铝模板行业报告：高成长、厚壁垒型赛道龙头隐现.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分 Table_IndustryInfo 2021 年 07 月 11 日 证券研究报告 行业研究 建筑材料 铝模板行业报告 高成长、厚壁垒型赛道，龙头隐现 投资要点 西南证券研究发展中心 Table_Author 分析师：沈猛 执业证号： S1250519080004 电话： 021-58351679 邮箱： 联系人：陈冠宇 电话： 021-58351679 邮箱： Table_QuotePic 行业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 Table_BaseData 股票家数 73 行业总市值（亿元） 11,315.64 流通市值（亿元） 9,548.91 行业市盈率 TTM 13.48 沪深 300市盈率 TTM 14.3 相关 研究 Table_Report 1. 建材行业 2021 年投资策略：把握顺周 期玻纤，挖掘个股机会 (2020-11-03) Table_Summary 行业逻辑： 模板行业“以铝代木”和“以租代买”趋势明确，铝模板租赁赛道 具备高成长性。行业竞争重资金能力、重服务能力、重管理能力和效率的特征 下，竞争壁垒较厚，头部企业有望凭借三方面的综合竞争优势快速抢占市场份 额。 “以铝代木”趋势明显 ， 渗透率快速提升 ，行业成长性高。 当 前铝模板市场规 模接近 400亿元，其中模板租赁年市场规模约 140亿元。铝模板在建筑模板中 渗透率约 20%，在高层建筑中渗透率约 30%，由于铝模板在使用过程中成功 规避了木模板（渗透率 60%）周转次数低、建筑垃圾排放量大、施工效果差（漏 浆问题严重、混凝土表面不平整）等缺陷，在高层建筑中的经济性日益突出。 同时，多地政府推行“禁用木模板、提倡使用铝模板等新材料”政策，铝模板 在高层建筑中持续主动（因经济性）替代木模板，在低层建筑中逐步开始被动 （政策要求）替代木模板，有望逐步形成全面替代木模板的格局，整体渗透率 远期有望提升至 80%以上，行业成长性高。 企业精细化管理要求高，同业差距不断拉大。 行业高成长下，进入者较多 ， 2013 年铝模板企业 60-80家，到 2020年 9月底已增至 800家，但新进入者中小企 业居多，而铝模板租赁行业竞争在财力、管理能力（主要是成本控制力）及服 务能力上要求极高，小企业进进出出逐步被淘汰，三大综合实力强的企业方可 行稳致远，逐步成长，企业差距不断被拉大，竞争壁垒较厚。三大综合实力具 体来看： 1）资金：持续扩充模板规模、增设基地以及抵御下游施工企业欠款 造成的影响都需要企业具备雄厚的资金储备； 2）服务：模板租赁涉及的服务 环节较多，如提供首层安装指导服务、承包铝模板劳务等，公司需针对客户需 求进行快速及时的响应，以免延误工期； 3）管理：模板 扩张节奏、模板设计 能力、模板快周转是影响利润的主要因素，需要强大的管理能力和高管理效率 支撑。 群雄逐鹿，龙头隐现。 我们从业绩表现、会计处理、产能布局等方面对中国忠 旺、华铁应急、志特新材及闽发铝业四家铝模板上市公司进行横向比较，其中 中国忠旺铝模板产销规模优势显著，志特新材租赁业务领先。同时，为承接下 游需求持续释放带来的市场增量，各大企业也正在积极进行产能和基地布局， 华铁应急已开始全面整合旗下的铝模板业务，并计划新增产能 13.9 万平（增 幅 16.5%），中国忠旺拟新增铝模板产能 100万平（增幅 10.5%），志特新 材 计划新增产能 150 万平（增幅 68.2%），闽发铝业在建项目设计年产能为 40 万平。结合企业在管理方面的历史表现，我们认为志特新材模板周转速度快、 设计不断优化，成本优势凸显；较强的配套服务能力和较高的客户满意度又进 一步促进周转，形成良性循环，有望在租赁市场的竞争中强势突围，重点关注。 