新茶饮行业简述：宽赛道高增长静待头部品牌突围.pdf

请阅读最后一页的免责声明 1 2021年 5月 24日 证券研究报告行业深 度 报告 餐饮 行业 宽赛道，高增长，静待头部 品牌 突围 新消费赛道研究（ 二 ）： 新茶饮 行业简述 中性 投资要点 新 茶饮 需求源自 成瘾性、愉悦感与文化积淀 。 茶起源自“神农 尝百草”，至今已越数千年历史，长盛而不衰 ，且市场规模巨 大。原因在于： 1） 从成分看， 茶 饮 中具备氨基酸 、 咖啡因 等 成 瘾物质 ， 能 使饮用者增加愉悦感， 是 决定其 宽赛道 +高频消费 + 高复购产品属性 的 基础。 2） 传统茶饮具备的丰富文化内涵与精 神特质，使其适于充当社交与沟通的媒介，饮用者在聚集品茶 的过程中，可完成联络感情、互通信息、洽谈贸易等目的，且 无过度饮用损害身体健康的担忧 。 但我国茶叶多以“地名 +品 类”为人熟知，如西湖龙井，黄山毛峰等，不存在具有实质影 响力 的大型茶企，呈现“有品类无品牌”的市场格局。 因此， 新茶饮企业 未来大概率将 继续维持 对 茶叶原料“强调性价比、 弱化品牌属性 ”的选择 标准 。 当前新茶饮消费属性逐步由可选走向必选、日常化消费 。 现制 饮品通常指现场制作并销售，供消费者直接饮用的饮品，新茶 饮属于其中的重要分支。对比瓶装饮品，新茶饮通过原材料升 级、配料选择范围加宽、持续推新增加可选 SKU 等优势，在自 我迭代的同时不断侵蚀瓶装饮品市场份额。从消费属性看，当 前新茶饮消费属性已逐步由偏可选走向刚性、必选、日常化消 费，新茶饮消费者做茶饮消费决策时，对品质与产品体验的关 注度高于价格。另外，新茶饮消费者呈现年轻化、性别模糊化 的特征，且线上消费正逐步走向主流。 从需求驱动因素来看， 可支配收入的增长是新茶饮行业持续扩容的消费基础与核心 成长催化剂。 新茶饮 业 务模式优势与缺陷并存 ，品牌定位是直营 /加盟模式 的决定因素 。 以业务模式角度来看，新茶饮具备标准化程度高、 周转快、复购率高、毛利率高等优势，但由于业务门槛较低， 行业竞争激烈、格局分散、新品红利周期短暂等缺陷又限制其 行业整合。为保持对消费者的吸引力，新茶饮企业往往通过不 断推新 +制造爆款单品，以满足消费者的尝新需求，对现制茶饮 市场数据（ 2021-05-21） 行业指数涨幅 近一周 4.16% 近一月 -2.89% 近三月 13.50% 行 业指数 走势图 数据来源： Wind， 国 融 证券 研究与战略发展部 大 研究员 张志刚 执业证书编号： S0070519050001 电话： 010-83991712 邮箱： 联系人 李思佳 执业证书编号： S0070519050001 电话： 010-83991717 邮箱： 相关报告 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 2 核心竞争力的维持提出了非常 高的要求。因此，新茶饮业务 模 式优势与缺陷并存，竞争壁垒深厚、核心竞争力极强的企业才 能完成对市场份额的整合。 不同 茶饮 品牌 根据其 定位 决定 业务 模式 ， 高端品牌多数使用直营模式建立品牌形象，继而由高线 城市向二三线城市扩容；而中低端品牌更多使用加盟模式来完 成业务扩容。 星巴克 发展复盘：持续引领行业方能成就即饮龙头 。 星 巴克 是 全球现制饮品市场中规模最大的现制饮品连锁企业 ， 在全球 60 多个国家拥有 3.2 万多家门店。作为即饮咖啡龙头，星巴克借 助 1950 年代咖啡“消费升级”的契机，通过原材料质量提升分 享消费者教育的红利，并完成销售规模扩容与品牌初步培养。 在这一基础上， 1987 年星巴克灵魂人物舒尔茨整合所有后开始 向美国境内芝加哥等大中城市扩张。在门店扩张之外，业务结 构开始向现磨饮品倾斜，并成功打造独具特色的“第三空间” 消费场景。 1999 年起 ， 公司开启全球扩张进程，主要与当地营 收体量大、资金充足、经营模式成熟、具备一定影响力的优质 加盟商合作，或与当地头部食品制造企业成立合资公司，切入 当地市场。 同时，公司积极 拓展商超 销售渠道，提升加盟占比， 并致力于开发周边以打造品牌形象，加强消费粘度。 投资建议： 目前 新茶饮 需求 正 快速扩容 ，且 整合尚未完成现行 业务模式或并非行业最终赢家的终极业态。新茶饮需求已获市 场充分验证，且具备强标准化潜质 ，但行业 门槛较低，其品牌 核心门槛在于产品力（口感） +强供应链（成本控制） +密集的 网点分布（流量触达面）。