电子行业深度研究报告：拥抱超高清显示，MiniLED乘风而来.pdf

电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 28 Table_MainInfo 拥抱超高清显示， Mini LED 乘风而来 电子行业深度研究报告 分析师： 徐勇 SAC NO： S1150516060001 2020 年 7 月 3 日 Table_Summary 投资要点： LED 产业链：完整成熟，周期底部 目前，全球 LED 市场竞争格局逐渐明朗，国内产业集中度不断提升。在产能转移的过程中，部分中小厂商在技术、配套、客户等环节没有合理完善的情况下，盲目扩产，从而引发整个 LED 芯片供需结构阶段性失衡，产品单价下降较为明显，行业进入洗牌周期。而 随着竞争的加剧导致回报跌落至低于资本成本。行业开始整合、部分竞争力不强的企业开始退出，目前行业的资本周期处于产能出清，供给侧逐渐改善的阶段，有望 实现周期底部反转 。 2020年 5 月，工业和信息化部和国家广播电视总局共同组织制定了超高清视频标准体系建设指南（ 2020 版）。超高清视频产业具有产业链长、涉及范围广、跨领域综合性强等特性，正在形成全新复杂的产业生态体系。预计到 2022年，我国超高清视频产业总体规模将超过 4 万亿元。 小间距方兴未艾， Mini LED 乘风而来 目前， LCD 大屏拼接墙被 LED 小间距替代呈现 加速趋势。小间距 LED 屏主要用在商用领域，随着技术的不断进步，小间距 LED 显示屏的单体项目逐渐向更大面积、更小间距、更高分辨率的方向发展。根据 LEDinside 的预测，2018 年 P1.2P1.6 的小间距 LED 占全球小间距市场的比重约为 39%，已成为全球小间距 LED 显示的主流产品。随着消费者对显示效果要求的逐渐提升及成本的进一步下降，未来几年 P1.2P1.6 以及更小间距 P1.1 以下的产品将最具成长动能，预计 20182022 年的年均复合增长率分别达 32%和 62%。小间距在未来三到五年仍然能保持迅猛增长。在 应用端， Mini LED 的应用领域可以分为直显和背光两大场景，由于现阶段 Mini LED 直显还存在成本较高，失效率较高的问题， Mini LED 背光产品是目前技术及应用最成熟的方向。Mini LED 背光有望将随着苹果的导入正式迎来规模量产。海信、康佳、华硕、苹果、京东方等纷纷推出 Mini LED 背光及类似技术的显示产品，整个产业链的整合和商业化进程加速推进。 投资策略 随着行业的周期底部有望反转，政策的逐步推动以及 Mini LED 相关产品有望给行业带来新一轮的需求爆发式增长，我们看好产业链公司三安光电(600703)、国星光电 (002449)、洲明科技 (300232)。 风险 提示 Mini LED 推广不及预期，产品需求不足、技术路线变更风险。 行业研究 证券研究报告 行业深度研究 Table_Author 证券分析师 徐勇 010-68104602 xuyongbhzq Table_Contactor 研究助理 邓果一 SAC No： S1150120010009 denggybhzq Table_IndInvest 子行业评级 其他电子 看好 半导体 看好 光学光电子 看好 元件 看好 电子制造 看好 Table_StkSuggest 重点品种推荐 三安光电 增持 国星光电 增持 洲明科技 增持 Table_IndQuotePic 最近一年行业相对走势 -0 .0 90 .0 80 .2 50 .4 20 .5 90 7 /1 9 0 9 /1 9 1 1 /1 9 0 1 /2 0 0 3 /2 0 0 5 /2 0电子 沪深300电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 2 of 28 目 录 1. LED 产业链：完整成熟，周期底部 . 5 1.1 全球格局：竞争格局逐渐明朗，产业集中度不断提升 . 7 1.2 LED 产能阶段性过剩，价格趋于稳定 . 9 1.3 政策推动超高清产业飞速发展 . 12 2. 小间距方兴未艾， Mini LED 乘风而来 . 15 2.1 小间距方兴未艾 . 16 2.2 Mini LED 乘风而来 . 18 3. A 股产业链相关公司梳理 . 22 3.1 三安光电（ 600703）：国内 LED 芯片龙头 . 22 3.2 国星光电（ 002449）：封装行业龙头 . 23 3.3 洲明科技（ 300232）：智慧显示 +智慧照明双极驱动 . 24 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 3 of 28 图 目 录 图 1： LED发光原理 . 