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请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 逆回购与 MLF等量续作，专项债新增发行不及预期 2021 年 5 月利率债市场运行报告 摘 要 作 者：陈浩川 简奖平 卢胜娇 邮 箱： 货币市场方面，5 月份，央行公开市场操作（不包含 CBS）和 MLF 均为等量续作，月内实现零投放、零回笼，货币市场流动性边际收紧； 货币市场资金价格走势分化，银行间市场 7 天回购利率震荡上行。 5 月， 1 年期 LPR 保持在 3.85%。展望未来，货币政策仍将保持稳健和中性， 政策收紧预期不高，预计未来货币资金价格中枢上行空间有限。 利率债一级市场方面，5 月份国债和政策性银行债的合计发行量继 续下降，但实现净融资 4435.30 亿元，国债发行利率小幅下行； 5月地方 债新增发行逐步放量，月内实现净融资 5873.54 亿元，新增发行地方债 规模占比升至 65.13%。 截至 5 月底， 新增地方政府专项债当前已发行 5726 亿元， 完成已下 达限额的 16.51%，专项债发行进度明显滞后于前两年同期水平。在适当 放宽发行时间限制的情况下，今年专项债集中发行的模式可能性较小， 考虑到今年尚有约 3 万亿元的新增专项债待发行，四季度专项债发行比 例较往年同期提升的概率较高。 利率债二级市场方面，5 月份国债和国开债成交活跃度下降，利率 债到期收益率总体下行。5 月份以来，国常会连续三次“点名”大宗商品 价格上涨问题，五部门联合约谈大宗商品相关重点企业，或使得国内生 产性物价过快上行压力有所缓解，进而推动了利率债收益率的回落。 5 月，中外国债利差小幅收窄，中美利差基本保持稳定，境外机构 投资者继续增持我国债券，共计增持 836.49 亿元。 展望未来，预计短期内国内利率债收益率显著上行的可能性较小； 中国债券的资产收益大概率仍将保持相对优势，外资增持中国债券的总 体趋势还会持续。可密切关注未来中国及海外新冠肺炎疫情防控效果、 全球主要经济体宏观政策走向、国际大宗商品价格等重要变量。 相关研究报告： 1.2021 年 5 月信用债市场 运行报告，2021.6.15 2.2021 年 4 月信用债市场 运行报告，2021.5.14 3.2021 年 4 月利率债市场 运行报告，2021.5.13 4.2021 年 3 月信用债市场 运行报告，2021.4.15 5.2021 年 3 月利率债市场 运行报告，2021.4.14 6.2021 年 2 月信用债市场 运行报告，2021.3.13 7.2021 年 2 月利率债市场 运行报告，2021.3.121 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 目录 一、货币市场运行 . 2 （一）央行实现零净投放，货币市场流动性边际收紧 . 2 （二）货币市场资金价格走势分化，关键货币资金价格中枢上行 . 3 （三）货币政策延续稳健基调，要灵活精准、合理适度，保持流动性合理充裕 . 5 二、利率债市场运行 . 6 （一）国债和政策性银行债发行规模下降，地方政府债新增发行继续放量 . 6 （二）利率债到期收益率震荡下行，外资继续增持中国债券 . 8 三、总结与展望 . 122 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 一、货币市场运行 （一）央行实现零净投放，货币市场流动性边际收紧 2021 年 5 月（下称“5 月”），央行公开市场操作（不包含 CBS）和 MLF（含 TMLF）净投放为 0。其中， 逆回购投放量为 1600 亿元，逆回购到期 1600 亿元；国库现金定存投放 700 亿元，并有 700 亿元国库现金定存到 期；MLF（含 TMLF）投放 1000 亿元，MLF（含 TMLF）回笼 1000 亿元（见表 1）。 表 1：公开市场操作与中期借贷便利投放与回笼（截至 2021 年 5月 31 日，单位：亿元） 日期 货币净 投放 国库现 金定存 国库现金 到期 正回购 投放 正回购 到期 逆回购投放 逆回购 到期 MLF投放 （含 TMLF) MLF到期 (含 TMLF) 2020年 5月 5700 0 0 0 0 6700 0 1000 2000 2020年 6月 -6100 0 0 0 0 15950 21500 400 950 2020年 7月 -6177 500 0 0 0 7700 11400 4000 6977 2020年 8月 6500 500 500 0 0 20000 15000 7,000 5,500 2020年 9月 4200 800 500 0 0 24700 24800 6000 2000 2020年 10月 100 500 800 0 0 9300 11900 5000 2000 