大财富管理行业的现状与未来：三大能力与三分天下.pdf

1 证券研究报告 作者： 行业评级： 上次评级： 行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 非银金融 强于大市 强于大市 维持 2021年 06月 14日 （ 评级） 分析师 夏昌盛 SAC执业证书编号： S1110518110003 分析师 郭其伟 SAC执业证书编号： S1110521030001 分析师 罗钻辉 SAC执业证书编号： S1110518060005 分析师 周颖婕 SAC执业证书编号： S1110521060002 联系人 廖紫苑 三大能力与三分天下 大财富管理行业的现状与未来 行业深度研究 摘要 2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 “财富管理”的三大能力分别为“触达客户的流量能力”（包括线上触达与线下触达）、“顾问与陪伴 能力”、“产品与投资能力”，即“触、顾、投”。互联网强于线上触达与线上工具，银行强于线下触 达与综合金融体系，券商强于权益资管的专业能力。当前，三方都在积极培育线上或线下的顾问能力， 我们判断未来“得顾问能力者得天下”。 一、互联网金融：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 互联网公司广泛覆盖年轻客群，提供最为便捷且全面的工具与产品，但相对缺乏“真正帮客户赚钱的顾 问能力”。蚂蚁、腾讯的优势在于流量的广度，东财、同花顺的优势在于流量的深度，当前均在 积极拥 抱“内容”，“流量 + 专业化内容”是必然趋势 。内容能力可靠自建，亦可靠合作；东财已经在通过发 展公募基金、研究所，打造资管能力。 我们预测未来 10年，互联网财富管理覆盖人群将从当前的 2亿人增 至 5亿人，人均 AUM将从 4 .1万元增至 7.4万元，整体规模将从当前的 8万亿增至 37万亿，即 10年 CAGR预计 高达 16.3%。市场份额方面，线上顾问能力更强的流量平台未来才会有更多的流量份额。 二、券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业能力赋能 C端； 私募基金可提供更多机遇 当前最具备深度的产业研究与市场判断能力的金融机构是券商、公募 /私募基金，最能帮助客户提升投资 摘要 3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 回报的内容在整个 B端的投研体系，因此能否实现“ B-C的能力迁移”对于券商的财富管理至关重要。另 外，券商的大资管业务亦在蓬勃发展，包括券商系的公募基金、券商资管、券商系的私募股权投资基金。 券商的优势在于人才、在于机制、在于激励、在于文化，这是当下发展最好的公募基金往往是“券商系” 的核心原因，我们判断券商和券商系资管机构在权益类资管业务上的优势不可撼动。券商资产端的优势 既包括二级投研体系，也包括挖掘一级未上市优质标的的能力，“研究创造价值”。私募基金、定制化 的公募基金、基金投顾将是提升券商财富管理收入的三驾马车。 我们预测未来 10年，代销金融产品收入 的年均复合增速可达 16%，增至 2030年的 593亿元；券商系公募基金（大众客户 /相对收益）、券商资管 （机构客户或高净值客户 /绝对收益）的管理规模的年均复合增速均可达 20%，分别增至 26万亿元、 53万 亿元。 我们判断，券商未来在公募基金 +私募基金的销售保有量的增速方面，将会领先互联网公司和银行。 三、银行：强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 银行具有账户优势和综合金融优势，线下触达和陪伴客户的能力很强。对于大众客户，银行擅长风险较 低且收益率稳健的债券类投资，符合中低风险偏好的客户需求；对于高净值客户，银行可提供一站式的 各类高端金融产品和顾问服务。 2020年底银行财富管理规模约为 172万亿元，股份行和城商行在财富管理 业务方面更加积极，且私行已成为多数银行的重要发力点。未来银行将在投研能力、大类资产配置能力、 市场化激励等方面加大力度。 我们预测，未来 10年银行业财富管理规模的年均复合增速约为 10%， 2030年 摘要 4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 代码 名称 2021-06-11 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 000776.SZ 广发证券 15.36 增持 1.32 1.59 1.91 2.22 11.64 9.66 8.04 6.92 601995.SH 中金公司 61.00 买入 1.49 2.02 2.51 3.01 40.94 30.20 24.30 20.27 600036.SH 招商银行 56.33 买入 3.86 4.45 5.03 5.62 14.59 12.66 11.20 10.02 000001.SZ 平安银行 23.37 买入 1.49 1.74 2.01 2.30 15.68 13.43 11.63 10.16 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 末将提升至 449万亿元，具有零售先发优势的头部银行将获得更高增速。 