“财富管理行业”的收入、利润和市值详细测算：10万亿市值的黄金赛道.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /行业深度 报告 2021 年 06 月 27 日 金融 服务 深度 丨 “财富管理行业”的收入、利润和市值详细测算： 10万 亿市值的黄金赛道 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：戴志锋 执业证书编号： S0740517030004 Email： 分析师：蒋峤 执业证书编号： S0740517090005 Email： 分析师：陆韵婷 执业证书编号： S0740518090001 Email： Table_Profit 基本状况 上市公司数 88 行业总市值 (百万元 ) 5705529 行业流通市值 (百万元 ) 2738653 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2015 2016E 2017E 2018E 2015 2016E 2017E 2018E 备注 Table_Summary 投资要点 核心结论： 1、分析框架：对财富管理整个行业， 按照规模 -结构 -收入 - 利润的思路展开测算分析；对资产机构和资产产品进行分拆，从而自上 而下与自下而上相互验证。 2、财富管理行业 未来 10年收入与利润增速 为分别为 17.5%和 21%，行业估值应在 PE25 倍以上，对应 10 万亿的市 值。 “ 财富管理行业规模预测：未来 10年增速 12.4%。 1、规模测算方法： 自上而下与自下而上预测相互验证。 自上而下： 资管 AUM/GDP的预测； 自下而上： 从底层资产规模（股票、债券、货币、非标及其他类），再 到资管产品在底层资产占比预测。 2、 核心假设： AUM/GDP假设未来 10 年提升至 130%，证券化由 85%率提升至 135% 、资管机构份额由 14%提 升至 25%。 3、 测算结果。未来 10年平均增速 12.4%， 2030年资管行业 AUM 达 285 万亿， 其中基金 、银行 、券商 、保险 、私募、信托未来 10 年平均增速分别为 14.1/12.2/11.7/12.7/12.1/7.6%。 “财富管理行业”收入预测：未来 10年增速 17.5%。 1、收入测算方法： 首先，对目前各类资管机构的收费模式和费率进行分拆，其次， 将未来 资管产品抽象为货币、股票、债券、非标及其它等四种类型，预测 各类 资管机构的未来产品结构，从而汇总出各类机构的收入。 2、核心假设： 各类资管产品的增速， 费率假设，换手率假设等。 3、测算结果：预计 2030年财富管理行业收入达 3.67万亿，未来 10年平均增速 17.5%。 货 币类、股票类、债券类、非标及其他类产品分别贡献 0.13/1.57/0.97/1.00 万亿元，偏股型产品收入贡献明显提升 。 “财富管理行业”利润预测：未来 10年增速 21%。 1、利润测算方法： 对目前各类资管机构的成本和利润率进行分拆，并预测未来趋势。 2、 核心假设： 渠道端头部效应会比资产端更明显 ，财富管理营业支出增 速为 12%。 3、 测算结果： 2030 年财富管理行业税前利润达 2.62 万亿 元，对应 10 年平均增速为 20.9%。 2030 年基金 、银行 、券商 、保险 、 私募、信托、第三方的财富管理业务税前利润分别达到 6224/10399/2562/1141/2715/1089/3007亿元，对应 10年 CAGR分别为 28.9/24.1/21.7/26.0/13.5/6.4/22.3%。 投资建议：行业估值 PE25倍， 财富管理 是万亿市值的黄金赛道。 1、行 业估值： 25 倍。 基于行业未来 10 年收入与利润 CAGR 为分别为 17.5% 和 21%，同时参考海外情况， 行业估值应给 PE25倍的估值。 2、行业市 值： 近 10 万亿市值。 基于 2021 年底总 净 利润 3786 亿，预计行业总市 值 近 10 万亿 ， 其中基金 、银行 、券商 、保险 、私募、信托、第三方对 应 的财富管理 市值分别达 1.27/2.98/0.88/0.29/1.73/1.24/0.98 万 亿。 3、个股选择 ：头部化趋势 。 我们对财富管理行业需求、供给和行 业格局的核心要素进行了分析，各类型机构具有不同优势，头部化是趋 势。 