国防军工行业2020年报2021Q1复盘.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 行 业 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 国防军工 行 业： 行业业绩向好，价值中见 成长 2020年报， 2021Q1复盘 2021年 05月 12 日 看好 /维持 国防军工 行业 报告 分析师 胡浩淼 电话： 0755-82832017 邮箱： huhm- 执业证书编号： S1480521030001 投资摘要 ： 当前 2020年报和 2021年一季报已全部公布完毕，军工板块 2020年营收、归母净利和 ROE相较于前三年较大上涨。在业绩增 长同时，利润率皆有一定程度提升，验证军工行业景气度 。然而 受宏观流动性担忧等多因素叠加，出现军工指数回调的现象。 2021年第一季度，军工板块整体下跌 18.91%，在 29个中信一级行业指数中排名第 29。 我们认为，军工行业相对于其他行业，因军费开支增速稳定，受到经济周期的影响较小。目前军工上游材料、军工电子等企 业业绩逐步释放，景气度有望向下游逐步传导。另外，观之当前大环境，中美关系恶化，经济、军事摩擦不断，我国周边如 印度等国滋扰不断。强国必强兵，大环境动荡叠加十四五战略催化，长期利好军工企业业绩。目前经过 Q1的调整，军工板块 整体估值与贝塔较低，后期随着优质企业 业绩逐步兑现，板块投资机遇有望持续显现。 投资建议 ： 第一，型号量产带动上下游繁荣，价值中初见成长。 受益于我国空军、海军加快推进国防现代化进程，新型号不 断列装批量生产，我国航空产业链尤其是战斗机、直升机与发动机等主机厂所确定性和预期性最强。建议关注中直股份、航 发动力和中航沈飞。 同时，型号量产叠加自主化发展需求，大幅增加军民两用半导体芯片行业弹性，尤其是部分 “卡脖子 ”军用芯片有望成为芯片 行业自主化发展的突破口，成长性凸显。虽然目前国内芯片行业相比之下实力仍然偏弱，但在产品种类上已经较为完备，具 备了一定的国产替代能力。 2025 年国务院要求我国芯片国产化率需达到 70%，辅之国家政策扶持，国产芯片发展可期，建议 关注军工半导体产业链产业链优质标的。 第二，“内循环”促进北斗系统对 GPS 的替代， “星网 ”公司成立推动国内卫星互联网快速起步。 国内已具备一定规模和水平 的芯片制造生产研发能力，全面建立自主芯片产业的大趋势已经形成，国产北斗芯片已实现规模化应用。北斗高精度应用推 广取得长足的 发展，产业链日渐完善，经济和社会效益日益显现。随着 5G商用时代的到来，北斗正在与新一代通信、区块链、 人工智能等新技术加速融合，与交通运输、农林牧渔、电力能源等传统应用领域业务的融合也不断深化。北斗高精度可支持 亚米级精度定位，未来有望广泛运用于行业应用和大众应用，有望迈向 “标配化 ”发展的新阶段。 另外，此前我国卫星互联网建设已初步取得成就：政策端， 2020 年卫星互联网首次被纳入 “新基建 ”的范围内并被写入政府工 作报告，重要性更为突出。叠加北斗系统全球组网，卫星产业链即将迎来重大发展机遇；产业链端，我国商业航天企 业完成 了从卫星设计研制、火箭研制发射到卫星在轨运营及商业化应用的 “从 0 到 1”，商业航天企业生态正在逐渐完善。在国家力量 的带领下，相关产业链有望快速培育和成熟，并通过领先优势占据优质轨道、频率等稀缺资源，给广大民营商用运营项目提 供更好的发展环境和产业链基础。因此，我们认为随着新技术的引用融合、下游 更多应用崛起、 5G建设推进，卫星产业有望 进一步商业化，我国低轨卫星通信系统未来可期。建议关注北斗高精度、卫星互联网建设等相关公司。 风险提示： 行业政策出现重大变化；军费增长不及预期；技术研发不及预期；订单不达预期；产 能释放有限；疫情影响行业 产能；国企改革不及预期；国防现代化进程不及预期；卫星互联网建设不及预期。 P2 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 目 录 1. 2020年军工板块净利润增幅明显，营业效率提升 . 4 2. 军工板块行情复盘：板块估值回落带来投资机遇 . 8 3. 投资建议： .12 附：军工主题部分公司业绩 .13 4. 风险提示 .15 相关报告汇总 .16 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 插图目录 图 1： 军工版块近年年度营收与同比增速 . 4 图 2： 军工版块近年年度归母净利与同比增速 . 4 图 3： 军工版块近年年度 ROE情况 . 4 图 4： 军工版块近年年度费用率情况（管理费用含研发费用） . 4 图 5： 军工版块近年一季度营收与同比增速 . 5 图 6： 军工版块近年一季度归 母净利与同比增速 . 5 图 7： 军工版块近年一季度 ROE情况 . 5 图 8： 军工版块近年一季度费用率情况（管理费用含研发费用） . 