新能源车销量分析系列（一）：欧洲销量短期承压，电动化率持续提速.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 05 月 26 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 0755-83473923 tanqghzq 证券分析师： 尹斌 S0350518110001 yinbghzq 联系人 ： 赵彬凯 S0350120030003 zhaobkghzq 欧洲销量短期承压，电动化率持续提速 新能源车销量 分析系列（一） 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 新能源车 1.5 -10.2 15.6 沪深 300 2.0 -6.1 7.8 相关报告 钴行业系列跟踪报告（一）：原料紧张带动钴盐涨价，硫酸偏紧推升矿商成本 2020-05-24 锂行业跟踪系列报告（一）： Livent 收入和利润环比下降，资本开支削减近半 2020-05-18 电气设备行业周报：特斯拉续领电动车，大尺寸推动光伏平价渐近 2020-05-17 新能源车行业点评：新能源车产销环比改善，全年趋势预期向好 2020-05-12 电气设备行业周报：新能源车行业边际改善，光伏中长期需求向好 2020-05-11 投资要点： 受 疫情冲击欧洲 车市需求下滑 。 在 疫情影响 下 ，欧洲多国出台相应禁令 ，抗疫期间 欧盟汽车整体销量显著 下滑。 据 ACEA 数据 显示 ， 4月份欧洲乘用车市场新车销量 27.1 万辆 /yoy-76.3%，其中传统五大汽车强国均出现大幅下滑，德国、法国、 意大利、英国、西班牙 的销量分别为 12.1、 2.1、 0.43、 0.43、 0.42 万辆； 对应同比降幅 分别为 61.1%、 88.8%、 97.6%、 97.3%和 96.5%；环比降幅分别为 -43.8%、-66.5%、 -84.9%、 -98.3%、 -88.9%。总体而言，受疫情影响，欧洲车市短期承压；我们认为，随着疫情逐步缓解，欧洲各国将实现恢复性增长。 新能源渗透率 持续提升 ， 德国引领行业 。 4 月份 主流市场的新能源车销量渗透率维持正增长，其中德、法、英、意、西班牙和 挪威新能源车 的销量分别为 2.1 万辆、 1645 辆、 1517 辆、 526 辆、 162 辆和 5754 辆，其 渗透率 分别为 10.6%、 35.1%、 12.2%、 3.9%和 77.5%，对应同比为 +10.6、 +3.9、 +28.8、 +11.2、 +0.8 和 +16.3pct，环比分别为 -0.6、 -8、 +21.9、 +7.6、 -0.8 和 -4.8pct， 德国 纯电动 车 +插混 销量同比增长 32%， 超市场预 期，继续引 领行业 。在政策护航叠加各大车企加码，欧洲新能源汽车产业化持续推进，我们认为，欧洲新能源汽车或将持续超预期。 严苛 减排政策 倒逼欧盟电动化提速 。 2020 年欧盟将碳排放目标下调至 95g/km，政策驱动下 排放成本快速提升 ，车企明显增加新能源车推广力度 。近期 欧盟委员会 计划 将 再 推绿色经济复苏计划， 考虑对零排放汽车免征增值税 ，并计划 未来 2 年投入 200 亿欧元采购电动车；投资 400600 亿欧元布局零排放动力总成； 2025 年前将新建200 万个充电桩。 一方面 免征增值税， 将进一步提升新能源车 经济性， 从而 刺激终端需求； 另一方面，加大充电桩基础设施建设有助于增强电动车驾乘体验，减少里程焦虑。我们认为，欧洲是近年来电动化提速最快的市场，未来有望大力助推 产业链需求。 欧洲传统车企巨头转型加码，产业链迎契机。 短期来看， 我们预计海外 2020Q2 电动车产销量仍 将受到 疫情的 影响。 随着疫情的缓解，产业链修复回归正常 ，欧洲电动化在疫情过后将重归快车道 ， 新能源车渗透率将持续提高。 长期来看， 在特斯拉引领全球电动化的背景下，欧洲传统车企巨头倍感压力，持续加码电动车产业 。 例如，大众、宝马、奥迪、保时捷等成立了相应的电动车战略平台，开启-10%0%10%20%30%40%50%60%新能源车 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 了新一轮产业升级 ，进入全球竞争的新时代 。我们认为，处于特斯拉、大众以及 LG 化学、宁德时代等独角兽产业链的细分龙头将具备长时间、高增速、大空间的产业成长逻辑。 