基础化工行业专题研究：鉴彼时以观今日，化工行业疫情影响解析.pdf

Table_Title 基础化工行业专题研究 鉴彼时以观今日，化工行业疫情影响解析 2020 年 02 月 18 日 Table_Summary 【 投资要点 】 非典期间化工行业疫情影响复盘： 2003年非典疫情对企业经营和业绩的影响集中在 2季度，期间股票市场明显下挫，并伴随新增确诊病例数量变化有所反复。 2003年化工行业整体处于景气上行周期，化工品价格持续走高。 2 季度化工品价格指数增速环比回落，仍保持正向增长。化工行业业绩环比下行，但 3季度起即明显修复。非典对行业供给的影响主要体现在物流受限，物流受阻贯穿了 3-6月整个非典爆发期。总需求方面，对出口影响并不显著，投资在 4/5月份小幅下挫后快速回升，对消费端的影响相对较长。 新冠疫情对化工行业影响判断： 本次疫情对经济的影响预计集中在2020年一季度 ，考虑到本次疫情响应更为迅速，我们乐观认为 3月份起物流运输将逐步恢复， 2 月中旬起化企开工率逐步修复。预计多数企业原料库存可满足 2月份复工需求，短期物流受限预计不会显著影响客户订单需求。需求方面，预计当前较为疲弱的需求端压力更甚，影响预计集中体现在 2-3月，预计将延缓行业复苏，短期内主流化工品价格持续承压。但当前主流化工品价格已下跌至历史低位水平，预计继续下跌调整的空间及时间均有限。 重点子行业疫情影响分析： 防疫用品： 口罩需求增加推动高熔指纤维聚丙烯、熔喷无纺布用量激增。建议关注：道恩股份，具备 4 万吨 /年熔 喷料产能 。长期看好：再升科技，具备 4条熔喷生产线，对应 800万片 N95口罩日产能（按照熔喷层单层用量计算）。 磷化工： 湖北地区磷化工产业发达。 2019 年湖北省磷矿石产量占比38.45%；磷酸一铵产能占比 35.80%；磷酸二铵产能占比 23.28%。疫情对湖北地区磷化工产业开工将有短暂影响，下游需求相对刚性，磷肥产品短期供给偏紧，价格支撑较强。建议关注：云天化，国内磷肥产业巨头，现有磷酸一铵产能 120万吨（占比 4%），磷酸二铵产能 540万吨（占比 25%），预计将受益磷肥行业景气度提升。 农药： 疫情导致的物流运输尚未恢复，江苏、浙江、山东、安徽等多个农药大省跨省运输仍是较大问题，短期内部分农药品类供给恐将偏紧。我国是全球第一大农 药原药生产国，农药原药需求以出口为主，叠加春耕需求旺季，需求端相对刚性。非洲蝗虫、草地贪夜蛾虫害仍存潜在威胁，预计将带动农药潜在需求提升。谨慎看好：扬农化工，国内菊酯类杀虫剂、除草剂麦草畏龙头企业，如东三期项目建设加速推进。利尔化学，国内草铵膦龙头企业，广安基地草铵膦新工艺产线投产在即。 Table_Rank 中性 （维持） Table_Author 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号： S1160517110001 联系人：孙翠华 电话： 021-23586338 Table_PicQuote 相对指数表现 Table_Report 相关研究 疫情对化工行业影响有限，推荐再升科技、万润股份 2020.02.05 国产替代加速，头部企业产品持续高端化 2020.01.03 蜂窝陶瓷市场打开在即，逐步进入业绩兑现期 2019.12.16 点点星光已现，适当左侧布局 2019.12.10 化工行业 19Q3 业绩回顾：景气度持续低迷，轮胎、涤纶、偏下游子行业盈利增长稳定 2019.11.05 -1.21%5.80%12.81%19.81%26.82%33.83%2/18 4/18 6/18 8/18 10/18 12/18基础化工 沪深 300Table_Title1 行业研究 /基础化工 / 证券研究报告 挖掘价值 投资成长 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 Table_yemei 基础化工行业专题研究 Table_Summary 维生素： 我国是维生素生产大国， VA 出口比例约 1/2， VE出口比例约2/3,VA、 VE 本身处于供需格局好转阶段，国内疫情发生后， VA、 VE厂家复产受到部分影响，短期内供给不足预计将推动 VA、 VE 价格上涨。建议关注：新和成，现有 VA 产能 10000吨 /年， VE产能 40000吨/年。浙江医药，现有 VA 产能 5000 吨 /年， VE 产能 40000 吨 /年。有望受益维生素 A、 E行业景气回升，价格上涨。 其他： MDI、氯碱、有机硅、钛白粉、煤化工等产品短期内库存累计在所难免，价格仍存在一定压力，预计维持底部震荡态势。 