水泥行业深度研究报告系列三：华东篇：全国水泥第一大市场，供需格局优良.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 水泥 行业深度研究报告 系列三 推荐 （ 维持 ） 华东 篇 ： 全 国水泥第一大市场 ，供需格局 优良 华东 地区是 全国 第一大水泥市场 ， 经济条件和自然条件优越 。 需求端来看，华东经济长期发展领跑全国，基础设施建设投资力度大，房地产市场 较为 发达，是各大水泥企业争相抢占的市场，起步时间也较早。 2001-2006 年华东水泥产量占全国比例稳步提升，至 2006 年达到峰值 41.25%， 2011 后趋于平稳。 2019 年华东水泥产量 76958.8 万吨，同比 +7.6%，占全国产量的 33.2%，是全国水泥行业第一大市场。 华东区域地理 优势显著 ，靠近长江流域，具有极为便利的水路运输条件。 水泥行业的公路运输半径一般在 200300 公里，而水路运输半径可达到 600 公里，是公路的 2 倍之多， 便捷的运输条件提高了华东企业的利润空间 ， 其 销售费率明显低于其他区域 。 供需格局良好，价格连续两年领跑全国 。 华东水泥供需格局良好，产能利用率长期在 80%以上， 优于全国大部分地区， 一方面是受益于需求端较高的景气度， 2019 年 华东地区 房地产开发投资额约占全国的 38%，地产增速与全国持平，基建 侧 来看 ， 目前华东 公路及铁路密度均超全国平均值的 2 倍 ， 水泥需求有保障 ； 我们认为 另 外 一个重要原因可能是由于 华东 地区 较早地开始控制新增产能， 2012-2018 年，华东新增熟料产能增速始终低于全国。 2017 年起，南方雨季也开始施行水泥行业错峰限产，虽然区域限产力度相对低于北方地区，但同样有效提升了水泥价格，华东水泥均价已连续两年高于全国均价，这也从另一角度证明了 良好的 区域 需求 。 行业集中度较高，竞争格局优良 。 华东地区 2019 年水泥熟料产能 49373.7 万吨，其中安徽、山东各拥有熟料产能 1.36 亿吨、 1.12 亿吨，两地合计产能占华东熟料总产能的 50%，江西、江苏、浙江产能占比均在 13%左右，福建占比稍低，为 10.71%，上海无产能分布。 分企业看， 华东市场份额前五的企业分别为海螺水泥、南方水泥、中联水泥、山水集团、红狮集团， 市占率各为 20%、 14%、 10%、 5%、 4%， CR5 超 53%，全国来看仅次于东北地区，集中度较高。 分省来看， 浙江、安徽、江西市场较为集中， CR5 均在 80%左右，其中，浙江、安徽的 CR1 均超 50%，两地龙头各为南方水泥、海螺水泥。 近期市场情况： 价格持稳，库存及出货 居全国首位 。 1）价格止跌持稳： 一月中至四月中，华东水泥行情基本处于弱势下行，价格走低。近期价格止跌持稳，上周（ 0516-0522）华东水泥均价 482.86 元 /吨，环比 +2.86 元 /吨，同比 -5 元 /吨 。 2） 复工推动库存持续改善，库容比降至全国最低 ： 4 月初华东地区水泥库存开始改善，领先于全国其他区域 。 目前华东地区水泥库容比 48.33%，较去年同期下降 6.88pp，在全国六大分区中位列第一，远低于全国平均水平 53%。3） 出货居全国首位，超去年同期水平 ： 目前华东地区水泥出货率为 100.50%，较去年同期提升 11pp，高于全国平均出货率 91.82%。 2020 年展望： 供需格局延续，安徽、山东、江西可能是需求端主要增量来源 。与 2019 年相比，截至 5 月 24 日， 2020 年华东地区整体专项债和审批投资占全国比例小幅下滑，但赶工进度较好，大部分省份前 4 月固投完成额累计降幅均低于全国。分地区看，安徽、山东、江西三大熟料产能占比较高的省份，投资或项目数据各有亮点。从目前已经公布的重大项目年度投资计划来看，除山东 未公布 外，其他六省 2020 年合计计划完成投资额 3.15 万亿，同比 +5.9%，其中上海、江西增速超 10%。 供给端 方面， 2020 年是蓝天保卫战的收官之年，华东属环境敏感地区，大气治理压力较大，错峰限产政策力度仍将严格。 从各地今年的已公布的 错峰生产方案 来看 ， 除 山东省停窑天数增加 40 天 ，其他区域变化不大 。 重点公司 ： 华东区域供需格局良好，价格已连续两年高于全国均价。 2020 年逆周期调节持续加码， 华东水泥市场作为全国最大的水泥市场 ，需求端较有保障。 建议关注 水泥龙头海螺水泥 、 万年青、上峰水泥 。 