国防军工2021年度投资策略：变局与新机.pdf

chinastock 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 table_main 公司深度报告模板 国防军工 2021 年度投资策略 变局与新机 军工行业 推荐 (维持 评级 ) 核心观点 ： “十四五”大势： 变局中把握新机，国防工业再起航 。 世界正经历百年未有之大变局，面对这场变局，十四五规划和 2035 年远景目标对国 防领域定调之高较为罕见。首次 强调国防实力和经济实力 需 同步提升， 要求确保 2027 年实现建军百年奋斗目标，并 提出 “ 加速 ” 武器装备升级换代和智能化武器装备发展 。 随着 “十四五”期间 武器 装备量 、 价 、 质齐升， 行业 发展将迎 黄金时代，国防工业再起航。 “十四五”投入： 国防预算增长或 超预期，行业提速换挡拐点确立 。2020 年美国 国防预算规模是 排名其后 15 个国家军费总和 ，是 我国近四倍。未来我国军队建设中长期目标的顺利实施，尤其是信息化、智能化装备的大规模列装均离不开国防支出的大力支撑， 国防预算增长可能超预期 。 军工 行业经营数据是军费支出在财务上的映射， 我们 预计2021 年 行业 业绩增速约为 22%至 25%， 2021Q1 利润增速 更高， 或达25%至 28%。 2020Q3 作为 行业业绩增长换档提速的 重要拐点 基本确立 。 “十四五” 需求：结构性需求 强劲 ， 细分子 行业成长 性 凸显 。 “十四五”期间 ， 三代半和四代机“量价齐升”有望带动航空军机产业链景气度整体走高。 战争形态突变，无人机或成未来战场主角，受益于军贸和国内需求激增，国内军用无人机产业链将显著受益。 随着卫星互联网被纳入新基建范畴以及项目牵头机构的落地，国内卫星互联网“ 十四五”期间有望迎来蓬勃发展期。国内实战化军事训练强度大幅提升叠加 军事备战需求大幅增加，导弹作为战略威慑武器有望迎来确定性增长。装备需求强劲叠加国产替代加速，多重利好共振 有望带动军工高可靠元器件和新材料 需求 的 快速增长。 “十四五”供给 侧 ： 改革春风，润物无声 。 国企改革三年行动方案要求未来三年形成以管资本为主的国有资产监管体 制。 基于此， 我们认为科研院所改制进程有望 破冰并 提速， 预计 2022 年以后，军工集团资产证券化将进入企业类资产向院所资产过渡的 2.0 时代 。 此外， “十四五”期间我军将推动“定价择优采购”，从“拼价格”向“比质量、优服务”转型。 军方直采预付款比例也有望 大幅提升， 从而 有效缓解企业短期运营资金压力，降低财务费用， 采购机制改革的不断完善将明显提升优质军工配套企业的盈利能力 。 2021 年 国防 军工 行业 投资 建议 ：“寻新机” 。 短期看，军工板块前期调整较为充分，估值提升空间 再次打开 ；中期看，装备“十四五” 采购 有望带动板块细分领域景气度大幅提升，估值驱动切换为内生增长驱动，板块成长性凸显；长期看，“百年变局”势必将加速我军的现代化进程，行业发展有望迎来黄金时代 。 我们重点推荐航空产业链中的航发动力（ 600893.SH）、 钢研高纳（ 300034.SZ）、 火炬电子（ 603678.SH） 、中简科技（ 300777.SZ） 和中航电测（ 300114.SZ）；无人机产业链中的航天彩虹（ 002389.SZ） ;导弹产业链中的大立科技（ 002214.SZ）、新雷能（ 300593.SZ）以及电子蓝军龙头航天发展（ 000547.SZ）等。 风险提示： “十四五”规划 落地 和军工改革不及预期的风险 。 分析师 李良 ： (8610)6656 8330 ： liliang_yjchinastock 分析师登记编码 ： S0130515090001 温肇东 ：（ 861066568330 ： wenzhaodongchinastock 分析师登记编码 ： S0130520060001 周义 ： (8610)8635 9186 ： zhouyi_yjchinastock 分析师登记编码 ： S0130520060002 行 业数据 2020.12.11 资料来源： Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 -20 %-10 %0%10 %20 %30 %40 %50 %60 %70 % 中证军工 沪深 300table_research 行业 深度报告 军工行业 2020 年 12 月 12 日 行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 2020 是“十三五”收官之年，也是“十四五”规划谋篇之年，军工各领域“十四五”规划初稿有望在 2020Q4 成型，并将于 2021 年年内发布。