光伏行业2021年投资策略：市场化大周期开启中国创新引领全球.pdf

市场化大周期开启，中国创新引领全球 光伏行业 2021年投资策略 姓名 刘强（分析师） 证书编号： S0790520010001 邮箱： 2020年 12月 7日 核心观点 全球减排共识下 ， 光伏迎来市场化发展大周期 减排目标已逐渐成为全球共识： 2020年 9月第 75届联合国大会上 ， 习近平总书记表示 ， 将力争在 2030年前实现碳达峰 ， 2060年 前实现碳中和； 2020年 10月欧洲议会上 ， 提出 2030年比 1990年减排 60%， 2050年实现碳中和的目标；拜登上台重返 巴黎协 定 ， 计划在 2035年前实现无碳发电 ， 在 2050年之前达到碳净零排放 。 未来行业将进入市场化发展大周期：目前光伏已经在全 球多数地区成为平价清洁能源 ， 而且随着未来光伏发电性价比的进一步提升 ， 其有望在很多地区成为成本最低的能源；光伏平 价后 ， 行业品牌 、 渠道 、 集中度等因素将持续优化 ， 优质龙头企业机会明显 。 短期看 ， 2021年是行业增速较好的一年：我们预 计 2021年全球光伏装机有望达到 163GW， 同增 34%；长期看 ， 市场化发展大周期中行业的长期稳定性增强：根据国际能源署 2019年在可持续发展中的预测 ， 2040年全球光伏累计装机将达到 7200GW， 年均新增复合装机增速达到 11.4%。 展望未来一年 ， 我们重点看好创新引领发展的龙头企业：从技术 、 工艺 、 商业模式 、 竞争格局 、 供需变化等角度优选相关公司 。 2021年重点关注供给端的变化 ， 看好供需格局较好的环节 回顾过去 ， 季度较好投资窗口期 （ 全球装机同比增速持续提升 ） 已经过去： 2020上半年疫情肆虐 ， 全球光伏产业受到重创 ， 装 机同比下降 9%；疫情恢复后 ， 国内市场竞价项目集中在四季度 ， 海外需求逐渐恢复 ， 三季度组件出口同 /环比持续提升 ， 预计 2020年四季度出现全球光伏需求热潮 ， 装机有望达到 40GW以上 （ +31%） 。 看未来 ， 供给端的变化值得重视：需求好转叠加部分 环节供给受限 ， 硅料 、 玻璃 、 胶膜等环节相继涨价 ， 供需的研判将继续成为 2021年投资机会的重点；通过对各环节供需情况进 行梳理 ， 我们发现硅料 、 玻璃 、 胶膜环节在 2021年有望继续维持紧平衡状态 ， 价格相对有支撑；硅片 、 电池 、 组件环节供给压 力增加 ， 对企业盈利或将造成负面影响 。 因此 ， 在 2021年 ， 我们相对看好硅料 、 玻璃和胶膜等具有供给壁垒的环节；另一方面 ， 由于需求出现快速增长 ， 行业新进入者有可能快速成长 ， 硅片等环节的竞争格局有望重塑 。 核心观点 长期关注企业核心竞争力 ， 中短期看技术 、 景气度 1、 长期看 ， 光伏已成为各类电源中成本最低的电源之一 ， 其平价打开了市场空间 ， 龙头企业长期形成的竞争优势有望推动公 司穿越周期成长 ， 推荐隆基股份 、 阳光电源 ， 通威股份等公司受益 。 2、 中期看 ， 技术创新改变行业竞争格局 ， 也助力企业穿越周期 ， 关注产品大型化带来的成本优化 、 提升电池转化效率的异质 结 、 新型应用场景 BIPV以及带来发电增益的跟踪支架等创新应用 ， 爱旭股份 、 中环股份 、 迈为股份 、 捷佳伟创 、 中信博等公司 受益 。 3、 短期看 ， 硅料 、 玻璃等环节景气度较好 ， 通威股份 、 福莱特 、 福斯特等公司受益 。 风险提示： 新技术发展不及预期；装机需求低于预期；光伏市场竞争加剧 。 1 景气周期企业扩产加速，看好供需格局较好环节2 3 目 录 CONTENTS 全球平价时代来临，长期成长空间广阔 创新穿越周期，革新塑造未来 4 长期关注企业核心竞争力，中短期看技术、景气度 5 投资建议、盈利预测 6 风险提示 1.1 国内：十四五规划支持光伏，年均装机有望大幅增长（可达 70GW+） 数据来源：清华大学气候变化与可持续发展研究院、开源证券研究所 国内积极减排 ， 碳中和目标进一步明确中长期规划 。 2020年 9月第 75届联合国大会上 ， 习近平总书记表示 ， 将力争在 2030年 前实现碳达峰 ， 2060年前实现碳中和 。 截至 2019年底 ， 中国碳强度较 2005年降低约 48.1%， 非化石能源占一次能源消费比重 达 15.3%， 提前完成 2020年减排目标 。 “ 十四五 ” 成为光伏重要发展时期 ， 年均装机有望大幅度增长 ， 达到 70GW+。 根据清华大学气候变化与可持续发展研究院 ， 我国 “ 十四五 ” 力争实现煤炭消费达峰甚至负增长；非化石能源比重达到 20%左右 ， 能源消费总量控制在 55亿 tce以内 。 据此 测算 ， “ 十四五 ” 期间光伏年均装机可达 70GW+。 表 1：预计 2025年光伏装机 CAGR5为 17.2% 十三五 十四五 2016A 2017A 2018A 2019A 2020E 复合增速 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 复合增速 数量（亿 tce） 能源消费 量 43.6 44.9 46.4 48.6 49.1 3.0% 50.3 51.6 52.9 54.2 55.5 2.5% 非石化能 源 5.8 6.2 6.6 7.4 7.9 7.9% 8.4 9.0 9.7 10.4 11.1 7.2% 其他 37.8 38.7 39.8 41.2 41.2 2.2% 41.9 42.5 43.2 43.8 44.4 1.5% 发电量（亿 kWh） 光伏 662 1178 1769 2237 2642 41.3% 3366 4183 5106 6147 7320 22.6% 风电 2410 3046 3658 4053 4605 17.6% 5232 5944 6723 7575 8506 13.1% 装机量 （ GW） 光伏 34.54 53.1 44.3 30.1 39.4 3.4% 56.1 62.7 70.0 78.1 87.1 17.2% 风电 19.3 15.0 20.59 25.7 30.6 12.2% 29.4 33.3 36.1 39.3 42.7 6.9% 1.2 欧洲：减排目标不断攀升，装机占比持续上修 资料来源： 巴黎协定 、欧洲 2020战略目标、国家能源和气候计划 NECP、 欧洲气候目标计划 、欧洲议会、开源证券研究所 减排目标不断提升 2015年 12月 巴黎协定 提出 2030年比 1990年减排 40%， 2050年后实现碳中和； 2020年 9月 2030年气候目标计划 提出 2030年比 1990年减排 55%， 2050年实现碳中和； 2020年 10月 欧洲议会 提出 2030年比 1990年减排 60%， 2050年实现碳中和 。 可再生能源消费占比持续提升 2010年 3月 欧洲 2020战略 可再生能源占终端能源消费量的比重 ， 2020年前达到 20%， 2030年前达到 27%； 2020年 9月 2030年气候目标计划 可再生能源占终端能源消费量的比重 2030年前达到 38%40%； 表 2：欧洲主要减排力度不断提升 欧洲法案 具体目标 巴黎协定 2030年比 1990年至少减少 40%的温室气体排放，争取 在 21世纪 下半叶实现碳中和 欧洲 2020战略目标 在 2020年前欧盟可再生终端能源消费量的比重达到 20%，在 2030年前实现可再生能源占终端能源消费量的比重达到27%的目标 国家能源和气候计划 NECP 2030年可再生能源占最终消费的份额达到 33.133.7% 欧洲气候目标计划 2030年可再生能源占最终消费的份额提升至 38%40%； 2030年化石燃料发电量将不到欧盟的 20%，可再生能源提供67%的电力 欧洲议会 通过 2050年实现碳中和、欧洲议会环境委员会提出的 2030年减排 60% 1.3 美国：拜登上台重拾减排目标，光伏发展或将加速 资料来源： JOEBIDEN、开源证券研究所 特朗普主张 2017年 6月 ， 特朗普宣布退出 巴黎协定 ， 而美国当初在 巴黎协定 中承诺 ， 到 2025年温室气体排放要在 2005年排放基 础上下降 26%至 28%。 拜登主张 拜登宣布将重新加入 巴黎协定 ， 并推出 清洁能源革命和环境正义计划 ， 拟确保美国在 2035年前实现无碳发电 ， 在 2050年之前达到碳净零排放 ， 实现 100 的清洁能源经济 。 2020年 11月 18日 ， 美国太阳能行业协会向拜登建议 ， 取消特朗普对进口设备加征关税 ， 并提出通过立法来延长一份针对太 阳能产业的 、 关键性的联邦税收抵免政策 。 