证券行业2021年年度策略：融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 策略报告 【行业 证券研究报告】 证券行业 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 证券行业 2021 年年度策略 核心观点 2020 年资本市场融资端改革渐入佳境，期待 2021 年投资端创新接踵而至。2020 年创业板注册制改革使得全面注册制的目标更进一步，资本市场融资端改革渐入佳境。 注册制下，摆脱传统通道业务束缚，加速 IPO、增发、直投等子业务的融合，加强各业务部门之间的合作与协同 ，朝着 综合性大投行业务转型与升级 是券商投行的大势所趋；也要求投行 不断提升定价、 销售及 撮合、 投研能力等 核心硬实力 ，并不断增强资本实力以满足“投资 +投行”新业务模式的重资产需求。随着 A 股全面注册制改革的持续深入，龙头券商投行有望不断巩固与提升其优势地位 ，马太效应加剧。 2021 年，资本市场改革重点有望向投资端倾斜，重点关注自营、两融以及财富管理领域的创新。 券商开启做市交易破冰之路 ，龙头券商 抢滩登陆 。 2021 年重点关注做市交易在股票、衍生品以及 FICC 领域的推进： 1）股票做市方面， 2021 年做市商制度有望在上交所科创板率先试点，掀起股票做市的序幕； 2）场内衍生品方面， 2021年有望迎来深交所股票期权的落地，揭开场内衍生品 的新篇章； 3）场外衍生品方面，预计 2021 年仍将维持 CR5 80%-90%的高集中度； 4） FICC 做市交易，仍是各家券商重点布局的重资产业务领域，头部券商占据主导地位。 随着我国资本市场做市商交易制度建设的不断发展与完善，头部券商有望快速确立在交易业务领域的显著优势并形成护城河 。 Alpha 因素有望成为主导，做市交易与投行将左右 2021 年券商业绩表现 。 虽然 2021 年市场活跃度与行情仍有望保持高位，但是在如此高的基数之下， Beta因素很难再带来较大的边际增量因素，相反， Alpha 属性较强的非方向性自营与投行业务 大概率将成为 2021 年的增量业绩主导因素。非方向性自营对开展衍生品业务等专业能力与机构客户资源有很高的资源禀赋要求，门槛较高，而注册制下龙头券商投行的优势也在逐渐扩大，都有明显的头部集中化趋势。 龙头券商 一方面 表现出 对经纪 等高 Beta 业务更低的依存度，另一方面龙头券商有 更低的 Beta 属性 以及 更高的业绩稳定性与可持续增长性。有鉴于此，我认为2021 年券商业绩的分化程度大概率将加大，“看天吃饭”的模式难以为继。 投资建议与投资标的 券商板块仍具备向上的空间与动能。 当前证券 II（中信）指数的 PB 估值为 1.99倍，仍然低于历史中枢的 2.05 倍，同时更为重要的是当前板块的公募基金重仓持股的低配程度达到历史高位，具备向上的空间与动能，维持行业的看好评级。 2021 年龙头逻辑仍是券商板块投资主线，强者愈强。 我们认为明年仍然会是资本市场改革的大年，行业将持续享有长期的政策面利好，龙头券商将获得更加明显的政策红利倾斜，长期龙头逻辑日趋强化，也必然是板块的投资主线。 建议重点关注 中信证券 (600030，增持 ) 、 华泰证券 (601688，增持 ) 。 业绩高基数下券商板块业绩分化将加剧，关注有明显业绩预期差的个股以及估值与 基本面存在明显背离的个股。 经历了连续两年行业大年，当前板块个股业绩基数 较高 ， 2021 年业绩分化大概率将加剧，也将使得基本面这一因素对股价表现的影响更大，建议关注估值与基本面存在明显背离现象的个股。建议关注广发证券 (000776，增持 )、 兴业证券 (601377，未评级 )。 风险提示 市场持续下跌在内的系统性风险，监管超预期收紧对券商业务形成冲击。