2020年11月债券市场运行报告.pdf

1 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 利率债收益率涨势又起，信用债净融资由正转负 2020 年 11月债券市场运行报告 摘 要 作 者：简奖平 陈浩川 邮 箱： 11 月制造业供需双双明显改善，建筑活动活跃、出口远超预期、商品房 与汽车销售表现较好。近期，全球日新增新冠肺炎病例数和死亡病例数仍呈 现趋势性上升，同时，美国总统大选局势复杂；近期国内终端需求边际持续 出现较大改善，但目前主动补库存意愿或许还不足，终端需求（尤其是国内 消费）的改善程度仍是未来的重要观察变量。 11月 CPI同比数据转负 （为-0.5%） ， 核心 CPI低位平稳运行 （为+0.5%） ， 日常消费偏弱隐忧仍在；原油价格上涨、金属价格同比改善等推动 11 月 PPI 同比跌幅收窄。展望未来，考虑到高基数及明年春节在 2 月份，今年 12 月至 2021 年 1 月的 CPI 同比预计大概率仍为负数；就 PPI 来说，未来 4-6 个月 PPI 同比在低位继续往上爬升的大趋势或许没变，具体何时能够转正还有不 确定性。 在债市相关政策方面，11 月， “ 金融防风险”是各相关政策中的焦点词 汇。同时，健全、优化公司债券注册制发行相关制度也是许多政策高度关注 的。 货币市场方面，11 月份，央行公开市场操作（不包含 CBS）和 MLF 净 投放 4300 亿元。 货币市场资金面总体处于合理充裕的水平， 资金价格呈现大 幅震荡运行趋势。展望未来，“精准导向”和“灵活适度”的货币政策主基 调在短期内发生变化的可能性较小。我国经济持续复苏稳健，货币政策正常 化，货币资金价格或将继续维持高位震荡运行的态势。 利率债市场方面，11 月国债和政策性银行债合计发行量较上月继续回 落，但是依然处于较高水平，净融资额为 7647.47 亿元，较上月有所增加。 全国各地各类地方政府所有新发行债券均为再融资债券。或受永城煤电债券 违约影响，11 月份利率债收益率在月中再度走高，后有所回落，总体呈现上 行趋势。 境外机构投资者再度增持中国债券， 是境外机构投资者连续第 24 个 月增持中国债券。展望未来，利率债收益率或仍有上行空间，但幅度有限。 信用债市场方面，由于今年公司信用类债券新增 1 万亿净融资的目标已 经达成，加上永煤债券违约等负面事件综合影响，11 月信用债发行相较 10 月份整体规模有所减少，净融资额由正转负。信用债收益率呈现大幅上行趋 势，各行业不同评级债券信用利差均发生了较大程度的上升，部分行业信用 利差创 10 年来历史新高。展望未来，信用债市场信心恢复需要时间，加上年 末机构资金紧张等诸多因素，预计近期信用债发行或面临一定压力，信用债 收益率短期内明显下降可能性较小。 相关研究报告： 1. 2020 年 10 月债券市场 运行报告，2020.11.13 2. 2020 年第三季度债券市 场运行报告，2020.10.14 3. 2020 年 8 月债券市场运 行报告，2020.09.15 4. 2020 年 7 月债券市场运 行报告，2020.08.13 5. 2020 年二季度债券市场 运行报告，2020.07.10 6. 2020 年 5 月份债券市场 运行报告，2020.06.15 7. 2020 年 4 月份债券市场 运行报告，2020.05.15 8. 2020 年第一季度债券市 场运行报告，2020.05.152 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 目录 一、宏观经济与政策情况 . 3 1. 11月制造业供需双双明显改善，建筑活动活跃、出口远超预期、商品房与汽车销售表现较好 . 3 2. 11 月 CPI同比数据转负，核心 CPI低位平稳运行，日常消费偏弱隐忧仍在 . 4 3. 原油价格上涨、金属价格同比改善等推动 11 月 PPI同比跌幅收窄 . 5 4. 11月份债券市场相关重要政策和事件 . 6 5. 小结 . 7 二、货币市场情况 . 8 1. 货币政策工具操作情况 . 8 2. 货币市场资金利率水平 . 9 三、利率债市场运行 . 11 1. 利率债一级市场发行与到期 . 11 2. 利率债二级市场表现 . 13 四、信用债市场运行 . 15 1. 信用债一级市场发行与到期 . 15 2. 信用债二级市场表现 . 18 3. 信用市场特别关注 . 19 五、小结和后市运行展望 . 