表 3：拜登上台主张大力支持新能源 拜登 特朗普 主要主张 支持“绿色新政”环保计划；关注气候变 化，主张“清洁能源革命”计划，确保 2050年之前实现 100%清洁能源经济和净零 排放；宣布重新加入巴黎协定； 2035 年实现无碳排放的电力部门； 2030年海上 风能增加一倍；恢复即将到期的太阳能投 资税收地面 主张实现美国能源独立；继续发力发展传 统石化能源 1.4 全球：减排压力下，光伏迎来高速发展期 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 2021年迎来全球装机高速发展期 ， 同比增速或将达 34%。 在中美欧减排加码下 ， 估计 2021年全球光伏装机同比增速达到 34%， 实现近十年最高增长 。 中欧美三个地区光伏装机占比有望达到 67%， 同比提升 2.5个 PCT。 分季度来看 ， 随着 2021年硅片 、 电 池 、 组件环节价格的逐渐回落 ， 光伏自发性驱动力体现 ， 全年全球装机呈现前低后高之势 ， 预计 2021Q1-2021Q4同比增速分 别达到 39%、 29%、 57%、 24%， 2021Q3或将成为光伏同比增长最高的季度 。 图 1：预计 2021年光伏装机同比 +34%（单位： GW） 图 2：预计 2021年光伏装机前低后高（单位： GW） 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 180.0 200.0 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 中国 美国 日本 欧洲 印度 澳洲 其他 yoy-右轴 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 中国 美国 日本 欧洲 印度 澳洲 其他 yoy-右轴 1 景气周期企业扩产加速，看好供需格局较好环节2 3 目 录 CONTENTS 全球平价时代来临，长期成长空间广阔 创新穿越周期，革新塑造未来 4 长期关注企业核心竞争力，中短期看技术、景气度 5 投资建议、盈利预测 6 风险提示 2.1 硅料：供需紧平衡，价格有支撑 数据来源： PV Infolink、开源证券研究所 2021年供给释放有限 ， 价格支撑下盈利有望超预期 。 上半年因疫情影响 ， 竞价项目集中在 2020年 Q4并网装机 ， 而硅料因海外 厂商减产 、 国内安全事故等原因 ， 产能供应有限 ， 价格从低点的 5.9万元 /增长到 9.4万元 /吨 ， 目前回落到 8.9万元 /吨 。 价格 回落主要因玻璃供应不足导致需求延迟 。 展望 2021年 ， 供给端依然没有明确产能释放 ， 依然维持供需紧平衡状态 ， 硅料价格 有明显支撑 。 此外 ， 下一代电池技术如 HJT、 TOPCON等基于 N型硅料技术 ， 龙头厂商加快产能转化 ， 率先完成布局的企业有望 获得超额收益 。 另外 ， 流化床法颗粒硅的技术突破可能对硅料环节产生影响 ， 颗粒硅具有： 1） 节能 ， 还原温度仅为改良西门子法的一半 ， 每吨硅料节省 40度电左右； 2） 品质上乘 ， 硅烷杂质易分离； 3） 拉晶过程中连续加料对硅棒扰动小； 4） 因粒径小 ， 单个坩 埚承载更多容量进行熔化 ， 提升了单炉产量 。 目前中环股份 、 隆基股份 、 晶科能源 、 保利协鑫等单晶企业已经在开始使用颗 粒硅 ， 而供给方面主要是保利协鑫子公司中能硅业 ， 根据索比光伏 ， 中能硅业预计将于 2021年 6月投产 3万吨颗粒硅 ， 2021年 底投产剩余 2.4万吨 ， 产能的出现将有助于缓解供给紧张 ， 但全年来看硅料依然维持紧平衡 。 图 3： 2020年 7月硅料价格开始上升（单位：万元 /吨） 图 4：预计 2021年各季度硅料维持紧平衡 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 0 50 100 150 2018/2/28 2019/2/28 2020/2/29 多晶硅 菜花料 多晶硅 致密料 -10.0 0.0 10.0 20.0 30.0 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 供 -需（ GW）右轴 硅料供给（ GW) 硅料需求（ GW） 2.2 硅片：扩产加快供给增加，黑马出现或将重塑格局 数据来源： PV Infolink、开源证券研究所 2021年供给释放加速 ， 价格或将下降影响企业盈利 。 