2020年Q1投资策略分析报告.pptx

2020年Q1投资策略分析报告,核心观点,本文的假设前提：疫情汹涌，但终将过去。根据新华社1月28日报道，钟南山院士认为疫情“应该在一周或者十天左右达到高峰”。我们假设2月中旬左右疫情基本可控（与此呼应，目前 全国主要疫情爆发省份强制最早开工时间基本处于2月9日-2月13日）。疫情汹涌，但影响时间 可能仅局限于一季度，这是我们坚定看好全年制造业复苏主线的原因。展望2020年，坚定看好制造业复苏。根据中国统计局公布的数据，2019年10-12月份工业机 器人产量同比增速分别为1.7%、4.3%、15.3%，结束了持续一年的负增长，呈复苏态势。这与我 们团队年前发布的机械行业2020年度策略分析契合，不论是工业企业的投资意愿还是投资 能力，2020年都将出现恢复，此处不再赘述。投资策略：精选2020年一季度业绩预期展望良好标的。目前市场担忧的核心，是对于一季 度业绩预期的展望。我们无需考虑行业上游原材料的供给风险（短期内企业原材料库存不存在 短缺），那么可以从两个维度进行分析：一是下游需求，二是自身供给（开工率）。按照行业 属性、地域属性、在手订单、疫情防控措施、开工情况五个指标，我们认为油服装备、面板设 备、光伏设备、半导体设备、电力作业机器人等细分领域受影响较小，并筛选出一季度业绩展 望良好的核心推荐标的：联得装备、亿嘉和、捷佳伟创、景嘉微、博迈科。风险提示：全国疫情防控效果不及预期、固定资产投资不及预期、相关推荐标的业绩不达预期的风险、国家产业政策不确定性风险。,目 录,一、宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,二、中观视角：机械行业细分板块受疫情影响分析三、微观视角：精选一季度业绩展望良好标的,宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,宏观视角,1,SARS疫情复盘：首例SARS病人住院（2002.12）世界各地陆续出现病例（2003.02）官方称疫情已得到 控制（2003.03）WHO将中国多省市列为疫区（2003.4.16）北京新增病例大幅下降（2003.05）北京新 增病例首现零记录（2003.5.29）全球SARS病例不再增长（2003.07）。SARS疫情对固定资产投资冲击有限。 “SARS”爆发前后我国正处于宏观经济的繁荣起步时期。我国于1998 年实施积极财政政策，成功应对了亚洲金融危机及美国次贷危机冲击，GDP增速于2003年重回“10”。从固定资 产投资增速来看，1998-2003年全社会固定资产投资实际增速持续提升，2003年达到24.99%，；其中制造业投资 表现亦不俗，同比增速高达62.18%。,5,宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,1,“新冠肺炎”疫情发展态势：本次新型冠状病毒引发的肺炎自2019年12月8日出现首次病例，2020年1月11日 出现首例死亡病例，1月23日武汉全市交通停运，国家采取的应对措施强于SARS时期。钟南山院士于1月28日表 示，疫情什么时候达到高峰很难绝对估计，但他认为应该在一周或者十天左右达到高峰，不会大规模增加。预 计元宵节前后本次疫情将迎来转折期。疫情汹涌，但影响可能仅限于一季度。我们假设2月中旬左右疫情基本可控（与此呼应，目前全国主要疫情爆发省份强制最早开工时间基本处于2月9日-2月13日，见图8）。也就是说，疫情影响时间可能仅局限于一季度。图表3：新型冠状病毒肺炎疫情情况一览,宏观视角,宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,1,2020年制造业复苏的意愿问题。1）中美贸易的阶段性缓和。自2018年7月开始，贸易问题愈演愈烈； 2019年底中美第一阶段经贸协议文本达成一致，呈阶段缓和态势。制造业企业应对关税升级而做的产能搬迁 布局基本完成，“新常态”下企业投资心态更为积极。2）库存周期向上。历史上看，工业企业的收入增速波 动领先于工业企业库存波动，因为企业家都是看到了业绩下行后，才想到要去一些库存了。2018年四季度之 前工业企业的库存水平是比较稳定的，但是收入增速下滑很快。2018年四季度之后，工业企业库存去化明显 加速。这一轮库存的出清，为制造业板块的复苏提供了契机，11月PMI超预期以及PPI回升是一个积极的信号。 