四、展望 ：三分天下，各有所长 中国的财富管理市场无疑正处在大发展的风口之上，居民资金将持续地从房地产、表内存款、刚兑资管 产品流向“大财富管理”。资本市场将“进一步发挥财富管理作用，助力增强广大投资者的获得感，共 享经济发展成果”。我们判断 2030年末中国财富管理市场的规模将达到 660万亿元，券商、互联网、银行 将呈现出“三分天下”的较为均衡的格局。 投资建议 ：证券方面，我们推荐 广发证券、中金公司 ；互联 网金融方面，建议关注 东方财富 ；银行方面，推荐 招商银行、平安银行 。 风险提示： 疫情反复，市场波动风险，资本市场改革低于预期，资产质量波动。 资料来源： Wind， 天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 第一节 互联网金融：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 第二节 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 第三节 银行： 强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 第四节 展望 ：三分天下，各有所长 目录 5 互联网：强于线上触达与便捷工具，未来在于专 业化投顾内容 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 6 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 引言 第一节 互联网：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 1.1 发展现状 1.2 三大能力 1.3 未来展望 1.4 关注标的 第二节 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 第三节 银行： 强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 第四节 展望 ：三分天下，各有所长 目录 7 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1.1 互联网财富管理发展现状 市场规模方面： 根据头豹研究院及我们的判断， 截止 2020年末，中国互联网财富管理市场规 模已经增长至约 8.2万亿（即互联网财富管理 平台上保有的所有理财资产规模余额）， 2014年 -2020年 CAGR为 +27.6%。 2013年蚂蚁余额宝诞生引爆中国互联网理财 市场，传统金融机构、互联网平台均推出宝宝 类产品，使得国民理财意识大幅提升，互联网 理财人数快速增长。 图：互联网理财用户规模及用户增长率 7849 9026 9890 12881 15138 16972 15.0% 9.6% 30.2% 17.5% 12.1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 5000 10000 15000 20000 2014 2015 2016 2017 2018 2019.6 互联网理财用户数 (万人 ) 图：互联网财富管理市场规模 图：互联网理财网民使用率 12.10% 13.10% 13.50% 16.70% 18.30% 19.90% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2014 2015 2016 2017 2018 2019.6 1 市场规模 资料来源：中国互联网信息中心，天风证券研究所 资料来源：头豹研究院，天风证券研究所资料来源：中国互联网信息中心，天风证券研究所 8 1.9 2.4 3.1 5.1 5.9 6.9 8.2 29% 30% 63% 15% 18% 19% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 2 4 6 8 10 2014 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 互联网财富管理市场规模（万亿） 增长率（ %，右轴） 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 年龄结构方面：互联网财富管理的主要客群年龄为 21-30岁。 