全球证券交易所系列研究之香港交易所集团.pdf

全球 证券 交易所系列研究之 香港交易所 集团 缪斯斯 资本市场研究所 2020 年 8 月 研究 报告 上证 研报【 2020】 050 号 2 内容摘要 香港证券交易历史悠久，早在 19 世纪香港开埠初期已出现。 1999 年，香港证券市场迎来全面改革， 香港联合交易所有限公司与 香港期货交易所有限公司实行股份化，并与香港中央结算有限公司 合并，由单一控股公司香港交易及结算所有限公司拥有。合并 后的 香港交易所以介绍形式上市。此后 ， 港交所充分抓住 内地经济持续 增长的机遇， 大力 吸引内地企业赴港上市筹资 ；加强产品 创新 ，积 极建设衍生品 市场，并 布局 国际市场，收购 伦敦 金属交易所（ LME） ， 开拓 新资产类别 ；持续升级改造技术 系统， 全面 提升港交所的 全球 竞争力。 截至 2020 年 6 月底， 港交所 拥有 2487 家 上市 公司 ， 股票 总市值达 4.9 万亿 美元， 当年股票 成交额 达 1.4 万亿 美元 ， 当年新上 市公司 59 家 ， IPO 筹资额 112.9 亿美元 。根据 世界交易所联合会 （ WFE） 的 排名 ， 港交所 股票 总 市值、 成交额、 IPO 筹资额分别 位 居全球 第 5、第 9 和第 3 位。 香港一直是连接 中国 内地 与国际 市场 的 重要 桥梁 。从最初 “ 把 握内地 机遇”， 到 “ 建立 市场联通 ”， 再到 “ 连接中国与世界 ” ， 港交 所一直以内地市场作为重要的战略 支柱和 目标。 根据 港交所最新战 略规划内容， 港交所的 战略愿景 是“ 成为国际 领先的亚洲时区交易 所 ，连接 中国与世界 ”。 战略核心是 “ 立足中国、连接全球、拥抱 科技 ， 使港交所持续屹立 于 国际交易所集团之巅，推动香港成为最 闪耀的国际金融中心 ” 。 3 从组织 架构来看， 港交所 集团 旗下 运营 ：香港 联合交易所、香 港期货交易所和伦敦金属交易所 共 3 家 交易 场所；香港 结算、期货 结算、联交所期权结算 、 场外结算 和 LME 结算共 5 家结算 机构。 港交所通过 深圳前海联合交易中心有限公司（ QME）运营中国内地 大宗商品交易平台。 从 产品体系来看， 港交所产品 体系完整，覆盖 股票 、债券、基 金、衍生品、 大宗 商品 等。 同时 ， 港交所提供各类市场数据 和参考 价格 产品， 包括 在岸及 离岸中国股票 指数 、 人民币 汇率基准指数、 全球 基本金属市场参考价格等。 从业 务 发展来看， 港交所 一方面 持续 完善传统上市交易业务， 包括 改革 上市制度 以 吸引全球 科技创新企业 ，优化互联互通机制以 增加北向资金流入，加大 开发 衍生品和 结构化 产品以 增加 市场吸引 力；另一方面持续革新核心技术系统，积极探索 前沿 技术应用。 从市场 竞争力来看， 港交所 的 市场规模 和 筹资功能常年 位居全 球 前列， 特别是股票 市场规模 远 超香港 GDP 规模 。 而且，香港市场 国际化程度较高，投资者群体也以 海外 机构投资者为主。 然而 ，香 港市场 的稳定性 和流动性都略显不足， 市场 整体运行效率有待进一 步完善，这也是港交所近年来 夯实市场 基础，推出一系列 微观 市场 调节机制 的 原因 。 从 经营业绩来看， 交易和 结算仍 是港交所 最主要的收入来源 ， 两者 占比 接近 9 成。 尽管受到 中美贸易关系紧张、香港社会骚乱、 经济前景欠佳以及英国脱欧后不明朗等因素影响，市场气氛低迷， 4 但港交所总体仍取得 利润 增长 ， 主要归功于沪深港通收益创新高。 纵观 港交所 的发展 历程 ， 有 以下发展特点 ： 第一， 找准 战略定位， 充分落实 执行 。 港交所一直 将中国内地 视 为重要的 战略 市场 。为抓住 内地经济持续增长的机遇，港交所 不 断 强化和调整与内地 市场 相关的战略内容，针对内地市场发展趋势 形成前瞻性战略布局。 比如 ， 在内地 经济高速发展阶段，港交所定 位于 “成为 内地合作伙伴 ”， 吸引内资企业 赴港筹资 ；在人民币国际 化 不断 深入阶段 ， 港交所着重发展人民币产品业务，巩固人民币离 岸中心 地位 ； 在 内地资本市场深入开放阶段，港交所又 确立 “连接中 国与世界 ”的战略 定位 ， 打造全方位的互联互通平台 。 第二， 市场 高度开放 ， 注重适时 改革 。 