5 图 9： 军工版块近年毛利率与同比增速 . 6 图 10： 军工版块近年净利率与同比增速 . 6 图 11： 军工行业子板块 2020年营收同比增速 . 6 图 12： 军工行业子板块 2020年净利同比增速 . 6 图 13： 军工行业子板块 2021Q1营收同比增速 . 7 图 14： 军工行业子板块 2021Q1净利同比增速 . 7 图 15： 各指数与中信国防军工指数 2020年至今涨跌幅（截至 3月 31 日） . 8 图 16： 中信一级 29家行业 2021年涨 跌幅（截止 2021年 3月 31 日收盘价） . 9 图 17： 2020年军工行业各子板块表现（ 2020年 12月 31 日收盘价） . 9 图 18： 年初至今军工行业各子板块表现（ 2021年 3月 31 日收盘价） .10 图 19： 各指数与中信国防军工指数近年动态市盈率 .10 表格目录 表 1： 军工主机厂板块业绩情况（亿元） . 7 表 2： 2020年基金持仓市值排名（截至 2020年 12 月 31日） . 11 表 3： 2021年第一季度基金持仓市值排名（截至 2021年 3月 31 日） . 11 表 4： 军用航空航天板块业绩情况（亿元） .13 表 5： 军工电子板块业绩 情况（亿元） .13 表 6： 军工信息化板块业绩情况（亿元） .14 表 7： 军工新材料板块业绩情况（亿元） .15 P4 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 1. 2020 年军工板块 净利润增幅明显，营业效率提升 军工板块 2020 年营收同比上涨，归母净利和 ROE相较于前三年较大上涨。 军工板块 2020 年 主营业务收入 为 3587.53 亿元，同比 增长 9.77%。归属母公司净利润为 247.11 亿元，同比增长 104.35%。销售费用率为 1.68%，同比 下降 0.11pct，管理费用率 （含研发费用） 为 11.09%，同 比减少 0.63pct，财务费用率为 0.16%， 同比减少 0.09pct。 ROE 为 5.95%，同比增长 2.52pct。 图 1： 军工版块近年 年度 营收与同比增速 图 2： 军工版块近年 年度 归母净利与同比增速 资料来源： wind，东兴证券研究所 资料来源： wind，东兴证券研究所 图 3： 军工版块近年 年度 ROE情况 图 4： 军工版块近年 年度 费用率情况（管理费用含研发费用） 资料来源： wind，东兴证券研究所 资料来源： wind，东兴证券研究所 2583.04 2757.19 3485.32 3268.21 3587.53 6.52% 6.74% 26.41% -6.23% 9.77% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 0.00 1000.00 2000.00 3000.00 4000.00 2016 2017 2018 2019 2020 营业收入（亿元） 同比增速 93.73 91.10 139.53 120.92 247.11 100.76% -2.81% 53.16% -13.33% 104.35% -50.00% 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 0.00 100.00 200.00 300.00 2016 2017 2018 2019 2020 归母净利（亿元） 同比增速 2.43% 4.35% 3.71% 4.25% 3.43% 5.95% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 2016 2017 2018 2019 2020 销售费用率 管理费用率 财务费用率 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 军工板块 2021Q1 营收 、 归母净利润同比小幅上涨。 军工板块 2021 年一季度主营业务收入为 726.58 亿元， 同比增长 41.58%。归母净利润为 57.37 亿元，同比增长 6.13%。 销售费用率为 2.05%，同比 增长 0.03pct， 管理费用率 （含研发费用） 为 11.09%，同 比减少 0.63pct，财务费用率为 -0.42%，同比减少 0.09pct。 ROE 为 1.29%，同比 下降 0.19pct。 图 5： 军工版块近年 一 季度营收与同比增速 图 6： 军工版块近年 一 季度归母净利与同比增速 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 图 7： 军工版块近年 一 季度 ROE情况 图 8： 军工版块近年 一 季度费用率情况（管理费用含研发费用） 资料来源： wind,东兴 证券研究所 资料来源： wind,东兴 证券研究所 2020年军工板块毛利率和净利率均同比 实现较大 上涨。 