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家居行业的供需情况如何？依据哪些指标可判断其未来走势 ？ 今天我们研究的行业，其中几大龙头，自 2018 年以来，跌幅已经达到 50%以上，形成了“集体腰斩 ”的态势。 这，是一条超大规模的产业链。 2019 年，我国该行业规模以上企业数量为 6410 家，累计产量为 8.97 亿件。然而，在多年高速发展滞后，人口红利逐渐消失，其增速也有所放缓。 并且，随着卫生事件的突袭之后，这个行业也遭受打击随之暴跌。比如，这家龙头，从2018 年高位 152 元，一路跌至卫生事件至今的区间低位 87 元，跌幅达到 42%。 图：行业龙头走 势 来源： wind 而另外两家龙头，更惨。这家，从 2018 年高点 36.13 元，跌至当下低点 15.74 元，跌幅超 56.44%。 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：龙头走势图 来源： wind 而这家，从 2018 年高点 48.54 元，跌至近期低点 18.5 元，跌幅超 61.89%。 图：龙头走势图 来源： wind 这个行业就是 家居。对于这条产业链，眼下，我们必须要研究一下，并且还要解决几个核心 问题： 一是，家居行业的供需情况到底如何？宏观层面和行业层面的影响因素有哪些？ 二是，未来判断其行业走势，依据的指标是哪些？ 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 之前的几个逆向行业研究逻辑，白酒、免税逻辑已经比较清晰，保险、 MDI 还在等待，大炼化发现仅有低估但逻辑不清。同时，在行业景气度跟踪方面，近期重点研究的是家居、环保、光伏。 在我们统计的近一周（ 4.20-4.26）中，轻工制造的北上资金流入比例变动较小，仅 0.006%。而在轻工制造子行业中，以家具净买入为主，资金流入为 1.18 亿元，比例变动为 0.1%。 图：轻工制造三级子行业资金变动情况 来源：并购优塾 （壹） 家居这条产业链，从上游到下游，依次为： 上游 木材、陶瓷、金属等配件，代表公司有兔宝宝、松发股份、恒林股份等； 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 中游 家居制造，分为定制家居、成品家居、其他家居，代表公司有欧派家居、索菲亚、敏华控股、惠达卫浴等； 下游 家居卖场，代表公司有美凯龙、家得宝、居然之家等。 图：家居产业链 来源：并购优塾 大致了解了资金流向及产业链结构之后，我们来看行业细分赛道的情况。 （贰） 从宏观层面来看，家居行业的驱动增长在于 城镇化率、人均可支配收入、 RPI：家具（家具行业零售物价指数） ，它们分别代表着，家居行业未来的新增需求、更新需求、消费情况。 先来看城镇化率（新增需求）。 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 2019 年，我国内地总人口为 140005 万人，比上年末增加 467 万人。其中，城镇常住人口为 84843 万人，比上年增加 1706 万人；乡村常住人口 55162 万人，减少 1239 万人；城镇化率达 60.6%。 图：城镇化率（单位： %） 来源： wind 但与发达国家相比，我国城镇化率还有一定差距。根据人口发展规划及联合国预计， 2035年中国城镇化率将达到 70%； 2050 年，中国城镇化率将达到 80%。 按照这个计算，从现在起到 2035 年，城镇化率年化增长 0.97%。 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：各国城镇化率（单位： %） 来源：恒大研究院 人均可支配收入方面（更新需求），据国家统计局网站 1 月 17 日消息： 2019 年，全国居民人均可支配收入 30733 元，实际增长 5.8%。其中，城镇居民人均可支配收入 42359元，实际增长 5.0%；农村居民人均可支配收入 16021 元，实际增长 6.2%。 根据国家统计局测算，我国中等收入群体已经超过 4 亿人。报告预计，未来 15 年内，我国中等收入群体数量有望翻倍。 如果按照未来 15 年翻倍计算，人均可支配收入年化增长约 4.73%。 