建议关注银行中的 招商银行、平安银行、宁波银行 等；券商 中的 中 金公司和中信证券 ； 具备流量优势的第三方销售平台， 东方财富、蚂蚁 0 . 8 0 0 . 8 5 0 . 9 0 0 . 9 5 1 . 0 0 1 . 0 5 1 . 1 0 1 . 1 5 2 0 2 1 -0 1 -0 4 2 0 2 1 -0 2 -0 4 2 0 2 1 -0 3 -0 4 2 0 2 1 -0 4 -0 4 2 0 2 1 -0 5 -0 4 2 0 2 1 -0 6 -0 4 沪深 300 申万非银金融 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 行业深度 报告 集团 等。 风险提示 ： 监管环境趋严；市场竞争加剧； 新业务拓展不及预期 ； 财富 管理行业规模测算基于一定的假设前提，存在不及预期的风险 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 行业深度 报告 内容目录 一、 “ 财富管理行业 ” 规模预测：未来 10 年增速 12.4% . - 9 - 1.1 财富管理行业当前规模测算：剔除通道后 89 万亿 . - 9 - 1.2 财 富管理行业“至上而下”的规模预测 . - 10 - 1.3 财富管理行业“至下而上”的规模和结构预测：相互验证 . - 11 - 1.4 各类资管机构的规模预测：份额变化 . - 15 - 二、 “ 财富管理行业 ” 收入预测：未来 10 年增速 17.5% . - 16 - 2.1 财富管理行业当前收入模式及特点 . - 16 - 2.2 各类型金融机构的财富管理行业收入和费率的拆分 . - 17 - 2.3 财富管理行业未来收入预测：方法、假设与增速 . - 36 - 2.4 各类资管理机构未来在财富管理收入的分配 . - 37 - 三、 “ 财 富管理行业 ” 利润及市值空间预测 . - 38 - 3.1 财富管理行业当前利润测算：税前利润 3913 亿 . - 39 - 3.2 财富管理行业未来利润预测：核心假设与测算结果 . - 44 - 3.3 财富管理行业未来市值空间预测：近 10 万亿市值 . - 45 - 四、“财 富管理行业”趋势与格局预测的核心假设 . - 46 - 4.1 核心假设 . - 46 - 4.2 财富管理行业需求端的驱动因素：居民财富持续增长，配置更多元 . - 47 - 4.3 财富管理行业供给端的驱动因素：机构化趋势，金融科技运用 . - 54 - 4.4 财富管理行业格局的驱动因素：各类资管机构同台竞争 . - 57 - 五、投资建议 . - 70 - 风险提示 . - 71 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 行业深度 报告 图表目录 图表 1：国内资管行业当前规模测算；万亿元， % . - 10 - 图表 2：资管行业规模变化；万亿元 . - 10 - 图表 3：资管行业各类机构占比情况； % . - 10 - 图表 4：资管 AUM/GDP 对比； % . - 11 - 图表 5：资管 AUM/GDP 对比； 2019 年， % . - 11 - 图表 6：资管 行业 2030 年规模敏感性测算；万亿元， % . - 11 - 图表 7： A 股证券化率相当于美股 90s 初； % . - 13 - 图表 8： A 股公募基金份额相当于美股 80s 初； % . - 13 - 图表 9：美股中机构（养老金 +公募基金）占比在 80-90s 迅速提升； % . - 13 - 图表 10：各国债券余额 /GDP 比较； % . - 13 - 图表 11：国内债券投资者结构； % . - 13 - 图表 12： M1 同比增速； % . - 14 - 图表 13：房地产开发完成额同比增 速； % . - 14 - 图表 14：资管行业底层资产投向测算； 2020 年，万亿元， % . - 14 - 图表 15： 2030 年 A 股市值及国内债券余额测算；万亿元， % . - 14 - 图表 16：资管行业 2030 年规模预测汇总；万亿元， % . - 15 - 图表 17： 2030 年资管行业底层资产测算；万亿元， % . - 15 - 图表 18：财富管理盈利模式对比；国内单位为亿元，海外单位为亿美元 . - 17 - 图表 19：摩根士丹利客户资产拆分及费率情况；十亿美元， %， bps . - 17 - 图表 20：基金产品收取费用详情 . - 18 - 图表 21：各类型基金产品费率 中位数； 2019 年， % . - 18 - 图表 22：基金行业收入费用统计；亿元 . - 18 - 图表 23：基金行业客户维护费占管理费比例； % . - 19 - 图表 24：典型基金产品（股票型）各渠道费率对比 . - 19 - 图表 25：蚂蚁基金各类典型产品费率情况 . - 19 - 图表 26：基金认购、 申购渠道占比情况； % . - 20 - 图表 27：基金认购、申购渠道占比（剔除直销）； % . - 20 - 图表 28：公募基金资金来源结构； % . - 20 - 图表 29：各类型基金认购、申购渠道占比情况； % . - 20 - 图表 30： 1Q21 公募基金保有量前十名单；亿元 . - 21 - 图表 31：各渠道基金销售保有净值占比； % . - 21 - 图表 32：各渠道基金销售保有净值占比（剔除直销）； % . - 21 - 图表 33：各渠道股票基金销售保有净值占比； % . - 22 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 行业深度 报告 图表 34：各 渠道混合基金销售保有净值占比； % . - 22 - 图表 35：各渠道债券基金销售保有净值占比； % . - 22 - 图表 36：各渠道货币基金销售保有净值占比； % . - 22 - 图表 37：各渠道 FOF 销售保有净值占比； %. - 22 - 图表 38：各渠道 QDII 基金销售保有净值占比； % . - 22 - 图表 39：各渠道其他基金销售保有净值占比； % . - 23 - 图表 40：销售收入占比； % . - 23 - 图表 41：商业银行销售收入占比； % . - 23 - 图表 42：证券公司销售收入占比； % . - 23 - 图表 43：独立基金销售机 构销售收入占比； % . - 24 - 图表 44：直销销售收入占比； % . - 24 - 图表 45：基金销售额对比；亿元 . - 24 - 图表 46：非货基销售额对比；亿元 . - 24 - 图表 47：代销基金收入；亿元 . - 24 - 图表 48：代销基金综合费率； % . - 24 - 图表 49：测算核心变量， 2019 年 . - 25 - 图表 50：基金产业链收入分配情况（第二张表未计入托管费、交易费）；亿元， %- 26 - 图表 51： 2020 公募基金代销收入测算；亿元， % . - 26 - 图表 52：理财业务中收构成 . - 27 - 图表 53：银行理财规模及市场份额；亿元， % . - 28 - 图表 54：银行理财综合费率测算；亿元， % . - 28 - 图表 55：券商资管结构情况；亿元 . - 29 - 图表 56：券商资 管规模及收入情况；亿元， % . - 29 - 图表 57：保险资管资金来源结构； % . - 30 - 图表 58：保险公司第三方管理资产情况；亿元 . - 30 - 图表 59：银保渠道保费及份额情况；亿元， % . - 31 - 图表 60：代销保险保费；亿元 . - 31 - 图表 61：代销保险收入；亿元 . - 31 - 图表 62：私募基金结构情况；万亿元 . - 32 - 图表 63：私募基金收入测算；亿元， % . - 32 - 图表 64：私募证券投资基金代销渠道收入测算；亿元， % . - 33 - 图表 65：私募股权基金代销渠道收入测算；亿元， % . - 33 - 图表 66：好买财富私募基金收入及费率 测算；亿元， % . - 33 - 图表 67：信托业协会对销售渠道调研数据；万亿元， % . - 34 - 图表 68：信托资产余额；亿元 . - 34 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 行业深度 报告 图表 69：行业信托业务收入及 报酬率；亿元， % . - 34 - 图表 70：招行代销信托份额；亿元， % . - 35 - 图表 71：代销信托规模；亿元 . - 35 - 图表 72：代销信托收入；亿元 . - 35 - 图表 73：财富管理行业当前收 入汇总；亿元 . - 36 - 图表 74：财富管理行业 2030 年收入预测；亿元， % . - 37 - 图表 75：公募基金认申购及赎回换手率测算 . - 37 - 图表 76： 2030 年财富管理行业收入预测核心假设及测算结果；亿元， % . - 