军工板块 2020年毛利率达 20.46%，同比增长 3.04pct； 净利率达 7.20%，同比增长 3.25pct。 毛利率和净利率相比于近三年均实现较大增长， 盈利能力持续提升。 473.74 472.22 629.94 513.18 726.58 9.15% -0.32% 33.40% -18.54% 41.58% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00 800.00 营业收入（亿元） 同比增速 11.51 11.08 19.77 54.06 57.37 25.78% -3.73% 78.46% 173.39% 6.13% -50.00% 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 200.00% 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 归母净利润（亿元） 同比增速（ %） 0.44% 0.50% 0.40% 0.57% 1.48% 1.29% 0.00% 0.20% 0.40% 0.60% 0.80% 1.00% 1.20% 1.40% 1.60% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 销售费用率 管理费用率 财务费用率 P6 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 9： 军工版块近年毛利率与同比增速 图 10： 军工版块近年净利率与同比增速 资料来源： wind，东兴证券研究所 资料来源： wind，东兴证券研究所 2020年 ，分 板块来看： 营业收入方面 ， 兵器兵装 领先，同比增速达 11.85%，其次依次是 航空军工 （ 7.14%） 、 航天军工 （ 3.86%）、 船舶制造 （ 1.80%） 和 其他军工（ -5.18%） 。 归母净利方面 ， 其他军工 增速最快，同比 增速 达 143.10%，其次依次是 航天军工 （ 21.43%）、 兵器兵装 （ 18.25%）、 航空 军工 （ 9.54%）、 船舶制造 （ -67.57%）。 综合来看，军工行业中航天军工子版块业绩优异，其中 航天晨光 、 景嘉微 和 航天电器 营收增速最快，分别同 比增长 23.62%、 23.34%和 19.42%，主要源于 军工与核非标设备和服务订货增长 ，销售额增加，同时 加大 新产品推广、技术服务支撑力度 。 船舶制造 板块营收增速较低，主要由于 2020 年新冠疫情及 船舶市场周期 的不利影响 ，国际船舶市场未得到完全恢复， 波罗的海干散货运指数（ BDI） 处于相对低位 。 图 11： 军工行业子板块 2020 年营收同比增速 图 12： 军工行业子板块 2020 年净利同比增速 资料来源： wind，东兴证券研究所 资料来源： wind，东兴证券研究所 2021 年一季度，分 板块来看： 营业收入方面 ， 航天军工 领先，同比增速达 38.71%，其次依次是 航空军工 （ 27.61%） 、 其他军工（ 26.68%） 、兵器兵装 （ 18.00%）、和 船舶制造 （ 2.18%） 。 归母净利方面 ， 船舶制造 14.90% 16.77% 17.27% 16.35% 17.42% 20.46% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 18.00% 20.00% 22.00% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 1.82% 3.74% 3.10% 3.75% 3.95% 7.20% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 10.00% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 3.86% 7.14% 11.85% 1.80% -5.18% -8.00%-6.00% -4.00% -2.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 21.43% 9.54% 18.25% -67.57% 143.10% -100.00% -50.00% 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 200.00% 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 增速最快，同比增速 达 262.79%，其次依次是 兵器兵装 （ 163.31%） 、航天军工 （ 157.70%）、 航空 军工 （ 108.56%） 和其他军工 （ -65.15%）。 