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 证券行业 报告发布日期 2020年 12月 03日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipeiorientsec 执业证书编号： S0860514060001 香港证监会牌照： BPU409 证券分析师 孙嘉赓 021-63325888*6094 sunjiagengorientsec 执业证书编号： S0860520080006 相关报告 业绩增长提速 +全面且确定政策利好，看好板块向上空间与能量： 证券行业 2020年三季报综述 2020-11-01 整体向好下券商间分化加剧，关注后续业绩成长性及预期差： 证券行业 2020 年半年报综述 2020-09-02 券业大年评级结果整体向好，新规助中小券商逆袭突围： 2020 年券商分类评级结果点评 2020-08-28 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 2 目 录 1. 投行 ： 全面注册制改革下 ， “投行 +投资 ”的大投行业务模式将大行其道 . 5 1.1. 注册制改革助推投行集中度提升 ， “投行 +投资 ”模式大行其道 . 6 1.1.1. 注册制下龙头优势明显，投行集中度望持续提升 6 1.1.2. “投资 +投行 ” 大投行模式将是券商转型的重要方向 9 1.2. 2021年资本市场改革主线或切换至投资端 . 9 2. 自营：抢滩登陆，券商开启做市交易破冰之路 . 10 2.1. 确立做市交 易业务方向，头部券商已抢占自营转型先机 . 10 2.2. 券商差异化竞争力核心增量：权益做市业务 . 11 2.2.1. 股票做市业务： 2021年上交所或适时推出做市商制度 11 2.2.2. 场内衍生品做市业务： 2021年深交所个股期权有望快速推进 12 2.2.3. 场外衍生品做市业务： 2021年仍是头部券商的天下 14 2.3. 做市交易为王，龙头券商当道 . 15 2.3.1. 我国做市商制度尚处于起步阶段，亟需取得突破 15 2.3.2. 殊途同归，头部券商抢占自营转型先机 15 3. 两融：市场 日趋完善 +融券前景广阔，龙头强者愈强 . 18 3.1. 两融业务步入黄金发展期 ， 融券业务 “蓝海 ”广阔 . 18 3.2. 集中度提升 +资本供给结构差异大，两融强者愈强 . 19 3.2.1. 两融集中度较低，未来提升空间大 19 3.2.2. 龙头资本供给结构优势显著，两融业务强者愈强 20 4. 财 管：期待重磅制度落地，基金投顾助推转型之路 . 21 4.1. 2021年单次 “t+0”与做市商制度有望取得进展 . 21 4.2. 买方投顾时代已至，券商财富管理转型进入快车道 . 22 4.2.1. 基金投顾业务试点开放，正式开启我国买方投顾时代 23 4.2.2. 基金投顾领域群雄逐鹿，券商有望尽显其全能均衡的优势 24 5. 资管：主动管理转型如火如荼，基金管理贡献度快速提升 . 26 5.1. 资管新规下，券商主动管理转型持续深入 . 26 5.2. A股机构化 趋势下，基金管理地位快速攀升 . 27 6. Alpha因素主导下分化大概率加剧，关注估值与业绩背离个股 . 29 6.1. 2021年， Alpha因素接棒 Beta因素主导业绩表现，分化大概率加剧 . 29 6.2. 2021年重点关注业绩预期差与估值背离 . 30 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 3 7. 投资建议 . 31 8. 风险提示 . 31 图表目录 图 1： 2015/3-2020/10我国社会融资存量规模中直接融资规模（万亿元）及占比 . 5 图 2： 2014-2020H券商投行股权承销规模（ IPO、增发与配股）与集中度 . 6 图 3： 2014-2020H券商投行 IPO承销规模与集中度 . 7 图 4： 2013-2020年前三季度龙头券商自营投资收入贡献度对比 . 10 图 5： 2015-2019年上证 50ETF期权成交量 (亿张 )及增速 . 12 图 6： 2015-2019年上证 50ETF期权持仓量 (万张 )及增速 . 12 图 7： 2015-2019场内股票期权成交量构成 (按业务类型 ) . 13 图 8： 2015-2019场内股票期权成交量结构 (按交易方类型 ) . 13 图 9： 2019/1-2020/9新增场外期权名义本金 CR5 . 14 图 10： 2019/1-2020/9新增收益互换名义本金 CR5 . 