传播与文化行业研究：“商业化”变现加速“寻找新红利”.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金传播与文化指数 2640 沪深 300 指数 5211 上证指数 3473 深证成指 14471 中小板综指 12728 相关报告 1. -三七研发负责人增持股份，姐姐 2 开启 录制， 2020.12.28 2.短视频系列一：快手，“商业化加速” 进行时 -短视频快手报告， 2020.12.23 3. -三七定增过审，分众 20 年净利预计翻 倍， 2020.12.20 4. -三七收购子公司增厚业绩，泡泡玛特上 市， 2020.12.14 5. -新一轮进口游戏版号下发，关注电影贺 岁档， 2020.12.6 杨晓峰 分析师 SAC 执业编号： S1130520040001 yangxiaofeng “商业化”变现加速，“寻找新红利” 基本结论 新兴互联网公司资本化浪潮：商业化变现加速。 1）短视频平台积极布局广 告业务，进入商业化变现加速期。 快手预计业务增长转为“广告驱动”，广 告业务毛利率达 80%，且头部广告主具有明显边际改善区间；抖音整合业务 线提高对接广告主的效率，使商业化变现潜力最大化 2） 年轻化 平台社区化 转型，增加用户粘性以提高广告收入。 哔哩哔哩自制内容持续上线，推进 PGC+UGC 良性循环，积极探索对标“早起互联网等增值服务” +“后期游 戏 ”的腾讯变现路径； Taptap 用户为具有高潜力的 Z 世代用户群体，作为零 分成渠道有望吸引更多第三方精品游戏入住，在精品游戏逐渐绕过安卓渠道 上线的趋势下，未来有望享受这一红利。 3）长视频竞争格局趋于稳定，价 格提升加速变现脚步。 爱奇艺、腾讯领跑长视频，优酷、芒果不相上下。会 员价格提升，长视频平台利润有望进一步释放：爱奇艺 11 月率先宣布会员 价格提升，腾讯视频回应表示目前会 员价格偏低 4） IP 开发：影视制作从 “供给驱动”转向“需求驱动”，刺激产能大幅提升，进而拉动业绩增长。 新丽传媒影视作品 21 年陆续上线，业绩进一步释放。 游戏全球化红利期已至，中国手游领跑全球。 1）主机 /端游转手游与游戏出 海，双引擎驱动手游增长。 米哈游原神的大获成功，在于其用端游的品 质打入手游市场。国内市场规模增长趋缓，预计出海成为推动游戏厂商业绩 增长的新一轮驱动力，其中 ARPG、射击类和动作冒险类或成最佳选择。我 们预计未来全球性 IP“端改手”将成为趋势。 2）腾讯：“端转手”英雄联 盟、使命召唤 等爆 款 产品密集上线，助推 21 年利润释放。 3）三七互 娱：传统优势品类不断迭代，以“ SLG+三消”新品类突破海外市场， Puzzles & Survival取得成功，预计未来持续迭代。 疫情后的线下复苏：“楼宇复苏”之后是“院线复苏” 。 1）电影市场孕育结 构化机会，对标发达市场空间尚大。居民文娱消费持续增长，三、四线城市 有望助推我国电影总票房进一步突破上线；人均观影次数远低于以北美地区 为代表的发达市场，我国观影市场潜力有待挖掘。 2）复工向好伴随着影 投、院线行业加速出清，龙头公司扩大市场份额，行业集中度加剧。 3）疫 情复工逆境反转，国庆档“票房收入 +观影人次”基本恢复去年同期水平， 21 年春节档票房预计迎来确定性增长。 4）疫情对广告市场的影响逐步减 小，线下广告复苏明显，电梯楼宇、电影广告未来增长空间大。新消费赛道 崛起带动电梯楼宇广告收入大幅增长，广告主预算向头部平台集中，分众传 媒成为众多消费类品来的核心投放阵地。 投资建议 我们认为 2021 年 需要 主要关注的 3 个方面， 1）传媒与互联网板块各个领域 商业化变现加速趋势 ，推荐标的：心动公司、芒果超媒 ； 2）游戏板块“爆 款端游 /主机游戏 IP”转“手游”及出海趋势 ，推荐标的： 腾讯控股、三七 互娱 ； 3）线下板块疫情后“复苏”趋势 ，推荐标的：分众传媒 。 风险提示 商业化变现不及预期；游戏上线或表现不及预期；线下恢复不及预期；行业 政策风险。 