有色金属行业2021年度策略报告：把握顺周期，优选好赛道.pdf

有色 金属 行业 2021 年度策略报告 把握顺周期，优选好赛道 行业年度策略报告 行业报告 有色 金属 2020 年 12 月 11 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 强于大市 （ 上调 ） 行情走势图 证券分析师 陈建文 投资咨询资格编号 S1060511020001 0755-22625476 CHENJIANWEN002PINGAN 2020年先抑后扬 ，盈利改善或是未来行业主要驱动力： 2020 年有色先抑后扬。前十个月有色金属矿采选和 有色金属 冶炼及压延净利润实现正增长。工业金属价格二季度强力反弹，主要品种相比年初有较大涨幅， 贵金属黄金前三季度价格总体上涨。有色下半年二级市场表现好于上半年，截至 2020 年 12 月 10 日，有色板块上涨 23%， 在申万 28 个子行业中位列第 11。目前有色 PB 和 PE 估值接近历史平均水平，预计未来行业驱动力或 主要来自盈利改善。 2021年把握顺周期，优选好赛道： 我们认为 2021 年 有色行业面临流动性依然宽松 、 需求回升以及低库存较为有利背景，行业景气值得期待。 2021年有色可把握两条投资主线：第一、顺周期工业金属受益疫后经济复苏，价格有望维持相对强势，关注格局较好 的 铜、铝；第二、金属新材料中能源金属锂钴以及钛材受益政策以及产业升级，成长空间较大，相关龙头公司投资价值凸显。 工业金属：需求回暖叠加低库存 ， 2021 年铜铝价 格有望维持较高水平 ：铜： 预计 2021 年随着国内需求回升巩固，海外需求 恢复 ， 全球及中国精炼铜的需求增速分别为 2.9%和 2.0%，恢复至疫前水平 ，且铜库存处于2017 年相对低位， 2021 年铜价格有望保持 在 较高水平。铜产业链中铜矿供给较为有序， 2021 年新增 项目形成 有效 供给有限，受益较高铜价程度较大。 铝： 预计 2021 年随着国内外市场需求共振，全球及中国电解铝的需求 分别增长 6%和 2%，回归疫 前 消费量。 预计 2021 年电解铝原材料氧化铝受困产能过剩，价格难以逞强，电解铝新增产能可控，库存处于较低水平，有利铝价走强，电解铝较高的盈利水平有望保持。 金属新材料：成长空间较大， 关注能源金属以及钛材子行业： 能源金属：随着新能源汽车产销恢复 ， 2021 年能源金属需求恢复较快增长， 中长期成长增长确定且空间较大 。 供给方面，在成本制约下，能源金属钴锂供给收缩 ， 趋于理性，预计 2021 年价格中枢有望上移 。 钛材： 受益国防费用支出持续增加， 新型战机列装以及国产大飞机产业化，预计我国中高端钛材需求旺盛，推动钛材需求较快增长，预计 20202025 年中国钛材需求复合增速为 8.2%，维持较高景气。同时行业集中 度 不断提升，具规模及先发优势 的 龙头企业面临较好发展机会。 贵金属：预计 2021 年价格震荡。 预计 2021 年流动性保持宽松，但 进一步宽松的空间缩小，美元走低的动力减弱，对黄金价格推动边际减少。此外，偏投资黄金 ETF 黄金 持仓继续保持高位，但进一步增加的动力减弱。我们认为 2021 年黄金价格将趋于震荡，但需关注通胀变化，如通胀超预期，持有黄金的 收益 将重新获得重视。 -20%0%20%40%60%Dec-19 Mar-20 Jun-20 Sep-20沪深 300 有色证券研究报告 有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 36 投资建议： 我们预计 2021 年流动性保持相对宽松，但边际作用减弱，行业推动因素将从流动性转变为供需。预计工业金属在低库存以及需求恢复背景下，价格有望保持相对强势， 将行业评级由“中性”上调至“强于大市” 。建议关注需求恢复、供给较为有序 ， 公司有新项目投产 的 工业金属龙头企业紫金矿业、西部矿业、云铝股份。同时，金属新材料中能源金属需求好转，长期增长空间大，行业处于底部，具有较高的配置价值，建议关注华友钴业、盛新锂能；在中高端领域驱动下，钛材需求持续增加，龙头企业具先发优势，建议关注宝钛股份。 