风电行业深度研究报告：风电持续高景气，积极布局一季报行情.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 风电行业深度研究报告 推荐（维持） 风电持续高景气，积极布局一季报行情 政策催化，风电板块迎来景气大周期。近期国家能源正式下发关于征求 2020年风电建设管理有关事项的通知（征求意见稿）的函，政策内容与 2019 版“征求意见稿”基调基本一致。鼓励发展风电平价项目，同时再次强调对于存量带补贴项目仍延续核准2年仍未开工建设或不具备开工条件的项目，核准文件由项目核准机关依法予以撤销。政策对于 2020年陆上风电，2020-2021年海上风电存量带补贴项目具有较强的转化催化意义。 弃风率持续下行，“红色”省份陆续解禁。2015 年第一轮风电抢装潮之后，国内弃风率出现了一轮明显的上行，导致不少风电不能正常上网，出现了较严重的限电现象。在此背景下能源局出台了“红色预警机制”，政策出台后内蒙古、吉林、黑龙江、甘肃、宁夏、新疆 6个风电开发大省陆续被纳入“红色”省份，被限制风电开发。而近几年随着各地重视新能源消纳以及特高压的加速发展，不少省份已陆续从“红色”名单移除，风电开发正逐步重入正轨。 存量带补贴规模巨大，2020进入转化高峰期。根据彭博新能源的统计数据显示，截至2019三季度末，国内陆上风电带补贴量 67GW，绝大多数需要在 2020年底前并网，年化装机 53.6GW/年。海上风电带补贴量39.8GW，绝大多数需要在2021年并网，年化装机 17.69GW/年。2020年存量带补贴项目将面临着第一轮去补贴期，因此陆上风电以及部分海上风电将迎来转化高峰期。而2015-2018年国内累计陆上风电吊装量97.7GW，平均每年装机 24.43GW；2015-2018年国内累计海上风电吊装量4.8GW，平均每年装机 1.2GW。风电装机即将迎来加速期。 装机指标先行，量价齐升正当时。招标量以及招标价格是反映业主装机意愿的核心指标。2019年以来行业招标量持续放大，根据金风科技的统计数据显示，2019年1-3季度国内累计新增招标量达49.9GW，同比大增47.20%；而其中仅第三季度招标量就达到 17.6GW，同比增速 144.44%。而招标价格也呈现持续高增长，2MW机型从 2018年 8月最低位置 3196元/kW上涨至 2019年 7月的3536元/kW，涨幅+10.64%。2.5MW 机型从 2018年8月最低位置3330元/kW上涨至 2019年 9月的 3898元/kW，涨幅+17.06%。3MW 机型从 2019 年 7 月的 3603 元/kW 上涨至 2019 年 9 月的 3900 元/kW，涨幅+8.24%。风机招标价格正呈现量价齐升趋势，行业加速回暖。 建议重点关注风电零部件环节以及盈利拐点将至的整机环节。风电行业持续高景气，行业内公司估值较低，盈利高增长确定性较强。当下建议重点关注一季报增速确定性较高的零部件环节：中材科技、天顺风能、东方电缆、禾望电气。以及制造业务拐点将近的整机环节：运达股份、金风科技、明阳智能。 风险提示：产业链供应瓶颈，风电并网受限，原材料价格上涨。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 中材科技 13.51 0.81 0.97 1.11 16.68 13.93 12.17 2.38 强推 天顺风能 6.68 0.43 0.56 0.69 15.53 11.93 9.68 2.28 强推 运达股份 18.65 0.23 1.63 1.92 81.09 11.44 9.71 5.7 强推 金风科技 12.55 0.66 1.07 1.31 19.02 11.73 9.58 2.31 强推 东方电缆 11.45 0.54 0.73 0.99 21.2 15.68 11.57 4.33 强推 禾望电气 9.84 0.33 0.93 1.0 29.82 10.58 9.84 1.78 强推 明阳智能 13.17 0.45 0.8 1.02 29.27 16.46 12.91 4.08 强推 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2020年01月 10日收盘价 证券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyihcyjs 执业编号：S0360517060005 证券分析师：邱迪 