环保新能源2021年行业投资策略：苦尽甘来，再登龙门.pdf

环保新能源究 香港股市 | 环保新能源 | 2021 年行业投资策略 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 1 / 20 苦尽甘来，再登龙门 环保新能源行业总评级： “推荐 ” 我们将环保新能源行业 评级由 “ 中性 ” 上调至 “ 推荐 ” ，主因是行业基本面转好，中央在今年下半年宣布多项支持新能源加快发展的远景目标，例如国家领导人习近平今年 9 月在联合国大会上宣布，中国将在 2030 年达到二氧化碳排放量高峰，并在 2060 年实现 “碳中和 ”。领导人其后在 12月 12 日宣布，到 2030 年， (一 )中国非石化能源占一次能源消费比重为 25%左右； (二 )单位国内生产总值二氧化碳排放比 2005 年下降 65%； (三 )太阳能及风能总装机容量达到 12 亿千瓦以上。 2020 年港股表现总结：环保新能源依然优于大市 在新冠疫情下， 2020 年无疑是充满 变量和 挑战 的一年。虽然如此，环保新能源港股板块今年整体表现仍然优于大市。根据 2020 年 12 月 15 日的收市价及 按照我们重点监察的公司市值加权平均计算 ， 环保新能源行业自年初至今上升 45.0%，优于恒生指数同期的 7.0%跌幅 。 2021 年行业投资优先次序：光伏 天然气分销 风电 供水 环保 考虑到行业增长及下行政策等因素后，我们定下环保新能源行业下不同子行业的 投资优先次序：光伏 天然气分销 风电 供水 环保 。光伏行业是我们的首选，部份光伏产品例如光伏玻璃供不应求，光伏玻璃生产商具有垄断性。国企近期也积极投入光伏发电市场，有利行业加快发展。 投资首选：信义光能 (968 HK) 、中国燃气 (384 HK) 我们首选 (一 )信义光能 (968 HK；买入；目标价 16.20 港元 )、 (二 ) 中国燃气 (384 HK；增持；目标价33.20 港元 )。前者受惠于光伏行业将加快发展，后者受惠于工商 业在新冠疫情已受控下对天然气需求将会加快恢复。 图表：环保新能源港股覆盖简要 (更新 于 2020 年 12 月 15 日 ) 公司 行业 代号 评级 股价 目标价 市值 年结 市盈率 (倍 ) 股息率 (%) (港 (百万 币 ) (港币 ) 港元 ) 年度 1 年度 2 年度 1 年度 2 中国水务 供水 855 HK 买入 6.63 10.52 10,508 03/2020 6.2 5.3 5.3 6.2 绿色动力环保 环保 1330 HK 买入 3.25 5.00 11,961 12/2019 6.5 5.7 4.6 5.3 粤丰环保 环保 1381 HK 买入 3.43 5.45 8,368 12/2019 7.2 6.3 2.8 3.2 新天绿色能源 风电 /天然气 956 HK 增持 2.11 2.30 25,693 12/2019 5.5 5.1 6.2 7.7 信义光能 光伏 968 HK 买入 14.26 16.20 121,338 12/2019 34.4 24.1 1.3 1.9 信义能源 光伏 3868 HK 增持 4.17 4.45 29,649 12/2019 28.1 24.9 3.2 3.6 伟能集团 燃气发电 1608 HK 买入 2.83 5.30 7,491 12/2019 12.3 6.9 2.1 3.5 中国燃气 天然气分销 384 HK 增持 29.35 33.20 152,983 03/2020 14.2 12.0 2.0 2.3 天伦燃气 天然气分销 1600 HK 买入 6.14 7.60 6,162 12/2019 6.4 5.4 4.7 5.4 来源：彭博、中泰国际研究部预测 周健锋 (Patrick Chow) +852 2359 1849 kf.chowztsc.hk 环 保新能源 | 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 2 / 20 正文目录 正文目录 . 