互联网财富管理年龄占比排前三位的 分别是 21-25岁（占比 27%）、 26-30岁（占比 26%）、 31-35岁（占比 17%）。 区域结构方面：一、二线城市用户规模多于三线以下城市用户，互联网财富管理市场下沉潜力较大。 一、二线城市客户购买基金的人数占比 50.9%，仍多于三线以下城市客户，但其增速为 -3.1%，而 三线以下的城市客户同比 +3.4%，主要源于长尾客户的金融和理财教育需求大、但被覆盖的程度不 足，后续发展潜力更大。 类型 2017.08.31-2018.08.31 2018.08.31-2019.07.31 占比增长率 是否涉农 城市 74.78% 73.68% -1.47% 涉农 25.22% 26.32% 4.37% 城市等级 一、二线城市 52.49% 50.86% -3.12% 三线以下城市 47.51% 49.14% 3.44% 青年人群 城市青年 80.89% 78.19% -3.34% 小镇青年 19.11% 21.81% 14.11% 7% 27% 26% 17% 10% 5% 4% 4% 20岁以下 21-25岁 26-30岁 31-35岁 36-40岁 41-45岁 46-50岁 50岁以上 图：互联网财富管理活跃用户年龄分布 表：互联网财富管理中购买基金的人数变化情况 资料来源：中国人民大学金融科技研究所，蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 2 现状和趋势分析 资料来源： 中国人民大学金融 科技研究所，蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 9 1.1 互联网财富管理发展现状 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资产配置方面 ：互联网财富管理人群对被动投 资接受度高，其次是混合型基金和货币基金。 投资指数基金的客户规模最大，接近 30%；混 合型基金与货币基金投资人数都超过 20%。 同时，主动配置理财产品寻求超额收益意愿增 强。活跃理财人群中，“购买货基、指数基金 和其他主动型基金”的人数占比提升明显，且 只购买风险较大的主动型基金人数占比也在减 少，合理配置基金产品意愿提升。 数据来源：中国人民大学金融科技研究所，蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 表：不同城市等级人群资产配置趋势 23% 10% 20%0% 29% 0% 6% 4% 8% 混合型基金 债券型基金 货币基金 组合型基金 指数基金 养老基金 QDII基金 短债基金 股票型基金 图 5：按基金类型分布活跃理财人数 资产配置结构 2017.08.31-2018.08.31 2018.08.31-2019.07.31 占比增长率1、 2线 3线及以下 1、 2线 3线及以下 1、 2线 3线及以下 只购买货币基金 6.06% 5.16% 4.43% 4.52% -26.90% -12.40% 只够买指数基金 8.23% 7.24% 6.31% 6.62% -23.33% -8.56% 只够买货基和指数基金 2.13% 1.90% 3.69% 3.73% 59.74% 96.32% 购买指数基金、货基和其他主动型基金 26.36% 22.63% 31.93% 29.25% 21.12% 29.26% 只够买单一种类主动型基金 7.45% 8.26% 2.94% 3.24% -60.51% -60.78% 购买两种以上主动型基金 2.26% 2.13% 1.71% 1.63% -24.26% -23.45% 只购买股票型或混合型基金 6.02% 6.98% 2.17% 2.49% -63.91% -64.25% 资料来源：中国人民大学金融科技研究所，蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 10 1.1 互联网财富管理发展现状 2 现状和趋势分析 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 一站式互联网财富管理平台： 核心在于具有支付功能和虚拟账户优势，且应用场景契合社会基础需求 （如支付、社交）、流量大，如蚂蚁财富、腾讯理财通、京东金融等。 垂直互联网财富管理平台： 核心在于深耕于各自的细分垂直领域，场景更契合金融属性（如财经资讯、 财经社区等），流量更精准、用户粘性高，如天天基金、同花顺、蛋卷基金等。 截止 2021年 Q1，互联网财富管理平台中基金保有量最高的是蚂蚁（非货基 8901亿、股票 +混合 5719亿）；其次是天天基金（非货基 4324亿、股票 +混合 3750亿）；第三是腾安基金（非货基 1040亿、股票 +混合 633亿）。 