细分领域龙头企业业绩 依然有较强韧性，万华化学，华鲁恒升，万润股份、奥福环保等在各自细分领域均具有较强的核心竞争力。 【风险提示】 疫情反复超预期； 下游需求大幅下滑； 产品价格大幅下跌； 原油价格剧烈波动。 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 Table_yemei 基础化工行业专题研究 正文目录 1. 新冠疫情影响预计集中在 2020年 Q1 . 5 2. 市场表现复盘：化工行业市场同步性较强，预计疫情影响持续减弱 . 6 3. 盈利复盘及展望：疫情预计将拉长行业探底周期 . 7 3.1 非典疫情对化工企业盈利影响短暂 . 7 3.2 本次疫情预计将拉长行业探底周期 . 10 4. 疫情对行业供需关系的影响复盘及判断 . 10 4.1 供给：物流及开工 影响短暂 . 11 4.1.1. 物流恢复 . 11 4.1.2. 复工情况 . 12 4.2 需求：需求持续疲弱预计将延缓行业景气 回升 . 12 4.3 疫情或将导致短期化工品价格持续承压 . 14 5. 疫情对细分行业影响分析 . 15 5.1 防疫用品：高熔指纤维聚丙烯、熔喷无纺布需求激增 . 15 5.2 磷化工：湖北磷肥产业复工受限，短期供应偏紧 . 16 5.3 农药：短 期供给偏紧，蝗虫灾害预计带动潜在需求增长 . 17 5.4 维生素：供需格局持续改善，短期价格看涨 . 18 5.5 石化：原油价格大幅回调，石化企业预计盈利受损 . 20 5.6 电子 化学品：武汉电子产业开工受限，短期影响材料需求 . 20 5.7 其他：需求偏弱运行，短期预计累库 . 21 6.投资建议 . 21 7.风险提示 . 22 图表目录 图表 1：非典期间全球、中国大陆、香港 SARS 确诊病例日增长量统计（人）. 5 图表 2：新冠肺炎疫情新增确诊及疑似病例变化 . 6 图表 3：非典期间上证指 数、化工行业指数表现 . 6 图表 4：非典期间上证指数、化工行业指数收益率 . 6 图表 5：新冠疫情期间上证、化工行业指数表现 . 7 图表 6：新冠疫情期间上证、化工行业指数收益率 . 7 图表 7：非典疫情期间总 GDP 及一二三产业 GDP变化 . 8 图表 8： 2003年 3-5月工业增加值同比增速连续下降 . 8 图表 9：非典期间化工行业收入及利润增速小幅下行 . 9 图表 10：非典期间化工行业上市公司单季收入及利润环比短暂下行 . 9 图表 11：非典期间万华化学、恒力石化、华鲁恒升、扬农化工单季利润（百万元） . 10 图表 12：非典 期间化工行业收入及利润增速小幅下行 . 10 图表 13：工业产成品、化学原料及化学制品库存变化（ %） . 11 图表 14：非典期间货运量变化（ %） . 11 图表 15：春节过后整车物流 恢复情况 . 12 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 Table_yemei 基础化工行业专题研究 图表 16：春节过后零担物流恢复情况 . 12 图表 17：社零消费总额累计同比增速（ %） . 13 图表 18：固定资产 /房地产开发投资同比增速（ %） . 13 图表 19：进 /出口金额当月同比增速（ %） . 13 图表 20：房地产新开工面积当月同比增速（ %） . 14 图表 21：房地产竣工面积当月同比增速（ %） . 14 图表 22：汽车产量当月同比增速（ %） . 14 图表 23：全国布产量及累计 同比增速 . 14 图表 24：主要家电品类产量累计同比增速（ %） . 14 图表 25： PPI及化工品 PPI 指数变化 . 15 图表 26：普通医用口罩生产流程 . 15 图表 27：磷化工主要产品产业链示意图 . 16 图表 28：国内黄磷产能分布（万吨） . 16 图表 29：国内磷酸产能分布（万吨） . 16 图表 30：国内磷酸一铵产能分布（万吨） . 17 图表 31：国内磷酸二铵 产能分布（万吨） . 17 图表 32：国内磷矿石、黄磷价格走势（元 /吨） . 17 图表 33：国内磷酸一铵、二铵价格走势（元 /吨） . 17 图表 34： 2018年我国各省份化学农药原药产量统计（万吨） . 18 图表 35： 18 年 VA（ 50万 IU）全球主要企业产量（吨） . 19 图表 36： 18 年 VE（油）全球主要企业产量（吨） . 19 图表 37：国内 VA价格走势（元 /kg） . 19 图表 38：国内 VE价格走势（元 /kg） . 