接着，与美国对比来看，根据 Bloomberg 统计，我国 2017 年家庭收入 3.5 万美元以上群体占比达 7.8%，折人民币约 24 万元，由 2008 年 2.3%至 2017 年的 7.8%，大约翻了 3.4 倍。 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 而美国收入结构占比已趋稳定，其中 20 万美元以上群体占比，稳定在 11%至 13%之间。考虑汇率及 CPI，中国 3.5 万美元实际购买力应低于美国 20 万美元，即前者理论对应人群更宽。 因此，可以判断：伴随经济进一步发展和财富分配，未来中国 3.5 万美元以上家庭稳定占比应高于 13%。整体来看，高收入人群上升空间较为充裕。 2018 年，我国人均可支配收入增 速 8%，高于美国（ 4%）、英国（ 1.8%）、日本（ 1%）、德国（ 2.4%）等，消费升级会拉动改善型住房需求增长。如果从人均口径来看，根据Euromonitor 数据， 2017 年，我国人均家居消费额 68 美元，仅为美国的 15%，日本的30%，仍有巨大的成长空间。 再接下来，对比日本： 2017 年，我国国内人均可支配收入为 28228 元，与日本 20 世纪70 年代，人均可支配收入 27000 元人民币水平，较为相近。 目前，国内人均可支配收入为 42359 元， 如果预期未来 10 年能达到日本 20 世纪 90 年代末的水平（约 107308.68 元），那么，人均可支配收入的年化增速，大约有 9.7%。（当然， 10 年达到日本现在水平可能比较乐观了点，后续数据需要修正） 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：中美家庭年收入变化 来源：申港证券 此外，根据不同机构对中国中产阶级规模的推算，预计未来中产阶级占比可达 35%以上。因此，随着我国人均可支配收入 的继续提升，家具行业的潜在受众空间仍然较为广阔。 图：各机构对中国中产阶级规模推算 来源：申港证券 然后， RPI 指数，是指反映一定时期内商品零售价格变动趋势和变动程度的相对数。 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 家具的零售物价指数，从 2018 年左右就一直呈现增速下降的趋势，从 3%下降至 0.1%。这反映出当前下游家具消费需求不高，物价走低。同时，这一指标也受到地产行业景气度的低迷而下滑。 综上来看，我国家具行业的规模总量上升空间仍较大，但家具物价指数则容易受到地产行业、下游消费需求等短期因素的影响。 从这个走势图来看，该数据已经处于 2008 年来的低位。 图： RPI 指数 来源： wind 分析完宏观的逻辑后，我们来看短期内行业高频数据，哪些信息值得关注？ （叁） 此处，我们从量、价两大维度，来分别分析家居行业的高频数据。 优塾 发布于 2020 年 5 月 12 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 首先，我们先来看量。 注意，由于家居及家具装饰属于后地产产业链，因此它的行情也必然受地产波动的影响。并且，家居流通一般滞后房屋销售 12 个月，即，若房地产增速下行趋稳，家具行业会从低基数高增长进入稳增长。 因此，地产行业的数据往往可以作为家具行业的前瞻指标。 不过，家居行业比地产行业具有一定 防御性 ，因为二次装修（周期 6-8 年）带来的存量市场也在增加。 宏观数据可以印证这一点： 2014-2015 年，房地产市场低迷， 住宅销售面积 均同比下滑，而家居装饰及家具行业的销售却保持稳健增长（ 10%左右）。因此，地产波动在一定程度上，只会 对家具行业造成短期扰动，长期的增长大趋势是确定的。 好，我们具体来看其量的关注指标 商品房销售面积、 30 大城市商品房成交面积、房屋新开工面积、房屋竣工面积。 前两个指标反映当下消费需求、后两个指标分别反映未来的新增需求、实际交付情况。 整体来看，各指标从年初至今均出现大幅下挫，这主要是因为家居行业作为可选消费，受卫生事件影响较大。但随地产逐步复工、需求逐渐修复。目前， 3 月虽仍是同比负增长，但相较 2 月跌幅，已经稍有缓和。 但注意，在卫生事件发生之前， 2019 年年底，商品房销售面积（ -0.1%）、 30 大中城市成交面积（ -3.74%）已经开始出现小幅下降。这说明，短期内，地产消费需求并不高。