复盘2003年“非典疫情”看交运板块：“机”从“危”来.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 交通运输行业深度研究报告 推荐（维持） 复盘2003年“非典疫情”看交运板块：“机”从“危”来 复盘2003，“非典”阶段性冲击出行数据。1）客运影响大于货运。03年 4-6月客运量分别下降7%、41%及 22%，但 04 年同期则大幅提升至16%、86%及39%。货运影响相对小，最大单月降幅 15%。2）重点复盘对航空出行影响：单季度重大影响，需求韧性带来强反弹。a）国际航线影响大于国内。03 年旅客增速 1.9%，其中国内增 4%，国际下降 19%，地区线下降 22%。b）03Q2大幅下降，下半年迅速恢复，04年强劲增长。03Q1旅客增速 14%，未受影响，Q2增速为下降 49%，4-6月分别下滑 26%、78%及 43%；疫情结束后，7月客运量转正，8-12月月均增速 20%以上，04年 4-6月增速 81%、482%、180%。 复盘 2003，“非典”疫情对板块财务数据影响集中在 Q2。1）航空板块受影响最大：Q2单季亏损 24 亿，其中东航亏 12.5亿，海航亏 10亿，但 Q3即扭亏实现增长。全行业（含非上市）03年亏损 27亿元，04年盈利 62亿元，客座率69.6%，提高4.7%。2）机场板块：连续影响两个季度后，出现强反弹。机场 03Q2-Q3 利润下滑 55%及 23%，Q4 增速 69%。代表标的：上海机场，03Q2-04Q2利润增速分别为-67%、-32%、140%、53%及 507%。3）高速板块：相对平稳。代表公司：宁沪高速，03Q2-04Q2 利润增速分别为 2%、13%、27%、49%及 33%。3）政策性扶持相关受损行业，航空公司纷纷“自救”。03 年 5至 9 月免征民航基金以及免征营业税等合计 37.6 亿；三大航实施自救措施，包括合并航班、延迟新飞机引进、暂缓投资项目、减少开支等。 复盘 2003，“非典”疫情对股价影响。冲击过后航空、机场反弹力度较大，H股强于 A股。扩散-高峰期（03/4/15-05/13）：下跌。交运下跌14%，航空、公交领跌，跌幅19%；机场（-15%）、高速（-12%）。稳定-消退期（03/05/14-6/3）:市场反弹。交运上涨 16%，港口（15%）、航空（14%）、机场（11%）；至次年（03/5/14-04/3/22）：机场 43%，航空 42%大幅领涨；港口 32%，航运30%。4）航空：H股与A股节奏不同，反弹力度更强。H股 4月底见底后开启持续到次年3月的翻倍行情，南航、东航 H股分别上涨 174%、114%。 2020 年“疫情”冲击几何？1）当前交通运输业与 03 年比，无论行业规模还是盈利结构均发生了本质变化。2）不改长期价值，“机”从“危”来。我们对本次影响做推演：a）出行数据：预计1月下旬到 2月底，会类似 03 年4-6月，旅客人数出现较大幅度下行；疫情进入稳定-衰退期后，旅客人数会大幅反弹。关键时点：新增病例进入稳定减少阶段；宣布防控疫情工作胜利结束。b）财务数据：我们预计很大概率对利润的影响集中在一季度，此后或逐季被消化。若疫情较快结束，航空、机场业绩反弹力度也会较大。c）对相关受损板块股价：航空、机场等节前已受冲击，预计节后惯性影响后会逐步企稳。一旦疫情防控出现好转预期，向上弹性较大，预计航空H股的弹性强于 A股。d）潜在可能受益板块：快递。居家生活产生较多的网络购物，从而推动业务量上行。4）我们强调长期价值：a）机场：优质赛道，颜值经济黄金时代受益者。b）快递：业务量景气区间，关注行业格局变化。c）航空：极度压制会带来强劲反弹。尤其在波音 MAX仍难复飞的情况下，预计年内或出现某个季度供需强弹性。d）高速公路龙头标的，宁沪高速、深高速等，冲击过后是投资时点。 