19 图表 39：国际原油价格 1月份快速下挫 . 20 图表 40：武汉地区晶圆厂及面板厂现有及在建产线统计 . 20 图表 41：重点关注公司盈利预测及估值情况 . 22 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 Table_yemei 基础化工行业专题研究 1. 新冠疫情影响预计集中在 2020年 Q1 2002年 12月 5日，世界首例非典病人于中国广东省被发现， 2003年 3月15 日，世界卫生组织（ WHO）正式将该传染性疾病命名为 SARS，病程持续近 8个月。据 WHO 数据，确诊人数超过 8000 人，疫情导致近 800 人死亡，全球病死率接近 10%。 确诊病例日增长量可一定程度反映疫情扩散的速度及传播趋势，大陆地区首次确诊病例增长高峰出现在 3月底，在 4月中旬、下旬先后出现 3次增长高峰。进入 5月份，新增病例数逐渐走低，直至 6月中旬 确诊 病例开始逐步停止增长。根据非典疫情发酵的程度和路径判断，我们认为 非典疫情对经济运行的影响 主要集中在 2003年 2季度。 图表 1：非典期间全球、中国大陆、香港 SARS确诊病例日增长量统计（人） 资料来源： Data Focus， WHO，东方财富证券研究所（ 3月 25 日的峰值数据是由于第一次加入大陆确诊病例数据导致） 本次新冠肺炎疫情首例患者于 2019年 12月 1日发现，并于 2020年 1月 9日确诊。截至 2月 11日，全国已累计确诊 44147例，尚有疑似病例 16067例。本次疫情病死率远低于非典，截至 2020年 2月 11日，湖北地区病死率 3.20%，非湖北地区病死率 0.40%。但病毒传染性较非典更强，潜伏期更长（ SARS潜伏期为 3-5天，新冠肺炎潜伏期为 3-14 天），传播范围更广。 疫情扩散期 ： 2019 年 12 月 -2020 年 1 月，确诊病例自发现起缓慢攀升，直至一月末出现首个小高峰。发展历程与非典扩散期（ 2002年 12月至 2003年3 月）具有一定可比性。 疫情爆发期 ： 2020年 2月。进入 2月份，新增确诊病例及疑似病例直线攀升，但本次疫情期间国家响应速度及控制速度较非典更快， 2 月 4 日以来，新增病例数目持续呈下降趋势。权威专家表示 ，本次疫情峰值预计于 2月中下旬出现。我们认为 2020年新冠肺炎疫情发展与 2003年非典疫情发展具有较强的可比性，合理推断若春运返程复工期间控制得当，新增病例数有望在 2月出现峰值后逐步下降进入收敛期。 参考非典疫情的发展路径， 我们推断本次疫情对经济的影响主要集中在2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 6 Table_yemei 基础化工行业专题研究 2020年一季度 ，其中一月份处于疫情扩散初期，叠加春节假期因素，疫情影响并不显著； 2 月份由于企业复工及物流运输大幅受限，疫情影响最为显著； 3月份疫情逐步得到控制，但企业复工及需求恢复仍需时间，企业经营仍将受到明显影响。 图表 2：新冠肺炎疫情新增确诊及疑似病例变化 资料来源：丁香园，国家及各省市卫健委，东方财富证券研究所 2. 市场表现复盘：化工行业市场同步性较强，预计疫情影响持续减弱 图表 3：非典期间上证指数、化工行业指数表现 图表 4：非典期间上证指数、化工行业指数收益率 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 我们以 2002年 12月 5日首例非典患者被发现为起点，复盘非典期间市场表现，化工行业与大盘表现基本同步，弹性相对较小。 非典扩散初期（ 2002年12月至 2003年 3月初）：市场表现不明显。 由于疫情尚未为大众所知，市场并未有所表现，依然延续 2003 年初以来的上涨态势。 非典扩散加速期（ 2003 年3 月 -4月中旬）：市场先抑后扬。 进入 3月份，疫情逐步扩大化，市场自 3月 6日起开始明显下行，直至 3 月 27 日非典新增确诊病例数达到首个峰值，市场预期回暖开始底部快速反弹。本轮反弹持续至 4月中旬，此期间非典新增病例数较前期峰值大幅下降相对平稳。反弹期间化工行业走势相对较弱，体现为超950100010501100115013001350140014501500155016001650上证指数（左） 化工（申万）（右）-10%-5%0%5%10%15%20%行业超额收益上证指数累计收益率化工（申万）指数累计收益率2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 7 Table_yemei 基础化工行业专题研究 额收益快速下行。 