电解铝的新时代.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 电解铝的新时代 两大力量 有望 驱动铝行业 走进高 吨铝 利润 和 强 持续性 的新时代。 一 是电解铝 行业 供给侧改革。 2017 年的电解铝 行业 供给侧改革红利在 2020 年下半年开始展现， 4500 万吨产能红线使国内电解铝供给弹性逐步消失 ， 随着需求逐步增长，供需格局将日 益紧张 。 同时，氧化铝相对于电解铝的产能过剩问题也将日益严峻，从而持续压制 电解铝的原料成本。 二是碳中和 。 一方面，碳中和目标有望驱动 国内火电铝产能压 制 、成本提升，推动 电解铝产业能源转型；另一方面，碳中和激发铝材大量新兴需 求， 驱动供需抽紧 。我们认为，在供给侧改革和碳中和的大背景下， 铝价中枢有望 逐步抬升， 电解铝行业 有望迎来 高吨铝 利润 和强持续性的新时代。 供给 ： 电解铝供改叠加碳中和，进一步严控电解铝产能增长 。 受益于 2017 年电解 铝供给侧改革红利，截至 2021 年 1 月，全国电解铝运行产能增至 3,955 万吨 /年，建 成产能规模 4,320 万吨 /年，产能利用率达到 91.6%，建成产能 已 逼近合规产能红线约 4,500 万吨 /年，增量空间十分有限。我们认为，电解铝供改叠加碳中和，将进一步严 控电解铝产能增长，需求的逐步放量必将带来越来越显著的 供需抽紧。 需求： 碳中和 大潮将激发 新兴产业需求 ，并 与疫情后时代传统的经济复苏共振向 上 。 一是全球汽车电动化大时代加速到来，新能源车用铝增长动能强劲。据我们测 算 2021-2025 年我国新能源汽车产量 分别为 210、 298、 405、 549、 703 万辆， CAGR 高达 40.6%， 2021-2025 年我国新能源车用铝量分别为 37、 57、 83、 119、 160 万吨， CAGR 约 49.7%。二是清洁能源光伏产业带来铝新兴需求。 我们预计 2020-2025 年国 内光伏年均新增装机量从 48GW 提升至 115GW， CAGR 约 19%，年均铝需求量从 96 提升至 230 万吨 ，年均增速 19%。从供需平衡来看 ，考虑到新兴需求崛起和疫情后时 代的全球经济复苏， 20212023 年中国电解铝市场分别短缺 14万吨、 44万吨和 48万 吨，预计短缺需求占比分别为 0.4%、 1.1%、 1.1%。 成本 ： 第 一 ， 氧化铝产能 过剩局面难以扭转， 将持续压制电解铝原料成本。 由于 2017 年未跟随电解铝 进行供给侧改革，在电解铝产能急刹车后，氧化铝持续处于过 剩状态。然而，价格低迷背景下氧化铝企业继续寻求低成本区域新建产能， 2021 年 国内 仍计划新增 氧化铝产能 520万吨 ，远超电解铝增量，这将导致氧化铝价格持续承 压，高吨铝利润的持续性较强。 第二， 碳中和有望驱动我国电解铝产能进一步向西 南地区等具备水电优势的区域转 移，同时提升火电铝成本水平，最终导致 电解铝边 际成本 曲线 陡峭化，水电铝 的成本优势日益凸显 。 据 IAI 数据， 2019 年全球电解铝 生产结构中，煤电占 64%，水电占 25%，天然气占 10%，核能占 1%； 而我国煤电占 比为 88%，水电仅为 11%，明显低于全球水电平均占比的 25%。以上能源结构 导致 在电解铝冶炼环节，全球平均吨铝电力消耗的碳排放仅为 10.4 吨，而我国是 12.8 吨， 高于平均值 23%。 我们认为， 全国碳排放交易管理 开始实施， 铝行业碳排放交易箭 在弦上，采用水电绿色能源生产的电解铝更加具备成本竞争优势，按照当前吨铝 火 电部分 消耗 11.2 吨和吨碳交易 50 元测算，单吨火电铝和绿色水电铝的碳排放交易差 额为 560 元，约占成本 4%。 未来随着碳排放管制的强化，火电铝产能均有可能面临 碳排 放成本加成，进而造成电解铝边际成本曲线陡峭化，在此背景下水电铝企业 有 望进一步向边际 成本 曲线左侧移动， 成本优势将日益凸显 。 考虑到电解铝供改 +碳中和 的深远影响，再叠加疫情后时代的全球通胀交易方兴未 艾，我们看涨铝价，且坚信电解铝行业即将迎来 高吨铝 利润 和强持续性的 新时代 ， 建议关注 A 股电解铝板块的 重大重估 机遇。 建议重点 关注 碳中和受益程度高、 产量 成长性强、氧化铝自给率低、业绩弹性大的云铝股份、神火股份、天山铝业 、中国 铝业 ， 以及铝加工全产业链一体化、 新能源车汽车板龙头南山铝业。 风险提示： 1）电解铝产能增量投放超 预期； 2）传统行业和新兴新能源车和光伏用 铝需求低于预期； 3）碳中和 政策 目标 贯彻 力度低于预期。 