风险提示： 原材料价格波动风险、其他新型建筑材料替代风险。 -5% 0% 6% 11% 17% 22% 20/7 20/9 20/11 21/1 21/3 21/5 21/7 建筑材料 沪深 300 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 行业面面观：“以租代买”成为主流 . 1 2 市场空间：铝模板渗透率快速提升，行业成长性高 . 5 3 行业格局：企业精 细化管理要求高，差距不断拉大 . 9 4 企业对比：群雄逐鹿，龙头隐现 .12 4.1 中国铝模板上市企业一览 .12 4.2 重点关注志特新材 .18 5 风险提示 .21 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：铝合金模板系统主要构成要素 . 1 图 2：铝合金模板行业所处产业链 . 2 图 3：铝合金模板销售及租赁模式业务流程 . 2 图 4：租赁模式的优势 . 3 图 5：铝合金模板行业历年产量及增速 . 5 图 6：铝合金模板在建筑模板行业中份额逐年提升 . 5 图 7：主要建筑模板类别 . 6 图 8：主要建筑模板市占率情况 . 6 图 9：铝模板企业销售业务营收对比（亿元） .13 图 10：铝模板企业销售业务毛利率对比 .13 图 11：铝模板企业租赁业务营收对比（亿元） .13 图 12：铝模板企业租赁业 务毛利率对比 .13 图 13：志特新材铝模板结存量及增速 .19 图 14：志特新材铝模板出租率（ %） .19 图 15：志特新材租赁铝模板周转次数 .19 图 16：铝模板租赁单位成本对比 .19 图 17：志特新材研发投入及增速 .20 图 18：可比公司研发费用率（ %） .20 图 19：志特新材销售人数及人均签订合同数 .21 图 20：志特新材销售人均 创收（利） .21 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 表 目 录 表 1：铝模板销售及租赁模式对应的业务模式、服务流程、定价及收款政策对比 . 3 表 2：铝价对铝模板租赁企业利润率影响 . 4 表 3：设计能力对铝模板租赁企业利润率影响 . 4 表 4：周转能力对铝模板租赁企 业利润率影响 . 5 表 5： 2020年铝模板销售及租赁市场空间测算 . 5 表 6：各类型模板性能指标对比 . 6 表 7：铝模板经济效益体现 . 7 表 8：租赁铝模板以及购买木模板的成本费用测算 . 8 表 9：地方政府禁止使用木模板的有关政策 . 8 表 10：中国铝模板市场格局 . 9 表 11：由下游建筑企业投资的部分铝模板公 司情况 . 9 表 12：租赁模式下铝模板企业资金模型（初始购置 10 万平，每年增加 5万平） .10 表 13：铝锭价格变动对铝型材产品毛利率的敏感性分析 .11 表 14：租赁模式下铝模板企业盈利模型 .11 表 15：中国忠旺、华铁应急、 志特新材及闽发铝业的会计处理方式对比 .14 表 16：租赁模式下铝模板企业分期折旧及废铝处置模型 .14 表 17：中国忠旺、华铁应急、志特新材及闽发铝业的生产基地布局及主要销售区域 .17 表 18：中国忠旺、华铁应急、志特新材及闽发铝业的产能情况统计 .18 表 19：同行业可比公司知识产权情况统计 .20 表 20：开展铝模板业务涉及的服务环节 .20 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1 行业面面观：“以租代买”成为主流 建筑模板是使现浇混凝土成型并且在其凝结过程中起到临时性支护作用的一种模具，是 现代建筑的必备工具。建筑模板结构主要由模板、支撑件、加固件和辅件 四部分组成，其中 模板是直接接触现浇混凝土的承力板，根据模板所用材料的不同可细分为木模板、钢模板、 塑料模板、铝合金模板（简称铝模板）等多种类型；支撑件和加固件分别是用于支撑和稳固 模板、混凝土及施工荷载的临时结构；辅件为配套的装模拆模工具。 