预计“十四五”期间军费支出 或 军品采购将出现结构性变化， 细分子行业成长属性 有望 凸显 。 面对百年未有之大变局，我国军事战略之争开始从以大规模杀伤性武器为代表的传统战略威慑能力，向太空、网络、海洋、极地等新领域和远程精确化、智能化、隐身化、无人化等新技术维度扩展。“十四五”规划有望向上述领域倾斜，航空产业链、导弹产业链、无人机产业链、卫星产业链以及新材料和元器件产业链将深度受益。 2020 年中国军队在领导管理体制、联合作战指挥体制改革上取得突破性进展，在这样的背景和目标下，我国装备市场结构变革成当务之急，“小核心、大协作”的军工产业格局有望逐步形成。 院所改制进程有望在“十四五”初期迎来再次破冰，我们预期剩余 40 家科研院所改制方案将于 2021 年左右获批，其他经营类院所顺延至 2023 年底完成改制。 “十四五”期间我军将推动“定价择优采购”，推动军队采购从“拼价格”向“比质量、优服务”转型。 此外，军方直采预付款 比例也将大幅提升，有望缓解军工企业短期运营资金压力，降低财务费用，未来采购机制改革的不断完善将明显提升优质军工配套企业的盈利能力。 我们与市场不同的观点： 部分投资者认为，军工行业整体估值水平偏高，估值风险仍有进一步释放的空间。 首先，我们认为军工行业现在估值偏高有其合理性：一是军工行业的持续成长和永续成长能力好于其它行业，即期市盈率高于其它行业符合估值逻辑；二是军工行业改革将提升企业经营效率和盈利能力，上市公司盈利改善空间较大；三是军工行业大多数重点上市公司存在大股东资产注入的预期，备考估值合理甚至偏低。 其次，横向看，与其他科技板块相比，军工行业的估值水平相对较高；但纵向看，板块估值分位数仅为 58%，仍 有 较大上升空间，且部分龙头白马及真成长优质个股的估值水平依然与业绩增速相匹配，具备较高的投资价值。 投资建议： 短期看，军工板块前期调整较为充分，估值提升空间依然较大，跨年行情逐步展开；中期看，装备“十四五”规划有望带动板块细分领域景气度大幅提升，估值驱动切换为内生增长驱动，板块成长性凸显；长期看，“百年变局”势必将加速我军的现代化进程，行业发展有望迎来黄金时代，增速或将超预期。 股价 表现的催化剂： 1、军工行业改制和改革有重大突破，或者军工集团启动重大资产重组。 2、军工行业重大装备项目进入批量生产阶段。 3、周边局势发生重大变化。 主要风险因素： 十四五”规划不及预期的风险；军工改革不达预期的风险；行业订单增长不达预期的风险。 行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目 录 一、 “ 十四五 ” 大势：变局中把握新机，国防工业再起航 . 3 （一）百年变局中迎接“十四五” . 3 （二）“十四五规划和 2035远景目标建议”对国防领域定调较 高 . 3 二、 “ 十四五 ” 投入：国防预算增长或将超预期，行业提速换挡拐点基本确立 . 5 （一）美国军费规模约为中国军费支出 4倍之多 . 5 （二）中国军费增长空间较大，行业高景气度将持续 . 6 （三） 2020Q3行业经营数据靓丽，提速换挡拐点基本确立 . 7 三、“十四五”需求：结构性需求强劲，行业成长属性凸显 . 7 （一）航空产业链：军机迭代加快，民机迎头追赶 . 7 （二）无人机产业链：战争形态突变，无人机或成未来战场主角 . 10 （三）卫星互联网产业链：国内需求迫在眉睫，千亿市场待掘金 . 15 （四）导弹产业链：战略威慑亟需再提升，确定性增长可期 . 18 （五）元器件产业链：下游需求强劲叠加国产替代加速，军工电容器景气度大幅提升 . 21 （六）新材料产业链：军民市场齐发力，碳纤维行业将乘风而起 . 