3）疫情在短期对不同制造业板块的下游需求影响不一，但整体影响可控，下一章将重点分析。,0%,2%,4%,6%,8%,10%,12%,16%14%12%10%8%6%4%2%0%,工业企业:营业收入:累计同比,工业企业:产成品存货:累计同比,-4%,-2%,0%,2%,4%,6%,8%,10%,47,48,49,50,51,52,53,2017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11,PMI,PPI:当月同比,宏观视角,7,宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,1,2020年制造业复苏的能力问题。1）制造业企业的资产负债表有望进一步修复。2014年以来我们看到了 这一轮工业企业资产负债表的整体修复。但是，受2017年供给侧改革影响，长流程工业的资产负债率有效降 低，离散工业的资产负债率反而上升，造成了2017年以来制造业整体负债率掉头攀升。2020年IPO注册制和再 融资新规有望出台，股权融资政策松绑，将为制造业（尤其是离散型制造业）带来久违的资金甘霖。2）疫情 对上述因素不构成直接影响。,50,52,54,5856,60,62,64,66,1998-041999-042000-042001-042002-042003-042004-042005-042006-042007-042008-042009-042010-042011-042012-042013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-04,工业企业:资产负债率,-10%,-5%,0%,5%,10%,15%,工业企业农副食品加工业 金属制品业造纸及纸制品业印刷业和记录媒介的复制食品制造业 橡胶和塑料制品业 纺织服装、服饰业 专用设备制造业有色金属冶炼及压延加 仪器仪表制造业医药制造业汽车制造 制造业石油和天然气开采业黑色金属冶炼及压延加 废弃资源综合利用业,2017-2019年资产负债率变化率,宏观视角,目 录,一、宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,二、中观视角：机械行业细分板块受疫情影响分析三、微观视角：精选一季度业绩展望良好标的,中观视角：需求方面，油服装备、泛半导体设备、电力机器人受影响较小,1,中观视角,从供需两维度分析疫情对细分板块的影响。既然疫情影响偏短期，我们无需考虑上游原材料的供给风险（短期内企业原材料库存不存在短缺），那么从两个维度进行分析：一是下游需求，二是自身供给（开工率）。其中设备公司开工率取决于企业自身的防控意识和防控手段，需要个别分析。下面主要分析下游需求。受疫情影响，全国各地陆续出台延迟复工政策。1月26日，国务院出台政策将春节假期延长至2月2日，此后，全国各地出台对应延迟复工政策；其中，由于涉及人员聚集，主建部门规定的建筑工地复工时间通常更靠 后。以苏州为例，其规定企业复工复业时间不早于2月8日，但住建部门规定的春节期间停工、所有新开工房屋 建筑及市政公用工程，复工时间应在2月20日后。图表8：各省份复工政策情况,工程机械：下游开工普遍延迟，或淡季更淡,2,2004年挖机拐点主要受政策冲击影响。2003年挖掘机全年销量同比增长为72.4%，2004年4月27日，国务院 发文决定在全国开展固定资产投资项目清理，重点是钢铁、电解铝、水泥、党政机关办公楼和培训中心、城市 快速轨道交通、高尔夫球场、会展中心、物流园区、大型购物中心等项目和2004年以来新开工的所有项目。2003-2004年工程机械销量的拐点并不在于疫情的影响，这一点可以从2003年的挖机同比高增速进行印证。2004年挖机销量增速下滑主要受宏观政策的转向影响。,70%60%50%40%30%20%10%0%-10%,0%,5%,10%,15%,20%,25%,30%,19981999200020012002200320042005,全社会固定资产投资实际增速（左轴）城镇固定资产投资完成额:制造业累计同比（右轴）,-20%,-10%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,80%,1999-01 2000-01 2001-01 2002-01 2003-01 2004-01 2005-01,中观视角,工程机械：下游开工普遍延迟，或淡季更淡,2,中观视角,截至1月31日，挖机销量占比前十的省份中，除湖南省外均出台了延迟复工政策。