2020上半年主流厂商毛利率维持 30%以上 ， 相比 2019年继续提升 ， 高额 盈利以及对未来需求增长的预期下 ， 各个厂商积极扩产造成 2021年供给过剩 ， 但估计一线厂商因优秀的产品品质订单依然相 对饱满 ， 开工率维持较高水平 。 黑马频现 ， 或将重塑格局 。 展望 2021年 ， 除主流企业加速扩产外 ， 设备类厂商如上机数控 、 京运通等切入硅片环节 ， 加速产 能投放 ， 且获得了良好市场反馈 。 在行业需求旺盛的情况下 ， 切入硅片环节的设备厂商有望获得高于行业均值的成长性来抢 占市场份额 ， 但鉴于一线厂商长期积累的品牌 、 工艺 、 技术 、 成本等优势 ， 长期竞争力依旧 。 图 5：硅片价格随硅料价格上涨（单位：元 /片） 图 6：预计 2021年各季度硅片供大于求 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 2017/5/25 2018/5/25 2019/5/25 2020/5/25 多晶硅片 单晶硅片 单晶 G1硅片 单晶 M6硅片 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 供 -需（ GW）右轴 硅片供给（ GW） 硅片需求（ GW） 2.3 电池： PERC产能加速投放，大尺寸电池盈利更为丰厚 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 供给释放加速 ， PERC电池产能进入新平台 。 2020年 PERC电池加快产能释放 ， 季度供给从 30GW提升至 50GW平台 ， 新产能投放下 必将加大对老旧产线的淘汰 ， 价格压力徒增 。 当然 ， 具有成本优势的电池龙头企业有望在供给压力下继续降低非硅成本 ， 带 来盈利支撑 。 大尺寸趋势明确 ， 盈利优秀支撑业绩 。 从最近招标情况来看 ， 大尺寸电池已经成为主流趋势 ， 如中国电建在 2021年 5GW组件 招标中 ， 明确列出电池尺寸要求 ， 2个包件组件电池要求 166， 另外 2个要求 182及以上 。 且大尺寸电池在价格上面具有相对优 势 ， 盈利性更有支撑 ， 根据我们测算 ， 按照 PVInfoLink2020年 11月 9日价格测算 ， M6电池比 G1电池毛利率高出 11个 PCT。 图 7：预计 PERC电池投产加速（单位： GW） 表 4： M6电池比 G1电池毛利率高出 11个 PCT 数据来源： PV Infolink、开源证券研究所 注：选取 2020年 11月 19日价格数据测算 型号 G1 M6 规格（ mm） 158.75 166 PERC电池转换效率 22.20% 22.20% 硅片价格（元 /片，含税） 3.05 3.2 硅片功率（ W/片） 5.59 6.12 硅片价格（元 /W，含税） 0.55 0.5 电池价格（元 /W，含税） 0.85 0.93 硅片成本（元 /W） 0.482 0.463 非硅成本（元 /W） 0.21 0.20 毛利率 8% 19% 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 18.00 20.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 供 -需（ GW） PERC需求（ GW） PERC供给（ GW） 2.4 组件：辅材成本压力难以传导，盈利承压严重 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 辅材价格上涨影响组件盈利 。 因玻璃胶膜等产品价格上涨 ， 本来毛利率不丰厚的组件环节盈利进一步承压 。 根据我们测算 ， 从 2020Q3起 ， 辅材涨价影响下 ， 组价毛利率下降较为明显 。 电站对价格敏感难以传导压力 。 因电站对项目 IRR较为敏感 ， 组件价格的上涨将显著降低 IRR；另一方面 ， 组件供给相对过剩 ， 2021年将继续面临较多产能释放 ， 供给压力下价格难以传导 。 