2019-2020年我国企业ABS风险案例盘点及分析.pdf

1 / 13 请务必 阅读正文后的免责声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 20192020 年 我 国企业 ABS 风险案例盘点及分析 作者：徐春霞 邮箱 ： 远东资信于 2019 年 3 月 13 日发布了近年我国企业 ABS 风 险案例盘点，对 2019 年以前的企业 ABS 产品评级下调案例进行 了盘点 ，基于延续性考虑，本文对 20192020 年企业 ABS 产品评 级下调案例进行了盘点。 2019 年我国企业 ABS 产品评级下调项目 单数为 9 单，其中 7 单为首次下调级别， 2 单为连续下调级别； 2020 年下调项目单数为 9 单，其中 6 单为首次下调级别， 3 单为连续下 调级别， 2020 年评级下调产品单数与 2019 年基本一致。 2019 年以 来企业 ABS 产品评级下调共涉及 16 单，从产品类型来看，包括 8 单基础设施收费收益权 ABS， 5 单债权类 ABS（ 2 单信托受益权 ABS、 1 单融资租赁债权 ABS、 1 单应收账款 ABS、 1 单购房尾款 ABS）， 1 单 CMBS， 1 单 CMBN 和 1 单权益型类 REITs，评级下 调仍以收益权类 ABS 为主。从调级理由来看，涉及原始权益人、 差补方、担保方等主体信用资质恶化，基础资产现金流恶 化，资产 服务机构未按时归集及划转基础资产现金流，产品附回售选择权且 投资者较大可能行权等，其中 16 单项目中 12 单涉及相关主体信用 资质恶化，占比 75%，评级下调原因仍与主体信用资质高度相关。 摘 要 相关研究报告 ： 1. 近年我国企业 ABS 风险 案例盘点 ， 2019.03.13； 2. 近年我国企业 ABS 评级 下调原因分析 ， 2019.03.13。 2 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 一、 2019 年 我国企业 ABS 产品评级下调概况 2019 年我国企业 ABS 产品共有 9 单 产品 12 只债券发生了评级下调，其中 7 单产品共 9 只债券系首次下调级 别，其余 2 单产品即中信华夏三胞 ABS、巩义燃气 ABS 共 3 只债券为连续下调级别。 表 1： 2019年 我国企业 ABS产品评级下调情况 序 号 专项计划名称 原始权益人 债券简称 最新评级 日期 最新 债项 级别 首次下调 日期 起息日 初始债 项级别 基础资产类型 1 银河大庆供热资产支持 专项计划 大庆市热力有限公 司 15 庆热 07 2019.06.21 AA+ - 2015.10.15 AAA 基础设施收费收益权 2 银河金汇 -中融信托 2016 第一期信托受益权资产 专项计划 中融国际 信托有限 公司 16 中融 1B 2019.06.21 AA- - 2017.03.08 AA+ 信托受益权 3 2015 年太仓港协鑫发电 资产支持专项计划 太仓港协鑫发电有 限公司 协鑫 05 2019.06.26 AA - 2015.10.16 AA+ 基础设施收费收益权 4 2016 年太仓港协鑫发电 资产支持专项计划 太仓港协鑫发电有 限公司 协电力 0405 2019.06.26 AA - 2016.04.22 AA+ 基础设施收费收益权 5 中信华夏三胞南京国际 金融中心资产支持专项 计划 三胞集团有限公司 16 三胞 B 2019.04.15 BB 2018.10.16 2016.11.28 AA 权益型类 REITs 6 中泰 -汇融一期信托受益 权资产支持专项计划 安徽国元信托有限 责任公司 17 汇融 C 2019.06.28 BBB+ - 2017.12.01 A 信托受益权 7 巩义燃气供气合同债权 资产支持专项计划 巩义市燃气有限公 司 巩燃 0506 2019.10.10 BBB 2018.11.16 2015.10.27 AA 基础设施收费收益权 8 北京北大科技园建设开 发有限公司 2018 年第一 期资产支持票据 北京北大科技园建 设开发有限公司 18 北大科技 ABN001 优先 级 2019.12.04 A - 2018.04.03 AAA CMBN 9 融信租赁 2017 年一期资 产支持专项计划 融信租赁股份有限 公司 融信 L 优 A 2019.12.19 BB 2019.06.21 2018.02.12 AA+ 融资租赁债权 融信 L 优 B CCC 2019.01.30 AA 资料来源： Wind资讯，远东资信整理 从 产品 类型来看， 9 单产品中 4 单为 供热、供电、供气等基础设施收费 收益权 ABS； 3 单为债权类 ABS，其中 2 单 信托受益权 ABS， 1 单融资租赁债权 ABS； 1 单 CMBN； 1 单权益型 类 REITs。 