.49 4.23 0.48 0.44 11.05 10.80 中国光大银行 06818.HK HKD 3.69 2019/10/31 买入 4.35 0.70 0.78 4.74 4.25 0.55 0.50 12.16 12.30 邮储银行 01658.HK HKD 4.75 2019/11/7 买入 5.39 0.69 0.77 6.89 6.18 0.82 0.75 12.56 12.61 重庆农村商业银行 03618.HK HKD 3.55 2019/9/17 买入 4.78 1.07 1.24 3.32 2.86 0.45 0.40 14.21 14.59 注： A+H 股上市银行的业绩预测一致，且货币单位均为人民币元；对应的 H 股 PE 和 PB 估值，为最新 H 股股价按即期汇率折合为人民币计算所得。 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行目录索引 一 、 LPR 改革推进存量贷款定价换锚，终端利率下行节 奏有望加快 . 5 二、 为何 本 轮 终端 利率下行缓慢 ？ . 6 三、若基准切换后 LPR 进一步下行，未来两年银行盈利压力边际加大 . 9 投资建议与风险提示 . 12 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行图表索引 图 1：名义 GDP 增速、一般贷款加权平均利率、个人住房贷款加权平均利率 . 7 图 2：银行同业存单（ 6 个月）发行利率 . 7 图 3： 28 家 A 股上市银行一般贷款实际收益率与计息负债成本率 . 8 图 4：假设分红比例为 30%，目前 28 家 A 股上市银行整体内生资本勉强能支撑当前的风险资产增长 . 9 图 5： A 股上市银行贷款结构（截至 2019 年 6 月末） . 10 表 1：我国新 LPR 机制改革历程 . 6 表 2：贷款市场报价利率（ LPR）变化情况 . 9 表 3： 28 家 A 股上市银行敏感性测算（基于 2019 年 6 月末数据） . 11 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行一 、 LPR 改革推进存量贷款定价换锚 ， 终端利率下行节奏 有望加快 2019年 12月 28日，央行 就 存量浮动利率贷款 的定价基准转换为 LPR有关事宜 发布 公告，相关要点及我们 的 点评如下 。 利率市场化 改革 继续推进 ，推动终端利率下行 ： 本次文件是前期央行 LPR改革机制的补充，主要针对 存量浮动利率贷款的定价 基准转换 ，基调上延续了“ 降低实体经济融资成本 ”的政策逻辑，希望提高利率传导效率，推动 终端利率下行 。 本次文件的要点如下： （ 1） “ 转换工作自 2020年 3月 1日开始，原则上应于 2020年 8月 31日前完成 ”， 意味着，文件本身对银行业产生 实质 影响的时点将在 2020年 3月 1日后 ； （ 2） “ 借款人可与银行协商确定将定价基准转换为 LPR，或转换为固定利率，借款人只有一次选择权，转换之后不能再次转换”， 在当前政策引导 实体融资成本下行的背景下，我们预计借款人基本上均会选择转换为 LPR定价 ，后续随着存量贷款基准切换逐步完成，央行通过调节 公开市场操作利率 引导贷款利率下行的可行性将进一步提高； （ 3） “ 转换后的贷款利率水平由双方协商确定，其中，为贯彻落实房地产市场调控要求，存量商业性个人住房贷款在转换时点的利率水平应保持不变 ”， 意味着 LPR机制并不能决定最终贷款利率水平，供需双方才是核心影响因素，对银行而言，可以在量价之间做出权衡 ，以缓解贷款收益率下行压力 ； （ 4）对于 商业性个人住房贷款 ，由于 转换时点利率水平保持不变 ，且 重定价周期最短为一年 ，意味着这部分贷款 2020年 利率 水平将保持不变 ，基准转换的影响预计在2021年 才会 显现 ; （ 5）考虑到当前“房住不炒” 的政策基调，我们预计房地产贷款的操作可能与个人住房贷款保持一致 ; （ 6） 预计 除商业性个人住房贷 款和房地产贷款的其他存量浮动利率贷款，基准转换对银行业的影响可能在 2020年 3月 1日后逐渐显现。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行表 1： 我国 新 LPR机制改革历程 时间 要点 2019 年 8 月 17 日 央行发布公告 决定改革完善贷款市场报价利率（ LPR）形成机制 。 主要内容： （ 1）日度报价变为月度报价 ； （ 2）改为公开市场操作利率加点的报价模式； （ 3）增加中小行报价数量和权重； （ 4）增加 5 年期以上贷款报价利率； （ 5）贷款合同基准新老划断，存量合同延续之前贷款基准。 2019 年 8 月 25 日 央行就 新发放商业性个人住房贷款利率 有关事宜发布公告 。 