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本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Summary 报告摘要 ： 研究 缘起： 为何 以泰国作为海外研究对象？ 在众多海外 市场 中，我们认为泰国市场 的 经验 对国内能量饮料市场极 具指导意义 ，原因 在于 ： （ 1） 红牛品牌诞生于泰国，随后华彬集团通过 代理红牛 品牌实现了 国内 能量饮料 市场的 培育； （ 2） 泰国能量饮料以大众市场为主，呈现出大众定位、价格带偏低的特征， 与国内东鹏 饮料 所处的市场环境较为 相符 。 泰国 市场 经验：蓝领 阶层 决定行业周期，差异化策略 +高费用投入为突围之策 （ 1）成长经验： 我们复盘泰国能量饮料成长历程， 识别出 “蓝领”人数是驱动行业增 长与周期转换的关键因子。 2009 年泰国蓝领阶层人数、人均消费量达到上限，直接导致 能量饮料触及第一个天花板。而能否突破天花板取决于行业升级 的可能性 ，泰国经验展 示了 一 条可能的路径，即通过新消费群体挖掘与品类迭代推动行业升级。 （ 2）竞争经验： 泰国能量饮料产品高同质化、大众市场定位决定了竞争 率先 在价格战 层面展开，但随着主流价格带再无下降空间，渠道与品牌成为各个企业拉开差距的关键 点。 先发 企业具备 领先 优势并且建立一定规模效应，后发者则必须通过渠道、品牌上的 差异化策略进行突围，但成功与否需结合客观的行业竞争环境以及主观的高费用投放。 国内 经验映射：从三条逻辑看 国内 能量饮料正处于“ 发展黄金期 ” （ 1） 泰国 一元价格结构 VS 中国 二元价格结构： 不同于泰国初期便展开价格竞争， 华 彬 红牛 的 高 定 价策略给予其他价格带产品充分发展空间 。中国消费 市场 具有典型的多层 级属性，具有先发优势的红牛虽 获取了 绝大部分 头部市场份额，但 身后 大片 的 空白价格 带 与大众消费群体 也哺育了主打性价比的大众品牌。 （ 2） 泰国 同质化竞争 VS 中国 差异化竞争： 国内竞争格局近年来 趋缓 ，差异化路线给 予东鹏 等 国内厂商较大的 生存空间。不同于泰国的高度同质化竞争，国内能量饮料分为 高端与大众 两 个市场，消费群体、渠道结构存在明显差异，“大包装 +低价”的差异化策 略可以在一定程度上规避与红牛的直面竞争。同时，由于天丝与华彬的品牌授权之争， 近年来华彬明显降低了费用投放，也在一定程度上利好于东鹏的低费用扩张。 （ 3） 泰国 自 下而上 升级 VS 中国 自上而下 渗透： 不同于泰国 能量饮料市场自下而上升 级 ， 国内 市场由高端向低端渗透 ，后 者难度小于前者。东鹏顺应行业“自上而下”的成 长路径，宏观层面受益于红牛商标纠纷带来的行业费用战趋缓， 微观层面受益于自身渠 道下沉力度加大。 投资建议 推荐 通过 差异化策略与渠道下沉实现全国 快速 扩张的 国内大众能量饮料领导者 东鹏饮 料 以及代运营红牛安奈吉 、 有望贡献第二增长曲线 的 养元饮品 。 风险提示 竞争格局趋紧风险 、 监管政策风险 、 食品安全 风险 。 Table_ProfitDetail 盈 利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 6 月 11 日 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 605499 东鹏饮料 190.09 2.84 3.88 4.84 66.9 49.0 39.3 推荐 603156 养元饮品 28.78 1.79 2.11 2.36 16.1 13.6 12.2 推荐 资料来源： 公司公告、民生证券研究院 Table_Invest 推荐 维持评级 Table_QuotePic 行业与沪深 300 走势比较 资料来源： Wind，民生证券研究院 Table_Author 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： 研究助理：刘光意 执业证号： S0100120070033 邮箱： Table_docReport 相关研究 1.民生食品饮料行业周报 20210531： 6 月是配置白酒板块最佳时间 2.