债券型公募基金评价与研究系列（三）：针对金融机构客群的指数型债券基金画像与优选.pdf

Table_Yemei0 行内偕作资本市场专题 2021 年 06 月 16 日 敬请参阅尾页之免责声明 |研究院 上海分行 Table_Title1 债券型 公募 基金评价 与 研究系列 （ 三 ） 针对 金融 机构 客群的 指数 型 债券 基金画像与优选 Table_summary1 指数型债券基金 市场概况 ： 截止 2020 年底，市场上 指数型债券基金 共 269 只，合计规模 4120 亿，数量和规模分别占债券型基金的 4%和 8%。 2003 年首只 指 数型债券基金 发行 后陷入停滞 ， 直到 2011年重启发行， 由于投资者对债券指数化 投资优势理解不足， 2011-2017 年间 同样 发展缓慢，直到 2018 年 资管新规、信用 债违约等新环境的出现，被动指数型基金才迎来快速发展。 指数型债券基金 现状分析 ： 1） 机构持有情况： 备受 机构投资者青睐 ； 2）久 期与债种分布：跟踪指数在久期上以中短期为主、在指数类型上以政金债为主； 3）费率：可转债和全债类 费率偏高，其余差异不大； 4）分红：设置分红能让机 构投资者拥有较好的持有体验，分红次数主要集中在每年 0-3次的区间当中； 5） 跟踪误差：市场上指数债基的整体跟踪误差中位数在 0.05%，如误差超过 0.07%即 位于市场后 1/4 分位的水平。 指数型债券基金 快速发展原因及其优势 ： 指数债基 的 爆发式增长与市场环境及 其 工具性优势有较大关系。 首先， 2018 年以来的债券 牛市行情 放大债券投资的赚 钱效应，迎来了较高的发行热度。其次，近年信用债违约常态化，而利率债指数 基金具有信用等级高、流动性好和体量大等特点， 有利于规避信用 风险。 再者， 指数债基 投资标的清晰，便于穿透管理，符合监管对于 银行 大额风险暴露的管理 要求。 最后，较低的费率和公募基金免税优势 有助于 降低 持有成本。 投资价值分析及配置策略建议 ： 1）投资价值分析：代客理财资金持有指数债 基 是实现 市场择时 策略、大类 资产配置 的有效工具品种，并 能起到分散持券集中 度风险、降低单只债券在组合中比例进而有效降低信用风险冲击 的作用 。金融机 构自营资金方面，指数债基提供了投资免税优惠和较主动管理型债券基金更低的 管理费，并满足了金融机构客户对流动性管理工具的需求。 2）在牛市行情下， 建议作为交易工具使用。在震荡行情下，参与性价比不高。在市场熊市时，交易 型资金应尽量避免。 基金公司、基金经理推荐 ： 1） 资产配置推荐 ：根据不同久期的配置需求，推 荐对应久期下 收益率更高且波动率更小的指数债基。 2） 基 金公司 推荐： 根据其 指数债基 管理经验、有效管理规模、平均管理费率以及跟踪误差进行机构筛选与 推荐。 3） 基金经理 推荐： 根据 其 指数债基 管理经验、有效管理规模以及跟踪误 差进行筛选。 4） 若机构投资者想要定制或配置相关指数债基，可以根据我们 对 不同类型被动指数型 债券基金 的推荐池进行 对应 基金公司以及基金经理勾选。 Table_Author1 陈峤 资本市场研究员 ： 0755-88259976 ： 苏畅 资本市场研究员 ： 0755-83077951 ： 罗欣 上海分行证券客户团队主管 ： 021-20777715 ： may_ 刘东亮 资本市场研究所 所长 ： 0755-83167787 ： 1 / 2 |研究院 上海分行 Table_Yemei1 行内偕作资本市场专题 目 录 一、 指数型债券基金 市场概况 . 1 （一） 指数型债券基金 定义及发展历程：近年迎来快速发展 . 1 （二） 指数型债券基金 现状分析 . 1 1. 机构持有情况：备受机构投资者青睐 . 2 2. 久期与债种分布：中短期为主、政金债为主 . 2 3. 费率：转债和全债类偏高，其余差异不大 . 4 4. 分红：优化持有体验 . 4 5. 跟踪误差：选择跟踪误差较小的产品 . 5 二、 指数型债券基金 快速发展原因及其优势 . 5 （一）市场环境 . 5 1. 债市牛市行情提供良好发行环境 . 5 2. 违约事件频发，分散风险、信用等级高 . 6 （二） 指数型债券基金 的工具性和便利性优势 . 7 1. 符合监管约束：控制商业银行大额风险暴露 . 7 2. 持有成本低廉：税收优惠和较低的费率 . 7 三、 投资价值分析及配置策略 建议 . 7 （一） 指数型债券基金 投资价值分析 . 7 （二） 针对不同市场环境下的配置策略建议 . 