213 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 一、宏观经济与政策情况 1. 11月制造业供需双双明显改善，建筑活动活跃、出口远超预期、商品房与汽车销售表现较好 （1）11月制造业 PMI显示需求显著改善，建筑业商务活动高景气度运行 今年 11 月份中国制造业 PMI 为 52.1%，较上月上升 0.7 个百分点，回升幅度明显大于过去 7 年同期的平均水 平，这是今年疫情后连续第九月处于扩张区间。 11 月制造业生产指数显示生产供给有所加快。11 月份生产指数为 54.7%，较前值回升 0.8 个百分点（对 PMI 的贡献为+0.2 个百分点），为今年以来的最高值。 11月制造业市场需求加快复苏，新订单指数显著改善。 11 月份，新订单指数为 53.9%，较前值上升 1.1 个百分 点（对 PMI 的贡献为+0.33 个百分点），为今年以来最高值。其中，新出口订单指数为 51.5%，较前值上升 0.5 个 百分点，连续第三个月保持扩张，并创下年内新高。 11 月制造业原材料库存、产成品库存指数均有所回升，购进价格、出厂价格显著走高。11 月份，原材料库存 指数为 48.6%，较前值回升 0.6 个百分点；而产成品库存指数为 45.7%，较前值回升 0.8 个百分点，或许表明制造 业库存在被动大力度去化后向主动补库存转变。11 月份，主要原材料购进价格指数由前值的 58.8%大幅上行 3.8 个 百分点至 62.6%； 出厂价格指数由前值的 53.2%上行 3.3 个百分点至 56.5%， 虽有利于制造业厂商营收的显著改善， 但成本也明显上行。 11 月非制造业继续扩张，建筑业商务活动高景气运行。11 月份，非制造业商务活动指数为 56.4%，较前值上 升 0.2 个百分点，非制造业景气度在扩张区间内继续有所上升。其中，建筑业商务活动指数为 60.5%，较上月上升 0.7 个百分点。据中国工程机械工业协会数据，11 月统计范围内的 25 家挖掘机制造企业共销售各类挖掘机 32236 台，同比增长 66.9%。其中，国内市场销售 28833 台，同比增长 68%。“两新一重”政策的落实，有利于建筑活动 保持高景气度。 近期，全球日新增新冠肺炎病例数和死亡病例数仍呈现趋势性上升，同时，美国总统大选局势复杂；近期国内 终端需求边际持续出现明显改善，但目前主动补库存意愿或许还不足，终端需求（尤其是国内消费）的改善程度仍 是未来的重要观察变量。 （2）11月中国对外出口同比远超预期，商品房与汽车销售表现较好 以美元值来看，今年 11 月中国出口同比为 21.1%，较前值上升 9.7 个百分点，再次大幅超过市场预期。1-11 月，美元计价的纺织纱线、织物及制品出口累计同比增加 31.0%（前值为 31.9%），美元计价的医疗仪器及器械出 口累计同比增加 42.5%（前值为 43%），美元计价的机电产品出口累计同比增加 4.3%（前值为 1.9%），美元计价 的高新技术产品出口累计同比增加 4.7%（前值为 2.7%）。其中，家用电器、手机、服装及衣着附件、音视频设备 及其零件、集成电路、自动数据处理设备及其零部件等重点出口同比明显改善，这或受益于圣诞购物季的即将到来 以及欧美疫情恶化带来的他们国内的供给不足。4 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 11 月商品房销售数据略有回落。根据 Wind 30 城数据，11 月样本城市商品房成交面积同比为 6.77%（注：前 值修正为 7.36%），虽有所回落，但总体势头较好。 乘用车销量继续平稳增长、商用车销量依然维持相对强劲，11 月汽车销售数据继续总体表现较好。中汽协预 估数据显示， 11 月汽车销量同比上升+11.1%， 前值为+12.50%， 仍维持总体强劲。 其中， 乘用车销量同比上升 9.3%， 与前值持平；商用车销量同比上升 14.2%，前值为 30.1%，其中重卡同比上升 26%（前值为 41%）。乘联会的销售 数据显示，广义乘用车销量 11 月同比由前值的 8.1%（前值修正前为 8.0%）小幅回落至 7.8%；1-11 月广义乘用车 销量的累计同比收窄至-8.3%。相对于原先 2020 年乘联会广义乘用车销量或将下降 8%-10%左右的这一预期来说， 目前的销售总体较好，预计 1-12 月的累计销售量可能会稍好于预期，全年同比下降 6%以上仍将是大概率事件。 2. 