25 四、 “ 十四五 ” 供给 侧 ：改革春风，润物无声 . 29 （一）军工体系落后于时代，变革是大势所趋 . 29 （二）科研院所改制有望提速，资产证券化率提升可期 . 31 （三）军工跨集团改革和央企合并是大势所趋 . 33 （四）股权激励政策完善，军工央企上市公司经营效率有望提升 . 35 五、估值提升空间再次打开，军工板块有望“再续前缘” . 36 （一）军工板块估值提升远未“山穷水尽” . 37 （二）基金持仓占比有望持续回升 . 38 （三）军工板块年内“二次行情”正徐徐展开 . 41 六、 2021年度军工行业投资观点及重点公司 . 41 （一）“十四五”预期升温，军工板块有望迎戴维斯双击 . 41 （二）军工行业重点公司盈利预测与估值 . 43 行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 一、 “十四五”大势： 变局中把握新机，国防工业再起航 （一） 百年变局中迎接“十四五” 近期，习总书记指出 “十四五 ”时期是我国开启全面建设社会主义现代化国家 新征程的第一个五年 ，谋划好 “十四五 ”时期发展十分重要。当今世界正经历 百年未有之大变局 ，我国发展的内部条件和外部环境正在发生深刻复杂变化。国际战略格局已发生深刻调整，我国面临的安全形势复杂严峻，国防和军队现代化需求与可能的矛盾比较突出。 何谓 “百年未有之大变局 ”？ 军工行业的机遇在哪？ 首先，从主要战略力量之间的对比看，冷战结束后的失衡态势明显改变。美国独自掌控地区和国际局势的意愿、决心和能力明显下降， “多强 ”之间国际地位变化的均衡化趋势日显突出。这不仅大大强化了世界多极化趋势，而且成为提高新兴经济体和发展中国家整体实力并使国际力量对比变得越发平衡的重要因素。 其次，面对不断深入展开的多极化趋势，特别是国际混乱失序因素明显增多、不确定性和风险性持续高企的全球环境，世界主要战略力量纷纷重新厘清自身定位、资源条件、内外战略，力求更好地因应变局、维护利益、确保安全，在日益显 现的多极格局中抢占比较有利的国际地位。这就使得大国的战略取向和政策推进普遍呈现强调自主、推陈出新、强势进取的特点，大国关系的合作面明显下降、竞争面明显上升，而且竞争日益聚焦于重塑国际规制。 再次，在这场变局中，世界各国正通过以制度创新和经济科技军事实力为支撑、以重塑国际规则为主要手段的竞争博弈来重新划分利益和确立彼此地位关系，国际体系的变革愈显深刻。全球地缘战略角逐的中心舞台从欧洲转向印度洋 亚洲 太平洋板块。当前看，中印关系扑朔迷离，台湾方面因为域外势力搅局，也开始渐行渐远，台海危机破局依然迷雾重重。 最 后，面对这场百年未有之大变局， 军事战略之争开始从以大规模杀伤性武器为代表的传统战略威慑能力，向太空、网络、海洋、极地等新领域和远程精确化、智能化、隐身化、无人化等新技术维度扩展 。未来，军事装备量、质齐升，随着代级的提高，装备价格也呈现指数级增长，军工行业的发展有望迎来黄金时代。 （二）“十四五规划和 2035 远景目标建议”对国防领域定调较 高 国民经济和社会发展第十四个五年规划和二 三五年远景目标已于近日发布， 对国防领域定调之高较为罕见，不仅强调国防实力和经济实力同步提升，还要求确保 2027 年实现建军百年奋 斗目标。 表 1 历次五年规划中与国防建设相关的内容 “十一五”规划 “十二五”规划 “十三五”规划 “十四五”规划（建议） 时间 2006 2010 年 2011 2015 年 2016 2020 年 2021 2025 年 目标 提高部队信息化条件下整体防卫作战能力 打赢信息化条件下局部战争能力为核心 基本完成国防和军队改革目标任务，基本实现机械化，信息化取得重大进展 确保 2027 年实现建军百年奋斗目标 主要内容 投入 形成国防建设与经济建设协调发展的良好局面 在全面建设小康社会进程中实现富国和强军的统一 发展和安全兼顾、富国和强军统一 促进国防实力和经济实力同步提升 行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 军队 积极推进中国特色军事变革，努力提高部队信息化条件下整体防卫作战能力 提高基于信息系统的体系作战能力 加强新型作战力量建设，扎实开展实战化军事训练，着力提高基于网络信息体系的联合作战能力。 