香港 资本市场高度开放， 作为市场重要组织机构，港交所也 充分 发挥 “ 务实、灵活 ”的发展特 点， 对市场 新 机遇、新情况 响应 迅速 ， 及时 调整 市场业务 规则 ，以 便 更好地服务市场参与者的需求。比如 ，在 全球交易所争夺新经济 企业时期，港交所加快 改革 上市制度 ，给予 科技创新 企业更多 上市 包容度， 不仅 吸引了大量生物科技公司 赴港 上市筹资，并 争取 到阿 里巴巴、京东等 知名科技公司 第二上市 ， 形成了良好的市场集聚效 应 。就是 这种灵活的 制度 和开放的市场环境，使得港交所 在全球 IPO 筹资额排名中多次摘得冠军。 第三 ， 构建垂直业务链 ，持续产品创新。 在 发展 过程 中，港交 所 基于 市场环境和同业竞争情况变化， 通过 产品 业务 整合 ，始终保 持业务架构与 市场 环境、 同业 竞争 和自身 发展方向相协调 ，有效促 5 进 了业绩增长。 同时，港交所 以 收入 占比 呈 上升趋势的结算业务 作 为 核心 ， 集 交易、结算和数据等价值链 环节于 一体， 提升服务 的 协 同效应 。 借鉴 港交所 的发展经验，结合 目前中国证券市场的发展特点， 对上交所未来 发展有以下两点思考： 第一 ， 借势借力谋发展 ， 持续 推动 市场 改革创新 。 港交所 成功的 重要 因素 是获得 中国 内地经济 市 场 的“红利 加持 ”，上交所未来 发展也应 “借势借力 ”，在 “国内 大循 环为主体，国内国际双循环相互促进 ”的 新发展格局 下 ， 对内 持续完 善 市场基础制度， 支持 国内产业链补短板、锻长 板 ；对外继续与 全 球重要 资本 市场 相互 合作， 引入 国际长期投资者， 充分 用好 外部资 源 ， 推动 中国资本市场健康可持续发展 。 第二 ， 提高 战略 灵活性 ， 不断强化 战略执行落实 。 结合自身的发展特色和市场环境制定战略 举措并积极落实， 是港交所成功的 又一重要因素。上交所可 学习 借 鉴 相关 经验 ， 明确 交易所 未来 发展定位， 提高 战略规划 的 灵活性和 有效性 ， 建立 高效的业务架构 ， 更好 地 应对全球 经济 金融 形势 变化， 全面 提高 自身 的全球 竞争力 。 6 目录 一、 总体介绍 . 7 （一）经济背景 . 7 （二）发展历程 . 10 （三）战略布局 . 11 （四）组织管理 . 14 （五）股权结构 . 16 （六）产品体系 . 17 二、 业务分析 . 18 （一）上市业务 . 18 （二）交易业务 . 25 （三）交易后业务 . 36 （四）信息技术业务 . 39 三、 经营业绩 . 40 （一）盈利规模 . 40 （二）资产规模 . 41 （三）现金流规模 . 42 四、 结论与启示 . 43 （一）总结 . 43 （二）启示 . 45 附录 1 香港交易所集团的发展历程 . 47 7 香港交易所 集团 研究 自上世纪九十年代起，香港一直是连接 中国 内地 与国际市场的 重要 桥梁 。香港 交易所 集团（ 以下简称港交所） 位于亚洲 主要 的 国 际 金融中心， 通过 不断 整合 和 自身 发展， 覆盖 现货 、衍生品和 大宗 商品等 证券 产品 ， 集 上市 、 交易、结算 和 数据 技术 等 业务 于一体 。 随着与内地 市场 互联互通的建立， 研究并 学习 港交所 的 战略发展 经 验 愈加重要 。 本文通过 系统 梳理 港交所 战略 演变、 组织 管理 、 产品 业务 等 方面 ， 总结其 市场 发展 规律 和 经验 教训 ，对 上交所 打造世界 领先交易所 提供思考与 借鉴。 一、 总体 介绍 （一）经济背景 作为国际金融中心，香港经济具有高度开放性 ，具体体现为其 特殊的产业结构 。 根据 2019 年香港国民经济核算，服务业占香港总 GDP 的 90%，而制造业仅占 1%。在服务业中， 四大支柱产业 金融服务业 （ 20%）、 贸易及物流 （ 19%） 、 旅游业、 专业服务及其 他工商业支援服务的贡献又占绝大多数。 2019 年，香港股票市场总 市值是其 当年 GDP 的 13.32 倍 ， 这一数据在中国大陆 仅 为 59.9%； 进出口 贸易 总额 为 其当年 GDP 的 2.93 倍 ，中国大陆仅为 31.85%。 相比之下，香港制造业的萎缩趋势积重难返， 高新科技产业未形成 规模，也缺乏将 科研成果产业化的创新生态 ，空心化势头加剧 。 