Table_Tit le 2021 年 03 月 09 日 有色金属 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资 评级 领先大市 -A 维持 评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源： Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 5.06 8.33 -4.54 绝对收益 3.57 13.66 30.91 齐丁 分析师 SAC 执业证书编号： S1450513090001 010-83321063 王政 分析师 SAC 执业证书编号： S1450520020002 王建润 分析师 SAC 执业证书编号： S1450520080003 010-83321037 相关报告 能源金属继续全线上涨，锂精矿有望加 速上行 2021-02-01 铝行业周报：春节临近物流紧张下游开 工率下降，铝锭小幅累库 2021-02-01 稀土镨钕供需有望迎来重大拐点 2021-01-27 新能源金属周报：能源金属继续全线上 涨，稀土镨钕供需有望出现重大拐点 2021-01-25 铝行业周报：疫情影响物流受限，临近 春节下游企业开工率下滑 2021-01-25 -16% -3% 10% 23% 36% 49% 62% 2020-03 2020-07 2020-11 有色金属 沪深 300 行业深度分析 /有色金属 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 供给：电解铝供改叠加碳中和，进一步严控电解铝新增产能 . 5 1.1. 产能逼近“天花板”，供给侧改革红利释放 . 5 1.2. 社会库存累 库同比下降，进口持续强势预示需求景气度延续 . 7 2. 需求端：碳中和促进的新兴需求与疫情后时代传统的经济复苏共振向上 . 9 2.1. 碳中和大潮有望激发新兴产业需求 . 9 2.1.1. 汽车电动化大时代到来 . 9 2.1.2. 清洁能源光伏产业进 入密集建设期 .11 2.2. 疫情后时代传统经济复苏的通胀交易方兴未艾 . 13 2.2.1. 房地产行业持续回暖 . 13 2.2.2. 国内电网投资值得期待 . 14 2.2.3. 家电需求长期向好 . 14 2.2.4. 铝材出口持续强劲 . 15 3. 成本端：碳中和驱动边际成本曲线陡峭化，氧化铝维持过剩格局 . 17 3.1. 碳中和促进能源结构转型，有望进一步压制火电铝产能供给 . 17 3.2. 碳中和促进电解铝边际成本曲线陡峭化，绿色水电铝盈利能力凸显 . 21 3.3. 氧化铝产能过剩局面难以扭转，氧化铝新增产能仍在大幅增加 . 25 4. 20212023 年：供需缺口逐步扩大，铝价中枢有望进一步抬升 . 27 5. A 股电解铝上市公司迎来重大重估机遇 . 28 6. 风险提示 . 29 行业深度分析 /有色金属 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图表目录 图 1：铝价和电解铝行业平均利润变化情况 . 5 图 2：产能逐步逼近“天花板” . 5 图 3： 2020 年电解铝产量创历史新高 . 6 图 4：月度电解铝产量（万吨） . 6 图 5：国内电解铝社会库存持续维持低位，预示需求强劲 . 7 图 6：中国未锻造的铝及铝材进口情况 . 8 图 7：中国原铝进口情况 . 8 图 8：铝锭现货进口窗口持续打开（元） . 8 图 9：沪伦比持续高位 . 8 图 10：我国电解铝消费结构 . 9 图 11：汽车轻量化部件 . 10 图 12：欧洲新能源车销量情况（万辆） . 10 图 13：国内新能源汽车销量情况（万辆） . 10 图 14： 2021-2025 年全球新能源车铝需求测算 .11 图 15：太阳能电池铝框架示意图 . 12 图 16： 2021-2025 年全球光伏发电年均铝需求测算 . 13 图 17： 2020 年房地产开发增速同比 +7% . 14 图 18：电网和电源建设投 资完成额情况 . 14 图 19：电网基本建设投资计划和实际完成额情况 . 14 图 20：家电产量情况 . 15 图 21：家电库存情况 . 15 图 22：中国未锻造的铝及铝材出口情况 . 15 图 23：中国原铝出口情况 . 15 图 24：全球主要经济体 PMI 继续上行 . 