民生食品饮料行业周报 20210524：当 前时点下持续看好白酒及啤酒板块 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20/6 20/9 20/12 21/3 21/6 食品饮料 沪深 300 Table_Title 食品饮料 行业研究 /深度报告 泰国 市场 启示 ： 国内能量饮料 正处于 “黄金时代” 能量饮料行业深度报告 （ 海外篇 ） 深度研究报告 /食品饮料 2021 年 06 月 15 日 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 Table_Page 深度研究 /食品饮料 目录 核心观点 . 3 1 成长复盘：典型大众消费市场， “蓝领 ”阶层驱动增长 . 4 1.1 成长概览：三大发展阶段，步入生命周期尾声 . 4 1.2 驱动因素： “蓝领人数 ”是成长切换的关键因子 . 5 1.3 行业趋势：从 “同质竞争 ”到 “品类升级 ” . 8 1.4 经验小结：能量饮料的天花板在哪里？ . 8 2 竞争复盘： “一元价格维度 ”与 “同质化竞争 ” . 10 2.1 格局演变：从 “完全竞争 ”到 “三寡头垄断 ” . 10 2.2 一元价格维度：大众定位，价格透明 . 11 2.3 同质化竞争：产品雷同，营销模仿 . 13 2.4 突围之策：差异化策略 配合高费用投入 . 14 3 经验映射：国内能量饮料正处于 “发展黄金期 ” . 17 3.1 成熟期 VS 成长期：预计国内未来 35 年仍处于放量阶段 . 17 3.2 一元市场结构 VS 二元市场结构：国内市场下沉空间巨大 . 18 3.3 同质化竞争 VS 差异化竞争：国内处于竞争阶段性缓和窗口期 . 18 4 风险提示 . 20 插图目录 . 21 表格目录 . 21 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 Table_Page 深度研究 /食品饮料 核心观点 1、 为什么 以 泰国 作为研究对象 ？ 在众多海外市场中，我们认为泰国市场的经验对国内能量饮料市场极具指导意义：（ 1） 红牛品牌诞生于泰国，随后华彬红牛借助代理红牛品牌实现了能量饮料这一品类在国内市 场的培育；（ 2）泰国能量饮料以大众市场为主，呈现出大众定位、价格带偏低的特征，与 国内东鹏所处的市场环境较为符合。 2、 泰国能量饮料的发展经验？ （ 1）成长 经验： 我们复盘泰国能量饮料成长历程，根据行业增速、集中度将其划分 为三个阶段，并且发现“ 蓝领 ” 人数 是 驱动 行业 增长与 周期转换的关键因子 。 因此， 2009 年 泰国 蓝领阶层人数、人均消费量达到上限 ，直接导致 泰国 能量饮料 市场规模 触及第一个 天花板 ， 2010 年行业销售规模有所下滑 。 而 能否突破天花板 取决于行业升级成功 的可能 性 ， 泰国 市场 经验展示了 一 条可能的路径，即通过新消费群体挖掘与品类迭代推动行业升 级， 行业销售额 2019 年 增加至 229 亿泰铢 ， 相较 2010 年增加 33%。 （ 2）竞争经验： 泰国能量饮料产品高同质化、大众市场定位决定了竞争最先在价格 层面展开，但随着市场主流价格带再无下降空间（ 10 泰铢 /150ml 已触及盈亏 低点 ），渠道 与品牌成为各企业 竞争 的关键点。 先发 企业 具备 一定 优势 ，后发者则必须通过渠道、品牌 上的差异化策略进行突围，但成功与否需结合客观的行业竞争环境及主观的高费用投放。 3、 对中国的指导意义？ （ 1） 泰国 一元价格结构 VS 中国 二元价格结构： 华彬红牛的高 定 价策略给予国内市 场巨大下沉空间。 不同于泰国在行业初期便展开价格竞争，国内华彬红牛 在中国市场 采取 高 定 价策略，主打高端饮品路线，同时也给予其他价格带产品充分 的 发展空间。中国消费 者群体具有典型的多层级属性，具有强大先发优势的红牛虽然获取了大部分头部市场份额， 但身后大片空白的价格带也哺育了东鹏、 体质 能量等主打性价比的大众品牌。 （ 2） 泰国 同质化竞争 VS 中国 差异化竞争： 国内竞争格局近年来有所缓和，差异化 路线 使得 东鹏 等厂商 生存 发展空间扩大 。 不同于泰国市场的高度同质化竞争，国内能量饮 料分为高端与大众 2 个市场，消费群体、渠道结构存在明显差异，因此“大包装 +低价” 的差异化策略可以在一定程度上规避与红牛的直面竞争。同时，由 于天丝与华彬的品牌授 权矛盾之争，近年来华彬明显降低了费用投放，也在一定程度上利好于东鹏的低费用扩张。 2018 年以来东鹏在毛利率稳定的大背景 下实现净利率的提升，主要 系广告费用 下降， 这 正是 受益于 华彬红牛近年来大幅缩减空中费用投放带来的阶段性市场红利。 （ 3） 泰国 “自下而上”升级 VS 中国 “自上而下”渗透： 东鹏顺应行业 发展 趋势， 成长路径清晰 。 泰国能量饮料行业成长路径是由低端向高端升级，而国内则是由高 线 向低 线 渗透，后者难度小于前者。东鹏定位精准，顺应行业“自上而下”的成长路径，在宏观 层面受益于 行业持续扩容及 费用战趋缓，在微观层面 则 受益于自身渠道下沉力度加大。 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 Table_Page 深度研究 /食品饮料 1 成长 复盘 ： 典型大众消费市场， “蓝领”阶层 驱动增长 我们复盘泰国能量饮料行业成长过程的意义在于 两 点： （ 1）寻找大众市场的驱动因素，以此判断国内行业增速是否会下降 以及 未来 增长空间还 有多大； （ 2）当行业 规模 触及天花板之时，行业发展趋势与企业出路 将在哪里？ 1.1 成长概览 ： 三大发展 阶段， 步入 生命周期 尾声 我们 复盘泰国能量饮料成长历程，根据行业增速、集中度将其划分为三个阶段，并且发现 “ 蓝领 ” 人数 是识别行业阶段更替、周期转换的关键因子 。 （ 1） 导入期（ 1965-1979）：品类培育， 泰牛诞生 。 泰国能量饮料 市场 启蒙 源于日本 品牌 ， 1962 年日本大正制药推出 “力保健 ”（ Lipovitan-D）， 1965 年 销往 泰国市场，此后泰国能量饮料 市场长期由日韩品牌主导。 这一阶段行业处于品类导入期，消费者对于能量饮料的认知逐渐培 育，能量饮料的 “保健药品 ”属性更加浓厚。随着行业形成一定规模，本土品牌也进入能量饮料 行业， 1975 年天丝制药创立泰国红牛（ Krating daeng） 。 （ 2） 成长期（ 1980-2005）：渗透提升，高速增长 。 1980 年开始，伴随劳动力增量与渗透 率的提升，泰国 能量饮料 逐渐成为一个 独立细分市场。 1985 年， Osotspa 作为 “力保健 ”泰国代 理商，推出了自有的能量饮料品牌 “M-150”，在此后二十年间与泰牛展开了激烈的市场竞争 。 （ 3） 成熟期（ 2006-2021）：品类升级，价增驱动 。 随着泰国劳动力与渗透率达到天花板， 行业增速边际放缓 。 为避免竞争加剧，能量饮料三大品牌主动开启品类升级运动，包括产品增 加添加物、挖掘白领消费者等，价增取代量增成为成长驱动因子。 图 1： 泰国能量饮料 发展 历程 资料来源： Euromonitor， Bloomberg， A Study of Market structure and Marketing Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， 民生 证券研究院 （ 1965-1990 年为拟合数据） 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 Table_Page 深度研究 /食品饮料 表 1： 泰国能量饮料 各 发展 阶段 特征 特征 1965-1979 年 1980-2005 年 2006-2020 年 小结 发展阶段 导入期 成长期 成熟期 行业生命周期步入尾声，创新延长周期 行业 销售额 CAGR 22% 12% 2% 期间复合增速 为 12% 驱动力 劳动力 劳动力 +渗透率 白领 +女性 新消费群体，产品升级 从量增驱动到价增驱动 竞争格局 日韩品牌占主导， 泰牛诞生 泰牛、 M150 双寡头垄断格局 M150、卡拉宝、泰牛三 寡头 寡头垄断，但内部排序变化较大 企业策略 本土品牌尚未觉醒 线下高举高打 线下高举高打 +品牌价值培育 产品高度同质化，从渠道竞争到品牌竞争 毛利率 30% 30% 30%40% 价格战导向，毛利率偏低但边际改善 净利率 5%10% 5%10% 10%20% 营销费用高投入，净利率偏低但边际改善 资料来源： Euromonitor， Bloomberg， A Study of Market structure and Marketing Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， 民生证 券研究院 1.2 驱动因素 ： “蓝领 人数 ”是 成长 切换的关键因子 与欧美日市场有所不同，泰国能量饮料是典型的大众消费市场 ， “蓝领 ”阶层是最主要的消 费群体，因此我们 建立一个五因素模型（ “销售额 =劳动力数量 *人群渗透率 *单次消耗量 *购买 频次 *单价 ”） ，识别出 “蓝领 ”人数 是贯穿行业成长的决定性因素 ，此外渗透率、监管政策对行 业成长影响也较大 。 