表 2： 2019年 我国企业 ABS评级下调 产品 类型统计 产品 类型 项目单数（单） 基础设施收费收益权 ABS 4 信托受益权 ABS 2 融资租赁债权 ABS 1 3 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 产品 类型 项目单数（单） CMBN 1 权 益型类 REITs 1 合计 9 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 二、 2020 年 我国企业 ABS 产品评级下调概况 2020 年我国企业 ABS 产品共有 9 单产品 25 只债券发生了评级下调， 其中 6 单产品共 21 只债券系首次下调级 别，其余 3 单产品 即华信应收账款 ABS、北大科技园 ABN、巩义燃气 ABS 共 4 只债券为连续下调级别。 表 3： 2020年 我国企业 ABS产品评级下调情况 序 号 专项计划名称 原始权益人 债券简称 最新评级 日期 最新 债项 级别 首次下调 日期 起息日 初始债 项级别 基础资产类型 1 德邦 -华信应收账款第一 期资产支持专项计划 上海华信国际集团 有限公司 华信 01A 2020.02.12 C 2018.04.10 2018.02.12 AA+ 应收账款债权 2 北京北大科技园建设开 发有限公司 2018 年第一 期资产支持票据 北京北大科技园建 设开发有限公司 18 北大科技 ABN001 优先 级 2020.02.28 B+ 2019.12.04 2018.04.03 AAA CMBN 3 国融证券 -遵运集团客运 收费权资产支持专项计 划 贵州省遵义汽车运 输（集团）有限责任 公司 遵运 0110 2020.06.29 AA+ - 2019.09.06 AAA 基础设施收费收益权 4 山东东宇工贸集团股份 有限公司商业物业租金 合同债权资产支持专项 计划 山东东宇工贸集团 股份有限公司 东宇 05 2020.06.29 AA - 2015.12.09 AA+ CMBS（物业租金合 同债权） 5 桑德北京水务一期绿色 资产支持专项计划 北京京禹顺环保有 限公司 G 桑德优 2020.07.06 C 2020.03.10 2017.08.23 AA+ 基础设施收费收益权 6 高密水业供水收费权资 产支持专项计划 高密市水业公司 高供水 0306 2020.08.04 AA - 2018.05.17 AA+ 基础设施收费收益权 7 东亚前海 -招商创融 -福 晟集团应收账款资产支 持专项计划 福建福晟集团有限 公司 福晟 1 优 A 2020.11.19 CC 2020.08.28 2019.01.23 AAA 购房尾款 福晟 1 优 B AA+ 8 巩义燃气供气合同债权 资产支持专项计划 巩义市燃气有限公 司 巩燃 0506 2020.10.15 BB 2018.11.16 2015.10.27 AA 基础设施收费收益权 9 天风 -河南能源供气资产 支持专项计划 河南省煤气（集团） 有限责任公司 豫煤气 0305 2020.11.24 BB - 2018.11.13 AAA 基础设施收费收益权 资料来源： Wind资讯，远东资信整理 4 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 从 产品 类型来看， 9 单产品中 5 单为 供水 、供气 、客运收费 等基础设施收费收益权 ABS； 2 单债权类 ABS，包 括 1 单应收账款 ABS 和 1 单购房尾款 ABS； 1 单 CMBN； 1 单 CMBS。 表 4： 2020年 我国企业 ABS评级下调 产品 类型统计 产品类型 项目单数（单） 基础设施收费收益权 ABS 5 应收账款 ABS 1 购房尾款 ABS 1 CMBN 1 CMBS 1 合计 9 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 三、 2019 年 我国企业 ABS 产品评级下调案例盘点 及分析 1.