主要内容 ： （ 1）自 2019 年 10 月 8 日起，新发放商业性个人住房贷款利率以最近一个月相应期限的贷款市场报价利率为定价基准加点形成； （ 2）首套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率，二套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率加 60 个基点； （ 3） 2019 年 10 月 8 日前，已发放的商业性个人住房贷款和已签订合同但未发放的商业性个人住房贷款，仍按原合同约定执行。 2019 年 12 月 28 日 央行就 存量浮动利率贷款的定价基准转换为 LPR 有关事宜发布公告 。 主要内容 ： （ 1）存量浮动利率贷款定价基准 转换工作自 2020 年 3 月 1 日开始，原则上应于 2020 年 8 月 31 日前完成； （ 2）借款人可与银行协商确定将定价基准转换为 LPR，或转换为固定利率，借款人只有一次选择权，转换之后不能再次转换； （ 3） 转换后的贷款利率水平由双方协商确定，其中，为贯彻落实房地产市场调控要求，存量商业性个人住房贷款在转换时点的利率水平应保持不变 ； （ 4） 存量 商业性个人住房贷款 定价基准转换为 LPR 的， LPR 的期限品种依据原合同的借款期限确定，确定后在合同剩余期限内不再调整；加点数值为原合同最近的执行利率与 2019 年 12 月 LPR 的差值（可为负值），在合同剩余期限内固定不变； 转换时点利率水平保持不变；借贷双方可重新约定重定价周期和重定价日，重定价周期最短为一年 。 数据来源： 中国人民银行官网， 广发证券发展研究中心 二、 为何 本 轮 终端 利率下行缓慢 ？ 2018年以来 ， 经济下行压力加大 ， 央行逆周期调节力度加强 ， 2018年二季度以来 市场流动性 总体 较为宽裕 ， 货币市场资金价格 大幅下行之后 维持低位， 银行同业融入资金 成本率下行较多 。 2019年三季度末 ，银行同业存单（ 6个月）发行利率较 2018年 初 下行了约 143BP，其中国有大行、股份行、城商行、农商行分别下行了约 181、200、 183、 185BP。 此外 ， 新 LPR机制实施以来 ，央行通过调节公开市场操作利率引导报价下行，最近一次（ 2019年 12月 20日） 1年期、 5年期以上 LPR较首次分别下行了 10BP、 5BP。 但目前来看 终端利率下行 较为 缓慢 ： 2019年 9月，贷款加权平均利率为 5.62%，其中，一般贷款加权平均利率为 5.96%，票据融资加权平均利率为 3.33%，个人住房贷款 加权平均利率为 5.55%。 与 2018年 12月相比 ， 仅票据融资和个人住房贷款利率下行识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行较多， 降幅分别为 50BP、 20BP；而贷款加权 平均利率 小幅下行 2BP， 一般贷款加权平均利率上行了 5BP。 图 1： 名义 GDP增速 、 一般贷款加权平均利率 、 个人住房贷款加权平均利率 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 图 2： 银行同业存单（ 6个月）发行利率 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09名义 GDP增速（左轴） 一般贷款加权平均利率（右轴） 个人住房贷款加权平均利率（右轴）2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%同业存单发行利率 :6个月 同业存单发行利率 :6个月：国有大行同业存单发行利率 :6个月：股份行 同业存单发行利率 :6个月：城商行同业存单发行利率 :6个月：农商行识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行为何 本轮 终端利率下行 缓慢 ？ 从机制上来看 ，目前接近 90%的新发放贷款已经参考LPR定价，但存量浮动利率贷款仍基于贷款基准利率定价，一定程度上降低了市场利率向贷款利率的传导效率，导致终端利率下行受阻。 但我们 认为背后 的核心 原因是 目前 银行 业 盈利空间 处于 历史低位 ： （ 1） 从 价来看 ，银行负债成本刚性叠加 信用成本中枢上行 ，导致 贷款最终实际收益率与计息负债成本率之差 收窄且处于历史较低位置 ， 据我们测算 ， 28家 A股上市银行 2019年 前三季度该项差值 仅 24BP， 处于 2014年以来的 25%-50%分位之间 ，与 上一轮 经济下行压力较大的时期 水平 相当， 整体来看目前的盈利 安全 边际不高 ， 且 个股 之间分化严重； （ 2） 从量来看， 假设分红比例为 30%，目前 28家 A股上市银行整体内生资本勉强能支撑当前的风险资产增长 。 若ROE进一步下行 ，叠加 系统重要性银行评估办法（征求意见稿） 对大中型银行提出更高资本要求的影响，后续部分银行规模扩张将受到 核心一级资本的制约 。 供给弹性此时处在一个敏感的位置，供给价格弹性加大导致本轮终端利率下行难度上升。倘若后续央行引导贷款利率大幅下行，部分银行盈利能力下降可能导致总量规模扩张受到制约。