8 图 中国香港产业结构 高度的开放性 也 带来了高度的波动性。香港自 1961 年有 GDP 统计以来至今，共经历五次经济衰退。自 1997 年回归以来，香港已 经历了三次较 为明显的经济衰退（ GDP 增速为负），其中 1998 年与 2009 年的衰退与全球或区域性的金融危机有关， 而 2019 年的衰退 则与中美贸易摩擦以及修例风波 对贸易业以及旅游业的冲击 有关 。 但 在经济增速低迷的背景下 ， 香港 金融系统和市场运作 仍然 基本畅 顺 ：港元短期利率大致维持稳定；联系汇率机制运行有序；资产市 场也相对保持稳定，下半年港股在修例风波发生期间虽有波动，但 总体上冲击并不大。 危机之中， 香 港金融体系成为了近年来香港经 济中最为稳健的一环。 农业、渔业、采矿 及采石 0% 制造业 1% 公共事 业 产品税 4% 建筑业 4% 服务 :金融及 保险 20% 进出口贸易、 批发及零售 19% 公共行政、社会 及个人服务 18% 楼宇业权 10% 地产、专业及商用 服务 10% 运输、仓库、邮政 及速递服务 6% 资讯及通讯 4% 住宿及膳食服务 3% 服务业 90% 9 图 中国香港 GDP 规模及增速（ 1990-2019） 作为全球主要金融中心之一， 香港资本市场规模十分可观 。 2018 年，香港股票市场总市值约为 3.82万亿美元，仅次于前三大经济体， 位列全球第四。此外，香港也是全球投融资活动最为活跃的主要市 场之一。 图 香港股票市场市值规模及全球排名 10 （二 ） 发展 历程 香港证券交易历史悠久，早 在 19 世纪香港开埠初期已出现 。 香 港第一家证券交易所 香港股票经纪协会于 1891 年成立。 1914 年， 香港股票经纪协会 改名为香港证券交易所 。 1921 年，香港成立 第二家证券交易所 香港 股份商会 。 1947 年，两家交易所合并为 香港证券交易所有限公司。 20 世纪 60 年代后期， 香港经济腾飞， 证券 市场快速发展， 企业 对上市筹资的需求越来越大，因此 ， 远东 交易所（ 1969 年） 、金银 证券 交易所 （ 1971 年） 和 九龙 证券 交易所 （ 1972 年） 先后成立 ，香港证券市场进入 4 家交易所并存的“四会 时代”。 1986 年 3 月 27 日， 4 家交易所正式合并组成香港联合交易 所。 当年 4 月 2 日， 香港 联交所开业， 采用电脑辅助交易系统进行 证券买卖， 香港证券市场 也迎来 新时代。 1999 年，时任财政司司长曾荫权 宣布 ， 全面改革 香港证券及期 货市场，以提高香港的竞争力 ， 迎接市场全球化带来的挑战。 改革 重点 是 把香港联合交易所有限公司（联交所）与香港期货交易所有 限公司 （期交所） 实行股份化 ， 并与香港中央结算有限公司 （香港 结算） 合并，由单一控股公司香港交易及结算所有限公司拥有。 2000 年 3 月 6 日，香港交易及结算所有限公司成立，全资拥有香港联合 香港期货交易所有限公司前身是香港商品交易所，于 1976 年成立，是亚太 地区 主要的衍 生产品交易所。香港商品交易所当时主要 交易产品 包括 棉花期货、糖期货、黄豆期货及黄 金期货。 1985 年 5 月 7 日，香港商品交易所 更 名为香港期货交易所。 香港中央结算有限公司于 1989年注册成立，其中央结算及交收系统于 1992年投入服务， 成为所有结算系统参与者的中央交收对手。 11 交易所有限公司、香港期货交易所有限公司和香港中央结算有限公 司三家附属公司。 当年 6 月 27 日，香港交易所以介绍形式在联交所 上市。 此后 ， 港交所 积极 拓展内地市场， 大力 吸引内地企业赴港上 市筹资 ； 加强产品 创新 ， 积极 建设 衍生品 市场 ； 布局 国际市场，收 购 伦敦 金属交易所（ LME） ， 开拓 新资产类别 ； 持续升级改造 技术 系统， 全面 提升 全球 竞争力。 借助中国 经济腾飞 （ 2019 年 中国 GDP 14.3 万亿美元 ，位居 全球第 2 位）和香港金融中心的优势，港交所 已 发展 成为 全球领先 的证券交易所。 截至 2020 年 6 月底， 港交所 拥 有 2487 家 上市 公司 ， 股票总市值达 4.9 万亿 美元， 当年股票 成交额 达 1.4 万亿 美元 ， 当年新上市公司 59 家 ， IPO 筹资额 112.9 亿美元 。 