电话：010-63214660 邮箱：qiudihcyjs 执业编号：S0360518090004 联系人：杨达伟 电话：021-20572572 邮箱：yangdaweihcyjs 占比% 股票家数(只) 70 1.86 总市值(亿元) 10,202.21 1.51 流通市值(亿元) 7,769.82 1.57 % 1M 6M 12M 绝对表现 13.63 20.79 35.04 相对表现 6.96 10.81 0.52 并网维持高增长，风电加速回暖2018年风电并网数据点评 2019-01-21 风电上中下游生态调研：中游景气度提升，整机下行压力暂缓 2019-01-22 “关于完善风电上网电价政策的通知”点评 2019-05-28 0%13%25%38%19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/112019-01-142020-01-10沪深300 电源设备相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 风电设备 2020年 01月 13日 风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、退补确立，风电迎来高景气周期 . 4 （一）政策延续，退坡节奏确立 . 4 1、陆上风电2021年新增项目全面平价 . 4 2、海上风电启动竞价，逐步调低标杆电价 . 5 （二）弃风率下行，“红色”省份陆续解限 . 5 （三）存量带补指标规模较大，退补在即 . 5 二、招标量价齐升，企业迎来盈利拐点 . 6 （一）招标量价齐升，行业高景气开启 . 6 （二）零部件盈利拐点已现，整机有望紧随 . 7 三、景气周期开启，积极布局一季报行情 . 8 四、风险提示 . 8 风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 风电标杆电价退坡节奏 . 4 图表 2 全国分季度弃风率（%） . 5 图表 3 “红六省”弃风率 . 5 图表 4 国内存量带补贴指标及过往装机量（GW） . 6 图表 5 金风科技在手订单量（MW） . 6 图表 6 明阳智能在手订单量（万kW） . 6 图表 7 2MW/2.5MW/3MW风机机组月度招标价格 . 7 图表 8 风电零部件企业2017Q1-2019Q3营收（亿元） . 7 图表 9 风电零部件企业2017Q1-2019Q3盈利（亿元） . 7 风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、退补确立，风电迎来高景气周期 2019年12月20日能源局下发国家能源局关于2020年风电建设管理有关事项的通知（征求意见稿）的意见函。文件整体思路继承2019年5月30日下发的“关于2019年风电、光伏发电项目建设有关事项通知”。鼓励各地发展平价风电项目以及分散式风电项目，同时再次强调了对于核准两年仍未开工或不具备开工条件的项目，核准文件由项目核准机关依法予以撤销，陆上以及海上风电带补贴项目即将面临确定性退补贴窗口期，考虑到行业巨量的带补贴指标，行业高景气周期料将开启。 （一）政策延续，退坡节奏确立 2019年5月30日能源局下发的“关于2019年风电、光伏发电项目建设有关事项通知”对于存量风电建设期进行了明确：2018年底前核准的陆上风2020年底前并网可享受核准电价，2019-2020年核准的风电项目需参与竞价，2021年底前并网可享受核准电价。海上风电2018年底前核准的2021年前并网执行核准电价，2019之后新批项目也需要参与竞价。政策的出台电对于国内未来 2 年陆上新增装机以及未来 3 年海上新增装机具有极大的促进作用。而近期出台的“2020年风电建设管理征求意见稿”仍继承这一思路，补贴退坡节奏仍维持原先安排。 1、陆上风电2021年新增项目全面平价 根据“通知”中附件2019年风电项目建设工作方案的要求，对2018年底之前批复的存量带补贴项目进行梳理，建立项目信息管理台账，进行分类指导建设：1、超出企业投资项目核准和备案管理办法中规定的项目核准文件有效期限的，相关核准文件失效。如果项目单位希望继续建设，可作为新项目参与本年度新建项目竞争配置，也可以转为平价上网项目。2、符合国家风电建设管理要求且在项目核准有效期内的风电项目，执行国家有关价格政策。3、鼓励各类在核准有效期内的风电项目自愿转为平价上网项目，执行有关平价上网项目的支持政策。