8 四、资产配置、基金公司、基金 经理推荐池 . 8 （一）资产配置推荐 . 8 （二）基金公司推荐池 . 10 （三）基金经理推荐池 . 10 2 / 2 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 图目录 图 1： 近十年 指数型债券基金 发行规模及只数 . 1 图 2： 各类债券型基金 的 机构持有占比 . 2 图 3： 指数型债券基金 久期分布 . 3 图 4： 不同久期年化收益率与波动率 . 3 图 5： 指数型债券基金 跟踪指数分布情况 . 3 图 6： 不同指数类型基金年化收益率与波动率 . 4 图 7： 指数型债券基金 管理费情况 . 4 图 8： 指数型债券基金 年均分红次数 . 4 图 9： 2016-2021 年不同类型利率走势 . 6 图 10： 2018 年 -2020 年 指数型债券基金 发行募集情况 . 6 表 目录 表 1：年均分红次数大于 3 次的 指数型债券基金 . 4 表 2：跟踪基准指数的跟踪误差（单位： %） . 5 表 3： 指数型债券基金 的收益率（单位： %） . 9 表 4： 指数型债券基金 的波动率（单位： %） . 9 表 5：被动 指数型债券基金 的基金公司、基金经理推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附 表目录 附录 1 ：全市场维度下的基金公司推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 2 ：跟踪利率债的被动指数债基基金公司推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 3 ：跟踪政金债的被动指数债基基金公司推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 4 ：跟踪信用债的被动指数债基基金公司推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 6 ：跟踪可转债的被动指数债基基金公司池（市场样本 较 少，不涉及筛选） （ 略 ） . 11 附录 7 ：跟踪全债综合指数的被动指数债基基金公司池（市场样本 较 少，不涉及筛选） （ 略 ） . 11 附录 8 ：全市场维度下的基金经理推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 9 ：跟踪利率债的被动指数债基基金经理推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 10 ：跟踪政金债的被动指数债基基金经理推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 11 ：跟踪信用债的被动指数债基基金经理推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 12 ：跟踪可转债的被动指数债基基金经理推荐池（不涉及排序） （ 略 ） . 11 附录 13 ：跟踪全债综合指数的被动指数债基基金经理池（市场样本较少，不涉及筛选） （ 略 ） . 11 1 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei1 行内偕作资本市场专题 一、 指数型债券基金 市场概况 （一） 指数型债券基金 定义及发 展历程 ：近年迎来快速发展 指数型债券基金 （以下简称指数债基） 是债券型基金的一种。根据策略的 不同，可以进一步分为 被动指数型债券基金 和 增强指数型债券基金 。其中， 被 动指数型债券基金 以 被动复制跟踪债券指数为主要投资策略 ， 增强指数型债券 基金 在跟随指数的基础上，会保留一小部分资产做出主动选择 。 2003 年 10 月 25 日，长盛基金发行了国内首只指数基金 长盛全债指 数增强 ，拉开了我国债券指数投资的序幕，这只基金也是目前市场上仅存的 1 只增强指数型债券基金，它的投资范围为 90%的 标普中国全债指数 和 10%的 标普中国 A 股综合 指数 ，投资范围更接近混合债券型二级基金。首发之后很长 一段时间，由于债券流动性不足使得指数难以复制， 指数债基的 发展一度陷入 停滞，直到 2011 年才重启发行。 截止 2020年底，市场上共有 指数型债券基金 269只，合计规模 4120亿， 数量和规模分别占债券型基金的 4%和 8%。