非典二次爆发期（ 2003年 4月下旬 -4 月底）：疫情反复，市场大幅下行。 4 月中下旬，非典确诊病例先后出现 3 次高峰，疫情扩大化超出预期，市场大幅下行，但化工行业下行幅度相对较小，超额收益有所修复。 非典恢复期（ 2003 年 5 月 -6 月中旬），市场逐步修复。 5 月份起新增病例确诊数逐步下降，直至 6月中旬逐步消失，市场情绪逐步修复， 5月 14日起再度反弹。化工行业受益同步修复，但弹性较大盘相对较小。 图表 5：新冠疫情期间上证、化工行业指数表现 图表 6：新冠疫情期间上证、化工行业指数收益率 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 同理，我们以 2019年 12月 1日首例新冠肺炎病例被发现为起点复盘此次疫情期间市场行情，与非典期间表现相似， 2019 年 12 月 1 日 -2020 年 1 月 20日，疫情扩散初期尚未得到广泛重视，市场无明显表现。 1月 21日起，疫情逐步发酵，市场快速反应大幅下跌，化工行业相较大盘回调幅度更深。 2 月 4 日起，基于对疫情控制的信心，市场恐慌性回调后持续修复，化工行业走势略强于上证指数。 参照非典周期市场表现，我们认为 市场表现与新增确诊病例数量、疫情反复预期较为相关 。乐观情况下，若新增确诊病例数持续走低，疫情得到有效快速控制，我们认为疫情对市场的影响将逐步消失。悲观情况下，若春运返程及企业复工期间，新增确诊病例数再度大幅反弹，预计市场仍将遭遇回调。 鉴于当前非湖北地区新增病例数连续下降，且全国各地区均已启动一级响应，我们更倾向于乐观情况，预计疫情对市场再度产生重大影响的可能性较低。 3. 盈利复盘及展望： 疫情预计将拉长行业探底周期 3.1 非典疫情对化工企业盈利影响短暂 非典疫情对 2003年的经济影响主要体现在第二季度， 2003年 1-4季度 GDP当季同比增速分别为 11.1%、 9.1%、 10%、 10%，二季度 GDP 同比增速较一季度大幅回落 2 个 pct,但在三四季度获得较快修复。分产业来看， 2003 年二季度第一、二、三产业 GDP 当季同比增速分别为， 1.7%、 11.3%、 8.7%，分别较一季度回落 1.1/1.9/1.8pct。但三季度起，一二产业增速获得较快修复，第三产业回暖时间相对较长。 13001350140014501500155027002800290030003100320019/1219/1219/1219/1219/1220/0120/0120/0120/0120/0220/02上证指数（左） 化工（申万）（右）-10%-5%0%5%10%15%行业超额收益上证指数累计收益率化工（申万）指数累计收益率2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 8 Table_yemei 基础化工行业专题研究 图表 7：非典疫情期间总 GDP 及一二三产业 GDP变化 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 就第二产业而言， 2003 年 3-5 月份工业增加值同比增速分别为 16.9%、14.9%/13.7%，连续三月下滑（ 2 月份为 19.8%）。我们认为疫情对第二产业的影响立竿见影，受疫情期间停产及物流受限影响，第二产业在疫情爆发期会最大化反应，增速回落明显。但考虑到 疫情得到有效控制后，企业复工及物流恢复速度相对较快，第二产业能够快速回暖，疫情对工业企业盈利的影响时间相对较短。 图表 8： 2003年 3-5 月工业增加值同比增速连续下降 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 具体到化工行业， 2003年化工行业整体处于景气上行周期，行业营收增速总体仍维持在较高水平。 疫情扩散初期（ 2002年 12月 -2003年 3月），增速影响尚不明显仍然维持在较高水平。疫情爆发期（集中在 2003年 4月），营收及利润增速出现明显下行。疫情进入可控期（ 5月份起新增病例数目下行），营收及利润增速维持在较前期相对略低水平。直至 2003 年年底，行业增速再度大幅上行。 