银河大庆供热 ABS 概况： 银河大庆 供热资产支持专项计划（以下简称“银河大庆供热 ABS”）成立于 2015 年 10 月 15 日，基础资产为 原始权益人大庆市热力有限公司（以下简称“大庆热力”）在特定期间享有的供热收费收益权。银河大庆供热 ABS 发行总规模为 29.00 亿元，其中优先级证券 27.55 亿元，分为“ 15 庆热 0107”七个品种，大公国际均给予 AAA 的信用级别，“ 15 庆热 0607”两个品种均有回售或赎回选择权。 银河 大庆供热 ABS 的增信措施包括优先 /次级分 层、大庆热力提供差额支付承诺、大庆市城市建设投资开发有限公司（以下简称“大庆城投”，外部主体级别 AA+） 为大庆热力的差补义务提供担保。 事件过程： 2019 年 6 月，大公国际将“ 15 庆热 07”的信用等级由 AAA 下调至 AA+。远东资信未从公开资料获取级别下 调原因，但猜测跟回售条款有关。具体来看， 银河大庆供热 ABS“ 15 庆热 06”和“ 15 庆热 07”均有回售或赎回 选择权，其中“ 15 庆热 06”回售行权时间在 2019 年，“ 15 庆热 07”回售行权时间在 2020 年，根据大公国际评级 报告披露，若启动回售或赎回，当期基础资产所产生的现金流并不足以对“ 15 庆热 06”和“ 15 庆热 07”的本金赎 回形成支持，或将触发对“ 15 庆热 06”和“ 15 庆热 07”的信用等级下调。 事件分析： 对于收益权类 ABS 产品来说，为了做大发行规模，一般倾向于发行较长期限的产品，但投资者更偏好投资期 限较短的产品，故部分收益权类 ABS 产品根据不同的到期时间设置多档产品以满足投资者需求，对于期限较长的 产品亦会设置回售或赎回条款。评级方面，在对收益权类 ABS 产品进行评级时，产品的级别一般会在最强增信方 主体级别的基础上考虑到现金流覆盖倍数有一定提升，在进行现金流测算的时候，往往未考虑回售行权的情况，若 投资者行使回售选择权，基础资产现金流是无法支撑产品赎回本金的，所以若有回售或赎回条款， 且投资者倾向于 回售行权， 产品级 别有下调的可能。 5 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 2.银河金汇 -中融信托 ABS 概况： 银河金汇 -中融信托 2016 第一期信托受益权资产支持专项计划（以下简称“银河金汇 -中融信托 ABS”）成立 于 2017 年 3 月 8 日，基础资产为原始权益人中融国际信托有限公司（以下简称“中融信托”）享有的信托受益权， 实际借款人为 7 户。银河金汇 -中融信托 ABS 发行规模为 17.30 亿元，其中优先 A“16中融 1A”发行规模为 12.57 亿 元，大公国际给予 AAA 级别；优先 B“16中融 1B”发行规模为 1.40 亿元，大公国际给予 AA+级别；次级规模为 3.33 亿元。增信措施包括优先次级分层、超额利差等。 事件过程： 2019 年 6 月 21 日，大公国际将“ 16 中融 1B”信用等级由 AA+下调至 AA-，调级理由包括：（ 1）入池资产仅 剩 1 笔信托受益权，对应的借款人南京建工集团有限公司未能于信托到期日 2019 年 6 月 2 日履约，信托计划已进 入延长期；（ 2）上述信托受益权对应的保证人 1 南京建工产业集团有限公司短期偿债压力很大，部分信托借款已 发生违约；保证人 2 南京新港开发总公司总债务规模较大，资产流动性弱，担保余额很高，且对部分被担保借款未 能履行代偿责任。 事件分析： 银河金汇 -中融信托 ABS 的基础资产涉及的借款人仅剩 1 家，且借款人及担保方均面临较大的偿债压力，担保 方或无法履行代偿义务，“ 16 中融 1B”本息兑付面临较大的风险，因此导致级别下调。 3.2015 年太仓港协鑫发电 ABS（协鑫 05）、 2016 年太仓港协鑫发电 ABS（协电力 0405） 概况： 2015 年太仓港协鑫发电资产支持专项计划（以下简称“ 2015 年太仓港协鑫发电 ABS”）成立于 2015 年 10 月 16 日，基础资产为特定期间内原始权益人太仓港协鑫 发电有限公司（以下简称“协鑫发电”）依据购售电合同的 约定，对江苏省电力公司享有的按期收取电费的合同债权及其从权利。 