根据 世界交易所联合会（ WFE） 的 排名 ， 港交所 股票 总 市值、 成交 额 、 IPO 筹资额 分别 位居全球 第 5、第 9 和第 3 位 。 （ 三 ） 战略 布局 从最初 “ 把握内地 机遇”， 到 “ 建立 市场联通 ”， 再到 “ 连接中 国与世界 ” ， 港交所一直以中国内地市场作为重要的战略 支柱和 目标。 港交所 每 三 年制定战略规划 ，每年 对 战略内容进行 调整和修正，提 高战略规划与市场趋势的契合度。 根据 港交所 最新 战略 规划 2019 2021 ，港交所 战略愿景 ：“ 成为国际 领先的亚洲时区交易所 ，连 接 中国与世界 ” 。 战略 使命 ： （ 1） 巩固在 香港的优势地位，成为受 人尊敬的国际领先机构； （ 2）为核心业务创造更大价值 ； （ 3）积极 参与社区建设并推广企业社会责任，为员工提供职业发展和培训机 会，持续 引领 科技和金融创新；（ 4）为股东创造长远价值 。 战略 核 12 心： 立足中国、连接全球、拥抱科技 ， 使港交所持续屹立 于 国际交 易所集团之巅，推动香港成为最闪耀的国际金融中心。 总体 来看， 港交所 已形成 了 独具特色的 战略布局和发展重点。 第一阶段（ 2000 年 2009 年）： 把握 内地 机遇 、 拓展 亚洲业务。 2000 年开始 ， 港交所 进行 股份制 改革， 由过去 区域性 股票 交易所向 亚洲 领先的交易所 转型。 在 这一阶段 ，港交所 抓住中国 内地 市场 发 展的红利，大量吸引内地大型国企及民企上市， 并将 战略重心调整 为 成为 内地企业 上市 筹资的首选。为此 ， 港交所提出三大战略方向： 一是 强化 内地关系。 重点发展 内地 上市 资源，推出内地相关 衍生权 证和牛熊证等 业务 ，把握内地经济高速 增长 和市场改革带来的发展 机遇。 二是夯实 发展基础。 优化 市场规则体系，与国际标准对准 ； 加强 项目管理， 提升 基础设施运营效率 ；强化公司 监管 ，防范市场 风险 。 三是 拓展 产品 业务 。 重点 发展衍生品， 提供 优质 信息 服务， 在充满 挑战的 环境中 扩大 客户 群体 。 第二阶段 （ 2010 年 2015 年）： 建立 市场联通，巩固领先地位。 港交所 将 市场联通、业务整合为战略方向，重点拓展海外 拟上市 资 源、发展衍生品和大宗商品业务， 通过产品 业务整合实现协同效应， 树立 竞争 优势 。 一是建立市场 连通机制。 推出 沪港通互联互通机制， 进一步扩大交易市场范围。 优化 交易架构， 开发 多元化的 市场 行情 产品和服务 。 继续 简化 上市程序，吸引内地和海外企业赴港 筹资 。 二是 拓展 产品业务。 涉足固定 收益市场， 推出 人民币相关产品 。 优 化股票 期权市场 。 收购伦敦 金属交易所（ LME） ，积极推动大宗商 13 品衍生品发展。 三是 升级 基础设施。 推动现有各交易及结算平台现 代化，建立符合国际标准的新一代平台，覆盖不同资产类 别的各个 服务功能，更有效地推动跨资产类别的多元化发展和增长。 第三阶段 （ 2016 年 至今）： 连接 中国与世界， 重塑全球 市场 格局。 随着中国市场加大 开放 力度 ， 越来越多 的全球资金流向中国 在岸和离岸市场。 港交所抓住这一 发展机遇， 将自身 定位为 “连接中 国与世界的门户 ”， 发展 一个根植于香港、汇集中外产品的交易场所， 并 通过 拓展沪港通模式，打造全方位的互联互通平台。 在 最新的战 略规划中，港交所又进一步明确了战略方向，提出 “ 立足 中国、连 接 全球、拥抱科技 ”的战略 路径。 一是 优化互联互通机制。 优化 沪深 港通和债券通， 扩大资产 类别， 提供 更多大宗商品和 债券 品种， 推 出 多种离岸风险管理工具， 增加 北向资金流入 。 二是 夯实市场 基础。 推进 上市制度改革，吸引全球 大型成熟 企业 和 科技创新企业 赴港首 次 上市或第二上市 集资 。补充现有产品体系， 加快 开发新衍生品中 和结构化产品 。优化 交易机制，便利投资者进入香港市场 ，提高 交 易市场流动性。 三是革新 核心技术系统。 推出 新一代交易后平台， 通过并购或战略合作提升整体科技水平。 建立创新 实验室 ，通过 内 部开发与外界合作方式，积极探索新兴科技服务集团业务 ，包括 知 识图谱、安全计算、机器学习、自然语言处理技术 及 分布式分类账 技术等 。建立 大数据 市 场 ，探索业务新增长 机遇 。 