复盘“非典”，疫情对交运行业影响如何？.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 复盘“非典”，疫情对交运行业影响如何？ 总体来看，非典疫情爆发时交运行业受直接冲击，国内旅客出行量下降较快（尤其是航空、铁路等公共出行方式），宏观经济增速的下滑导致物流服务活动减少；同时国际社会的警惕反应也加剧了跨境旅客量、贸易活动量的降低；而在非典疫情结束后，公众出行需求释放，企业经营恢复，交运行业迎来反弹；此外，非典疫情催生了电子商务的兴起，带动了当年快递包裹量的快速增长。 我们从各个子行业来观察疫情影响：1）航空机场：从数据上看，2003Q2受到非典影响旅客出行人次大幅下降，国际线影响更大；2003年7 月开始航空旅客增速重回两位数增长；从股价表现看，回顾2003 年港股南航表现，在消化利空影响后，2003 年 4 月下旬反弹最高涨幅达到85%，相对同期大盘 42%的超额收；对于机场，在疫情好转后，机场的股价表现更加亮眼；2）公路铁路：客运方面，2003 年5、6 月，公路与铁路客运量均出现20%以上同比下滑，疫情好转后开始逐步回升；货运方面，考虑到当时宏观经济短期处于上升阶段，公路与铁路货运量受疫情影响程度小于客运，尤其是铁路货运总体保持平稳。从公路股市场表现看，其走势与大盘较为接近。 关注网购活动增加带来的快递需求提升。2003 年非典时期社零增速大幅下滑背景下，网购人群大幅增加，网购市场迎来爆发式增长（2003年线上增速166%），带动快递需求快速增长，2003 年快递业务量+23%，相比2002 年提升11.9pct；此次受疫情影响，我们认为网购渗透率有望加速提升，快递作为电商物流基础设施将会显著受益。同时关注快递返工的情况：考虑到各地对复工时间要求不一，快递全网恢复节前水平仍需一段时间（往年完全返工也要到正月十五以后），目前，考虑到春节期间通达加盟制快递企业业务量较少，即使存在短暂的延迟复工，对公司正常运营影响不大；另外，对于疫情重灾区的湖北，其快递业务量、收入行业占比不到3%，整体影响有限。 投资建议：1） 快递：疫情有望带来网购活动增加，从而提振行业需求，同时关注快递返工进展；当前快递板块估值具备吸引力，重点推荐：韵达股份（A 股电商快递龙头、业绩持续高增长）、顺丰控股（直营高护城河、电商件占比提升），同时关注短期具备较大弹性的低市值快递申通快递与圆通速递；2） 航空机场：行业出行需求短期受到疫情影响较大，未来需求的回升拐点需关注疫情的发展。对于股价，我们认为如果短期受到疫情影响出现大幅调整，将迎来长线布局的机会，重点关注三大航（南方航空、中国国航、东方航空）、上海机场。 Table_Tit le 2020年2月1日 交通运输 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -0.33 -1.73 -22.99 绝对收益 -2.59 1.29 2.07 明兴 分析师 SAC执业证书编号：S1450518040004 mingxingessence 孙延 报告联系人 sunyan1essence 相关报告 快递需求回升，交通部回应高速收费问题 2020-01-19 春运拉开大幕，官方预计 2020 年快递业务量+18% 2020-01-12 韵达揽收量突破百亿，京沪高铁确定发行价 2020-01-05 快递行业变革有望加速，京沪高铁披露招股 2019-12-29 看好快递龙头估值修复，航线提价利好航空 2019-12-22 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 风险提示：疫情扩散超预期，导致社会经济活动受到较大影响；疫情影响到电商卖家商品采购，导致线上订单积压；快递行业返工情况低于预期；居民出行意愿下降导致航空机场需求低于预期。 行业深度分析/交通运输 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 前言 . 4 1. 非典疫情时交运行业复盘 . 4 1.1. 航空：Q2 客流大幅下滑，国际旅客影响较大 . 6 1.2. 机场：航空性业务为主业，业绩随客流恢复增长 . 8 1.3. 公路：货运受宏观经济影响，客运受疫情影响. 9 1.4. 铁路：客运量下滑，货运量保持稳定增长 .11 2. 新型肺炎疫情对交运行业影响 . 12 2.1. 旅客出行量短期下滑，静待需求延后释放 . 12 2.2. 关注网购活动增加带来的快递需求提升 . 13 3. 投资建议. 16 4. 风险提示. 16 图表目录 图 1：2003 年非典期间交通运输指数与沪深300 指数走势对比 . 