风险提示： 1）需求低迷的风险。 如果未来疫情未得到有效控制经济复苏乏力、固定投资和消费低迷，或者国际贸易争端增加，有色金属需求将受到较大的影响，并进一步影响有色行业景气度和相关公司的盈利水平 ； 2）供给侧改革和环保政策低于预期的风险。 如果未来供给侧改革和环保政策变化或者实施效果低于预期，将削弱供给侧改革已取得的成效，有色行业可能重新陷入产能过剩的状态 ； 3）价格和库存大幅波动的风险。 如果未来因预期和非预期因素影响，有色价格和库存出现大幅波动，将对有色公司经营和盈利产生重大影响 ； 4）流 动性收缩的风险 。 尽管短期内流动 性仍保持宽松可能性较大，但如果未来通胀超预期上行，将可能导致货币政策收紧，从而对有色金属价格造成打压。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2020-12-10 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 紫金矿业 601899 8.55 0.17 0.24 0.29 0.37 50.3 35.6 29.5 23.1 推荐 云铝股份 000807 8.49 0.16 0.28 0.37 0.41 53.1 30.3 23.0 20.7 推荐 华友钴业 603799 56.24 0.10 0.91 1.24 1.60 562.4 61.8 45.4 35.2 推荐 西部矿业 601168 12.83 0.42 0.49 0.70 0.90 30.6 26.1 18.2 14.3 未评级 盛新锂能 002240 18.58 -0.09 0.07 0.27 0.50 - 254.5 69.6 37.2 未评级 宝钛股份 600456 41.29 0.56 0.78 1.02 1.30 73.7 53.1 40.6 31.9 未评级 有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 36 正文目录 一、 回顾及展望：先抑后扬， 2021 年景气值得期待 .7 1.1 2020 年回顾：先抑后扬，行业回暖明显 . 7 1.2 2021 年展望：把握顺周期，优选好赛道 . 11 二、 工业金属：需求 回暖叠加低库存，关注格局较好的铜、铝 .15 2.1 2021 年铜价维持相对强势，上游铜矿受益程度较大 . 15 2.1.1 预计 2021 年中国及全球铜需求恢复正增长 . 15 2.1.2 库存低位，对铜价构成支撑 . 17 2.1.3 铜矿供给偏紧，受益较 高铜价 . 17 2.1.4 建议关注 2021 年有新增投产项目的铜矿龙头企业 . 18 2.2 铝：需求恢复、库存低位、原材料价格低迷，电解铝较强盈利有望延续 . 19 2.2.1 预计 2021 年电解铝需求继续维持回升态势 . 19 2.2.2 2021 电解铝供给压力较小，原材料氧化铝价格难以逞强 . 20 2.2.3 中国电 解铝库存水平较低，有利电解铝价格走强 . 22 2.2.4 2021 年电解铝较强盈利有望延续，关注龙头公司云铝股份 . 22 三、 金属新材料：成长空间大，能源金属和钛材值得关注 .22 3.1 能源 金属：中长期增长空间大， 2021 年产品价格有望回升 . 22 3.2 受益军工高景气及大飞机国产化，中高端钛材需求旺盛 . 27 3.3 关注规模领先，产业链较完整的金属新材料龙头企业 . 31 四、 贵金属 ：流动性边际减弱，关注通胀 .31 4.1 货币边际宽松减弱， 2021 年黄金价格上行弹性或降低 . 31 4.2 投资需求或继续保持高位，但继续增加的动力减弱 . 32 4.3 2021 年需关注通胀变化，预计金价震荡 . 33 五、 投资建议 .34 六、 风险提示 .35 有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4 / 36 图表 目录 图表 1 2020 年前十月，我国有色行业利润实现正增长（ %） . 7 图表 2 2020 年二季度起，有色景气指数持续回升 . 7 图表 3 2020 年前 十月，十种有色金属产量增长 4.3%（ %） . 