图 13： 军工行业子板块 2021Q1 营收同比增速 图 14： 军工行业子板块 2021Q1 净利同比增速 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 主机厂 中 ， 2020 年除中航 西飞营收略降之外，主机厂的营收和归母净利均有所增长。 中航西飞营业收入达 332.45 亿元（ YOY-2.00%），归母净利润 7.77 亿元（ YOY36.66%），航发动力和中航沈飞紧随其后，营业收 入分别为 282.66 亿元（ YOY13.45%）和 271.13 亿元（ YOY15.24%），归母净利润分别为 11.46 亿元 （ YOY6.37%）和 14.80 亿元（ YOY68.63%） 。 2021 年第一季度 中航飞机 、 中直股份 业绩盈利能力持续优异。 中直股份 营业收入 32.00 亿元 (同比增长 63.95%)，归母净利润 1.64 亿元 (同比增长 215.80%)； 中航飞机 营业收入 66.79 亿元 (同比增长 13.39%)，归 母净利润 1.35 亿元 (同比增长 208.13%)。 表 1： 军工 主机厂 板块业绩情况（亿元） 公司名称 2020 营收 营收同 比 2021Q1 营收 营收同比 2020 归母净 利 2021Q1 归母净利 2020 ROE 2020 毛 利率 2020 净利率 中航沈飞 271.13 15.24% 57.90 1.56% 14.80 3.45 15.72% 9.23% 5.43% 中航 西 飞 332.45 -2.00% 66.79 3.39% 7.77 1.35 4.88% 7.82% 2.32% 中直股份 193.96 24.30% 32.00 63.95% 7.58 1.64 8.89% 11.47% 3.86% 洪都航空 50.58 17.93% 5.60 163.18% 1.33 0.34 2.63% 3.65% 2.64% 航发动力 282.66 13.45% 37.42 8.41% 11.46 0.34 3.54% 14.97% 4.07% 资料来源： wind，东兴证券研究所 38.71% 27.61% 18.00% 2.18% 26.68% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 157.70% 108.56% 163.31% 262.79% -65.15% -100.00% -50.00% 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 200.00% 250.00% 300.00% P8 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 2. 军工 板块 行情复盘 ： 板块 估值 回落带来投资机遇 2020全年国防军工板块与市场同向波动，产生超额收益： 2020 年军工板块整体上涨 72.47%，跑赢沪深 300 （ 27.21%） 45.26 个百分点，跑赢 上证综指 （ 13.87%） 58.60 个百分点 ，跑 赢 深证成指 （ 38.73%） 33.74 个百分点 ， 跑 赢 创业板指 （ 64.96%） 7.50 个百分点 。 2020 年 军工板块 与 沪深 300、上证综指和深证成指 同向波动 。 2021 年以来市场大幅震荡，军工板块跌幅明显： 2021 年第一季度，军工板块整体下跌 18.91%，低于沪深 300（ -3.13%） 15.78 个百分点，低于 上证综指 （ -0.90%） 18.01 个百分点 ， 低于 深证成指 （ 4.78%） 14.13 个百分点 ， 低于 创业板指 （ -7.00%） 11.90 个百分点 。 军工板块第一季度与沪深 300、上证综指和深证成指 同向波动，总体水平要低于各指数。 图 15： 各指数与中信国防军工指数 2020 年至今涨跌幅（截至 3 月 31 日） 资料来源： wind， 东兴证券研究所 年初至今，国防军工行业在 29 个中信一级行业指数中表现靠后。 大宗商品价格上涨，叠加销量增长，钢铁、 煤炭、有色金属等板块表现强劲。 观之国防军工， 受宏观流动性担忧等多因素叠加 ，出现军工指数回调的现 象。 -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 沪深 300 上证综指 深证成指 创业板指 国防军工 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 16： 中信一级 29 家行业 2021 年涨跌幅（截止 2021 年 3 月 31 日收盘价） 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 分板块来看， 2020 年，军工行业各子 板块 中 航空军工 涨幅最大 ，达 94.36%，其次为航天军工和其他军工 ， 分别 达到 71.62%和 69.10%。 船舶制造 涨幅最小，为 3.58%。 