5 图 2：2003 年单月全国客运总量及增速 . 6 图 3：2003 年单月全国货运总量及增速 . 6 图 4：全国民航旅客量增速 . 6 图 5：全国民航旅客量增速拆解 . 6 图 6：2003 年单月全国民航旅客量及增速 . 7 图 7：2003 年东方航空与沪深300 涨跌幅对比 . 7 图 8：东方航空 2003 及 2004 年单季度归母净利润 . 7 图 9：南方航空（1055.HK）与恒生指数涨跌幅走势 . 8 图 10：2003 年上海机场与沪深 300 涨跌幅对比 . 9 图 11：上海机场2003 及 2004 年单季度归母净利润 . 9 图 12：全国 GDP增速 . 9 图 13：2003 年单月全国公路客运量及增速 . 10 图 14：2003 年单月全国公路货运量及增速 . 10 图 15：2003 年深高速与沪深 300 涨跌幅对比 . 10 图 16：深高速2003 及 2004 年单季度营业收入 . 10 图 17：2003 年单月全国铁路客运量及增速 .11 图 18：2003 年单月全国铁路货运量及增速 .11 图 19：非典期间全国煤炭产量并未出现下滑.11 图 20：新型冠状病毒肺炎疫情跟踪（截止2020.1.29） . 12 图 21：春运前20 日（1.10-1.29）各交通方式累计旅客出行量及增速. 13 图 22：社零增速在2003 年 Q2 大幅下滑. 13 图 23：2003 年开始网购规模开始大幅增长 . 14 图 24：2003 年快递业务量快速增长 . 14 图 25：04 年用户访问和成交过的购物网站分布 . 14 图 26：线上网购社零占比逐年提升. 15 图 27：湖北省快递业务量与收入行业占比 . 15 行业深度分析/交通运输 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 前言 2003 年非典席卷全国，其最早于 2002 年底在广东出现，随后借助春运大潮，快速扩散至全国、东南亚乃至全球，形成了一次全球性传染病疫潮危机，直到 2003 年 7 月疫情解除。总体来看，非典疫情爆发时交运行业受直接冲击，国内旅客出行量下降较快（尤其是航空、铁路等公共出行方式），宏观经济增速的下滑导致物流服务活动减少；同时国际社会的警惕反应也加剧了跨境旅客量、贸易活动量的降低；而在非典疫情结束后，公众出行需求释放，企业经营恢复，交运行业迎来反弹；此外，非典疫情催生了电子商务的兴起，带动了当年快递包裹量的快速增长。 我们试图梳理在非典疫情的不同发展时期，交运各子板块及代表公司的表现，以期在本次新型肺炎疫情发展的不同阶段寻找参照。 1. 非典疫情时交运行业复盘 首先，我们梳理了 2003 年非典疫情发展的时间线，将其分为初始、发酵、爆发和控制四个阶段，然后对交运行业指数与沪深 300 指数在各阶段的表现进行对比分析。 1） 初始期（2002.12.112003.2.14） 2002 年 12 月 11 日广东省出现首例报告病例患者。2月 6 日，广东发现病例 218 例，新增病例骤升。截止到 2月 10 日下午3 时，非典型肺炎病例共发现 305 例，死亡5 例，同时中国政府将该病通知世界卫生组织。但是由于认识不足，很多聚众型活动（如中巴足球友谊赛、明星演唱会等）均未取消，尤其当时正值春节前后，春运大量人口流动加剧了疫情的扩散。 2） 发酵期（2003.2.212003.4.16） 2 月下旬感染和死亡人数增加，全世界开始重视非典型肺炎。3 月 6 日，北京出现第一例输入性非典病例。3 月 13 日台湾出现第一例 SARS病例。3 月 12 日，世界卫生组织发出了全球警告，建议隔离治疗疑似病例。3 月 15 日，世界卫生组织正式将该病命名为 SARS。4 月1 日，美国政府召回了所有驻香港和广东的非必要外交人员及其家眷。4 月 2 日，中国政府承诺会与世界卫生组织全面合作，同时申报了所有案例。 3） 爆发期（2003.4.172003.5.8） 4 月 17 日，中央政治局常务委员会召开会议，对抗非典的战役正式打响。4 月 20 日中国政府宣布实行“疫情一日一报制”，北京市公布的非典确诊病例数从前一天的37例增至339例，新增病例超过 100 例，疑似增至 600 人以上。4 月 23 日，全球非典型肺炎患者累积 4288人，增加了 343 人，死亡 251 人。4 月 27 日，香港特区死于非典人数累积高达 133 人，28日台湾出现首例因感染 SARS而死亡病例。4.30，小汤山医院启用。 4） 控制期（2003.5.92003.7.13） 5 月9 日，北京非典病例大幅下降，医务人员非典感染比例明显下降。