2015 年太仓港协鑫发电 ABS 发行总规模为 22.00 亿元，其中优先级 20.00 亿元，按照不同到期日分为“协鑫 0105”五档，联合信用评级均给予 AA+的级别； 次级 2.00 亿元。增信措施方面，采用优先次级分层结构、协鑫发电提供差额支付承诺等。 2016 年太仓港协鑫发电资产支持专项计划（以下简称“ 2016 年太仓港协鑫发电 ABS”）成立于 2016 年 4 月 22 日，发行总规模为 19.00 亿元，其中优先级 17.00 亿元，按照到期日不同分为“协电力 0105”五个品种，联合 信用评级均给予 AA+的级别；次级证券 2.00 亿元，基础资产及交易结构设置与 2015 年太仓港协鑫发电 ABS 类似。 事件过程： 2019 年 6 月 26 日，联合信用评级将“协鑫 05”、“协电力 0405”信用等级由 AA+调降至 AA。远东资信未 从公开资料获取评级下调的原因，猜测与原始权益人 /差补方协鑫发电信用资质恶化有关。 2018 年 7 月跟评时，联 合信用评级和中诚信国际均维持协鑫发电主体 AA 的级别，展望维持稳定，因债券到期， 2019 年上述评级公司未 进行跟踪评级。 2019 年 5 月 24 日，中债资信将协鑫发电的主体信用等级由 A+（稳定）调整为 A（列入观察名单）， 猜测协鑫发电信用资质有所恶化。 2016 年下半年以来煤炭价格快速回升，之后维持高位运行，协鑫发电的发电业 6 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 务毛利率承压，盈利能力亦受到一定影响；同时，协鑫发电债务负担较重，财务杠杆水平亦较高，且短期 偿债 压力 较大；另外，自 2018 年起江苏省大气污染防治治理力度 加 大，协鑫发电屡次被通报 ，环保压力亦较大 。 事件分析： 收益权类 ABS 产品基础资产现金流的产生依赖于原始权益人的持续稳定运营，若原始权益人 经营恶化 ，将 影 响基础资产现金流的稳定性和可持续性；同时，收益权类 ABS 产品一般依赖增信方实现产品级别的提升，若增信 方信用资质恶化，将导致优先级级别下调。 4.中信华夏三胞 ABS 2018 年 10 月 16 日，联合信用评级将“ 16 三胞 B”信用等级由 AA 调降至 A； 2019 年 4 月 15 日，继续调降至 BB。关于中信华夏三胞南京国际金融中心资产支持专项计划的概况、事件过程及事件分析，详见远东资信 2019 年 3 月 13 日发布的近年我国企业 ABS 风险案例盘点。 5.中泰 -汇融一期 ABS 概况： 中泰 -汇融一期信托受益权资产支持专项计划（以下简称“中泰 -汇融一期 ABS”）成立于 2017 年 12 月 1 日， 基础资产为原始权益人安徽国元信托有限责任公司（以下简称“国元信托”）享有的 9 笔信托受益权，实际借款人 为 9 户， 底层 信托借款的贷款人为江苏江南农村商业银行股份有限公司；截至基准日（ 2017.07.01）资产池的未偿 本金余额为 43.30 亿元，借款年利率在 4.5%-6%之间，加权平均合同利率为 5.16%/年。中泰 -汇融一期 ABS 发行总 规模为 43.30 亿元，分为优先 A 档“ 17 汇融 A1A4”（ AAA）、优先 B 档“ 17 汇融 B”（ AA+）、优先 C 档“ 17 汇融 C”（ A）和次级档。增信措施方面，包括优先次级分层、超额利差、储备金机制，另外还设置了原始权益人 回购和赎回选择权。 事件过程： 中泰 -汇融一期 ABS 底层信托借款年利率在 4.5%6%之间，加权平均合同利率为 5.16%/年，初评时，联合信用 评级在进行现金流压力测试时使用的优先 A、优先 B、优先 C 的预期利率分别为 4.30%、 5.40%和 5.50%，而实际 发行时各档利率均高于预期值，优先 A1A2、优先 A3A4、优先 B、优先 C 的发行利率分别为 5.8%、 6.00%、 6.50% 和 6.5%，实际利息支出增加，对优先级证券的现金流压力测试产生了一定负面影响，导致“ 17 汇融 C”无法达到 A 的评级要求。 2019 年 6 月 28 日，联合信用评级将“ 17 汇融 C”的信用等级由 A 下调至 BBB+。 随着底层信托借款的陆续偿还，以及剩余期限明显缩短，加之托管账户到账未分配资金较多，剩余债券获得的 信用支持提升， 2019 年 12 月 26 日，联合信用评级将“ 17 汇融 C”信用级别由 BBB+调升至 AA-，超过了初始的 A 级别。 