因此，能够最大化凝聚其核心竞争 力，并将自身护城河抬至最高的 企业，有望成为赛道中完成市 场整合的最终赢家。星巴克的成功源自于其几无竞争短板，在 对原材料的理解（咖啡豆供应商出身）、产品力（兼具杀手级 单品与产品创新），业务扩容（第三空间、周边打造、零售业 务拓展）、供应链（能高度把控产品质量和标准、具备强谈判 能力）等均具备超出市场平均水平的竞争实力。对标新茶饮， 我们认为： 1） 不可忽视 原料供应商 未来 凭借原料 的 理解 ，构建 核心竞争力，并最终通杀市场； 2）价格低廉但口感不佳的饮品， 中长期内将面临被淘汰的风险，或需通过 产品 升级 予以 规避； 3）行业标准化进阶至极致后，茶饮餐饮属性或将弱化 ，电商背 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 3 书、线上配送品牌或成为未来业态的潜在模式之一。 风险 因素： 食品 卫生 安全风险； 市场竞争加剧；原材料价格波 动； 门店扩张低于预期 ； 宏观经济下行。 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 4 目录 1.新茶饮消费需求的起源详解 . 6 1.1 新茶饮基因：成瘾性、愉悦感与文化积淀 .6 1.1.1 茶饮高复购率的奥秘：咖啡因与多巴胺 .6 1.1.2 中国传统茶饮：千年文化底蕴积累 .6 1.1.3 茶饮品牌市场地位薄弱， “ 小散乱 ” 竞争格局难扭转 .7 1.2 奶茶：丝袜奶茶与珍珠奶茶是新茶饮的雏形 .7 2.新茶饮：由可选走向必选、日常化消费品 . 8 2.1 新茶饮的发展简述 .8 2.2 当前新茶饮行业的主流消费者画像 .10 2.3 新茶饮行业增长的主要驱动力 . 11 2.3.1 可支配收入提升是新茶饮消费的主要驱动力 . 11 2.3.2 消费者健康理念提升，健康原料将更受到青睐 .12 3. 新茶饮业务模式：优势与缺陷并存 . 13 3.1 新茶饮标准化程度高，但行业进入门槛较低 .13 3.1.1 新茶饮盈利能力在餐饮中居前列 .14 3.1.2 业务模式：不同品牌定位、店型、直营 /加盟区别大 .15 3.2 新茶饮行业的竞争要素 .19 3.3 新茶饮行业未来的成长空间 .20 4.星巴克成长史对新茶饮行业发展的启示 . 21 4.1 对星巴克成长史的基本梳理 .21 4.1.1 1971-1987 年：销售即饮咖啡原料，初步建立品牌口碑 .21 4.1.2 1987 年 -1998 年：业务扩容 +转型，现制咖啡饮品雏形初具 .22 4.1.3 1999 年 -至今：业务全球扩张，成就现饮咖啡连锁第一品牌 .23 5.投资建议 . 24 6.风险提示 . 25 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 5 插图目录 图 1：咖啡、可可、可乐等饮品中的咖啡因含量 . 6 图 2：中国消费者饮茶的主要原因 . 6 图 3：港式奶茶与台式珍珠奶茶作为新茶饮的 “ 父辈 ” ，族谱略有差异 . 8 图 4：新茶饮在中国的发展变迁 . 9 图 5：统一 /康师傅等传统瓶装饮品品牌增速逐步放缓 . 9 图 6：现制茶饮行业处于增长快车道 . 9 图 7：新式茶饮消费者的主要考虑因素 . 10 图 8： 2020 年新式茶饮消费场景偏好 . 10 图 9：新式茶饮消费者年龄分布 . 10 图 10： 90 后 /00 后对新茶饮的月度消费金额 . 10 图 11：新茶饮消费者的性别分别，女性消费占主流 . 11 图 12：新茶饮消费者的消费渠道偏好 . 11 图 13：悦己型消费与省心型消费的消费特征区别显著 . 11 图 14：我国居民可支配收入水平逐年提升 . 12 图 15：新茶饮销售单杯售价显著高于瓶装饮品 . 12 图 16：新茶饮对传统奶茶原料做出升级，消除了其原材料的健康隐患 . 13 图 17：新茶饮品牌梯队划分，头部品牌尚未出现 . 18 图 18：加盟品牌供应链与产业链构成 . 19 图 19：星冰乐于 1995 年推出后大受欢迎 . 22 图 20：星巴克强调第三空间打造 . 22 图 21： 2000-2008 年，星巴克加盟店数量快速增长 . 24 图 22： 2000-2008 年，星巴克国际 /北美市场加盟店增速 . 24 图 23：星巴克周边成为其品牌形象的重要组成部分 . 24 图 24：星巴克积极发展咖啡零售业态 . 24 表格目录 表 1：新茶饮与其他餐饮企业的单店模型对比 . 