8 图表 4 2020 年有色固定资产投资回升，但不显著（ %） . 8 图表 5 2020 年二季度起，工业金属价格反弹 . 8 图表 6 2020 年小金属 价格分化 . 9 图表 7 2020 年以来，伦敦黄金现货价格上涨 20.9%（美元 /盎司） . 9 图表 8 2020 年有色行业上涨 22.5% . 10 图表 9 2020 年有色在 申万 28 个行业涨跌中位居第 11 位 . 10 图表 10 有色子行业市场表现 . 10 图表 11 有色历史 PE估值水平（倍） . 10 图表 12 有色历史 PB估值水平（倍） . 10 图表 13 有色在申万 28 个子行业 PE估值排名第六 . 11 图表 14 美联储 11 月会议纪要的主要内容 . 11 图表 15 中国人民银行中国货币执行报告（ 2020 年第三季度） . 12 图表 16 全球进入临床三期的新冠疫苗 . 12 图表 17 IMF 全球经济增长预测（ %） . 13 图表 18 中国房地产韧性较强（ %） . 13 图表 19 中国固定资产投资回升（ %） . 13 图表 20 中国汽车产销回升（ %） . 14 图表 21 中国家电产量回升（ %） . 14 图表 22 中国产成品库指数存处于低位 . 14 图表 23 美国制造业产成品库 存指数 . 14 图表 24 需求回升或助力 2021 年进入主动补库存 . 14 图表 25 2021 年有色投资机会分析框架图 . 15 图表 26 全球铜的消费构成 . 16 图表 27 中国铜的消费构成 . 16 图表 28 全球及中国精炼铜消费量（万吨） . 16 图表 29 全球及中国精炼铜的产量（万吨） . 16 图表 30 交易所铜的库存 处于低位（万吨） . 17 图表 31 上海保税区铜的库存（万吨） . 17 图表 32 全球铜矿供给恢复较为缓慢（万吨） . 17 图表 33 全球铜矿开工率维持较高水平 . 17 有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 5 / 36 图表 34 全球 20202023 年主要新增铜矿项目 . 18 图表 35 中国铜冶炼厂加工费持续走低 . 18 图表 36 主要铜矿上市公司铜矿业务比较（万吨） . 19 图表 37 全球及中国电解铝的消费量（万吨） . 19 图表 38 中国电解铝产量（万吨） . 20 图表 39 海外电解铝的产量（万吨） . 20 图表 40 中国电解铝的开工率维持在高位 . 20 图表 41 2021 年新增电解 铝产能（万吨） . 20 图表 42 2021 年中国新增氧化铝产能（万吨） . 21 图表 43 中国氧化铝产能及产能利用率 . 21 图表 44 氧化铝价格较为低迷 （元 /吨） . 21 图表 45 交易所电解铝的库存（万吨） . 22 图表 46 中国电解铝的社会库存（万吨） . 22 图表 47 电解铝龙头上市公司比较（万吨） . 22 图表 48 中国新能源汽车的产量 . 23 图表 49 中国新能源汽车销量 . 23 图表 50 2020 年上半年全球电动汽车的销量（万辆） . 23 图表 51 中 国新能源汽车销量预测（万辆） . 23 图表 52 全球及中国锂的需求预测（万吨） . 24 图表 53 全球及中国钴的需求预测（万吨） . 24 图表 54 全球锂矿新增供给主要来自澳大利亚（万金属吨） . 24 图表 55 澳 大利亚占全球锂矿供给的 55%（ 2019 年） . 24 图表 56 澳大利亚锂辉石矿出口价格持续下跌 . 25 图表 57 碳酸锂的价格低迷（万元 /吨） . 25 图表 58 澳大利亚 Altura 锂矿成本（美元 /吨） . 25 图表 59 Orocobre 公司的盐湖碳酸锂价格和成本倒挂 . 25 图表 60 钴价格走势（元 /吨） . 26 图表 61 龙头企业钴产品毛利率变化趋势 . 26 图表 62 2020 年前三季度 嘉能可钴产量同比下降 37% . 26 图表 63 主要新增的钴项目情况 . 26 图表 64 钛性能优异 . 