风险提示：“疫情”冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 中国国航 8.25 0.53 0.71 0.89 15.57 11.62 9.27 1.29 强推 吉祥航空 13.2 0.71 0.95 1.16 18.59 13.89 11.38 1.98 强推 上海机场 68.98 2.65 2.89 3.48 26.03 23.87 19.82 4.71 推荐 顺丰控股 39.22 1.33 1.63 1.97 29.49 24.06 19.91 4.74 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2020年01月 23日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifanhcyjs 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyanghcyjs 执业编号：S0360518050001 证券分析师：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkaihcyjs 执业编号：S0360519090002 占比% 股票家数(只) 118 3.13 总市值(亿元) 25,465.1 3.86 流通市值(亿元) 17,235.92 3.59 % 1M 6M 12M 绝对表现 -6.17 -8.81 7.55 相对表现 -4.27 -12.26 -18.81 交通运输行业周报（20191230-20200105）：2020年料周期与消费齐舞，持续推荐核心 5 公司，潜力2标的 2020-01-05 交通运输行业周报（20200106-20200112）：春运开启，预计铁路与航空运量增速领先，关注航空供需弹性 2020-01-12 交通运输行业周报（20200113-20200119）：12月数据综述：三大航客座率同比连续增长，快递集中度持续提升，顺丰业务量增速近60% 2020-01-19 0%11%22%33%19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/122019-02-012020-01-23沪深300 交通运输相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 交通运输 2020年 02月 01日 交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、复盘2003，“非典”阶段性冲击出行数据 . 4 （一）阶段性影响：客运影响大于货运；航空受影响大，但反弹快 . 4 （二）03年“非典”对航空出行影响：单季度重大影响，需求强韧性带来强反弹 . 7 1、03年“非典”疫情导致航空单季度出行增速大幅下降，国际航线影响大于国内 . 7 2、政策性扶持相关受损行业，航空公司纷纷“自救” . 9 3、行业及主要公司：03年下半年至04年实现了强劲反弹 . 9 二、复盘2003，“非典”疫情对财务数据影响集中在Q2一个季度 . 11 三、复盘2003，看“非典”疫情对股价的影响 . 13 （一）交运指数与上证指数基本同步 . 13 （二）冲击过后，航空、机场反弹力度较大，H股强于A股 . 15 1、航空、机场反弹力度较大 . 15 2、航空：H股与A股节奏不同，反弹力度更强 . 17 四、2020年“疫情”冲击几何？不改长期价值，“机”从“危”来 . 20 （一）春运第16-20天数据看：疫情冲击与03年高峰期类似 . 20 （二）当前的交通运输行业与03 年已有本质性变化 . 21 （三）不改长期价值，“机”从“危”来 . 22 （四）风险提示 . 23 交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 03-04年交通运输行业客运及货运量月度同比 . 4 图表 2 03-04年不同交通运输方式下客运增速月度同比 . 5 图表 3 03-04年不同交通运输方式下客运增速月度同比 . 5 图表 4 03年铁路、公路、航空月度客运增速同比 . 6 图表 5 03-04年铁路、公路、航空月度客运增速同比 . 6 图表 6 航空客运量及增速 . 7 图表 7 年度分区域航线旅客增速 . 7 图表 8 民航客运量与周转量增速 . 8 图表 9 民航客运量增速 . 8 图表 10 东方航空2003-04年经营数据 . 10 图表 11 南方航空2003-04年经营数据 . 11 图表 12 交运板块03-04年利润增速 . 12 图表 13 交运板块03-04年利润增速 . 13 图表 14 2003年交运指数与上证指数比较 . 14 图表 15 2003年交运指数与上证指数比较（周度） . 14 图表 16 03-04年市场表现汇总. 16 图表 17 东方航空与上海航空A股 . 