14 图 11： 2019/1-2020/9存续场外期权名义本金 CR5 . 15 图 12： 2019/1-2020/9存续收益互换名义本金 CR5 . 15 图 13： 2014-2019 年中金公司投资收益结构中衍生品对冲效应显著（亿元） . 17 图 14： 2019/10-2020/10科创板两融余额（亿元）及占比 . 18 图 15： 2019/10-2020/10全市场融券余额及占比 . 19 图 16： 2019/10-2020/10科创板融券余额及占比 . 19 图 17： 2014-2019年券商两融余额集中度 . 20 图 18： 2014-2019年券商两融与经纪收入集中度 . 20 图 19： 2012/06-2020/06证券行业平均权益乘数（剔除客户资金） . 20 图 20：存续短期融资券发行利率对比：头部券商 vs中小券商 . 21 图 21： 2014-2019年券商利息净收入集中度 . 21 图 22：近两年来， A股市场成交活跃度（亿元）中枢持续上移 . 22 图 23：卖方投顾模式 . 24 图 24：买方投顾模式 . 24 图 25： 2013-2020Q3券商受托管理资金总额（含公募） . 26 图 26： 2017Q1-2020Q2券业私募资管规模（万亿元） . 26 图 27： 2019-2020Q3资管业务头部阵营券商主动管理占比变化情况 . 27 图 28： 2020上半年资管板块 TOP10券商基金管理 收入占比 . 27 图 29： 2016-2020易方达非货基及股票型规模（亿元） . 28 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 4 图 30： 2016-2020广发基金非货基及股票型规模（亿元） . 28 图 31： 2015-2020H易方达与广发基金净利润（按股比，亿元）及贡献度 . 29 图 32： 2012-2020年前三季度券商业务结构变化（剔除其他业务收入） . 29 图 33：上市券商 PB估值与 ROE之间有一定的正相关关系 . 30 表 1：科创板开市以来券商承销保荐排名（截至 2020/11/30） . 7 表 2：中国资本市场做市商制度探索与发展历程 . 11 表 3： 2014-2019年中信证券基础资产与衍生品投资收益呈现明显的负相关关系（亿元） . 16 表 4： 2014-2019年中金公司金融投资资产规模（百万元） . 16 表 5： 2019年末场外衍生品市场名义本金存续情况（亿元） . 17 表 6：主 要券商基金投顾产品基本情况 . 25 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 5 1. 投行：全面注册制改革下，“投行 +投资”的大投行业务模式将大行其道 直接融资在社融规模中占比较小，资本市场地位亟待提升。 以银行贷款为主的间接融资的比例过大，直接融资比例相对较低，构成了中国面临的长期结构性失衡问题。尽管直接融资近年来一直在增加，但它占整个融资市场的比例仍然远低于成熟市场的水平 （美国常年居于 80%以上） 。截至 2020 年 10 月末 ，直接融资存量规模 （企业债券 +非金融企业境内股票） 占社会融资存量规模（剔除政府债券和 ABS，以保持口径前后一致） 的比重 仍然仅为 15.49%，其中企业债券占比11.98%，非金融企业境内股票仅为 3.51%，资本市场在社融中的地位也远低于银行信贷市场。高上市门槛和低上市效率问题，阻碍了中国企业 的直接融资渠道。为了满足融资需求，企业寻求银行贷款等间接融资渠道。因此，高昂的资本成本提高了社会的总体负债，融资难 、 融资贵已经成为中国实体经济向前发展面临的主要障碍。 图 1： 2015/3-2020/10我国社会融资存量规模中直接融资规模（万亿元）及占比 数据来源： WIND、东方证券研究所 注：社会融资存量规模中 剔除政府债券和 ABS，以保持口径前后一致 注册制改革堪称中国资本市场历史上最重要的制度革新之一，将为券商投行带来全面的供给侧改革。 1）带来大投行业务模式变革的同时，对券商投行的专业性提出了前所未有的高要求。 2）在改变券商投行传统业务通道角色的基础上，赋予券商投行更大的定价权与话语权，将逐步提升券商投行在资本市场乃至金融体系中的重要性。 