11 1.1 互联网财富管理发展现状 3 行业格局 5719 3750 633 357 283 272 229 178 158 158 8901 4324 1040 581 607 290 328 256 280 209 0 2000 4000 6000 8000 10000 股票 +混合公募基金保有规模（亿元） 非货币市场公募基金保有规模（亿元） 图： 2021年 Q1，互联网财富管理的非货基保有量前 10名 资料来源： 基金业协会 ，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 引言 第一节 互联网：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 1.1 发展现状 1.2 三大能力 1.3 未来展望 1.4 关注标的 第二节 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 第三节 银行： 强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 第四节 展望 ：三分天下，各有所长 目录 12 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1.2 互联网财富管理三大能力 目前各类头部互联网财富管理机构的流量均来自于集团流量平台的转化。 如天天基金流量来源于东 方财富的垂直平台（东方财富 APP、东方财富网、股吧等）的转化；蚂蚁基金流量来源于支付宝 的支付场景的转化；腾安基金流量来源于微信社交流量的转化。 互联网巨头流量规模有优势、垂直平台转化更精准。 微信、支付宝流量优势明显，微信的 MAU为 9.5亿，支付宝为 7.3亿；但作为综合类平台，向理财业务转化需要经过漏斗转化；而东财、同花顺 这类垂直平台，流量规模相对互联网巨头较小，但更精准，利于转化。 各类流量质量的不同也决定了各代销机构的客群画像有显著差异。 我们判断蚂蚁基金客群画像偏向 理财经验较浅的“小白”；天天基金的客群画像偏向投资经验较为丰富的交易性客户。 图： 2020年 12月，头部互联网 APP的 MAU（万人） 13 资料来源： Wind，天风证券研究所 1 流量能力 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：易观千帆，月活、日活，人均每日使用时长数据截至 2020.11，天风证券研究所 14 平台 金融入口 用户（流量） 用户（粘性） 数据 场景 特色 蚂蚁 一级入口 强流量MAU8.39亿 日活 3.56亿人均每日使用 7分钟 支付交易数据、购物 行为数据、生活场景 数据 支付入口引流、拓展多维度 零售商业及生活服务场景 强流量、全牌照、应用场景不 断延伸的综合性平台 腾讯 二级入口 强流量MAU9.96亿 日活 7.88亿人均每日使用 79分钟 支付交易数据、社交 网络数据 社交为主，向生活服务、交 通出行等场景延伸 严选、精品模式，强流量高黏性，但金融业务架构尚未统一 京东 一、二级入口（设 单独 APP） MAU3.52亿 日活 7673万人均每日使用 17分钟 电商购物数据 京东商城为主，积极向生活 缴费、手机充值、购票加油 等场景延伸 用户偏一线，但活跃度相对较 低 美团 一、二级入口 MAU1.35亿 日活 3031万人均每日使用 8分钟 生活场景数据、行为 偏好 数据 到店 /到家场景、出行场景、异地场景等生活服务场景 线下场景的拓展空间较大，但目前用户流量和粘性相对较弱 百度 二级入口（设单独 APP） MAU4.66亿 日活 1.69亿人均每日使用 50分钟 搜索行为数据 应用场景偏弱，积极向线下 场景拓展 积累大量用户搜索行为数据， 但场景和账户较弱 头条 头条二级入口抖音三级入口 头条 MAU3.05亿抖音 MAU6.22亿 头条日活 1.48亿 人均每日使用 88分钟 抖音日活 3.73亿 人均每日使用 74分钟 浏览行为数据 信息分发，视频类服务为主， 线上线下的应用场景偏弱 用户流量和粘性仅次于腾讯， 但应用场景偏弱，以广告分发 为主 滴滴 一级入口（设单独 APP） MAU8506万 日活 1571万人均每日使用 5分钟 出行数据 滴滴打车出行场景 出行细分场景优势强，但用户 数和粘性相对偏弱 东财 一级入口 MAU1444万 日活 881万人人均每日使用 47分钟 浏览行为数据、证券 交易数据 财经资讯垂直平台股吧构建 社区生态 具有强大的社区生态，股民及 基金的粘性高，但只向自己的 券商子公司和基金子公司导流， 具有金融牌照； 同花顺 一级入口 MAU3257万 日活 2048万人人均每日使用 68分钟 浏览行为数据 股票交易场景 移动互联网时代提前转型， APP流量规模大，但交易工具 属性较强，粘性较东财弱，向 大量券商导流的平台模式。 