图 1：铝合金模板系统主要构成要素 数据来源：百度图片，西南证券整理 行业上下游 ：铝模板的主要上游行业为铝挤压材，中国目前是全球最大的铝挤压材生产 国、消费国和出口国，为国内铝合金模板行业的发展铺垫了较好基础；下游为建筑行业，主 要涉及房建领域 及基建领域，直接客户多为建筑总包方。 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图 2：铝合金模板行业所处产业链 数据来源：志特新材招股说明书，西南证券整理 业务模式： 铝模板行业主要采用销售和租赁两种业务模式。 销售模式下， 铝模板企业根 据客户要求定制生产相应的铝模板，运送至工地后销售链条即终止。 租赁模式下 ，服务及业 务链条较长，首先，铝模板企业依据施工单位提供的项目结构图纸，或使用旧板或生产新板， 拼装成铝模板系统，然后经打包、编号等工序运送至项目工地；其次，若建筑总包方指定施 工团队，铝模板企业仅需提供现场安装的指导服务，若建筑 总包方未指定施工团队，铝模板 企业需自行施工安装或服务外包；最后，项目完工后企业需派人回收模板系统回厂进行翻新 和分拣，分拣出的可用板存入模板库，用于下一个租赁项目，不可用板直接对外进行废料销 售或就近委托铝型材企业重新回炉加工成铝型材自用。 图 3：铝合金模板销售及租赁模式业务流程 数据来源：西南证券整理 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 “以租代买”成为主流。 一套铝模系统中有 20%-30%为定制件（或称为非标件），定制 件需要根据每栋建筑特定的结构参数“量身定制”，每个项目（单项目一般使用次数 20-30 次）使用完毕后即报废处理，新项目需要重新定制生产。同时，每套模板在单个项目使用完 毕后需要清理混凝土残渣（抛丸）、添加涂层（喷漆）、裁剪，部分损坏模板还需要维修；再 加上一次性购买还要占用建筑总包方大量资金， 因此铝模板租赁是主流业务模式 。 图 4：租赁模式的优势 数据来源：西南证券 整理 价格机制 ：销售模式下，铝模板企业根据生产成本、收款进度等因素确定销售单价，近 几年销售价格约 800-1200 元 /平方米（不含税）。租赁模式下，租赁企业主要按照使用次数 计价，一个项目一般约 20-30 层，使用一层算一次，近几年模板租赁价格约 17-25 元 /平米 / 次（不含税），租赁收入 =单层楼需要的模板面积 租赁单价 使用楼层数；同时还存在少部 分企业按使用天数计价，一般情况下，每层楼的施工从模板安装、浇筑、干燥到拆卸需要 5-8 天，租赁价格约 2-3元 /平米 /天，此种情况下租赁收入 =单层楼需要的模板面积 租赁单价 租 赁天数。 表 1：铝模板销售及租赁模式对应的业务模式、服务流程、定价及收款政策对比 项目 销售模式 租赁模式 业务模式 铝模板企业向上游铝型材企业采购主要原材料（铝型材、铁配件 等），经开料、冲孔、焊接等步骤加工成铝模板，依据下游施工 企业提供的建筑图纸设计并加工出定制化的铝模板系统，并在工 厂完成铝模系统的试拼装，然后经打包、编号等工序运送至项目 工地完成交割。 依据下游施工企业提供的项目结构图纸，铝模板企业结合使用 旧板及部分新板非标板，试拼装成铝模板系统，然后经打包、 编号等工序运送至项目工地，提供现场服务，待项目完工后回 收模板系统回厂进行翻新和分拣，分拣出的可用板存入模板库， 用于下一个租赁项目，不可用板直接对外进行废料销售或就近 委托铝型材企业重新加工成铝型材自用。 服务流程 签订合同、深化设计、生产加工、工厂试拼装、运送至施工现场 完成交付（后期或根据客户需求提供指导、管理等增值服务）。 签订合同、深化设计、生产加工、工厂试拼装、运送至施工现 场、提供现场服务（比如指导工人装拆模板，提供模板劳务等）、 模板拆卸及回收。 