11月 CPI 同比数据转负，核心 CPI 低位平稳运行，日常消费偏弱隐忧仍在 11 月份，就同比来看，全国 CPI 同比下降 0.5%，较前值回落 1.0 个百分点，回落幅度明显超过市场预期；11 月核心 CPI 同比第五个月持平于+0.5%（见图 1），继续低位平稳运行。在 11 月 CPI 同比中，食品烟酒中的猪肉、 鲜果分别贡献了-0.60 和+0.06 个百分点，对应价格分别同比下降 12.5%（见图 1）和同比上涨 3.6%，其中猪肉价格 的同比数据较前值回落 9.7 个百分点，主要是因为去年 11 月猪肉价格在高位运行；鲜菜价格同比由前值的 16.7%回 落至 8.6%，影响 CPI 同比上升 0.20 个百分点；水产品价格同比+1.0%，影响 CPI 同比上涨约 0.02 个百分点；蛋类 价格同比下降 17.1%，影响 CPI 下降约 0.11 个百分点；非食品烟酒中医疗保健对 CPI 同比上涨贡献了大约 0.14 个 百分点，对应价格同比上涨 1.5%，而交通和通信因燃料价格同比大跌等原因拉低 CPI 同比回落 0.5 个百分点左右。 其中，畜肉（其中主要为猪肉）和燃料是拉动 11月 CPI同比涨幅回落的较大项目，而鲜菜的同比上涨则是推动 CPI 同比上涨的较大项目。值得注意的是 11 月居住中的租赁房房租价格同比下降了 0.9%，跌幅连续第二个月收窄，或 显示就业形势压力最大的阶段可能已经过去；11 月衣着价格同比第二个月持平于-0.3%（9 月值为-0.4%），终端日 常消费疲弱态势或较前两个月有所好转，但仍有一定改善空间。 图 1：CPI、核心 CPI与猪肉、鲜菜当月价格同比（2010年 1月至 2020年 11月，单位：%） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 -30 -10 10 30 50 70 90 110 130 150 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 2010-01 2010-05 2010-09 2011-01 2011-05 2011-09 2012-01 2012-05 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 CPI当月同比：左轴 核心CPI当月同比：左轴 猪肉当月同比：右轴 鲜菜当月同比：右轴5 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 11 月份，全国 CPI环比回落 0.6%。从 11 月份环比来看，猪肉拉动 CPI环比回落 0.29 个百分点，鲜菜拉动 CPI 环比回落 0.15 个百分点。总的来看，猪肉、鲜菜价格环比的回落是 11月 CPI环比回落的重要驱动因素。 人民网 11 月 19 日报道，据监测， 10月份能繁母猪存栏 3950 万头，连续 13 个月增长，比去年同期增长 32%； 生猪存栏 3.87 亿头，连续 9 个月增长，比去年同期增长 27%；生猪产能已经恢复到 2017 年年末的 88%左右。 展望未来，考虑到高基数及明年春节在 2 月份，今年 12 月至 2021 年 1 月的 CPI 同比预计大概率仍为负数， 但核心 CPI 同比有望维持在 0.5%左右，预计货币政策在稳增长和防风险之间寻求平衡的大格局在短期内不会变 化。 3. 原油价格上涨、金属价格同比改善等推动 11 月 PPI同比跌幅收窄 11 月份，全国 PPI 同比下降 1.5%，环比上升 0.5%（为近一年以来的最大环比值）。其中，生产资料价格同比 下降 1.8%，降幅比上月收窄 0.9 个百分点，影响 PPI 下降约 1.34 个百分点；生活资料价格同比下跌 0.8%，降幅比 上月扩大 0.3个百分点，影响 PPI 下降约 0.20 个百分点。 从行业来看，石油和天然气开采业价格，同比下跌 29.8%（前值为 30.4%），跌幅收窄，不过 11 月国际原油价 格大涨带来的影响因时滞而尚未完全体现；石油、煤炭及其他燃料工业价格同比下跌 16.3%（前值为-18.5%），化 学纤维制造业价格同比下跌 10.4% （前值为-13.8%） ， 化学原料和化学制品制造业价格同比下跌 3.0% （前值为-6.0%） 。 黑色金属冶炼和压延加工业价格同比上涨 2.0%（前值为+0.3%），有色金属冶炼和压延加工业价格同比上涨 4.1% （前值为 2.9%）（见表 1）。总体来看，因原油价格上涨、金属价格同比改善等原因推动了 PPI 同比的上行。 