5月 17 日，北京大学人民医院解除隔离，19 日北京病例数降至个位数。6 月6 日，广东连续 20 天没有新增非典病例，WHO 解除对广东的疫区警报，抗击非典工作基本接近尾声。6 月 23 日、24 日，WHO相继将中国香港、中国大陆从疫区中除名。6 月 20 日，小汤山医院最后 18名患者出院。7月 5 日，WHO 将中国台湾从疫区中除名。7 月 13 日，全球不再增加新增病例和疑似病例，本次非典过程基本结束。 行业深度分析/交通运输 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 我们将非典疫情各个阶段的交运板块与沪深 300 指数进行对比分析： 第一阶段（初始阶段，2002.12.112003.2.14）：期间沪深 300累计上涨 12.9%，交运指数累计上涨 13.2%，交运指数略跑赢沪深 300，由于疫情传播面较小，信息扩散程度低，市场较为乐观，交运行业与大盘均实现上涨。 第二阶段（发酵阶段，2003.2.212003.4.16）：期间沪深 300累计上涨 11.04%，交运指数累计上涨 10.6%，交运指数与沪深 300 均持续上涨，一方面是对疫情的认知不足，另一方面当时宏观经济向好，2003Q1GDP 增速达 11.1%。 第三阶段（爆发阶段，2003.4.172003.5.8）：期间沪深 300 累计下跌 6.0%，交运指数累计下跌 8.7 %，交运板块跌幅大于沪深 300，主要由于交通客流大幅减少，国内国际贸易下滑，市场悲观情绪等多重因素影响。 第四阶段（控制阶段，2003.5.92003.7.13）：沪深 300累计下滑 0.02%，交运指数累计上涨 5.2%，录得超额收益，交运板块与大盘走势背离，主要由于出行需求延后释放叠加暑运旺季到来，企业生产恢复，客流及货流均恢复增长。 图 1：2003年非典期间交通运输指数与沪深300指数走势对比 资料来源：安信证券研究中心 行业深度分析/交通运输 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 2：2003年单月全国客运总量及增速 图 3：2003年单月全国货运总量及增速 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 总结：在非典发展初期，交运板块与大盘同步上涨，伴随春运旺季支撑，交运行业表现坚挺；在疫情爆发阶段，交运行业受影响较为直接，指数最大回撤16.8%（4月 15日-5月 13 日），高于同期沪深 300回撤幅度（-9.4%）；在疫情受控阶段，交运指数出现回升，有超额收益；而在疫情解除后，市场情绪虽有阶段回暖，但仍呈下跌趋势，交运指数整体表现持续好于沪深 300 指数。 1.1. 航空：Q2客流大幅下滑，国际旅客影响较大 受非典影响，2003年中国民航旅客增速约 2%，其中国际旅客量负增长，国内旅客量仍正增长。2003 年民航旅客量 8759 万人次，同比增长 1.9%，为 2000 年至今最低行业增速；其中国内旅客 8078 万人次，同比增长 4.15%，国内需求增速依旧为正；国际旅客 682 万人次，同比下降 18.6%，国际出行受影响较大。 图 4：全国民航旅客量增速 图 5：全国民航旅客量增速拆解 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 行业深度分析/交通运输 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 具体来看，Q2航空客流量下滑较为明显，7月疫情解除之后，航空客流量恢复高增长。2003Q2正处于非典爆发期，4,5,6 三个月航空客流量持续下滑，5 月单月客流量下滑至 200 万人次，同比-71%；6 月随着疫情管控，航空客流环比改善；7 月疫情解除恢复正增长。此外我们回顾当时国内防控措施来验证航空客流的下滑：“为了防范疫情传播，我国取消“五一长假”，不提倡组织跨省市旅游，“五一”期间机票全额退款”；“泰国，新加坡，越南，约旦等数十个国家对中国入境旅客采取入境隔离等防疫措施，许多国家取消对中国的商务活动和旅游活动。”当疫情解除后，叠加国内暑运旺季，客流出现延后集中释放。 图 6：2003年单月全国民航旅客量及增速 资料来源：wind，安信证券研究中心 从航空个股表现看，考虑到上市时间，我们选取 A股的东方航空与南航 H股（1055.HK）。1)东航：4 月 17 日疫情爆发之后，东航股价经历快速下跌（从高点最大跌幅 26%，同期沪深 300 跌幅 8%），随着 5 月上旬疫情得到有效控制，公司股价随即迎来反弹（从低点最高反弹 16%，跑赢大盘 8%）；而在疫情逐渐减弱至消除阶段，公司股价与大盘走势趋同；业绩上，公司 2003年 Q2亏损 12.5亿，Q3实现了扭亏盈利 2.3 亿，Q3经营业绩进一步向好，实现盈利3.7 亿。 