4、风电投资监测预警级别从红色转为橙色或绿色的地区，严格按电网消纳能力有序启动之前因为预警停建项目，鼓励自愿转为平价上网项目。 而对于2019年度新增的需要国家补贴的集中式风电项目要求全部通过竞争性的方式配置。对于竞价项目容量上限为国家能源局关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见中本省级区域2020年规划并网目标，减去2018年底前已并网和已核准在有效期并承诺建设的风电项目规模（不包括分散式风电、海上风电、平价上网风电项目、国家能源局专项布置的示范点项目和跨省跨区外送通道配套项目）。而对于电价上限，则要求不超过国务院价格部门发布的本区域风电指导价格的上限，且不得设置下限。2019-2020 年批复的竞价项目，要求于 2021 年底前并网，可以享受核准电价。 根据财政部设定的标杆电价退坡政策，2019年I-IV 类地区的标杆电价分别下调为0.34元/kWh（-0.06元/kWh），0.39元/kWh（-0.06元/kWh），0.43元/kWh（-0.06元/kWh），0.52元/kWh（-0.05元/kWh）。2020年标杆电价将进一步下调至 0.29 元/kWh（-0.05 元/kWh），0.34 元/kWh（-0.05 元/kWh），0.38 元/kWh（-0.05 元/kWh），0.47 元/kWh（-0.05元/kWh）。2021年之后，国内新批复陆上风电项目将全面进入平价阶段。 图表 1 风电标杆电价退坡节奏 项目区域 2016年 1月 1日后并网 2018年 1月 1日前核准，且于 2019年底前开工 2018年底前核准，2020年底前完成并网 2019年底前核准，2021年底前完成并网 2020年底前核准，2021年底前完成并网 I类 0.61元/kWh 0.60元/kWh 0.57元/kWh 0.52元/kWh 0.47元/kWh II类 0.56元/kWh 0.54元/kWh 0.49元/kWh 0.43元/kWh 0.38元/kWh III类 0.52元/kWh 0.50元/kWh 0.45元/kWh 0.39元/kWh 0.34元/kWh IV类 0.49元/kWh 0.47元/kWh 0.40元/kWh 0.34元/kWh 0.29元/kWh 资料来源：财政部官网、华创证券 风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 2、海上风电启动竞价，逐步调低标杆电价 “通知”对于海上风电补贴退坡节奏也进行了明确，要求各地对于2018年底前核准的风电项目进行梳理，对于核准前置条件不齐全的海上风电项目依法撤销，符合条件的项目要求 2021 年底前并网，可享受核准电价。如果 2021 年底前不能实现并网，那么需要参与重新竞价。 对于2019年以后新增的海上风电项目要求全部参与竞价。根据财政部的标杆电价政策，对于潮间带海上风电标杆电价由此前的 0.75 元/kWh，调整为与当地的陆上风电标杆电价一致；而对于近海海上风电标杆电价由此前的 0.85 元/kWh，调整为0.8元/kWh，而2020年近海海上风电标杆电价进一步下调至0.75元/kWh。 （二）弃风率下行，“红色”省份陆续解限 2015年由于国内第一轮风电补贴退坡，引发了一轮显著的抢装，由此导致了次年国内弃风率的大幅攀升，风电不能被充分并网消纳。由此能源局2016年7月出台了“风电预警”机制，对于评为“红色”的省份当年不允许新增风电开发指标，且电网对于新增风电项目暂缓并网，由此基本限制了被列入“红色”省份的风电开发资格。在出台红色预警机制后的当年，吉林、黑龙江、甘肃、宁夏、新疆合计 5 个省份被纳入“红色”名单，次年内蒙古（蒙东、蒙西）由于弃风率高启也被纳入的“红色”名单，自此风电开发“红色六省”名单出炉。这些省份是国内传统风电开发大省，被纳入限制开发之后，国内装机陷入了明显的下滑。 而随着能源局加大对各地消纳的考核以及各地逐步重视可再生能源的消纳，新能源弃风限电率出现了明显的下降。“红六省”也逐步被解除开发限制。2018 年内蒙古（蒙东、蒙西）、黑龙江由“红色预警”转变为“橙色”预警；宁夏由“红色预警”转变为“绿色”预警。2019年吉林省也由“红色”绿色转变为“绿色”，发展限制放开；而黑龙江、宁夏两省则近一步由“黄色”预警转变为“绿色”。仅省下甘肃、新疆（含兵团）两省处于“红色”预警名单。而2019年随着国内弃风率的进一步下行，预计甘肃、新疆（含兵团）也将陆续解除发展限制。 