图 8：预计组件产能加速释放（单位： GW） 图 9：组件盈利压力不断增大 数据来源： PV Infolink、 Wind、开源证券研究所 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 0.000 0.200 0.400 0.600 0.800 1.000 1.200 1.400 1.600 1.800 20200610 20200815 20201116 电池成本 EVA 玻璃 背板 边框 焊带 接线盒 折旧 人工 其他 毛利率 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 90.0 供 -需（ GW）右轴 组件供给（ GW) 组件需求（ GW） 2.5 玻璃：供需维持紧平衡，关注浮法产能进入 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 供应不足玻璃涨价 ， 投产周期长 ， 2021年维持紧平衡 。 光伏玻璃产能受到政策限制 ， 供给不足时只能采用产能置换方式进行 扩张 ， 在 2020Q4行业旺季来临时 ， 供给不足导致光伏玻璃价格快速上涨 ， 相比低点时涨幅达到 75%。 2021年各季度新增产能 在 3000吨 /天左右 ， 整体维持紧平衡状态 ， 价格有支撑 。 但该环节可能存在超白浮法产能进入 ， 设备的转换一个季度即可完 成 ， 对供给形成支撑 ， 若下游对超白浮法接受度上升 ， 则可能造成光伏玻璃价格回落 。 薄玻璃盈利优秀 ， 双玻组件渗透率提升 。 由于双面组件带来发电增益 ， 该技术正逐渐被市场接受 ， 跟据 CPIA预测 ， 2020年双 玻组件渗透率有望达到 25%， 同比提升 10PCT。 双玻组件的重量较大 ， 薄玻璃是关键解决方案 ， 根据测算 ， 2.5mm玻璃毛利率 高于 3.0mm玻璃 1-2个 PCT。 图 10：预计光伏玻璃供需维持紧平衡（单位：万吨 /天） 图 11： 2020Q4光伏玻璃价格快速上涨（元 /平） 数据来源： PV Infolink、开源证券研究所 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 20 19 /1/2 20 19 /2/2 20 19 /3/2 20 19 /4/2 20 19 /5/2 20 19 /6/2 20 19 /7/2 20 19 /8/2 20 19 /9/2 20 19 /10 /2 20 19 /11 /2 20 19 /12 /2 20 20 /1/2 20 20 /2/2 20 20 /3/2 20 20 /4/2 20 20 /5/2 20 20 /6/2 20 20 /7/2 20 20 /8/2 20 20 /9/2 20 20 /10 /2 20 20 /11 /2 光伏玻璃 光伏玻璃 3.2mm镀膜 光伏玻璃 2.0mm镀膜 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 供 -需（万吨 /天）右轴 玻璃需求（万吨 /天） 玻璃供给（万吨 /天） 2.6 胶膜：龙头优势明显，盈利稳步提升 数据来源： BP、 IEA、 PVPS、开源证券研究所 龙头市场优势高筑护城河 ， 优质赛道盈利提升 。 福斯特是胶膜龙头 ， 市占率不断提升 ， 2019年已达到 57%， 优秀的市场格局 有效防止竞争者进入行业 ， 因此在 2021年依然维持供需紧平衡状态 。 受下游旺盛需求及原材料 eva树脂涨价影响 ， 胶膜价格 快速上升 ， 在 2021年供需紧平衡的情况下 ， 若原材料价格没有显著变化 ， 胶膜价格有望继续维持高位 。 另一方面 ， 胶膜价格 与 eva树脂价格价差加大 ， 有望继续增厚企业毛利率 ， 福斯特 2020Q3毛利率达到近 30%， 环比提升近 9个 PCT。 产品结构优化支撑盈利性 。 因双面组件渗透率的提升以及白色 EVA对单面组件发电效率提升的影响 ， POE和白色 EVA有望在未 来成为主要产品 ， 该类产品盈利更为优秀 ， 助力龙头企业盈利能力更进一步提升 。 图 12：预计胶膜供需维持紧平衡（单位：亿平） 图 13：胶膜与 eva树脂价差扩大（单位：元 /平） 数据来源：福斯特环评报告、 Wind、开源证券研究所 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 胶膜价格（元 /平） eva树脂价格（元 /平） -1.4 -1.2 -1.0 -0.8 -0.6 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 供 -需（亿平）右轴 胶膜需求（亿平） 胶膜供给（亿平） 2.7 逆变器：产品远洋出海，组串占比提升 数据来源： Wood Mackenzie、开源证券研究所 国产产品质优价廉 ， 疫情加速龙头出海 。 