16 图表 18 机场标的走势 . 17 图表 19 南航与东航H股股价表现 . 18 图表 20 东方航空A股与H股 . 18 图表 21 A与H估航空股不同PB情况 . 19 图表 22 03-04年财务及市场表现汇总 . 19 图表 23 春运数据汇总 . 20 图表 24 航空旅客人数增速 . 20 图表 25 铁路发送旅客人数增速 . 21 图表 26 春运数据汇总 . 21 图表 27 2019Vs2002 . 22 图表 28 2020年股价涨跌幅 . 23 交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、复盘2003，“非典”阶段性冲击出行数据 （一）阶段性影响：客运影响大于货运；航空受影响大，但反弹快 回顾：2003年“非典”疫情发展阶段 传播-扩散期：02年11月-03年2月。2002年11月广东出现首例病例，02年11月-03年2月处于扩散期。 扩散-高峰期：03年3月-5月中旬。03年3-5月进入新增病例大幅增加阶段。 稳定-消退期：03年5月中-6月。6月后基本得到控制，7月基本结束。 1、2003年“非典”疫情对客运影响大于货运 在“非典”疫情爆发期的二季度对交通运输客运量影响最大：4-6月整体客运增速分别为下降7%、41%及22%， 7-8月继续下行7%及2%，9月开始企稳同比回升，次年04年4-6月大幅提升，实现同比增长 16%、86%及39%。 货运相对影响较小，最大月度跌幅发生在03年5月，下降15%。 因此客运受影响程度显著大于货运。 图表 1 03-04年交通运输行业客运及货运量月度同比 资料来源：Wind，华创证券 2、从不同交通运输方式下，航空客运受影响大，但反弹快，力度大。 1）航空客运受影响大： 航空客运量同比：2003年4-6月下滑26%、78%及43%； 同期铁路下滑15%、63%及31%；公路下滑6%、40%及22% 2）但航空率先企稳回升： 7月航空客运量同比转正，8-12月月均增速在20%以上，而铁路、公路分别在10月和9月才同比转正； - 6 0 %- 4 0 %- 2 0 %0%20%40%60%80%100%客运量 货运量交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 3）航空客运反弹力度大： 在次年04年4-6月中，航空增速81%、482%、180%； 铁路为18%、177%、54%；公路为16%、82%、38%。 航空增速反弹力度明显强于公路、铁路。 图表 2 03-04年不同交通运输方式下客运增速月度同比 资料来源：Wind，华创证券 图表 3 03-04年不同交通运输方式下客运增速月度同比 资料来源：Wind，华创证券 月度 客运量 货运量 铁路客运 公路客运 航空客运2 0 0 3 - 0 4 - 7 % 0% - 1 5 % - 6 % - 2 6 %2 0 0 3 - 0 5 - 4 1 % - 1 5 % - 6 3 % - 4 0 % - 7 8 %2 0 0 3 - 0 6 - 2 2 % - 4 % - 3 1 % - 2 2 % - 4 3 %2 0 0 3 - 0 7 - 7 % 2% - 1 1 % - 7 % 2%2 0 0 3 - 0 8 - 2 % 4% - 3 % - 2 % 19%2 0 0 3 - 0 9 3% 5% - 1 % 4% 23%2 0 0 3 - 1 0 8% 6% 4% 8% 20%2 0 0 4 - 0 4 16% 14% 18% 16% 81%2 0 0 4 - 0 5 86% 32% 177% 82% 482%2 0 0 4 - 0 6 39% 19% 54% 38% 180%2 0 0 4 - 0 7 15% 9% 19% 14% 53%- 2 0 0 %- 1 0 0 %0%100%200%300%400%500%600%铁路客运 公路客运 航空客运交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 图表 4 03年铁路、公路、航空月度客运增速同比 图表 5 03-04年铁路、公路、航空月度客运增速同比 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附代表性事件： 2002年 11月出现首个病例； 2003年 