电商行业深度研究：展望2020：竞争白热化之际，决胜用户精细化运营.pdf

海外行业报告 | 行业深度研究 电商 证券研究报告 2020年03月25日 作者 文浩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516050002 wenhaotfzq 展望2020：竞争白热化之际，决胜用户精细化运营 电商用户与成交额迈入“双十”时代，疫情推动用户网购意愿大幅提升 2019年中国网上商品和服务零售额10.6万亿元，首次突破10万亿大关，同时疫情带动用户线上化率提升，我们预计 2020 年用户规模有望接近 10亿量级。更重要的是，此次疫情对消费者线上消费意愿的提振非常明显，2020年前2个月网上零售渗透率达21.5%，同比提升5.0百分点，是过去5年提升幅度最为明显的一次。长期来看，此次疫情有望成为用户习惯养成的重要契机，为行业用户规模增长增添活力。 腾讯系持续迎头赶上，阿里围绕用户需求打造壁垒 从竞争格局来看，电商行业“一超多强”的格局略有弱化，但阿里仍具备难以超越的竞争壁垒。受益于腾讯强大的流量红利，腾讯系电商平台（京东+拼多多+唯品会）GMV 快速增长，2019 年市占率达到 25.9%，同比提升3.6pct，考虑到微信近12亿的用户覆盖，微信生态的流量赋能有望继续演绎。反观阿里，其核心优势则在于将商品丰富度和用户体验的结合演绎到极致，具备远高于行业平均水平的人均消费额和复购次数。未来在各平台用户规模差距缩小的背景下，围绕用户需求、通过消费体验带动用户忠诚度提升将成为行业竞争的主要发力点，阿里具备较为明显的先发优势。 2020展望：人货场的竞争升级，精细化运营掘金增量市场 伴随用户规模增长红利的减弱，我们预计各平台的竞争重点将转向单用户时长，并围绕“人、货、场”展开角逐：1）用户获取方面，各平台持续加码销售费用投入，以维持老用户和吸引新用户，整体获客效率整体可控，但在内容平台的电商化趋势下，流量平台与电商平台之间的竞争和合作关系将更进一步；2）商品生态方面，预计 C2M 反向定制（根据用户搜索习惯，向客户销售定制化产品，同时通过预售的方式进行产业链管理）将成为电商平台的重点布局方向之一，阿里、拼多多、京东均在C2M领域持续投入；3）消费场景方面，电商直播与短视频拓展了内容电商新场景，其意义在于丰富用户对商品的认知方式，有助于商品品类的拓展和消费场景的延伸，对于提升复购次数和单用户消费金额大有裨益。2019年淘宝直播带货超过2,500亿元，同比增加150%。淘宝直播由于兼带低价折扣与爆单逻辑，我们预计淘宝直播的高速增长对拼多多的影响逐步显现。 投资建议：尽管短期有疫情影响，但我们预计2020年电商行业预计仍然维持较高景气度。在政策呵护、消费者网购意愿加速提升、新品类与新场景（尤其直播与短视频带货兴起）延伸，电商行业有望在较为白热化的竞争中仍能够取得较高速的发展。在行业整体进入精细化运营时代的背景下，中概股我们推荐【阿里巴巴、京东、拼多多、唯品会】、电商衍生【值得买、壹网壹创（零售联合覆盖）】，建议关注积极布局 MCN 上市公司【芒果超媒、星期六、立昂技术、中广天择、蓝色光标、利欧股份、华扬联众、引力传媒、三五互联、浙江富润、元隆雅图】等。 风险提示：宏观经济下行风险；电商行业增速下行；用户增长放缓风险；政策监管风险；直播和短视频内容监管；疫情影响； 海外行业报告 | 行业深度研究 内容目录 1. 行业背景：交易额与用户规模迈入“双十”时代，疫情推动用户网购意愿大幅提升 . 4 2. 竞争格局：腾讯系持续迎头赶上，阿里围绕用户需求巩固壁垒. 8 3. 2020展望：人货场的竞争升级，精细化运营掘金增量市场 . 14 3.1. 电商竞争白热化，跨界竞争战火蔓延 . 14 3.2. 用户精细化运营时代，扩充商品生态成为关键，电商平台发力供应链 . 17 3.3. 电商内容化拓展新场景，淘宝直播先发优势明显 . 19 4. 投资建议 . 21 图表目录 图1：中国网上商品和服务零售额及同比增速（2005A-2019A） . 4 图2：中国实物商品网上零售额、同比增速及渗透率（2015A-2019A） . 4 图3：中国非实物商品网上零售额及同比增速（2015A-2019A） . 4 图4：2019年中国移动互联网典型细分行业月活跃用户数Top30 . 