展望未来，未来 4-6 个月 PPI 同比在低位继续往上爬升的大趋势或许没变，但全球疫情还有较大的不确定性， 中国国内的货币政策已逐步常态化，具体何时 PPI同比能够转正还有不确定性。 表1：2020年11月PPI中各主要行业同比表现（单位：%） 指标名称 PPI:煤炭 开采和洗 选业:当月 同比 PPI:石油 和天然气 开采业:当 月同比 PPI:黑色 金属矿采 选业:当月 同比 PPI:有色 金属矿采 选业:当月 同比 PPI:化学 原料及化 学制品制 造业:当月 同比 PPI:黑色 金属冶炼 及压延加 工业:当月 同比 PPI:有色 金属冶炼 及压延加 工业:当月 同比 PPI:石 油、煤炭 及其他燃 料加工业: 当月同比 2020-11 -2.9 -29.8 +12.5 +6.9 -3.0 +2.0 +4.1 -16.3 指标名称 PPI:计算 机、通信 和其他电 子设备制 造业:当月 同比 PPI:非金 属矿物制 品业:当月 同比 PPI:通用 设备制造 业:当月同 比 PPI:汽车 制造业:当 月同比 PPI:电 力、热力 的生产和 供应业:当 月同比 PPI:医药 制造业:当 月同比 PPI:食品 制造业:当 月同比 - 2020-11 -1.9 -2.5 -0.7 -0.4 -1.8 +0.5 +0.6 资料来源：Wind资讯，远东资信整理6 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 4. 11月份债券市场相关重要政策和事件 （1）11 月 3日，新华社发布中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目 标的建议（简称建议）。关于建立现代财税金融体制，建议提出，推进财政支出标准化，强化预算约束 和绩效管理；健全政府债务管理制度；健全市场化利率形成和传导机制；全面实行股票发行注册制，建立常态化退 市机制，提高直接融资比重；推进金融双向开放；健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系，对违法违规行 为零容忍。在 11 月人民出版社出版的建议辅导读本中，证监会主席易会满撰文提高直接融资比例指出： 要完善债券发行注册制， 深化交易所与银行间债券市场基础设施的互联互通， 进一步支持银行参与交易所债券市场； 加大资产证券化产品创新力度，扩大基础设施领域公募不动产投资信托基金试点范围，尽快形成示范效应；扩大知 识产权证券化覆盖面，促进科技成果加速转化。 （2）11 月 6日，在“金融机构合理让利落实进展有关情况”国务院政策例行吹风会上，银保监会首席律师刘 福寿先生表示：从 2017 年起，开始集中整治不规范的同业、理财、表外业务，目前影子银行规模较历史峰值已经 压降了约 20 万亿元。下一步，将继续完善影子银行的监管制度和风险监测体系，持之以恒拆解高风险影子银行业 务，严防反弹回潮。金融科技方面，一方面将支持金融业在风险可控的前提下进行合理创新，同时坚持创新是为实 体经济服务，要为实体经济做贡献。要按照金融科技的金融属性，把所有的金融活动纳入到统一的监管范围。 值得注意的是，11月 2日，中国人民银行、中国银保监会、中国证监会、国家外汇管理局对蚂蚁集团实际控制 人马云、董事长井贤栋、总裁胡晓明进行了监管约谈； 11月 3 日，上海证券交易所发布决定暂缓蚂蚁集团在上交所 科创板上市，蚂蚁集团宣布暂缓在港交所上市。 （3）11 月 11 日，财政部发布关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见（财库202036 号），其 中要点如下。 优化地方债期限结构， 合理控制筹资成本。 年度新增一般债券平均发行期限应当控制在 10 年以下 （含 10 年） ， 10 年以上（不含 10 年）新增一般债券发行规模应当控制在当年新增一般债券发行总额的 30%以下（含 30%），再 融资一般债券期限应当控制在 10 年以下（含 10 年）。同时，地方财政部门应当保障专项债券期限与项目期限相匹 配。 加强地方债发行项目评估，严防偿付风险。地方财政部门应当严格专项债券项目合规性审核和风险把控，强化 专项债券项目的全过程管理，对专项债券项目“借、用、管、还”实行逐笔监控，确保到期偿债、严防偿付风险。 进一步加大专项债券信息披露力度。 地方财政部门应当充分披露对应项目详细情况、 项目收益和融资平衡方案、 第三方评估意见等。 （4）11 月 21 日，国务院副总理、国务院金融委主任刘鹤主持召开金融委第四十三次会议，研究规范债券市 场发展、维护债券市场稳定工作。 