定价机制 根据具体施工项目的原材料价格、预付款比例、应用领域、新旧 板使比例、非标板比例、楼层高度、建筑复杂程度等因素，确定 销售单价，通常在 800-1200元 /单平米模板面积， 销售收入 =单 层模板面积 *模板销售单价，其中单层模板面积 =单层建筑面积 * 展开系数，展开系数通常在 2.5-3.5之间 。 根据具体施工项目的原材料价格、预付款比例、应用领域、新 旧板使比例、非标板比例、楼层高度、建筑复杂程度等因素， 确定租赁单价，通常在 17-25元 /单平米模板面积 /次，租赁收 入 =单层模板面积 *模板租赁单价 *模板使用层数，其中单层模板 面积 =单层建筑面积 *展开系数，展开系数通常在 2.5-3.5之间， 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 项目 销售模式 租赁模式 单个租赁项目使用层数一般在 20-30层（次） 。 收款方式 合同签订后收取部分定金，发货前收取合同总金额一定比例的款 项，交付使用后，待项目施工完成首层或若干层、或待项目完工 验收后一段时间内收取剩余款项。 合同签订后收取部分定金，发货前收取合同总金额一定比例的 款项，交付使用后，待租赁期内模板下架前收取一定比例的款 项，项目封顶结束后若干月内收取剩余尾款。 数据来源：西南证券整理 企业成本： 销售模式下，铝模板即产即销，成本为当期铝型材价格加上生产制造等成本， 各家企业成本差距不大； 租赁模式下，成本弹性较大，其主要弹性来自三方面：初始成本、 设计能力和周转能力 。具体详细来看： 1） 铝模板的生产成本，即初始成本 ：由于铝型材占模板生产成本的 80%左右，当期铝 价极大的影响初始成本，我们测算铝价每上涨 10%，影响租赁业务年毛利率约 2 个百分点， 一般标准板使用 5年以上，当期铝价对铝模板的利润影响属长期影响。 表 2：铝价对铝模板租赁企业利润率影响 对比项目 情形 1 情形 2 情形 3 情形 4 铝锭价格含税（元 /吨） 14000 15400 16800 18200 铝锭价格不含税（元 /吨） 12389 13628 14867 16106 单位生产成本 599.56 632.51 665.47 698.42 单位总成本（元 /平 /次） 15.77 16.17 16.56 16.96 毛利率 49.14% 47.16% 45.19% 43.22% 数据来源：西南证券；备注：除铝价外，其他影响成本项均不变 2） 设计能力 ：一套铝模系统中有 70-80%左右为标准板，使用次数约 120 次，不同项 目间可以重复利用，剩下 20%-30%为定制件，定制件需要根据建筑构造定制生产，每个项 目（单项目一般使用次数 20-30 次）使用完毕后即报废处理，回收残值。企业设计能力的高 低直接影响标准板和非标板配比，进而影响利润率， 80%的标准板占比较 76%标准板占比的 企业，毛利率高约 3个百分点。 表 3：设计能力对铝模板租赁企业利润率影响 对比项目 情形 1 情形 2 情形 3 铝锭价格含税（元 /吨） 16000 16000 16000 非标板占比 24% 22% 20% 标准板占比 76% 78% 80% 单位总成本（元 /平 /次） 16.67 16.34 16.01 毛利率 44.67% 46.32% 47.97% 数据来源：西南证券；备注：除标准板和非标板比例不同外，其他影响成本项均不变 3） 周转能力： 铝模板周转次数越高，铝模板租赁企业的单位成本越低，利润率越高， 标准板一般周转 120 次以上，非标板一般周转 20-30次，影响铝模板周转的主要是项目质量 （项目楼层数）、企业管理能力和管理效率。 