图 1 港交所 战略演变 （ 2000 2019） 14 资料 来源： 香港 交易所官网 （ 四 ） 组织 管理 港交所 是 全球 领先的交易所及结算所营运机构。 目前， 港交所 旗下 运营 ：香港 联合交易所、香港期货交易所和伦敦金属交易所 共 3 家 交易 场所 ；香港 结算、期货结算、联交所期权结算 、 场外结算 和 LME 结算 共 5 家 结算 机构 。同时 ，港交所通过 深圳前海联合交 易中心有限公司（ QME）运营中国内地大宗商品交易平台。 港交所 内部 设有 12 种 业务职能，包括 上市 、法律监管合规、 商品 、集团战 略、市场发展、结算、资讯技术等。 图 2 港交所 组织架构 15 资料 来源： 香港交易所 官网 在 内部 治理中，股东大会 是 港交所 最高权力机构， 下设董事会 和 管理层 。 董事会 为 港交所 最高决策机构， 由 2 至 13 名成员组成， 任期 不超过 3 年 ， 其中 ， 董事会 主席为非执行董事并由董事会委任， 须经香港行政长官批准， 任期 最长为 6 年；行政总裁为董事会成员 ； 最多 6 名董事由香港 财政司 司长委任 。董事会 负责 集团 政策和战略 方向， 监督 集团 业务发展， 遴选 委任 或 罢免高级行政人员 ， 召开股 东大会等 。 董事会 下设 董事会常务 委员会 和 管理委员会 ， 其中 ，常 务委员会 由 5 名 成员组成 ， 包括 董事会主席和集团行政总裁，该委 员会 负责 定期收集集团最新资料，审批集团主要运营事务 ， 定期向 董事会汇报工作 ；管理 委员会 由董事会成员或独立董事担任， 负责 协助董事会进行相关决策或战略评估， 包括稽核 、 薪酬、 投资 、 风 险 、 提名 及 管 治 、 风险 管理、 咨询小组 遴选、 企业 社会责任 委员会 16 等。 管理层 设有管理 委员会 ， 是管理层 的 决策组织， 负责 日常运营 决策和业务执行，由 集团行政总裁担任管理委员会主席。 （ 五 ） 股权 结构 港交所 股权 结构较为 分散 ， 超过 50%以上为 公众 投资者持有， 机构投资者 持股 占比 39%， 香港 政府 持股占比 5.9%。 在机构 投资者 中，绝大部分为传统投资管理者， 其次 为政府 养老金 。 在 前 5 大 股 东 排名中 ， 香港政府 持股 5.9%， 为 港交所 第一大股东 。 近年来， 港 交所 加快 业务 创新 发展， 股价 持续 走高， 截至 2020 年 7 月 29 日 ， 港交所 每股 价格达 365.2 港 元，较 2000 年上市 之初增长 90 倍 。 同 时， 港交所 自 2006 年起每年 分红 ， 累计 实施现金 分红 14 次，总金 额达 740.7 亿 港元 ，平均分红率达 87.6%。 表 1 港交所 主要 股东 持股 明细 股东名称 持有股份 持股占比 香港特别行政区政府 74,840,961 5.92% 贝莱德公司 58,628,322 4.64% 道富环球投资有限公司 38,469,722 3.04% 先锋集团有限公司 38,185,086 3.02% 资本研究与管理公司 37,715,393 2.98% 注： 数据截至 2019 年 12 月 底 数据来源： S&P Capital IQ 图 3 港交所股权 结构 17 注： 数据截至 2019 年 12 月 底 数据来源： S&P Capital IQ 图 4 港交所 股价 变化 注： 数据 截至 2020 年 7 月 29 日 数据来源： WIND （ 六 ）产品体系 港交所产品 体系完整，覆盖 股票 、债券、基金、衍生品、 大宗 商品 等。 同时 ， 港交所提供各类市场数据 和参考 价格 产品， 包括 在 岸及 离岸中国股票 指数 、 人民币 汇率基准指数、 全球 基本金属市场 参考价格等。 近年来 ，港交所加大在 结构化 产品、衍生品和 大宗商 18 品 领域的产品创新， 2019 年陆续推出 7 只 现金 结算金属期货合约 、 首只两倍反向产品 、 美元伦敦金属期货小型合约 、 每周指数期权合 约 和 印度卢比 期货 合约 。 