维持新能源车行业“推荐”评级： 疫情导致新能源车需求回调，产业链短期承压，目前板块整体回调，悲观预期已有充分反应。 在全球供给共振驱动需求持续增长的大趋势下，我们维持新能源汽车行业 “ 推荐 ” 评级 。 我们预计 Q2 欧洲 乘用车交付量仍将受影响，但新能源车产业整体向好，渗透率有望持续提升。随着疫情逐步缓解， Q3 市场有望复苏，将形成国内与海外需求共振，叠加政策利好频出，预期新能源车产销数据环 比将持续改善，龙头有望迎来业绩估值戴维斯双击，当下回调是头部企业布局与加仓的机会。建议布局供应链各环节细分龙头： 宁德时代 （动力电池）、 恩捷股份 （湿法隔膜）、 璞泰莱 （负极）、亿纬锂能 （动力电池）、 拓普集团 （轻量化）、 三花智控 （热管理）、新宙邦 （电解液）、 科达利 （电池结构件）、 赣锋锂业 （氢氧化锂）、先导智能 （锂电设备）、 当升科技 （正极材料）等。同时建议关注其他细分龙头： 比亚迪、天赐材料、华友钴业、 星源材质、 寒锐钴业、多氟多、杉杉股份、嘉元科技、天奈科技、 德方纳米 等。 风险提示： 疫情进一步恶化；政策波动风险；下游 需求低于预期；产品价格低于预期；大盘系统性风险。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-05-26 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 002050.SZ 三花智控 22.33 0.52 0.55 0.68 33.72 39.03 32.01 未评级 002407.SZ 多氟多 10.72 -0.61 0.31 0.41 -21.54 34.05 25.80 未评级 002460.SZ 赣锋锂业 48.75 0.28 0.57 0.92 125.73 86.62 52.97 未评级 002594.SZ 比亚迪 58.3 0.59 0.76 1.17 98.81 76.71 49.83 增持 002709.SZ 天赐材料 27.22 0.28 0.56 0.85 97.21 48.61 32.02 增持 002812.SZ 恩捷股份 58.69 1.06 1.36 1.8 55.37 43.15 32.61 买入 002850.SZ 科达利 55.26 1.13 1.65 2.29 48.9 33.49 24.13 买入 300014.SZ 亿纬锂能 63.05 1.57 1.95 2.66 40.16 32.33 23.7 买入 300037.SZ 新宙邦 40.05 0.86 1.19 1.52 46.57 33.66 26.35 买入 300073.SZ 当升科技 25.8 -0.48 0.75 1.11 -53.75 34.4 23.24 买入 300450.SZ 先导智能 41.49 0.87 1.26 1.65 51.74 30.67 23.49 未评级 300568.SZ 星源材质 32.81 1.27 1.6 1.91 25.83 20.51 17.18 买入 300618.SZ 寒锐钴业 48.45 0.05 1.17 2.17 1,597.48 44.22 23.94 未评级 300750.SZ 宁德时代 150.03 1.98 2.27 3.25 75.77 66.09 46.16 买入 300769.SZ 德方纳米 91.17 2.56 3.40 5.06 48.61 46.19 31.06 未评级 600884.SH 杉杉 股份 11.05 0.43 0.54 0.65 25.7 20.46 17.0 买入 601689.SH 拓普集团 23.23 0.49 0.61 0.72 47.41 38.08 32.26 增持 603659.SH 璞泰来 83.88 1.5 1.89 2.53 55.92 44.38 33.15 增持 603799.SH 华友钴业 32.42 0.11 0.74 1.16 294.73 43.81 27.95 买入 688116.SH 天奈科技 38.23 0.58 0.72 0.93 68.13 58.18 45.00 未评级 688388.SH 嘉元科技 52.96 1.43 1.84 2.28 37.03 28.78 23.23 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 未评级公司 盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 欧洲 4 月乘用车销量大幅回调，需求承压 . 