2020年 11月 4300 500 500 0 0 17500 17200 10000 6000 2020年 12月 3200 0 500 0 0 8600 8400 9500 6000 2021年 1月 -2165 0 0 0 0 10690 12450 5000 5405 2021年 2月 -3040 0 0 0 0 8300 11340 2000 2000 2021年 3月 -200 0 0 0 0 2300 2500 1000 1000 2021年 4月 839 700 0 0 0 2200 2000 1500 1561 2021 年 5月 0 700 700 0 0 1600 1600 1000 1000 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 5 月，货币市场流动性较上月有所收紧（图 1）。具体来看，月内央行逆回购投放均为等量续作，截至月底共 实现逆回购净投放 0 亿元，市场流动性边际收紧。同时，央行于 5 月 17 日对金融机构开展 MLF 操作 1000 亿元， 5 月 15 日有 1000 亿元 MLF 到期。财政部、中国人民银行于 2021 年 5 月 20 日以利率招标方式进行了 2021 年中央 国库现金管理商业银行定期存款（二期）招投标，中标总量 700 亿元，2021 年 6 月 17 日到期，中标利率 3.10%。 此外，为提高商业银行永续债的市场流动性，支持商业银行发行永续债补充资本，央行在 5 月 27 日以固定费率数 量招标方式开展了 2021 年第五期央行票据互换（CBS）操作，期限 3个月，费率 0.1%，中标总量 50 亿元。3 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 图 1：2021 年 5 月央行公开市场操作与中期借贷便利投放与回笼（正值为投放，负值为回笼，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 此外， 5 月，为满足金融机构临时性流动性需求，央行对金融机构开展常备借贷便利操作共 30 亿元，均为 7 天 期，利率为 3.2%，期末常备借贷便利余额为 30 亿元；国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净归还 抵押补充贷款 396 亿元，期末抵押补充贷款余额为 31366亿元（较去年底余额下降了 984 亿元）。 （二）货币市场资金价格走势分化，关键货币资金价格中枢上行 5 月，银行间市场 7 天回购利率在月初短暂下降后呈现震荡上行趋势，中枢小幅上行（见图 2）。与 4 月末相 比，R007 上行 32.57BP至 2.7026%；DR007 上行 23.21BP至 2.5786%。总的来看，5 月份货币市场资金面呈现边际 收紧的运行态势。 图 2：R007、DR007 利率及利差（单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 -1500 -1000 -500 0 500 1000 1500 2021-05-06 2021-05-07 2021-05-08 2021-05-09 2021-05-10 2021-05-11 2021-05-12 2021-05-13 2021-05-14 2021-05-15 2021-05-16 2021-05-17 2021-05-18 2021-05-19 2021-05-20 2021-05-21 2021-05-22 2021-05-23 2021-05-24 2021-05-25 2021-05-26 逆回购 MLF(含TMLF) 国库现金定存 正回购 -20 30 80 130 180 230 280 330 0 1 2 3 4 5 6 7 2020-05-01 2020-05-16 2020-05-31 2020-06-15 2020-06-30 2020-07-15 2020-07-30 2020-08-14 2020-08-29 2020-09-13 2020-09-28 2020-10-13 2020-10-28 2020-11-12 2020-11-27 2020-12-12 2020-12-27 2021-01-11 2021-01-26 2021-02-10 2021-02-25 2021-03-12 2021-03-27 2021-04-11 2021-04-26 2021-05-11 2021-05-26 R007-DR007( 右轴) R007 DR007 DR0014 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 信贷市场方面，5 月 20日，全国银行间同业拆借中心公布贷款市场报价利率（LPR）与上月相比保持不变，1 年期 LPR 为 3.85%。