16 图 25：美国房地产景气程度达到历史高位 . 16 图 26：美国新建、成屋库存处 于历史低位 . 16 图 27：美国房屋销售、新开工等指标正在回升 . 16 图 28：全球原铝温室气体排放量变化 . 17 图 29： 2005-2019 全球每吨原铝温室气体排放平均值（ CO2 t/t 铝锭） . 18 图 30：全球原铝生产电力结构 . 18 图 31：中国原铝生产电力结构 . 18 图 32：按照排放类型分类碳排放占比 . 19 图 33：按照工艺流程分类碳排放占比 . 19 图 34：全球原铝及再生铝产量（万 吨） . 20 图 35：我国水电铝产能逐步提升，火电铝产能有望逐步降低（万吨） . 21 图 36：北京碳排放权电子交易平台实时成交价格 . 22 图 37：广州碳排放权实时成交价格 . 23 图 38：火电铝和水电铝碳排放对比（ CO2 t/t 铝材） . 24 图 39：中国 2021 年 2 月电解铝产能成本曲线图 . 24 图 40：氧化铝价格和行业利润情况 . 25 图 41：氧化铝总产能和运行产能情况（万吨） . 25 行业深度分析 /有色金属 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 42：氧化铝产量情况（万吨） . 25 图 43：电解铝供需平衡表（万吨） . 27 图 44： A 股电解铝上市公司情况对比 . 28 表 1： 2021 年电解铝计划新增投放产能 . 6 表 2： 2021 年海外电解铝待投产项目 . 6 表 3： 2021 年春节前后中国铝锭 库存周度增长同比下降（万吨） . 7 表 4：铝合金材料在汽车轻量化中的典型应用 . 9 表 5：光伏和风电未来十年所需发电量增量测算 . 12 表 6：光伏年均新增装机测算 . 12 表 7： 2020 年以来家电刺激政策汇总 . 15 表 8： 2019 年全球每吨原铝温室气体排放平均值（ CO2t/t 铝锭） . 18 表 9： 2005-2019 全球每吨原铝温室气体排放平均值（ CO2t/t 铝锭） . 19 表 10： 2019 年全球主要原铝产地用电情况及电力碳排放（冶炼环节） . 19 表 11： 2018 年全球平均每吨铝产品温室气体排放（ CO2 t/t 铝材） . 20 表 12： 2017 年全球各碳排放权交易体系碳价 . 22 表 13：内蒙古地区电 解铝厂运行情况（万吨） . 24 表 14： 2021 年国内氧化铝待投项目（万吨） . 26 表 15：国内远期拟建大型氧化铝项目（万吨） . 26 表 16： 2021-2024 年海外氧化铝待投项目（万吨） . 26 行业深度分析 /有色金属 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 供给 ： 电解铝供改叠加碳中和，进一步严控电解铝新增产能 1.1. 产能逼近“天花板” ，供给侧改革红利释放 2020 年 我国电解铝 产量和吨铝利润均创出历史新高 ，供给侧改革红利不断释放 。 2020 年是 我国 电解铝行业创下历史的一年 ，一方面随着产能臵换的不断推进，电解铝 产量创历史新高 ， 2020 年全年产量 达到 3724 万吨，同比增长 4.2%；另一方面，受益于 2017 年电解铝供给 侧改革 红利 ，与 疫情过后 下游需求 复苏 超预期，电解铝行业利润创下历史新高， 未来有望 持 续维持在高位。 产能逼近 “ 天花板 ”，新增产能有限 ，国内新增供给按下停止键 。 据 SMM 数据 ， 2021 年 1 月，国内电解铝产量达到 332.3 万吨 ， 继续 创下单月历史新高 ，全国电解铝运行产能增至 3955 万吨 /年，建成产能规模 4320 万吨 /年，产能利用率达到 91.6%，建成产能逼近合规产能红线 约 4500 万吨 /年，增量空间 十分 有限 ，在产业 政策继续严控新增产能 背景下 ，需求的快速放 量可能带来明显的供需抽紧 。 图 1：铝价和电解铝行业平均利润变化情况 资料来源： wind， 安信证券研究中心 图 2： 产能逐步逼近“天花板” 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 行业深度分析 /有色金属 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 3： 2020 年电解铝产量创历史新高 图 4： 月度电解铝产量（万吨） 资料来源： wind， 安信证券研究中心 资料来源： wind， 安信证券研究中心 国内 2021 年计划投产产能约 300 万吨 。