5 图 2： LED产业链结构 . 6 图 3：我国 LED照明 产业各环节产值 . 7 图 4：全球 LED照明产业规模及其增速 . 8 图 5： 2018年全球 LED照明行业区域格局 . 8 图 6：中国在全球 LED芯片市场 中占比 . 8 图 7： 2018年中国芯片市场供应情况 . 8 图 8：中国 LED芯片厂商市占率 . 9 图 9： LED行业历年财务数据 . 10 图 10：行业资本周期 . 10 图 11： LED行业应用领域占比分布情况 . 11 图 12：超高清视频对比 . 12 图 13：超高清视频产业生态体系 . 12 图 14：超高清视频各国发展情况 . 13 图 15：超高清视频六维技术 . 14 图 16：中国 LED显示屏应用市场规模及增长率 . 15 图 17：全球小间距市场规模 . 16 图 18：小间距 LED行业分布 . 16 图 19：国内小间距 LED市场规模（亿元） . 17 图 20：小间距显示价格（万元 /平米） . 17 图 21： TFT-LCD和 OLED对比 . 18 图 22：侧光式 LED背光源结构图 . 19 图 23：直下式背光源结构图 . 19 图 24： Mini LED TV背板预期市场规模（百万台） . 20 图 25： Mini LED TV背板预期市场空间（百万美金） . 20 图 26： Mini LED产品 . 20 图 27：三安光电历年营收和净利润 . 22 图 28： LED芯片行业净利润 . 22 图 29：国星光电营收情况 . 23 图 30：国星光电 Mini LED产品 . 23 图 31：洲明科技布局 . 24 图 32：洲明科技营收情况 . 24 图 33：洲明科技深圳坪山智慧城市 . 24 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 4 of 28 表 目 录 表 1： LED产品比较 . 15 表 2： Mini LED和 OLED对比 . 18 表 3： Mini LED直显产品与 LCD电视对比 . 21 表 4： Mini LED芯片需求（背光） . 21 表 5：企业盈利预测（ 2019.7.1） . 25 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 5 of 28 1. LED 产业链：完整 成熟，周期 底部 LED， 即 半导体发光二极管（ Light Emitting Diode） , 其利用固态半导体芯片作为发光材 料，当两端加上正向电压时，半导体中的载流子发生复合引起光子发射从而 产生光。不同材料制成的 LED 会发出不同波长的光 ,比如氮 化物系列的蓝绿光 LED，或者 AlGaInP 系列的红黄光 LED，目前其大规模生产主要采用MOCVD 设备与技术 ， LED 具 有能耗低、体积小、寿命长、无污染、响应快、驱动电压低、抗震性强、色彩纯度高等特性，被誉为新一代照明光源及绿色光源。 图 1： LED发光原理 资料来源： 木林森招股 说明书 ， 渤海证券研究所 LED 产业链包括 LED 衬底制作、 LED 外延生长、 LED 芯片制造、 LED 芯片封装、LED 应用 五个 环节， 一般将 衬底 制 作 、外延生长、芯片制造视为 LED 产业的上游、 芯片 封装视为 LED 产业链中游、 LED 应用视为产业链下游 。 LED 衬底制作是生产 LED 外延片的主要原材料，目前 LED 衬底材料主要有四种， 分别是蓝宝石、 SiC、 Si 及 GaAs，其中蓝宝石、 SiC 及 Si 应用于生产蓝、绿光 LED， GaAs 应用于生产红、黄光 LED。 LED 外延生长是指在 LED 衬底上利用各种外延生长法（如 LPE、 MOCVD、 MBE 等）形成半导体发光材料薄膜从而制成 LED 外延片的过程。此环节是 LED 生产过程中 对生产设备及技术工艺要求最高的环节，目前生产高亮度 LED 外延片的主流技术是 MOCVD （金属有机化学气相淀积法）。 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 6 of 28 LED 芯片制造环节首先需根据下游产品性能需求进行 LED 芯片结构和工艺设计，然后通过退火、光刻、刻蚀、金属电极蒸发、合金化和介质膜等工序形成金属电极，通过关键指标测试后再进行磨片、切割、分选和包装。 LED 封装是指将外引线连接至 LED 芯片电极，形成 LED 器件的环节。封装的主要作用在于保护 LED 芯片与提高光提取效率。 