表 2 港交所 交易 产品概览 交易市场 产品 类型 香港联交所 股本证券 ： 普通股、优先股 、 存托凭证（ DR） 债务证券： 债券 、票据 交易所交易产品： ETF、 杠杆及反向产品 房地产信托 基金 结构 化 产品： 衍生权证、牛熊证、界内证 衍生品 ： 指数 期权、股票期权 、外汇 期权 香港期交所 股票指数 类： 恒生 指数期货、 恒生 中国企业指数期货、新 MSCI 指数期货、 行业 指数期货、中华交易服务中国 120 指数 期货 、金砖市场指数 期货 个股 类 ： 股票期货 利率 类： 1 个月港元利率期货、 3 个月港元利率期货 外汇 类： 美元 兑人民币（香港） 期货 、欧元 兑 人民币（香 港） 期货、 日元 兑 人民币（香港） 期货、澳元兑 人民币（香 港） 期货、印度卢比兑 人民币（香港） 期货、印度卢比 兑 美元期货、人民币 （ 香港） 兑 美元期货 商品 类： 美元 TSI 铁矿石 伦敦金属 交易所 金属期货 ： 美元黄金、人民币（香港）黄金、美元白银、 人民币（香港） 白银 、美元伦敦金属小型合约、人民币（香 港） 伦敦 金属小型合约 二、 业务 分析 （ 一） 上市业务 港交所是 全球最大的 IPO 筹资市场， 多次 蝉联全球 IPO 筹资 额冠军 。 港交所也是中国内地发行人最大的离岸上市地 ， 内地公司 在香港 累计 筹资达 6万亿港元 。 近年来 ， 港交所 适时修改 上市规则， 积极 拥抱新经济企业， 重新 定位创业板市场，更好地服务企业上市 融资。 19 港交所 设有 主板和 创业板 （ GEM） 两个市场 板块 。 其中 ，主板 上市 标准高， 主要 服务 大型 成熟公司， 上市公司须符合盈利或其他 财务要求， 发行人 可以选择以发行股票或存托凭证的形式在主板上 市 ；创业板主要 服务中小 型 公司， 上市 资格低于主板市场，但持续 上市规则 与主板类似。 表 3 港交所不同 板块上市规则 对比 主板 GEM 财务要求（符合以下其中一项测试） 财务要求 盈利测试 市值 /收入 测试 市值 /收入 /现金流测试 不同投票权 架构 经营业务有现金流 入，前 2 年营业现金 流合计 3000 万港 元； 市值 1.5亿港元 最近 1 年股东 应占盈利 2000 万港元，且前 2 年累计股东应 占盈利 3000 万港元 最近 1 年收 入 5 亿港 元； 市值 40 亿 港元； 最近 1 年收入 5亿港元； 市值 20 亿港 元； 前 3 年现金流 合计 1亿港元 市值 400亿港 元； 市值 400亿港 元，且最近 1 年收入 100亿 港元； 流动性要求 流动性要求 （ 1）最低公众持股量一般为 25%（如上市时市值 100 亿港元可 减至 15%）； （ 2）至少 300 名股东； （ 3）管理层最近 3 年不变； （ 4）拥有权和控制权最近 1 年不变； （ 5）具备不少于 3 个会计年度的营业记录； （ 6）至少 3 名独立董事，并必须占董事会成员人数至少三分之 一； （ 7） 同股同权 股东必须持有上市发行人股东大会议案不少于 10%的合 资格 投票权 （ 针对具有不同投票权股份上市） （ 1）最低公众持股量 一般为 25%（如上市 时市值 100 亿港元 可减至 15%）； （ 2）最低公众持股 市 值 4500万港元； （ 3）至少 100 名股 东； （ 4）管理层最近 2 年不变； （ 5）拥有权和控制权 最近 1 年不变； （ 6）至少 3 名独立董 事，并必须占董事会 成员人数至少三分之 一 资料 来源： 香港交易所 官网 20 修改上市规则，吸引新经济企业赴港上市。 为 转变传统产业主 导的市场 格局 ， 拥抱新经济企业 ， 港交所 于 2018 年 2 月推出新兴 及 创业产业公司上市制度咨询文件 ，提出 生物科技 、 不同投票权架 构及新设便利第二上市渠道的建议 。 2018 年 4 月， 港交所正式推出 上市 规则修订 文件，允许 尚未通过任何主板财务资格测试的生 物科技发行人和不同投票权架构公司来港上市 ， 新设第二上市渠道 接纳大中华及海外公司 赴 港作第二上市。 在 生物科技公司方面， 港 交所 主要 针对 从事医药（小分子药物）、生物制药和医疗器械（包括 诊断）生产和研发的 相关 生物科技 公司 ，对生物科技公司 预期 市值 、 业绩 记录、运营资金、 基石投资者 、 主营业务重大变动 等 方面均有 要求， 并 组建 由 业界专家组成的生物科技咨询 小组进行 评估， 以保 护 投资者 利益 。 截至 2020 年 6 月 底 ， 累计 有 18 家生物科技公司在 香港上市，筹资额 483 亿港元， 其中 ，有 16 家生物科技公司未有收 入。 