预计短期内 1 年期 LPR 或将继续维持稳定。 5 月，不同期限 Shibor 利率均维持了上月的下行趋势，短期限 Shibor 利率下降相对更为明显（见图 3）。截 至 5 月 31 日，短期限（3 个月期）Shibor 利率下降 10.1BP 至 2.4790%，下降幅度最大。6 个月期和 1 年期 Shibor 利率分别下行 8.9BP和 6.1BP 至 2.663%和 2.911%。 5 月同业存单到期收益率走势与 Shibor 利率类似，继续维持下行趋势（见图 4）。其中，AAA 级 3 个月期和 AA 级 6 个月期同业存单收益率下行幅度较大，与 4 月末相比分别下降了 12.56BP和 12.78BP。 图 3：Shibor利率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 4：同业存单到期收益率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 1.0 1.4 1.8 2.2 2.6 3.0 3.4 3.8 2020-05-01 2020-05-16 2020-05-31 2020-06-15 2020-06-30 2020-07-15 2020-07-30 2020-08-14 2020-08-29 2020-09-13 2020-09-28 2020-10-13 2020-10-28 2020-11-12 2020-11-27 2020-12-12 2020-12-27 2021-01-11 2021-01-26 2021-02-10 2021-02-25 2021-03-12 2021-03-27 2021-04-11 2021-04-26 2021-05-11 2021-05-26 Shibor 3M Shibor 6M Shibor 1Y 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 2020-05-01 2020-05-16 2020-05-31 2020-06-15 2020-06-30 2020-07-15 2020-07-30 2020-08-14 2020-08-29 2020-09-13 2020-09-28 2020-10-13 2020-10-28 2020-11-12 2020-11-27 2020-12-12 2020-12-27 2021-01-11 2021-01-26 2021-02-10 2021-02-25 2021-03-12 2021-03-27 2021-04-11 2021-04-26 2021-05-11 2021-05-26 同业存单收盘到期收益率(AAA):3个月 同业存单收盘到期收益率(AAA):6个月 同业存单收盘到期收益率(AAA):1年 同业存单到期收益率(AA):3个月 同业存单到期收益率(AA):6个月 同业存单到期收益率(AA):1年5 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 从同业存单的发行与到期来看，5 月份发行量为 18297.20 亿元，较上月减少 2239 亿元；净融资额为 1919 亿元 （见图 5），较上月减少 1693.7 亿元（前值为 3612.70 亿元）。未来 3 个月（6 月-8 月），每月分别有 16390.70亿 元、15535.90 亿元和 14382.20 亿元到期。 图 5：同业存单的发行与到期（数据截至 2021 年 5月 31 日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （三）货币政策延续稳健基调，要灵活精准、合理适度，保持流动性合理充裕 5 月 11 日，中国人民银行发布 2021 年第一季度中国货币政策执行报告指出，稳健的货币政策要灵活精准、合 理适度，把服务实体放到更加突出的位置，珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关系。健全现 代货币政策框架，完善货币供应调控机制，管好货币总闸门，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规 模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。 5 月 19 日，国务院总理李克强主持召开的国务院常务委员会指出，要保持货币政策稳定性和人民币汇率在合 理均衡水平上的基本稳定，合理引导市场预期。实施好直达货币政策工具，加大再贷款再贴现支持普惠金融力度， 落实好小微企业融资担保降费奖补等政策，引导银行扩大信用贷款。 5 月 21 日，国务院副总理刘鹤主持召开国务院金融稳定发展委员会第五十一次会议。会议要求，综合运用多 种货币政策工具保持流动性合理充裕，有效防范和化解金融风险，促进经济金融良性循环。