6 2、 电动化率提速，德国引领行业 . 8 3、 Q3 或将迎中长期向上拐点 . 19 3.1、 Q2 需求继续承压， Q3 实现 恢复性增长 . 19 3.2、 政策倒逼欧盟电动化提速 . 20 3.3、 车企巨头持续加码，电动化有序推进 . 20 4、 行业评级及投资策略 . 23 5、 风险提示 . 24 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1：欧洲单月乘用车注册量 /辆 . 6 图 2：历年 4 月欧洲汽车注册量 /辆 . 6 图 3： 4 月德国乘用车销量 /辆 . 8 图 4： 14 月德国乘用车销量 /辆 . 8 图 5：德国新能源车销量（辆）及渗透率 . 9 图 6：德国新能源车销量 /辆（分车企，已披露数据主要为纯电动） . 9 图 7： 4 月法国乘用车销量 /辆 . 10 图 8： 14 月法国乘用车销量 /辆 . 10 图 9：法国新能源车销量（辆）及渗透率 . 10 图 10：法国 4 月新能源车销量（分车企） . 11 图 11： 4 月英国乘用车销量 /辆 . 11 图 12： 14 月英国乘用车销量 /辆 . 12 图 13：英国新能源车销量（辆）及渗透率 . 12 图 14：英国新能源车销量（分 车企） . 13 图 15： 4 月意大利乘用车销量 /辆 . 13 图 16： 14 月意大利乘用车销量 /辆 . 14 图 17：意大利新能源车销量（辆）及渗透率 . 14 图 18：意大利 4 月新能源车销量（分车企） . 15 图 19： 4 月西班牙乘用车 销量 /辆 . 15 图 20： 14 月西班牙乘用车销量 /辆 . 16 图 21：西班牙新能源车销量（辆）及渗透率 . 16 图 22：西班牙 4 月新能源车销量（分车企） . 17 图 23： 4 月挪威乘用车销量 . 17 图 24： 14 月挪威乘用车销量 /辆 . 17 图 25：挪威新能源车销量（辆）及渗透率 . 18 图 26：挪威 4 月新能源车销量（分车企） . 18 图 27：全球龙头车企产量预测 . 19 图 28：欧洲乘用车单位排放目标 . 20 图 29：欧洲商用车单位排放目标 . 20 表 1：欧洲市场新增乘用车登记数量 /辆 . 7 表 2：主流车企下一代电动开发平台 . 21 表 3：大众旗下品牌电动化车型投放 规划 . 21 表 4： LG 波兰工厂产线分布 . 22 表 5：欧洲主要汽车市场概况 . 22 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 欧洲 4 月乘用车销量大幅回调，需求承压 从总体来看， 疫情 对 欧洲 汽车 4 月整体销售造成较大冲击 。 4 月份是欧洲实施疫情封锁令的第一个完整月， 欧盟成员国（含英国）整体出现大幅下滑 ， 新车需求出现了有记录（ 1990 年）以来最大月度降幅。根据欧洲汽车制造商协会（ ACEA）发布的数据， 4 月份欧洲乘用车市场新车销量 27.1 万辆， 同比 下滑 76.3%。 图 1： 欧洲单月乘用车注册量 /辆 资料来源： ACEA、 国海证券研究所 图 2： 历年 4 月欧洲 乘用车 注册量 /辆 资料来源： ACEA、 国海证券研究所 欧洲 传统的汽车大国 德、法、英 、意、西班牙五 国的汽车产销量 常年 位居欧洲前 五 位 （剔除俄罗斯市场）， 2019 年，合计销量占欧洲总体的 70%。从四月销售数据来看，欧洲所有国家的汽车市场销量均出现两位数跌幅，其中意大利、英国、西班牙和爱尔兰位居降幅前四，分别为 97.6%、 97.3%、 96.5%和 96.1%，销量长期位居欧洲前两位的德法两国也受到很大影响，其中德国的销量跌幅稍低为 61.1%，法国汽车销量则出现 88.8%的收缩。总体而言，欧洲主流市场需求受到冲击较大，导致欧洲车市 4 月整体承压。