2 图表目录 . 3 前言： 2020 年环保新能源港股整体优于大市 . 4 充满挑战的一年，光伏及风电表现突出 . 4 行业基本面分析及展望 . 5 今年上半年政策方向仍未清晰，市场主要关心私有化投 资主题 . 5 行业基本面在今年下半年明显改善，中国提升非石化能源占比及碳排放下降目标 . 5 光伏：火热的 2020 年，灿烂的中长线 . 8 风电：弃风率早已下跌至安全水平 . 9 公用事业 (天然气、自来水 )：随着新冠疫情己受控可加快恢复 . 9 环保板块面对下行政策因素 . 10 港股估值 . 12 环保新能源估值： 13.1 倍预期加权平均市盈率 . 12 行业评级及投资配置策略 . 13 环保新能源行业总评级： “推荐 ” . 13 子行业投资优先次序：光伏 天然气 分销 风电 供水 环保 . 13 投资首选 (一 )： 信义光能 (968 HK) . 14 光伏玻璃价格持续上升 . 14 政策支持新能源行业加强发展 ，长远有利光伏玻璃生产商 . 14 重申 “买入 ” . 14 投资首选 (二 )：中国燃气 (384 HK) . 16 2021 上半财年股东净利润同比上升 3.7%，经营活动现金流净额同比增长 70.8% . 16 公司维持 2021 年财年零售天然气销售量同比增长 15.0%的目标 . 16 重申 “增持 ”评级 . 16 风险提示 . 18 远景目标修改 . 18 光伏木产能政策风险 . 18 冬季天气异常 . 18 新能源补贴政策与市场预期不同 . 18 新冠疫情反复 . 18 公司及行业评级定义 . 19 重要声明 . 20 环 保新能源 | 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 3 / 20 图表目录 图表 1：重点监察的环保新能源港股表现 (更新在 2020 年 12 月 15 日 ) . 4 图表 2：中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议第十节 . 6 图表 3：中国发电装机容量 . 7 图表 4：中国发电装机容量分布 (百分比 ) . 7 图表 5：中国新增发电装机容量 . 7 图表 6：中国光伏玻璃 (3.2MM 镀膜 )价格 (每月首周 ) . 8 图表 7：全国风电弃风率 . 9 图表 8：中国天然气表现消费量 . 9 图表 9：全国城市供水量 . 10 图表 10：全国城镇化与城市生活垃圾处理 . 11 图表 11：重点监察的环保新能源港股之估值 (更新于 2020 年 12 月 15 日 ) . 12 图表 12：行业增长与政策风险分析 . 13 图表 13：信义光能 - 主要财务数据 (港币百万元 ) (更新至 2020 年 12 月 15 日 ) . 14 图表 14：信义光能 - 财务摘要 (年结： 12 月 31 日；港币百万元 ) . 15 图表 15：中国燃气 - 主要财务数据 (港币百万元 ) (更新至 2020 年 12 月 15 日 ) . 16 图表 16：中国燃气 - 财务摘要 (年结： 3 月 31 日；港币百万元 ) . 17 环 保新能源 | 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 4 / 20 前言： 2020 年环保新能源港股整体优于大市 充满挑战的一年，光伏及风电表现突出 在新冠疫情下， 2020 年无疑是充满 变量 和 挑战 的一年。虽然如此，环保新能源港股板块今年整体表现仍然优于大市 。根据 2020 年 12 月 15 日的收市价及按照我们重点监察的公司市值加权平均计算， 环保新能源板块 自年初至今上升 45.0%，优于 恒生指数同期的 7.0%跌幅 (见图表 1) 。 环保板块在不同子板块中表现较差，因为 (一 )行业发展相对成熟，大幅度增长空间比较有限； (二 )下行政策风险，例如垃圾发电补贴变相下调 (注：详细见本报告内文 )。 