事件分析： 中泰 -汇融一期 ABS 首次评级时，评级机构在进行现金流压力测试时使用的预期利率与实际发行利率存在较大 差异，且实际发行利率明显高于预期利率，导致跟评时次优级证券无法达到原有的级别。 6.巩义燃气 ABS 7 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 2018 年 11 月 16 日，联合信用评级将巩义燃气 ABS“巩燃 0406”信用等级由 AA 调降至 AA-，并列入信用评级 观察名单 ； 2019 年 10 月 10 日，联合信用评级将“巩燃 0506”调降至 BBB；“巩燃 04”于 2019 年 10 月 27 日到 期。 2020 年 10 月 15 日，联合信用评级将“巩燃 0506”调降至 BB。 关于巩义燃气供气合同债权资产支持专项计 划的概况、事件过程及事件分析，详见远东资信 2019 年 3 月 13 日发布的近年我国企业 ABS 风险案例盘点。 7.北大科技园 ABN 概况： 北京北大科技园建设开发有限公司 2018 年第一期资产支持票据（以下简称“北大科技园 ABN”）于 2018 年 4 月发行成功，发行规模为 17.91 亿元，其中优先级资产支持票据“ 18 北大科技 ABN001 优先级”发行规模为 16.91 亿元，联合信用评级给予 AAA 信用等级；次级资产支持票据发行规模为 1.00 亿元。基础债务人为北京北大科技园 建设开发有限公司（以下简称“北大科技园公司”），标的物业为海淀区中关村北大街 127-1 号的创新中心写字楼 及北大博雅国际酒店范围内的房屋及国有土地使用权。增信措施方面，北大方正集团有限公司（以下简称“方正集 团”）和北大资源集团有限公司（以下简称“北大资源”）在单一资金信托端为北大科技园公司的信托贷款还款义 务提供保证担保，并为优先级资产支持票据提供差额补足，同时，还设置了标的物业抵押及标的物业经营收入质押 等措施，另外，北大资源承担标的物业的运营成本。 事件过程： 2019 年 12 月 ，方正集团未按时足额兑付超短期融资券“ 19 方正 SCP002”，发生实质性违约，联合信用评级 将其主体信用等级由 AAA 调降至 A，评级展望为负面。同时，考虑到北大资源整体债务负担较重，短期债务压力 大，后续融资能力受方正集团违约事件影响很大等不利因素，联合信用评级将北大资源的主体信用等级由 AA-下调 至 A，评级展望为负面。鉴于差补方 /担保方方正集团和北大资源资信水平下降，其对标的物业维持正常运营提供 的支持力度及对“ 18 北大科技 ABN001 优先级”提供的增信效力均有所下降， 2019 年 12 月，联合信用评级将“ 18 北大科技 ABN001 优先级”的信用等级由 AAA 调降至 A。 2020 年 2 月，方正集团进入重整程序， 2 月 21 日，联合信用评级将其主体信用级别调降至 C，同时将北大资 源主体信用等级调降至 B。 2020 年 2 月，北大科技园公司未能按期足额支付回售资金，且差补方方正集团和北大资 源亦未履行差额补足义务；同时，鉴于方正集团和北大资源信用水平进一步下降，其提供的增信效力均大幅下降， 在北大资源无法为物业运营成本提供有效支持的情况下，仅依靠标的物业产生的经营净现金流无法足额覆盖优先级 票据的本息兑付；此外，鉴于 商业地产市场环境及新冠疫情影响，标的物业评估价值面临下降风险，对优先级资产 支持票据偿付的保障程度或将有所下降，联合信用评级将“ 18 北大科技 ABN001 优先级”的信用等级调降至 B+。 事件分析： 标的物业位于中关村北大街西侧、北京大学医院北侧，区域内有北京大学、清华大学等高校，同时周围办公楼 数量较多，处于办公聚集地带，经营状况稳定，标的物业资产质量尚好，优先级资产支持票据相对初始抵押物评估 价值的比例为 59.64%，抵押率较低。但 CMBN 产品较依赖于主体，一方面，产品一般以全部物业经营收入入池， 日常运营成本支出需依赖股东或其他方的资金支持，一旦资金支持方信用资质恶化无法提供资金支持，将影响标的 物业现金流归集，进而影响优先级资产支持票据的本息兑付；另一方面，一般 CMBN 产品会设置开放期，若投资 8 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 者选择回售，在基础债务人无偿付能力的情况下，需要差补方进行差额补足。