会议指出，近期违约个案有所增加，是周期性、体制性、行为性因素相互叠加的结果。要坚持稳中求进工作总 基调，按照市场化、法治化、国际化原则，处理好促发展与防风险的关系，推动债券市场持续健康发展。 会议要求，金融监管部门和地方政府要从大局出发，按照全面依法治国要求，坚决维护法制权威，落实监管责 任和属地责任， 督促各类市场主体严格履行主体责任， 建立良好的地方金融生态和信用环境； 秉持 “零容忍” 态度7 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 维护市场公平和秩序，严厉处罚各种“逃废债”行为；发债企业及其股东、金融机构、中介机构等各类市场主体必 须严守法律法规和市场规则，坚持职业操守；健全风险预防、发现、预警、处置机制，牢牢守住不发生系统性风险 的底线；要深化债券市场改革，建立健全市场制度，完善市场结构，丰富产品服务，同时要深化国有企业改革，提 升运行的质量和效率。 （5）11 月 26 日，人民银行官网发布2020年第三季度中国货币政策执行报告。关于下一阶段主要政策思 路，如下几点值得关注。 把好货币供应总闸门， 保持广义货币供应量和社会融资规模增速同反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本 匹配；科学把握货币政策操作的力度、节奏和重点，既保持流动性合理充裕，不让市场缺钱，又坚决不搞“大水漫 灌”，不让市场的钱溢出来。健全市场化利率形成和传导机制，深化贷款市场报价利率改革，继续释放改革促进降 低贷款利率的潜力，综合施策推动社会融资成本明显下降。 尽可能长时间实施正常货币政策，保持宏观杠杆率基本稳定。打好防范化解重大金融风险攻坚战，健全金融风 险预防、预警、处置、问责制度体系，维护金融安全，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。 积极完善债券市场管理制度建设，促进公司信用类债券信息披露标准统一。坚持市场化、法治化原则，完善债 券违约风险防范和处置机制。 （6）11 月 27 日，上交所官网发布上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第 1 号申请文 件及编制和上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第 2 号特定品种公司债券（简称“上交 所 1 号指引”和“上交所 2 号指引”），这标志着上交所健全、优化公司债券注册制发行上市审核规则体系的工作 取得阶段性成效。上交所 1 号指引，主要明确公司债券申请文件编制过程中的信息披露和中介机构核查要求；上交 所 2 号指引，主要规范附带特殊条款或服务国家战略的特定债券品种的相关实施安排，包括短期公司债券、可续期 公司债券、绿色公司债券、扶贫公司债券、创新创业公司债券和纾困公司债券等 6 个特定债券品种监管标准、信息 披露及核查要求。 同日，深交所官网发布深圳证券交易所公司债券创新品种业务指引第 1-5 号的通知，涉及绿色公司债券、 可续期公司债券、扶贫专项公司债券、纾困专项公司债券和短期公司债券，主要是对原涉及公司债券创新品种业务 的通知、指南、问答等业务规则和文件进行集中清理、优化整合。 5. 小结 11 月制造业供需双双明显改善，建筑活动活跃、出口远超预期、商品房与汽车销售表现较好。近期，全球日新 增新冠肺炎病例数和死亡病例数仍呈现趋势性上升，同时，美国总统大选局势复杂；近期国内终端需求边际持续出 现较大改善，但目前主动补库存意愿或许还不足，终端需求（尤其是国内消费）的改善程度仍是未来的重要观察变 量。 11 月 CPI 同比数据转负，核心 CPI 低位平稳运行，日常消费偏弱隐忧仍在；原油价格上涨、金属价格同比改 善等推动 11 月 PPI 同比跌幅收窄。展望未来，考虑到高基数及明年春节在 2 月份，今年 12 月至 2021 年 1 月的 CPI 同比预计大概率仍为负数；就 PPI 来说，未来 4-6 个月 PPI 同比在低位继续往上爬升的大趋势或许没变，具体何时 能够转正还有不确定性。8 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 在债市相关政策方面，11 月， “金融防风险”是各相关政策中的焦点词汇。同时，健全、优化公司债券注册制发行 相关制度也是许多政策高度关注的。 二、货币市场情况 1. 