图 2：行业 成长 驱动因素拆解 资料来源：民生证券研究院整理 1.2.1 “蓝领” 人数 ： 决定 行业生命周期 的变量 泰国能量饮料 市场 为典型的大众市场， “蓝领 ”阶层与 能量饮料 目标消费者高度重合 。 我们 通过复盘发现 ，泰国 “蓝领 ”人数与能量饮料销售额 呈 高度线性正相关（系数为 0.98），即蓝领 的增长直接决定了行业生命周期的长短， 影响 行业趋势向上 或 向下。 （ 1） 2010 年前： “蓝领 ”人数 正增长，行业处于价格竞争与量增时代。 其中逻辑在于 上世 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 Table_Page 深度研究 /食品饮料 纪 80-90 年代泰国经济的快速增长导致了泰国劳动力需求的增加，尤其是“蓝领”阶层人数的 壮大 。 背后逻辑在于长时间从事高体力消耗的工作，需要能量饮料来提神抗疲劳、激发活力。 图 3： 劳动力是泰国能量饮料生命周期 切换的关键 因子 资料来源： Euromonitor， A Study of Market structure and Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， CEIC， 民生证券研究院 注： 由于泰国 能量饮料销售额 数据难以获得，此处只回溯至 1999 年 ； “蓝领 ”人数 =采矿业 +制造业 +建筑业 +运输业 +批发与 车辆维 修 +电力、燃气和空调供应 +供水、污水处理、废物管理 就业人数（下文同） （ 2） 2010 年 后： “蓝领”人数增速边际放缓 ，行业步入品类升级与价增时代。 2010 年之 后，蓝领人数的增长已经慢于能量饮料销售额，这一时期出现了新的驱动因子 白领人群的 兴起 ，直接表现为 2010 年之后人均销量成为行业增长主要动力，背后逻辑在于新消费人群白 领贡献增量，拉高人均消费量 。 与之对应，根据 Frost & Sullivan 数据， 高端品在能量饮料市 场的占比由 5.4%提升至 7.8%。 图 4： 2010 年 泰国能量饮料 销售额 第一 驱动因子由蓝领人数切换至人均销量 资料来源： Euromonitor， A Study of Market structure and Marketing Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， CEIC， 民生证券 研究院 0 50 100 150 200 250 800 1000 1200 1400 1600 1800 “蓝领”阶层人数（万人） 泰国能量饮料销售额（亿泰铢，右轴） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 蓝领人数 yoy 人均销量 yoy 单价 yoy 2010年之前： 蓝领人数是主要驱动因子 2010年之后：蓝领人数增速放缓，白领新消费者导致人均销量是主要驱动因子 2011 年之前：量增时代，价格竞争 “蓝领”人数 是行业增长的核心驱动力， 决定了增速的快慢 2011 年之后：价增时代，品类升级 “蓝领”人数增速 边际放缓 ，品类升级 带来的人群渗透率的提升与价格增长是 主要驱动力 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 Table_Page 深度研究 /食品饮料 1.2.2 工作时长 ：影响行业 渗透率 蓝领阶层高频消费能量饮料，背后逻辑在于长时间从事高体力消耗的工作，需要能量饮料 来提神抗疲劳、激发活力。 CEIC 数据显示， 泰国劳动者工作时长在全球范围领先 ，每周工作 时间在 40 小时以上的人员占比达到 70%。 图 5： 泰国劳动者每周工作 40 小时 以上人数占比较高 资料来源： Euromonitor， CEIC， 民生证券研究院 1.2.3 监管政策： 影响 行业景气度 1960 年 -1979 年 ， 能量饮料 在泰国被当作 药品 监管，因此 产品 在营销、渠道等方面相对受 限 。 1979 年 ， 泰国 修订 政府 食品法 ，能量饮料可作为食品进行生产、销售， 直接 促进了 1980-1990 年代市场的繁荣 。 1996 年， 泰国 政府收紧监管政策， 针对能量 饮料销售 作出 限制性 规定 ， 包括要求 广告、促销活动在标签上注明建议的每日剂量， 同时禁止推广抽奖活动，间接 导致泰国 红牛 销售额在 1996 年之后大幅下降 。 