打造高水平战略威慑和联合作战体系，加强军事力量联合训练、联合保障、联合运用。 军工 推进数字化军工建设 推动武器装备自主化发展。完善武器装备采购制度 推进军民融合深入发展， 加强国防科技、装备和现代后勤发展建设， 加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。 积极稳妥地实施军工科研院所改革；分类实施军工企业股份制改造 加大重大基础设施和海洋、空天、信息等关键领域军民深度融合和共享力度。 深化国防科技工业体制改革，改革国防科研生产和武器装备采购体制机制，引导优势民营企业进入军品科研生产和维修领域。 优化国防科技工业布局，深化要素共享，加快标准化通用化进程。 资料来源： 中国银河证券研究院整理 通过比较 2006 年以来四次五年规划对国防领域的阐述，我们发现“十四五”规划建议书相较前三次有以下四方面的新提升。 首先，明确“新发展目标”。 “十四五规划和 2035 远景目标建议”要求确保 2027 年实现建军百年奋斗目标，相比过去三个五年计划的目标更加明确，并且措辞更加坚定。尤其是军队现代化建设首次加入智能化，“十三五”期间，我军已经基本实现机械化，信息化建设也已取得重大进展。随着战争形态加速演变，建设智能化军事体系已成大势所趋，通过加快机械化、信息化、智能化融合发展， 来 抢占世界军事变革先机。 图 1 建军百年奋斗目标的主要内涵 资料来源：国防部例行记者会文字实录，中国银河证券研究院整理 其次，提升国防投入“新预期”。 “十四五规划和 2035 远景目标建议”要求促进国防实力和经济实力同步提升，其中“国防实力”很大程度上可以看成“军事实力”，“经济实力”可以用经济规模（ GDP）来代替。纵观全球，中国的 GDP 总量早在 2010 年就超过日本位居世界第二，未来 10-25 年内，我国 GDP 总量或超过美国，成为世界第一。反观我国军事实力，长期居于第三位，且差距依然较大，这种国防和经济实力不匹配的状态已经不能适应我国国际地位和安全战略的需求。 我们预计“十四五”期间我国将持续加大国防军费投入，适当提高军费在 GDP 中的占比，加快国防和军队现代化建设，确保强军征程行稳致远。 再次，联合作战要求提到“新高度”。 “十四五规划和 2035 远景目标建议”要求 打造高水平战略威慑和联合作战体系，加强军事力量联合训练、联合保障、联合运用。相较于“十三五”1 23 4加快“三化”融合 发展 机械化 + 信息化 +智能化 智能化 军事 体系 抢占世界军事变革先机主动四个现代化 军事理论 军队组织形态 军事人员 武器装备质量 第一 、效益 优先 高质量 发展放 在首位 提高军事 系统运行效能和国防资源使用效益国防 实力和经济实力同步提升 国防实力 与经济实力不匹配 国际地位和安全战略 需求不适应建军 百年奋斗 目标行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 期间仅仅强调基于网络信息体系的联合作战能力，此次要求已经从作战渗 透到训练、保障和运用等多个领域，将联合作战要求提到“新高度”。 现在的 信息化战争涵盖陆、海、空、天、电子、网络、心理等各个领域，需要各军兵种以及国防后备力量密切配合，形成精干高效的联合作战体系，才能在未来信息化战争中争取主动。近期， 中央军委印发中国人民解放军联合作战纲要（试行），之所以意义重大，是因为它可以统一作战思想、厘清权责程序、指导作战行动，从制度层面回答未来“打什么仗、怎么打仗”的重大问题，标志着我军联合作战理念开始真正落地。 最后，装备升级“新速度”。 “十四五规划和 2035 远景目标建议”要求加 速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。其中，“加速”这一表述，在近四次五年规划中是绝无仅有的，态度的坚定转变表明“十四五”期间我国军队现代化进程有望提速。 我们认为面对百年之大变局，国防实力是定星盘和稳定器，而我国的国防科技工业对于稳定器作用的发挥责无旁贷，它也肩负着我们民族复兴和军队现代化的使命和担当。