14 表 2：新茶饮品牌定位决定其业务模式 . 15 表 3：高端茶饮品牌单店模型拆解 . 16 表 4：新茶饮头部加盟品牌对比 . 17 表 5：新茶饮未来行业规模成长空间测算 . 20 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 6 市场对于新茶饮行业及代表性企业 （如 奈雪茶 等） 的讨论已汗牛充栋， 其中不乏内容全面、数据翔实且观点新颖的论述。因此，对新茶饮行业发展现 状做全方位、地毯式描述并非本文目的所在。本篇将尝试从新茶饮的文化基因、 消费者心理诉求、现制饮品行业商业模式、企业核心竞争力，以及现制饮品行 业成熟企业 的 发展路径中，尝试勾勒未来新茶饮行业的发展图景。 1.新茶饮 消费需求的 起源 详解 1.1 新茶饮基因：成瘾 性、 愉悦感与文化积淀 1.1.1 茶饮 高复购率 的奥秘：咖啡因与多巴胺 咖啡、可可，可乐等世界级饮品中，均含有咖啡因或可转化为咖啡因的成 瘾性成份。茶叶中同样具备数种引起成瘾的物质： 1）氨基酸：茶叶中的氨基酸 会刺激大脑从而促进多巴胺分泌，多巴胺是一种可将兴奋、开心等信息传递至 神经末梢的脑内分泌物质，能影响人的情绪从而增加愉悦感； 2）咖啡因：咖啡 因作为生物碱，能对神经中枢产生刺激作用，同时提升多巴胺，令人感到兴奋， 从而起到提神醒脑的效果。一杯茶的咖啡因含量约是 咖啡 的一半。另外，茶饮 所具备的天然香气可让饮者神经得以舒缓。低烈度成瘾性物质的存在，是茶饮 （传统茶饮与新茶饮）宽赛道 +高频消 费 +高复购的产品属性基础。 从我国饮茶者的消费数据来看， 27.6%的消费者饮茶主要原因为休闲放松， 19.5%为生活习惯， 19.1%与 18.5%的消费者出于保健养生和提神的目的而饮茶。 可见，茶的产品属性与文化底蕴是决定其消费场景的核心因素之一。 图 1：咖啡、可可、可乐等饮品中的咖啡因含量 图 2：中国消费者饮茶的主要原因 数据来源：艾媒咨询，国 融 证券研究与战略发展部 数据来源： Wind，国 融 证券 研究与战略发展部 1.1.2 中国传统茶饮：千年文化底蕴积累 茶起源自“神农尝百草”，兴于唐，盛于宋，至今已越数千年历史，长盛 而不衰。我国是世界上最早发现、繁育栽培茶树，加工利用茶叶的国家，也是 世界上最大的茶叶生产国、消费国与贸易国之一。俗语“柴米油盐酱醋茶”， 深刻体现了我国茶叶消费习惯之深厚，可类比红酒之于法国，啤酒之于德国。 我国居民对茶的消费动机与饮酒类似，目的并非简单在于解渴，而是千年茶文 化底蕴与社交相叠加所形成的消费习惯。 饮品类别 饮品所含咖啡因含量 星巴克意式浓缩咖啡 30ml 含咖啡因 75mg 巧克力奶 250ml 含咖啡因 38mg 可乐 330ml 含咖啡因 35mg 红茶 单个茶包含咖啡因 40mg 绿茶 单个茶包含咖啡因 20mg 普洱 单个茶包含咖啡因 10mg 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 7 我国茶叶品种繁多，文化积淀浓厚，自唐代“意见领袖”陆羽所著茶经 于 780 年 面世以来，茶文化蔚然成风。陆羽茶经提出“茶道”并将儒、道、 佛三教融入饮茶中，是饮茶在我国上升至文化范畴的重要标志，此后茶文化深 入中国的诗词、绘画、书法、宗教、医学，给“ 品茶 ” 带来深厚的文化附加值 。 此外，茶叶所具备的丰富文化内涵与精神特质，使其适于充当社交与沟通的媒 介，饮用者在聚集品茶的过程中，可完成联络感情、互通信息、洽谈贸易等目 的，且 无过度饮用损害身体健康的担忧 。 1.1.3 茶饮品牌市场地位薄弱，“小散乱”竞争格局难扭转 2020 年我国茶叶市场 规模 已达 3000 亿，行业赛道与产品价格带均较宽， 可覆盖日常消费与升级消费属性。但我国茶叶多以“地名 +品类” 闻名 ，如西湖 龙井，黄山毛峰等， 茶企 品牌影响力则相对有限 ，呈现“有品类无品牌”的市 场格局。 这一市场格局 与茶叶制作流程关联较深：我国茶叶产区属性 较强 ，生 产门槛较低，以个体经营为主， 因而 集中度高度分散，头部企业市占率不足 1%， 呈现“小、散、乱”的竞争格局，消费者对茶叶品牌意识 薄弱 。 另外， 茶叶品 质与茶树、茶叶部位，炒制手法 有直接关联 ，制茶要求在采茶后立即炒制，为 保证新鲜度，通常由茶农自行完成，导致茶叶质量标准化程度低。质量标准化 困难，又造成价格体系混乱，价格透明度低。另外，茶的文化基因与礼赠属性， 与标准化存在内涵冲突，因此。