5 图5：国内网上零售人均网购支出及同比增速（2010A-2019E） . 5 图6：全国网购人群人均快递业务量及同比增速（2010A-2019A） . 6 图7：从大年初一到二十，消费者在家进行的活动 . 6 图8：国内网上购物渗透率同比增量（2016年-2020年前2个月） . 7 图9：国内主要电商平台2019年交易额及同比增速 . 8 图10：双11当天不同平台市场份额情况（2018年 vs. 2019年） . 8 图11：阿里巴巴和拼多多的MAU（1Q14A-4Q19A） . 9 图12：国内主要电商平台年化活跃买家规模（2015A-2019A） . 9 图13：平台MAU环比净增量对比（阿里 vs. 拼多多） . 10 图14：国内主要电商平台年化活跃买家年净增量（2016A-2019A） . 10 图15：微信及WeChat MAU（1Q14A-4Q19A） . 10 图16：微信支付九宫格对腾讯系电商的流量赋能 . 10 图17：2019年Top100小程序结构 . 11 图18：国内主要电商平台获客成本对比 . 11 图19：国内主要电商平台人均支出（2015A-2019A） . 12 图20：国内主要电商平台用户年复购次数（2019年） . 12 图21：2014-2018年天猫双11主要类别成交金额占比变化 . 12 图22：阿里拼多多京东三家市场营销费用（1Q17A-4Q19A） . 14 图23：三家平台（阿里、京东、拼多多）市场营销费用同比增量及增速 . 14 图24：2019年各家平台销售费用（阿里 vs. 京东 vs. 拼多多） . 15 图25：阿里、京东和拼多多销售费用率趋势（1Q17A-4Q19A） . 15 图26：阿里巴巴、京东和拼多多新增年化活跃买家对应年销售费用（2016A-2019A） . 15 图27：阿里巴巴、拼多多新增MAU对应年销售费用（2016A-2019A） . 15 图28：国内主要流量平台电商化场景 . 16 图29：2018年双十一分品类成交额 . 16 海外行业报告 | 行业深度研究 图30：从值得买导向京东平台的商品品类结构（2018年） . 16 图31：快手热销商品品类（ 2019年9月-2019年10月） . 16 图32：抖音浏览量品类（ 2019年9月-2019年10月） . 16 图33：快手电商C位计划招商要求 . 17 图34：快手电商C位计划商家扶持计划 . 17 图35：中国移动网民人均打开移动购物APP数量 . 18 图36：阿里巴巴和拼多多商家保证金金额（2017A-2019A） . 18 图37：京东第三方商家数量（2017A-2019A） . 18 图38：各平台推出电商直播时间节点 . 19 图39：淘宝直播成交金额渗透率变动趋势 . 19 图40：用户通过短视频平台购买的商品品类分布 . 20 海外行业报告 | 行业深度研究 1. 行业背景：交易额与用户规模迈入“双十”时代，疫情推动用户网购意愿大幅提升 国内网上零售总额首次突破十万亿元规模。从网上零售总额来看，根据国家统计局，2019年中国网上商品和服务零售额为 10.6 万亿元，同比增长 16.5%，网上商品和服务零售额首次突破10 万亿大关。其中，实物商品网上零售额同比增长 21.4%至8.5 万亿元，网上零售额线上渗透率达 20.7%，同比提升2.3百分点；非实物商品网上零售额同比增长 6.1%至2.1万亿元。 图 1：中国网上商品和服务零售额及同比增速（2005A-2019A） 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 图2：中国实物商品网上零售额、同比增速及渗透率（2015A-2019A） 图 3：中国非实物商品网上零售额及同比增速（2015A-2019A） 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 电商行业用户规模逐步接近天花板，2020 年有望进一步接近 10 亿用户量级。根据QuestMobile，2019年11月国内移动电商行业月活跃用户达9.12亿，同比增长16.8%，对应移动端用户的月活跃渗透率达 80.3%，仅次于即时通讯与在线视频。在移动端用户大盘增速已降至0.7%的背景下，电商行业月活跃用户的增长主要依赖用户习惯养成的节奏。