在同股不同权方面 ， 申请上市的发行人须证明其具备适合以不 同投票权架构上市的特点，包括公司性质以及不同投票权受益人对 公司的贡献。 为 保障投资者权益，港交所 对不同 投票权受益人范围、 不同投票权 的权利 、同股同权股东 的 投票 权利 、企业 内部治理 和 信 息 披露等 方面 有一定 要求。 目前 ，小米和美团点评都作为不同投票 权发行人在香港上市。 在 第二上市方面， 港交所主要针对 在英美两 地合格交易所 （ 纽交所、纳斯达克或 伦交所 ） 上市的 新经济 公司 ， 已有阿里巴巴、网易和京东 赴港 第二上市 。 总体 而言，港交所 上市 规则的调整将 拓宽原有的 上市制度，进一步增强香港市场对新一代 21 公司和投资者的吸引力， 为 市场注入更多活力 。 表 4 港交所上市规则 修订效果 类型 公司名称 上市日期 筹资额 市值 生物科技 公司 歌礼制药 2018-08-01 31 35.1 百济神州 1 2018-08-08 71 1,499.7 华领医药 2018-09-14 9 71.4 药明康德 2018-12-13 83 2,591.3 君实生物 2018-12-24 35 443.5 基石药业 2019-02-26 26 105.9 康希诺生物 2019-03-28 14 547.7 维亚生物 2019-05-09 16 170.6 方达控股 2019-05-30 16 83.7 迈博药业 2019-05-31 12 50.7 锦欣生殖 2019-06-25 35 263.4 复宏汉霖 2019-09-25 34 315.2 亚盛医药 2019-10-28 5 74.6 东曜药业 2019-11-08 6 27.4 中国抗体 2019-11-12 14 36.8 康宁杰瑞制药 2019-12-12 21 146.4 诺诚健华 2020-03-23 26 179.5 康方生物 2020-04-24 30 239.3 同股不同 权公司 小米集团 2018-07-09 426 3,588.9 美团点评 2018-09-20 331 11,343.5 第二上市 阿里巴巴集团 2019-11-26 1,012 52,152.1 NetEase,Inc.（网易） 2020-06-11 242 4,868.3 京东集团 2020-06-18 301 7458.4 注 ： 1.百济神州于 2019 年 6 月 28 日从第 18A 章转为普通公司上市； 2.筹 资额和市值单位为 亿 港元； 3.市值数据 截至 2020 年 7 月 29 日 数据来源 ： WIND 调整市场结构，重新定位创业板市场。 1999 年 ，港交所设立创 业板 。 成立之初，创业板 凭借 全球性 的互联网浪潮吸引 了大量科技 22 公司 。 然而 ， 随着互联网泡沫破灭，创业板股价连番受挫， 一些 创 业板公司 出现 业绩亏损或长期停牌，市场流动性降低，投资者 信心 遭受打击。 2008 年 ，港交所启动创业板改革，将其 由 新兴与增长型 公司的另类板块重新定位 为 公司到主板 上市 的 “脚踏石 ”， 监管模式 与主板基本相同，当创业板 公司 成长 壮大，符合主板资格，即可简 便转入主板市场 。 然而，这种定位成效并不显著，被一些绩差公司 作为回避主板严格上市的渠道，拖累香港市场整体上市公司质量。 为此，港交所 于 2018 年 重新 改革 创业板（ GEM） ， 改革核心内容包 括提高上市门槛、强制公开发售、取消转板简化程序、延长控股股 东锁定期等。 同时 ， 港交所提高主板上市条件中关于最低市值、公 众最低持股市值的要求，以明确区分主板与创业板的定位，体现主 板上市公司规模的增长。 在 上市公司方面。 截至 2020 年 6 月 底 ， 港交所 股票 总市值 37.9 万亿 港元（ 约为 34.6 万亿元人民币） ， 共 有上市公司 2487 家 ， 外国 公司 186 家 （ 占比 7.5%）， 其中， 主板市场 2111 家 ， 创业板 市场 376 家 。 从 行业分布来看， 港交所 股票 市场 前 5 大 行业 分别 为 信息 科技 、 金融 、 地产 建筑 、 非必需 性消费和 医疗保健 ，市值占比分别为 33.2%、 18.9%、 12.7%、 9.8%和 6.1%， 其中， 信息 科技行业市值占比较 2014 年 6 月增加了 26.1 个百分点，金融 行 业 市值占比则较过去下降 9.3 个百分点 ， 显示出港交所 加大吸引 科技创新 公司 的 转变 。 