基于用户、场景、数据三大维度，我们认为： 1）东方财富、同花顺的流量最精准，因此变现能力最 强；但仅限于权益类产品（如基金代销及向证券业务导流），目前尚未涉及到其他理财产品； 2）蚂 蚁、腾讯的综合性优势最为显著，但腾讯金融业务架构尚未完全统一； 3）京东、美团在应用场景及 数据积累方面处于第二梯队，但用户粘性不足，金融变现偏弱； 4）百度、头条用户流量和粘性较强， 但金融布局较晚且应用场景偏弱，因此主要以广告导流变现模式为主。 1.2 互联网财富管理三大能力 1 流量能力 表：各类互联网财富管理平台对比 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 目前大部分互联网财富管理客户仍属于低理财意愿（ 46%）和低理财认知（ 28%）的人群，理财投教服务 需求旺盛。 互联网财富管理拥抱“内容”大势所趋，内 容将成为互联网专业能力的最佳载体。一方面，互联网 财富管理的需求仍然旺盛，且居民财富配置向权益类转 型为确定性趋势；而另一方面移动互联网流量红利见顶 ，粗放式的供给模式需要迭代。 内容视频化大势所趋。 近年来，图文的资讯内容增长已 经趋缓，但是短视频、长视频的趋势在快速增长。 因此 ，互联网财富管理的探索重点聚焦于解决供需不匹配的 问题，即通过短视频 /直播等载体，为客户的风险类理财 （基金 /股票等）提供决策辅助服务。 图：互联网理财用户群体理财经验及意愿分类图： 2019年、 2020年咨讯内容的形式分类 75% 47% 4% 80% 73% 20% 15% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 图文资讯 短视频资讯 长视频资讯 音频资讯 2019年 2020年 17.8%未做过理财 0.4% 曾做过理 财，但已过期 12.1% 极度保 守型 8.8%保守型35.8 %稳健型 13.2 %平衡型 10.9%成长型 0.9%激进型 低理财意愿 型 46% 低理财认知 型 28% 理财成长型 16% 理财老手型 10% 图：互联网理财用户群体投资风格分类 资料来源：中国人民大学金融科技研究所，蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 2 顾问与陪伴能力1.2 互联网财富管理三大能力 资料来源：中国人民大学金融科技研究所，蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 资料来源：中国人民大学金融科技研究所、蚂蚁集团研究院，天风证券研究所 15 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：支付宝 -理财直播，天风证券研究所 蚂蚁财富在权益类基金的布局上更为先发。 目前，蚂蚁平台上已有 【 理财直播 】 板块，包括投资顺风车、财富大咖秀、金品 8点档等多个模块， 为小白理财客户提供权益类资产的投资服务。 后续蚂蚁的理财服务将囊括： 1）支小宝智能 AI投顾； 2）理财师开放平台； 3）”帮你投”投资决 策。 图：蚂蚁财富的理财直播 图：蚂蚁财富 ” 帮你投 ” 包括 11大策略（收益率 2.5%- 11%） 资料来源：支付宝 -帮你投，天风证券研究所 16 1.2 互联网财富管理三大能力 2 顾问与陪伴能力 蚂蚁 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 恒生电子在金融理财直播领域的运营探索最领先。 2020年 4月起，恒生金融新内容运营团队与等多 家金融机构展开合作，以标准化流程为基础，结合金融机构及其产品特色，不断探索及优化金融理 财直播方式。 2020年，恒生电子的金融新内容运营服务“恒生小基灵”直播场数累计超过 160场， 赋能易方达基金、嘉实基金、上投摩根基金等 30多家基金公司。 恒生电子与天风证券成立子公司寻常网络，开启 C端“投顾内容”的探索。 依托于天风证券及研究所 在市场研究、产品评测、资产配置等领域的积累，以及恒生电子的内容制作、用户运营、平台运营 及产品研发经验，将以视频、直播、在线互动等新内容形式，解决用户需求和优质内容供给严重不 匹配的问题。 图：恒生理财视频内容案例 17 资料来源：恒生电子金融新内容运营发展部执行经理沈利 财富管理的互联网模式下一站在哪 主题演讲，天风证券研究所 1.2 互联网财富管理三大能力 2 顾问与陪伴能力 恒生电子 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：东方财富网，天风证券研究所 东方财富的股吧是天然的内容生态，叠加天天基金产品内容丰富，依靠在垂直领域深度布局获得高 客户粘性。 