从开工率情况来看，各工程机械企业主要受所在地域影响，影响不一。整体来看，2月是传统挖机销售淡季，短期销量预计受疫情冲击较大，预计淡季更淡。同时需警惕3-4月份传统旺季需求后延风险。图表11：工程机械销量前十大省份销售占比及复工政策情况,油服装备：下游需求受影响较小，关注油服企业开工情况,需求端：国内三桶油不停产，海外油企不受疫情影响。回溯2003年“非典”时期，三桶油资本支出不受疫情影响，持续增长。2003年，中石油资本支出为 829.29亿元，同比增长12.48%，其中勘探与生产资本支出为527.13亿元，同比增长14.40%；中石化资本 支出为450.49亿元，同比增长8.29%，其中勘探开发资本支出206.28亿元，同比增长1.97%；中海油资本 支出为123.72亿元，同比增长81.06%。目前来看，三桶油的连续生产基本不受春节扰动，且油藏分布远 离人口稠密区，故受疫情影响较小。另外，海外油企资本支出基本不受春节和疫情影响。,50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%,0,500,1000,1500,2000,2500,2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019E,勘探与生产资本支出（亿元）,同比增长（%）,-40%,-30%,-20%,-10%,0%,10%,20%,30%,40%,0,500,1000,1500,2000,2500,3000,3500,4000,2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019E,资本性支出（亿元）,同比增长（%）,3,中观视角,图表16：中海油资本支出（亿元）,50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%,180016001400120010008006004002000,2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019E,资本性支出（亿元）,同比增长（%）,-60%,-40%,-20%,0%,20%,40%,60%,80%,10009008007006005004003002001000,2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019E,勘探开发资本支出（亿元）,同比增长（%）,-50%,0%,50%,100%,150%,200%,0,200,400,600,800,1000,1200,2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006A 2007A 2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A,2019E 2020E,资本支出（亿元）,同比增长（%）,中观视角,14,供给端：油服公司开工延后1周 左右。根据主要个股所在地政策分 析，石化机械在湖北武汉，受疫情 影响较大，开工延后两周，关注具 体开工情况；北京、上海等油服公 司，受疫情影响较小，开工延后一 周；其他城市油服公司，基本不受 疫情影响，一般正常时间开工。我们认为，疫情对油服公司负 面影响较小，2020年油服市场的景 气度或可持续，民营油服企业历史 包袱相对较小，业绩弹性较大，值 得关注。重点推荐博迈科，关注杰 瑞股份、海油工程、中海油服、宏 华集团。,中观视角,油服装备：下游需求受影响较小，关注油服企业开工情况,3,图表17：主要油服公司办公城市及疫情情况,下游客户连续作业，设备需求波动较小。泛半导体设备属于典型的专用设备，包括半导体设备、光伏设 备和面板设备，其下游客户中的流片企业、面板企业、光伏电池片企业等均具有连续作业的特征，春节期间 通常采取调休方式保障正常生产，此次疫情对主要影响员工的地域间流动，对本地作业需求影响不大，因此 客户对设备维护、采购需求基本不会受到冲击。需求无碍，重点关注设备企业开工率情况。