27 图表 65 中国航空航天钛材需求持续增加（吨） . 27 图表 66 航空航天在钛材消费占比不断提升 . 27 图表 67 钛材产业链示意图 . 28 图表 68 中国国防费用支出持续增加 . 28 图表 69 装备在我国国防支出的占 比逐年提升 . 28 有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 6 / 36 图表 70 中国军用飞机的数量（架） . 29 图表 71 中国战机的构成 . 29 图表 72 中国商飞主要机型情况 . 29 图表 73 中国钛材需求预测（吨） . 30 图表 74 中国钛材的进出口量（吨） . 30 图表 75 中国前十大钛材企业市占率逐步提升 . 30 图表 76 关注金属新材料 公司情况 . 31 图表 77 中国当日新增确诊病例（例） . 31 图表 78 海外当日新增确诊病例（例） . 31 图表 79 美联储负债规模 . 32 图表 80 欧央行负债规模 . 32 图表 81 美国国债收益率（ %） . 32 图表 82 美元汇率变化 . 32 图表 83 全球黄金的供需（吨） . 33 图表 84 全球黄金消费结构 . 33 图表 85 黄金 ETF 净购买量（吨） . 33 图表 86 SPDR 黄金持有量（吨） . 33 图表 87 美国 CPI（ %） . 34 图表 88 美国 PPI（ %） . 34 图表 89 中国 CPI 走势（ %） . 34 图表 90 中国 PPI走势（ %） . 34 图表 91 关注公司估值表 . 35 有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 7 / 36 一、 回顾及展望：先抑后扬， 2021 年景气值得期待 1.1 2020 年回顾：先抑后扬，行业回暖明显 疫情影响行业运行，三季度回暖明显 2020 年受新冠疫情的影响，中国有色行业运行呈现先抑后扬的态势，尤其是 2020年第一和第二季度行业承受压力较大，在流动性以及中国需求复苏的推动下，有色行业运行显著向好， 先行的行业景气指数在 2020年二季度开始见底回升。 2020年前 十 个月，有色金属矿采选和有色 金属 冶炼及压延利润增速 均实现正增长 ，分别同比增长 9.3%和 5.0%，十种有色金属产量同比增长 4.3%，有色呈现出产销两旺的态势。 与此同时，有色固定资产投资则相对滞后， 2020年前十个月，有色金属矿采矿和有色金属冶炼及压延加工 的 固定资产投资 分别 同比下降 7.3%和 4.4%。 图表 1 2020 年前十月，我国有色 行业 利润实现正增长（ %） 资料来源： Wind 图表 2 2020 年二季度起，有色景气指数持续回升 资料来源： Wind 备注： 2005年 =100 -50-40-30-20-10010203040有色金属矿采选业 :利润总额 :累计同比 有色金属冶炼及压延加工业 :利润总额 :累计同比020406080100120有色金属产业景气指数 :综合指数 有色金属产业景气指数 :先行指数有色金属产业景气指数 :一致指数 有色金属产业景气指数 :滞后指数有色 金属 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 8 / 36 图表 3 2020年前十 月 ，十种有色金属产量增长 4.3%（ %） 图表 4 2020 年有色固定资产投资回升，但不显著 （ %） 资料来源： Wind，平安证券研究所 资料来源： Wind，平安证券研究所 工业金属价格强力反弹，能源金属价格触底 2020 年二季度起，在流动性以及中国经济复苏带动下，工业金属价格强力反弹，截至 2020 年 12月 10 日， 大多 工业金属价格相比年初上涨，其中铜、铝 、锌 国内现货价格涨幅超 10%。贵金属黄金 的 价格 2020年前三季度总体保持增长，但四季度随着美国大选落幕以及疫苗进展，避险需求下降，黄金价格震荡并有所走弱，截 至 2020 年 12 月 10 日 ，伦敦黄金现货价格相比年初上涨 20.9%。小金属由于对经济敏感度低于工业金属， 2020年以来走势分化，其中能源金属锂和钴价格触