图 6： 泰国能量饮料 行业景气度受监管政策 影响较大 资料来源： Euromonitor， A Study of Market structure and Marketing Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， 民生证券研究院 0 50 100 150 200 250 0% 20% 40% 60% 80% 工作 40小时以上人数占比 泰国能量饮料销售额（亿泰铢，右轴） 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 Table_Page 深度研究 /食品饮料 1.3 行业趋势 ：从 “同质 竞争 ”到 “品类升级 ” 泰国能量饮料发展趋势呈现典型的“自下而上” 产品结构 升级 走势。 2010 年 之后， 随着 市场日益饱和，为避免竞争态势恶化以及渠道推力下降，三大品牌均开始着手推动产品升级 ， 泰国能量饮料中高端市场占比 从 2016 年 5.4%提升 至 2018 年 7.8%。 （ 1）升级方式一，增加添加物： 2011 年， M150、卡拉宝相继在能量饮料中添加蜂蜜、 人参和维生素 B-12，主打健康、天然概念，此后各自市占率有所提升。 （ 2）升级方式二，打造高端子品牌： 2010 年， M-150 母公司推出 Shark 品牌，随后 Lonfa Group 推出 E 饮料品牌， TC Pharma 推出 Ready，成为大众能量饮料高端品牌的先锋。 （ 3）升级方式三，品牌文化塑造： 2010 年以来，泰国主要企业均加大费用支持品牌文化 的塑造，例如 M-150 将品牌与步枪武器联系起来，以塑造强硬和有男子气概的品牌形象；卡 拉宝则通过与流行摇滚和乡村乐队的主题化，专注于品牌营销。二者通过品牌形象塑造，独特 的营销主题进行定位，强调对不同消费群体的实际利益。 图 7： 泰国能量 饮料市场高端 占比不断提升 资料来源： Frost & Sullivan， 民生证券研究院 1.4 经验 小 结 ：能量饮料的天花板在哪里？ 通过泰国成长复盘， 我们总结出了 大众能量饮料行业增长 的 3 个 影响因子 ： 消费群体人数、 渗透率、 监管政策 ，因此 行业的天花板问题便细化为三大驱动因子何时 见顶 。 （ 1） 第一个天花板： 蓝领阶层人数、 人均消费量 达到上限。 对于大众市场而言， 行业增 长主要依靠量增驱动，因此主要消费群体人数、 人均消费量 是判别天花板的关键指标。 2009 年 泰国 能量饮料 市场面临 的 第一个天花板 ， 对应 “蓝领 ”人数增速边际放缓至 1%左右， 人均消 费量也达到 17 升 /年 。相较于泰国，目前国内大众能量饮料市场虽然也面临消费群体人数增速 放缓的困境，但 由于国内能量饮料 产品结构及渗透路径 “自上而下”的发展 趋势 与泰国市场大 相径庭，因此品类的 渗透率 在国内市场仍然 较低，增长空间依然巨大。 94.6% 93.4% 92.2% 5.4% 6.6% 7.8% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016 2017 2018 大众市场 高端市场 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 Table_Page 深度研究 /食品饮料 （ 2） 第二个天花板 ：取决于行业升级能否成功。 进一步，我们思考大众能量饮料市场如 何突破天花板，泰国经验 展示了 一 条可能的路径 即通过新消费群体挖掘与品类迭代推动行 业升级。 2010 年之后，泰国三大品牌一方面对老品在口味、添加物上进行产品升级，另一方 面开拓新消费群体（女性、年轻白领），推出数个细分领域的高 端品牌（ shark、 M-storm）， 推 动 行业销售额从 2010 年 的 172 亿泰铢增加至 2019 年 的 229 亿泰铢 （ 2020 年因新冠疫情，行 业销售额小幅下降至 219 亿泰铢 ） 。 图 8： 泰国能量饮料 的 “ 天花板 ” 资料来源： Euromonitor， Bloomberg， A Study of Market structure and Marketing Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， 民生证 券研究院 （ 1965-1990 年为拟合数据） 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 Table_Page 深度研究 /食品饮料 2 竞争 复盘 ： “一元 价格维度 ”与“同质化竞争” 2.1. 