而在疫情期间由于用户的原有线下需求被线上替代，用户线上化率有望提升，带动整体大盘用户进一步接近10亿用户量级。 16 26 56 128 263 509 783 1 , 3 1 1 1 , 8 6 4 2 , 9 0 9 3 , 8 7 7 5 , 1 5 6 7 , 1 7 5 9 , 0 0 7 1 0 , 6 3 2 68%113%129%105%94%54%68%42%56%33%26%32%24%17%0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %1 2 0 %1 4 0 %02 , 0 0 04 , 0 0 06 , 0 0 08 , 0 0 01 0 , 0 0 01 2 , 0 0 02 0 0 5 A 2 0 0 6 A 2 0 0 7 A 2 0 0 8 A 2 0 0 9 A 2 0 1 0 A 2 0 1 1 A 2 0 1 2 A 2 0 1 3 A 2 0 1 4 A 2 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A网上商品和服务零售额（十亿元） 同比增速3 ,2 4 2 4 ,1 9 4 5 ,4 8 1 7 ,0 2 0 8 ,5 2 4 29%31% 28%21%1 0 .8 %1 2 .6 %1 5 .0 %1 8 . 4 %2 0 .7 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %01 ,0 0 02 ,0 0 03 ,0 0 04 ,0 0 05 ,0 0 06 ,0 0 07 ,0 0 08 ,0 0 09 ,0 0 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A实物商品网上零售额（十亿元） 同比增长 网上零售渗透率635 916 1 ,6 9 5 1 ,9 8 7 2 ,1 0 9 44%85%17%6%0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %05 0 01 , 0 0 01 , 5 0 02 , 0 0 02 , 5 0 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A非实物商品网上零售额（十亿元） 同比增长海外行业报告 | 行业深度研究 图 4：2019年中国移动互联网典型细分行业月活跃用户数Top30 资料来源：QuestMobile，天风证券研究所 注：数据日期为2019年11月 在新用户持续涌入下，人均网购支出金额在一定程度上被稀释。我们将国内网络零售总额除以网络购物用户规模得到人均网购支出金额，2019 年人均网购金额达 1.55 万元，同比增长5.1%。人均网购金额增速的下降与用户结构下沉基本同步进行，未来随着下沉城市用户的网购习惯逐步建立，多品类购物频率增加，整体人均网购支出金额还有进一步提升的空间。 图 5：国内网上零售人均网购支出及同比增速（2010A-2019E） 资料来源：国家统计局，CNNIC，天风证券研究所 用户电商网购的频次保持较快速提升趋势，消费者线上消费的需求和意愿持续提升。由于快递业务量中大部分都是由网购履约订单构成，因此可以用快递业务量来观察全国网购人3 , 1 7 2 4 , 0 3 5 5 , 4 1 7 6 , 1 7 3 8 , 0 4 8 9 , 3 8 2 1 1 , 0 4 7 1 3 , 4 5 4 1 4 , 7 6 2 1 5 , 5 2 0 3 0 . 2 %2 7 . 2 %3 4 . 2 %1 4 . 0 %3 0 . 4 %1 6 . 6 %1 7 . 7 %2 1 . 8 %9 . 7 %5 . 1 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %4 0 %02 , 0 0 04 , 0 0 06 , 0 0 08 , 0 0 01 0 , 0 0 01 2 , 0 0 01 4 , 0 0 01 6 , 0 0 01 8 , 0 0 02 0 1 0 A 2 0 1 1 A 2 0 1 2 A 2 0 1 3 A 2 0 1 4 A 2 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 E人均 G M V （元） 同比增速海外行业报告 | 行业深度研究 群人均电商购物次数的趋势。