LED 应用环节是针对各类市场需求利用 LED 器件 制成面向终端用户的 LED 应用产品，我国 LED 应用市场仍以 LED 照明为主，其他应用领域包括 LED 显示屏、 LED 背光应用以及 LED 信号及指示等。 图 2： LED产业链 结构 资料来源： 华灿 光电招股说明书，公开信息整理 ， 渤海证券研究所 据 CSA Research 统计数据显示， 2018 年，我国 LED 照明市场 LED 封装规模为1054 亿元，占比 14.29%；外延芯片规模为 240 亿元，占比 3.25%；应用规模为6080 亿元，占比 82.46%。 LED 照明行业 是 一个技术密 集型和资本密集型 行业 ，产业集约化趋势愈演愈烈，我国自 2013 年 开始 出现 LED 产业链 整合潮 ，国内 本土芯片厂商通过整合 扩产 ，持续扩大市场份额 ， 我国 LED 产业 集中度不断提高，随着国内大厂陆续扩产，海外企业与国内二三线 厂商 逐步收缩产能 ， 逐步形成 “产业 向大陆聚集、产能向龙头聚集 ”， 规模效应显著 。 随着 产能大幅扩张、产商库存升高、 LED 价格 持续下跌， LED 产业陷入严峻的结构调整， 业界 大厂也面临 着 严峻的考验，在这一背景下，许多厂商积极寻找下一世代 新应用，期待有效去化库存，重启生机 ， 产业链上下游 一体化 竞争成为新常电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 7 of 28 态 。 图 3：我国 LED照明 产业各环节产值 65 80 105 138 151 182 232 240285 320 403517 615748963 1054121015202068285234794286534360800100020003000400050006000700080002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018外延芯片 LE D 封装 L E D 应用资料来源： CSA， 渤海证券研究所 1.1 全球 格局：竞争格局 逐渐 明朗，产业集中度不断提升 目前 ，全球 LED 市场竞争格局逐渐明朗， 国内 产业 集中度 不断提升 。 在 产能 转移的过程中，部分中小厂商在 技术 、配套、客户等环节 没有 合理完善 的 情况下，盲目扩产， 从而 引发整个 LED 芯片供需结构 阶段性 失衡 ， 产品单价下降较为明显 ，行业进入洗牌周期 。 回顾 2019 年 ， LED 产业 由于大幅扩产 ，加上中美贸易 冲突以及 市场需求不及预期，造成全球 LED 供需再一次失衡，市 场竞争更为激烈 ，目前 国内外各 LED 大产在 LED 结构、 芯片 、制程上 都有独特 的技术发展及优势。 全球 LED 市场主要以亚洲、美国、欧洲三大区域为主导， 主要 厂商有欧洲的 Philips Lumileds、 Osram、美国的 Cree 日本 的 Nichia 和 Toyoda Gosei。 上述 厂商 产业链完善，具有强大的技术实力，垄断 着 高端 市场。但 LED 行业本质上是技术密集型企业 ， 考虑到各公司技术、量产可转移性、投资回报率等， 随着 时间的推移，利率会不断降低，唯有持续不断的推陈出新才能在激烈的市场竞争中生存。 我国 和韩国构成全球 LED产业 的第二梯队， 其 技术与顶尖企业有一定差距， 尤其 是通用照明领域，但依赖着成本 和市场的优势，加速产业的扩 张。 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 8 of 28 图 4：全球 LED照明产业规模及其增速 图 5： 2018年 全球 LED照明行业区域格局 160418532238274230883407385943501 5 .5 2 %2 0 .7 8 %2 2 .5 2 %1 2 .6 2 %1 0 .3 3 %1 3 .2 7 %1 2 .7 2 %00 .0 50 .10 .1 50 .20 .2 505001000150020002500300035004000450050002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018全球 L E D 产业市场规模（亿美元） 增长率2 5 .4 0 %4 2 .8 0 %2 3 .1 0 %8 .7 0 %北美 亚太 欧洲 其他资料来源： IC Insights,公开 信息整理， 渤海证券研究所 资料来源：前瞻产业 研究 院 ， 渤海证券研究所 2011 年 -2018 年 ，全球 LED 照明产业由 1,604 亿美元增加至 4350 亿美元， 年均 复合 增长率为 15.32%，从国内 来看 ，我国 LED 应用市场规模持续增加，根据高工产业研究院的数据， 2012-2018 年，我国 LED 行业产值从 2,059 亿元增加至 7,287 亿元，年均复合增长率为 23.45%。 