据安泰科统计，国内 2021 年计划投产产能约 300 万吨 ，考虑魏桥为在产臵换产能，实际 2021 年国内具备投产条件的新增产能规模 200 万吨， 主要集中在内蒙古、云南、广西等相对低成本区域。但受制于配套建设进度、资金，投产进 度较为缓慢，预计全年净贡献产量约 100-150 万吨 。 海外 2021 年计划投产产能 57 万吨。 据 爱择资讯统计数据， 2021 年海外具备投产能力的项 目主要有 3 个，分别是马来西亚的 Samalaju、俄罗斯的 Boguchansky、伊朗的 Salco，涉 及产能 57 万吨，其中前 2 个项目预计在 Q1 投产，海外供应有望小幅提升。 表 1： 2021 年电解铝计划新增投放产能 地区 企业 （万吨 /年） 云南 云铝海鑫铝业有限公司 20 云南神火铝业有限公司 30 云南其亚铝业有限公司 35 云南宏泰新型材料有限公司 103 云南合计 188 广西 百矿集团 37 内蒙古 内蒙古创源金属有限公司 15 白音华高精铝板带项目 40 内蒙古合计 55 山西 中润铝业有限公司 10 贵州 黔西南州元豪投资有限公司 10 合计 300 资料来源：安泰科，安信证券研究中心 表 2： 2021 年海外电解铝待投产项目 国家 集团 电解铝厂 待投产能 （万吨） 计划投产时间 Malaysia Press Metal Samalaju 27 2021Q1 Russia UC Rusal Boguchansky 10 2021Q1 Iran South Aluminum Corporation Salco 20 2021 57 资料来源：爱择咨询，安信证券研究中心 行业深度分析 /有色金属 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1.2. 社会库存累库同比下降 ， 进口持续强势预示需求 景气度 延续 社会库存累库同比下降 ，下游需求景气度延续 。 据 SMM 最新库存数据，截至 3 月 4 日，国 内电解铝社会库存 117.3 万吨，较前一周 增加 9.1 万吨 ， 上涨 8.41%，考虑到近几个月电解 铝产量增速创下历史新高，在此背景下的累库增速并未明显上行，显示目前的需求强劲 。 此 外， 据 Mymetal 统计， 2021 年 1 月全国电解铝企业加权平均铝水比例为 64%，去年同期为 61%，较去年同期高 3 个百分点 ， 一定程度 表明下游需求 景气度 延续 。 图 5： 国内电解铝社会库存 持续维持低位，预示需求强劲 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 表 3： 2021 年春节前后中国铝锭库存周度 增长同比下降 （万吨） 年份 春节前 两周库 存基数 春节前第二周库 存增量 春节前一周库存 增量 春节期间库存增量 春节后第一周库存 增量 春节后第二周库存 增量 五周合计增幅 2018 173.4 -2.3 -1.30% 2.4 1.40% 17.5 10.10% 16.4 8.60% 11.5 5.50% 45.5 26.20% 2019 120.5 3.6 3.00% 8.1 6.50% 17 12.90% 8.4 5.60% 5.6 3.60% 42.7 35.40% 2020 59.2 3 5.10% 5.9 9.50% 16.9 24.80% 19.8 23.30% 13.1 12.50% 58.7 99.20% 2021 69 2.6 3.80% 5.7 8.00% 12.6 16.26% 18.1 20.09% 9.1 8.41% 48.1 69.71% 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 铝材和原铝进口均创下历史新高 ，显示国内需求强劲 。 根据海关总署数据， 12 月 未锻造的铝 及铝材 进口数量为 26.56 万吨， 同比增长 147.27%； 2020 年累计进口 270.39 万吨， 同比上 升 318.7%，显示 2020 年国内整体需求强劲， 预计 这种延续性也将持续到 2021 年 。原铝方 面， 由于电解铝进口需缴纳 13%的增值税，原铝进口在中国电解铝供应中 占比 相对较小 ， 但 今年以来由于铝价内强外弱， 12 月 进口 数量为 13.02 万 吨， 1-12 月 累计 进口 106.25 吨 ，创 下历史新高 。 