02468579111315GDP：当季同比 (左） GDP:不变价 :第二产业 :当季同比 (左）GDP:不变价 :第三产业 :当季同比 (左） GDP:不变价 :第一产业 :当季同比 (右）051015202501/0101/0401/0701/1002/0102/0402/0702/1003/0103/0403/0703/1004/0104/0404/0704/1005/0105/0405/0705/1006/0106/0406/0706/10工业增加值：当月同比2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 9 Table_yemei 基础化工行业专题研究 图表 9：非典期间化工行业收入及利润增速小幅下行 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 从化工行业上市公司营收及利润表现来看，在 2003 年 2 季度环比均出现明显回调。营收二季度小幅下行后 3季度起快速反弹延续上扬趋势，净利润表现相对弱势，二季度环比下行明显，弱势趋势延续至年底， 2004年起继续上行。 图表 10：非典期间化工行业上市公司单季收入及利润环比短暂下行 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 以我们重点关注的 4 支白马股为例， 2003 年 2 季度各公司业绩表现不一。万华化学由于 MDI仍处于高景气期，业绩仍维持稳步增长。 2003年 3月份原油价格大幅下跌，恒力石化在原料库存损失及产品价格下滑影响下， 2-4 季度业绩表现均不佳。华鲁恒升业绩表现稳定，二季度业绩同比环比仍有小幅提升。扬农化工二季度业绩同比环比大幅提升，但 3/4季度下滑明显。我们认为行业整体盈利虽受疫情短暂扰动影响，但 细分行业及公司的业绩表现仍主要受行业景气度主导，受疫情影响较小。 -1001020304050(50)05010001/0101/0702/0102/0703/0103/0704/0104/0705/0105/0706/0106/0707/0107/0708/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/07化学原料及化学制品制造业 :利润总额 :累计同比（左）化学原料及化学制品制造业 :主营业务收入 :累计同比（右）40801201602002405001000150020002500300035004000营业收入（亿元，左） 归母净利润（亿元，右）2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 10 Table_yemei 基础化工行业专题研究 图表 11：非典期间万华化学、恒力石化、华鲁恒升、扬农化工单季利润 （百万元） 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 3.2 本次疫情预计将拉长行业探底周期 从行业所处景气周期的角度，非典期间化工行业总体处于高景气周期，2002-2004 年化工行业利润总额年增速分别为 63.8%、 64.7%、 86.4%， 非典疫情在行业盈利快速上涨过程中仅短暂影响，上行趋势并未改变。 而当前阶段，受需求持续低迷，部分子行业扩产冲击， 2018年下半年起，行业景气度快速下行，主流化工品价格大幅下跌至历史低位， 2019年化工行业利润总额同比下滑26.3%。我们在 2020年化工行业年度投资策略中报告中分析认为， 2020年化工行业行情并不过分悲观，预计化工品价格大概率探底，行业景气度预计逐步企稳。 本次突发疫情预计对行业开工及需求复苏形成一定掣肘，在行业景气低迷期预计将拉长行业探底回暖周期，对行业复苏具有一定不利影响。但考虑到当前行业景气度已处底部，且疫情影响仅属短暂影响，本次疫情响应速度较非典期间更快，我们认为本次疫情对化工行业盈利影响总体有限。 图表 12：非典期间化工行业收入及利润增速小幅下行 资料来源： Choice，东方财富证券研究所 4. 疫情对行业供需关系 的 影响复盘及判断 疫情对化工行业开工率的影响主要通过两条途径： 一是企业自身受原材料051015020406080100120万华化学（左） 华鲁恒升（左） 恒力石化（右） 扬农化工（右）(100)(50)05010015020025000/0100/0701/0101/0702/0102/0703/0103/0704/0104/0705/0105/0706/0106/0707/0107/0708/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/07化学原料及化学制品制造业 :利润总额 :累计同比（左）