风险提示 ： 基建投资增速不达预期，房地产调控超预期，错峰生产执行力度不达预期，疫情扩散超预期 。 证券分析师：王彬鹏 邮箱： wangbinpenghcyjs 执业编号： S0360519060002 占比 % 股票家数 (只 ) 18 0.47 总市值 (亿元 ) 5,349.25 0.81 流通市值 (亿元 ) 4,198.85 0.87 % 1M 6M 12M 绝对表现 -5.8 18.57 25.8 相对表现 -5.8 17.57 20.26 水泥行业深度研究报告（一）：下游需求恢复，延后的“春季躁动” 2020-04-14 水泥行业深度研究报告（二）：西北水泥：供给格局持续优化，新疆甘肃基建加码保障需求 2020-05-13 -6%10%27%43%19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 20/032019-05-31 2020-05-29沪深 300 水泥制造相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 水泥制造 2020 年 05 月 31 日 水泥 行业深度研究报告系列三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 我们 梳理 了华东地区水泥行业 的 供需 特点与季节性特征 。 需求端来看， 华东经济发展领跑全国， 房地产市场发达程度高、韧性强 ， 基建 投资力度大 ，是全国第一大水泥市场 ； 供给端来看， 华东地区 较早地开始控制新增产能，且除山东外， 2019 年其他省份错峰停窑时间均在 65 天以下，但价格 已 连续两年领跑全国，区域供给侧压力明显小于北方地区。 季节性方面， 华东二、三季度需求易受雨水影响，四季度为全年旺季。 我们详细统计了华东各省的产能分布及主要企业 ， 华东整体集中度较高， 竞争格局优良， CR5 超 53%，全国来看仅次于东北地区。 主要企业海螺水泥市占率为 20%， 另外中建材旗下的水泥企业也占据了 至少 24%的市场份额 。分省来看，浙江、安徽、江西市场较为集中， CR5 均在 80%左右，其中，浙江、安徽的CR1 均超 50%，两地龙头各为南方水泥、海螺水泥 。 通过错峰限产时间、固投增速、专项债、审批投资、年度计划投资额等指标，我们 对比 了华东 地区 2020 年需求 端 和供给端 的同比 变化， 整体来看，供需格局呈延续状态 。 除山东 错峰生产力度 加强外，其他地区 变化不大。 从目前已经公布的重大项目年度投资计划来看，除山东 未公布 外，其他六省 2020 年合计计划完成投资额 3.15 万亿，同比 +5.9%，其中上海、江西增速超 10%。 投资 逻辑 华东 地区 水泥 行业 供需格局良好， 集中度高 ， 便捷的水运条件有助于提升企业利润空间 。 2020 年逆周期调节持续加码，政策利好城市群建设 推进，华东 水泥市场 作为 全国 最大的水泥市场 ，需求端较有保障 ，供给侧错峰力度持续， 建议关注水泥龙头海螺水泥、万年青、上峰水泥 。 水泥 行业深度研究报告系列三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 目 录 一、华东区域：全国最大的水泥市场，竞争格局优良 . 6 （一）华东水泥产量占全国三分之一，自然条件优越 . 6 （二）下游需求旺盛，供求关系良好 . 7 1、房地产、基建较为发达，需求旺盛 . 7 2、供需格局良好，价格连续两年领跑全国 . 8 （三）行业集中度较高，竞争格局优良 . 9 （四）季节性特征：四季度为华东水泥旺季 . 11 二、供给端：错峰限产有效调节产能空间 . 12 （一）错峰限产政策有效控制供 给端 . 12 （二）严禁新增产能，严肃产能置换 . 13 三、近期市场情况：价格持稳，库存及出货均居全国首位 . 14 四、 2020 年展望：供需格局延续，部分省份有亮点 . 15 （一）需求端：安徽、山东、江西可能是主要增量来源 . 15 （二）供给端：环保压力下，错峰限产政策仍将收紧 . 17 五、重点公司 . 18 （一）海螺水泥 . 18 （二）万年青 . 19 （三）上峰水泥 . 19 六、风险提示 . 20 水泥 行业深度研究报告系列三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 2001-2019 年全国水泥产量及同比增速 . 