图 7：2003年东方航空与沪深 300涨跌幅对比 图 8：东方航空 2003及 2004年单季度归母净利润 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 行业深度分析/交通运输 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2)南航（1055.HK）：4月 17日疫情爆发之后，南航股价最大跌幅 11%（前期已经开始调整），随着后期疫情逐步控制，以及航空需求回升，南航年内从最低点录得 85%的涨幅，相对同期大盘 42%的超额收益，或与南航国内线占比高，业绩弹性更大有关，另外 2003 年 4月南航估值处于历史底部（PB 仅为 0.5-0.6x）。 图 9：南方航空（1055.HK）与恒生指数涨跌幅走势 资料来源：wind，安信证券研究中心 1.2. 机场：航空性业务为主业，业绩随客流恢复增长 2003 年的机场上市企业主要以航空性业务为主。我们选取上海机场（当时上市主体为虹桥机场）分析：股价表现上，在疫情爆发前，上机表现持续好于市场； 4月 17日疫情爆发之后，上机股价出现快速下跌；在 7 月疫情结束之后，随着民航飞机架次及客流量恢复增长，公司股价持续上涨，机场表现较航空更为亮眼；业绩上，2003 Q2 公司业绩环比大幅下滑，盈利 0.5 亿元，Q3/Q4盈利分别为 1.2亿/2.8亿，逐季改善较为明显。 根据 2003年 7月上海机场公告内容，公司 6月份客流恢复显著：“6 月上旬上海浦东、虹桥两个机场共起降航班 4021 架次，日均航班量比5 月下旬增长了 16%；旅客吞吐量增长幅度更大，日均客流从 5 月下旬的不到 1.5 万人，提高到 2.2万人以上，增幅接近49%。” 行业深度分析/交通运输 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 10：2003年上海机场与沪深300涨跌幅对比 图 11：上海机场 2003及 2004年单季度归母净利润 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：2003 年底上海机场股价大涨亦可能与资产臵换预期有关。 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：2004 年上海机场完成资产臵换（将虹桥机场资产臵出，臵入资产：浦东机场以及航空油料公司40%权益） 1.3. 公路：货运受宏观经济影响，客运受疫情影响 非典疫情影响 Q2 GDP增速，一个季度后影响消除。2003 年 Q2 全国 GDP 增速由一季度的11.1%回落到 9.1%，增速为 1992 年以来同期最低水平，Q3 全国GDP 增速回升至10%。 受宏观经济及疫情影响，公路货运量、客运量均下滑。以影响最为严重的 5 月来看，2003年 5 月全国公路货运量、客运量分别同比下滑21%与 40%。 图 12：全国GDP 增速 资料来源：wind，安信证券研究中心 行业深度分析/交通运输 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 13：2003 年单月全国公路客运量及增速 图 14：2003 年单月全国公路货运量及增速 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 公路上市公司以通行费为主要收入，我们选取深高速作为分析对象：股价表现上，在疫情发展初期，深高速的股价与强沪深 300指数趋同；在 4月疫情爆发阶段，公司股价下跌，但幅度小于沪深 300 指数；在疫情控制阶段，公司股价跌幅高于沪深 300，或由于该阶段管控措施加强，出现减少导致；业绩上，我们主要观察其收入表现（较为直观，避免投资收益影响），受非典影响，Q2公司收入环比下滑 26%，同比下滑 23.6%，Q3 公司收入开始环比增长。 公司在当年业绩公告中披露：“ 4 月份由于“非典”疫情的爆发，本公司各收费公路的路费收入增长幅度较预期减少 4-5 个百分点。5 月中下旬由于“非典”疫情的缓和，各收费公路的车流量与路费收入逐步回升。 图 15：2003年深高速与沪深 300涨跌幅对比 图 16：深高速 2003及 2004年单季度营业收入 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心