我们认为此次疫情的冲击主要体现在短期内的开工节奏上（基于前文分析开工节奏推迟最长不超过一个月），各地域的复工政策预计将对企业的开工节奏产生影响， 从而影响企业的一季报情况。图表18：泛半导体相关企业所在地复工政策情况,中观视角,泛半导体设备分析：整体冲击较小，重点关注复工节奏,4,各地延迟开工政策排除电力行业。以广东为例，广东省人民政府1月28日发布通知，各类企业复工时间不早于2 月9日24时，涉及保障城乡运行必需、疫情防控必需、群众生活必需和其他涉及重要国计民生、供港供澳及特殊情 况急需复工的相关企业除外。其中，供电属于保障城乡运行必需，相关企业不在延迟复工之列。疫情背景下，电力保障强度提升。为应对疫情，国家电网成立应对新型冠状病毒感染肺炎疫情工作领导小组， 落实应对措施，为决胜疫情防控阻击战提供坚强有力的电力保障。此外，目前已经有14个省公司启动一级响应，力 保医疗机构用电。,中观视角,电力作业机器人分析：疫情提升电力保障强度，行业有望充分受益,5,中观视角,疫情提高电网运维和作业要求。在疫情防控的非常时期，电网系统正常运行对疫情防控起到重要作用，从而对 设备运行、巡视维护、高空作业等提出更高要求。电力作业机器人行业有望受益电力保障强度提升。以高空带电作业为例，人工带电作业安全隐患较大，且无法 保证作业质量，而带电作业机器人能够确保在正常供电的同时，替代作业人员完成多种复杂、危险的高空带电作业 任务，保证作业质量。因此在此疫情背景下，带电作业机器人替代人工作业是大势所趋，重点推荐电力作业机器人 龙头亿嘉和，公司在国内率先推出电力作业机器人，填补行业空白，且其带电作业机器人可通过后台系统实现工作 人员地面远程控制，较人工作业具备明显优势。 图表21：亿嘉和电力作业机器人布局,电力作业机器人分析：疫情提升电力保障强度，行业有望充分受益,5,目 录,一、宏观视角：复盘2003年SARS影响，疫情对机械行业整体冲击有限,二、中观视角：机械行业细分板块受疫情影响分析三、微观视角：精选一季度业绩展望良好标的,微观视角：精选一季度业绩展望良好标的,微观视角,五指标筛选一季度业绩展望良好标的。在整体疫情可控的情况下，市场关注的核心是上市公司一季度的 业绩表现。按照行业属性、地域属性、在手订单、疫情防控措施、开工情况五个指标，我们对机械行业的个 股进行筛选。我们认为油服装备、面板设备、光伏设备、半导体设备、电力作业机器人等细分领域受影响较小，并筛选出一季度业绩展望良好的核心推荐标的：联得装备、亿嘉和、捷佳伟创、景嘉微、博迈科。 图表22：核心推荐标的五类指标情况,1,20,PERC扩产超预期，公司竞争优势进一步强化,核心逻辑,给予“ 买入” 评级。预计2019-2021 年公司净利润分别为4.27亿元、6.82亿元、9.20亿元，对应PE分别为41、26、19 倍。,1.2019-2021年的投资逻辑：市场观点不同的是，我们认 为2020年的PERC投产景气度依然高企，这是目前电池片 行业最大的预期差。在这一背景下，公司2020年新增订单 将高于市场预期，2021年的业绩亦具备高增长潜力。同时“PERC+”及HJT业务的订单开始放量，公司的估值中枢有望提升。,捷佳伟创投资观点,业绩变化,盈利预测,2.2021-2025年的投资逻辑：HJT将是光伏电池片的下一代 技术，从单位投资额来看，HJT设备由于精密性、工艺复 杂度、洁净度等要求更高，单位GW投资额预计维持在PERC 的3倍水平，我们预计2025年HJT设备市场空间将达到300 亿元，公司具备长期成长空间。,3.公司将进入“戴维斯双击”阶段。光伏行业进入黄金 发展期，电池片设备具备“快速技术迭代”的特征，赛 道优异。,注：股价取自2020年1月23日收盘价,平板显示模组设备龙头，充分受益OLED业务增长,核心逻辑,1.下游需求提升+国产化率增加，国产模组设备有望放量。 面板生产的三大工艺流程中，前两道工艺较为复杂，对应 设备技术壁垒高。后道Module段门槛相对较低，且更换频 率更高，已经率先开启国产化进程。经测算，国内OLED模 组段设备需求为205.79亿元，其中，2019-2021年对应模 组设备需求分别为34.04亿元、80.70亿元、96.84亿元。2020年开始，模组设备需求迎来高增长。,联得装备投资观点,业绩变化,盈利预测,2.汽车电子设备业务取得突破，平台化布局成效初显。我 们按照汽车屏70%的渗透率、国内汽车2100万年销量、单 车屏幕为20英寸计算（仅考虑中控屏），需要的显示屏模 组线数量为25条左右。