我国茶行业工业化程度 一般 ，茶叶虽有国标， 但茶品等级与对应价格带、溢价幅度的界定较为宽泛。 缺乏同时具备高市占率、稳固市场地位与实质定价权的大型茶企，将是我 国茶叶行业的长期竞争格局，短期难以扭转。优质茶叶在一定销量规模内可获 得可观溢价，但通过对大规模、标准化优质茶叶原材料的垄断，获得成品茶饮 的高额溢价，对应商业模式尚未跑通。同时，茶叶文化强调季节性（如春茶等）、 偏可选性（产品属性），非标化（文化属性），也导致下游对茶叶需求偏于多 样化，市场地位偏弱的上游厂商无力完成消费者需求整合。 头部茶饮品牌力不足，使得我国新茶饮头部企业多采取与原产地茶园建立 战略合作或与茶农签订采购协议获得定制茶原料，实现产品差 异化，借此完成 原料端升级 +品牌调性提升，而非自头部茶企品牌获取 原材料 授权以获得品牌 溢价。茶叶品质与产区 的 消费者教育普及率难以在短期内快速提升，判断 未来 新茶饮企业将弱化对茶叶原料的消费者教育， 未来 对茶叶原料“强调性价比、 弱化品牌属性”的选择标准 大概率将继续维持。 1.2 奶茶： 丝袜奶茶与 珍珠奶茶 是 新茶饮 的 雏形 中国饮茶习惯历史悠久，且通常为清饮 ，强调 茶汤 原汁原味。而新式茶饮 虽由茶汤调味，但其 渊源 与英式下午茶更为接近。“英式下午茶”起源自 17 世 纪，茶叶自东方传入欧洲后因稀缺而价格昂贵，是当时身份地位的象征，为贵 族所专享。为此，英国贵族在饮茶时配置精美的茶点、茶具、点心架等，逐步 将饮下午茶发展为彰显身份的社交活动。在贵族消费习惯的带动下，英式下午 茶也逐步成为生活品质的重要象征。 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 8 从消费心理学来看， “阶级跃升”是蕴含于大众社会消费潮流中的潜在精 神诉求， 中产阶级以下人群会自发性的模仿 富人阶级的 消费习惯， 以获得心理 满足感 。 口感方面， 对比纯茶，英式下午茶在茶的基础上，加入牛奶、糖等配 料，其中糖可刺激大脑释放多 巴胺，奶含有脂肪和胆固醇、口感顺滑，口感上 更偏甜和醇厚，其味觉记忆较浅，不容易使人产生厌烦感 ，属于消费人群较广 的茶饮品类 。 进入 19 世纪后，茶树和制茶技 术传播到英属殖民地，茶叶的价格 下降，下午茶的饮用习惯随之进入千家万户。香港作为曾经的英属殖民地，引 入了英式饮食文化，港式奶茶即起源于英式下午茶，并根据港人味觉偏好对茶 叶用料、烹调方式作出针对地域性的改善。 图 3：港式奶茶与台式珍珠奶茶作为新茶饮的“父辈”，族谱略有差异 数据来源：公开信息整理，国 融 证券研究与战略发展部 台湾珍珠奶茶则有相对独立的产品起源： 80 年代泡沫红茶馆风靡台湾，成 为时下台湾民众的社交场所，商家通过在红茶中添加木薯粉圆、植脂末等调料， 制成珍珠奶茶。相较港式奶茶，台式奶通常采用 乌龙茶、绿茶和小叶种红茶 为 茶底 ，取其口感清新柔和 ，适合清饮 的特征 。 当前市场主流珍珠奶茶产品仍主 要由植脂末、木薯粉圆等原材料组成，不含奶类。 2.新茶饮： 由可选走向必选、日常化消费 品 2.1 新茶饮的发展简述 新茶饮属于现制饮品中的重要类别。区别于瓶装即饮饮品，现制饮品通常 以新鲜水果、蔬菜、谷类、豆类等为主要原料，通过压榨、粉碎等方法现场制 作并销售，以供消费者直接饮用的各类饮品，包括现磨咖啡、茶饮、鲜榨果汁 等。 就新茶饮行业而言，其发展历程可以大致概括为三个阶 段： 1）传统茶饮 - 粉末时代： 90 年代 用奶茶粉冲泡的 台式奶茶 开始在内陆流行， 并逐渐发展 成为 连锁奶茶 业态 ； 2）传统茶饮 -街 头时代： 2011 年后一点点 、贡茶等代表性品牌 通过进驻一线城市 /区域密集扩店 /推新爆品，开启奶茶街头时代。这一阶段 单 杯茶饮价 格由 5-10 元 /杯提升至 10-20 元 /杯，对应 原材料 由粉末逐步升级为 纯奶 与 原叶茶， 以满足 消费者 的 健康 诉求 ； 3）新茶饮： 2015 年 起 ， 在需求总 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 9 量提升 +消费升级 趋势推动下 ， 以 喜茶 、 奈雪茶 为代表的新茶饮品牌，通过推 出水果 /芝士奶盖茶等新爆品、精选主流商圈店址 +升级店面装修，建立了精致、 年轻化的品牌形 象且将产品价格进一步推高至 20-30 元 /杯， 国内茶饮 品牌格 局也完成了一轮再重塑 。 伴随茶饮产业规模扩容与 市场竞争加剧，茶饮细分 程 度有所提高， 头部茶饮品牌影响力初显。 