38 - 图表 77：基金公司利润表拆分；亿元， % . - 39 - 图表 78：基 金子公司利润表拆分；亿元， % . - 40 - 图表 79：基金公司和基金子公司 2020 年收入及利润测算；亿元， % . - 40 - 图表 80：部分公募基金公司 2020 年利润率情况；亿元， % . - 40 - 图表 81：银行理财利润率测算；亿元， % . - 41 - 图表 82：券商资管利 润率情况； 2020 年， % . - 41 - 图表 83：保险资管利润率情况； 2020 年，亿元， % . - 42 - 图表 84：部分 PE/VC 利润率情况； 2020 年，亿元 . - 42 - 图表 85：信托公司税前利润率； % . - 43 - 图表 86：资管机构收入及 利润测算汇总； 2020 年，亿元， % . - 43 - 图表 87：公募基金营业支出拆分；亿元， % . - 44 - 图表 88： 2030 年财富管理行业收入及利润测算；亿元， % . - 45 - 图表 89：东方财富基金代销业务利润率测算；亿元， % . - 45 - 图表 90：财富管理市值空间测算（ 2021 年底）；亿元 . - 46 - 图表 91：嘉信理财（ SCHW.N）市盈率 . - 46 - 图表 92：贝莱德（ BLK.N）市盈率 . - 46 - 图表 93：财富管理链 条 . - 47 - 图表 94：全球前五大财富市场； 2018 年，十亿美元 . - 48 - 图表 95：全球 20 个最大财富市场中符合增速最快的前五市场； %. - 48 - 图表 96：中国个人可投资资产规模；万亿元 . - 48 - 图表 97：中国个人可投资资产规模及增速预测；万亿元， % . - 49 - 图表 98：中国个 人可投资资产规模（麦肯锡口径）；万亿元 . - 49 - 图表 99：中国个人可投资资产规模（奥纬口径）；万亿元 . - 49 - 图表 100：中国个人可投资资产规模（建行 &BCG 口径）；万亿元 . - 49 - 图表 101：中国个人可投资资产规模（招行 &贝恩口径）；万亿元 . - 49 - 图表 102：各国居民资产结构对比； 2019 年， % . - 51 - 图表 103：各中国个人金融资产投向结构； % . - 51 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 行业深度 报告 图表 104：本轮 资本市场政策脉络 . - 51 - 图表 105：我国 25-39 岁住房刚需人口占比下降； % . - 51 - 图表 106：城市二手房出售挂牌价指数走平 . - 51 - 图表 107：中国无风险利率中枢下降； % . - 52 - 图表 108：各国 10 年期国债利率对比； % . - 52 - 图表 109：中国 头部人群（前 1%、前 10%）的财富占比变化趋势； % . - 53 - 图表 110：全球各地区头部人群（前 10%）的财富占比变化趋势； % . - 53 - 图表 111：高净值及富裕客群个人金融资产增速更快；万亿元， % . - 53 - 图表 112：高净值及富裕客群个人金融资产占比提升； % . - 53 - 图表 113：中国高净值个人数量预测；万人 . - 53 - 图表 114：中国高净值个人可投资金融资产规模预测；万亿 . - 53 - 图表 115：各层级客户的客户数、管理资产规模及收入贡献的占比； 2019 年， %- 54 - 图表 116：中国高净值人群可投资资产情况（招行 &贝恩数据）；万人，万亿 . - 54 - 图表 117：美股投资者结构中，家庭部门下降、机构投资者提升； % . - 55 - 图表 118：美股投资者结构变迁； % . - 55 - 图表 119：居民参与美股投资的方式（直接投资 +间接投资） . - 55 - 图表 120：美国共同基金持有者结构；万亿美元 . - 55 - 图表 121： A 股投资者结构变化； % . - 56 - 图表 122：中美股市机构投资者持股市值及占比；亿元， % . - 56 - 图表 123： 2020 年新发基金（股票型 +混合型）份额创新高；亿份 . - 56 - 图表 124：公募基金份额提升；亿份 . - 56 - 图表 125：线上化占比提 升；万亿元， % . - 57 - 图表 126：互联网理财用户规模及使用率；万人， % . - 