格局 演变 ：从“完全竞争”到“三寡头垄断” 泰国能量饮料市场呈现 多 寡头竞争格局， M-150、卡拉宝、泰牛三大品牌市占率接近 90%， 过去三十年行业格局变化 呈现出 2 大 趋势： （ 1） 市场向头部集中 ： 行业 CR3 从 30%提升到 90%， 主要得益于 成本领先策略与规模 经济。 先发 企业具备 优势， 抓住行业放量 红利 形成规模，利用成本领先策略 把价格带打低 ， 通 过 高费用投入塑造强品牌形象与渠道壁垒 。 （ 2） 头部内部 次序变化较大 ： 行业增速、 政策冲击 与 企业策略直接决定了 竞争格局的松 紧度， 优势企业地位并不完全巩固，后发者仍可通过 高频 费用战、差异化策略突破壁垒 。 A. 阶段一（ 1965-1985） ： 初期 日本品牌主导， 后期本 土品牌 逐步 觉醒， CR3=30%60%。 泰国能量饮料源于日本， 1965 年 力保健 开始 在 泰国 销售 ，此后泰国能量饮料市场长期由日 本 品牌主导。 1975 年天丝制药推出 泰国红牛 ， 随后泰牛依靠 户外 广告轰炸及线下大规模活动 （抽 奖、免费品尝） 迅速夺得市场高位，市占率 在 80 年代中期前后 最高 曾 达 50%。 B. 阶段二（ 1986-2000） ： M-150 VS 泰牛，双寡头垄断， CR3=60%80%。 市场由 M150 与泰牛 两 大本土品牌主导， M150 跃居第一， 泰 牛 跌至第二，原因在于： 1） M150 擅长线上营 销， 针对年轻人 大面积 开展 体育 与 音乐营销活动 ，一方面强化了品牌形象，另一方面对终端动 销有明显拉动作用 ； 2） 红牛早年通过抽奖活动迅速打开市场，但 1996 年 后 政府禁止能量饮料 开展 “抽奖 ”活动，对红牛动销 造成较大打击 ； 3）市场高速增长 导致出现较多小品牌 ，行业竞 争明显加剧， 因此 20 世纪末泰牛主动将战略转向海外，进军越南等 临近 市场。 C阶段三（ 2001-2020） ： 卡拉宝异军突起 ， 双寡头演变为 三寡头 格局 ， CR3=90%。 头 部品牌次序发生较大变化， 2002 年成立 的 卡拉宝 超越泰牛 成为第二， 市占率攀升至最高 29%。 主要 依托于 差异化 的高举高打 营销 策略（ 强大的 自营配送中心 +车队营销 +Sao Bao Dang女 性销售 团队） 及 更加清晰的品牌形象定位（与摇滚乐队合作，主打激情、活力等新特色）。 图 9： 泰国能量饮料三大主要品牌市占率变化 资料来源： Euromonitor， A Study of Market structure and Marketing Strategy of Energy Drink Industry in Thailand， 民生证券研究院 4% 37% 38% 41% 47% 49% 49% 49% 49% 50% 49% 48% 44% 46% 46% 45% 44% 45% 45% 45% 8% 11% 10% 10% 10% 9% 9% 12% 18% 19% 20% 25% 27% 28% 29% 28% 50% 39% 30% 20% 19% 18% 18% 18% 18% 18% 14% 14% 13% 13% 13% 13% 12% 12% 13% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 1985 1999 2000 2001 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 M-150 卡拉宝 泰国红牛 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 Table_Page 深度研究 /食品饮料 企业比较： 三大品牌 各有长短，在行业不同阶段抓住机遇快速成长 第一名 ， OSP： 成立 于 1891 年， 2020 年 能量饮料 销售额 143 亿泰铢 （欧睿终端口径） ， 产品 包括市场 份额第一 的 M-150（针对 大众市场 ） ， Shark、 Lipovitan-D（针对高端市场） 。 公 司长板在于广告营销 以及明显的规模优势。 