图 4：新茶饮在中国的发展变迁 数据来源：公开信息整理，国 融 证券研究与战略发展部 新茶饮作为升级产品，对瓶装饮品构成快速替代。 上世纪末，一批瓶装饮 品企业与对应大单品崛起，如康师傅冰红茶 /冰绿茶、统一鲜橙多 /蜜桃多等单 品在瓶装饮品市场占均占据重要地位，农夫果园混合果汁、露露、椰汁则成为 初期健康果 饮、蛋白饮品的代表性单品。但瓶装饮品采取统一包装、批量生产、 食品添加剂勾兑而成，在口味、个性化、产品丰富度、原料健康属性等方面劣 势明显。而新茶饮通过原 材料升级（采用口感更佳、更利于身体健康的高品质 原叶茶与鲜牛乳替代茶粉 +奶精）、配料选择范围加宽（如 0 卡代糖、水果、豆 类、燕麦、饼干碎、芋泥等）、持续推新增加可选 SKU（喜茶、奈雪茶等头 部品牌每月推出 1-2 款新品）等优势，在自我迭代的同时不断侵蚀瓶装饮品市 场份额。 图 5：统一 /康师傅等传统瓶装饮品品牌增速逐步放缓 图 6：现制茶饮行业处于增长快车道 数据来源： Wind，国 融 证券研究与战略发展部 数据来源： Wind， 国 融 证券研究与战略发展部 以下尝试对新茶饮当下的消费结构与特征做出画像，进一步挖掘促进新茶 饮消费的核心驱动力所在。 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 10 2.2 当前新茶饮行业的主流消费者画像 艾媒咨询 数据显示，消费者选择茶饮品牌时最关注的信息分别为饮品口感、 质量安全、饮品种类与包装外观，受关注程度分别为 61%/44%/34%/25%，而价 格因素则排名第五位，表明 新茶饮消费者在对茶饮做消费决策时，对品质与产 品体验的关注度高于价格 。而且， 2020 年新茶饮消费场景偏好中，“个人消遣 娱乐”、“办公室下午茶”等日常消费场景的消费频率已超越“闺蜜聚餐”、 “情侣约会”等具备一定社交属性的消费场景，则说明 当前新茶饮消费属性已 逐步由偏可选走向刚性、必选、日常化消费。 另外， 新茶饮消费者呈现年轻化、性别模糊化的特征，且线上 消费正逐步 走向主流。 CBNData&奈雪茶 联合发布的 2020 新式茶饮白皮书中显示， 90 后 /00 后是新茶饮消费的主力客群，占 2020 年新茶饮总消费比重在 60%左右。 从月度消费金额来看， 90 后 /00 后对新茶饮的消费意愿极高，每月新茶饮支出 达到 400 元以上的消费者占比高达 27%， 200-400 元占比达 31%， 100-200 元占 比也高达 26%。以性别角度看，女性对新茶饮的消费偏好强于男性，其对新茶 饮的消费占比接近 2/3，在各年龄层中均占据主导地位，但相较 2019 年，男性 消费者比重出现明显提升，男女比例从 3： 7 提升至 4： 6。从渠道偏好看，到 店消费 /到店自取 /外卖占比分别为 54%/29%/17%，到店消费仍是茶饮主流渠道， 但在当下外卖行业高速发展的带动下，新茶饮行业的外卖点单量市场增速高达 50%以上，且头部品牌的线上消费占比已超 50%。 图 7：新式茶饮消费者的主要考虑因素 图 8： 2020 年新式茶饮消费场景偏好 数据来源：艾媒咨询，国 融 证券研究与战略发展部 数据来源： 2020 新式茶饮白皮书，国 融 证券研究与战略发展部 图 9：新式茶饮消费者年龄分布 图 10： 90 后 /00 后对新茶饮的月度消费金额 数据来源： 36Kr，国 融 证券研究与战略发展部 数据来源： 2020 新式茶饮白皮书，国 融 证券研究与战略发展部 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 11 综上判断，新式茶饮的主流消费者是以 90/00 后、女性、高线城市、在职 员工为主的客户群体，该群体对茶饮产品的口感、食品安全（原材料 +制作过 程）、饮品丰富度、产品外观均有高度关注，呈现出 消费高频、价格相对低敏 的消费特征。 图 11：新茶饮消费者的性别分别，女性消费占主流 图 12：新茶饮消费者的消费渠道偏好 数据来源： 2020 新式茶饮白皮书，国 融 证券研究与战略发展部 数据来源： 36Kr，国 融 证券 研究与战略发展部 2.3 新茶饮行业 增长的主要驱动力 2.3.1 可支配收入提升是新茶饮消费的主要驱动力 我们认为，主力客群决定新茶饮的业态模式，对新茶饮消费群体的特征画 像，有效佐证了前述“新茶饮系替代传统瓶装饮品的升级消费品”的判断。新 茶饮主力客群消费茶 饮的主要驱动力在于“消费升级”，即追求愉悦感、消费 体验与社交需求。