2517 2719 2920 3122 3324 3526 3727 20 01 06 20 04 06 20 07 06 20 10 06 国金行业 沪深 300 2021年 01月 04 日 消费升级与娱乐研究中心 传播与文化 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业年度报告 证券研究报告 行业年度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、新兴互联网公司的资本化浪潮： “商业化变现加速 ” .4 1.1 短视频 APP 市场渗透趋于稳定，进入商业化变现加速期 .4 1.2 哔哩哔哩： PGC+UGC 良性循环，对标腾讯探索变现路径 .6 1.3 Taptap：年轻化游戏平台，社区化改版为商业化变现加速奠定基础 .9 1.4 IP 开发：影视制作从 “供给驱动 ”转向 “需求驱动 ”.12 二、游戏全球化红利期已至，中国手游领跑全球 .13 2.1 主机 /端游转手游与游戏出海，双引擎驱动手游增长 .13 2.2 腾讯： “端转手 ”出海产品密集上线，预计 21 年释放利润 .15 2.3 三七互娱：传统优势品类不断迭代，以新品类突破海外市场，预计未来持 续迭代 .15 三、疫情后的线下复苏： “楼宇复苏 ”之后是 “影院复苏 ” .17 3.1、电影市场孕育结构化机会，对标发达市场空间尚大 .17 3.2 复工加速行业出清，龙头公司扩大市场份额 .18 3.3 疫情复工逆境反转， 21 年 H1 确定性增长 .20 3.4、疫情对广告市场的影响逐步减小，电梯和电影广告未来增长空间大 .21 四、投资建议 .25 五、风险提示 .25 图表目录 图表 1：抖音用户集中与一、新一线城市，快手用户下沉至二线及以下城市 .4 图表 2：抖音、快手用户粘性 -DAU/MAU维持高位 .4 图表 3： 2017-2019 快手营收结构 .5 图表 4： 2017-2019 快手分业务 /总体毛利率 .5 图表 5：快手广告商业化进程 .5 图表 6：哔哩哔哩 2015 年 2020 年月活跃用户数（ IOS&Android） .6 图表 7：哔哩哔哩 2015 年 2020 年月日军活跃用户数（ IOS&Android） .7 图表 8：哔哩哔哩 PGC 自制内容上线情况 .7 图表 9：哔哩哔哩 2015 年 2020 年用户粘性（ DAU/MAU） .8 图表 10：哔哩哔哩预期月活量与实际值情况 .8 图表 11：腾讯 2009 年 2019 年游戏收入及市场份额 .8 图表 12：腾 讯 2001 年 2002 年收入构成（单位：百万元） .9 图表 13：哔哩哔哩 2015 年 2020 年 Q3 主营业务收入构成 .9 图表 14：哔哩哔哩独家代理游戏情况 .9 图表 15：年轻消费者贡献主要消费增量 .10 图表 16：近 8 成 TapTap 用户年龄在 30 岁以下 .10 图表 17： Z世代虚拟消费中充值游戏排第一 .10 图表 18： Z世代男性月均花费 120 元购买虚拟道具 . 11 行业年度报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 19：爱奇艺 、腾讯视频领跑，优酷、芒果 TV紧随其后（单位：万人） 11 图表 20：芒果 TV季风剧场片单 .12 图表 21：爱奇艺上调安卓端会员价格，保持全端同价 .12 图表 22： 2017-2019 年 影视剧备案数、上线数及网络剧占比情况 .13 图表 23： 1H19 与 2H20 视频平台参投剧比例 .13 图表 24：新丽传媒 2021 已杀青片单 .13 图表 25：新丽传媒 2021 拍摄中片单 .13 图表 26： 2020 年 9月 28-10 月 27 全球手游收入 TOP（亿美元） .14 图表 27：动作冒险游戏的“端转手” IP 选择表 .14 图表 28：射击游戏的“端转手” IP 选择表 .14 图表 29： ARPG 游戏的 “端转手” IP 选择表 .15 图表 30：腾讯游戏拥有英雄联盟等多款“端转手”优质 IP .15 图表 31： Empires and Puzzles 2017 年美国 IOS 畅销榜排名 .16 图表 32： Puzzles and Survival近三月美国 IOS 畅销榜排名 .16 图表 33：我国 2015 年 2019 年人均消费支出（万元）、人均 GDP（万元）与 居民教育文化娱乐消费支出占比（ %） .17 图表 34： 2012 年 2019 年中国电影总票房（亿元）与增长速度（ %） .18 图表 35： 2017 年 2020 年中国各线城市票房占比（ %） .18 图表 36： 2015 2018 年中国与北美地区（美国 &加拿大）人均观影次数对比 .18 图表 37： 2020 年国内影院复工率（ %） .19 图表 38： 2015 2020 年中国前三院线年票房份额 .19 图表 39： 2019Q3 与 2020Q3 TOP5 影院银幕占比（ %）与院线数量占比 （ %） .20 图表 40： 2019 年与 2020 年国庆档票房对比 .20 图表 41： 2020 年 月份观影人次 .20 图表 42： 2021 年春节档影片 .21 图表 43： 2019 年 9 月 2020 年 9 月广告刊例花费同比变化（ %） .21 图表 44： 2020 年 9 月各投放渠道广告刊例花费同比变化（ %） .22 图表 45：电梯类广告刊例花费同比变化（ %） .22 图表 46：电梯 LCD 广告 TOP5 行业花费同比增速对比（ %） .23 图表 47：电梯海报广告 TOP5 行业花费同比增速对比（ %） .23 图表 48：分众传媒月均广告主（个） .24 图表 49：电梯 LCD 广告 TOP10 品牌为今年新广告主占比（ %） .24 图表 50：电梯 LCD 广告 TOP10 刊例花费的老广告主同比增幅（ %） .25 行业年度报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、 新 兴 互联网公司的资本化浪潮：“商业化变现加速” 1.1 短视频 APP 市场渗透趋于稳定，进入商业化变现加速期 短视频 APP 渗透率在各级城市中均已在较高水平。 各平台用户粘性均处 于较高水平，抢夺用户也存在困难。抖音各级市场渗透率均衡，均已在较 高水平；快手下沉市场渗透率更高，在高端市场渗透率有提升空间，但由 于品牌调性问题打入高端市场可能有阻力 。 抖音用户集中与一、新一线城市，快手用户下沉至二线及以下城市。 高 端市场抖音主导：抖音渗透率较高，快手有提升空间，快手或可通过内容 战略发展方向的改变突破高端市场。中端市场差距较小：快手与抖音差 距较小，该部分用户比起一二线用 户而言，对各类内容的接受度更高，快 手有望在二三线城市实现用户增长。下沉市场存量博弈： 从渗透率来看， 5 线城市及以下市场渗透率已在较高水平，未来下沉市场发展方向一是抢 占现有存量市场份额，二是做大整体下沉市场移动互联网使用人数盘子 。 图表 1： 抖音用户集中与一、新一线城市，快手用户下沉至二线及以下城市 应用渗透率 一线城市 新一线 二线 三线 四线 五线城市及以下 抖音 44% 45% 44% 44% 44% 43% 快手 23% 29% 33% 34% 35% 47% 抖音极速版 7% 9% 11% 11% 12% 13% 快手极速版 7% 8% 8% 9% 9% 9% 来源： QuestMobile、国金证券研究所 图表 2： 抖音、快手用户粘性 -DAU/MAU维持高位 来源： QuestMobile、国金证券研究所 短视频平台 积极 布局广告业务，商业化变现加速 。 我们认为对于广告业务 的发展，可以关注广告主和广告效率 2 个维度 。 1）广告主：主要关注如 何获得广告主以及对头部广告主的吸引力； 2）广告效率：主要关注通过 何种方式提高广告业务运营效率和广告投放效率。对于广告业务发展早期 的公司，增加广告主更为重要，而对于已经得到广告主认可的公司，提升 广告效率更为重要 。 1.1.1 快手：预计 业绩增长转为 “广告驱动”，头部广告主具有明显边际改 善区间 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20 17 -02 20 17 -04 20 17 -06 20 17 -08 20 17 -10 20 17 -12 20 18 -02 20 18 -04 20 18 -06 20 18 -08 20 18 -10 20 18 -12 20 19 -02 20 19 -04 20 19 -06 20 19 -08 20 19 -10 20 19 -12 20 20 -02 20 20 -04 20 20 -06 20 20 -08 20 20 -10 抖音 快手 行业年度报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 广告业务毛利率可达 80%，头部广告主具有明显边际改善区间。 从利润贡 献来看，广告业务毛利可达 80%左右，预计未来广告业务收入的提升将释 放更多利润，推动业绩加速。 从日活和用户使用时长来看，快手的流量基 础 与抖音差距低于预期差距，我们认为快手的头部广告主获取具有明显的 边际改善区间，未来随着更多行业的头部广告主增加在快手的广告投放， 快手的广告业务有望迎来快速增长。 