另一方面，我们去年年底定下的首选天然气板块则表现不一，因为新冠疫情大幅影响工商行业对天然气的需求，虽然内地一度实施小区出入管制导致居民天然气需求上升可抵消部份影响。无论如何，中国内地疫情在下半年 已经受控，天然气整体需求 明显增长。 我们的次选光伏及风电港股在今年则表现大幅优于预期，政策因素是最主要原因。国家领导人习近平今年 9 月在联合国大会上宣布，中国将在 2030 年达到二氧化碳排放量高峰及在 2060 年实现“碳中和 ”(即二氧化碳排放量 = 二氧化碳减放量 )。领导人其后在 12 月 12 日发表更重要谈话，将2030 年中国非石化能源占一次能源消费比重目标，由 20%上调至 25%(注：详细见本报告内文 )。这些目标可支持光伏及风电等新能源行业长远加快发展。 图表 1：重点监察的环保新能源港股表现 (更新在 2020 年 12 月 15 日 ) % 1 个月 3 个月 年初至今 中国光大国际 257 HK 3.3 (2.9) (29.9) 北控水务集团 371 HK (1.9) (2.9) (18.5) 中国水务 855 HK 14.3 7.3 13.7 中国光大绿色环保 1257 HK (2.9) (6.2) (28.0) 绿色动力环保 1330 HK (7.9) (11.0) (1.2) 粤丰环保 1381 HK 1.5 0.9 (4.7) 龙源电力 916 HK 1.9 32.4 31.0 新天绿色能源 956 HK 5.0 5.5 (6.2) 金风科技 2208 HK 9.0 80.0 39.2 信义光能 968 HK 7.4 46.4 157.9 保利协鑫能源 3800 HK 187.6 306.3 333.9 信义能源 3868 HK 1.7 32.4 104.4 中国燃气 384 HK 6.3 37.1 0.5 华润燃气 1193 HK 6.3 7.3 (7.6) 天伦燃气 1600 HK (6.1) 7.7 (11.9) 新奥能源 2688 HK 6.0 28.5 27.8 中裕燃气 3633 HK 3.8 (6.9) 0.3 伟能集团 1608 HK (4.1) (17.7) 12.3 行业市值加权平均 11.3 38.2 45.0 恒生中国企业指数 (1.4) 5.8 (6.9) 香港恒生指数 0.2 6.0 (7.0) 来源：彭博、中泰国际研究部 环 保新能源 | 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 5 / 20 行业基本面分析及展望 今年上半年政策方向仍未清晰，市场主要关心私有化投资主题 回顾今年上半年，环保新能源行业在当时的政策方向仍未清晰，市场主要关心港 股 私有化的投资主题 。 自 华能新能源 (己除牌 )在 2019 年 10 月获母公司提出全面收购后，市场渐渐加强关注港股私有化主题。新能源企业 中广核新能源 (1811 HK； 未评级 )、 华电福新 (已除牌 )、 京能清洁能源 (579 HK； 未评级 )的母公司更分别在 2020 年 3 月、 6 月、 7 月宣布私有化意向 。 我们先后在 2020 年 3 月 3 日、 3 月 4 日、 6 月 2 日、 7 月 17 日发表名为 新增一只有可能被私有化的新能源港股 、 业绩没有惊喜，大市惊涛骇浪 、 环保新能源港股之私有化热潮 、您看我还有机会吗？港股私有化与科创板回归的投资机遇 的多 篇 行业点评 /专题报告中指出，除了企业重组可解决同业内部竞争问 题 ，估值与股价低迷也是企业私有化的主因之一。当大股东认为公司市值远低于他们估算的合理价值时，便有机会提出私有化。此外，低估值会明显影响公司融资价值，尤其对于国企。为避免贱卖国有资产，当估值过低时，国企往往不能通过增发股票的形式进行融资，减弱了港股上市融资功能。而私有化后回归 A 股上市可获取更高估值及发挥上市融资功能，成为许多国企的选择。 虽然私有化主题技术上导致行业重新估值，但是行业当时在基本面上仍然受到政府新能源电费补贴延迟发放 及欠缺上行政策因素所困扰。 