通过股吧社区、东方财富 APP等布局提供丰富的专业资讯、媒体观点、投教产品、交流 社区等提升内容服务的能力，并通过多渠道向天天基金导流。 图：手机端 -提供丰富的投资资讯图：网页端 -股吧社区内容丰富且提供基金代销入口 资料来源：东方财富 APP，天风证券研究 所 18 1.2 互联网财富管理三大能力 2 顾问与陪伴能力 东方财富 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 我们判断，腾讯财富管理的客户来源主要是微信。其月活规模约为 10亿，微信有最强的流量优势，但 由于战略的忽视，并未将流量优势转化为基金代销变现的优势。 由于微信页面设计追求极致简单，腾讯理财通和腾安基金也实行精品店模式，覆盖服务主要为基金产 品销售并有少量投教产品，包括“看点” 、“短视频”、“专题”“课程”等。 图：腾讯理财通提供简洁的代销基金页面图：腾讯理财通的投教产品 19 资料来源：腾讯理财通，天风证券研究所 资料来源：腾讯理财通，天风证券研究所 1.2 互联网财富管理三大能力 2 顾问与陪伴能力 腾讯 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：公司官网，天风证券研究所 相较于传统金融机构，互联网独立第三方主要定位线上渠道，通过流量端优势形成核心竞争力。 由 于资产端没有专业团队，目前互联网第三方代销机构尚无资产创设能力。 狭义上的产品力主要可以 归结为“便宜”和“产品种类齐全”； 广义上的产品力可以包括：“筛选产品的能力”。 如通过产品“智能筛选”功能帮助客户匹配风险、 收益、期限合适的产品。 基于流量优势向金融服务延伸， BATJ发展综合性金融服务，拥有较全的金融牌照；东方财富、同花 顺通过在产品代销领域的垂直布局实现流量变现，拥有第三方基金代销牌照、基金牌照、保险经纪 牌照等。 支付业务 贷款业务 银行业务 公募基金业务 基金代销业务 保险业务 保险经纪业务 征信业务 阿里 蚂蚁花呗 /借呗 网商贷 余额宝 /余利宝 蚂蚁财富 相互保 蚂蚁保险 芝麻信用 腾讯 腾讯微粒贷 微粒贷 /微业贷 腾讯理财通 众安在线 微保 腾讯信用 百度 百度有钱花 百度有钱花 度小满理财 度小满理财 京东 京东白条 /金条 京东基金 京东安联 京东保险 东方财富 东财基金 天天基金 东财保险经纪 同花顺 同花顺爱基金 同花顺保险经纪 表：各机构牌照情况 20 3 产品与投资能力1.2 互联网财富管理三大能力 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 表：各公司 APP在申赎费率、代销产品数上均有优势 资料来源： WIND，公司官网，数据截至 2021.6.11天风证券研究所 蚂蚁基金 天天基金 同花顺基金 腾安基金 申赎费率 申购费率一折优惠，赎回费率均无优惠 代销产品数量 5576 6151 5522 2274 产品转换 支持跨基金公司 份额转换 支持跨基金公司份 额转换 支持同一基金公司 产品份额转换 支持货币基金转换 至其他货币基金 1）便宜、产品种类齐全： 相较于其他渠道，互联网独立第三方代销产品在申赎费率、代销产品 数量、产品转换方面都比较有优势。 以天天基金超级转换为例：其可支持不同基金公司的产品转 换。 相较于基金公司（直销渠道可提供同公司不同基金产品的转换，银行代销基金一般不提供转 换或无优惠转换费率），而天天基金支持不同基金公司的产品转换，有助于帮助用户节省转换费 用及时间。 表：天天基金的两种基金转换方式 天天基金的转换方式 超级转换 基金转换 可转换的基金 跨基金公司，超 6000支基金 同基金公司，由基金公司决定 转换费用 转出基金的赎回费 +转入基金的申购费（申购费全面 1折） 转出基金的赎回费 +两只基金的折扣欠申购费 补差 转入基金份额确认时 间 转入基金的申购确认日（一般 T+1） 转换交易的确认日期（一般 T+1） 转换金额 转出基金与转入基金的金额不一致时，差额通过活期 宝调整 将转出基金的所有份额转换为转入基金 资料来源：公司官网，天风证券研究所 21 1.2 互联网财富管理三大能力 3 产品与投资能力 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 智能筛选能力 蚂蚁基金 天天基金 同花顺基金 腾安基金 基金优选 金选好基：根据基金经 理、持有收益等筛选产 品 基金优选：新发基金、 基金主题、基金数据、 基金持股等筛选产品 严选好基：根据基金基础信息、 风险收益、稳定性等由业内专 家评审 每周优选：分为稳健优选、固收 优选、好基优选 产品组合 精选组合：根据稳健、 均衡、高收益策略推荐 组合 组合宝：根据不同投资 需求，一键跟投基金公 司或牛人大咖组合 小目标：爱基金联合基金公司 共同推出目标收益组合产品 基金组合专区：明确目标省心投、 精选策略放心投、定期稳稳安心投 三种 基金投顾 /智能投顾 帮你投：与先锋合作 “帮你投”，共 10种 策略，收益率 2.5%- 11% 投顾管家：提供投顾超 市，主要接入基金公司 投顾 同顺智投：根据投资收益标准 推荐 4种收益下的产品；财富 四笔钱：以平时要用、资产保 值、投资未来、保险保障为标 准推荐产品 一起投：与有投顾试点资质的基金 公司合作，根据腾讯对用户年龄、 投资特点、市场特点判断，推荐合 适的投顾策略组合。 