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 5 表 4：周转能力对铝模板租赁企业利润率影响 对比项目 情形 1 情形 2 情形 3 铝锭价格含税（元 /吨） 16000 16000 16000 非标板占比 25% 25% 25% 标准板占比 75% 75% 75% 标准板总周转 次数（次） 110 120 130 标准板年周转次数（次） 22 24 26 非标板周转次数（次） 20 25 30 单位总成本（元 /平 /次） 17.34 15.96 14.98 毛利率 41.28% 48.22% 53.08% 数据来源：西南证券；备注：除周转次数不同外，其他影响成本项均不变 2 市场空间：铝模板渗透率快速提升，行业成长性高 铝模板的产生和应用起步较晚，但成长势头强劲，根据智研咨询统计，铝模板年产量由 2014年的 100万平方米增长至 2019 年的 4920万平方米，年均复合增速达 118%，在整个 建筑模板行业中所占份额从 0.5%提高至 16.2%，现仍处于快速发展阶段。 图 5：铝合金模板行业历年产量及增速 图 6：铝合金模板在建筑模板行业中份额逐年提升 数据来源：智研咨询，西南证券整理 数据来源：智研咨询，西南证券整理 根据中国基建物资租赁承包协会测算，截至 2020 年底全国建筑铝合金模板市场保有量 约 6200万平方米，估算下来模板租赁及销售对应的市场规模分别为 139.5 和 248亿元，合 计体量在 387.5 亿元左右。 表 5： 2020 年铝模板销售及租赁市场空间测算 业务模式 保有量（万平方米） 单价（元 /平方米） 周转次数（次 /年） 市场规模（亿元） 租赁 3720 25 15 139.5 销售 2480 1000 - 248 合计 6200 - - 387.5 数据来源： 中国基建物资租赁承包协会、调研数据、西南证券 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2014 2015 2016 2017 2018 2019 产量（万平方米） YOY 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 2014 2015 2016 2017 2018 2019 在建筑模板行业中占有率（ %） 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 6 目前建筑市场中木模板的占有率依然在 60%以上，其次是铝模板和钢模板，分别占到约 20%和 15%左右，塑料模板占比约 5%。 图 7：主要建筑模板类别 图 8：主要建筑模板市占率情况 数据来源：百度图片，西南证券整理 数据来源： 调研数据、西南证券整理 四大类型的模板依次来看，木模板 在我国使用时间最早，施工工艺较为成熟，凭借造价 低廉、质地轻便、易于进行现场切割加工等核心优势占据最大的市场份额，但木模板周转次 数低，对技能木工的依赖度高，且产生大量的现场建筑垃圾，用完即废弃，无法循环利用。 钢模板 在施工强度上具备优势，主要缺点在于钢材较重，现场施工时必须配合起重机械进行 吊装施工，操作难度及所需施工费用较高，一般应用于大型基建工程； 塑料模板 符合绿色环 保的趋势，但由于其刚度及强度小、承载能力弱、 受温度变化影响极大等缺陷难以改进，应 用和推广较少。 铝模板 施工效果好，整体刚度和承载力较高，能够保证较好的稳定性能，不 会出现涨模、爆模等现象，铝模板面幅大，拼缝少，拆模后混凝土的成型质量高，能够达到 清水及饰面混凝土的要求，同时铝模板经济效益良好，在高层住宅施工项目中的体现尤其明 显。 