第二名 ， 卡拉宝 ： 成立于 2002 年， 2020 年 能量饮料 销售额 62 亿泰铢 （欧睿终端口径） ， 过去二十年 泰国 最具成长性的企业 。公司 擅长渠道管理、高频营销战、差异化品牌形象 ，收入 导向与高费用投入下 ， 市占率快速从 0%攀升至行业第二 （ 2020 年 28%） 。 第三名 ， 泰国红牛 ： 成立于 1975 年， 2020 年 能量饮料 销售额 35 亿泰铢 （欧睿终端口径） ， 泰国能量饮料本土先驱品牌， 2000 年之后受监管政策与出海策略影响，市场份额从第一下降 至第三 。 图 10： 泰国能量饮料三大主要品牌 具体情况介绍、对比 M-150 卡拉宝 泰国红牛 收入 （亿泰铢，2 0 2 0 年） 143 62 35 市占率 （2 0 2 0 年） 51% 30% 16% 收入结构 （2 0 1 6 年） - 渠道结构 （2 0 1 7 年） 传统渠道： 70 个一级经销商； 5500 个 二级经销商；超过 45 万个网点。 现代渠道：约 1 . 6 万个销售网点 。 全国有超过 40 万个零售网点。 - 传统渠道 84% 现代渠道 16% 传统渠道 77% 现代渠道 23% 能量饮料 59% 其他 41% 能量饮料 94% 其他 6% 资料来源： Euromonitor， Bloomberg， 民生证券研究院 2.2. 一元价格维度 ：大众定位， 价格 透明 与世界大部分地区不同，泰国能量饮料 市场 为特殊的一元价格结构， 呈现出大众定位、价 格带透明两大特征，这也与目前 国内大众能量饮料 市场环境较为相似。 2.2.1. 市场结构：大众市场份额占 90% 泰国能量饮料市场结构以大众市场为主，即消费群体多 “蓝领 ”阶层，产品价格带集中在较 低水平，市场竞争模式以价格促销、抽奖赠送、大面积广告推动等高举高打的策略 为主 。 根据 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 Table_Page 深度研究 /食品饮料 沙利文数据， 2018 年 泰国 能量饮料市场份额中大众品占比为 92.2%，高端品占比为 7.8%。 图 11： 泰国能量饮料 以大众市场为主 资料来源： Frost & Sullivan， 民生证券研究院 2.2.2. 大众定位： 消费群体 以 “蓝领” 为主 不同于欧美市场，泰国能量饮料 消费群体集中在 “蓝领阶层 ”，包括建筑工人、司机、农民 等体力消耗较大的人群 。 消费者 以男性群体为主， 收入水平相对较低，对于价格更为敏感。 根 据尼尔森调查数据，泰国能量饮料消费者在选择产品时优先考虑口味、品牌印象等二大因素。 图 12： 泰国能量饮料 消费者偏好 资料来源： Frost & Sullivan， 民生证券研究院 2.2.3. 价格带 透明 ： 集中在 10 泰铢 /150ml 低价区位 由于 能量饮料 产品同质化较为明显，并且 “蓝领 ”对价格较为敏感，因此泰国 M-150、泰国 红牛在 1980-1990 年代展开了较为频繁的价格战，最终导致 核心单品终端价格落在 10-15 泰铢 /150ml 价格带 区间，约合 2-3 元人民币 /150ml。即使是 2000 年之后兴起的卡拉宝，也将进攻 型产品定价在 10 泰铢 /150ml。 94.6% 93.4% 92.2% 5.4% 6.6% 7.8% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016 2017 2018 大众市场 高端市场 40% 24% 17% 13% 2% 4% 29% 42% 8% 9% 6% 6% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 口味 品牌 易触达 有效 价格 其他 曼谷 其他地区 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 Table_Page 深度研究 /食品饮料 图 13： 泰国能量饮料价格带偏低，集中在 10-15 泰铢 /150ml 资料来源：民生证券研究院 整理 2.3. 同质化 竞争： 产品雷同，营销 模仿 大众市场定位决定了泰国能量饮料呈现高度同质化竞争，表现为产品在 包装设计 、 使用价 值方面高度雷同，在 营销手段上相互模仿 ，采取基本一致的打法 。 2.3.1. 产品 同质化 ： 包装 设计、内容物 与使用价值雷同 由于市场定位的特殊性， 泰国能量饮料 各大品牌在产 品 上都 呈现出大众特色 。 