其中，追求愉悦感与良好的消费体验又成为驱动新茶饮由偏 可选、收入驱动型产品向“高频复购”型产品转化，并部分取代原有瓶装饮品 的国民级超级饮品的核心动力。 因新茶饮客单价显著高于瓶装饮品，我国新茶饮行业属于收入驱动市场， 可选属性仍较强，需求弹性较大，客单价和消费频次与人均可支配收入密切相 关。我国当前处于第四消费时代中所定义的第二向第三消费时代转移的过 渡阶段，伴随消费者可支配收入的提升，关注消费体验、强调品牌化、个性化 的消费理念已成为主流。对比单 品售价低但口感较为逊色的瓶装饮品，在可支 配收入水平逐年提升的基础上，新茶饮消费者有能力且有意愿为其更优的口感、 更丰富的选择、更时尚的外观支付溢价。以 90/00 后为代表的年轻一代消费者 以及女性对满足“自我心理需求”的悦己型消费有更高支付意愿，因而成为新 茶饮的主力客群。 图 13：悦己型消费与省心型消费的消费特征区别显著 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 12 数据来源：公开信息整理，国 融 证券研究与战略发展部 由此可见，可支配收入的增长是新茶饮行业 持续扩容的消费基础与核心成 长催化剂。具体看， 2016 年初至 2020 年末，我国城镇居民人均可支配收入由 31195元增长至 43834元，复合增速为 7.04%；农村居民人均可支配收入由 11422 元增长至 17131 元，复合增速为 8.45%，均高于 GDP 增速。伴随收入增长，我 国中产人群不断扩大，消费分层现象开始加剧，高线城市成为品质消费的中流 砥柱，偏低线城市的居民边际消费倾向持续提升，农村消费水平受益于城镇化 水平快速提高也呈现稳步上升水平，且增长潜力强于城镇区域。 另外，当前新茶饮由偏可选属性消费品向大众日常消费品的 演变过程仍未 结束。当前美国一杯现制咖啡售价占居民平均月收入比重约为 1:1000 左右（单 杯售价 3 美元 /月均可支配收入 3000 美元），中国一线城市该比重则为 1:240 左右（售价 25 元 /月均 6000 元）。判断未来该演变将通过： 1）居民可支配收 入水平稳步提升； 2）新茶饮腰部单品市占率扩大（提供高度标准化、性价比更 高的杀手级单品，实现对更大客群的覆盖以及市场整合），以实现“新茶饮单 杯价格：居民可支配收入水准“比重的逐步下移，从而完成新茶饮消费性质的 转换。 图 14：我国居民可 支配收入水平逐年提升 图 15：新茶饮销售单杯售价显著高于瓶装饮品 数据来源： Wind， 国 融 证券研究与战略发展部 数据来源： 公开信息整理， 国 融 证券研究与战略发展部 2.3.2 消费者 健康理念提升，健康 原料 将 更 受到青睐 从消费角度看，新茶饮作为现制饮品，口感更优已获市场认可，但高价、 原材料健康风险等是其消费量进一步发展的限制因素。 新茶饮发展过程中，相 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 13 比生产工艺与自动化程度提升， 原材料、产品 SKU 丰富度、店面装修的升级是 带动品牌附加值，继而使消费者自愿支付溢价的核心因素。 原因在于， 传统奶 茶 主要原材料为奶精（植脂末）、果味粉与糖，原料决定其具备 高糖 、 高脂 等 属性，与现代人的体型管理需求产生冲突。更重要的是，植脂末中包含反式脂 肪酸，而 过多摄入反式脂肪酸 不仅 导致肥胖 ，且会 使血液胆固醇增高，从而增 加心脑血管疾病发生的风险。 伴随消费者 健康消费意识 的 提升 ， 传统茶饮 的原 材料构成已成为限制其消费的重要掣肘。 新茶饮原料 的 升级 ，关键点在于将有健康风险的原料替换为 更 健康、新鲜 度更高的 优质 原料， 如新鲜牛乳、水果、茶叶等， 并 对 单杯甜度 提 供 多种 选择 ， 通过选择 低糖 /无糖 口味，消费者解除了对新茶饮可能带来健康与肥胖风险的 潜在担忧，继而提升了新茶饮的消费数量上限。 图 16： 新茶饮对传统奶茶原料做出升级，消除了其原材料的健康隐患 数据来源：公开信息整理，国 融 证券研究与战略发展部 3. 新茶饮业务模式：优势与缺陷并存 3.1 新茶饮 标准化程度高，但行业进入门槛较低 中国餐饮行业连锁化率低，格局分散，居民口味偏好丰富多元，地域性较 强 ，且迭代较快（ 大众点评 数据显示 餐饮门店迭代率接近 100%/年 ） ，消费者 对产品的“新”要求越来越高 。 这一 前提 下，易于标准化、 快 迭代、消费频次 高的 餐饮品类将成为餐饮行业盈利模式最优的品类 。 