行业基本面在今年下半年明显改善，中国提升非石化能源占比 及碳 减排 目标 踏入下半年，行业基本 面因政策支持 新能源发展而 明显改善。国家领导人习近平今年 9 月在联合国大会上宣布，中国将在 2030 年达到二氧化碳排放量高峰 ，并在 2060 年实现 “碳中和 ”(即二氧化碳排放量 = 二氧化碳减放量 )。换言之，光伏及风电等新能源行业将 受益政策 长 期利好 ，而传统火电行业将相对收缩。根据综合资料， 2019 年中国非石化能源占一次能源消费比重为 15.3%(注：2015 年和 2018 年相关比重分析为 12.1%及 14.3%)，已超越 2020 年 15%的 政府目标。 中央在今年 10 月底公布十四五规划大方向时，强调 “推动绿色发展 ”的政策目标。它其后在 11 月初发表 中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议 政策文件全文 (见图表 2)，其中名为 “推动绿色发展，促进人与自然和谐共生 ”的第十节提到制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。这正合乎国家领导人之前在联合国大会上的谈话精神，支持新能源行业长远加快发展。 国家领导人习近平在 12 月 12 日出席由联合国及相关国家举办的气候雄心峰会，发表一个名为继往开来，开启全球应对气候变化新征程的更具影响力谈话 ，有利新能源及天然气等行业发展，表示 到 2030 年 ， (一 )中国非石化能源占一次能源消费比重为 25%左右； (二 )单位国内生产总值二氧化碳排放比 2005 年下降 65%； (三 )太阳能及风能总装机容量达到 12 亿千瓦以上 。 换言之，中央将在 2017 年印发的能源生产和消费革命战略（ 2016-2030）政策文件内定下到2030 年非石化能源占比达到 20%及二氧化碳排放比 2005 年下降 60%-65%的目标分别提升至 25%及65%新目标水平。 至于装机容量方面，中国太阳能及风电发电装机容量由 2010 年的 2,984 万千瓦增长至 2019 年的41,333 万千瓦，期内 CAGR 为 33.98%，高于火电的 5.9%CAGR(见图表 3-4)。如按照 2030 年装机容量为 12 亿千瓦，我们估计 2020-30 年的 CAGR 将达到 11.8%。平均计算， 未来 10 年每年 太阳能及风电新增装机容量将达到最少 7,500 万千瓦，分别多于 2018 年及 2019 年的 6,593 万千瓦及 5,473万千瓦新增容量 (见图表 5)。 环 保新能源 | 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 6 / 20 另一方面， 2020 年是中国在 2021 年全面实施平价上网政策 (无补贴时代 )的前一年 ，市场担忧现有项目的补贴发放情况是可理解 的 。排除政府将透过发 行债券的方式以支付补贴的 市场传闻，我们看到近期发出的政策文件实质显示出政府有意解决困扰多年的新能源电费补贴拖欠问题。例如，财政部在 11 月底印发 关于加快推进可再生能源发电补贴项目清单审核有关工作的通知 政策文件，表示 2006 年及以后年度按规定完成核准手续并且全容量并网的所有可再生能源项目均可申请进入补贴清单。换言之，过去没有申请的项目也可申请包括在补贴清单中。另外，财政部在 11 月中向 地方财政部门发出 关于提前下达 2021 年可再生能源电价附加补助资金预算的通知 文件 ，是项补贴预算文件的发放早于市场预期。 图表 2：中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议第十节 要点 内容 第十节 推动绿色发展，促进人与自然和谐共生 加快推动绿色低碳发展 (一 )强化国土空间规划和用途管控，落实生态保护、基本农田、城镇开发等空间管控边界，减少人类活动对自然空间的占用。 (二 )强化绿色发展的法律和政策保障，发展绿色金融，支持绿色技术创新，推进清洁生产，发展环保产业，推进重点行业和重要领域绿色化改造。 (三 )推动能源清洁低碳安全高效利用。 (四 )发展绿色建筑。 (五 )开展绿色生活创建活动。 (五 )降低碳排放强度，支持有条件的地方率先达到碳排放峰值， 制定二三年前碳排放达峰行动方案 。 持续改善环境质量 (一 )增强全社会生态环保意识，深入打好污染防治攻坚战。 (二 )继续开展污染防治行动，建立地上地下、陆海统筹的生态环境治理制度。 (三 )强化多污染物协同控制和区域协同治理，加强细颗粒物和臭氧协同控制，基本消除重污染天气。 (四 )治理城乡生活环境，推进城镇污水管网全覆盖，基本消除城市黑臭水体。 (五 )推进化肥农药减量化和土壤污染治理，加强白色污染治理。加强危险废物医疗废物收集处理。 (六 )完成重点地区危险化学品生产企业搬迁改造。 (七 )重视新污染物治理。 (八 )全面实行排污许可制，推进排污权、用能权、用水权、碳排放权市场化交易。 (九 )完善环境保护、节能减排约束性指标管理。 (十 )完善中央生态环境保护督察制度。 (十一 )积极参与和引领应对气候变化等生态环保国际合作。 提升生态系统质量和稳定性 (一 )坚持山水林田湖草系统治理，构建以国家公园为主体的自然保护地体系。 (二 )实施生物多样性保护重大工程。 (三 )加强外来物种管控。 (四 )强化河湖长制，加强大江大河和重要湖泊湿地生态保护治理，实施好长江十年禁渔。 (五 )科学推进荒漠化、石漠化、水土流失综合治理，开展大规模国土绿化行动，推行林长制。 (六 )推行草原森林河流湖泊休养生息，加强黑土地保护，健全耕地休耕轮作制度。 (七 )加强全球气候变暖对我国承受力脆弱地区影响的观测，完善自然保护地、生态保护红线监管制度，开展生态系统保护成效监测评估。 全面提高资源利用效率 (一 )健全自然资源资产产权制度和法律法规，加强自然资源调查评价监测和确权登记，建立生态产品价值实现机制，完善市场化、多元化生态补偿，推进资源总量管理、科学配置、全面节约、循环利用。 (二 )实施国家节水行动，建立水资源刚性约束制度。 (三 )提高海洋资源、矿产资源开发保护水平。 (四 )完善资源价格形成机制。 (五 )推行垃圾分类和减量化、资源化。加快构建废旧物资循环利用体系。 来源：新华社、中泰国际研究部 环 保新能源 | 2020 年 12 月 16 日 请阅读最后一页的重要声明 页码 : 7 / 20 图表 3：中国发电装机容量 年份 装机容量 (万千瓦 ) 总容量 火电 非火电 水电 核电 风电 太阳能发电 其他 2010 96,641 70,967 25,675 21,606 1,082 2,958 26 3 2011 106,253 76,834 29,409 23,298 1,257 4,623 212 19 2012 114,676 81,968 32,707 24,947 1,257 6,142 341 20 2013 125,768 87,009 38,759 28,044 1,466 7,652 1,589 8 2014 137,887 93,232 44,656 30,486 2,008 9,657 2,486 19 2015 152,527 100,554 51,973 31,954 2,717 13,075 4,218 9 2016 165,051 106,094 58,956 33,207 3,364 14,747 7,631 7 2017 177,708 110,495 67,215 34,359 3,582 16,325 12,942 7 2018 190,012 114,408 75,605 35,259 4,466 18,427 17,433 20 2019 201,006 118,957 82,048 35,804 4,874 20,915 20,418 37 2010-19 CAGR (%) 8.5 5.9 13.8 5.8 18.2 24.3 109.7 32.2 注： 1 万千瓦 =10MW=0.01