从 包装 来看 ， 主流产品 均采用 150ml 的透明玻璃瓶，外观呈明黄色，设计风格 较为朴素， 以此贴合主流亲 民审美 。 从内容物来看 ， 主流产品 均含有牛磺酸、咖啡因、烟酰胺等具备提神功效的成分，并 且 容量 也基本一致。 图 14： 三大品牌产品在包装 设计 、内容物、使用价值方面均高度雷同 M150 卡拉宝 泰国红牛 备注 棕色玻璃的瓶身和丝口 式的铝盖，商标也均采 用了鲜明的红色 牛磺酸 1000 1000 1000 咖啡因 80 80 80 烟酰胺 33 33 22 泛醇 - 8 5 维生素B 6 - 8 5 包装 内容物 （m g / 2 5 0 m l ） 成分和含量相似，M 1 5 0 也有一定的泛醇、维生 素B 6 含量，其他三者相 同的微量成分还有维生 素B 1 2 资料来源： reize club， Asian food lovers， Rochester medical center，亚马逊 ， 民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 Table_Page 深度研究 /食品饮料 2.3.2. 营销 同质化 ： 营销手段相互模仿 营销同质化也 是泰国能量饮料市场 竞争形态 的另一大特征 。 同质化竞争从产品端向营销段 蔓延，表现为各个品牌营销手段大同小异： 线下方面， 1990 年代泰国红牛通过 亲民的抽奖活 动 快速拉动终端动销，随后 M-150 也开始迅速模仿打开市场； 线上方面， 2000 年以来各大品 牌均展开了激烈的广告战，泰国红牛与 M-150 均冠名赞助拳击比赛， M150 与卡拉宝均采取了 与乐队合作的方式来实现品牌力的提升。 图 15： M150 采取与乐队合作的营销方式 图 16： 卡拉宝 同样也选择与传奇乐队合作 资料来源： OSP 公司 公告 ，民生证券研究院 资料来源： 卡拉宝 公司官网 ，民生证券研究院 2.4. 突围 之策 ： 差异化策略 配合 高 费用 投入 泰国能量饮料产品高同质化、大众市场定位决定了竞争最先在价格战层面展开，但随着市 场主流价格带再无下降空间（ 10 泰铢 /150ml 已触及盈亏平衡线），渠道与品牌成为各个企业拉 开差距的关键点 。 早进入行业的企业具备先发优势并且建立一定规模效应，后发者则必须通过 渠道、品牌上的差异化策略进行突围， 但 成功与否需结合客观的行业竞争环境以及主观的高费 用投放。 2.4.1. 营销差异化：高举高打 ， 模式创新 大众 能量饮料 市场竞争壁垒较弱，核心竞争力在于 高举高打的营销政策 ，通过 高费用投 入实现渠道的突破 与终端的渗透 。 泰国红牛的差异化 ： 抽奖活动打开大众市场。 泰国红牛 1980-1999 年成为市场份额第一， 主要凭借抽奖 活动打开了底层劳动者的市场，“喝红牛得奖”成为当时流行口号。同时，公司 结合大面积的线下广告， 药店、小卖部、杂货市场等做海报招贴 。 卡拉宝的 差异化 ： 车队营销 +配送 中心 ，实现渠道密集渗透 。 卡拉宝 在 2002 年之后迅速 成为行业第二，主要策略也是 通过 车队营销和 直销中心实现了终端的密集覆盖 。 车队营销（ cash vans）： 主要 作用在于 覆盖、渗透 传统经销商空白市场，虽然 销量 小于经销渠道 ， 但出厂毛利 率高于经销渠道 。 此外，车队营销的优势在于可 推广新 品 ，相较之下经销商 对推广新品的积极 性并不强 。 自建 配送 中心（ DC） ： 卡拉宝 配送中心在 2012-2014 年 从 4 个增加到 30 个，以此 改善国内分销覆盖率，并展开积极的营销动作以提高市场份额。 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 Table_Page 深度研究 /食品饮料 图 17： 泰国卡拉宝的 车队 营销 图 18： 卡拉宝的三大市场营销活动 资料来源： 卡拉宝 公司官网 ，民生证券研究院 资料来源： 卡拉宝 公司官网 ，民生证券研究院 营销活动能够明显提振终端销售额，并且其密集程度与销售额大小正相关。 根据尼尔森 数据， 2012 至 2014 年泰国能量饮料三大品牌均开展不同程度的营销活动，其中卡拉宝营销力 度最大，因此其销售额增速达到 40%。 图 19： 大面积营销活动对销售额有明显提振作用 资料来源： 尼尔森 ， 民生证券研究院 2.4.2. 品牌差异化： 凝练 品牌 形象，
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