6 图表 2 2001-2019 年华东地区水泥产量及占全国比例 . 6 图表 3 华东各省地理位置分布 . 7 图表 4 2017-2019 年部分水泥销售费率对比 . 7 图表 5 2018 至今全国及华东地产开发累计增速（ %） . 7 图表 6 2018 至今华东地区地产开发累计增速（ %） . 7 图表 7 2018 全国及华东公路密度（公里 /万平方公里） . 8 图表 8 2018 全国及华东铁路密度（公里 /万平方公里） . 8 图表 9 2012-2018 年全国及华东熟料产能同比增速 . 8 图表 10 华东地区熟料产能利用率高 . 8 图表 11 2008-2019 年全国及华东地区水泥价格变化 . 9 图表 12 2019 年全国各省最长停窑时间对比 . 9 图表 13 全国各区域水泥市场集中度（ CR5） . 9 图表 14 华东主要水泥企业市场份额（根据熟料产能） . 9 图表 15 华东地区 2019 年水泥熟料产能及 top5 企业 . 10 图表 16 2019 浙江水泥熟料产能分布（单位：万吨） . 10 图表 17 2018 江苏水泥熟料产能分布（单位：万吨） . 10 图表 18 2018 山东水泥熟料产能分布（单位：万吨） . 11 图表 19 2018 安徽水泥熟料产能分布（单位：万吨） . 11 图表 20 2018 福建水泥熟料产能分布（单位：万吨） . 11 图表 21 江西水泥熟料产能分布（单位：万吨） . 11 图表 22 2019 年全国及各区域的水泥淡旺季（根据各月水泥产量占全年总产量比例） . 12 图表 23 2015-2019 年华东水泥价格走势（分年份） . 12 图表 24 华东各省市水泥价格走势（元 /吨） . 12 图表 25 2018 年以来华东区域各省水泥错峰限产安排汇总 . 12 图表 26 水泥行业严禁新增产能及产能置换相关政策 . 13 图表 27 2020 年华东各地区水泥价格（元 /吨） . 14 图表 28 2020 年华东各地区水泥库存情况（ %） . 14 图表 29 全国各地当前库存与全年同期对比（ %） . 14 图表 30 华东各地当前库存与去年同期对比（ %） . 14 图表 31 全国各地当前出货率与全年同期对比（ %） . 15 图表 32 华东各地当前出货率与去年同期对比（ %） . 15 水泥 行业深度研究报告系列三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 33 2018 年至今全国及华东地区固定资产投资完成额累计增速（ %） . 16 图表 34 2020 年华东地区专项债发行及使用情况统计（截至 2020 年 5 月 27 日） . 16 图表 35 华东地区 2020 年审批投资情况（截至 2020 年 5 月 27 日） . 16 图表 36 华东地区各省市 2020 年重大项目投资计划汇总 . 17 图表 37 2019 年分区新增熟料产能情况（万吨） . 18 图表 38 2020 年分区预计净新增熟料产能情况（万吨） . 18 图表 39 海螺水泥熟料产能区域分布 . 18 图表 40 2016-2019 海螺水泥 水泥及熟料销量情况 . 18 图表 41 海螺水泥 水泥及熟料的单吨收入、成本及毛利（元 /吨） . 18 图表 42 万年青熟料产能区域分布 . 19 图表 43 2016-2019 万年青水泥及熟料销量情况 . 19 图表 44 万年青 水泥及熟料的单吨收入、成本及毛利（元 /吨） . 19 图表 45 上峰水泥熟料产能区域分布 . 20 图表 46 2016-2019 上峰水泥 水泥及熟料销量情况 . 20 图表 47 上峰水泥 水泥及熟料的单吨收入、成本及毛利（元 /吨） . 20 水泥 行业深度研究报告系列三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 一 、华东区域： 全国最大的水泥市场，竞争格局优良 （一）华东水泥产量占全国三分之一 ，自然条件优越 华东 水泥 市场 是 全国分区域看第一大水泥市场 ，起步时间早 ： 华东地区 地理上指位于我国东部的上海、江苏、浙江、安徽、福建、 江西、 山东、台湾等 七省一市， 本篇报告所讨论的华东水泥不包括 上海和台湾。 需求端来看，华东 经济 长期 发展领跑全国， 基础设施建设投资力度大，房地产市场发达， 是 各大水泥企业争相抢占的市场，起步时间也较早 。 