磷肥行业：国际磷肥价格呈现反弹趋势，行业基本面或迎改善.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1/11 Table_Page 行业专题研究 |化工 2020 年 2 月 19 日 证券研究报告 Table_C ontacter 本报告联系人： Table_Title 化工行业 磷肥行业： 国际磷肥价格呈现反弹趋势 ， 行业基本面或迎改善 Table_Author 分析师： 郭敏 分析师： 吴鑫然 SAC 执证号： S0260514070001 SFC CE.no: BPB539 SAC 执证号： S0260519070004 021-60750613 0755-88286915 gzguomingf wuxrgf 请注意，吴鑫然并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_Summary 核心观点 ： 国际磷肥价格呈现反弹趋势 ， 行业基本面或迎改善 。 根据百川盈孚， 2020 年初，国际一铵价格有所反弹， 波罗的海一铵的价格从 1 月 23 日的 257.5 美元 /吨上升至 2 月 18 日 的 292.5 美元 /吨，而国内一铵维持 1786 元 /吨筑底状态。 2 月上旬，国际二铵价格也开始反弹，国内二铵也仍旧筑底。 国际磷肥价格呈现反弹趋势，行业基本面或迎改善 。 全球磷肥表观消费量增长平稳缓慢，东亚占据主要份额。 根据 Wind 资讯， 2010 年 -2017 年全球磷肥表观消费量增速 CAGR 为 2.11%。分地区来看， 2017 年磷肥需求主要来源于东亚、拉丁美洲和北美等地区，其中东亚占比 41.03%，远超其他地区。 全球磷肥供给出现区域分化 。（ 1） 中国 磷肥产能持续出清 。 根据卓创资讯，从 2017 年起，我国一铵 /二铵产能和产量基本呈下降态势，二铵产能从 2017 年高峰的 2498 万 /年下降至 2019 年的 1922 吨 /年，产量则从 2015年高峰的 1911 吨下降至 2019 年 1241 吨。产能下降是由于供给侧改革及近几年安全环保督查趋严，部分落后产能被清理；加之海外低成本产能的释放，使得中国磷肥出口下滑，产量也随着下降。 （ 2） OCP 持续 扩产，出口量持续增长。 摩洛哥磷酸盐公司（ OCP）发布的财务业绩公告，公司 2018 年磷肥产能为 1200 万吨，计划2021 年增加至 1500 万吨、 2030 年增至 2500 万吨。从出口量上看，公司磷肥出口从 2015 年的 330 万吨增长至 2019 年的 680 万吨，年均增长 87.5 万吨。 （ 3）美盛销量持续下滑，关厂减产。 根据公司年报、季报，公司磷肥销量在 2016 年达到 968 万吨的高峰之后开始下滑， 2018 年仅销售 835.8 万吨。 根据美盛公司官网， 美盛公司于 2019 年下半年关闭路易斯安那州化肥厂，减少 50 万吨磷肥产量； 2019 年 12 月份公司又将停产 Bartow化肥厂，并下调佛罗里达州中部的磷肥产量，每月减少 15 万吨。公司关厂减产或源于磷肥毛利率持续下滑，根据公司财报数据，公司毛利率自 2010 年以来下滑趋势明显，而 2019 年第三季度更是为负数。 国内磷肥库存低位，开工下滑 。 根据卓创资讯， 一铵 2019 年 11 月库存量 24.34 万吨，二铵 2019 年 12 月港口港存量为 16.2 万吨；两者 2019 年 12 月的开工率分别为 39%和 47%。 相关标的 。 国内磷肥主要上市公司包括云天化、湖北宜化、六国化工、兴发集团、司尔特、云图控股和三泰控股等。 风险提示 ： 磷肥价格下跌及原材料价格大幅波动；新增产能投放超预期；下游农产品需求持续低迷；贸易摩擦及环保政策波动风险；疫情持续时间过长的风险。 Table_Report 相关研究 ： 化工行业 :维生素行业：近期维生素价格普涨，关注养殖后周期品种 2020-02-18 化工行业 :维生素价格上行，农化产品或阶段性供需错配 2020-02-16 化工行业 :化工品价格稳中有跌，防疫工作带动相关化学品需求 2020-02-09 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 广信股份 603599.SH CNY 16.25 2020/2/6 买入 19.44 1.27 1.62 12.8 10.0 7.9 5.6 11.2 12.6 三友化工 600409.SH CNY 6.24 2020/1/19 买入 7.35 0.35 0.47 18.0 13.3 7.2 6.0 6.1 7.6 桐昆股份 601233.SH CNY 13.96 2020/1/16 买入 20.46 1.57 1.88 8.9 