2013 年 以来， 随着 国外 LED 芯片大厂扩产谨慎，国内 在 产业政策的扶持下 ， 依靠资金和 规模 等方面的优势积极扩产，全球 LED 芯片产能逐渐向中国大陆转移 。中国在全球 LED 芯片市场中占比从 2013 年 27.00%增长到 2018 年 39.80%。芯片供应方面， 2018 年大陆本土厂商市占率为 81%，中国台湾厂商市占率为 18%，台湾进口的厂商主要为晶电， 2018 年 中国 LED 芯片领域市场 集中度 较高， 三家企业 的 市占率 高达 71%。 其中 ， 三安光电的市场份额为 31%， 华灿 光电为 24%， 澳洋顺昌为 16%。 图 6：中国在全球 LED芯片市场中占比 图 7： 2018年 中国芯片市场供应情况 2 7 .0 0 %3 6 .0 0 %2 4 .8 0 %2 8 .5 0 %3 7 .1 0 %3 9 .8 0 %0 .0 0 %5 .0 0 %1 0 .0 0 %1 5 .0 0 %2 0 .0 0 %2 5 .0 0 %3 0 .0 0 %3 5 .0 0 %4 0 .0 0 %4 5 .0 0 %2013 2014 2015 2016 2017 201881%18%1%大陆 台湾 国际资料来源：前瞻 产业研究院 ,公开 信息整理， 渤海证券研究所 资料来源： LED inside， 渤海证券研究所 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 9 of 28 图 8：中国 LED芯片厂商市占率 31%24%16%29%三安光电 华灿光电 澳洋顺昌 其他资料来源：公开信息 整理， 渤海证券研究所 1.2 LED 产能阶段 性 过剩， 价格趋于 稳定 由于 LED 芯片属于重资产行业，扩产和量产的时间相对较长 ， 建厂时间 1-2 年 左右，建 厂 后量产 需要 半年左右， 2009 年 至今， LED 芯片行业大概以 四年 为一个周期。 第一轮周期（ 2009-2012 年 ） ： 随着图形衬底 PSS 技术引入， LED 亮度 可 再提高30%以上， LED 开始导入手机、电视等终端背光源，大陆开始新一轮的疯狂 扩产 第二轮 周期（ 2013-2016 年 ） ：扩产 导致背光市场渗透率 进入 顶点， LED 价格大跌，进而导致 LED 照明市场开始活跃 ， 芯片厂商再度扩产。 第三轮 周期（ 2016 至今 ） ：随着 小间距市场的爆发， 大陆厂商 再次 扩产 ， 2017年底 ，再次供给过剩，行业再次进入下行周期 。 在 投资和新的产出之间具有时滞 作用 ，所以供给的变化通常是突变的并且容易调整过度， 新进入 者受到产业繁荣的刺激以及潜在高回报的吸引，积极进 入 该行业，而随着竞争的加剧导致回报跌落至低于资本成本。行业 开始 整合、部分竞争力不强的企业开始退出，而随着供给侧的改善，导致回报上升至高于资本成本 ， 形成一个循环 ， 目前行业的资本周期处于 产能 出清，供给侧逐渐改 善的阶段。 电子 行业深度研究 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 10 of 28 图 9： LED行业历年 财务数据 - 2 0 .0 0 %- 1 5 .0 0 %- 1 0 .0 0 %- 5 .0 0 %0 .0 0 %5 .0 0 %1 0 .0 0 %1 5 .0 0 %2 0 .0 0 %0 .0 05 0 .0 01 0 0 .0 01 5 0 .0 02 0 0 .0 02 5 0 .0 03 0 0 .0 03 5 0 .0 02009Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4营业收入 营业利润 / 营业收入资料来源： 公开 信息整理， 渤海证券研究所 图 10：行业资本 周期 资料来源： 公开 信息整理， 渤海证券研究所 由于 行业的 竞争 压力， 2018-2019 年 LED 芯片行业 在 普通白光芯片、低端显示芯片产品上 盈利 十分困难 。这些企业 或多或少的进行了产品结构以及产能的调整，提升 高附加值 、高毛利率产品的比重。 2019 年 ， LED 芯片行业竞争激烈，前三个季度产品价格降幅较大，进入第四季 度产品价格逐渐趋于稳定 。 2020 年 ， 随着疫情在 国外 的发酵日益严重，影响了终端产品 的 需求，导致行业 的反转 周期延后 。但是 长期 来看 ， LED 行业的历次调整都会导致落后产能出清、行业中高端产品比重提高， 供给端 的改善会推动行业龙头通过长期技术积累进一步提升市场份额 。