2001-2006年华东水泥产量占全国比例稳步提升，至 2006年达到峰值 41.25%， 6年间水泥产量 CAGR达 13.70%，高于全国平均复合增速 11.50%。 2007 年后，我国水泥产量增速呈现 “东低西高 ”的特征， 2011 年，华东地区 水泥产量 占比由 2006 年 的最高点（ 41.25%） 降至 31.61%，之后趋于平稳。 2019 年华东水泥产量 76958.8 万吨，同比 +7.6%，占全国产量的 33.2%，是全国水泥行业第一大市场。 2017 年起，水泥行业错峰生产方案由北方十五省逐步 推广至全国， 在环保高压态势及供给侧结构性改革持续推动下， 南 方的雨季也开始 施行， 华东水泥锦上添花， 竞争格局优化，行业基本面持续向好。 图表 1 2001-2019 年全国水泥产量及同比增速 图表 2 2001-2019 年华东地区水泥产量及占全国比例 资料来源：数字水泥网 、 华创证券 资料来源：数字水泥网 、 华创证券 华东区域地理条件和自然条件优越，靠近长江流域，具有极为便利的水路运输条件。 华东区域（不含台湾）的总面积约 83 万平方公里， 水泥行业的公路运输半径一般在 200300 公里， 而 水路运输半径可达到 600 公里， 是公路的 2倍之多， 便捷的运输条件 提高了华东企业的利润空间，最明显的体现就是销售费率。水泥企业的销售费用一般由运输装卸、工资、折旧 、其他等几部分组成，其中运输装卸费用可占到销售费用的 50%以上，西北部分企业占比 甚至超过 70%。我们对比了 2017-2019 年部分水泥企业的 销售费率，发现华东企业优势较为明显， 海螺水泥、万年青、上峰水泥 2019 年的销售费率各为 2.81%、 3.15%、 1.80%， 其他几家企业中，除塔牌集团（产能主要分布在广东、福建）外，销售费率均在 3.3%以上。 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%050,000100,000150,000200,000250,000300,0002001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019全国水泥产量（万吨） 同比增速-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0002001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019华东水泥产量（万吨） 同比增速 占全国比例水泥 行业深度研究报告系列三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 3 华东各省地理位置分布 图表 4 2017-2019 年部分水泥销售费率对比 资料来源： 百度地图 、华创证券 资料来源： wind、华创证券 （ 二 ） 下游 需求旺盛 ， 供求关系良好 1、 房地产、基建 较为发达 ，需求旺盛 水泥的下游需求主要来自 房地产、基建和农村建设， 占比各为三分之一左右， 华东地区房地产市场和 基础设施较为发达、居全国前列，水泥行业需求 端景气度较高 。 房地产市场 规模占全国 总规模的 38%： 2019 年华东房地产开发投资增速先降后升，全年看追平全国平均值 9.9%，仍保持较高增长水平 ，全年完成房地产开发投资 5.01 万亿，占全国 38%。 2020 年房地产市场受新冠疫情影响呈下行趋势，华东地产市场 降幅低于全国 ， 2020 年前四月全国房地产开发累计增速为 -3.30%，华东地区累计增速为 -1.4%，分省份看， 仅福建低于全国平均水平，浙江、江西两地前四月房地产开发累计增速分别至 0.1%、 0.5%， 华东地区总体地产开工情况良好，地产市场的率先回暖有望拉动水泥需求。 基建发达程度高，居全国前列 ： 2018 年 全国、华东公路密度分为 5030.62 公里 /万平方公里 、 12968.87 公里 /万平方公里，铁路密度分为 136.65 公里 /万平方公里 、 306.87 公里 /万平方公里， 华东地区的公路及铁路密度均超全国平均值的 2 倍，基建发达程度 较高 。 图表 5 2018 至今全国及华东地产开发累计增速（ %） 图表 6 2018 至今华东地区地产开发累计增速（ %） 资料来源： wind、华创证券 资料来源： wind、华创证券 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%2017 2