货币政策工具操作情况 2020 年 11 月份，公开市场操作（不包含 CBS）和 MLF 净投放 4300 亿元。其中，逆回购投放量为 1.75 万亿 元，逆回购到期 1.72 万亿元；MLF（含 TMLF）投放 1 万亿元，MLF（含 TMLF）回笼 6000 亿元（见表 2）；国 库现金定存 500 亿元，有 500 亿元国库现金定存到期。 11 月份货币市场资金面总体处于合理充裕水平。具体来看，11 月 2 日起，伴随逆回购到期，为维护银行体系 流动性合理充裕，央行同步开启逆回购操作，为市场不断注入流动性。截至 11 月 30 日，央行逆回购净投放 300 亿 元。同时，央行于 11 对金融机构开展中期借贷便利操作共计 10000 亿元，期限 1 年，利率为 2.95%，期末中期借 贷便利余额为 48000 亿元。总体来看，货币政策仍然维持灵活适度，资金面松紧适度。 表 2：公开市场操作与中期借贷便利投放与回笼（截至 2020 年 11月 30 日，单位：亿元） 日期 货币净 投放 国库现 金定存 国库现金 到期 正回购 投放 正回购 到期 逆回购投放 逆回购 到期 MLF投放 （含 TMLF) MLF到期 (含 TMLF) 2019年 11月 1565 500 600 0 0 3000 3300 6000 4035 2019年 12月 6765 0 500 0 0 6800 800 6000 4735 2020年 1月 2630 0 0 0 0 11800 12000 5405 2575 2020年 2月 -3800 0 0 0 0 28000 33800 2000 0 2020年 3月 1700 0 0 0 0 700 0 1000 0 2020年 4月 -3813 0 0 0 0 0 700 1561 4674 2020年 5月 5700 0 0 0 0 6700 0 1000 2000 2020年 6月 -6100 0 0 0 0 15950 21500 400 950 2020年 7月 -6177 500 0 0 0 7700 11400 4000 6977 2020年 8月 6500 500 500 0 0 20000 15000 7,000 5,500 2020年 9月 4200 800 500 0 0 24700 24800 6000 2000 2020年 10月 100 500 800 0 0 9300 11900 5000 2000 2020年 11月 4300 500 500 0 0 17500 17200 10000 6000 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 央行针对市场上不同的问题灵活运用货币政策。2020 年 11 月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共 81.5 亿元，其中隔夜期 0.5 亿元，7 天期 36 亿元，1 个月期 45 亿元。常备借贷便利利率发挥了利率走廊上限的作 用，有利于维护货币市场利率平稳运行。期末常备借贷便利余额为 81 亿元。 11月 27 日，为提高银行永续债的市场 流动性， 支持银行发行永续债补充资本， 央行以固定费率数量招标方式开展了 2020年第十一期央行票据互换 （CBS） 操作，期限 3 个月，费率 0.1%，中标总量 50 亿元。9 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 此外，财政部、央行于 11 月 27 日进行 2020 年中央国库现金管理商业银行定期存款（五期）招投标。本期操 作量 500 亿元，期限 1个月（28 天）。2020年 11 月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净归还 抵押补充贷款 1588 亿元。期末抵押补充贷款余额为 32682亿元。 2. 货币市场资金利率水平 2020 年 11月份总体来看，货币资金价格呈现大幅震荡运行的趋势（见图 2）。截至 11 月 30 日，与上月末相 比，R007 下行 89.32BP至 2.47%；DR007 下行 28.4BP至 2.30%。 图 2：R007、DR007 利率及利差（单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 11 月份，不同期限 Shibor 利率均继续呈现上行趋势，涨幅较上月相比有所减小（见图 3）。 -20 30 80 130 180 230 280 330 0 1 2 3 4 5 6 7 2019-10-31 2019-11-15 2019-11-30 2019-12-15 2019-12-30 2020-01-14 2020-01-29 2020-02-13 2020-02-28 2020-03-14 2020-03-29 2020-04-13 2020-04-28 2020-05-13 2020-05-28 2020-06-12 2020-06-27 2020-07-12 2020-07-27 2020-08-11 2020-08-26 2020-09-10 2020-09-25 2020-10-10 2020-10-25 2020-11-09 2020-11-24 R007-DR007( 右轴) R007 DR007 DR001 1.0 1.4 1.8 2.2 2.6 3.0 3.4 3.8 2019-10-31 2019-11-15 2019-11-30 2019-12-15 2019-12-30 2020-01-14 2020-01-29 2020-02-13 2020-02-28 2020-03-14 2020-03-29 2020-04-13 2020-04-28 2020-05-13 2020-05-28 2020-06-12 2020-06-27 2020-07-12 2020-07-27 2020-08-11 2020-08-26 2020-09-10 2020-09-25 2020-10-10 2020-10-25 2020-11-09 2020-11-24 SHIBOR3M SHIBOR6M SHIBOR1Y10 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 图 3：Shibor利率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 2020 年 11 月份，同业存单收益率继续呈现上涨的态势，涨幅较上约有所收敛（见图 4），与 SHIBOR 变动趋 势相似。其中 AA 级 3 个月期同业存单上涨幅度最大，11 月末收益率相比 10 月末上升 22.09BP。从同业存单的发 行与到期来看，11 月份发行量为 18240.30 亿元，较上月回落 808.30 亿元，净融资额由正转负至-264.6 亿元（见图 5）。未来三个月，分别有 19680.10亿元、9061.10 亿元和 14560.70 亿元到期。11 月同业存单收益率继续走高，其 原因可能在两个方面。一方面， 11月份银行依然面临较大同业存单到期续作压力；另一方面，监管要求压降结构性 存款。两方面综合作用致使银行负债端压力依然较大，同业存单收益率持续上行。 图 4：同业存单到期收益率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 2019-10-31 2019-11-15 2019-11-30 2019-12-15 2019-12-30 2020-01-14 2020-01-29 2020-02-13 2020-02-28 2020-03-14 2020-03-29 2020-04-13 2020-04-28 2020-05-13 2020-05-28 2020-06-12 2020-06-27 2020-07-12 2020-07-27 2020-08-11 2020-08-26 2020-09-10 2020-09-25 2020-10-10 2020-10-25 2020-11-09 2020-11-24 同业存单收盘到期收益率(AAA):3个月 同业存单收盘到期收益率(AAA):6个月 同业存单收盘到期收益率(AAA):1年 同业存单到期收益率(AA):3个月 同业存单到期收益率(AA):6个月 同业存单到期收益率(AA):1年11 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 图 5：同业存单的发行与到期（数据截至 2020 年 11月 30 日） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 三、利率债市场运行 1. 利率债一级市场发行与到期 2020 年 11 月，国债和政策性银行债的合计发行量继续回落，但是发行量依然处于较高水平，共发行 10703.80 亿元，有 3056.33 亿元到期，净融资额为 7647.47亿元，净融资额较上月增加 1621.18亿元（见图 6）。