新茶饮的成长潜力已获得 市场公认，而 快速成长的行业通常具备三个特征： 需求受众广 、标准化 度高而 易于扩展、获利潜力 丰厚。 以业务模式角度来看，新茶饮 具备标准化程度高、 周转快、复购率高、毛利率高等 优势，但由于业务门槛较低，行业竞争激烈、 格局分散、新品红利周期短暂等缺陷 又限制其行业整合 。为保持对消费者的吸 引力，新茶饮企业往往通过不断推新 +制造爆款单品，以满足消费者的尝新需 求，对现制茶饮核心竞争力的维持提出了非常高的要求。因此，新茶饮业务模 式优势与缺陷并存，竞争壁垒深厚、核心竞争力极强的企业才能完成对市场份 额的整合。 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 14 新茶饮原材料的品类 /品质差距有限， 对 品牌差异 化 构建的帮助不大 。 具 体看， 新茶饮的原材料主要为茶叶、牛奶、水果、芝士、芋圆等 。 1）茶叶方面 ， 新茶饮通常弱化茶叶品质 区分以 降低成本 。原因在于 我国茶 叶品牌认知度与溢 价率偏弱 ，且 强调 西湖龙井、云南普洱、苏州碧螺春、武夷山大红袍等品类虽 能增加“品味”标签，但降低了消费基数与业务周转率。因此 新茶饮头部品牌 选择牺牲一部分 底蕴、格调 ，降低口味门槛以提升规模效应与推广潜力 ， 试图 尽可能 通吃 大 基数客群， 据此 打造 强势品牌 。 这一思路 与标准化咖啡弱化品类 、 强化品牌的 发展模式 具有一定 相似度 ； 2） 牛奶 、水果均偏必选 消费 品 ，采购 门 槛 较 低、 品质差异有限 。当前高端品牌通常以“真材实料”的水果、牛乳为原 料， 以此区别于 中低端粉末勾兑产品，但中低端品牌亦可通过原料升级，迅速 缩短差距 。 因此， 品牌借助 原材料 差异构筑品牌护城河的模式尚未跑通，仍需 观察。 新茶饮制作与服务流程偏短，产品标准化程度与可复制性较高。 此外， 从 制作 与服务 流程看， 新茶饮属于标准化程度较高的轻餐饮品类， 制作技术门槛 较低，导致产品标准化程度 与可复制性 较高 ，对 企业加快规模化扩张速度 提供 了核心助力 。 从制作流程看： 非标准化餐饮 对厨师的依赖程度较高 ， 可复制性、 迭代能力较低，且厨师拥有一定 议价 权，提高了餐饮端的 成本压力 。另外， 由 于厨师菜品制作能力的可复制性较低， 非标准化餐饮 规模效应 较为 有限， 而 新 茶饮 产品高度 标准化 ， 对 厨师的依赖度相对较低 。 从服务流程看：新 茶饮 属于 有限服务餐饮，从原料选取到制作流程的标准化程度都相对较高， 实体店的核 心 服务 环节通常被简化为 点单、收银、打包等，顾客 服务 需求 偏于单一化 ， 服 务 员 接受 简单培训即可 完成 标准 化服务 。 高标准化与短服务流程，是促进新茶 饮快速成长的关键要素之一。 3.1.1 新茶饮盈利能力在餐饮中居前列 新茶饮 制作 原材料 成本偏低 ， 单店 面积小 因而 坪效 普遍 较高 。 以 高端新茶 饮品牌 喜茶、奈雪单店 销售 模型 为例， 其 毛利率 可达 60%以上，经营利润率 在 15%-20%左右 ，坪效可达到 5-10 万元 /平方米， 平均 现金回报期 不超过 1 年 。 而喜茶、奈雪等高端品牌在原材料（如新鲜水果）、特定品类（如欧包等）成 本占比更高，判断中低端品牌的物料成本占比将低于高端品牌，对应销售 毛利 率 或在 70%以上 。 因此，当日销订单量达标时， 新茶饮企业 的 经营数据 与 海底 捞、太二等餐饮龙头 处于同一水平， 足以佐证其 盈利 能力处在较高 水平。 高坪效是决定餐饮企业盈利能力的关键要素。对比 高端茶饮品牌喜茶、奈 雪 茶的单店销售模型，可以发现 喜茶通过更轻捷的店型（即更小的店铺面积， 更少的员工薪酬与店铺租金支出）获得了与奈雪 茶 一致的单店收入水平， 从 而导致 喜茶的经营利润率以及单店坪效均显著强于奈雪， 横线对比其余餐饮企 业， 盈利能力 也处于 第一梯队。因此，以尽可能低的成本获客、提升销售单量 是餐饮单店盈利能力增长的关键 因素， 这一模式对 新茶饮 高 /中低 端品牌 均 同 样适用。 