展望“十四五”，我们认为军工行业将迎来近 10 年来最好的发展机遇期，航空（包括无人机）、 电子蓝军、导弹、卫星、新材料和元器件等领域有望乘风而起，相关上市公司将显著受益。 二、 “十四五”投入： 国防预算增长或将超预期 ，行业提速换挡拐点基本确立 （一）美国军费规模约为中国军费支出 4 倍之多 国防预算是一个国家在国防建设领域的支出计划，是国家地缘战略、安全战略和军事战略的反映。美国是当今世界军事强国，为维持其 “全球霸主 ”地位，军费支出规模一枝独秀。根据美国国防部公布的 FY 2020 Defense Budget，从 2001 年起，美国国防预算已经从 3160 亿美元暴增至 2020 年的 7380 亿美元，已经翻番。从全球范围来看， 2020 年美国国防预算规模是后面 15 个国家军费总和，是第二名中国军 费开支规模的近四倍。从军费支出的 GDP 占比数据来看，美国 2020 国防预算占比 3.4%，在 12 个主要军事强国中排名第二，低于沙特阿拉伯的7.5%，远高于中国的 1.3%。 图 22020 年全球主要国家国防预算情况 历年营收与净利润情况 图 3 各国国防预算的 GDP 占比情况 资料来源：前瞻产业研究院、中国银河证券研究院整理 资料来源：前瞻产业研究院、中国银河证券研究院整理 6 767 3804 804 406 105 512 664 151 8655 00 4 90 沙特阿拉伯美国俄罗斯韩国印度英国澳大利亚法国中国德国日本8.5%3.4%3.3%2.7%2.1%2.0%1.9%1.5%1.3%1.2%0.9%-1%1%3%5%7%9%11%01000200030004000500060007000 军费支出 军费的 GDP 占比行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 （二）中国军费增长空间较大，行业高景气度将持续 2020 年，中央本级财政支出中，国防军费预算约为 12683.07 亿元，同比增长 6.6%，过去十年复合增速约为 9.37%。从绝对额来看，中国军费规模已位居世界第二位，但 GDP 占比仅为 1.3%左右，远低于美国 3.5%和俄罗斯的 3.3%。从军费增速来看，过去十年我国国防预算的复合增速约为 9.37%，与中央公共财政收入预算增速大致相当，基本反映了我国综合国力的增长，但与中国的经济实力还不匹配，未来增长空间依然较大。 图 4 中国历年国防预算情况 历年营收与净利润情况 图 5 各国国防预算的 GDP 占比情况 资料来源：中国银河证券研究院整理 资料来源：中国银河证券研究院整理 基于当前的国内和国际环境，国内经济增速存下行压力，叠加减税降费举措，财政收入增速可能下滑，但在中美博弈主导的国际环境下，外部压力骤增，增强军事威慑或成为必要选择之一。此外，中国的海外利益更加庞大，通过远程军力投送来维护利益的诉求日益强烈，此消彼长，我们认为短中期来看，军费增长有望维持 5%-8%的增速，超出市场预期， 而空军、海军和信息化等重点领域的增速可能达 10%-15%。 中期看，十四五规划和 2035 远景目标建议要求确保 2027 年实现建军百年奋斗目标；长期看，十九大报告明确指出力争到二 三五年基本实现国防和军队现代化 ,到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。我们认为，未来军队建设中长期目标的顺利实施，尤其是信息化、智能化装备的大规模列装均离不开国防支出的大力支撑，因此，长期来看，在 GDP增速下滑的背景下，军费支出的 GDP 占比或将缓慢抬升。 图 6 军队建设的中长期目标 资料来源：中国银河证券研究院整理 15.2 9.8 12.4 11.1 10.8 12.2 10.1 7.6 7.1 8.3 7.5 6.6 024681012141602,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中国国防预算 国防预算增速（ % ）8.5%3.4%3.3%2.7%2.1%2.0%1.9%1.5%1.3%1.2%0.9%-1%1%3%5%7%9%11%01000200030004000500060007000 军费支出 军费的 GDP 占比行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 （三） 2020Q3 行业经营数据靓丽，提速换挡拐点基本确立 行业经营数据是军费支出 在财务上 的映射， 经营数据的 变化一定程度上可以反应军费支出在整体或结构上的边际变化。 