稳健的货币政策要灵活 精准、合理适度，继续实施直达实体经济的政策工具，增强微观主体活力，稳企业保就业，大力支持普惠小微、乡 村振兴、制造业、科技创新和绿色转型发展。 总的来说，当前以及未来一段时期，货币政策仍保持稳健和中性，政策收紧预期不高，预计未来货币资金价格 中枢上行空间有限。 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 2021 年6 月 2021 年7 月 2021 年8 月 总发行量 总偿还量6 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 二、利率债市场运行 （一）国债和政策性银行债发行规模下降，地方政府债新增发行继续放量 1. 国债与政策性银行债发行规模下降，发行利率进一步下行 2021 年 5 月，国债和政策性银行债的合计发行量延续上月回落趋势，共发行 7921.70 亿元，有 3486.40 亿元到 期；净融资额重新回正，较上月大幅增加 5632.78 亿元至 4435.30 亿元（见图 6）。其中，国债和政策性银行债分别 发行 3766.60亿元和 4155.10 亿元，净融资额分别为 2063.70 亿元和 2371.60亿元。 图 6：国债和政策性银行债合计的发行与到期（数据截至 2021 年 5月 31日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 从发行利率来看，国债和政策性银行债发行利率延续上月下行趋势。 2年期、 5 年期和 10 年期国债加权平均发 行利率分别为 2.57%、2.882%和 3.02%，环比分别下行 9.01BP、31.32BP 和 10.65BP。2 年期、5 年期和 10 年期政 策性银行债加权平均发行利率分别为 2.7745%、3.1951%和 3.4788%，环比分别下行 12.6BP、6.97BP和 5.31BP。 拉长时间来看，2018 年初以来，10年期国债和 10 年期政策性银行债发行利率总体呈现回落态势。从发行利差 来看， 5 月份， 10 年期政策性银行债发行利差为 45.88BP，较上月小幅走阔，但仍处于近 5 年的较低水平（图 7）。 0 2,500 5,000 7,500 10,000 12,500 15,000 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 2021 年6 月 2021 年7 月 2021 年8 月 总发行量 总偿还量7 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 图 7：10 年期国债和 10年期政策性银行债发行利率及利差（数据截至 2021 年 5月 31日，单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 2.地方债新增发行继续放量、净融资大幅上行，但今年以来专项债发行进度明显滞后于前两年同期水平 5 月份，全国地方债共计发行 8753.43亿元，较上月进一步增长 995.2亿元，净融资额增加至 5873.54 亿元（见 图 8） 。 新发行债券中有 3052.10 亿元为再融资债券、 5701.33 亿元为新增债券。 新增发行地方债规模占比为 65.13%， 较上月进一步提升。 5 月地方债平均发行期限为 11.17 年， 其中， 10 年期地方债平均发行利率为 3.3892%， 与 4 月相比降低 4.46BP。 5 月地方债发行额超过 500 亿元的省份（自治区）有浙江、山东、广西、河南、安徽和四川。 此外，财政部政府债务研究和评估中心发布的数据显示，截至 5 月底，各地今年累计发行新增地方债 9351 亿 元， 完成已下达债务限额的 21.91%。 其中， 新增一般债当前已发行 3625 亿元 （已下达限额 8000 亿元） ， 完成 45.31%； 新增专项债当前已发行 5726 亿元（已下达限额 34676 亿元），完成 16.51%，专项债发行进度明显滞后于前两年同 期水平。 财政部部长刘昆在 5 月 6 日发表的署名文章建立健全有利于高质量发展的现代财税体制中指出：加强地方 政府债务管理。根据经济社会发展和财政支出需要，合理把握债券发行节奏，推动各地做好项目储备，优先选择成 熟度高的项目予以支持。 6 月 8 日，财政部部长刘昆作关于 2020 年中央决算的报告指出，2021 年用好地方政府专项债券，指导地 方加强项目储备，适当放宽专项债券发行时间限制，合理把握发行节奏，提高债券资金使用绩效。 综合来看，今年专项债集中发行的模式可能性较小，考虑到今年尚有约 3 万亿元的新增专项债待发行，四季度 专项债发行比例较往年同期提升的概率偏大。 