行业深度分析 /有色金属 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 6：中国未锻造的铝及铝材 进 口情况 图 7： 中国原铝进口情况 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 图 8： 铝锭现货进口 窗口持续打开 （元） 图 9： 沪伦比 持续高位 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 行业深度分析 /有色金属 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2. 需求端：碳中和促进的新兴需求与 疫情后时代传统的经济复苏共振 向上 从终端消费结构来看，建筑、交通和电力占我国电解铝需求 68%，其中建筑是占比最大达 31%，需求主要集中在房地产 。房地产竣工周期可能是拉动铝终端消费需求的最大动力。 图 10：我国电解铝消费结构 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 2.1. 碳 中和 大潮 有望 激发新兴产业需求 2.1.1. 汽车电动化大时代到来 铝合金在 新能源车 轻量化中有其天然的优势。 一 是 减重和节能效果明显 ，有助于提升续航里 程 。 铝的力学性能好，其密度只有钢铁的 1/3，具有良好的导热性，仅次于铜，机械加工性 能比铁高 4.5 倍，且其表面自然形成的氧化膜具有良好的耐蚀性，因此铝成为实现 新能源车 汽车轻量化最理想的首选材料。 二是 乘客的舒适性和安全性获得提高。 铝合金汽车是在不降低汽车容量的情况下减轻汽车自 重，车身重心减低，汽车行驶更稳定、舒适。由于铝材的吸能性好，在碰撞安全性方面有明 显的优势，汽车前部的变形区在碰撞时会产生皱褶，可吸收 大量的冲击力，从而保护了后面 的驾驶员和乘客。 三是 铝易于回收 ，循环经济性好 。 铝制品在使用过程中几乎不发生腐蚀或仅发生轻微的腐蚀， 工业上使用的常规材料中，铝的回收价值率是最高的。在铝材 铝制品 使用 回收再生铝 锭 再加工成铝材的循环过程中，铝的损耗也仅 5%左右，其再生性能比任何一种常用金属 都高。 表 4： 铝合金材料在汽车轻量化中的典型应用 部件系统 零件名称 发动机系统 发动机缸体、缸盖、活塞、进气管、水泵壳、发动机壳、启动机壳、摇壁、摇壁盖、滤清器底座、发动机拖 架、正时链轮盖、发动机支架、分电器座、汽化器等 传动系统 变速箱壳、离合器壳、连接过滤板、换挡拔叉、传动箱换挡端盖 底盘行走系统 横梁、上下壁、转向机壳、制动分泵壳、制动钳、车轮、操纵等 车身系统部件 发动机罩、车顶篷、车门、冀子板、行李箱盖、地板、车身骨架及覆盖件 热交换器系统部件 发动机热交换器、机油散热器、中冷器、空调冷凝器和蒸发器等 其他系统部件 离合器踏板、刹车踏板、方向盘、转向节、发动机框架、 ABS 系统部件、冲压车轮、座椅、保险杆、车厢底板及装饰件等 资料来源：中铝协，安信证券研究中心 行业深度分析 /有色金属 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 11： 汽车 轻量化部件 资料来源： CNKI， 安信证券研究中心 图 12： 欧洲新能源车销量情况 （万辆） 图 13： 国内新能源汽车 销量 情况 （万辆） 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 政策定调，持续夯实发展动力。 2020 年 10 月 27 日，工信部和中国汽车工程学会牵头编制 的节能与新能源汽车技术路线图（ 2.0 版）发布。 2020 年 11 月 2 日，国务院正式下发 了新能源汽车产业发展规划（ 2021 2035 年）。规划提出到 2025 年，纯电动乘用车 新车平均电耗降至 12.0 千瓦时 /百公里；在发展数量方面，到 2025 年新能源汽车销售占比 到 20%左右。 新能源车产销创历史新高。 据中国汽车工业协会数据， 2020 年， 我国新能源汽车产销分别 完成 136.6 万辆和 136.7 万辆，同比分别增长 7.5%和 10.9%，增速较上年实现了由负转正， 年度产销创历史新高。 2021 年 1 月 ， 新能源汽车领涨的势头明显，产销分别达到 19.4 万辆 和 17.9 万辆，同比增幅高达 285.8%和 238.5%。虽然与 2020 年 12 月相比，纯电动汽车和 插电式混合动力汽车产销呈现一定下降，但与 2020 年 1 月相比，国内纯电动汽车和插电式 混合动力汽车产销依旧保持快速增长势头，其中纯电动汽车增速尤为显著。 