图表 2 全国分季度弃风率（%） 图表 3 “红六省”弃风率 资料来源：国家能源局官网、华创证券 资料来源：国家能源局官网、华创证券 （三）存量带补指标规模较大，退补在即 根据彭博新能源的统计数据显示，截至2019年三季度末国内陆上风电带补贴量67GW，预计这些项目大多需在2020年底前并网。而海上风电带补贴量39.8GW，预计这些项目大多数需要在2021年底前并网。而根据国家能源局的统计数据，2015-2018年国内陆上风电累计吊装量合计97.7GW，平均年吊装24.43GW；而海上风电累计吊装量4.8GW，平均每年吊装 1.2GW。国内未来 1-2 年存量待开发的陆上风电、海上风电量都进入了一个环比高增长的时间，行业景气大周期料将开启。 0%5%10%15%20%25%30%0%10%20%30%40%50%60%内蒙古 吉林 黑龙江甘肃 宁夏 新疆风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 图表 4 国内存量带补贴指标及过往装机量（GW） 资料来源：金风科技业绩演示材料、华创证券 二、招标量价齐升，企业迎来盈利拐点 （一）招标量价齐升，行业高景气开启 招标量是反应业主开工意愿的先行指标，2019年一季以来，由于存量项目退坡政策的明朗化，大量的存量项目业主为了锁定较好的电价纷纷启动了规模较大机组的招标。根据金风科技的统计数据，2019 年 1-3 季度国内新增风电招标量49.9GW，同比大幅增长47.20%；其中第三季度新增招标17.6GWW，同比增速144.44%，招标量呈现不断加速的趋势。 由于招标量的大幅增长，整机厂商的在手订单都呈现高增长趋势，不少整机厂商的在手订单都创出了历史新高，部分厂商的在手订单是过往年份的数倍。 图表 5 金风科技在手订单量（MW） 图表 6 明阳智能在手订单量（万 kW） 资料来源：金风科技公告、华创证券 资料来源：明阳智能公告、华创证券 而招标价格方面，由于招标需求的大幅抬升而供给端新扩产能相对较少，风机价格出现了明显的上涨趋势。根据金风的统计的公开报价情况，2MW风机机组从2018年8月最低位置的3196元/kW上涨至2019年7月的3536元/kW，涨幅10.64%。2.5MW机组从2018年8月最低位置的3330元/kW上涨至2019年9月的3898元/kW，涨幅17.06%。3MW机组从2019年7月的3603元/kW上涨至2019年9月的3900元/kW，涨幅8.24%。而风机供应零部件环节也风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 7 出现了明显紧张的局面：叶片、铸件、主轴等价格反弹，出货量同比、环比大幅增长。相关公司的业绩也呈现出高增长趋势。 图表 7 2MW/2.5MW/3MW风机机组月度招标价格 资料来源：金风科技业绩演示材料、华创证券 （二）零部件盈利拐点已现，整机有望紧随 随着行业需求的快速增长，零部件企从2019年一季度以来就呈现出营收快速增长；由于零部件定价周期相较于整机更短，因此业绩也较早的呈现出复苏，同比呈现出高增长。 图表 8 风电零部件企业2017Q1-2019Q3营收（亿元） 图表 9 风电零部件企业2017Q1-2019Q3盈利（亿元） 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 而整机企业由于交货周期较长，业主基本会提前1年左右进行招标并锁定价格。2017年2018年9月以来国内风机招标价格呈现持续下行，而这些订单在2018年-2019年陆续迎来交货期，因此整机厂商的风机毛利率呈现持续下滑。而2019年Q3以来整机企业基本迎来了毛利率拐点。预计主要系低价风机陆续交付完成，且由于供需持续高景气部分低价订单重新协商调高了价格所致，预计整机厂商2019年Q4将迎来盈利拐点。 35063434 3418 34523320 32683250 3196 31963371 3316 3327350933443410 3424 3460353636033718 37753900300031003200330034003500360037003800390040002MW 2.5MW 3MW05101520天顺风能 日月股份 天能重工泰胜风能 大金重工 金雷股份(1)0112233天顺风能 日月股份 泰胜风能天能重工 金雷股份 大金重工风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 8 三、景气周期开启，积极布局一季报行情 受政策催化，陆上风电2020年料将迎来确定性抢装，而海上风电2020-2021年料将迎来抢装。