表 6：各类型模板性能指标对比 对比指标 铝模板 木模板 全钢大模板 组合钢模板 模板重（ Kg/ ） 25-27 10.5 80-85 35-40 面板厚（ mm） 3-4 15 5-6 2.3-2.5 承载力（ Kg/ ） 60 30 60 30 销售价格（元 / ） 不包含支撑、配件 1000-1200 50 700 280 摊销费（元 /次 / ） 2.0/2.4 6.25 1.14 2.80 维护费用 低 低 高 较低 理论周转次数（次） 300 8 200 100 施工难度 易 易 难 较容易 施工效率 较高（ 15-20 /天） 低（ 12-15 /天） 高 较低 拆模耗费时间 柱、剪力墙 24h 拆模，楼 层板 36h 拆模 楼层板最少 168h 拆模 - - 混凝土成型质量 表面平整光滑 成型质量好 混凝土表面容易出现质量 问题 干净整洁，表面光滑 精度不容易控制，接缝处 理不当造成质量问题 木模板 60% 塑料模板 5% 铝模板 20% 钢模板 15% 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 7 对比指标 铝模板 木模板 全钢大模板 组合钢模板 漏浆情况 不漏浆、无需清理 漏浆多、需要人清理 应用范围 全部构件 墙柱梁板 墙柱体、桥梁 墙柱梁板 回收再利用率 残值较高约 30%-50% 较低，且现场还得付清理 费用 约 15% 约 15% 起重吊装依赖程度 不依赖 部分依赖 依赖 部分依赖 文明施工程度 现场无模板堆积物，干净 整洁，无污染物 安拆过程中有大量模板及 钢管堆积在现场 施工过程需要塔吊配合， 且现场模板易堆积 部分堆积在楼层中 数据来源：路亮建筑工程施工中铝合金模板综合价值研究，西南证券整理 综合来看，钢模板主要应用于地铁隧道等大型基建，塑料模板由于刚性问题难以推广。 那么在民建领域，铝模板由于施工效果好且方便、高层建筑的经济性以及政策层面上出于减 少建筑垃圾和环保的角度考虑禁用木模板等原因，开启了对木模板的快速替代，渗透率有望 从当前的约 20%提升至 80%，是高成长的细分赛道。 表 7：铝模板经济效益体现 序号 指标 描述 1 周转次数多 铝模板周转次数多，理论上可达 200-300 次，实际可能在 100-120次左右，可有效降低模板摊销成本； 且使用过的模板用于新建筑项目时只需更换 20%左右的非标板 2 施工周期短 铝模板施工周期短，施工进度可达 4-5 天 /层，从而节约设备租金及管理费用支出 3 专业化施工程度高 铝模板施工不需要技术工人，安装前对施工人员进行简单的培训即可，适用于劳动力资源稀缺或成本过高 的场景，可节约人工成本 4 自重轻、装拆便捷 铝模板系统组装简单方便，完全由人工搬运和拼装，不需要任何机械设备的协助，可节约安装机械费支出 5 混凝土成型质量高 可减少或免除抹灰成本，同时间接增加了房间利用面积 6 使用寿命长 后期维护和保养成本低 7 回收残值高 铝模板回收残值基本能达到购置价格的 30%甚至 50%，降低了投资成本 8 不产生现场垃圾 铝模板使用后基本不存在现场建筑垃圾，可节约垃圾清理费用 数据来源：路亮建筑工程施工中铝合金模板综合价值研究，西南证券整理 （ 1） 铝模板租赁在高层建筑中的经济性最优 在当前的租赁 /销售平均市场价格下，对于建筑总包方来讲，铝模板租赁的整体成本与木 模板购买相当。在高层建筑中，铝模板可以实现单个项目的高周转（高层建筑每层结构一致， 不需要重新设计调整，可以提高周转、节约成本），铝模板租赁企业的实际成本更低，租赁 价格可以下浮，对于总包方来讲，经济性将更为突出。具体来看，铝模板的生产成本约 600 元 /平米，实际可以周转约 120 次，残值率 30%，加上使用过程中的维修切割运输等费用， 租赁企业的综合成本约 17.8元 /平米 /次，租赁价格按 25 元 /平米 /次测算。对于建筑总包方而 言，租赁费用加上安装人工、机械 费用等，租赁铝模板实际使用的综合成本约 61 元 /平米 / 次。若建筑总包方选择购买木模板，那么初始购买费用约 50 元 /平米，极限使用次数是 6次， 加上各类安装费用和后期处理费用，购买木模板实际使用的综合成本约 59.3 元 /次，与铝模 板基本相当，若再考虑高层建筑中铝模板的高周转特性，租赁企业只需将单价下浮约 2 元 / 平米 /次即可实现对木模板的经济优势。 