同时考虑到模组线的稼动率、良率 因素，预计汽车屏模组线需求量为40-50条，对应市场空 间达50亿元。公司进入全新的汽车电子应用领域，一方面 有望培育新的业绩增长点，另一方面也体现了公司依托面 板模组设备，进行平台化布局的成效，持续看好公司未来 在半导体设备等其他新兴领域的布局。,给予“ 买入” 评级。预计公司2019-2021 年净利润分别为0.92、2.03、3.07亿元，对应估值为52、24、16倍。公司盈利预测及估值,22,全球海油生产明显提速，公司业绩有望强势反弹,核心逻辑,维持“ 买入” 评级。预计2019-2021 年公司净利润分别为 0.36亿元、2.25亿元、3.19亿元，对应PE分别为138、22、16倍。,1.与市场观点不同，我们认为本轮海上油服复苏更多行业自身驱动，受油价影响较小。主要的驱动因素有以下三点：2018年堆积旧船快速拆解，供给端出现了一次集中出清；海油开采成本持续下降，海油开采性价比提升；能源 安全背景下，中海油持续加大资本开支，2020年资本开支 为850-950亿元，同比增长20%左右。,博迈科投资观点,业绩变化,盈利预测,2.全球油气开发装备业务重心逐步向中国转移，公司斩获 多个大额订单。凭借建造成本优势和供应链优势，各类海 洋工程设施建造业务呈现向中国转移的趋势。公司不断拓 展经营范围和生产能力，集中整合优势资源，角逐市场优 质订单，成功斩获合同额达47.2亿元的Arctic LNG 2项目 等多个优质订单，新签订单金额较上年同期有大幅增加， 为2020年及以后业绩起到有力支撑作用。,注：股价取自2020年1月23日收盘价,带电作业机器人加速放量，公司将迎戴维斯双击,核心逻辑,维持“ 买入” 评级。预计2019-2021 年公司净利润分别为2.51亿元、3.72亿元、5.87亿元，对应PE分别为34、23、15 倍。,1.新品带电作业机器人国内首创，填补行业空白。传统产 品巡检机器人存在同质化竞争，厂商较多，如山东鲁能、 申昊科技等。新品带电作业机器人为亿嘉和国内首创，技 术壁垒较高，且亿嘉和是目前唯一能提供商业化产品的公 司，彰显公司自主研发能力。,亿嘉和投资观点,业绩变化,盈利预测,2.带电作业机器人市场空间有望达200-300亿元。我们根 据国内带电作业班组数量及带电作业机器人单价测算，国 内带电作业机器人市场容量有望达200-300亿元，发展前 景广阔，将为公司带来足够的业绩纵深。,3.销售渠道全面打开。由于历史上江苏省占公司巡检机器 人销量70%左右，市场此前担心跨省突破存疑。此次成立 合资公司，亿嘉和的研发能力与国网销售渠道强强联合， 从而打开全国销售渠道，公司成长瓶颈就此打消。,P/B14.608.576.785.233.84 注：股价取自2020年1月23日收盘价23,立足军品拓展民品 GPU龙头扬帆再起航,核心逻辑,维持“ 买入” 评级。预计2019-2021 年公司净利润分别为1.79亿元、2.68亿元、3.84亿元，对应PE分别为108、72、50倍。,1.GPU打破国外垄断，7系列产品订单放量在即。近期，公 司与湖南长城签署战略合作协议，公司将基于JM7200国产 图形显卡，2020年为湖南长城提供100,000（套）产品， 标志着公司已成为国产计算机整机厂商GPU芯片供应商。JM7200系列GPU打破了AMD和英伟达在国内民用计算机市场 的垄断地位，标志着该款芯片性能已达到适配台式电脑的 能力，满足国内计算机的使用需求，具备产业化的条件，7系列产品订单放量在即。,景嘉微投资观点,业绩变化,盈利预测,2.GPU迭代体系完善，追赶步伐加快，且应用领域逐步扩 展。公司已形成完善的GPU迭代体系，芯片研发周期持续 缩短，且应用领域逐步扩展。其中第一代JM5400芯片研发 周期为8年，应用市场面向军用图形显控领域；第二代JM7200芯片研发周期为4年，应用市场拓宽至民用计算机 市场；第三代芯片研发周期预计将缩短至2-3年，应用市 场进一步延伸至人工智能、语音识别、云计算等对计算速 度要求较高的高端应用领域。此外，三代芯片与海外对手 的差距分别为12年、7年、4年，呈不断缩小趋势，最终有 望赶超海外品牌。,P/B17.358.738.077.266.34 注：股价取自2020年1月23日收盘价,风险提示,全国疫情防控效果不及预期；固定资产投资不及预期；相关推荐标的业绩不达预期的风险；国家产业政策不确定性风险；,谢谢观看,THANK YOU,