欧洲 1月销量同比增长 50%。 从欧洲新能源车整体销量来看，欧洲 2021 年 1 月份月销量 11.3 万辆，同比增长超 50%，景气度持续向好 。 据我们测算 2021-2025 年我国 新能源汽车产量 分别为 210、 298、 405、 549、 703 万辆， CAGR 高达 40.6%， 2021-2025 年 我国 新能源车用铝量分别为 37、 57、 83、 119、 160 万吨， CAGR 行业深度分析 /有色金属 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 约 49.7%。 2021-2025 年全球新能源汽车产量 分别为 465、 666、 890、 1158、 1445 万辆， CAGR 高达 38.3%， 2021-2025 年全球新能源车用铝量分别为 92、 142、 202、 278、 363 万吨， CAGR 约 42.8%。 图 14： 2021-2025 年 全球新能源车 铝需求测算 资料来源：安信证券研究中心 测算 2.1.2. 清洁能源光伏产业 进入密集建设期 铝挤压材 广泛用于 光伏发电电池板的支撑材料。 太阳能光伏发电用挤压铝材广泛用于太阳能 发电站其中电池板框架、支柱、支撑杆、拉杆等都可以用铝合金制造。太阳能光伏发电装备 铝材可用 6061、 6063、 6082 铝合金挤压。主要优势一是铝型材质量好，使用时间可达 25 年或以上；二是重量相对钢铁轻，且强度高，安装轻便；三是防腐性能优越，表面的氧化膜 能对抗空气的腐蚀；四是安装简易，灵活性好，可定制各种尺寸；五是面对温差较大的地区， 铝型材受到的影响比钢材少，低温不易变脆开裂。 行业深度分析 /有色金属 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 15： 太阳能电池铝框架示意图 资料来源： 鹏芃科艺 ， 安信证券研究中心 碳中和驱动光伏需求增量。 我国力争在 2030 年前实现碳排放达峰， 2060 年前实现碳中和， “ 30 60”目标对能源结构转型和电力供给侧改革提出新要求，低排放甚至零排放的非石化 能源（水能、核能、光伏、风电、生物质）应用占比尚需大幅提升，发电成本稳步下降的光 伏项目投资收益吸引力增强，未来光伏装机需求将呈现加速的趋势。 非化石能源占比 持续 提升。 据安信电新测算， 假设 中国 非化石能源占比在未来十年持续提升， 于 2025 年和 2030 年分别提升至 18%和 20%，在平均发电煤耗逐年下降，光伏 +风电发电 量占比逐年提升的基础上，分别以 2019 年和 2025 年为基年，预计 2025 年和 2030 年所需 光伏 +风电发电量增量分别达 0.85 万 亿 KWh 和 1.13 万亿 KWh。 非化能源占比 提升 为“十四五”光伏装机需求提供“锚点” 。根据预计发电量增量，在现有 的风电和光伏装机的基础上，预计 2020-2025 年光伏年均新增装机量在 71-94GW 的 范围 内 。 表 5：光伏和风电未来十年所需发电量增量测算 2019 2025E 2030E 一次能源消费总量（亿吨标准煤） 48.6 59.7 71.0 非化占比 14.6% 18.0% 20.0% 非化消费量（亿吨标准煤） 7.1 10.8 14.2 平均发电煤耗 (g/KWh) 290 275 260 可再生能源发电量（亿 KWh） 24442 39104 54580 光伏 +风电占比 26% 38% 48% 光伏 +风电发电量（亿 KWh） 6355 14859 26199 光伏 +风电发电量增量（亿 KWh） - 8504 11339 资料来源：国家能源局，安信证券研究中心测算；其中 2025 年所示增量以 2019 年为基年， 2030 年所示增量以 2025 年为基年； 表 6：光伏年均新增装机测算 光伏与风电发电量 比重 增量（亿 KWh） 光伏增量（亿 KWh） 风电增量（亿 KWh） 光伏年均新增装 机量（ GW） 风电年均新增装 机量（ GW） 阶段 1： 2020-2025 60:40 8504 5103 3402 71 26 70:30 8504 5953 2551 83 19 80:20 8504 6804 1701 94 13 阶段 1： 2025-2030 60:40 11339 6804 4536 113 41 70:30 11339 7937 3402 132 31 80:20 11339 9071 2268 151 21 资料来源：国家能源局，安信证券研究中心测算 行业深度分析 /有色金属 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 国内 2020-2025 年 光伏产业 年均铝需求量增速在 19%。 