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 表 1：欧洲市场新增乘用车登记数量 /辆 欧盟（除马耳他） +欧洲自由贸易联盟 +英国 国家 2020 年 4 月 2019 年 4 月 同比增减 % 2020 年 1-4 月 2019 年 1-4 月 同比增减 % 奥地利 11220 31951 64.9 65900 112806 41.6 比利时 5296 53498 90.1 132712 209363 36.6 保加利亚 824 3008 72.6 6751 11427 40.9 克罗地亚 1077 8650 87.5 11078 20823 46.8 塞浦路斯 234 1475 84.1 3175 4275 25.7 捷克共和国 10679 22921 53.4 60873 82537 26.2 丹麦 10199 16178 37.0 59057 82444 28.4 爱沙尼亚 824 2534 67.5 6471 8708 25.7 芬兰 5981 9748 38.6 34252 38850 11.8 法国 20997 188195 88.8 385676 741530 48.0 德国 120840 310715 61.1 822202 1190807 31.0 希腊 2434 12303 80.2 23824 38592 38.3 匈牙利 6170 12418 50.3 38841 46756 16.9 爱尔兰 344 8904 96.1 50328 73030 31.1 意大利 4279 174924 97.6 351611 712991 50.7 拉脱维亚 683 1644 58.5 4553 6105 25.4 立陶宛 1378 4436 68.9 12106 14636 17.3 卢森堡 1192 5642 78.9 13104 20509 36.1 荷兰 15373 32701 53.0 118458 148152 20.0 波兰 15239 46379 67.1 122875 186188 34.0 葡萄牙 2749 21121 87.0 48031 80566 40.4 罗马尼亚 4321 8691 50.3 32300 44527 27.5 斯洛伐克 3424 8894 61.5 22390 32791 31.7 斯洛文尼亚 1846 6446 71.4 16354 26708 38.8 西班牙 4163 119417 96.5 222866 436307 48.9 瑞典 18916 30253 37.5 85057 104133 18.3 欧盟 270682 1143046 76.3 2750845 4475561 38.5 2004 年欧盟扩大前的 14 国 223983 1015550 77.9 2413078 3990080 39.5 2004 年后加入欧盟的 12 国 46699 127496 63.4 337767 485481 30.4 冰岛 372 1196 68.9 2853 3917 27.2 挪威 7425 11255 34.0 39783 49740 20.0 瑞士 9382 28620 67.2 64834 100685 35.6 欧洲自由贸易联盟 17179 41071 58.2 107470 154342 30.4 英国 4321 161064 97.3 487878 862100 43.4 合计 （欧盟 +欧洲自由贸易联盟 +英国） 292182 1345181 78.3 3346193 5492003 39.1 西欧（ 2004 年欧盟扩大前的 14 国 +欧洲自由贸易联盟 +英国） 245483 1217685 79.8 3008426 5006522 39.9 资料来源： ACEA、 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 2、 电动化率提速，德国引领行业 从核心市场来看，欧洲电动化依旧在稳定推进，欧洲传统汽车龙头五国德、法、英、意、西班牙和电动化排头兵挪威新能源车渗透率保持稳定提升，在整体需求承压的情况下，新能源车销量降幅远优于汽车市场。 2020 年 欧盟将碳排放目标下调至 95g/km，政策驱动下， 车企明显增加新能源车推广力度，尽管受到疫情短期影响，部分车市短期环比出现下滑， 但总体电动化的大势显然基调已定。 德国：插混销量逆势攀升，新能源车整体向上超市场预期。 从 KBA 统计 数据来看， 4 月 德国市场 销售 纯电动车 4635 辆， 同比小幅下降 3%，插混 5618 辆， 逆势同比增长 87.1%。 4 月德国汽车注册量为 12.08 万辆，同比下降 61%，但新能源车销量为 2.1万辆，渗透率达到 17.55%，同比增长 10.6pct，环比下降 0.6pct，其中 EV 渗透率达到 3.8%，同比增长 2.3pct， 2020 年 14 月新能源车单月渗透率持续保持在 15%以上 。 