7.4 6.0 5.6 15.3 15.7 万润股份 002643.SZ CNY 16.46 2020/1/16 买入 18.48 0.58 0.66 28.6 24.8 21.7 18.7 10.6 10.9 广信材料 300537.SZ CNY 19.41 2020/1/13 买入 24.48 0.53 0.76 36.3 25.6 17.2 13.3 7.5 9.6 鲁西化工 000830.SZ CNY 9.60 2020/1/13 买入 13.90 0.99 1.50 9.7 6.4 4.4 2.6 11.9 15.3 卫星石化 002648.SZ CNY 16.77 2020/1/11 买入 21.14 1.21 1.51 13.9 11.1 8.6 9.2 13.9 15.0 苏博特 603916.SH CNY 16.76 2020/1/7 买入 20.41 1.10 1.36 15.2 12.3 10.0 8.5 14.1 14.8 新和成 002001.SZ CNY 26.55 2019/11/15 增持 26.70 1.12 1.48 23.7 17.9 18.4 14.0 14.0 16.9 万华化学 600309.SH CNY 50.78 2019/9/9 买入 59.10 3.94 4.93 12.9 10.3 8.9 7.0 23.7 25.2 利民股份 002734.SZ CNY 14.57 2019/9/3 买入 19.20 1.42 1.81 10.3 8.0 11.5 8.2 18.1 18.8 百合花 603823.SH CNY 25.29 2019/8/28 增持 25.62 1.11 1.40 22.7 18.0 14.1 11.0 15.0 15.9 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 目录索引 一、国内磷肥价格处于低位，海外价格率先上 涨 . 5 二、全球需求增速趋缓，东亚地区占比高 . 6 三、全球磷肥供给出现区域分化 . 6 四、国内磷肥库存低位，开工下滑 . 8 五、相关标的 . 9 六、风险提示 . 9 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 图表索引 图 1： 2017 年全球磷肥主要产品产量份额 . 5 图 2： 19 年以来中国与国际一铵价格走势对比 . 5 图 3： 19 年以来国际一铵价格走势（ FOB，美元 /吨） . 5 图 4： 19 年以来中国与国际二铵价格走势对比 . 6 图 5： 19 年以来国际二铵价格走势（ FOB，美元 /吨） . 6 图 6： 2010 年以来磷肥表观消费量走势 . 6 图 7： 2017 年磷肥需求（表观消费量）结构 -分地区 . 6 图 8：全球 MAP/DAP/TSP 合计产量（万吨） . 7 图 9：国内一铵 /二铵产能走势（万吨） . 7 图 10：国内一铵 /二铵产量走势 （万吨） . 7 图 11：中国一铵 /二铵出口量走势（万吨） . 7 图 12： OCP 磷肥扩产计划（万吨） . 8 图 13： 2015 年以来 OCP 磷肥出口量（万吨） . 8 图 14：美盛公司 2014 年以来磷肥销量 （万吨） . 8 图 15：美盛公司 2010 年以来毛利率走势 . 8 图 16：国内一铵 /二铵库存情况 （万吨） . 9 图 17：国内一铵 /二铵开工率情况 . 9 表 1：相关上市公司一铵、二铵及磷矿石产能情况（万吨） . 9 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 一、 国内磷肥价格处于低位，海外价格 呈现反弹趋势 磷肥主要产品 一铵 /二铵 呈 下行趋势。 磷肥产品主要包括磷酸一铵（ MAP）、磷酸二铵（ DAP）和重钙（ TSP）。 其中一铵 /二铵占据磷肥产品主要份额， 根据 WIND资讯， 2017年 一铵 产量 2973万吨（占主要产品比为 41.6%）、 二铵 产量 3622万吨（占比 50.7%） 。 百川盈孚 的统计数据显示， 2019年以来国际和国内一铵 /二铵价格基本持续下行的趋势。 国际磷肥价格呈现反弹趋势 ， 行业基本面或迎改善 。 根据百川盈孚， 2020年初，国际一铵价格有所反弹， 波罗的海一铵的价格 从 1月 23日的 257.5美元 /吨上升至 2月18日的 292.5美元 /吨 ， 而国内一铵维持 1786元 /吨 筑底状态 。 2月上旬，国际二铵价格也开始反弹， 国内二铵也仍旧筑底 。 国际磷肥价格呈现反弹趋势，行业基本面或迎改善 。 