国产逆变器近年随国内市场好转而迅速进步 ， 目前在性价比上领先海外企业 ， 价格 低于海外企业约 60%， 具有较强吸引力 。 2019年 ， 华为与阳光电源已晋升为全球龙头 ， 市占率合计 35%， 而其他厂商份额较为 分散 ， 市占率在 3%8%不等 。 虽然国内厂商产品不具有价格优势 ， 但盈利能力不输海外竞争对手 ， 2019年毛利率均可达到 30% 以上水平 。 另一方面 ， 在疫情影响下 ， 国内厂商加速产品出海 ， 海外收入占比的提升有助于盈利提升并扩大市场影响力 。 组串式性价比凸显 ， 高盈利增加公司业绩弹性 。 组串式因更多 MPPT增加发电量和更好的运维便利性 ， 逐渐成为逆变器的主流 趋势 。 2019年组串式逆变器渗透率为 60%， 未来有望达到 80%以上 。 另一方面 ， 组串式逆变器溢价空间大毛利率高 ， 提高组串 式出货产比有利于提升盈利能力 。 图 14：国产逆变器份额加速提升 图 15：预计组串式逆变器渗透率提升 数据来源： CPIA、开源证券研究所 0% 10% 20% 30% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 华为 阳光电源 SMA PowerElectronics 上能电气 古瑞瓦特 SolarEdge 固德威 特变电工 锦浪科技 Ingeteam TMEIC ABB 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016 2017 2018 2019 2020E 集散式 集中式 组串式 2.8 光伏支架 ：需求强劲，跟踪支架渗透率提升 数据来源： Wood Mackenzie、开源证券研究所 光伏支架装机量逐年提升 ， 全球光伏装机量提升刺激光伏支架需求 。 Wood Mackenzie数据统计 ， 2018年全球光伏支架新增装 机量为 69GW， 其中固定支架新增装机量为 55GW， 跟踪架装机新增装机量为 14GW， 预计 2020年光伏支架装机量达到 92GW；随着 未来光伏装机空间的进一步打开 ， 将直接刺激光伏支架的需求量的提升 。 预计 2025年国内跟踪支架渗透率达到 25%。 随着光伏跟踪支架成本降低 ， 可靠性和稳定性得到广泛验证 ， 光伏电站业主和 EPC 对光伏电站的收益管理更加精细化 ， 采用跟踪支架成为提高光伏电站收益的重要措施之一 。 尤其是国家能源局 “ 光伏发电领 跑者计划 ” 项目的实施 ， 为实现降本增效与电站收益最大化 ， 以及融合双面组件 、 智能控制等技术 ， 跟踪支架的应用在我国 将不断推广 。 根据 CPIA数据统计 ， 2019年中国光伏电站市场跟踪支架占比为 16%。 预计到 2025年跟踪支架占比将上升到 25%以 上 。 图 16：预计 光伏支架的需求量逐步提升 （单位： GW） 图 17：预计跟踪支架渗透率逐步提升 数据来源： CPIA、开源证券研究所测算 0 20 40 60 80 100 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 固定支架新增装机量（ GW） 跟踪支架新增装机量（ GW） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2025E 固定支架及其他占比 跟踪支架占比 1 景气周期企业扩产加速，看好供需格局较好环节2 3 目 录 CONTENTS 全球平价时代来临，长期成长空间广阔 创新穿越周期，革新塑造未来 4 长期关注企业核心竞争力，中短期看技术、景气度 5 投资建议、盈利预测 6 风险提示 3.1 异质结发电效率高，技术路线清晰，是下一代光伏电池技术方向 资料来源： PV Infolink、 GS-Solar、开源证券研究所 异质结电池处于产业突破期 ， 技术及降本路线清晰 。 异质结电池转换效率高 ， 拓展潜力大 ， 工艺简单并且降本路线清晰 ， 契 合了光伏产业发展的规律 ， 是最有潜力的下一代电池技术 ， 目前正处于产业导入期 ， 具有长期投资价值 。 异质结电池拥有优良特性 ， 相比 PERC享有更高的溢价 。 异质结电池的核心优势： 1） 效率高 ， 主要源自禁带宽度； 2） 发电 能力强 ， 主要来自于高双面率 、 低衰减 、 低温度系数 。 