图表 3： 2017-2019 快手营收结构 来源：快手公告、国金证券研究所 图表 4： 2017-2019 快手分业务 /总体毛利率 来源：快手公告、国金证券研究所 图表 5： 快手广告商业化进程 来源：快手公告、国金证券研究所 95.3% 91.7% 80.4% 4.7% 8.2% 19.0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% - 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 2017 2018 2019 直播服务（亿元） 左轴 线上营销服务（亿元） 左轴 其他业务（亿元） 左轴 直播服务占比（ %） 右轴 线上营销服务占比（ %） 右轴 其他业务占比（ %） 右轴 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 2017 2018 2019 直播服务 线上营销服务 其他业务 总体毛利率 行业年度报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.1.2 抖音 ： 整合 业务线提高对接广告主的效率，使商业化变现潜力最大 化 抖音将更新 7 条业务线，更细分的业务线划分方式预计在广告主的对接上 提升效率。 根据晚点 LatePost，抖音预计将原本的 KA（全国大客户）、 LA（本地大客户）和 SMB（中小客户）三条业务线将进行合并，再按照 字节广告客户所在的具体行业，垂直划分出 7 条新业务线，分别为：大众 消费业务、垂直业务、内容消费业务、投资消费业务、本地直营业务、渠 道销售管理和呼叫中心自助产品。每条业务线将设立一个专门的负责人， 统一向字节跳动商业化销售副总裁浦燕子汇报，这有利于抖音对每一条单 独的业务线进行深度挖掘，使商业化变现潜力最大化，同时不会与其他业 务线产生交叉冲突。 1.2 哔哩哔哩： PGC+UGC 良性循环 ，对标腾讯探索变现路径 B 站平台属性从 UGC 转向 PGC，利用自制“电视剧 +综艺”等优质内容 提高用户活跃度增速。 B 站 最早主要以二次元的动画内容为主， 无广告的 方式和弹幕功能让 B 站 积累了很多流量 。同时 B 站主打 UGC（ 用户原创 内容 ），鼓励 UP 主自创内容上传到平台，与其他用户互动交流，逐渐成为 年轻人文化社区。 通过高质量、低成本的内容提供者和高粘度、高潜力的 用户群体， B 站 建立了完整的内容产业链，形成了自给自足的完美生态闭 环。 虽然用户的月活跃、日活跃数量一直增加，但增速有所放缓。为提升 活跃度增速， B 站从 2016 年开始注重 PGC（平台自制 内容 ），打造了多 款自制内容，包括纪录片、综艺、动漫和电视剧，部分内容从上线开始就 受到用户的喜爱和追捧，比如 风犬少年的天空的总播放量 8530.4 万 ， 站内观众评分 7.8 分。 图表 6： 哔哩哔哩 2015 年 2020 年月活跃用户数（ IOS&Android） 来源： QuestMobile、国金证券研究所 行业年度报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7： 哔哩哔哩 2015 年 2020 年月日军活跃用户数（ IOS&Android） 来源： QuestMobile、国金证券研究所 图表 8： 哔哩哔哩 PGC 自制内容上线情况 自制内容 节目名称 推出时间 播放量 自制纪录片 寻找手艺 2017.1 253 万 人生一串 2018.6 1.8 亿 宠物医院 2019.5 6178.1 万 自制综艺 故事王 2016.8 925 万 非正式会谈（第五季） 2019.5 9559.4 万 说唱新世代 2020.8 3.3 亿 自制动漫 请吃红小豆吧 2018.7 1.7 亿 天官赐福 2020.1 2.3 亿 自制电视剧 风犬少年的天空 2020.9 8530.4 万 来源： bilibili、国金证券研究所 B 站打造 PGC 和 UGC 的良性循环，同时与淘宝等电商平台合作提高用 户粘性。 UGC 主要有两层组织关系，对 UP 主而言，平台为其提供了倾诉 和展现的机会，而平台也可以根据 UP 主贡献的内容获取流量。但 UGC 的主动权不在平台手中，由于内容偶然且品质无法保证，很难维护长期流 量。对于 PGC 来说，平台可以实现高质量、专业性的内容供给，它的运 营成本不高，但收益高于 UGC。 B 站双管齐下， UGC 负责内容广度，贡 献流量和内容参与度， PGC 维持内容深度，打造品质，创造价值，用 PGC 反哺 UGC，实现二者的良性循环。比如， PGC 用户观看平台自制的 说唱新世代后再创作，转型 UGC。