从全国网购人群人均快递业务量来看（全国电商快递订单量除以全国网购人群），2019 年人均快递业务量达 72.3 件，同比提升 13.7%。人均快递业务量增速高于人均 GMV 的增速，意味着消费者的客单价略有下降，我们预计主要由于消费者对于网购品类逐步从高价格高网络渗透的 3C、家电、服装等品类，往较低价格的其他品类延伸所致。 图 6：全国网购人群人均快递业务量及同比增速（2010A-2019A） 资料来源：国家邮政局，国家统计局，天风证券研究所 2020 疫情对线上购物产生较为深远的影响，尽管在疫情初期由于物流影响电商配送能力，但由于消费者无法出门，自然需要通过电商平台进行购物。从 Ipsos 调研数据，消费者从大年初一到初二十除了在家看电视、在线看短视频之外，网上购物也成为了前五项最主要活动之一。同时根据 GFK 调研，40%的消费者提高了网购的频次，低线城市首次接触电商购物人群也在增加。消费者对线上购物的接纳程度提升，也体现在网上零售金额渗透率的加速提升。从国家统计局数据来看，2020年前2 个月网上零售渗透率达21.5%，同比提升5.0百分点，是过去5年提升幅度最为明显的一次。 图 7：从大年初一到二十，消费者在家进行的活动 资料来源：Ipsos，天风证券研究所 9 . 31 2 . 41 9 . 22 8 . 83 8 . 74 8 . 45 6 . 66 3 . 67 2 . 33 3 . 6 %5 5 . 0 %4 9 . 8 %3 4 . 6 %2 5 . 1 %1 6 . 9 %1 2 . 3 %1 3 . 7 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %0 . 01 0 . 02 0 . 03 0 . 04 0 . 05 0 . 06 0 . 07 0 . 08 0 . 02 0 1 1 A 2 0 1 2 A 2 0 1 3 A 2 0 1 4 A 2 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A网购人群人均快递业务量（件 / 年） 同比增速30%32%38%49%52%54%55%56%57%67%0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 % 8 0 %线上学习在线办公线上游戏听音乐网上购物在线看短视频通过电话或网络和亲朋好友聊天在线观影打扫房间看电视海外行业报告 | 行业深度研究 图 8：国内网上购物渗透率同比增量（2016年-2020年前2个月） 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 0 . 0 %1 . 0 %2 . 0 %3 . 0 %4 . 0 %5 . 0 %6 . 0 %2016年1-2月2016年4月2016年6月2016年8月2016年10月2016年12月2017年3月2017年5月2017年7月2017年9月2017年11月JanFeb-182018年4月2018年6月2018年8月2018年10月2018年12月2019年3月2019年5月2019年7月2019年9月2019年11月JanFeb-20网上购物渗透率同比增量海外行业报告 | 行业深度研究 2. 竞争格局：腾讯系持续迎头赶上，阿里围绕用户需求巩固壁垒 在成交额口径下，2019年腾讯系电商平台市场份额持续迎头赶上。从星图数据来看，2019年双11期间，阿里市场份额为65.5%，相较2018年下降2.4百分点，而腾讯系（京东+拼多多+唯品会）合计市场份额为25.9%，相较2018年提高3.6百分点。 从各平台 GMV（成交额）来看，腾讯系平台保持较高的增长速度，2019 年腾讯小程序的交易额超8,000亿元，同比增长160%，拼多多年成交额达1.0万亿元，同比增长113%，京东交易额达2.1万亿元，同比增长24%。 图 9：国内主要电商平台2019年交易额及同比增速 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 图 10：双11当天不同平台市场份额情况（2018年 vs. 2019年） 资料来源：星图数据，天风证券研究所 将 GMV 的高增长按照用户和人均支出两个维度，不难发现腾讯系的电商平台拥有更高的流量增速。