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 8 表 8：租赁铝模板以及购买木模板的成本费用测算 对比项目 铝模板租赁 木模板购买 铝价（元 /吨） 14000 - 模板生产总成本（元 /平） 600 50 残值率 30% 0% 非标板占比 25% - 非标板实际周转次数 25 - 非标板生产成本（元 /平 /次） 4.2 - 标准板占比 75% - 标准板实际周转次数 120 - 标准板生产成本（元 /平 /次） 2.625 - 木模板实际周转次数 6 租赁企业生产成本 (元 /平 /次 ) 6.825 - 维修、切割等成本（元 /平 /次） 3.5 - 销售、财务、研发、管理费用（元 /平） 7.5 - 租赁企业模板综合成本（元 /平） 17.825 8.33 模板租赁单价（元 /平 /次） 25 - 安装人工费（元 /平） 35 40 安装机械费（元 /平） 1 1 后期抹灰费用（元 /平） 0 10 综合单价（元 /平） 61 59.3 数据来源：西南证券；此模型为简化模型，忽略了施工方管理费，铝价、木材、钢铁价格波动等 （ 2） “以铝代木”相关政策引导越发积极，木模板的禁用将开启铝模板的全面替代 由于木模板消耗木材、无残值回收、使用完毕后产生大量建筑垃圾，在近些年来国家绿 色节能环保及产业升级的发展大趋势下，木模板的使用显得愈加“不合时宜”，越来越多的 地方政府从提倡使用铝模板等新型材料开始逐渐过渡到全面禁用木模板，后续铝模板的应用 推广有望持续迎来政策催化。 表 9：地方政府禁止使用木模板的有关政策 政策名称 实施时间 主要内容 北京市住房和城乡建设委员会关于发布 的通知 (京建发 2010 326号 ) 2010 年 建筑材料名称 ：采用脲醛树脂生产的竹、木胶合板模板。 禁止使用的范围 ：民用建筑工程。 禁止使用的原因 ：耐水性较差，周转使用次数少，浪费资源。 浙江省住房和城乡建设厅关于发布 的通告 (建设发 2014 284 号 ) 2014 年 禁止类技术与产品 ：纤维板模板、脲醛树脂生产的竹、木胶合板模板。 贵州省住房和城乡建设厅关于发布 的通知 (黔建科通 2014550 号 ) 2015 年 技术名称 ：脲醛树脂生产的竹、木胶合板模板。 禁止、限制使用范围 ：严禁用于建设工程。 禁止使用的理由 ：耐水性较差，周转使用次数少，浪费资源。 替代技术 ：塑料模板、大型钢模板、铝合金等金属模板、酚醛树脂模 板（黑胶合模板等）。 宁夏回族自治区住房和城乡建设厅关于发布 （ 2016 版技 2016 年 技术与产品名称 ：采用脲醛树脂生产的竹、木胶合板模板 禁止应用范围 ：禁止用于建筑施工 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 9 政策名称 实施时间 主要内容 术公告）的通知 (宁建发 2016 15号 ) 禁止使用的理由 ：耐水性差，周转使用次数少，浪费资源。 江西省住房和城乡建设厅关于发布 的通知（赣建科 2017 11 号） 2017 年 技术名称 ：普通原木改制模板 禁止使用范围 ：严禁用于建设工程 禁止使用的理由 ：模板变形大，吸水率大，混凝土易失水，影响使用 质量，浪费资源。 重庆市住房和城乡建设委员会关于发布 的通知（渝 建发 2019 25 号） 2019 年 技术名称 ：原木模板，竹（木）胶合板模板（采用脲醛树脂为胶粘剂） 限制、禁止使用范围：严禁用于全市建设工程。 禁止使用的理由 ：资源综合利用率低。 替代技术（产品） ：组合铝合金模板等。 数据来源：中国住建部、工信部、各省住房和城乡建设厅、志特新材招股说明书，西南证券整理 3 行业格局：企业精细化管理要求高，差距不断拉大 铝模板行业处于快速发展期，不断吸引新参与者进入。 