目前来看，受益于复工复产 的 推进，德国汽车工业受疫情影响远小于欧洲其他国家，同时新能源车推广力度空前，纯电动、插混渗透率都已位于历史高位接下来有望持续突破 。 图 3： 4 月德国乘用车销量 /辆 资料来源： KBA、国海证券研究所 图 4： 14 月 德国 乘用车 销量 /辆 资料来源： KBA、国海证券研究所 60295 辆 , 50% 38836 辆 , 32% 16573 辆 , 14% 4635 辆 , 4% 286 辆 , 0% 191 辆 , 0% 汽油车 柴油车 混动 (含插混） 电动 天然气 液化气 -100%-50%0%50%100%150%200%250%02000004000006000008000001000000120000014000002020 14月销量 2019年 14月销量 累计销量同比 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图 5：德国新能源车 销量（辆）及 渗透率 资料来源： KBA、 国海证券研究所 4 月德国新能源车销售主要来源于混动车，目前多家混动车爆款车型如丰田卡罗拉、 RAV4 暂未公布销量。按照车企已披露数据来看，德国 4 月实现特斯拉销量635 辆，同比增长 10.4%，环比下降 72%，雷诺销量 627 辆，同比下降 33.22%，环比下降 33.7%，分列销量排行榜第一、第二位置。目前多款混动车暂未进入统计口径，从市场总量来分析，德国纯电动销量优于汽车整体销量水平，但相对弱于混动市场 /插混市场。 图 6： 德国新能源车销量 /辆 （分车企，已披露数据主要为纯电动） 资料来源： Marklines、 国海证券研究所 法国： 新能源车需求短期承压 ， 渗透率稳步提升 。 疫情爆发后，法国政府发布“禁足令”，导致 4 月整体消费需求大幅下滑。依据 CCFA 数据来看， 4 月份汽车新注册量为 2.1 万，同比下降 89%，环比下降 66%，新能源车销量为 1645辆，同比下降 64%，渗透率为 7.84%，同比增长 5.4pct； EV 销量 1218 辆，同比下降 62%，占比为 5.8%，同比增长 4.1pct； PHEV 销量 427 辆，同比下降67%，占比为 2.03%，同比增长 1.3pct。目前来看，虽然新能源车出货短期承压，同比注册量大幅下滑，但其降幅远低于车市整体，新能源车渗透率稳定提升。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050001000015000200002500030000201802 201804 201807 201809 201811 201902 201904 201907 201909 201911 202002 202004混动 (含插混） 插混 电动 渗透率 -混动 (含插混） 渗透率 -插混 渗透率 -电动 渗透率 -新能源（电动 +混动） Tesla, 635辆 雷诺 , 627辆 宝马 , 307辆 起亚 , 287辆 奥迪 , 246辆 现代 , 150辆 Porsche, 123辆 日产 , 71辆 丰田 , 56辆 欧宝 , 48辆 捷豹 , 24辆 其他 , 15辆 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 图 7： 4 月法国乘用车 销量 /辆 资料来源： CCFA、 国海证券研究所 图 8： 14 月法国乘用车 销量 /辆 资料来源： CCFA、国海证券研究所 图 9： 法 国新能源车销量 （辆） 及渗透率 资料来源： CCFA、 国海证券研究所 从车企口径来看，标致实现新能源车销量 518辆 ,同比增长 502%，环比下降 55%，雷诺实现销量 322 辆，同比下降 82%，环比下降 83%，特斯拉实现销量 216 辆，12008辆 ,57% 6648辆 ,32% 1043辆 ,5% 1218辆 ,6% 79辆 ,0% 1辆 ,0% 汽油车 柴油车 混动（含插混） 电动 轻混（汽油） GNV-150%-100%-50%0%50%100%150%01000002000003000004000005000006000007000008000002020 14月销量 2019年 14月销量 累计销量同比