据我们 中性 测算 条件下 ， 国内 2020-2025 年光伏年均新增装机量在 从 48GW 提升至 115GW， 按照 光伏系统中支架的需求 强度约为 20kg/KW， 2020-2025 年 年均 铝 需求量 从 96 提升至 230 万吨 ，年均增速 19%。 海外 2020-2025 年 光伏产业 年均铝需求增速约 2%。 2020 年 9 月 17 日 ， 欧盟发布将 2030 年可再生能源占比目标从 32%以上提升至 38%-40%； 由于 在减排目标的倒逼下， 未来欧洲 碳减排 减排目标或提升至 60%， 因此未来欧洲 可再生能源发电占比将持续提升至约 42%-44% 的水平 。 根据预计发电量增量，在现有的风电和光伏装机的基础上，若在减排目标 55%的基 础上，预计 2020-2025 年光伏和风电合计年均新增装机量在 103-114GW 的范围内， 其中光 伏新增在 55-82GW 的范围 。 据我们 中性 测算 条件下 ， 海外 2020-2025 年光伏年均新增装机 量在 从 67GW 提升至 74GW，按照光伏系统中支架的需求强度约为 20kg/KW， 2020-2025 年 年均铝需求量从 134 提升至 148 万吨，年均增速 2%。 综上所述 ， 中性预测下 全球 光伏产业 2020-2025 年年均铝需求量 从 230 万吨 提升至 378 万 吨 ，年均增速 10%。 图 16： 2021-2025 年 全球 光伏发电年均铝需求测算 资料来源：安信证券研究中心 测算 2.2. 疫情后时代传统经济复苏的通胀交易方兴未艾 2.2.1. 房地产 行业 持续回暖 房地产投资持续回暖 。根据国家统计局数据， 12 月房屋竣工面积累计同比下降 4.9%，较上 月 收窄 2.4pct；房地产开发投资完成额累计同比 上升 7%，较上月 上升 0.2pct；房屋施工面 积累计同比 下降 4.9%，较上月 收窄 2.4pct；房屋新开工面积累计同比下降 1.2%，较上 月收 窄 0.8pct；商品房销售面积累计 同比为 2.6%， 较上月 增长 1.3%。 竣工高峰用铝量继续向好。 回顾历史，房地产新开工和竣工存在“剪刀差”，销售高峰与竣 工高峰的时间差通常为 2-3 年，上一轮销售高峰出现在 2016-2018 年，这也就意味着竣工高 峰大约从 2019年开始，从数据上看， 2017、 2018年竣工面积同比增速分别为 -4.4%和 -7.8%， 而 2019 年同比增速转正达 2.6%，也支持了这样的一个判断，竣工端回暖有望继续带动铝需 求增长。 房地产后周期 支撑电解铝消费， 2020-2021 年房地产竣工 处于 恢复并有望进入高峰 的进程中，有助于进一步扩大供给缺口。 行业深度分析 /有色金属 14 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 17： 2020 年 房地产 开发增速同比 +7% 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 2.2.2. 国内电网投资 值得期待 2020 年国内电网投资 下滑 6.2%，但碳中和背景下未来能源革命对于电网的需求值得期待。 2020 年电网基本建设投资完成额累计同比 下降 6.2%。电源基本建设投资完成额累计同比上 升 29.2%。 高压输电项目主要由国家规划审批 ，高度依赖政策， 2020 年国家电网在推动金 上水电外送、陇东至山东、哈密至重庆这 3 条特高压纳入电力规划，有望在 2021 年获得 核准实施。远期看，地方发改委拟推动纳入“十四五”电力规划的特高压线路 3 条：青海 海西州外送、哈尔滨外送、吉林外送， 短期 数量较少 ，但考虑碳中和背景下对于新能源的需 求，未来 电网投资值得期待 。 图 18：电网和电源建设投资完成额情况 图 19：电网基本建设投资计划和实际完成额情况 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 2.2.3. 家电需求 长期向好 冰箱洗衣机恢复迅速。 