3月12日，世界卫生组织（WHO）发出了全球警告，15日正式将该病命名为SARS（严重急性呼吸系统综合症）； 2003年4月13日，中国决定将其列入中华人民共和国传染病防治法法定传染病进行管理； 2003年 4月15日，WHO对全球多地设置主要旅行警告地区和疫区； 2003年4月16日，WHO宣布确认冠状病毒的一个变种是引起非典型肺炎的病原体； 2003年 4月17日，中央高层会议，专门听取有关部门关于非典型肺炎防治工作的汇报； 2003年4月20日，实施疫情一日一报制，同时宣布五一黄金周暂停实施一次，确保疫情不会进一步扩散； 2003年4月22日，北京打算启用小汤山医院作为专门医院，同月30日正式启用； 2003年4月25日，北京市防治非典型肺炎指挥部成立； 2003年 5月9日，北京宣布，医务人员的非典感染比例已呈明显下降趋势； 2003年5月19日，北京非典新增病例首次降至个位数； 2003年 5月29日，北京非典首现零记录； 2003年6月1日，卫生部宣布北京市防治非典型肺炎指挥部撤消； 2003年 6月15日，中国内地实现确诊病例、疑似病例、既往疑似转确诊病例数均为零的“三零”纪录； 2003年 6月20日，小汤山医院最后患者出院； 2003年7月13日，全球非典患者人数、疑似病例人数均不再增长，本次“非典”过程基本结束。 - 1 0 0 %- 8 0 %- 6 0 %- 4 0 %- 2 0 %0%20%40%60%0 3 - 0 1 0 3 - 0 2 0 3 - 0 3 0 3 - 0 4 0 3 - 0 5 0 3 - 0 6 0 3 - 0 7 0 3 - 0 8 0 3 - 0 9 0 3 - 1 0 0 3 - 1 1铁路客运 公路客运 航空客运- 1 0 0 %0%100%200%300%400%500%600%铁路客运 公路客运 航空客运交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 7 （二）03年“非典”对航空出行影响：单季度重大影响，需求强韧性带来强反弹 1、03年“非典”疫情导致航空单季度出行增速大幅下降，国际航线影响大于国内 1）从年度数据看：国际航线影响大于国内 2002年全国民航旅客人数0.86亿人次，增速14.2%，2003年0.8亿人次，增速降至1.9%，二十年最低增速，但次年2004年大幅增长38%至1.2亿人次。 分区域航线看，国内航线客运量增长 4%，国际航线下降 19%，地区航线（港澳台）下降 22%。国际及地区航线受影响明显大于国内。 RPK角度，整体下降0.5%，其中国内增长4.4%，国际下降16%，地区航线下降21%。 图表 6 航空客运量及增速 资料来源：Wind，华创证券 图表 7 年度分区域航线旅客增速 资料来源：Wind，华创证券 1 4 . 2 %1 . 9 %3 8 . 4 %1 4 . 1 %0%10%20%30%40%50%01234567民航客运量（亿人） 增速（右轴）- 3 0 %- 2 0 %- 1 0 %0%10%20%30%40%50%60%70%国内航线 港澳台地区航线 国际航线交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 8 图表 8 民航客运量与周转量增速 资料来源：Wind，华创证券 2）分季度看：03Q2大幅下降，下半年迅速恢复，04年强劲增长。 2003Q1旅客增速14.1%，未受明显影响，而Q2旅客增速则为下降48.9%，下半年迅速恢复至20%的增长。 民航局 2003 年公报中写道：“二季度比上年同期少运旅客约 1000 万人，损失运输收入近 100 亿元人民币，航空公司出现巨额亏损。” 进一步看月度数据： 2003年4-6月客运量增速均为下降，分别为下降25%、78%及43%，在病例增加高峰期的5月客运量降幅最大。 6月稳定后，7月恢复至4%的增速，8-12月月均增速近30%， 同时低基数下，2004年的4-7月分别为81%、481%、180%及54%的高速增长。 图表 9 民航客运量增速 资料来源：Wind，华创证券 亿人公里 民航客运量 国内航线 港澳台地区 国际航线 增速 国内航线 港澳台地区 国际航线2001年 0 . 7 5 0 . 6 8 0 . 0 4 0 . 0 7 1 1 . 9 % 1 3 . 3 % 5 . 1 % 0 . 4 %2002年 0 . 8 6 0 . 7 8 0 . 