根据我们测算 ， 异质结发电能力 (温度系数 、 效率 、 双面率较高 ） 提 升可以带来 BOS成本 0.1元 /W的溢价 ， 优良的抗 PID和 LID性能可以在 LCOE方面拥有 0.2元 /W溢价 。 表 5：异质结相对于 PERC拥有多项优势 图 20：异质结电池是结构对称的双面电池 资料来源： PV Infolink、 GS-Solar、开源证券研究所 电池类型 P-Mono PERC N-PERC N-TOPcon HIT IBC 量产效率 21.5%-22% 21.5-21.7% 22.5%-23% 22.5%-23.8% 23.5%-24.5% 现有产能 约 63GW 约 2.1GW 约 2GW 约 3.8GW 约 1.5GW 主要量产企业 主流电池片厂 商 中来、林洋 LG、 REC、中来 Panasonic、上 澎、晋能、中 智、钧石、通 威 Sunpower、 LG、 黄河水电 优点 性价比高 可从现有产线 升级 有机会从现有新 产线升级 工序少 效率高 量产性 非常成熟 已可量产 少量量产 已可量产 国内仅有黄河 水电 20MW 技术难度 容易 较容易 难度很高 难度高 难度极高 工序 少 较少 多 最少 非常多 设备投资 少 较少 设备贵 设备贵 非常高 与现有产线兼 容性 已有许多产能 可用现有设备 升级 有机会由新产线 升级 完全不兼容 几乎不兼容 目前问题 后续提效路径 不明确 与双面 P-PERC 相比没有性价 比优势 量产难度高，效 率提升空间可能 略低于 HIT 与现有设备不 兼容，设备投 资成本高 难度高，成本 也远高于前述 技术 3.2 光储结合 +BIPV，应用创新改变未来用能模式 资料来源： Solarbe 分布式光伏与储能结合有望改变家庭 、 商业机构等用能模式 ， 打开分布式成长空间 。 低成本的光伏发电结合经济的储能设备 （ 光伏储能 ） 不仅可减少电费支出还可以平滑峰谷差和参与需求响应获取相应收益 。 分布式光伏储能模式可广泛应用于 家庭 、 社区 、 工业园区 、 商业建筑等不同场景中 ， 借助于电力市场的价格机制实现多种商业模式 ， 光伏储能将实现从购买 产品向提供服务转变 。 BIPV是分布式应用的突破 ， 发展前景广阔 。 BIPV是光伏产品集成到建筑上的技术 ， 根据 n-tech数据统计 ， 2018年 BIPV全球 市场规模为 2.91亿美元 ， 预计 2027年全球市场规模达到 11.56亿美元 ， 2018-2027年年复合增速为 16.57%， 未来发展前景广阔 ， 面临的是一片蓝海；中国住房和城乡建设部在 2019年 10月 12日发布 建筑光伏系统应用技术标准 针对建筑光伏系统中的设 计 、 施工 、 验收 、 维运等环节订定规范和标准 ， 并在当年 12月 1日起生效 ， 未来国内 BIPV将迎来高速发展 。 图 18：光储结合应用前景广阔 图 19：预计全球 BIPV市场空间广阔 数据来源： n-tech、开源证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2 4 6 8 10 12 14 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E BIPV市场规模（亿美元） 同比增速 -右轴 3.3 跟踪支架：双面组件 +跟踪支架经济性显著，跟踪支架未来可期 数据来源： Joule 、开源证券研究所 双面组件 +水平跟踪支架 LCOE显著下降 。 根据期刊 Joule 的数据显示 ， 中美等 10个国家单面 -固定支架组合 LCOE为 2.98.4USDcents/kWh， 相较之下双面 -固定支架组合 LCOE为 2.87.6USDcents/kWh， 双面 -水平跟踪支架组合 LCOE为 2.47.3USDcents/kWh， 整体而言双面 -水平跟踪支架组合 LCOE下降显著 ， 经济性凸显；而双面 -斜跟踪支架 LCOE为 3.17.9USDcents/kWh成本有所增加 ， 其主要原因是双轴跟踪支架带来成本端的压力 。 双面组件 +水平跟踪支架已经具备显著 经济性 ， 跟踪支架发展未来可期 。 