57 - 图表 127：中国个人金融资产投向结构； % . - 57 - 图表 128：各类机构 AUM 市场份额测算；万亿， % . - 58 - 图表 129：财富管理收入比较；亿元 . - 59 - 图表 130：招行财富管理收入结构； % . - 59 - 图表 131：上市银行零售 AUM 及户均 AUM； 2020 年，亿元，万元 . - 60 - 图表 132：招行客群差异化服务体系 . - 61 - 图表 133：招行客户数占 比情况； % . - 62 - 图表 134：招行各客群 AUM 占比情况； % . - 62 - 图表 135：招行各客群客户数增速； % . - 62 - 图表 136：招行各客群 AUM 增速； % . - 62 - 图表 137：招行零售 AUM 增长拆分； . - 63 - 图表 138：上市券商托管客户资产及户均资产情况； 2020 年， 亿元，万元 . - 64 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 行业深度 报告 图表 139：客户数对比；万人 . - 64 - 图表 140：客户数增速对比； % . - 64 - 图表 141：中信、中金高端客 群情况 . - 64 - 图表 142：中金公司财富管理产品 . - 65 - 图表 143：各类机构客户数对比； 2020 年，万人 . - 66 - 图表 144：东方财富、天天基金 APP 月活；万人 . - 67 - 图表 145： 支付宝 APP 月活；万人 . - 67 - 图表 146：天天基金非货基销售额 2019-2020 年超过货基；亿元 . - 67 - 图表 147：天天基金代销收入构成；亿元 . - 67 - 图表 148：非金融机构财富管理情况 . - 67 - 图表 149：美国财富管理 及资产管理格局；万亿美元， % . - 69 - 图表 150：海外财富管理业务细分 . - 69 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 行业深度 报告 一、 “ 财富管理行业 ” 规模 预测 ： 未来 10 年增速 12.4% 规模测算方法：自上而下与自下而上预测相互验证。自上而下：资管 AUM/GDP 的预测；自下而上：从底层资产规模（股票、债券、货币、 非标及其他类），再到资管产品在底层资产占比预测。 1.1 财富管理行业当前规模 测算 ：剔除通道后 89 万亿 测算 2020 年底资管行业规模（剔除重复计算的通道业务，且以下以剔除 后规模展开分析）为 89 万亿，近五年复合增速 10.7%。 简单加总各类资 管规模合计达 103 万亿 元，但考虑到其中含有重复计算的通道嵌套，我 们测算通道规模达 14.4万亿，其中基金公司及子公司专户通道 3.4万亿， 券商资管通道 4.8 万亿，信托通道（以单一信托计划计算） 6.1 万亿。剔 除后， 2020 年底资管行业规模为 89 万亿，近五年复合增速 10.7%，其中 基金公司、券商资管、私募基金、银行理财、信托公司（不含管理财产 信 托 ）、 保 险 资 管 （ 不 含 保 险 公 司 投 资 资 产 ） 分 别 为 27.9/3.8/17.0/25.9/10.2/4.2 万亿。 各 类 资 管 机构 增 速明 显 分 化 。 近 5 年复 合 增 速分 别为 13.3/4.3/26.6/1.9/13.7/25.5%，从增速趋势上看，基金公司、私募基金、 保险资管保持较快增长，而受资管新规相对较大的券商资管、银行理财、 信托公司则增速放缓。 基金公司： 公募基金规模近 20 万亿， 5 年复合增速 18.8%，而基金公司 及子公司专户业务规模总体下降； 券商资管： 通道性质定向资管规模下 降，而代表主动管理的集合计划增长； 私募基金： 增速在各类资管机构 中最快，私募证券投资基金、私募股权投资基金近 5 年复合增速达 20%、 29.5%； 银行理财： 近几年规模总体保持稳定； 信托公司： 17 年之后规 模下降较快，尤其是通道性质的单一信托计划； 保险资管 ： 剔除保险公 司投资资产后，保险资管管理的第三方资产规模增速较快，近 5 年复合 增速达 25.5%。