因此，差补方或流动性支持方信用资 质恶化，将导致 CMBN 产品本息兑付存在不确定性，进而引起级别下调。 8.融信租赁 ABS 概况： 融信租赁 2017 年一期资产支持专项计划 （以下简称“融信租赁 ABS”） 成立于 2018 年 2 月 12 日 ，原始权益 人为 融信租赁股份有限公司 （以下简称“融信租赁”） ，基础资产为 124 户承租人的 129 份租赁合同，承租人大部 分为新三板上市公司， 信息公开度较高，单户承租人未偿本金占比较低，分散性较好，但承租人行业集中度较高 ， 主要分布在制造业 。 融信租赁 ABS 发行规模为 4.85 亿元，其中优先级 3.91 亿元，分为“融信 L 优 A”和“融信 L 优 B”两个品种，联合信用评级分别给予 AA+和 AA 的信用级别。 增信措施主要为优先次级分层、融信租赁提供差 额支付承诺、现金流超额覆盖等。 事件 过程 ： 融信租赁 为国内首家新三板上市的融资租赁企业， 2016 年推出了新三板快易租、工程设备快易租、居间服务 三大业务 ； 受经济下行影响， 中小企业逾期频繁出现， 2017 年下半年开始融信租赁逾期率大幅提高，其中也包括 新三板快易租客户。由于坏账准备计提大幅增加及融资成本上升， 2017 年融信租赁开始发生经营亏损。 2018 年受 经济下行影响， 融信租赁新三板快易租产品逾期率及逾期项目数量持续攀升， 2018 年末租金逾期率为 48.63%，同 时，新增租赁业务投放量大幅减少， 当年继续发生经营亏损 ； 2018 年以来， 融信租赁 董事、监事、高级管理人员 频繁变动 ， 员工人数大幅减少，影响了公司持续经营能力； 另外， 2018 年融信租赁因涉及 P2P 案件被起诉冻结了 银行基本账户。 2019 年 9 月，融信租赁申请破产。 因基础资产逾期率上升，资产池信用质量明显恶化，资产池现金流入对优先级证券本息的保障能力显著下降； 同时，差补方融信租赁经营持续恶化丧失差补能力，同时 其 作为资产服务机构亦无法履行基础资产的回收、催收及 处置的职责， 2019 年 1 月开始，联合信用评级陆续下调“融信 L 优 A”和“融信 L 优 B”的信用等级， 2019 年 12 月 19 日，将“融信 L 优 A”的信用等级调降至 BB，“融信 L 优 B”的信用等级调降至 CCC，并将上述债项列入 信用观察名单。 事件分析： 融信租赁 ABS 基础资产涉及的承租人大部分为中小企业， 抗风险能力较弱， 且大部分分布在制造业， 经济下 行背景下其经营状况受到 较大 影响 ， 导致基础资产质量恶化；且“新三板快易租”产品系 2016 年推出，产品推出 时间较短，对 原始权益人融信租赁自身的风险管控能力提出较高要求 。同时， 融信租赁 自身经营恶化，无法提供差 补的同时亦无法较好的履行资产服务机构的职责，影响了基础资产现金流的回收。对于融资租赁 ABS 产品需要 重 点 关注原始权益人的 持续经营能力及 风控能力， 基础资产的集中度情况及承租人的信用状况 等 。 9 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 四、 2020 年 我国企业 ABS 产品评级下调案例盘点 及分析 1.华信应收账款 ABS 受原始权益人上海华信 国际集团有限公司 信用资质恶化影响， 2018 年 3 月 15 日开始联合信用评级陆续下调 德 邦 -华信应收账款第一期资产支持专项计划 优先级证券 “华信 01A”的信用级别， 2020 年 2 月 12 日调降至 C。 关于华 信应收账款 ABS 产品的概况、事件过程及事件分析，详见远东资信 2019 年 3 月 13 日发布的近年我国企业 ABS 风险案例盘点。 2.北大科技园 ABN 北大科技园 ABN 情况详见 上文分析。 3.国融 -遵运集团 ABS 概况： 国融证券 -遵运集团客运收费权资产支持专项计划（以下简称“国融 -遵运集团 ABS”）成立于 2019 年 9 月 6 日，基础资产为原始权益人贵州省遵义汽车运输（集团）有限责任公司（以下简称“遵义汽运”）享有的客运收费 收益权，发行规模为 6.73 亿元，其中优先级 6.39 亿元，根据到期日不同分为“遵运 0110”十档产品，东方金诚 均给予 AAA 级别，遵义交旅投资（集团）有限公司（以下简称“遵义交旅”）为 本 专项计划提供差额补足。 事件过程： 2020 年 6 月 29 日，东方金诚将“遵运 0110”信用等级由 AAA 调降至 AA+。