由于投资者对债券指数化投资的 优势理解不足，重启发行后的前几年发展缓慢，直到资管新规、信用债违约等 新环境的出现，被动指数型 债券 基金才迎来了快速的发展。 2019-2020 年 2 年 新发的 指数债基 只数占存量的 82%，规模占存量的 84%； 在新发债基中只数 占比 13%，规模占比 26%，均高于存量占比。 随着资本市场对外开放，养老 金等投资群体扩容，预计未来 指数债基 将在 基金市场 中扮演越来越 重要 的 角色 。 图 1： 近十年 指数型债券基金 发行规模及只数 资料来源： Wind、招商银行研究院 （ 二 ） 指数型债券基金 现状分析 1. 机构持有情况： 备受 机 构投资者青睐 59 28 87 67 2 74 9 1,143 4,241 3,576 0 20 40 60 80 100 120 140 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 成立规模 发行只数（右轴） (亿 ) (只 ) 2 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 从机构持有情况来看，被动指数型债券基金机构持有比例达到 83.7%，为 所有债券型基金中最高的品种 ；单一机构持有比例为 26.4%，低于中长期纯债 基金， 可以推断 被动指数型债券基金 主要 受到机构投资者的青睐， 定制、 拼单 购买的机构较多。 图 2： 各类债券型基金 的 机构持有占比 资料来源： Wind、招商银行研究院 2. 久期 与债种 分布：中短期为主 、政金债为主 从指数债基跟踪指数的久期分布来看，中短期（ 1-3 年）最多，其次是中 期（ 3-5 年），久期在 5 年内的基金数量占比达到 90%，而跟踪 5 年以上指数 的仅有 10%。 从年化收益率和波动率来看，总的来说，随着久期的增加，年化收益率 与 波动率均有提升，但波动率的提升速度更快。如果从收益率更高、波动率更小 的角度来选择久期的话，短久期推荐 0-2 年，长久期推荐 8-10 年。 从跟踪的指数情况来看，跟踪政策性金融债指数的基金最多，占比超过 70%，其中又以跟踪国开行指数的基金为主，在政金债中占比超过一半。其次 为信用债、国债和地方政府债。 83.7 83.4 58.4 55.7 55.1 21.6 26.4 53.1 19.2 16.0 20.6 20.8 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 机构持有比例 单一机构持有比例 (%) 3 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 图 3： 指数型债券基金 久期分布 图 4： 不同久期年化收益率 与波动率 资料来源： Wind、招商银行研究院 资料来源： Wind、招商银行研究院 图 5： 指数型债券基金 跟踪指数 分布 情况 1 资料来源： Wind、招商银行研究院 从不同 指数类型 的年化收益率和波动率来看， 总的来说随着 信用风险的增 加， 年化收益率 增长不明显， 但波动率 却有较为明显的提升 。 从收益率更高、 波动率更小来选择 指数标的 ， 政金债、短融、地方政府债是更优的选择，而政 金政中农发行表现最优 ，不推荐可转债 指数 。 1 未分类政金债指 基金跟踪的指数为中债 /中证政策性金融债指数，未对政策性金融债具体细分为农发债、 进出 口债或国开债。 1.9 19.6 19.6 25.6 11.2 12.0 0.6 2.1 2.3 2.3 2.9 0 5 10 15 20 25 30 （ %） 3.3 3.4 3.1 1.7 2.7 4.2 3.5 4.1 2.7 5.3 3.3 0 1 2 3 4 5 年化波动率 年化收益率 线性 (年化收益率 ) 线性 (年化波动率 ) ( （ %） 地方政府债 4% 短融 2% 国债 5% 可转债 3% 全债 2% 信用债 10% 城投债 1% 国开行 39% 进出口行 2% 农发行 12% 未分类政金债 20% 政金债 73% 地方政府债 短融 国债 可转债 全债 信用债 国开行 进出口行 农发行 未分类政金债（ %） 4 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 图 6： 不同 指数类型 基金年化收益率与波动率 资料来源： Wind、招商银行研究院 3. 费率：转债和全债类偏高，其余差异不大 费率方面主要考虑 持有成本，即 投资管理费和托管费 。