内生增长和期间费用下降共振，板块整体业绩加速改善。 2020 年前三季度军工板块实现营业收入 2821 亿元， 同比增长 7.79%，归母净利润 207 亿元， 同比 +50.22%， Q3 单季营收同比 +20.16%，归母净利同比 + 71.79%，内生增长和期间费用 率 下降共振，板块整体业绩加速改善。 2020 年 由于疫情的影响，板块上市公司期间费用率普遍 下滑 （同比 -0.63pct），若剔除该影响，板块归母净利同比 增长 16.87%， Q3 单季同比 增长 26.32%，业绩改善依然明显 。 此外，板块 毛利率同比提升 1.04pct，净利率同比提升 1.93pct，盈利能力较快提升 。 2020Q3 是板块业绩提速换挡拐点，未来高增长可以持续。 营收方面：上半年因疫情延后确认的收入和补偿性订单有望在四季度加速释放，叠加行业下游需求旺盛，预计板块 2020 全年收入增速约为 12%， 2021 年收入增速约为 15%。由于 2020Q1 基数比往年略低，因此我们预计 2021Q1 收入增速会更高，或达到 18%-20%。业绩方面：预计军工板块 Q4 归母净利增速将会好于 Q3，达到 75%以上，剔除期间费用影响后也将达 30%，全年约 22%左右。 2021 年是“十四五”开局之年，期间费用率同比变化不再占优，全年业绩增速约为 22%-25%。同理，由于 2020Q1 基数比往年略低，因此我们预计 2021Q1 利润增速会更高，或达到 25%-28%。 综上，我们认为， 2018 年是军改结束后军工行业基本面反转的拐点年，而 2020 年有望成为行业业绩增长换档提速的又一重要拐点。 三、 “十四五”需求：结构性需求强劲，行业成长 性凸显 2020 是 “十三五 ”收官之年，也是 “十四五 ”规划谋篇之年，军工各领域 “十四五 ”规划初稿有望在 2020Q4 成型，并将于 2021 年年内发布。 “十四五 ”期间，国防军费有望延续稳步提升 的 态势，军工板块增长依然可期。而这期间军费支出或军品采购的结构性调整对于跟踪行业的边际变化变得尤为重要。我们认为国防工业“十四五 ”规划有望向军事战略转向的领域倾斜，航空产业链、无人机产业链、导弹产业链、卫星产业链以及新材料和元器件产业链将深度受益。 （一）航空产业链：军机迭代加快，民机迎头追赶 1、四代机即将扶正，主力战机迭代加速 在多样化作战需求牵引、颠覆性科学技术推动以及经济投入的支撑下，世界主要军事强国正加快对空军武器装备的探索与发展，加大对现役装备的升级改进，推动以作战飞机、支援保障飞机、无人机、机载武器等为重点的现代化建设，使空军装备发展进入新的阶段。进入 21世纪以来，中国航空装备百花齐放，各类自主机型崭露头角，其中最具代表的就是以沈飞为代表的苏系衍生机型和以成飞为代表的自主机型。我们认为 “十三五 ”期间是四代机的孕育期，而“十四五 ”期间将成为国产四代机的茁壮成长期。三代半和四代机 “量价齐升 ”， 有望带动航空军机产业链景气度整体 走高。 行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 表 2 “十四五 ”期间主战机型展望与对比 中国航空主战装备 当前数量 美国航空主战装备 当前数量 J20 数十架 F22 184 F35 400 Y20 数十架 C17 222 Z20 数十架 UH-60 2000 Z10 数百架 AH-64 800 H6K 数百架 B52 75 资料来源：中国银河证券研究院整理 2、国产大飞机渐行渐近，国产替代万亿市场打开 航空工业被认为是一个国家核心竞争力的集中体现，是大国博弈的高端平台。中国在自主设计研制大飞机的道路上 可谓 一波三折。中国第一架按英美适航条例自主设计的大型喷气客机运 -10， 于 20 世纪 70 年代立项研制， 1980 年 9 月 26 日圆满完成首飞。仅仅三年过去，运 -10项目被搁置，继而在 1985 年宣告停飞。 