图 2： 19年以来中国与国际一铵价格走势对比 图 3： 19年以来国际一铵价格走势 （ FOB， 美元 /吨 ） 数据来源： 百川盈孚 ，广发证券发展研究中心 数据来源： 百川盈孚 ，广发证券发展研究中心 图 1： 2017年 全球 磷肥主要产品产量份额 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 图 4： 19年以来中国与国际二铵价格走势对比 图 5： 19年以来国际二铵价格走势 （ FOB， 美元 /吨 ） 数据来源： 百川盈孚 ，广发证券发展研究中心 数据来源： 百川盈孚 ，广发证券发展研究中心 二、 全球 需求 增速 趋缓 ， 东亚地区占比高 全球磷肥表观消费量 增长平稳缓慢，东亚占据主要份额。 根据 Wind资讯 ， 2010年 -2017年全球磷肥表观消费量增速 CAGR为 2.11%。分地区来看， 2017年磷肥需求主要来源于东亚、拉丁美洲和北美等地区，其中东亚占比 41.03%，远超其他地区。 图 6： 2010年以来磷肥表观消费量走势 图 7： 2017年磷肥需求 （表观消费量） 结构 -分地区 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 三、全球磷肥供给出现区域分化 从供给端上看， 2010年以来全球 MAP/DAP/TSP合计产量 持续增长，而主要厂商产量情况 分化 。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 图 8：全球 MAP/DAP/TSP合计产量（万吨） 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 1.中国磷肥供给端持续出清 中国产能产量呈下滑趋势。 根据卓创资讯， 从 2017年起，我国一铵 /二铵产能和产量基本呈下降态势，二铵产能从 2017年高峰的 2498万 /年下降至 2019年的 1922吨 /年，产量则从 2015年高峰的 1911吨下降至 2019年 1241吨 。 产能下降是 由于供给侧改革及 近几年安全环保督查 趋严 ，部分 落后 产能被清理 ； 加之 海外低成本产能的释放，使得中国磷肥出口下滑，产量也随着下降。 图 9： 国内一铵 /二铵产能走势（万吨） 图 10：国内一铵 /二铵产 量 走势 （ 万吨 ） 数据来源： 卓创资讯 ，广发证券发展研究中心 数据来源： 卓创资讯 ，广发证券发展研究中心 图 11：中国一铵 /二铵出口量走势（万吨） 数据来源： 百川盈孚 ，广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 2、 OCP公司持续扩产 OCP扩产目标宏大，磷肥出口量持续增长。 摩洛哥磷酸盐公司（ OCP）发布的财务业绩公告，公司 2018年磷肥产能为 1200万吨，已是 2007年 400万吨的三倍，计划 2021年增加至 1500万吨、 2030年增至 2500万吨。从出口量上看，公司磷肥出口从2015年的 330万吨增长至 2019年的 680万吨，年均增长 87.5万吨。随着公司产能的扩充，出口量将持续增加。 图 12： OCP磷肥扩产计划（万吨） 图 13： 2015年以来 OCP磷肥出口量（万吨） 数据来源： OCP 2018 年 业绩公告，广发证券发展研究中心 数据来源： OCP 19 年 Q3 业绩公告 ，广发证券发展研究中心 3.美盛公司 持续 减产 销量持续下滑，美盛关厂 减产。 根据公司年报、季报，公司磷肥销量在 2016年达到 968万吨的高峰之后开始下滑， 2018年仅销售 835.8万吨。 根据美盛公司官网 ，美盛 公司 于 2019年下半年 关闭路易斯安那州化肥厂，减少 50万吨磷肥产量 ； 2019年12月份 公司又将停产 Bartow化肥厂， 并 下调佛罗里达州中部的磷肥产量，每月减少15万吨。 公司关厂减产或源于磷肥毛利率持续下滑，根据公司财报数据，公司毛利率自 2010年以来下滑趋势明显，而 2019年第三季度更是为负数。 图 14： 美盛公司 2014年以来 磷肥销量 （ 万吨 ） 图 15： 美盛公司 2010年以来毛利率走势 数据来源： 公司年报、季报，广发证券发展研究中心 数据来源： 公司年报、季报 ，广发证券发展研究中心 四、 国内 磷肥 库存低位，开工下滑 国内 磷肥 库存量和开工率处于双 低 状态。 根据卓创资讯， 一铵 2019年 11月库存识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 量 24.34万吨，二铵 2019年 12月港口港存量为 16.2万吨 ；两者 2019年 12月的开工率分别为 39%和 47%。 图 16： 国内一铵 /二铵库存情况 （ 万吨 ） 图 17： 国内一铵 /二铵开工率情况 数据来源： 卓创资讯，广发证券发展研究中心 数据来源： 卓创资讯 ，广发证券发展研究中心 五、 相关标的 国内磷肥主要上市公司 包括 云天化 、 湖北宜化 、 六国化工 、 兴发集团 、 司尔特 、云图控股和三泰控股 等 。 