另外，虽然 指数基 金比其他基金多出 了 指数使用费，即基金要跟踪标的指数需要被许可的使用费 率， 但 该费 率 根据购买金额 在 0.015%-0.04%之间 ， 影响不大 ， 暂不考虑。 其 中， 全债和可转债指数债基费率偏高，其余类型指数债基平均费率差异不大， 在 0.2-0.35%之间， 全市场 约 70%的指数债基合计费率 （ 投资管理费和托管费 ） 为 0.2%。 图 7： 指数型债券基金 管理费情况 图 8： 指数型债券基金 年均分红次数 资料来源： Wind、招商银行研究院 资料来源： Wind、招商银行研究院 4. 分红：优化持有体验 设置 分红 能让 机构投资者 拥有 较好的持有体验。 本文 根据累计分红次数和 运作以来的时间 计算出年均分红次数，运作未满一年不纳入统计。指数债基的 分红次数主要集中在每年 0-3 次的区间。 下 表为年均分红次数大于 3 次的基金，供 投资者 参考 ： 表 1： 年均分红次数大于 3 次的 指数型债券基金 3.0 4.0 3.4 3.1 3.2 2.3 3.2 2.4 4.7 2.8 2.2 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 政金债 - 国开行 未分类 政金债 政金债 - 农发行 政金债 - 进出口 行 信用债 国债 地方政 府债 可转债 全债 短融 城投债 年化收益率 年化波动率 线性 (年化收益率 ) 线性 (年化波动率 ) （ %） - 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 全债 可转债 国债 城投债 信用债 短融 地方政 府债 政策性 金融债 （ %） 0 20 40 60 80 0-3次 3-5次 大于 5次 运作未满一年 （只） 5 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 基金代码 基金简称 成立日期 累计分红次 数 年均分红次 数 007078.OF 工银中债 3-5 年国开行 A 2019-04-16 16.00 7.84 007124.OF 工银瑞信中债 1-3 年农发债 A 2019-05-21 14.00 7.20 007122.OF 工银瑞信中债 1-3 年国开行 A 2019-06-27 13.00 7.05 511220.OF 海富通上证城投债 ETF 2014-11-13 23.00 3.56 007284.OF 工银瑞信中债 1-5 年进出口行 A 2019-11-28 5.00 3.52 006473.OF 招商中债 1-5 年进出口行 A 2018-12-05 8.00 3.33 005623.OF 广发中债 1-3 年农发债 A 2018-04-24 10.00 3.31 007000.OF 鹏华 1-3 年 国开债 A 2019-03-13 7.00 3.28 006484.OF 广发 1-3 年 国开债 A 2018-11-14 8.00 3.25 006491.OF 南方 1-3 年 国开债 A 2018-11-08 8.00 3.23 511270.OF 海富通上证 10 年期地方政府债 ETF 2018-10-12 8.00 3.14 注： 2021 年数据的截止日期为 2021 年 5 月 25 日 资料来源： Wind、招商银行研究院 5. 跟踪误差 ：选择跟踪误差较小的产品 本文 采用 的跟踪误差为基金 收益率与 跟踪标的指数 收益率之间的收益率标 准差 ，市场上指数债基的整体跟踪误差中位数在 0.05%，如误差超过 0.07% 即位于市场后 1/4 分位的水平。可以根据上述数据判断购买的产品指数跟踪水 平位于市场整体的位置。 表 2： 跟踪基准指数的跟踪误差 （单位： %） 分位点 跟踪误差偏离阈值 25%分位 0.03 50%分位 0.05 75%分位 0.07 最大值 0.70 资料来源： Wind、招商银行研究院 二、 指数型债券基金 快速发展原因及其优势 指数型债券基金 自 2018 年起发行数量和募资规模呈爆发式增长，与市场 环境及 其 工具性优势两方面有较大关系。 （一） 市场环境 1. 债市 牛市 行情 提供良好发行环境 2018 年在金融去杠杆和中美贸易摩擦的国内外双重因素的影响下， 市场 呈现 股熊债牛 的格局 ，债券市场 牛市 行情放大了债券投资的赚钱效应， 指数债 6 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 基迎来了较高的发行热度 。 