运 -10 退出舞台的直接原因是经费无法落实， 不计制造和运营成本，用搞军机的办法搞出的运 -10，早已注定“薄命”。 进入 21 世纪，中国第四次在国家层面作出发展大型民机的决策，将大型飞机重大专项列入 国家中长期科学和技术发展规划纲要 2006 2020 年，新型涡扇支线飞机 ARJ21 及干线客机 C919 相继问世。作为“探路者”， ARJ21 共通过 528 个试飞科目， 398 个适航条款，在2014 年 12 月 30 日获得中国民航局颁发的型号合格证，“上岗”至今表现良好。而 C919 作为中国 21 世纪以来首款大型干线单通道客机，未来随着商用化的实现，有望后来居上，与波音和空客共同分享客货机广阔市场。 商用化进程顺利，千家订单描绘未来美好前景 从商用化进度来看，根据中国民用航空上海航空器适航审定中心公布的最新消息，国产大飞机 C919 已经通过该机构的认证，成功签下首个型号检查核准书，正式进入局方审定试飞阶段。该阶段属于适航审定的关键环节之一，也说明 C919 的商用化进程未受到其它因素干扰，进展顺利。从市场意向需求来看，据中国民用航空网报道， C919 已获得国内外 28 家客户，超过 1000 架飞机的订单 ，市场前景非常看好 。 万亿蓝海市场待掘金 根据 空中客车 2018-2037 全球市场预测 ，未来 20 年，全球航空客运量年均增长率为4.4%，共需要 37390 架全新的客机和货机，万亿市场可期，其中诸如 A320 系列这种单通道客机新增需求数量最大，占比达 76%。未来 20 年，中国将需要约 7400 架新客机与货机，占全球新飞机需求总量的 19%，市场空间巨大。 行业研究报告 /机械 军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 图 6 未来 20 年商用飞机市场需求预测（单位：架） 资料来源：空中客车 2018-2037 全球市场预测，中国银河证券研究院整理 杠杆效应明显，产业链企业深度受益 大飞机产业链包括设计、制造、总装集成、销售服务和 MRO 等环节，其中制造环节价值量最大，涉及领域最广，包括材料、零部件、分系统等。可以说，航空产业的发展将对电子工业、数控机床、锻造、冶金、复合材料、通用部件、仪器仪表等领域带来较大的需求拉动。美国兰德公司报告称，首先，航空工业每投入 1 亿美元， 10 年后航空及相关产业可产出 80 亿美元；其次，由飞机技术派生的衍生产品价值量是航空产品本身的 15 倍；再次，每 1 美元的研发经费投入将产生 34 美元的综合收益。由此可见，航空制造业对国民经济的发展具有较大的杠杆效应，意义远超飞机本身。未来随着大飞机逐步成熟并投入商业运营，产业链涉及 相关企业将显著受益。 图 7 大飞机产业链 资料来源：中国银河证券研究院整理 夹缝中生存，自主可控为先 目前，商用飞机市场呈现波音和空客双寡头格局，市场竞争并不充分，全球市场尤其是国内市场需要诸如中国商飞之类的企业来打破这一局面，但同样也会受到较大的阻力。当前 C9192 8 5 5 05 4 8 01 7 6 0 1 5 9 06 1 8 08 7 02 4 0 1 3 02 1 . 6 5 %1 5 . 8 8 %1 3 . 6 4 %8 . 1 8 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %05 0 0 01 0 0 0 01 5 0 0 02 0 0 0 02 5 0 0 03 0 0 0 0单通道小型市场 宽体 + 单通道中型市场 宽体大型市场 宽体超大型市场全球市场 中国市场 中国市场占比铝合金钛合金钢材复合材料零部件机身 机翼 尾翼起落架 内饰 短舱零组件元器件仪器仪表环控件 液压件刹车件 燃油件显示 件 导航 件机体发动机机电系统航 电系统设计制造总装集成销售服务MR O中 航高科、西部超导光威复材、中 简 科技铂力 特火炬电子、振华科技宏达 电子、鸿远电子中航 电子、中 航 机电、国睿科技、四创电子航发动力、航 发 控制航发 科技、钢研高纳炼石航空中航飞机 、 中 航沈飞中直 股份 、 洪都航空北摩高 科、安达维尔大飞机产业链中航重 机三角防务爱乐达中航 电测中 航 光电航发动力、航新科技等