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 行业深度 报告 图表 1：国内资管行业当前规模测算；万亿元， % 来源：基金业协会，证券业协会，信托业协会，中国理财网， wind，中泰证券研究所 注：假设信托通道规模为单一资金信托规模， 2020 年基金公司及子公司专户通道以及券商资管通道规模为预测值 图表 2：资管行业规模变化；万亿元 图表 3：资管行业各类机构占比情况； % 来源： 基金业协会，证券业协会，信托业协会，中国理财网， wind， 中泰 证券研究所 来源： 基金业协会，证券业协会，信托业协会，中国理财网， wind， 中泰 证券研究所 1.2 财富管理行业 “至上而下”的 规模 预测 自上而下预测 资管行业总规模：测算至 2030年我国资管行业 AUM达 285 万亿左右，对应 10 年复合增速约 12.4%。 我们测算 2020 年国内资管 AUM/GDP（剔除通道后）仅为 87%，距离北美 2019 年 181%的水平相 差较远。中性假设未来 10年名义 GDP 增速 8%（ 对应实际 GDP 的 CAGR 约 5.5%），以及资管 AUM/GDP 提升至 130%，测算至 2030 年我国资管 扣除通道前 2015 2016 2017 2018 2019 2020 扣除通道后 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2 0 2 0 年占比 近5 年复合增速 基金公司 21.0 26.1 25.3 24.3 25.7 31.3 14.9 16.7 18.3 19.0 21.7 27.9 31.4% 13.3% 其中：基金管理公司管理公募基金 8.4 9.2 11.6 13.0 14.8 19.9 8.4 9.2 11.6 13.0 14.8 19.9 22.4% 18.8% 其中：基金管理公司及其子公司专户业务（包含养老金） 12.6 16.9 13.7 11.3 10.9 11.4 6.5 7.6 6.7 6.0 6.9 8.0 9.0% 4.1% 券商资管 11.9 17.6 16.9 13.4 10.8 8.6 3.0 5.2 4.9 4.5 4.7 3.8 4.2% 4.3% 其中：集合计划 1.6 2.2 2.1 1.9 2.0 2.1 1.6 2.2 2.1 1.9 2.0 2.1 2.4% 6.1% 其中：定向资管计划 10.2 14.7 14.4 11.0 8.4 5.9 1.3 2.3 2.4 2.2 2.2 1.1 1.3% -3.1% 其中：专项资管计划 0.2 0.7 0.4 0.4 0.5 0.5 0.2 0.7 0.4 0.4 0.5 0.5 0.6% 24.8% 私募基金 5.2 7.9 11.1 12.7 14.1 17.0 5.2 7.9 11.1 12.7 14.1 17.0 19.1% 26.6% 其中：私募证券投资基金 1.7 2.6 1.7 2.1 2.6 4.3 1.7 2.6 1.7 2.1 2.6 4.3 4.8% 20.0% 其中：私募股权投资基金及其他（包含私募创投） 3.5 5.3 9.4 10.6 11.5 12.7 3.5 5.3 9.4 10.6 11.5 12.7 14.3% 29.5% 银行理财 23.5 29.1 29.5 22.0 23.4 25.9 23.5 29.1 29.5 22.0 23.4 25.9 29.1% 1.9% 信托公司 14.7 17.5 21.9 18.9 17.9 16.3 5.3 7.3 9.9 9.1 9.9 10.2 11.5% 13.7% 其中: 集合资金信托 5.3 7.3 9.9 9.1 9.9 10.2 5.3 7.3 9.9 9.1 9.9 10.2 11.5% 13.7% 其中: 单一资金信托 9.4 10.1 12.0 9.8 8.0 6.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0% - 保险资管 1.3 1.7 2.1 2.5 3.2 4.2 1.3 1.7 2.1 2.5 3.2 4.2 4.7% 25.5% 合计 77.6 99.7 106.8 93.9 95.1 103.1 53.4 67.8 75.8 69.9 77.0 88.8 100.0% 10.7% 通道规模 2015 2016 2017 2018 2019 2020 基金公司 6.1 9.3 7.1 5.3 4.0 3.4 其中：基金管理公司管理公募基金 其中：基金管理公司及其子公司专户业务（包含养老金） 6.1 9.3 7.1 5.3 4.0 3.4 券商资管 8.9 12.4 12.0 8.8 6.2 4.8 其中：集合计划 其中：定向资管计划 8.9 12.4 12.0 8.8 6.2 4.8 其中：专项资管计划 私募基金 其中：私募证券投资基金 其中：私募股权投资基金及其他（包含私募创投） 银行理财 信托公司 9.4 10.1 12.0 9.8 8.0 6.1 其中: 集合资金信托 其中: 单一资金信托 9.4 10.1 12.0 9.8 8.0 6.1 保险资管 合计 24.3 31.8 31.0 24.0 18.2 14.4 1 4 . 