0 4 0 . 0 8 1 4 . 2 % 1 3 . 5 % 3 . 3 % 2 0 . 9 %2003年 0 . 8 8 0 . 8 1 0 . 0 3 0 . 0 7 1 . 9 % 4 . 2 % - 2 2 . 1 % - 1 8 . 6 %2004年 1 . 2 1 1 . 1 0 0 . 0 5 0 . 1 1 3 8 . 4 % 3 6 . 7 % 3 7 . 5 % 5 7 . 9 %2005年 1 . 3 8 1 . 2 6 0 . 0 5 0 . 1 2 1 4 . 1 % 1 4 . 1 % 8 . 5 % 1 3 . 7 %亿人公里 旅客 周转 量 国内 航线 港澳 台地 区 国际航线 增速 国内航线 港澳台地区 国际航线2001年 1 , 0 9 1 846 54 245 1 2 . 4 % 1 4 . 7 % 6 . 8 % 5 . 3 %2002年 1 , 2 6 9 972 57 297 1 6 . 3 % 1 4 . 9 % 5 . 7 % 2 1 . 1 %2003年 1 , 2 6 3 1 , 0 1 5 45 248 - 0 . 5 % 4 . 4 % - 2 0 . 7 % - 1 6 . 3 %2004年 1 , 7 8 2 1 , 3 8 4 64 398 4 1 . 1 % 3 6 . 4 % 4 2 . 9 % 6 0 . 3 %2005年 2 , 0 4 5 1 , 5 9 3 71 452 1 4 . 7 % 1 5 . 1 % 1 0 . 2 % 1 3 . 6 %- 2 0 0 %- 1 0 0 %0%100%200%300%400%500%600%02-0702-0802-0902-1002-1102-1203-0103-0203-0303-0403-0503-0603-0703-0803-0903-1003-1103-1204-0104-0204-0304-0404-0504-0604-0704-0804-0904-1004-1104-12交通运输行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 9 2、政策性扶持相关受损行业，航空公司纷纷“自救” 1）政策性扶持航空业等受损行业 为减轻“非典”疫情影响，缓解民航业经济效益严峻形势，国家采取一系列扶持政策。经国务院批准，财政部、国家税务总局发出紧急通知，决定对受“非典”疫情直接影响比较突出的部分行业在 2003年 5月 1日至 9月 30 日期间实行税收优惠政策。 5 月 11 日，国家税务总局发出通知决定民航业在 2003 年 5 月 1 日至 9 月 30 日期间，免征民航基础设施建设基金，对民航的旅客运输业务免征营业税、城市维护建设税、教育费附加费。 期间内，国家免征民航基础设施建设基金23.3亿元，免征营业税、城市维护建设税和教育附加等税金14.3亿元，共计37.6亿元。 2）航空公司纷纷“自救” 国内三大航空公司纷纷实施自救措施，以尽可能地将损失减少到最小，包括合并航班、拖延新飞机引进、暂缓投资项目、减少开支等。 以东方航空为例：采取措施包括推迟新飞机的引进计划、取消及合并部分航班、全员减薪等方式力求使损失降低到最小程度。 推迟2003年度飞机的引进计划； 实时监控市场状况，取消或合并低客座率、低收益的航班； 加强与其他航空公司的合作，共同维持票价，稳定市场秩序，提高市场营销决策效率和决策质量； 采取多种措施，减少行政开支，降低管 理费用，节约运营成本； 公司全体员工施行减薪计划，缩减新进员工比例并推迟签约，按比例对员工实行休假、培训和轮班工作制度； 对本年度原计划投资的项目的实施进行清理调整，对非生产一线急需的项目开支暂缓推迟拨付； 提前实施各项飞机的定检维修计划； 对飞机餐食标准按航班旅客构成细分采取合理调整，进一步降低餐食成本； 以货补客，大力发展货运业务，使货运成为困难时期公司新的收入和利润增长点。 3、行业及主要公司：03年下半年至04年实现了强劲反弹 1）行业性强反弹 2003年全行业运输飞机平均日利用率7.8小时，比上年下降0.7小时，降幅8.2%。客座率为64.4%。 航空公司主营业务收入830亿元，增长1.1；全年亏损27亿元，较上年减利增亏30亿元。 2004年航空公司主营业务收入1165亿元，增长42%，全年盈利62亿元，较上年减亏增利91亿元。 2004年全行业运输飞机平均日利用率9.4小时，涨