六、风险提示 磷肥价格下跌及原材料价格大幅波动 ； 新增产能投放超预期 ； 下游农产品需求持续低迷； 贸易摩擦及 环保政策 波动风险 ；疫情 持续时间过长的风险。 表 1： 相关上市公司一铵、二铵及磷矿石产能情况 （万吨） 一铵产能 一铵产量 二铵产能 二铵产量 磷矿产能 云天化 67.0 139.1 445.0 317.5 1450 湖北宜化 140.0 123.4 六国化工 35.0 28.8 84.0 54.4 兴发集团 20.0 22.8 40.0 41.2 530 司尔特 85.0 84.4 40 云图控股 48.3 三泰控股 80.0 94.4 数据来源：各公司年报、信用评级报告，广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10/11 Table_PageText 行业专题研究 |化工 Table_ResearchTeam 广发基础化工行业研究小组 郭 敏 ： 首席分析师，同济大学材料学硕士， 7 年基础化工和新材料行业研究经验， 2014 年进入广发证券发展研究中心， 2019年新财富能源开采行业第一名。 吴 鑫 然 ： 资深分析师，中山大学金融硕士， 2017 年进入广发证券发展研究中心。 何 雄 ： 联系人，剑桥大学材料化学博士， 2018 年进入广发证券发展研究中心。 Table_RatingIndustry 广发证券 行业 投资评级说明 买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。 持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于 -10% +10%。 卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。 Table_RatingCompany 广发证券 公司投资评级说明 买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。 增持： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。 持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于 -5% +5%。 卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。 Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路26 号广发证券大厦35 楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦 31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18层 上海市浦东新区世纪大道 8 号国金中心一期 16 楼 香港中环干诺道中111 号永安中心 14 楼1401-1410 室 邮政编码 510627 518026 100045 200120 客服邮箱 gfyfgf Table_LegalDisclaimer 法律主体 声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司 /经营机构完成。 广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。 广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（ 4 号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。 本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。 Table_ImportantNotices 重要 声明 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。 本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（ 1）本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（ 2）研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。 研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。