目前 ，港 交所 拥 有 中资股 （ H 股 +红筹） 458 只，合计市值 10 万亿港元 ， 市 值占比 26.3%， 占比较往年 有所 下降 。 从公司 质量来看， 港交所上 23 市 公司近 5 年 平均 净资产 收益率在 9.4%， 其中 ， H 股 整体 盈利相对 较好， 平均净资产 收益率达到 10.2%。 2020 年 受 疫情 影响，公司 盈 利能力 出现 下滑。 图 5 港交所上市公司数量 和 市值 注 ： 数据截至 2020 年 6 月 数据 来源： WIND 图 6 港交所 中资股市值和占比 注 ： 1.数据截至 2020 年 6 月 ； 2.中资股 包括 H 股和红筹股 数据 来源： WIND 表 5 港交所上市公司 净资产收益率（ %） 24 时间 全部港股 H 股 红筹股 2015 9.1 11.3 7.5 2016 8.5 9.7 7.7 2017 10.3 10.8 8.7 2018 9.3 9.5 9.1 2019 9.6 9.7 9.1 2020 3.8 4.0 3.8 注 ： 数据截至 2020 年 6 月 ； 净资产收益率采取整体法计算 所得 数据来源 ： Wind 在 IPO 方面。 2020 年 1 月至 6 月， 香港 新增 IPO 公司数 达 59 家 ， 筹资额 875 亿 港元（ 约 798 亿元人民币） ， 其中，中资股共筹资 5 亿港元 。 从 行业分布来看， 近 10 年来港交所 IPO 筹资额 排名 前 5 大 行业分别是金融、可选消费、医疗保健、工业和信息技术，筹资 额占比分别为 30.8%、 21.6%、 9.5%、 7.2%和 6.8%； 从行业分布 趋 势 来看 ， 金融行业占比明显下降， 可选 消费、医疗保健 和 信息技术 三大行业的 比重 大幅增长，显示出港交所拥抱 “新经济 ”的 转型变化， 这也与目前港交所上市公司行业 结构 相吻合。 图 7 港交所 IPO 数量 和筹资额 注 ： 数据截至 2020 年 6 月 数据 来源： 港交所 官网、 WFE 25 图 8 港交所 IPO 筹资额 行业 分布 注 ： 数据截至 2020 年 6 月 数据 来源： Wind （ 二） 交易 业务 港交所 拥有 3 大 交易 场所 ： 香港联合交易所 （联交所 ） 、香港 期货交易所 （ 期交所） 和伦敦金属交易所 （ LME） ， 其中， 联交所 主要是现货产品市场；期交所主要 提供 衍生产品 交易 ； LME 主要 提供大宗商品交易。 1 现货 产品 香港联交所 是 港交所 的现货产品市场，产品覆盖 股票 、 存托 凭 证（ DR）、 债券、交易所交易产品（ ETP） 和 结构 化 产品等 。联交 所 使用领航星交易平台 证券 市场 （ OTP C） ，采用买卖盘带动的 交易系统 。 在开市 前时段只接受竞价 盘 和竞价限价 盘 。 在 持续交易 竞价盘 是没有指定价格的买卖盘，在输入 OTP-C 系统后按最终参考平衡价格进行对盘 ； 竞价 限价盘 是有指定价格的买卖盘 ， 指定价格等同最终参考平衡价格或较最终参考平衡价格更具竞 争力的竞价限价盘（即指定价格等 于 或高于最终参考平衡价格的买盘，或指定价格等 于 或低于 最终参考平衡价格的卖盘）或可按最终参考平衡价格进行对盘。 26 时段， 系统 只接受 限价 盘 、增强限价 盘 和特别限价 盘 。收市 竞价交 易时段适用于指定的证券，包括四个时段：参考价定价时段、输入 买卖盘时段、不可取消时段及随机收市时段。 其中 ， 在参考价定价 时段，系统会计算每只收市竞价证券的参考价， 确定 收市竞价交易 时段内有关证券的允许价格限制范围 ； 在 输入订单 时段， 系统 接受 竞价 盘 和 5%价格限制范围内的竞价限价 盘， 未完成的 订单 可在该 时段更改或取消 ； 在不可取消时段，新输入的竞价限价 盘 价格必须 在买卖 盘记录册 中最低沽盘价与最高买盘价范围 ； 在随机收市时段， 买卖盘 规则与不可取消时段一样，市场 将 于 2 分钟内随机收市。在 随机收市时段过后，所有收市竞价证券会按最终参考平衡价格配对 买卖 盘 。 为防止极端价格波动及错误交易引发市场闪崩，港交所设 有市场波动 调节 机制， 涵盖 所有恒生综合大型股、中型股及小型股 指数成 分 股。 假如 三只恒生综合指数的成 分 股的准成交价格偏离 5 分钟前的最后成交价分别超过 10%， 15%及 2