2019 年债券利率延续前期走势继续震荡下行至 2020 年 5 月为走熊拐点，期间为管理机构布局指数债基 、 完善产品线提供较 好的市场环境，也为持有人提供 了 良好的持有体验。 图 9： 2016-2021 年不同类型利率走势 资料来源： Wind、招商银行研究院 市场普遍对权益类基金的发行热度和投资者情绪关注度较高，指数债基的 发行同样和债市有直接关系。 通过 观察指数债基的 发行募集份额、认购天数和 债市走势可以发现：募集金额的阶段性新高通常滞后于债市的阶段性高点 ， 债 市的下跌走势与指数债基募集金额的变动基本同步，说明资金认购热情的变化 相较于债市的上涨，对市场下跌更加敏感。 2020 年下半年市场债券指数急跌 后 逐步企稳 ，再次为管理机构布局发行指数债基产品提供 了 较好 的 时机和环境。 图 10： 2018 年 -2020 年 指数型债券基金 发行募集情况 资料来源： Wind、招商银行研究院 2. 违约事件 频发，分散风险、 信用等级高 近年来信用债违约常态化， 而 利率债指数基金具有信用等级高、流动性好 和体量大等特点，如遇市场流动性紧张， 机构资金对利率债的买卖操作相对 方 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 2016 年 1月 2016 年 4月 2016 年 7月 2016 年 10 月 2017 年 1月 2017 年 4月 2017 年 7月 2017 年 10 月 2018 年 1月 2018 年 4月 2018 年 7月 2018 年 10 月 2019 年 1月 2019 年 4月 2019 年 7月 2019 年 10 月 2020 年 1月 2020 年 4月 2020 年 7月 2020 年 10 月 2021 年 1月 2021 年 4月 中债国债到期收 益率 :10年 中债国开债到期 收益率 :10年 中债进出口行债 到期收益率 :10 年 中债农发行债到 期收益率 :10年 中债地方政府债 到期收益率 (AAA):3年 中债企业债到期 收益率 (AAA):3 年 （ % ） 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 0 100 200 300 400 500 600 2018 年 1月 2018 年 3月 2018 年 5月 2018 年 7月 2018 年 9月 2018 年 11 月 2019 年 1月 2019 年 3月 2019 年 5月 2019 年 7月 2019 年 9月 2019 年 11 月 2020 年 1月 2020 年 3月 2020 年 5月 2020 年 7月 2020 年 9月 2020 年 11 月 发行募集份额（亿） 认购天数 中债 -新综合全价指数 市场上涨（绿），募集金额新高滞 后；市场下跌（灰），募集金额同步 （亿 ） 7 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 便，避免交易难询的问题。在信用债违约潮的市场环境下能较好的规避信用风 险。 （二） 指数型债券基金 的 工具性和便利性优势 1. 符合监管约束：控制商业银行大额风险暴露 在 2018 年监管去杠杆、打压委外嵌套的大环境下 ，银保监会 出台的 商 业银行大额风险暴露管理办法对银行大额资金的投向进行约束。 指数债基 从标的清晰可穿透和分散度两个方面，有助于化解 大额风险暴露 的 风险。 银行资金通常将大量资金投资于大型国企央企和金融同业机构，由于 资金量过大，投放对象相对单一，因而存在面临较大风险敞口的危险，所以监 管规定 了 银行资金投向某一个客户的上限额度，并要求底层投向资产的风险透 明、可控。指数债基由于 可定制化地 复制标的指数，投资标的清晰、 具有一定 分散度，便于穿透管理，符合监管对于大额风险暴露的管理要求。 2. 持有成本低廉：税收优惠和较低的费率 在税收方面，机构投资者在投资产生的收益和利息上，需要符合税法对企 业生产经营活动中产生的收入缴纳企业所得税和营业税的合法要求。 银行、保 险机构在投资债 券获取买卖利差和票息收入时需缴纳相应税率的税金，而 国债 具有免税优惠，政策性金融债 则不享有税收优惠。 但 公募基金具有免税优势，系因 2008 年国家为了鼓励基金行业发展，规 定对证券投资基金买卖债券的差价收入和利息收入，暂不征收企业所得税。因 此金融机构自营资金更乐于借道公募进行政策性金融债的投资。 这 也是政金债 指数基金数量远超于其他基金的主要原因。 