截至目前， UP 主二创的短视频有 279 条，第一名自制短视频播放量达到 1386.2 万。除此之外， B 站还通过 与淘宝合作推进 UP 主电商化收益，实现 B 站内容生态和淘宝电商生态的 共赢。在多种策略的影响下， B 站的月活量超出预期比例。 行业年度报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 9： 哔哩哔哩 2015 年 2020 年用户粘性（ DAU/MAU） 来源： QuestMobile、国金证券研究所 图表 10： 哔哩哔哩预期月活量与实际值情况 时间 预期发布时间 预期月活量（亿） 实际月活量（亿） 超出预期比例 2019 年年末 2019.2 1.1 1.3 18.18% 2020 年年末 1.8 截止到 20Q3， 1.97 9.44% 2021 年年末 2019.8 2.2 来源：国金证券研究所整理 B 站变现目前处于探索阶段，对标“早期互联网等增值服务” +“后期游 戏”的腾讯变现路径。 2001 年是腾讯发展的初期阶段，那时候腾讯主要 依靠互联网增值服务和移动电信增值服务变现。移动及电信增值业务 (短信、 WAP、 IVR)主要为用户提供 QQ 与手机或其它终端互联互通的即时通信及 增值服务。 互联网增值也要包括会员特权、网络虚拟形象、网络音乐、交 友等。 2015 年起，腾讯推出王者荣耀、 和平精英 等多款爆款游戏， 游戏成为主要变现途径。它 旗下多款热门 IP 游戏都在发行之后迅速变现， 由 “高热度 ”转化为 “高流水 ”。在 “游戏免费 +增 值服务 ”的固有模式下，腾讯 游戏总是能找到最切合用户需求的 “吸金 ”点，将游戏的热度迅速转化为营 收，助力业绩增长。 B 站现在主要依靠游戏、直播和增值服务以及广告变 现，还未形成固定的变现路径，仍处于探索阶段。 图表 11： 腾讯 2009 年 2019 年游戏收入及市场份额 来源：腾讯公告、国金证券研究所 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 1M1 5 4M1 5 7M1 5 10 M1 5 1M1 6 4M1 6 7M1 6 10 M1 6 1M1 7 4M1 7 7M1 7 10 M1 7 1M1 8 4M1 8 7M1 8 10 M1 8 1M1 9 4M1 9 7M1 9 10 M1 9 1M2 0 4M2 0 7M2 0 10 M2 0 行业年度报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 12： 腾讯 2001 年 2002 年收入构成（单位：百万元） 项目 2001 年 2002 年 金额 占总收入百分比 金额 占总收入百分比 互联网增值服务 0.0944 1.9% 4.0819 15.5% 移动及电信增值服务 3.7960 77.3% 19.8818 75.6% 网络广告 0.7735 15.8% 1.9188 7.3% 其他 0.2437 5.0% 0.4284 1.6% 总收入 4.9076 100.0% 26.3109 100.0% 来源：腾讯公告、国金证券研究所 B 站独家代理 Fate/Grand Order 和碧蓝航线等多款热门游戏，未 来游戏策略向多元化扩展，变现前景广阔。 通过前期积累的“后浪”稳固 流量， B 站现在是 包含视频、游戏、直播、社区等服务的综合性内容平台 。 其中游戏是 B 站营业收入的主要增长点，它独家代理了多款游戏，比如 Fate/Grand Order 和碧蓝航线等热门游戏。 B 站在游戏的选取上 大多为二次元游戏或者日系风格的游戏，与其用户兴趣点重合，可以让内 容与游戏产生良性引流，帮助 B 站维护用户粘性。但是 B 站的代理模式以 联运、代理为主，容易受到版权方和游戏火爆性的影响。所以 B 站目前通 过投资与合作的方 式在 IP 产业链上下游继续布局，未来游戏业务的策略会 向多元化、大众化扩展，游戏中心业务将与代理业务、自研业务一起，成 为 B 站游戏在未来的主要业务板块。 图表 13： 哔哩哔哩 2015 年 2020 年 Q3 主营业务收入构成 来源：哔哩哔哩公告、国金证券研究所 图表 14： 哔哩哔哩独家代理游戏情况 代理游戏名称 代理时间 Fate/Grand Order 2016.1 碧蓝航线 2017.6 公主连结 Re:Dive 2018.8 重装战姬 2019.7 无法触碰的掌心 2019.8 双生视界 2019.11 来源：国金证券研究所整理 1.3 Taptap： 年轻化游戏平台，社区化改版为商业化变现加速奠定基础 Taptap 平台用户具备被开发的潜力，预计未来游戏广告主投放广告增加 会带来商业化加速。 