从MAU角度，2019年4 季度，阿里移动端 MAU达8.24 亿，年净增 1.25 亿，同比增长17.9%；拼多多MAU达4.82亿，年净增2.09亿，同比增长76.8%。从年化活跃买2 , 0 8 5 1 , 0 0 7 800 148 24%113%160%13%0%5 0 %1 0 0 %1 5 0 %2 0 0 %02 , 0 0 04 , 0 0 06 , 0 0 08 , 0 0 0阿里巴巴 京东 拼多多 腾讯小程序 唯品会交易额（十亿元） 同比增速6 7 . 9 %1 7 . 3 %3 . 0 %2 . 0 %9 . 8 %6 5 . 5 %1 7 . 2 %6 . 1 %2 . 6 %8 . 6 %天猫京东拼多多唯品会其他2019 年2018 年海外行业报告 | 行业深度研究 家角度，4季度阿里巴巴年化活跃买家达7.11亿，同比增长11.8%，年净增7,500万，京东年化活跃买家达 3.62 亿，同比增长 18.6%，年净增 5,700 万，拼多多年化活跃买家达 5.85亿，同比增长 39.8%，年净增 1.67 亿，唯品会年化活跃买家达 6,900 万，同比增长 14.0%，年净增约900万。腾讯系电商平台流量增量皆有不同程度的回升。 随着微信的小程序商业生态逐步完善、腾讯流量生态与电商平台的合作深入，微信对于电商的赋能能力也有较为明显的提升。2019年微信小程序发展迅速，无论是从使用人数，还是用户粘性都有长足发展，特别是 2019 年用户平均使用 60 个小程序，同比增长 100%，而在常用的小程序中，电商小程序又是最受欢迎的类型之一，Top100 小程序中有近 1/5来自于电商行业。考虑到微信近12亿的用户覆盖，微信生态对拼多多（4.82亿MAU）和京东等电商平台的流量赋能仍将有继续提升的空间。 图 11：阿里巴巴和拼多多的MAU（1Q14A-4Q19A） 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 图 12：国内主要电商平台年化活跃买家规模（2015A-2019A） 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 16318821726528930734639341042745049350752954958061763466669972175578582415337114116619523227329036643048201 0 02 0 03 0 04 0 05 0 06 0 07 0 08 0 09 0 0阿里巴巴 拼多多单位：百万407 443 515 636 711 155 227 293 305 362 245 419 585 37 52 58 61 69 01 0 02 0 03 0 04 0 05 0 06 0 07 0 08 0 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A阿里巴巴 京东 拼多多 唯品会单位：百万海外行业报告 | 行业深度研究 图 13：平台MAU环比净增量对比（阿里 vs. 拼多多） 图 14：国内主要电商平台年化活跃买家年净增量（2016A-2019A） 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 图 15：微信及WeChat MAU（1Q14A-4Q19A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图 16：微信支付九宫格对腾讯系电商的流量赋能 资料来源：微信APP，天风证券研究所 1422 2031371732 332234303915 18387025293741177664520204060801 0 0阿里巴巴 拼多多36 72 121 75 72 66 13 57 174 167 15 6 3 9 0501 0 01 5 02 0 02 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A阿里巴巴 京东 拼多多 唯品会单位：百万 单位：百万