在投资费率方面，被动债券指数型基金本身就低于主动管理型债券基金， 但每年的平均收益率 却 和纯债基金差不多 2，因此在获取同等收益率的情况 下，更低的管理费使得指数债基具有成本优势 。 三 、 投资价值分析及 配置 策略 建议 （一） 指数型债券基金 投资价值分析 作为机构投资者较为青睐的品种，指数债基在投资中的 主要目的不是获取 超额收益，而是发挥其工具型品种的作用 。 结合 前五大持有机构 以及上述分 析，总结 指数债基 针对不同机构资金投资价值 分析如下： 2 各类型债券基金平均收益数据 已在系列文章第一篇纯债基金中进行过统计分析 。 8 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 代客理财资金（保险资金、券商资管计划、 银行理财 、基金专户和公募 FOF）持有指数债基 有助于 ， 1） 参与市场择时 ：将 利率债指数 基金 作为投资 组合中参与波段交易 、把握短期行情 的工具品种 ； 2）风险分散： 投资信用债 指数基金 持有的个券比例较低 ，能够起到分散 持券集中度 风险、降低单只债券 在组合中比例进而有效降低信用风险冲击 的作用 ； 3）资产配置的工具：根据 跟踪不同标的指数为投资者提供风格明确、类型丰富的投资品种做资产配置， 免去直接对底层个券的选择 。 金融机构自营资金方面，鉴于银行和非银机构资金的低波动和安全底线要 求等特征， 持有指数债基 有助于 ， 1） 减低整体投资成本 ： 指数债基提供了投 资免税优惠 ，以及 较主动管理型债券基金更低的管理费 ； 2）充当 类 货基增强 的流动性管理工具： 中短久期利率债指数基金及短融 债 指数基金 期限短、 交易 活跃，能够 满足金融机构客户在货币基金受到监管约束时对流动性管理工具的 需求。 （二） 针对 不同市场环境下的 配置策略 建议 在 对债市 有较强趋势性 牛市 行情的 预期下，建议作为 交易 工具使用，即便 是行情业已过半，也可短期参与。 在市场震荡行情的环境下，考虑到指数债基走势与指数高度相关，主动管 理可以获取的超额收益不多，因此 ， 如果组合中已经 持有指数债基 且 比例 不 高，可以视组合流动性 需求 决定是否 保留 ，但若没有配置， 参与的性价比不 高。 在市场熊市特征明显时， 利率债 指数 由于主要受到经济周期和货币政策影 响， 交易型资金应尽量避免 。 对于 信用债指数债 基 ，目前市场上以中高等级信 用债（ 鹏华中债 1-3 隐含评级 AAA 指数 、 华夏上海清算所 1-3 年高等级国企 中期 、 平安中债 -中高等级公司债利差因子 ETF）、优选发行人（如 兴业中证 银行 50 金融债指数 、 广发央企 80、 安信中证信用主体 50）为主，配置型资 金可等待熊市进入后期，逐步介入。 四 、 资产配置、 基金公司、基金经理推荐池 （ 一 ） 资产配置 推荐 对于金融机构 客户 而言，其资产配置存在不同的久期需求，因此我们参考 市场上现有的指数债基的券种分布、年限分布，分析其收益率与波动率，针对 不同久期下 收益率更高，同时波动率更小的指数债基，推荐配置如下： 1 年以内的指数债基配置推荐“短融”； 2 年以内的指数债基配置推荐“政金债 -国开行”； 3 年以内的指数债基配置推荐“政金债 -农发行 ”； 9 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 5 年以内的指数债基配置推荐“ 未分类政金债 ” 、“政金债 -农发行”； 5 年以上的指数债基配置推荐“未分类政金债”、“地方政府债”。 表 3： 指数型债券基金 的 收益率（单位： %） 收益率 1 年以内 0-2 年 0-3 年 0-4 年 0-5 年 1-3 年 1-5 年 3-5 年 5 年 5-10年 7-10年 8-10年 10 年 平均 值 政策性金 融债 2.84 2.94 6.65 5.27 4.42 政金债 -国 开行 3.30 3.08 2.54 3.10 3.76 4.53 2.80 3.30 政金债 -农 发行 3.36 3.42 3.71 4.34 3.71 政金债 -进 出口行 2.92 3.33 3.12 信用债 3.39 3.06 2.42 3.03 3.59 3.10 国债 3.45 2.80 2.89 2.07 2.85 2.81 地方政府 债 2.58 1.63 1.95 3.51 4.96 2.92 可转债 2.41 2.41 全债 2.96 2.96 短融 2.81 2.81 城投债 0.98 0.98 平均值 2.41 