Taptap 平台用户以 90/00 后的 Z世代为主，且用户中 来自一、二线城市的用户达 56.4%，这些用户拥有较好的经济实力为游戏 付费。同时，根据 2019 年 Z 世代消费力白皮书， 70%的男性和 45%的 女性会因为游戏消费。 Z 世代用户的高占比决定 Taptap 吸引了未来 5 10 行业年度报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 年的手游消费主力群体，游戏厂商为获得优质流量、实现游戏收入增长， 预期将加大在 Taptap 上的广告投放力度，以获取更高的用户触达，同时 广告价格也有望随着厂商广告预算的提高而提高。 图表 15： 年轻消费者贡献主要消费增量 来源：中国消费新趋势 BCG、国金 证券研究所 图表 16： 近 8 成 TapTap 用户年龄在 30 岁以下 来源：艾瑞数据、国金证券研究所 图表 17： Z 世代虚拟消费中充值游戏排第一 来源： 2019 年 Z 世代消费力白皮书、国金证券研究所 66% 11% 18% 3% 24岁及以下 25-30岁 31-35岁 36-40岁 40岁以上 行业年度报告 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 18： Z 世代男性月均 花 费 120 元购买虚拟道具 来源： 2019 年 Z 世代消费力白皮书、国金证券研究所 TapTap 是零分成渠道，在精品游戏逐渐绕开传统安卓渠道上线的趋势下， 有望享受这一红利，吸引更多第三方精品游戏入驻。 传统渠道平台和游戏 软件多采用联运分成的合作模式， TapTap “不联运，零分成”的合作模 式在游戏上线前期降低的成本可以给游戏盈利更长容忍期，扶持一些短时 间内无法实现盈利的优质游戏进行长线发展。近期万国觉醒和原神 纷纷选择绕开主流安卓应用商店上架，万国觉醒和原神在上线前 均达到 300 万以上的预约量，相比分成模式下传统渠道带来的流量， TapTap 平台具有更高的性价比，预计未来有更多头部游戏放弃传统渠道 分成模式。 3、 长视频：竞争格局趋于稳定，价格提升加速变现脚步 长视频竞争格局趋于稳定：爱奇艺、腾讯领跑，优酷、芒果不相上下。 根 据 Questmobile 长视频平台 MAU，爱奇艺和腾讯保持行业领先地位，而 芒果 TV MAU逐步接近优酷，大有赶超趋势。在人均单日使用时长方面， 芒果 TV 超越爱奇艺、腾讯、优酷，连续六个月保持位列第一， 2020 年 11 月芒果 TV 人均单日使用时长 74.32 分钟、爱奇艺 68.43 分钟、腾讯 68.95 分钟、优酷 61.39 分钟。 图表 19：爱奇艺、腾讯视频领跑，优酷、芒果 TV 紧随其后 （单位：万人 ） 来源： Questmobile、国金证券研究所 芒果 21 年全新打造季风计划，姐姐 2预计 1 月上线，或成为会员增长 点。 季风计划剧综双赛道、内容台网同步播出，通过头部综艺带动爆款， 主打以现实题材为主的高品质短剧（ 12 集 *70 分钟模式），有利于芒果 TV 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 爱奇艺 腾讯视频 优酷 芒果 TV 行业年度报告 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 通过湖南卫视拓展用户群；同时，爆款综艺乘风破浪的姐姐 2将于 1 月回归，或将带动会员增长。 图表 20：芒果 TV 季风剧场片单 序号 “季风剧场”拟播出新剧名称 题材 预计播出时间 1 狂猎 反盗猎悬疑 2021 年开年 2 礼物 亲情拯救家庭剧 2021 年开年 3 海葵 悬疑 2021 年 11 月 4 她们的镯子 家庭轻喜剧 2021 年 10 月 5 小菜一碟 轻喜剧 来源：芒果 TV发布会、国金证券研究所 会员价格提升，长视频平台利润有望进一步释放：爱奇艺 11 月宣布会员 提价，腾讯视频表示目前会员价格偏低。 爱奇艺 11 月率先宣布，上调 安 卓端会员价格，保持全端同价。安卓端连续包月、月卡、连续包季、季卡、 连续包年、年卡价格涨幅分别为 27%、 26%、 29%、 17%、 22%、 25%。 根据 Questmobile 9 月数据显示，爱奇艺日活达 9000 万，其中安卓用户 占比 75%，苹果用户占比 25%。