9 1 6 . 7 1 8 . 3 1 9 . 0 2 1 . 7 2 7 . 9 3 . 0 5 . 2 4 . 9 4 . 5 4 . 7 3 . 8 5 . 2 7 . 9 1 1 . 1 1 2 . 7 1 4 . 1 1 7 . 0 2 3 . 5 2 9 . 1 2 9 . 5 2 2 . 0 2 3 . 4 2 5 . 9 5 . 3 7 . 3 9 . 9 9 . 1 9 . 9 1 0 . 2 1 . 3 1 . 7 2 . 1 2 . 5 3 . 2 4 . 2 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2015 2016 2017 2018 2019 2020 基金公司 券商资管 私募基金 银行理财 信托公司 保险资管 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 基金公司 券商资管 私募基金 银行理财 信托公司 保险资管 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 11 - 行业深度 报告 行业 AUM 达 285 万亿左右，对应 10 年复合增速约 12.4%。 图表 4：资管 AUM/GDP 对比； % 图表 5：资管 AUM/GDP 对比； 2019 年， % 来源： BCG，世界银行， wind，中泰证券研究所 注：中国 AUM 为剔除通道后数据 来源： BCG，世界银行， wind，中泰证券研究所 注：中国 AUM 为剔除通道后数据 图表 6：资管行业 2030 年规模敏感性测算；万亿元， % 来源： BCG，世界银行， wind， 中泰证券研究所 注：中国 AUM 为剔除通道后数据 1.3 财富管理行业 “至 下 而 上 ”的 规模 和结构预测： 相互验证 预测方法：从底层资产规模（股票、债券、货币、非标及其他类） 的预 7.0% 7.2% 7.4% 7.6% 7.8% 8.0% 8.2% 8.4% 8.6% 8.8% 9.0% 105% 210 214 218 222 226 230 235 239 243 248 253 110% 220 224 228 232 237 241 246 250 255 260 265 115% 230 234 239 243 248 252 257 262 267 272 277 120% 240 244 249 254 258 263 268 273 278 283 289 125% 250 255 259 264 269 274 279 285 290 295 301 130% 260 265 270 275 280 285 290 296 301 307 313 135% 270 275 280 285 291 296 302 307 313 319 325 140% 280 285 290 296 301 307 313 319 325 331 337 145% 290 295 301 306 312 318 324 330 336 342 349 150% 300 305 311 317 323 329 335 341 348 354 361 155% 310 316 322 328 334 340 346 353 359 366 373 7.0% 7.2% 7.4% 7.6% 7.8% 8.0% 8.2% 8.4% 8.6% 8.8% 9.0% 105% 9.0% 9.2% 9.4% 9.6% 9.8% 10.0% 10.2% 10.4% 10.6% 10.8% 11.0% 110% 9.5% 9.7% 9.9% 10.1% 10.3% 10.5% 10.7% 10.9% 11.1% 11.3% 11.5% 115% 10.0% 10.2% 10.4% 10.6% 10.8% 11.0% 11.2% 11.4% 11.6% 11.8% 12.0% 