表 1：新茶饮与其他餐饮企业的单店模型对比 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 15 成熟门店模型 海底捞 太二 九毛九 呷哺呷哺 新茶饮 （喜茶） 新茶饮 （奈雪 茶） 一、收入端 收入（万元） 5100 1380 1000 460 1200 1200 坪效（万元 /平米） 6.3 5.8 2.8 2.1 10 5 二、成本端 原材料成本（万元 / 年） 2168 566 370 169 420 420 原材料成本占比（ %） 42.50% 41.00% 37.00% 36.80% 35.00% 35.00% 三、费用端 员工薪酬（万元 /年） 1306 221 231 120 264 300 员工薪酬占比（ %） 25.60% 16.00% 23.10% 26.00% 22.00% 25.00% 店铺租金（万元 /年） 204 152 114 55 168 192 店铺租金占比（ %） 4.00% 11.00% 11.40% 12.00% 14.00% 16.00% 折旧费用 /资本支出 （万元 /年） 184 48 50 22 36 36 折旧 /资本支出占比 （ %） 3.60% 3.50% 5.00% 4.80% 3.00% 3.00% 水电能耗 /其他费用 （万元 /年） 173 44 48 16 36 36 水电能耗 /其他费用占 比（ %） 3.40% 3.20% 4.80% 3.50% 3.00% 3.00% 四、利润端 经营利润（万元 /年） 1066 349 187 78 276 216 单店经营利润率（ %） 20.90% 25.30% 18.70% 16.90% 23.00% 18.00% 数据来源： 公司年报，奈雪 茶招股说明书， 国 融 证券研究与战略发展部 3.1.2 业务模式：不同品牌定位、店型、直营 /加盟区别大 新茶饮业务 模式的区分可以通过品牌分层来构建，不同品牌产品销售单价 定位存在差距，业务模式也有显著区别。 直观的差异在于高端品牌多数使用直 营模式建立品牌形象，继而由高线城市向二三线城市扩容；而中低端品牌更多 使用加盟模式来完成 业务扩容。 表 2：新茶饮品牌定位决定其业务模式 品牌 高端品牌 中端品牌 低端品牌 代表品牌 喜茶、奈雪茶、乐乐茶等 茶颜悦色、 CoCo、一点点、书亦烧仙草等 蜜雪冰城、益禾堂等 单杯价 20-35 元 10-20 元 5-10 元 商业模式 直营为主 直营 +加盟 加盟为主 盈利模式 收入端：以高客单价 +高客流量提升收 入； 成本端：打磨供应链，控本增利； 直营：客流量推动收入，房租、人工控制； 加盟：收取加盟费 加盟费 +供应链利润 单店面积 120-200 30-80 20-30 门店数量 1000 家之内（喜茶 695 家、奈雪 450 家） 500-3000 家左右 蜜雪冰城 7000+、益禾堂 3500+ 地域布局 高线核心商圈布局，逐步向低线城市下 沉 中线城市 /个别省市加密布局，逐步向周边辐 射 加盟模式，门店极致加密 证券研究报告 行业深度 报告 请阅读最后一页的免责声明 16 品类布局 多 sku（ 40-60 个），有自身代表性品类 多 sku（ 60-80 个），核心品类 +市场爆款 多 sku（ 60-80 个），跟随市场爆款 供应链 自建茶园 /果园，向上游供应链“反向” 定制 供应链环节 在核心区域集中布局，通过区域扩 张加宽供应链布局 全国布局、核心原料自产、自建仓储 物流中心 数据来源： 公开信息整理， 国 融 证券研究与战略发展部 高端品牌：直营模式 品牌定位决定业务模式，所有新茶饮高端品牌的业务模式均为直营模式， 不赚取加盟费收入。原因在于，茶饮高端品牌的打造，供应链管理能力是品牌 发展的基础，且在爆品 品类 品牌价值的打造 过程中 ， 需在拓店 时 保证 产品质量、 SKU 新品设计以及门店服务稳定，确保消费者消费时获得良好的一 致性体验，从而完成高端品牌形象的建立，对企业新品研发能力、团队建设与 品牌营销等综合实力提出较高要求。而直营模式的优势在于其对品牌形象的把 控能力最强，企业严格把控经营全流程，有利于其品牌策略的实际落地以及前 /中 /后端协同统一。 品牌力为产品溢价的 核心来源，为保证品牌价值的充分释 放，高端茶饮品牌通常选择直营模式。 我们借 喜茶、奈雪茶的单店模型为切入点，研究新茶饮高端品牌的业务 单店模型 ， 单店模型通过计算收入 -成本 -费用，获得单店销售净利率，成本主 要为原材料成本，费用端包含员工薪酬、店面租金、折旧摊销以及能耗费用。 分企业看： 1）喜茶：公开信息显示喜茶“单店单月营业额平均在 100 多万左 右”，据此我们假设但店均员工数 25 人，单人月均工资 8500 元 /月，单月租金 14 万元，折旧摊销期为 5 年，能耗费率占比为 2%-3%左右； 2）奈雪茶：公司 已公布招股说明书，公开 信息显示 2018-2020Q3 期间原材