其中，国债 和政策性银行债分别发行 7569.90 亿元和 3133.90亿元，并分别有 1897.23 亿元和 1159.10亿元到期。国债加权发行 利率为 3.103%，较上月上升 17.84BP；政策性银行债加权发行利率为 3.3792%，较上月降低 2.74BP。总体而言， 11 月国债和政策性银行债供给压力得到进一步缓解，但依然处于较高水平，发行利率短期内下降空间有限。 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2019 年1 0月 2019 年1 1月 2019 年1 2月 2020 年1 月 2020 年2 月 2020 年3 月 2020 年4 月 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 总发行量(亿元) 总偿还量(亿元12 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 图 6：国债和政策性银行债合计的发行与到期（数据截至 2020 年 11月 30日） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 11 月份，全国各地共发行各类地方债 1383.64亿元，较上月减少 3045.63亿元，净融资额为-2479.03 亿元（见 图 7）。地方债全年新增发行计划已于 10 月份基本完成，11 月所有新发行债券均为再融资债券。其中，专项债共 发行 490.78亿元，占比 35.47%。 从发行利率来看，11 月份地方债平均发行利率 3.50%，与 10 月（3.67%）有所下降；从发行期限来看，平均发 行期限为 6.14 年，与 10 月（13.5 年）相比缩短了 7.36 年，其中，发行规模最大的是 10 年期债券；从发行地域分 布来看， 10月份共有 10 个省份（含直辖市、自治区）发行地方债，其中发行规模最大的省份（含直辖市、自治区） 为湖南省（417.94 亿元）； 0 2,500 5,000 7,500 10,000 12,500 15,000 2019 年1 0月 2019 年1 1月 2019 年1 2月 2020 年1 月 2020 年2 月 2020 年3 月 2020 年4 月 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 总发行量(亿元) 总偿还量(亿元13 / 22 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2020年 12月 11日 图 7：地方债的发行与到期（数据截至 2020年 11月 30日） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 2. 利率债二级市场表现 2020 年 11 月份，国债共成交 32233.93 亿元，成交额较上月增加 9560.67 亿元，其中活跃券 200006（20 付息 国债 06）在 11 月 30 日收益率为 3.1750%，较 10 月末上涨 9.75BP；政策性银行债成交 49004.42 亿元，成交额较 上月增加 14618.84 亿元，其中活跃券 200210（20 国开 10）11 月 30日收益率为 3.7200%，与 10 月末持平。 11月份利率债收益率在月中再度走高，后有所回落，总体呈现上行趋势（图 8）。相比 10 月末，11月末中债 10 年期国债和 10 年期国开债到期收益率分别上涨 6.9 BP 和 4.03BP，分别达到 3.25%和 3.70%。11 月内两者峰值 出现于 11 月 19 日，分别为 3.35%和 3.78%，与月初相比涨幅分别为 16.77BP和 11.76BP。 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2019 年1 0月 2019 年1 1月 2019 年1 2月 2020 年1 月 2020 年2 月 2020 年3 月 2020 年4 月 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 总发行量(亿元) 总偿还量(亿元) 0 20 40 60 80 100 120 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 3.