表 6：水平跟踪支架 LCOE最低（单位： USDcents/kWh） 国家 单面 -固定 双面 -固定 双面 -水平 跟踪 双面 -双 轴跟踪 中国 2.9 2.8 2.4 3.1 美国 4.8 4.5 4.0 4.6 日本 5.0 4.7 4.6 5.1 德国 6.9 6.2 6.0 6.5 意大利 4.8 4.7 4.3 5.4 印度 5.2 4.8 4.5 5.2 英国 8.4 7.6 7.3 7.9 澳大利亚 6.3 5.9 5.2 5.6 大国 5.8 5.4 4.9 5.4 韩国 5.7 5.3 5.1 5.7 1 景气周期企业扩产加速，看好供需格局较好环节2 3 目 录 CONTENTS 全球平价时代来临，长期成长空间广阔 创新穿越周期，革新塑造未来 4 长期关注企业核心竞争力，中短期看技术、景气度 5 投资建议、盈利预测 6 风险提示 4.1 隆基股份 全球光伏制造王者，引领清洁能源趋势 数据来源：公司公告、开源证券研究所 耕耘单晶塑造核心竞争力 ， 非硅成本优势显著 。 公司依靠团队 、 技术 、 品牌塑造核心竞争力 ， 把握光伏产业链最具价值的硅 片环节 ； 2015-2020H1公司硅片环节非硅成本持续下降 ， 盈利能力不断增强 ， 截至 2020H1硅片毛利率为 34.80%， 是产业链中 盈利能力最强的环节 。 虽然 2021年硅片供给远超需求 ， 同时面临黑马厂商入局搅乱市场格局 ， 但公司的管理优势 、 一体化优 势以及组件的品牌优势是公司的强势护城河 。 高效单晶助力布局下游市场 ， 长期市场空间广阔 。 公司凭借硅片环节的优势持续向下游扩展 ， 截至 2020H1公司组件市占率接 近 13%， 较 2019年年末提升 6.5个 PCT， 组件营业收入快速增长；据 PV Infolink数据统计 ， 2020H1隆基股份组件出货量全球排 名第二 ， 市场份额快速提升；同时公司布局 BIPV市场 ， 长期成长性将充分受益行业发展 。 图 21：非硅成本持续下降，公司毛利率维持高位 图 22： 2020H1公司组件市场占有率提升至 13%左右 数据来源： PV Infolink、公司公告、 CPIA、开源证券研究所 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 20 40 60 80 100 120 2015 2016 2017 2018 2019 2020H1 全球装机量（ GW） 组件出货量（ GW） 出货占比 -右轴 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 2015 2016 2017 2018 2019 2020H1 非硅成本（元 /片） 硅片毛利率 4.2 通威股份 硅料涨价增厚盈利，大尺寸电池释放支撑业绩 数据来源： PV Infolink、开源证券研究所 多晶硅产能成本优势显著 ， 龙头优势进一步巩固 。 根据 PV Infolink数据统计全球硅料厂商成本均价约 70元 /kg， 海外厂商成本 普遍在 80元 /kg以上 ， 通威股份成本约为 40元 /kg， 优于海内外同业硅料厂商 。 公司新产能布局低电价地区 ， 生产成本降至 4万 元 /吨以下 ， 高品质硅料叠加低成本 ， 公司有望进一步巩固行业龙头地位 。 电池片非硅成本领先行业水平 ， 目标非硅成本 0.18元 /W以下 。 2019年太阳能电池行业平均非硅成本约 0.31元 /W， 公司非硅成 本 为 0.2-0.25元 /W， 仅为行业平均水平的 60%-80%， 成本优势明显 。 未来随着技术工艺的进步和产能的扩大 ， 非硅成本将进 一步下降 ， 目标 PERC产品非硅成本 0.18元 /W以下 。 聚焦规模化 “ 渔光一体 ” 基地开发与建设 ， 打造新的利润增长点 。 公司打造 “ 渔光一体 ” 模式 ， 探索新型水产养殖模式 ， 不 断推动 “ 渔光一体 ” 基地规模化 、 专业化 、 智能化发展 ， 以增厚公司业绩 。 图 23：公司多晶硅生产成本优势显著 图 24：公司电池非硅成本领先行业 数据来源：公司公告、开源证券研究所 0 0.1 0.2 0.3 0.4 2017 2018 2019 2020E 2021E 2023E 2025E 行业平均非硅成本（元 /W） 0 20 40 60 80 100 120 140 生产成本（元 /kg） 平均生产成本（元 /kg） 4.3 福莱特 光伏玻璃龙头，受益良好竞争格局 资料来源：福莱特招股说明书、开源证券研究所 光伏玻璃龙头 ， 受益行业发展及双玻渗透率提升 。 公司是光伏玻璃领军制造企业 ， 成立于 1998