表：各公司在产品筛选方面的区别 2）筛选产品能力：智能助手： 蚂蚁、天天、腾安均有根据投资需求推荐的服务（同花顺是根据 热销 /排行推荐），但天天基金会额外推荐基金组合； 产品组合： 主要平台均有产品组合推荐， 蚂蚁、同花顺、腾安基金基于投资需求；而天天基金是跟投专业大咖的组合； 基金投顾 /智能投 顾： 由于基金投顾需要牌照，目前第三方平台中蚂蚁、腾安已获得基金投顾牌照，因此分别推出 “帮你投”、“一起投”等智能投顾服务，站在买方立场帮助客户打造合适的投顾组合；而受限 于牌照，天天基金仅可接入基金投顾，同花顺仅可展示投顾类似场景（筹划财富四笔钱）。 资料来源：各公司 APP，天风证券研究所 22 1.2 互联网财富管理三大能力 3 产品与投资能力 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 引言 第一节 互联网：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 1.1 发展现状 1.2 三大能力 1.3 未来展望 1.4 关注标的 第二节 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 第三节 银行： 强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 第四节 展望 ：三分天下，各有所长 目录 23 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 定量测算1.3 对未来的展望和总结 24 简单预测未来十年互联网财富管理市场的规模。 首先，对目前体量进行 拆分，根据头豹研究院及我们的判断，截止 2020年末，互联网财富管理市 场约 8.2万亿（预计其中蚂蚁占比超过一半），占中国整体财富管理市场的 3.4%。我们判断，互联 网财富管理市场的覆盖人群约 2亿，人均 AUM约 4.1万。 其次，我们判断，至 2030年，互联网财富管理覆盖人群达 5亿人，人均 AUM达到 7.4万（ 10年 CAGR为 6.1%），以此测算整体市场规模达到 37.1亿， 10年 CAGR达到 +16.3%，占 2030年中 国财富管理市场规模的 5.6%。 我们判断，互联网财富管理具有强场景性、广触达性的优势，在积 极拥抱“内容”的趋势下，未来有望弥补服务端的短板。长期来看，互联网财富管理市场将受益于 居民财富代际转移、以及各家互联网巨头逐步布局和拓展金融业务带来的增量。 图：互联网财富管理市场规模的空间预测 资料来源：头豹研究院，天风证券研究所预测 1.9 2.4 3.1 5.1 5.9 6.9 8.2 10.2 12.7 15.4 18.1 20.7 23.6 26.7 30.1 33.7 37.1 29% 30% 63% 15% 18% 19% 24% 25% 21% 18% 14% 14% 13% 13% 12% 10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e 互联网财富管理市场规模（万亿） 增长率（ %，右轴） 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 引言 第一节 互联网：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 1.1 发展现状 1.2 三大能力 1.3 未来展望 1.4 关注标的 第二节 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 第三节 银行： 强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 第四节 展望 ：三分天下，各有所长 目录 25 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 财经垂直领域的精准流量优势显著。 PC端，截至 2021年 4月，东方财富网 pc端月均覆盖人数 6391 万，仅次于新浪财经，排名较稳定。天天基金网月度覆盖人数 644万。移动端，截至 2020年 11月， 东方财富月活跃人数 1462万人，在证券金融类 APP中仅次于同花顺。从 APP人均使用时长来看， 东方财富的用户使用水平也仅次于同花顺和涨乐财富通。 