3）将孕育出更多综合性专业大投行并打造更多精品投行。 资本市场供给侧改革 如火如荼 ：涉及 IPO、再融资及并购重组等制度创新，旨在构建新设科创板与存量各级市场板块之间良性竞争、互相补充的多层次资本市场体系。 以设立科创板为契机，我国资本市场正式开启供给侧改革之路，旨在提升直接融资对实体经济发展的作用与贡献度。自 2019年我国资本市场开启供给侧改革 以来 ，已经催生了一系列制度创新与改革： （ 1）科创板的开市及注册制的试点打响了头炮； （ 2）在科创板这一试验田中，注册制制度建设取得一系列进展，涉及上市、退市、再融资、并购重组、交易、分红、信息披露等环节； 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0510152025303540企业债券 非金融企业境内股票 企业债券占比 非金融企业境内股票占比 直接融资占比有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 6 （ 3）在新版证券法的指引之下，全面注册制改革势在必行，科创板注册制成功经验有望向存量市场移植。 （ 4）存量市场改革不断推进，主板、创业板再融资与并购重组规则全线 松绑，新三板市场 被一 系列利好 政策盘活，存量市场与新设科创板市场有望实现良性竞争，互相补充，以期构建完善的多层次资本市场体系。 资本市场改革将促进券商大投行业务转型融合，新时代专业投行起航。 新版证券法珠玉在前，同时近期中共中央、国务院发布完善要素市场化配置体制机制的重磅意见（明确提出完善股票市场发行、交易、退市等基础制度，构建多层次资本市场体系，扩大证券行业对外开放），在供给侧改革之下，资本市场对实体经济的融资服务范围扩大、重要性提升，直接融资乃至投行的重要性也被提升到前所未有的高度，同时也对券商的专业度提出了更高的要求。资本市场的改革或将真正提升投行的核心竞争力，促进券商大投行业务加速转型融合。 1.1. 注册制改革助推投行 集中度提升 ， “投行 +投资”模式大行其道 1.1.1. 注册制下龙头 优势明显 ，投行集中度望持续提升 1） 我国券商投行大投行转型与升级的背景下，龙头券商投行优势显著，头部集中化趋势明显。随着近年来我国券商投行大投行业务的转型与升级，我国券商投行业务出现了明显的强者愈强、头部集中化的趋势。虽然近年来我国券商投行股权承销（ IPO、再融资）规模出现了明显的起伏波动，但是股权承销集中度却持续上行， CR3 由 2014 年的 23.16%提升至 2020H 的 50.07%， CR5 由2014年的 36.79%提升至 2020H的 61.75%， CR10由 2014年的 59.44%提升至 2020H的 75.67%。相较于整体股权承销规模的大幅波动 ， IPO 承销规模则呈现出增长趋势，但是无碍其集中度的整体向上趋势， IPO 业务 CR3、 CR5、 CR10 分别由 2017 年低点时的 23.47%、 35.78%、 58.10%提升至 2020H 的 48.05%、 57.68%、 74.14%。 图 2： 2014-2020H券商投行股权承销规模（ IPO、增发与配股）与集中度 数据来源： WIND、东方证券研究所 20%30%40%50%60%70%80%05,00010,00015,00020,0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020H股权承销规模（亿元） CR3 CR5 CR10有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 7 图 3： 2014-2020H券商投行 IPO承销规模与集中度 数据来源： WIND、东方证券研究所 2） 注册制下马太效应加剧， 龙头 优势明显。 注册制改革或将加速券商投行业务集中度的提升。以科创板为例，当前 龙头券商 已占据科创板 IPO 市场绝对主导地位。自科创板开市至 2020 年 11月 30 日， 在所有已上市的 193 单项目中， 无论是保荐家数 、承销规模 还是 发行费用 规模，中金公司、中信证券、中信建投、华泰证券 、海通证券、国泰君安 牢牢占据前 六 名。