考虑占比后，连续包月、月卡、连续包 季、季卡、连续包年、年卡价格涨幅分别为 19%、 18%、 20%、 12%、 16%、 18%。 图表 21：爱奇艺上调安卓端会员价格，保持全端同价 安卓 苹果 涨价后 单位：元 爱奇艺 腾讯视频 爱奇艺 腾讯视频 爱奇艺（全端同价） 爱奇艺不腾讯视频安卓端价差 连续包月 15.0 15 19 19 19 4.0 月卡 19.8 20 25 25 25 5.2 连续包季 45.0 45 58 53 58 13.0 平均每月 15.0 15.0 19.3 17.7 19.3 4.3 季卡 58.0 58 68 68 68 10.0 平均每月 19.3 19.3 22.7 22.7 22.7 3.3 连续包年 178.0 178 218 208 218 40.0 平均每月 14.8 14.8 18.2 17.3 18.2 3.3 年卡 198.0 198 248 233 248 50.0 平均每月 16.5 16.5 20.7 19.4 20.7 4.2 来源：爱奇艺公告、国金证券研究所 1.4 IP 开发：影视制作从“供给驱动”转向“需求驱动” 影视剧制作从“供给驱动”转向“需求驱动”，刺激产能大幅提升，进而 拉动业绩。 影视剧制作供大于需，平台议价能力逐渐增强，生产要素逐渐 由影视公司向平台转移。转为需求拉动型以后，产能将会有一个较大的提 升。目前供给端和需求端仍存在较大产能空间，且阅文签约作者超过 890 万，签约作品 1340 万部， IP 储备为产能增加提供了充足的保障 。 行业年度报告 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 22： 2017-2019 年 影视剧备案数、上线数及网络剧 占比情况 图表 23： 1H19 与 2H20 视频平台参 投剧比例 来源：广电总局、智研咨询、国金证券研究所 来源：艺恩、国金证券研究所 注：视频平台参投剧指出品公司中含有视频平台及关联公司的剧，包含自制剧、 定制剧 影视剧陆续上线，业绩进一步释放。 新丽传媒 20 年上半年未有新剧上线， 下半年上线四部剧（他其实没有那么爱你鹿鼎记狼殿下流金岁 月）。目前，新丽传媒至少有 8 部剧已杀青而未上线，有望在明年密集上 线，确认收入，从而进一步释放业绩。同时，目前新丽至少有一部剧正在 制作中，有望明年陆续上线，拉动业绩。 图表 24：新丽传媒 2021 已杀青片单 序号 名称 出品公司 杀青日期 上线日期 1 狼殿下 新丽传媒、上海耀客文化传媒有限公司 2017/9/19 2020/11/19 2 渴望生活 新丽电视、丌二影视 2018/4/30 / 3 斗罗大陆 I 新丽电视文化投资有限公司 2019/7/3 / 4 新天龙八部 畅游天下、企鹅影视、新丽传媒 2019/9/1 / 5 岁岁青莲 企鹅影视、新丽传媒 2019/9/26 / 6 新鹿鼎记 新丽传媒 2019/11/19 2020/11/15 7 他其实没有那么爱你 北京爱奇艺科技有限公司、新丽电视文化投资有限公司 2019/12/2 2020/8/18 8 流金岁月 新丽传媒、上海耀客文化传媒有限公司 2020/7/1 2020/12/28 9 青簪行 腾讯影业、阅文集团、新丽传媒 2020/8/1 / 10 叛逆者 北京爱奇艺科技有限公司、新丽电视文化投资有限公司 2020/8/28 / 11 赘婿 腾讯影业、阅文集团、新丽传媒 2020/10/6 / 12 雪中悍刀行 企鹅影视、新丽电视、响巢国际 2020/11/28 / 来源：国金证券研究所整理 图表 25：新丽传媒 2021 拍摄中片单 序号 名称 出品公司 开机日期 1 纵有疾风起 新丽影视、贤君影视 2020/10/14 来源：国金证券研究所整理 二、 游戏全球化红利期已至，中国手游领跑全球 2.1 主机 /端游转手游与游戏出海，双引擎驱动手游增长 54.85% 64.27% 63% 48.00% 50.00% 52.00% 54.00% 56.00% 58.00% 60.00% 62.00% 64.00% 66.00% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2017 2018 2019 影视剧备案数 剧集上线数 网络剧 网络剧占比 36% 49% 64% 51% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1H19 1H20 视频平台参投剧 其它机构投资剧 行业年度报告 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 米哈游的原神大获成功根源在于其以端游的品质打入手游市场。 