航空军工成分中，北摩高科（ 501.80%）、洪 都航空（ 336.62%） 和 爱乐达（ 267.09%）涨幅最多。 图 17： 2020 年军工行业各子板块表现（ 2020 年 12 月 31 日收盘价） 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 2021年一季度各子板块均出现不同程度下跌。 其中 航空军工下挫幅度最大，达 -26.01%，其次为航天军工和 船舶制造，分别为 -18.00%和 -17.47%，其他军工和兵器兵装板块跌幅较小，分别为 -15.04%和 -13.91%。航 空军工成分中，威海广泰上涨 23.20%；爱乐达较稳定，涨跌幅为 -5.76%；洪都航空和航天彩虹跌幅较大， -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 3.58% 71.62% 13.24% 69.10% 94.36% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 船舶制造 航天军工 兵器兵装 其他军工 航空军工 P10 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 分别为 -45.09%和 -41.53%。 图 18： 年初至今军工行业各子板块表现（ 2021 年 3 月 31 日收盘价） 资料来源： wind， 东兴证券研究所 纵向来看军工板块估值历史， 截止 2021 年 3 月 31 日， 军工 板块估值 为 71X，较 2020 年有所回调，与以前 年度相比依然处于历史估值中下区间。 从各子板块估值水平来看， 航空军工的动态市盈率最高， 为 90 倍。 余 下依次是 航天军工（ 75 倍）、其他军工（ 64 倍） 、兵器兵装（ 49 倍）。 图 19： 各指数与中信国防军工指数近年动态市盈率 资料来源： wind， 东兴 证券研究所 -17.47% -18.00% -13.91% -15.04% -26.01% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 船舶制造 航天军工 兵器兵装 其他军工 航空军工 0 50 100 150 200 250 沪深 300 上证综指 深证成指 创业板指 国防军工 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 P11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 2020 年 12 月 31 日公募基金持仓相比 2019 年 12 月 31 日增长 6.25%，持股前十名的市值占全部军工板块 公募基金持股市值的 53.95%，集中度较高。 按公募基金持股市值排名，排在前十位的依次是： 中航光电、 航发动力、中航沈飞、航天发展、中航机电、中航高科、航天电器、中航飞机、高德红外、中直股份。 表 2： 2020 年基金持仓市值排名（截至 2020 年 12 月 31 日） 代码 名称 持股基 金数 基金持股总量 （万股） H1持仓变动 （万股） 持股总市 值（亿） 基金持股占 流通股比（ %） H1股价变 动（ %） 002179.SZ 中航光电 721 23,092.41 10,208.64 172.73 21.68% 92.33% 600893.SH 航发动力 506 21,204.13 7,516.12 115.14 10.06% 151.54% 600760.SH 中航沈飞 474 12,400.60 2,717.97 91.39 8.87% 134.32% 000547.SZ 航天发展 365 29,325.85 12,018.03 76.39 24.33% 156.63% 002013.SZ 中航机电 284 67,381.75 19,961.53 70.14 17.35% 50.78% 600862.SH 中航高科 277 23,838.26 16,439.52 69.89 17.11% 167.87% 002025.SZ 航天电器 389 11,073.35 5,028.94 68.95 25.82% 135.41% 000768.SZ 中航飞机 279 15,127.37 -2,625.79 52.69 5.46% 114.15% 002414.SZ 高德红外 276 10,333.71 5,461.83 42.62 8.27% 235.35% 600038.SH 中直股份 298 6,455.95 -2,086.14 38.90 10.95% 26.88% 资料来源： wind，东兴证券研究所 2021 年 3 月 31 日公募基金持仓相比 2020 年 12 月 31 日 下降 33.16%， 但 持股前十名的市值占全部军工板 块公募基金持股市值的 68.86%，集中度 提升 。 