3.30 3.39 2.82 2.02 3.05 2.75 3.97 3.35 3.92 2.44 5.27 3.91 3.20 资料来源： Wind、招商银行研究院 表 4： 指数型债券基金 的 波动率（单位： %） 波动率 1 年以内 0-2 年 0-3 年 0-4 年 0-5 年 1-3 年 1-5 年 3-5 年 5 年 5-10 年 7-10 年 8-10 年 10 年 平均 值 政策性金 融债 1.11 0.80 3.34 2.95 2.05 政金债 -国 开行 0.44 1.27 0.99 2.07 2.24 3.18 2.96 1.88 政金债 -农 发行 1.18 1.49 1.43 2.77 1.72 政金债 -进 出口行 1.48 2.34 1.91 信用债 2.23 1.69 0.62 1.77 1.81 1.62 国债 1.84 2.35 2.56 2.66 2.92 2.47 地方政府 债 0.67 1.00 1.01 1.92 2.37 1.39 可转债 8.64 8.64 全债 1.54 1.54 短融 0.38 0.38 城投债 0.55 0.55 平均值 4.51 0.44 2.23 1.18 0.72 1.38 1.16 2.14 2.17 2.84 2.81 2.95 2.64 2.20 资料来源： Wind、招商银行研究院 （ 二 ） 基金公司推荐池 10 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 由于本文并不对被动指数债基进行优选排序，我们在此仅根据管理机构管 理 指数债基的经验（管理时长）、有效管理规模、平均管理费率以及跟踪误差 进行机构筛选与推荐。其中，产品业绩情况由于和挂钩指数的类别、债券久期 等因素相关，在进行机构分析时不作为筛选标准，仅作为参考指标之一。 另外，考虑到跟踪不同债券指数的被动指数债基 的 市场容量、管理费率、 跟踪误差、业绩表现等方面仍有差异。因此，我们根据基金跟踪指数的不同， 分别从全市场、 跟踪 利率债、信用债、可转债以及全债综合指数 5 个维度入手 寻找在指数债基管理中表现较为优异的基金公司。 具体筛选标准如下： （ 1）基金公司对相应类别指数债基的平均管理经验需 在 1 年及以上； （ 2）基金公司对相应类别指数债基的总有效管理规模在 1 亿元及以上； （ 3）平均管理费率低于或等于 0.20%/0.15%/0.25%，分别适用于全市场、 跟踪利率债、信用债的指数债基（由于跟踪不同指数的债基管理费率有一定偏 差，因此此项指标筛选标准略有不同）； （ 4）全市场维度下，指数债基的跟踪误差需在 0.055%以内。跟踪利率债、 信用债的指数债基跟踪误差需在 0.05%以内（由于跟踪可转债的指数债基跟踪 误差偏高，导致全市场跟踪误差均值较高，因此此项指标的筛选标准也略有不 同）； （ 5）由于 跟踪全债综合指数、可转债指数的市场样本太少，分别只有 2 家、 5 家基金公司涉及上述两类指数债基 产品的发行与管理，因此暂不做 优选 推荐 。机构投资者可根据自己对费率、管理规模、跟踪误差的要求做出筛选 。 另外，考虑到被动指数债基以跟踪政金债为主，因此我们用上述筛选标准 进一步优选出了在跟踪政金债指数中表现相对较优、经验更加充足的基金公司 供投资者参考。具体名单见附录 1-6（略） （招商银行各部如需以上内容，请 参照文末方式联系研究院） 。 （ 三 ） 基金经理推荐池 基金经理作为基金产品的直接管理人，其管理经验、投研能力等均对产品 业绩 表现有直接影响。因此，我们根据基金经理管理指数债基的经验（管理时 长）、有效管理规模以及跟踪误差进行筛选。同样地，产品业绩情况由于和挂 钩的指数类别、债券久期相关，在进行基金经理分析时不作为筛选标准，仅作 为参考指标之一。 另外，我们在基金经理筛选部分也根据跟踪指数的不同，分别从全市场、 跟踪利率债、信用债、可转债以及全债综合指数 5 个维度入手，寻找在指数债 基管理中表现较为优异的基金经理人。具体筛选标准如下： （ 1）基金经理人对相应类别指数债基的平均管理经验需在 1 年及以上， 跟踪可转债的指数债基由于样本量较少，基金经理 的平均管理经验放宽至半年 及以上； 11 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 （ 2）基金经理人对相应类别指数债基的总有效管理规模在 1 亿元及以上； （ 3）跟踪可转债的指数债基跟踪误差需在 0.15%以内，其他类型的指数 债基跟踪误差需在 0.05%以内（由于跟踪可转债的指数债基跟踪误差偏高，因 此此项指标的筛选标准略有不同）； （ 4）由于跟踪全债综合指数的产品样本太少， 目前仅有 3 位基金 经理 涉 及 相关 产品的管理 工作 ，因此暂不做进一步 优选推荐 。