而且不控制银行负债成本的引导终端利率下行， 也 可能会引发金融稳定风险。 图 3： 28家 A股上市银行一般贷款实际收益率与计息负债成本率 注： 统计口径为 2019 年之前上市的 28 家 A 股上市银行，包括 5 家国有大行、 8 家股份行、 10 家城商行和 5 家农商行，下同 。 注 ： 一般贷款实际收益率 =一般贷款加权平均利率 *（ 1-税 金 及附加） -信用成本 -资本占用 成本，其中 ，资本占用成本 =风险权重 *ROE*资本充足率 。 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%2014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-0828家 A股上市银行合计：一般贷款实际收益率28家 A股上市银行合计：计息负债成本率识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行图 4： 假设分红比例 为 30%，目前 28家 A股上市银行整体内生资本勉强能支撑当前的风险资产增长 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 表 2： 贷款市场报价利率（ LPR） 变化情况 贷款市场报价利率（ LPR） 1 年 （ %） 5 年以上 （ %） 第一次报价 2019-08-20 4.25 4.85 第二次报价 2019-09-20 4.20 4.85 第三次报价 2019-10-21 4.20 4.85 第四次报价 2019-11-20 4.15 4.80 第五次报价 2019-12-20 4.15 4.80 2019 年合计变化（ BP） -10 -5 数据来源： 中国人民银行官网， 广发证券发展研究中心 三、 若基准切换后 LPR 进一步下行 ， 未来两年 银行 盈利 压力边际加大 我们在 2019年 12月 9日发布的 2020年投资策略：攻坚收官之年，估值有望修复 中提到，预计 2020年银行业 营收增速继续下滑 ， 不良生成与信用成本保持高位，行业景气度处于下行趋势 。 本次 LPR改革推进 存量浮动利率贷款定价基准转换 ，我们预计 个人住房贷款 和房地产贷款 参考的 LPR为 5年期以上品种 ，其他贷款参考 1年期品种。若基准转换后， 1年期和 5年期以上 LPR进一步下行， 据我们测算（基于 28家 A股上市银行 2019年 6月末数据）， 未来两年银行盈利下行压力边际加大。 我们预计 行业 2020年盈利压力可能比 2021年大 ， 个股中 涉房类贷款占比高的银行0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%28家 A股上市银行合计：风险加权资产增速 28家 A股上市银行合计： ROE*（ 1-30%）识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 14 Table_PageText 跟踪分析 |银行2020年压力相对较小 ， 主要原因是 ： （ 1） 个人住房贷款和房地产贷款在总贷款中的占比不到 40%（截至 2019年 6月末），大部分贷款是合同到期期限在 5年以内的中短期贷款，预计这部分贷款 基准转换后将参考 1年期 LPR，其 影响将在 2020年体现 ；（ 2）从 2019年 LPR变化情况来看 ， 1年期下行的频次和 幅度大于 5年期以上 ， 预计中短期贷款 在 2020年面临的 利率 下行压力 相对较大 ，后续 下行幅度可能逐步减弱 ；（ 3） 考虑 房地产 调控 的基调未变，预计个人住房贷款和房地产贷款利率下行压力小于中短期贷款，对 2021年银行的 整体影响也会相对偏弱。 图 5： A股上市银行贷款结构（截至 2019年 6月末） 注 ：北京银行按揭贷款余额为 2018 年末数据 。 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 核心假设如下： （ 1） 个人住房贷款和房地产贷款 定价 基准转换后 ， 参考 的 LPR为 5年期以上 品种； （ 2） 其他贷款 定价 基准转换后 ， 参考 的 LPR为 1年期 品种； （ 3）参考 2019年 6月末存量贷款合同到期期限结构，假设 2019年 6月末 的 存量其他贷款 中 70%需要转换 基准 ； （ 4） 2020年 1年期 LPR下行 10BP， 5年期以上下行 5BP； （ 5） 其他因素保持不变 。 测算结果如下 ： （ 1） 息差： 按揭和房地产贷款对 28家 A股上市银行整体的 息差影响不到 2BP，其他贷款的影响在 5BP以上。 （ 2） 净利润： 按揭和房地产贷款对 28家 A股上市银行整体的 净利润影响幅度约 1.1个百分点 ，其他贷款的影响幅度约 3.0个百分点 。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%按揭贷款占比 房地产贷款占比 其他贷款占比