120% 10.4% 10.7% 10.9% 11.1% 11.3% 11.5% 11.7% 11.9% 12.1% 12.3% 12.5% 125% 10.9% 11.1% 11.3% 11.5% 11.7% 11.9% 12.1% 12.4% 12.6% 12.8% 13.0% 130% 11.3% 11.5% 11.8% 12.0% 12.2% 12.4% 12.6% 12.8% 13.0% 13.2% 13.4% 135% 11.8% 12.0% 12.2% 12.4% 12.6% 12.8% 13.0% 13.2% 13.4% 13.6% 13.8% 140% 12.2% 12.4% 12.6% 12.8% 13.0% 13.2% 13.4% 13.6% 13.8% 14.1% 14.3% 145% 12.6% 12.8% 13.0% 13.2% 13.4% 13.6% 13.8% 14.0% 14.2% 14.5% 14.7% 150% 12.9% 13.2% 13.4% 13.6% 13.8% 14.0% 14.2% 14.4% 14.6% 14.8% 15.1% 155% 13.3% 13.5% 13.7% 13.9% 14.2% 14.4% 14.6% 14.8% 15.0% 15.2% 15.4% 2 0 3 0 年资管行业规模测算 （万亿元） 对应未来1 0 年C A G R 2 0 3 0 年资管A U M / G D P 2020-2030年 名义GDP增 速 2020-2030年 名义GDP增 速 2 0 3 0 年资管A U M / G D P 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 12 - 行业深度 报告 测 ，再到 各类机构持有各类底层资产在资管产品中的份额变化 ，加总后 得到 。 股票。 1、股票市值测算：测算 2030 年 A 股总市值达 296 万亿，对应 10 年 CAGR13.1%。从证券化率（股市市值 /GDP），及股市中公募基金 持股 占比来看，中国目前相当于美国 80-90 年代水平，当时也是美国经济结 构转型、社会融资结构剧变、机构化程度急剧提升的阶段，具体来看： 1、 证券化率： 截至 2020 年底， A 股证券化率为 85.5%（ A 股市值 86.8 万亿 元，名义 GDP 为 101.6 万亿元），相当于美股 90 年代初（ 1994-1995 年平 均 80%多）， 10 年后美股在 2004-2005 年证券化率达到 132%（虽然经历 2000 年科技股泡沫美股证券化率冲高后迅速回落）， 10 年提升了 56.5 个 百分点； 假设 未来 10 年，中国名义 GDP 的 CAGR 为 8%（对应实际 GDP 的 CAGR 约 5.5%），证券化率提升至 135%。至 2030 年， A 股总市值达 296 万亿，对应 10 年 CAGR 为 13.1%（相当于目前 A 股整体年化 ROE 水平）。 2、 A 股机构化程度持续提升。 假设 A 股市值中资管机构（我们 测算口径）持股份额由目前约 14%（测算资管机构持股市值 11.1万亿元， 占 A股 86.8万亿市值的 13%）未来 10年提升至 25%（提升 12个百分点）。 当前机构化程度相当于美国 80 年代初，在 1983-2007 年的 25 年之间，美 股机构 化程度迅速提升，养老金（包括联邦、州及地方、私人养老金） +公募基金（包括共同基金、封闭式基金、 ETF）占美股市值份额由 30% 提升至 60%，其中在 1983 年之后的最初 10 年中提升了 13 个百分点。另 外，当前 A 股公募基金份额为 5.6%，相当于美股 80 年代初（ 1983-1984 年平均 5.5%）， 10 年后美股在 1993-1994 年，美股中共同基金持股占比达 14.8%，提升了 8.8 个百分点，而到 2004-2005 年提升至 28.6%，相较 80 年代初提升约 23.6 个百分点。 债券。 1、国内债券余额测算：测算 2030 年国内 债券余额达到 329 万亿， 对应 10 年 CAGR10.9%。 从存量债券余额 /GDP 比较， 2020 年底 中美日 三国分别为 123%/243%/292%，中国与美日仍有较大差距，当前中国债 券余额 /GDP 相当于美国 80 年代后期水平，美国后来在 1990-2000 年的 10 年中美国债券余额 /GDP 从 120%提升至