机构投资者同样可根据 自身需求做出筛选 ； （ 5）基金经理所属管理机构需在上文的基金公司推荐池当中。 另外，考虑到被动指数债基以 跟踪政金债为主，因此我们用上述筛选标准 也进一步优选出了在跟踪政金债指数中表现相对较优、经验更加充足的基金经 理供投资者参考。具体名单见附 录 7-12（略） （招商银行各部如需以上内容， 请参照文末方式联系研究院） 。 最后，根据上述基金公司、基金经理的优选，我们对不同类型的被动指数 型债基进行了相应的基金公司以及基金经理推荐。例如，若某机构投资者想要 定制或配置跟踪全债综合指数的债基，可以考虑选择易方达基金的 王晓晨 、 杨 真 ，或是华夏基金的 刘薇 。具体推荐池如下： 表 5： 被动 指数型债券基金 的基金公司、基金经理推荐池 （略） （ 招商银行各部如需以上内容，请参照文末方式联系研究院） 附录 1 ：全市场维度下的基金公司推荐池 （略） 附录 2 ：跟踪利率债的被动指数债基基金公司推荐池 （略） 附录 3 ：跟踪政金债的被动指数债基基金公司推荐池 （略） 附录 4 ：跟踪信用债的被动指数债基基金公司推荐池 （略） 附录 6 ：跟踪 可转债 的被动指数债基基金公司池 （略） 附录 7 ：跟踪全债综合指数的被动指数债基基金公司池 （略） 附录 8 ：全市场维度下的基金经理推荐池 （略） 附录 9 ：跟踪利率债的被动指数债基基金经理推荐池 （略） 附录 10 ：跟踪政金债的被动指数债基基金经理推荐池 （略） 附录 11 ：跟踪信用债的被动指数债基基金经理推荐池 （略） 附录 12 ：跟踪可转债的被动指数债基基金经理推荐池 （略） 附录 13 ： 跟踪全债综合指数的被动指数债基基金经理池 （略） （招商银行各部如需以上内容，请参照文末方式联系研究院） 12 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 13 / 13 |研究院 上海分行 Table_Yemei2 行内偕作资本市场专题 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称 “ 本公司 ” ）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公 司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而 发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情 况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何 内容所引 致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期， 本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时， 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采 取与报告中建议及 /或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。 投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎 决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的 拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司同意进 行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为 “ 招商银行研究院 ” ，且不得对本报告进行任何有悖原意的 引用、删节和修改。 未经招商银行事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招 商 银行版权所有 ， 保留一切权利。 招商银行研究院 地址 深圳市福田区深南大道 7088 号招商银行大厦 16F（ 518040） 电话 0755-83195702 邮箱 传真 0755-83195085 更多资讯请关注招商银行研究微信公众号 或一事通信息总汇