差补方遵义交旅外部主体级别 为 AA，且展望维持稳定，信用资质未发生明显变化，猜测级别调整与基础资产现金流有关，或受新冠疫情影响， 基础资产产生的现金流不及预期，进而对优先级证券本息的保障程度下降，导致级别下调。 事件分析： 收益权类 ABS 产品的基础资产现金流受多种因素影响，当发生不利变化时，实际产生的现金流或与预测值存 在较大偏差。而对于 ABS 产品级别，评级机构一般会考虑现金流覆盖倍数 后 在最强增信方基础上进行一定 级别 提 升，若基础资产现金流发生较大波动，或将引起级别下调。 4.东宇工贸商业租金 ABS 概况： 山东东宇工贸集团股份有限公司商业物业租金合同债权资产支持专项计划 （以下简称“ 东宇工贸商业租 金 ABS”） 成立于 2015 年 12 月 9 日，基础资产为原始权益人山东东宇工贸集团股份有限公司（以下简称“东宇 工贸”） 在特定期间内对基础协议相对方形成 的租赁债权 ，标的物业包括 9 处位于山东寿光的物业 。发行总规模为 3.90 亿元，其中 优先级 3.60 亿元，分为“东宇 0105”五个品种，联合信用评级均给予 AA+的信用等级 ，“东宇 0405”附有回售和赎回安排 。增信措施方面，采用优先次级分层结构设计，东宇工贸提供差额支付承诺，寿光 市 金财公有资产经营有限公司（以下简称“寿光金财”）为东宇工贸的差补义务提供担保。 事件过程： 10 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 2019 年 6 月 26 日 ，联合信用评级将“东宇 0405”列入信用评级观察名单。 2019 年 12 月 9 日“东宇 04”到 期。 2019 年 12 月 25 日，联合信用评级将“东宇 05” 继续 列入评级观察名单， 2020 年 6 月 29 日， 将其级别由 AA+ 下调至 AA。 远东资信未从公开资料获取 级别下调的原因， 但猜测与东宇 工贸 未及时归集基础资产现金流有关。 2017 年度资产管理报告显示， 2017 年度东宇 工贸 作为资产服务机构存在未按时归集情形，后经计划管理人多番沟通、 督促其对资金归集问题进行补救整改， 东宇工贸 及时对基础资产现金流进行了补充归集，并按时按照必备金额要求 将款项足额划转至托管账户。 2019 年 1 月， 2018 年第四季度资产管理报告显示，原始权益人东宇工贸经营情 况良好，标的物业租金收取正常，但作为资产服务机构，东宇工贸仍存在基础资产现金流未按时归集至监管银行账 户的情形。 事件分析： 东宇 工贸商业物业租金 ABS 资产服务机构未按时归集基础资产现金流，加大了资金混同风险， 或影响优先级 证券本息兑付，进而引起级别下调。 5.桑德北京水务 ABS 概况： 桑德北京水务一期绿色资产支持专项计划（以下简称“桑德北京水务 ABS”）成立于 2017 年 8 月 23 日，基 础资产为原始权益人北京京禹顺环保有限公司（以下简称“京禹顺环保”）享有的污水处理收费收益权，发行规模 为 8.20 亿元，其中优先级“ G 桑德优” 7.68 亿元，中诚信国际给予 AA+的信用级别。增信措施包括优先次级分层、 现金流超额覆盖，桑德集团有限公司为原始权益人京禹顺环保日常运营提供流动性支持。 事件过程： 2020 年 1 月以来，中诚信国际将“ G 桑德优”列入信用评级观察名单，并多次下调其级别， 2020 年 7 月 6 日， 将其级别下调至 C，级别下调主要与母公司 北京桑德环境工程有限公司 （以下简称“桑德工程”）发生违约有关。 控股股东 桑德工程近年来财务杠杆居高不下，短期债务规模不断攀升，资金占用情况较为严重，运营资金回笼 较慢，导致短期偿债压力较大， 2020 年 1 月 21 日，中诚信国际维持桑德工程主体信用 等级 AA，并将主体列入可 能降级的观察名单。 2020 年 3 月 6 日，桑德工程发行的“ 17 桑德工程 MTN001”发生实质性违约，中诚信国际多 次下调桑德工程主体信用等级， 2020 年 7 月 6 日调降至 C。 事件分析： 母公司桑德工程以污水处理工程为主业，业务经营模式主要包括 EPC、 BOT 和 PPP 三种，上述模式下回款周 期较长，前期资金垫付压力极大，现金流压力加大，叠加融资进度不及预期，最终导致债券违约。 母公司桑德工程 的违约，将对京禹顺 环保的再融资能力、可持续经营能力等产生较大不利影响 ，进而影响桑德北京水务 ABS 基础 资产现金流的产生，导致优先级级别下调。 