0 50 100 150 200 250 0 1 2 3 4 5 6 2016 年1 月 2016 年3 月 2016 年5 月 2016 年7 月 2016 年9 月 2016 年1 1月 2017 年1 月 2017 年3 月 2017 年5 月 2017 年7 月 2017 年9 月 2017 年1 1月 2018 年1 月 2018 年3 月 2018 年5 月 2018 年7 月 2018 年9 月 2018 年1 1月 2019 年1 月 2019 年3 月 2019 年5 月 2019 年7 月 2019 年9 月 2019 年1 1月 2020 年1 月 2020 年3 月 2020 年5 月 2020 年7 月 2020 年9 月 2020 年1 1月 2021 年1 月 2021 年3 月 利差(右轴) 10年期国债发行利率 10年期政策性银行债发行利率8 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 图 8：地方债的发行与到期（数据截至 2021年 5月 31日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （二）利率债到期收益率震荡下行，外资继续增持中国债券 1. 利率债到期收益率震荡下行 （1）国债和国开债成交活跃度下行，到期收益率震荡下行 2021年 5 月份，国债共成交 26078.03亿元，成交额较上月减少 4385.27 亿元，其中：活跃券“20付息国债 16” 5 月 31 日到期收益率为 3.07%， 较 4月末下行 8.5BP； 政策性银行债成交 60306.22 亿元， 成交额较上月减少 2786.43 亿元，其中，活跃券“21 国开 05”5月 31日到期收益率为 3.4780%，较 4月末下降 5.95BP。 5 月份 10年期国债和国开债收益率震荡下行（图 9）。相比 4 月末，5月末中债 10 年期国债和 10 年期国开债 到期收益率分别下行 11.9BP和 5.91BP，收益率水平分别达到 3.045%和 3.4815%。 图 9：10 年期国债与国开债利率走势及两者利差（单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 2021 年6 月 2021 年7 月 2021 年8 月 总发行量 总偿还量 0 20 40 60 80 100 120 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 3.6 3.8 4.0 2020-05-01 2020-05-16 2020-05-31 2020-06-15 2020-06-30 2020-07-15 2020-07-30 2020-08-14 2020-08-29 2020-09-13 2020-09-28 2020-10-13 2020-10-28 2020-11-12 2020-11-27 2020-12-12 2020-12-27 2021-01-11 2021-01-26 2021-02-10 2021-02-25 2021-03-12 2021-03-27 2021-04-11 2021-04-26 2021-05-11 2021-05-26 利差(右轴) 中债国债到期收益率:10年 中债国开债到期收益率:10年9 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 从利率期限结构和期限利差来看，与 4 月末相比， 5 月末短期（1 年期）国债利率小幅上行，长期（7 年期和 10 年期）国债利率明显下行。国债利率期限结构短端和长端均呈平缓化趋势。具体来看，5 月末 5Y-2Y国债期限利差 成收窄趋势，与 4 月末相比，收窄 3.84BP至 26.67BP（图 10）；5 月末 10Y-5Y 国债期限利差为 12.05BP，发生了 较为明显的收窄（前值为 20.25BP）。5 月末国开债利率期限结构短端轻微平缓化，中长端向下平移。 10Y-5Y和 5Y- 2Y国开债期限利差均未发生明显变化。 图 10：2021 年 5 月末中债国债到期收益率期限结构变化（与 4月末相比，单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 11：2021 年 5 月末中债国开债到期收益率期限结构变化（与 4 月末相比，单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （2）地方政府债到期收益率小幅下行 5 月份主要中长期限地方债到期收益率基本保持稳定，总体小幅下行（图 12），下行幅度均在 4BP左右。 