原 神项目开发团队超过 400 人，已达到端游及主机游戏的开发规模，从其 产出效果来看，游戏展现年的次世代美术效果与超过 20 平方公里的开放 世界也领先于其他手机游戏。原神的开放规模与开发成本已接近端游、单 机游戏大作规模，高品质和强 IP 是其大获全胜的动力源泉。 国内市场规模增长趋缓，预计出海成为推动国内游戏厂商未来业绩增长的 又一驱动力。 国内手游市场竞争加剧，海外手游市场空间广阔且政策宽松， 2019 年海外手游市场规模约为国内市场的 2 倍，手游厂商不断呈现出海 趋势。 美国、日本、韩国拥有海外最大规模的手游市场，成为中国手游主 要出海方向。 2020Q3 进入美区畅销榜 Top100 的中国手游达到 20 款；合 计吸金 6.44 亿美元（ 2018 年 Q3 的 3.6 倍 ）。 我们预期未来手游出海的大趋势将是类似的全球性 IP“端改手”。 将原先 只有在电脑端、主机端体验的游戏移植或改编到手机上，同时吸引手游玩 家和原 IP 玩家。 图表 26： 2020年 9 月 28-10 月 27 全球手游收入 TOP（亿美元） 来源：国金证券研究所整理 在出海“端转手”的 IP 选择上， ARPG、射击类和动作冒险类或成最佳 选择。 手游厂商出海“端转手” IP 的选择往往要考虑到全球用户的共同偏 好，同时兼顾原端游用户对手游品质的高标准要求，因此在类型上倾向于 更具竞技性、可操作性的品类，如 ARPG、射击类或动作冒险类等 。 图表 27： 动作冒险游戏的“端转手” IP 选择表 来源：国金证券研究所整理 图表 28： 射击游戏的“端转手” IP 选择表 来源：国金证券研究所整理 2.45 2.16 1.95 1.22 1.07 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 原神 王者荣耀 PUBG Mobile Pokmon GO 怪物弹珠 题材 丧尸 冒险 魔幻 惊悚 科幻 游戏 生化危机系列 美国末日 古墓丽影系列 塞尔达传说系列 战神系列 寂静岭2 银河战士系列 平台 主机/ P C 主机/ P C 主机 主机 主机 题材 丧尸 冒险 魔幻 惊悚 科幻 游戏 生化危机系列 美国末日 古墓丽影系列 塞尔达传说系列 战神系列 寂静岭2 银河战士系列 平台 主机/ P C 主机/ P C 主机 主机 主机 行业年度报告 - 15 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 29： ARPG 游戏的“端转手” IP 选择表 来源：国金证券研究所整理 2.2 腾讯：“端转手”出海产品密集上线，预计 21 年释放利润 腾讯“端转手” IP 之一：英雄联盟手游（ LOLM）已于 10 月 27 日 起在日本等多地先行测试，预计将于 2021 年正式上线并兑现利润。 英雄 联盟是 2009 年由美国拳头公司研发，腾讯独家代理大陆地区的 MOBA 类端游。游戏广受全球玩家喜爱，截至 2020 年英雄联盟累计注册用 户达 8 亿人次， MAU、 DAU 分别超过 1 亿、 1600 万。英雄联盟社交 性和竞技性并存，适合不同类型的玩家游玩，预期英雄联盟手游将成 为 腾讯 IP 化“端转手”出海先锋 。 腾讯“端转手” IP 之二 :腾讯与原作厂商动视共同研发的使命召唤手 游已于 12 月 25 日上线 ，海外收入表现亮眼，预计 21 年国内上线拉高流 水。 使命召唤是动视公司由 2003 年起推出的系列第一人称射击游戏， 系列游戏包含 16 部单机游戏正作、 4 部资料片及多款网络游戏，游戏平台 覆盖 PC、索尼 /微软 /任天堂等多款主机。截至 2019 年使命召唤系列 作品累计销量达 3 亿份，展现了该 IP 深厚的玩家基础 。 腾讯“端转手 ” IP 之三 :地下城与勇士手游（ DNFM）官网预约量 突破 4000 万。 地下城与勇士是 NEOPLE 由 2008 年研发、 腾讯 负责 中国大陆地区发行的产品。截至 2018 年 DNF十年间在中国大陆地区 累计收获 3 亿注册量，是腾讯 旗下 生命力最持久的游戏之一。 2.3 三七互娱：传统优势品类不断迭代，以新品类突破海外市 场 ， 预计未来持 续迭代 三七互娱以 “SLG+三消”品类作为国外的主推品类，该品类前序产品 Empires & Puzzles在美国市场取得巨大成功。 Empires & Puzzles 的画风是欧美普遍接受度很高的卡通风格 ，三消的部分是核