运营商在手项目指标充沛，且2019年完成了大量的招标工作，预计2020-2021年将迎来交付和装机高峰期，相关公司业绩也有望迎来爆发。 我们建议重点关注一季报盈利增速较高的零部件环节，建议重点关注：中材科技、天顺风能、东方电缆、禾望电气。同时建议积极关注毛利率拐点已现，制造业务弹性凸显的整机环节，建议积极关注：运达股份、明阳智能、金风科技。 四、风险提示 产业链供应瓶颈，风电并网受限，原材料价格上涨。 风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 9 电力设备与新能源组团队介绍 首席分析师：胡毅 北京化工大学硕士。曾任职于天津力神、普华永道、中银国际证券、招商证券。2017年加入华创证券研究所。2015、2016年新财富上榜团队核心成员。 分析师：于潇 北京大学管理学硕士。曾任职于通用电气、中泰证券、东吴证券。2017年加入华创证券研究所。2015、2016年新财富团队成员。 分析师：邱迪 中国矿业大学工学硕士。2016年加入华创证券研究所。 研究员：杨达伟 上海交通大学硕士。曾任职于协鑫集成、华元恒道（上海）投资管理有限公司。2017 年加入华创证券研究所。 风电行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 10 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujiehcyjs 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboyahcyjs 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifeihcyjs 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyuhcyjs 侯斌 销售经理 010-63214683 houbinhcyjs 过云龙 销售经理 010-63214683 guoyunlonghcyjs 刘懿 销售经理 010-66500867 liuyihcyjs 达娜 销售助理 010-63214683 danahcyjs 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuanhcyjs 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyanhcyjs 罗颖茵 高级销售经理 0755-83479862 luoyingyinhcyjs 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayinhcyjs 朱研 销售经理 0755-83024576 zhuyanhcyjs 花洁 销售经理 0755-82871425 huajiehcyjs 包青青 销售助理 0755-82756805 baoqingqinghcyjs 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572588 shiluhcyjs 潘亚琪 高级销售经理 021-20572559 panyaqihcyjs 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjianihcyjs 何逸云 销售经理 021-20572591 heyiyunhcyjs 柯任 销售经理 021-20572590 kerenhcyjs 蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyuhcyjs 沈颖 销售经理 021-20572581 shenyinghcyjs 吴俊 销售经理 021-20572506 wujun1hcyjs 董昕竹 销售经理 021-20572582 dongxinzhuhcyjs 汪子阳 销售经理 021-20572559 wangziyanghcyjs 施嘉玮 销售助理 021-20572548 shijiaweihcyjs 汪莉琼 销售助理 021-20572591 wangliqionghcyjs