2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 1年 2年 3年 5年 7年 10年 2021-04-30 2021-05-31 2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 3.6 3.8 1年 2年 3年 5年 7年 10年 2021-04-30 2021-05-3110 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 图 12：7 年期、10 年期、15年期和 30年期地方政府债利率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 综合来看，5月利率债收益率整体呈回落趋势，其主要可能是由国内生产性物价上行压力有所缓解所致。 5 月 12 日的国务院常务会议要求， “要跟踪分析国内外形势和市场变化，做好市场调节，应对大宗商品价格过 快上涨及其连带影响”；5 月 19 日的国务院常务会议再次明确，“要做好大宗商品保供稳价工作，保持经济平稳运 行”；5 月 26 日的国务院常务会议指出，“多措并举帮助小微企业、个体工商户应对上游原材料涨价影响”。5 月 份以来，国常会连续三次“点名”大宗商品价格上涨问题。 为了贯彻落实国常会精神，5 月 23 日上午，国家发展改革委、工业和信息化部、国资委、市场监管总局、证监 会等五个部门联合召开会议，约谈了铁矿石、钢材、铜、铝等行业具有较强市场影响力的重点企业，要求有关重点 企业要树立大局意识，维护大宗商品市场价格秩序。同时，会议明确了未来有关监管部门将密切跟踪监测大宗商品 价格走势，加强大宗商品期货和现货市场联动监管。 以上国务院常务会议以及五部门约谈重点企业等举措，或使得国内生产性物价过快上行压力有所缓解，进而推 动了利率债收益率的回落。 2. 中外国债利差小幅收窄，境外投资者继续增持我国债券 从国际角度来看，5 月份中外国债利差维持小幅收窄态势（图 13）。其中，中德、中日 10 年期国债利差收窄 较为明显，分别下行 11.15BP和 7.55BP；中美国债利差微量收窄 1.15BP，基本保持稳定。 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 2020-05-01 2020-05-15 2020-05-29 2020-06-12 2020-06-26 2020-07-10 2020-07-24 2020-08-07 2020-08-21 2020-09-04 2020-09-18 2020-10-02 2020-10-16 2020-10-30 2020-11-13 2020-11-27 2020-12-11 2020-12-25 2021-01-08 2021-01-22 2021-02-05 2021-02-19 2021-03-05 2021-03-19 2021-04-02 2021-04-16 2021-04-30 2021-05-14 2021-05-28 中债地方政府债到期收益率(AAA):7年 中债地方政府债到期收益率(AAA):10年 中债地方政府债到期收益率(AAA):15年 中债地方政府债到期收益率(AAA):30年11 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 图 13：10 年期中国国债和其他主要经济体国债利差走势（单位：BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 5 月份，境外机构投资者继续增持我国债券，增持力度较上月有所增加（图 14）。截至 5 月末，境外机构债券 托管我国境内债券面额为 36777.13亿元 （中央结算公司和上清所境外机构债券托管量总和） ， 新增债券持有量 836.49 亿元，与 4月相比有所增加，显示境外投资者在中国债券市场的参与程度稳步提升。 展望未来，国内较好的疫情防控成效将持续稳固中国基本面，人民币资产呈现一定的避险资产属性，为外资增 持境内债券提供有力支撑。同时，中国债券的资产收益大概率仍将保持相对优势。总的来说，在全球低利率、负利 率背景下，中国债券市场对境外投资机构的吸引力仍非常强劲，外资增持中国债券的总体趋势还会持续。同时，我 们需关注未来美联储货币政策操作，如果随着美国经济状况尤其是就业显著改善，美联储或将开始大幅缩减宽松货 币政策，可能会带动美债收益率继续上行，缩小中美国债利差优势。 