保荐企业家数方面，中信证券、中金公司、华泰证券、中信建投、国泰君安、海通证券 分别有 20.5 家、 17.5 家、 14.5家、 14.5 家 、 11.5 家、 9.5 家 ，合计占比达 45.60%。募集资金规模方面，中金公司、 海通证券、中信证券、 华泰证券、中信建投 、国泰君安 分别是 621.30 亿元、 395.28 亿元、 353.01 亿元、 185.89亿元 、 166.67 亿元、 151.37 亿元 ，合计占比高达 67.07%。 发行费用方面，中金公司、中信证券、华泰证券、中信建投、海通证券、国泰君安分别为 22.56 亿元、 22.09 亿元、 14.94 亿元、 13.89 亿元、 13.53 亿元、 12.92 亿元，合计占比高达 55.48%。 随着 A 股全面注册制改革的持续深入，龙头券商投行有望不断巩固与提升其优势地位 。 表 1：科创板开市以来券商承销保荐排名（截至 2020/11/30） 券商简称 保荐家数 募资总额（亿元） 单均金额（亿元） 发行费用（亿元） 发行费率 中金公司 17.5 621.30 35.50 22.56 3.63% 中信证券 20.5 353.01 17.22 22.09 6.26% 华泰证券 14.5 185.89 12.82 14.94 8.04% 中信建投 14.5 166.67 11.49 13.89 8.33% 海通证券 9.5 395.28 41.61 13.53 3.42% 国泰君安 11.5 151.37 13.16 12.92 8.54% 招商证券 8 88.33 11.04 7.49 8.48% 光大证券 6.5 53.71 8.26 5.50 10.25% 国信证券 7 45.53 6.50 4.67 10.25% 民生证券 7.5 40.75 5.43 4.66 11.43% 安信证券 6 44.10 7.35 4.32 9.80% 广发证券 6.5 46.03 7.08 4.31 9.37% 东兴证券 5 43.99 8.80 4.22 9.58% 20%30%40%50%60%70%80%05001,0001,5002,0002,5003,0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020HIPO承销规模（亿元） CR3 CR5 CR10有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 8 兴业证券 4 37.46 9.36 3.61 9.64% 国金证券 4 34.96 8.74 3.27 9.37% 申万宏源 4 35.27 8.82 2.85 8.08% 长江证券 2.5 34.55 13.82 2.19 6.33% 西部证券 2.5 27.23 10.89 2.18 8.02% 东吴证券 2.5 19.29 7.72 1.86 9.66% 东方证券 3 15.92 5.31 1.82 11.42% 申港证券 2.5 24.64 9.86 1.72 6.98% 华安证券 2 14.44 7.22 1.71 11.84% 中德证券 2 14.09 7.04 1.69 12.01% 国元证券 2 14.82 7.41 1.37 9.24% 东莞证券 2 11.22 5.61 1.34 11.90% 天风证券 2 11.87 5.94 1.32 11.12% 中国银河 2 21.60 10.80 1.27 5.86% 瑞银证券 1.5 25.10 16.74 1.22 4.88% 方正证券 2 8.78 4.39 1.18 13.49% 浙商证券 2 10.76 5.38 1.16 10.78% 中天国富 1.5 23.15 15.44 1.15 4.95% 华创证券 1.5 10.04 6.70 1.03 10.23% 高盛高华 0.5 52.65 105.30 0.88 1.67% 英大证券 1 12.88 12.88 0.87 6.76% 中山证券 1 5.84 5.84 0.85 14.60% 首创证券 1 10.61 10.61 0.83 7.81% 南京证券 0.5 8.74 17.49 0.78 8.92% 华林证券 1 7.98 7.98 0.76 