以金融牌照拓展业务，预计将最受益于财富管理时代大发展。 公司收入结构随着业务条线的拓展变 化，前期通过东方财富、股吧积累流量和客户，后期通过天天基金、东财证券和东财基金变现，从 基金代销到零售证券到财富管理，战略清晰。我们估算 2021Q1公司基金代销收入占比已接近 50%， 未来将最受益于居民财富配置向权益类基金转移的时代大拐点。 成本率下降，业绩增长进入规模效应区间。 由于公司基金代销及零售证券业务均为典型的互联网扩 张模式，前期渠道、平台、系统等投入成本巨大，但边际成本很小，因此一旦市占率越过临界点， 业绩将会进入到规模效应区间（新增收入大部分都会体现为利润，总成本率会逐步下滑且利润率大 幅提升）。 1.4 建议关注标的 26 东方财富：最受益于财富管理发展 4% 49% 56% 58% 65% 61%27% 61% 83% 37% 33% 34% 29% 36% 63% 63% 48% 55% 44% 28% 24% 9% 9% 7% 5% 4% 2%36% 34% 49% 42% 50% 40% 14% 0% 0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 证券业务收入 基金销售收入 金融数据服务 广告服务 其他 东方财富网（ 2005） 股吧（ 2006） 天天基金网（ 2007）相继上线 收购香港 宝华世纪 证券 获得第三 方基金牌 照 设立 东财 国际 期货 设立 东财 小贷 收购 同信 证券 基金 公募 牌照 获批 基金代销平台：基金销售收入 互联网券商：证券业务收入 财富管理平台：财富管理业务收入 收购 众心 保险 互联网资讯平台：广告收入 +金融数据服务收入 图：东方财富的收入结构 资料来源：公司年报，天风证券研究所（标的为天风传媒组覆盖） 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 27 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 第一节 互联网金融：强于线上触达与便捷工具，未来在于专业化投顾内容 第二节 券商：强于权益资管与机制优势，未来在于将 B端专业力赋能 C端流量 2.1 发展现状 2.2 三大能力 2.3 未来展望 2.4 推荐标的 第三节 银行： 强于线下触达、综合金融与债权资管，未来在于深耕高净值 第四节 展望 ：三分天下，各有所长 目录 28 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 大财富管理业务发展势头强劲 表： 2020年部分券商旗下资管公司利润占比（单位：亿元） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 券商名称 旗下资管公司 持股比例 子公司净利 润 *持股比 例 资管业务净 利润总和 公司净利润 子公司占利 润的比重 资管业务净利 润合计占比 券商名称 旗下资管公司 持股比例 子公司净利润 *持股比例 资管业务净利 润总和 公司净利润 子公司占利润 的比重 资管业务净利 润合计占比 东方证券 东证资管 100.00% 8.1 21.1 27.2 29.8% 77.4% 中信证券 华夏基金 62.20% 9.9 18.4 155.2 6.4% 11.8% 汇添富基金 35.41% 9.1 33.4% 金石投资 100.00% 8.4 5.4% 长城基金 17.65% 0.3 1.0% 中金公司 中金基金 100.00% -0.4 8.5 72.6 -0.6% 11.7% 东方资本投资 100.00% 3.6 13.3% 中金资本 100.00% 8.9 12.3% 华泰证券 华泰资管 100.00% 12.3 43.2 108.7 11.3% 39.7% 国元证券 长盛基金 41.00% 0.3 1.6 13.7 2.2% 11.6% 华泰柏瑞 49.00% 1.3 1.2% 国元股权投资 100.00% 1.3 9.3% 南方基金 41.16% 6.1 5.6% 国泰君安 华安基金 20.00% 1.4 10.3 117.4 1.2% 8.8% 广发证券 易方达基金 22.65% 6.2 34.6 107.7 5.8% 32.1% 国泰君安资管 100.00% 7.2 6.1% 广发资管 100.00% 9.2 8.6% 国泰君安创投 100.00% 1.7 1.5% 广发基金 54.53% 9.9 9.2% 国信证券 鹏华基金 50.00% 2.9 5.3 66.2 4.4% 8.0% 广发信德 100.00% 9.2 8.6% 国信弘盛 100.00% 2.4 3.6% 兴业证券 兴证全球基金 51.00% 8.1 11.6 45.8 17.8% 25.2% 申万宏源 申万菱信 67.00% 0.7 6.0 78.