图 14：境外机构持有我国债券总量及新增量（单位：亿元） 数据来源：上清所、中债登，远东资信整理 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2020-05-01 2020-05-15 2020-05-29 2020-06-12 2020-06-26 2020-07-10 2020-07-24 2020-08-07 2020-08-21 2020-09-04 2020-09-18 2020-10-02 2020-10-16 2020-10-30 2020-11-13 2020-11-27 2020-12-11 2020-12-25 2021-01-08 2021-01-22 2021-02-05 2021-02-19 2021-03-05 2021-03-19 2021-04-02 2021-04-16 2021-04-30 2021-05-14 2021-05-28 中德利差 中日利差 中美利差 中英利差 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 2020 年5 月 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年10 月 2020 年11 月 2020 年12 月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 境外机构新增债券持有量 境外机构债券持有量（右轴12 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 三、总结与展望 货币市场方面， 央行 5 月货币政策操作实现零投放、 零回笼， 逆回购操作均为等量续作， 市场流动性边际收紧， 关键货币资金价格中枢上行。展望未来，货币政策仍将保持稳健和中性，政策收紧预期不高，预计未来关键货币资 金价格中枢上行空间有限。 利率债市场方面，从一级市场来看，5 月份国债和政策性银行债的合计发行规模下降，国债和国开债发行利率 环比均下行。5 月地方债新增发行逐步放量，月内实现净融资 5873.54 亿元，但专项债发行进度明显滞后于前两年 同期水平。在适当放宽发行时间限制的情况下，今年专项债集中发行的模式可能性较小，考虑到今年尚有约 3 万亿 元的新增专项债待发行，四季度专项债发行比例较往年同期提升的概率较高。 从利率债二级市场来看，5 月份国债和国开债成交活跃度下降，利率债到期收益率总体下行。5 月份以来，国 常会连续三次“点名”大宗商品价格上涨问题，五部门联合约谈大宗商品相关重点企业，或使得国内生产性物价过快 上行压力有所缓解，进而推动了利率债收益率的回落。中外国债利差小幅收窄，中美利差基本保持稳定，境外机构 投资者继续增持我国债券。 展望未来，国内利率债市场运行展望有以下几点因素值得关注：一是国内货币政策收紧的预期有限。二是我国 疫情防控仍面临境外输入的巨大威胁。三是生产性物价上行压力是否已经见顶。四是地方债新增发行高峰未如期到 来，未来地方债发行节奏或更趋于平滑。五是美联储未来是否会大幅缩减宽松货币政策，进而推升美债收益率。预 计未来短期内国内利率债收益率显著上行的可能性较小，同时，中国债券的资产收益大概率仍将保持相对优势，外 资增持中国债券的总体趋势还会持续。13 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 6 月 15日 【作者简介】 陈浩川，北京化工大学材料科学与工程硕士、麦考瑞大学银行金融硕士，研究部助理研究员； 简奖平，CIIA，对外经济贸易大学金融学院硕士、清华大学软件学院硕士，研究部总经理、研究员； 卢胜娇，对外经济贸易大学政治经济学硕士，研究部助理研究员（实习生）。 【关于远东】 远东资信评估有限公司（简称“远东资信”）成立于 1988 年 2 月 15 日，是中国第一家社会化专业资信评估公司。作 为中国评级行业的开创者和拓荒人，曾多次参与中国人民银 行、证监会和发改委等部门的监管文件起草工作，开辟了信 用评级领域多个第一和多项创新业务。 站在新的历史起点上，远东资信充分发挥深耕行业 30 余年的丰富经验，以准确揭示信用风险、发挥评级对金融市 场的预警功能为己任，秉承“独立、客观、公正”的评级原 则和“创新、专业、责任”的核心价值观，着力打造国内一 流、国际知名的信用服务平台。 远东资信评估有限公司 网址： 北京总部 地址： 北京市东城区东直门南大街 11 号中汇广场 B 座 11 层 电话：010-57277666 上海总部 地址：上海市杨浦区大连路 990 号海上海新城 9 层 电话：021-61428000 【免责声明】 本报告由远东资信提供。报告引用的相关资料均为已公开信息，远东资信进行了合理审慎的核查，但不 应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证。 远东资信对报告内容保持客观中立态度。报告中的任何表述，均应严格从经济学意义上去理解，并不含 有任何道德偏见、政治偏见或其他偏见，远东资信对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任 何责任。报告内容仅供读者参考，但并不构成投资建议。 本报告版权归远东资信所有，未经许可，任何机构或个人不得以任何形式进行修改、复制、销售和发 表。如需转载或引用，需注明出处，且不得篡改或歪曲。 我司对于本声明条款具有修改和最终解释权
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