按公募基金持股市值排名，排在前十位的依次是： 中航光电、 航发动力、中航沈飞、中航机电 、 中航高科 、 高德红外 、 航天电器 、 航天发展 、 中航飞机、 *ST 抚钢 ，基本 以 航空航天产业链为主 。 表 3： 2021 年 第一季度 基金持仓市值排名（截至 2021 年 3 月 31 日） 代码 名称 持股基 金数 基金持股总量 （万股） Q1 持仓变动 （万股） 持股总市 值（亿） 基金持股占 流通股比（ %） Q1 股价 变动（ %） 002179.SZ 中航光电 97 12,935.63 23,092.4056 -10,156.78 87.44 12.11% 600760.SH 中航沈飞 54 9,214.72 12,400.5987 -3,185.88 59.81 6.59% 600893.SH 航发动力 50 12,675.51 21,204.1339 -8,528.62 57.79 6.01% 002013.SZ 中航机电 49 50,121.70 67,381.7499 -17,260.05 48.82 12.90% 002025.SZ 航天电器 44 5,681.66 11,073.3490 -5,391.69 26.74 13.25% 600862.SH 中航高科 37 14,787.18 23,838.2615 -9,051.08 37.88 10.61% 000547.SZ 航天发展 33 14,923.54 29,325.8457 -14,402.31 27.58 12.38% 002414.SZ 高德红外 26 8,947.30 10,333.7100 -1,386.41 32.04 7.16% 600765.SH 中航重机 21 3,099.20 9,710.2402 -6,611.04 5.44 3.61% 300034.SZ 钢研高纳 19 2,539.09 4,803.9177 -2,264.83 5.84 5.90% 资料来源： wind，东兴证券研究所 P12 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 综上，当前 2020 年报和 2021 年一 季报已全部公布完毕， 军工板块 2020 年营收 、 归母净利和 ROE 相较于 前三年较大上涨。 在业绩增长同时 ， 利润率皆有一定程度 提升 ，验证军工 行业景气度 。然而 受宏观流动性担 忧等多因素叠加 ，出现军工指数回调的现象。 2021 年第一季度，军工板块整体下跌 18.91%， 在 29 个中信 一级行业指数中排名第 29。 我们认为，军工行业相对于其他行业，因军费开支增速稳定，受到经济周期的影响较小。 目前军工上游材料、 军工电子等企业业绩逐步释放，景气度有望向下游逐步传导。 另外，观之当前大环境，中美关系恶化，经济、 军事摩擦不断，我国周边如印度等国滋扰不断。 强国必强兵，大环境动荡叠加十四五战略催化，长期利好军 工企业业绩。目前经过 Q1 的调整，军工板块整体估值与贝塔较低，后期随着优质企业业绩逐步兑现，板块 投资机遇有望持续显现 。 3. 投资建议： 我们建议两条投资主线： 第一，型号量产带动上下游繁荣，价值中初见成长。 受益于我国空军、海军加快 推进国防现代化进程，新型号不断列装批量生产，我国航空产业链尤其是战斗机、直升机与发动机等主机厂 所确定性和预期性最强。建议关注中直股份、航发动力和中航沈飞。 同时 ，型号量产叠加自主化发展需求，大幅增加军民两用半导体芯片行业弹性，尤其是部分 “卡脖子 ”军用 芯片有望成为芯片行业自主化发展的突破口，成长性凸显。 虽然目前国内芯片行业相比之下实力仍然偏弱， 但在产品种类上已经较为完备，具备了一定的国产替代 能力。 2025 年国务院要求我国芯片国产化率需达到 70%，辅之国家政策扶持，国产芯片发展可期，建议关注 军工半导体产业链 产业链 优质标的 。 第二，“内循环”促进北斗系统对 GPS 的替代， “星网”公司成立推动国内卫星互联网快速起步 。 国内已具 备一定规模和水平的芯片制造生产研发能力，全面建立自主芯片产业的大趋势已经形成，国产北斗芯片已实 现规模化应用。北斗高精度应用推广取得长足的发展，产业链日渐完善，经济和社会效益日益显现。 随着 5G 商用时代的到来，北斗正在与新一代通信、区块链、人工智能等新技术加速融合，与交通运输、农林牧渔、 电力能源等传统应用 领域业务的融合也不断深化 。 北斗高精度可支持亚米级精度定位，未来有望广泛运用于 行业应用和大众应用，有望迈向“标配化”发展的新阶段。 另外， 此前我国卫星互联网建设已初步取得成就： 政策端， 2020 年卫星互联网首次被纳入“新基建”的范 围内并被写入政府工作报告，重要性更为突出。叠加北斗系统全球组网，卫星产业链即将迎来重大发展机遇 ； 产业链端， 我国商业航天企业完成了从卫星设计研制、火箭研制发射到卫星在轨运营及商业化应用的“从 0 到 1”，商业航天企业生态正在逐渐完善。 在国家力量的带领下，相关产业链有望快速培育和成熟，并通过领 先优势占据优质轨道、频率等稀缺资源，给广大民营商用运营项目提供更好的发展环境和产业链基础。