产量方面， 12 月空调、冰箱和洗衣机产量分别为 2152.5、 796.4 和 806.4 万台，累计产量同比 分别为 -8.3%、 +8.4%和 +3.9%， 空调 较上月降幅收窄 0.5pct， 冰 箱和洗衣机年内 继 9 月份首次转正后持续为正，涨幅 2.1pct 和 0.3pct。库存方面， 12 月空 调、冰箱和洗衣机库存分别为 1929.7、 438.8 和 185.6 万台， 空调库存 依然位于历史高位。 但 随着房地产竣工端回暖，作为地产后周期的家电销售有望抬升，特别是在家电企业纷纷扩 展线上销售渠道以及小家电行业迎来快速发展的背景下，家电行业长期向好。 行业深度分析 /有色金属 15 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 20：家电产量情况 图 21： 家电库存情况 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 表 7： 2020 年以来家电刺激政策汇总 日期 区域 /主体 政策 2020.03 发改委、商务部等 23 个部门 关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见：各地区结合实际制定奖励与强制相结合的消费更 新换代政策，鼓励企业开展以旧换新，合理引导消费预期 2020.04 广东 开展家电下乡专项行动，安排 5.8 亿元支持开展 2020 年家电下乡专项行动，以生产企业让利 5%、财政补贴 5% 的方式，对广东省农村居民购买 4K 电视机、空调、洗衣机、冰箱、电脑、手机、电饭煲、热水器等八类家电下 乡产品给予补贴，农村居民购买家电享受的综合优惠达到销售价格的 10%。 2020.5 发改委等 7 部门 关于完善废旧家电回收处理体系推动家电更新消费的实施方案 :完善回收处理体系方面，各城市要设臵废旧 家电回收运输中转站；搭建互联网应用服务平台；支持大型家电生产、销售、回收企业和电商平台开展废旧家电 回收。促进家电更新消费方面，开展覆盖城乡的家电以旧换新等更新消费活动；引导消费者及时更换超过安全使 用年限的老旧家电；探索家电新型消费模式，开展家电租赁业务。 2020.11 河南 河南省发改委联合省工信厅、省财政厅等 7部门制定印发了河南省完善废旧家电回收处理体系推动家电更新消 费三年行动方案，计划用三年左右时间，初步建立线上线下相融合，城市功能与专业服务相结合，城市、街道、 社区、家庭相贯通的废旧家电回收网络，废旧家电回收处理行业规模化、专业化经营水平大幅提升，培育 10 家 左右骨干回收企业，废旧家电规范处理量达到 1100 万台 /年。 资料来源：发改委等，安信证券研究中心 2.2.4. 铝材出口 持续强劲 根据海关总署数据， 12 月未锻造的铝及铝材出口数量为 45.61 万吨，累计出口 485.74 万吨， 累计同比下降 15.2%，主要受海外疫情影响 ，但 6 月之后 逐步提升显著 ， 海外需求稳步恢复 。 原铝方面， 10 月出口数量 为 203.6 万 吨，累计出口 7749.4 吨 ，数量相对有限 。 图 22：中国未锻造的铝及铝材出口情况 图 23：中国 原铝 出口情况 资料来源： wind， 安信证券研究中心 资料来源： wind， 安信证券研究中心 行业深度分析 /有色金属 16 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 全球通胀交易方兴未艾 。 2 月全球制造业 PMI 为 53.9，前值为 53.6。 2 月中国制造业 PMI 为 50.6，前值为 51.3，连续 12 个月保持在荣枯线上，经济总体延续扩张态势。欧元区 2 月制造 业 PMI 上修为 57.9，初值为 57.7，美国 2 月 Markit 制造业 PMI 上修为 58.6，初值为 58.5。美 国 2 月失业率为 6.2%，较上月微降 0.1 个 pct。美国 2 月非农就业人口新增 37.9 万人，远超市 场预期。 我们认为，在未来美国 19 万亿财政刺激、美联储鼓励通胀超调的背景下，叠加 疫 情后时代的全球通胀交易方兴未艾 。 美国房地产周期持续孕育，有望带动铝需求释放。 考虑到美国 GDP 占全球 比例在 24%左右， 终端消费对基本金属需求增速的贡献度不容小觑。当前美国房地产市场受益于低利率和低库 存，景气程度正在显著提升。美国成屋销售库存、新建住房待售面积已去化至过去 20 年以 来的低位，美国新屋销售、成屋销售和建造支出同比正在加速，有望带动房地产投资、后周 期消费等一系列需求。 图 24： 全球主要经济体 PMI 继续上行 图 25： 美国房地产景气程度达到历史高位 资料来源： wi