6.高密水业供水 ABS 概况： 11 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 高密水业供水收费权资产支持专项计划（以下简称“高密水业供水 ABS”）成立于 2018 年 5 月 17 日，基础 资产为原始权益人高密市水业公司（以下简称“高密水业”）在特定期间享有的供水收费收益权，发行规模为 3.80 亿元，其中优先级 3.60 亿元，根据不同到期日分为“高供水 0106”六个品种，联合信用评级均给予 AA+的信用级 别。“高供水 0406”设置了回售 及 赎回机制，高密市国有资产经营投资有限公司（以下简称“高密国资”）为高 密水业的赎回义务提供保证担保。 事件过程： 2019 年 7 月跟评时，联合信用评级维持“高供水 0206” AA+级别，但列入信用评级观察名单，主要系：根据 交易安排，高密水业作为资产服务机构应于每个现金流划转日将资金归集账户中归集的全部资金划转至专项计划账 户，自专项计划成立至 2019 年 7 月，专项计划发生三次收益分配，专项计划账户内归集款项总额可满足各次收益 分配的金额要求，但高密水业并未按照标准条款约定的金额和时间归集基础资产现金流。 因观察期内高密水业仍未按照约定时间将收到的水费收入划转至专项计划账户， 2020 年 1 月 21 日，联合信用 评级继续将“高供水 0306”列入信用评级观察名单，“高供水 02”因到期而移出信用评级观察名单。 2020 年 8 月 4 日，定期跟踪评级时，联合信用评级将“高供水 0306”信用等级由 AA+调降至 AA，主要系跟踪期内 ， 高密 水业未在 2019 年 4 月及 2020 年 4 月对应的水费 归集日归集基础资产现金流，资金混同风险高。 事件分析： 高密水业供水 ABS 的基础资产现金流表现尚好，与预测值之间的偏差不大，原始权益人高密水业及担保方高 密国资经营亦较稳定，风险主要在于高密水业未按规定归集及划转基础资产现金流，资金混同风险高，对优先级证 券本息的偿付产生较大负面影响 ，与东宇工贸商业物业租金 ABS 存在同样的问题 。 7.福晟应收账款 ABS 概况： 东亚前海 -招商创融 -福晟集团应收账款资产支持专项计划（以下简称“福晟应收账款 ABS”）成立于 2019 年 1 月 23 日，基础资产为原始权益人福建福晟集团有限公司（以下简称“福建福晟”）享有的购房尾款债权，采用循 环购买方式，发行规模为 8.30 亿元，其中优先级 7.70 亿元，包括“福晟 1 优 A”和“福晟 1 优 B”，大公国际给 予“福晟 1 优 A” AAA 级别，“福晟 1 优 B” AA+的级别。增信措施方面，包括优先次级分层、现金流超额覆盖、 福建福晟提供差补等。 事件过程： 2019 年以来福建福晟 控股股东持股比例多次变动，同时高管及董事会人员变动较大，公司治理结构的变化对 其经营稳定性产生了一定不利影响；房地产业务无新增拿地，建筑施工业务新签合同额同比下降，未来业务规模的 可持续存在不确定性 ；面临较大的集中偿付压力等， 2020 年 8 月 28 日，大公国际将福建福晟主体信用等级由 AA+ 调降至 AA，并列入信用评级观察名单。 2020 年 11 月 5 日，大公国际继续将福建福晟主体信用等级调降至 A+，评 级展望为负面。 2020 年 11 月 19 日，福建福晟未按时支付“ 18 福晟 02”回售本金及债券利息，发生实质性违约， 大公国际将其主体信用等级调降至 C。 受此影响， 2020 年 8 月 28 日以来，大公国际陆续下调 “福晟 1 优 A” 和 “福 晟 1 优 B” 的信用等级， 2020 年 11 月 19 日均调降至 CC。 12 / 13 请务必 阅读正文后的 免责 声明 远东研究结构化金融产品 2021 年 3 月 25 日 事件分析： 因公司治理结构变化较大，业务可持续存在不确定性， 集中偿付压力很大， 差补方福建福晟 信用资质持续恶化， 最终发生债务违约， 进而导致 “福晟 1 优 A” 和 “福晟 1 优 B” 的信用等级 持续 下调。 8.巩义燃气 ABS 巩义燃气 ABS 情况详见上文分析。 9.河南能源供气 ABS 概况： 天风 -河南能源供气资产支 持专项计划（以下简称“河南能源供气 ABS”）成立于 2018 年 11 月 13 日 ，原始权 益人为河南省煤气（集团）有限责任公司 （以下简称“河南煤气”）