因此， 我们认为随着新技术的引用融合、下游更多应用崛起、 5G 建设推进，卫星产业有望进一步商业化，我国低 轨卫星通信系统未来可期。 建议关注 北斗高精度 、卫星互联网建设 等相关公司 。 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 P13 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 附：军工主题部分公司业绩 表 4： 军用航空航天 板块业绩情况（亿元） 公司名称 2020 营收 营收同 比 2021Q1 营收 营收同比 2020 归 母净利 润 2021Q1 归母净 利 2020ROE 2020 毛 利率 2020净 利率 航发控制 34.85 13.28% 9.20 29.67% 3.68 1.33 6.32% 29.04% 10.62% 航亚科技 3.00 17.07% 0.59 -12.87% 0.60 0.03 8.90% 45.65% 19.77% 派克新材 9.39 16.82% 3.26 100.44% 1.67 0.56 14.96% 29.51% 16.20% 中航重机 65.71 12.57% 17.85 34.33% 3.44 0.76 5.36% 26.64% 6.36% 三角防务 6.01 1.36% 1.88 31.32% 2.04 0.75 11.06% 44.96% 33.25% 海能达 60.44 -22.55% 8.75 -42.92% 0.95 -1.49 1.54% 47.61% 1.56% 中国卫通 26.08 -1.07% 5.84 -4.06% 4.89 1.04 4.27% 36.04% 23.84% 航天彩虹 29.66 -3.41% 4.96 17.91% 2.74 0.19 4.20% 25.26% 10.01% 北摩高科 6.87 65.95% 2.54 150.70% 3.16 1.05 19.82% 74.40% 50.10% 中国卫星 69.57 8.42% 13.57 22.30% 3.54 0.56 6.08% 13.80% 6.09% 航天宏图 8.47 40.84% 0.70 317.33% 1.29 -0.45 10.12% 53.45% 15.20% 爱乐达 3.03 64.83% 1.08 121.51% 1.37 0.47 15.15% 69.26% 45.02% 利君股份 7.56 24.42% 2.52 99.78% 1.92 0.79 8.39% 43.12% 23.41% 资料来源： wind,东兴证券研究所 表 5： 军工电子 板块业绩情况（亿元） 公司名称 2020 营收 营收同 比 2021Q1 营收 营收同 比 2020 归 母净利 润 2021Q1 归母净 利 2020 ROE 2020 毛 利率 2020 净 利率 火炬电子 35.86 41.64% 11.53 90.68% 6.09 2.58 17.38% 31.85% 17.25% 紫光国微 32.47 -5.04% 9.52 47.44% 8.06 3.24 17.63% 52.33% 24.51% 振华科技 38.35 8.41% 13.08 47.25% 6.06 2.47 10.67% 53.57% 15.25% 甘化科工 5.06 5.89% 1.42 13.99% 6.78 0.44 47.85% 38.65% 134.04 % 大立科技 10.87 106.44 % 2.93 -3.97% 3.90 1.01 30.22% 61.99% 36.37% 和而泰 46.06 27.54% 12.75 73.16% 3.96 1.08 15.48% 22.93% 9.01% 赛微电子 7.64 6.46% 1.99 23.96% 2.01 0.34 6.83% 45.49% 24.50% 振芯科技 5.77 24.31% 1.70 152.05 % 0.81 0.38 8.30% 53.99% 14.52% P14 东兴证券深度报告 国防军工 行业： 行业业绩向好，价值中见成长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 公司名称 2020 营收 营收同 比 2021Q1 营收 营收同 比 2020 归 母净利 润 2021Q1 归母净 利 2020 ROE 2020 毛 利率 2020 净 利率 航天电子 138.11 1.98% 28.88 36.35% 4.78 1.28 3.82% 18.99% 3.78% 鸿远电子 16.94 61.26% 5.93 115.81 % 4.86 2.18 20.83% 46.75% 28.59% 宏达电子 13.97 68.39% 3.79 162.29 % 4.84 1.71 25.01% 69.15% 37.78% 航天科技 53.30 -9.84% 14.62 23.19% -6.64