9.47% 太平洋 0.5 9.27 18.54 0.72 7.81% 德邦证券 1 6.86 6.86 0.67 9.78% 信达证券 1 5.74 5.74 0.62 10.80% 国都证券 0.5 6.67 13.35 0.56 8.40% 中泰证券 1 5.19 5.19 0.53 10.18% 华菁证券 0.5 4.16 8.32 0.51 12.32% 红塔证券 0.5 5.06 10.13 0.49 9.65% 中航证券 0.5 5.18 10.37 0.48 9.23% 华龙证券 0.5 5.23 10.46 0.47 9.05% 平安证券 1 3.85 3.85 0.42 10.91% 华金证券 0.5 3.12 6.25 0.36 11.49% 中原证券 0.5 3.13 6.26 0.28 8.93% 总计 193 2793.33 14.47 180.13 6.45% 数据来源： WIND、东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或 请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业策略报告 融资端改革渐入佳境，投资端创新蓄势待发 9 同时，随着注册制的推行，市场对投资者的专业性要求变高，个人投资者交易难度加大，转向委托机构投资者进行投资交易，机构投资者交易占比提升。于投行而言，随着发行上市门槛的逐步降低，大量初创企业和未盈利企业上市，以及企业退市数量增加，资本市场的投资风险大幅提升，机构投资者占比不断提升，证券承销的难度也随之加大。因此，券商投行需不断提升其销售与撮合能力，并持续发展、完善与维护其机构客户资源，这一点对于那些未实现盈利、采用特殊股权架构的 IPO 项目尤为重要。 1.1.2. “投资 +投行” 大投行 模式将是券商 转型的重要方向 1）投行将从通道发行回归定价与销售本源，投行业务将呈多元化。 证券公司需要具备卓越的综合服务能力，并基于此能力打造“投行 +PE”的新商业模式。注册制推行有望提高发行审核效率，股票上市和退市市场化，发行定价理顺和“壳价值”消失，企业的融资不再单纯以股份公开上市为目的，更多是基于产业需求、公司发展阶段和资金运用考虑，促进投行业务多元化。 2） 投行将 向“投资 +投行” 的大投行模式 升级。 传统投行业务中，券商投行扮演的是通道的角色，提供的综合服务非常有限，缺乏对相关业务的立体式开发以及对客户的持续跟进服务。注册制的实行下， 我国券商投行应当加速业务模式的转型与业务结构的重塑，促进自身综合性大投行业务转型与升级，摆脱传统通道业务束缚，加速 IPO、增发、直投等子业务的融合，加强各业务部门之间的合作与协同，同时不断提升价值发现 /定价能力、撮合交易能力、投资能力以及销售能力等专业素质，并不断增强资本实力以满足“投资 +投行”新业务模式的重资产需求。 3） 注册制改革下，打造大投行业务生态、开展综合金融服务是我国券商投行战略选择的不二方向。 我国多层次资本市场体系建设与注册制改革是相辅相成的，都是旨在提升资本市场与券商投行对实体经济尤其是新经 济发展的支持力度，也将倒逼券商投行摆脱过去单一的通道服务模式，转而向综合企业金融服务转型，发展新的投行与投资联动的业务模式，尤其对于龙头券商投行来说。从相对早期的一级市场直投，到 IPO 承销保荐与项目跟投，到中后期的再融资、并购重组、债券发行与承销，再到贯穿企业生命周期始终的股票质押、两融、做市交易等创新业务，龙头券商投行均可以发挥其在专业能力与资本实力等方面的优势，最大限度地挖掘出企业客户的价值，打造出全面与成熟的大投行业务生态，不断提升投行业务综合能力与盈利能力。 1.2. 2021 年资本市场改革主线或切换至投资端 资本市场投资端改革有望接棒融资端改革成为 2021 年市场主线，重点关注自营、两融、财富管理业务领域。 对于券商来说 ，资本市场 投资端 是重要的用武之地，除了上文我们所说的 A 股注册制改革之下带来的券商跟投业务机会以及“投行 +投资”的联动模式下的被动投资以外，券商的主动投资管理是更加重要的业务领域。 在 10 月 22 日举办的 2020 年 金融街论坛年会 上 ， 证监会主席易会满明确了 下一阶段资本市场基础制度 建设的发