2013 年注册生产铝模板的企业 仅 60-80 家，到 2020年 9月底，全国共有铝模板设备生产、研发设计、生产加工、租赁承 包企业约 800 家，其中小微型企业占比超 85%。从模板保有量的角度测算， 2020 年中国忠 旺及志 特新材对应市场占有率分别为 15.3%和 3.4%，竞争格局较为分散。 表 10：中国铝模板市场格局 企业类型 企业数量（家） 分类依据（模板存量规模） 代表企业 模板保有量及市占率 特大型企业 2 超过 500 万平米 中国忠旺、昌宜（天津） 模板租赁有限公司 中国忠旺保有量 951 万平，市占率 15.34% 大型企业 15 100-500 万平方米 志特新材 志特新材保有量 210.28万平，市占率 3.39% 中型企业 50 20-100 万平方米 中建铝新材料有限公司 中建铝业务规模约 70-80 万平，市占率 1.13%-1.29% 小微型企业 小型企业 100+家，微 型企业 600 家 20 万平方米以下 - - 数据来源：中国有色金属报、志特新材招股说明书，西南证券整理 存在部分上下游企业拓展铝模板业务，但市场竞争力一般 。铝模板市场进入者不止存在 于业内相关企业之间，一方面，部分铝型材企业开始向下游布局铝模板，这类企业具备上游 原材料优势，但在终端客户资源及服务能力方面有较大欠缺；另一方面，部分建筑总包方以 及房开商出于服务自有项目的目的，投资相关子公司主体进入铝模板市场，但其在独立参与 市场竞争方面动力不足，且由于资金占用大，这类子公司预计不会大量出现。 表 11：由下游建筑企业投资的部分铝模板公司情况 公司名称 业务规模 主要经营区域 广东合迪科技有限公司 20-40 万平方米 华东、华南 深圳市京基铝模建筑有限公司 1-1.5 万平方米 华南 广东众科建筑技术发展有限公司 20-30 万平方米 广东、广西 中建铝新材料有限公司 70-80 万平方米 西南、华南、华东、华中 佛山市长盛建筑科技有限公司 20-35 万平方米 珠三角地区 数据来源：志特新材招股说明书，西南证券整理 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 10 铝模板租赁企业的竞争主要在三个维度上，分别是资金实力、服务能力和管理能力。分 别来看： 1） 服务能力： 由于铝模板的安装需要专业的施工团队，存在大量建筑总包方未配备铝 模板施工团队，租赁企业除提供模板外，大多需要为建筑总包方提供施工服务或寻找外包施 工服务，即使外包施工服务也需要租赁企业配备安装指导人员，再考虑到建筑总包方的工期 要求较高，对租赁企业的服务能力要求极高，对于租赁企业来讲，将模板租出去仅仅是第一 步，能否配合建筑总包方实现高效安装至关重要，是影响客户评价的主要因素。 2） 资金实力： 模板租赁企业的资金支出主要在 4 个方面。第一，新模板制造需要先期 投入大量资金，按照约 600 元 /平的模板生产成本， 10 万平模板即 需要初始投入 0.6 亿元。 第二，租赁过程中的翻新维修投入，模板租赁行业的初始成本：翻新维修成本约为 7： 3，每 个项目完成都需要回收翻新维修， 10 万平模板全生命周期内的维修投入需要约 0.26 亿元， 按照每年周转 25 次， 4年为一个生命周期，每年的维修投入约 0.06亿元。第三，租赁企业 若为建筑总包方配备安装服务，每平米的安装人工费约 35 元， 10 万平米模板若每年周转 25 次，安装费用 0.88亿元。第四，企业销售、研发、财务、管理费用支出，按照 30%费用率， 一年支出约 0.15 亿元。综合来看，新购建 10 万平米模板，当年的资金投 入约 1.69 亿元， 考虑到租赁过程中存在部分应收账款，若企业不断扩张，对资金要求极大。 表 12：租赁模式下铝模板企业资金模型（初始购置 10 万平，每年增加 5 万平） 项目 第一年 第二年 第三年 第四年 初始投入 0.60 0.30 0.30 0.30 维修投入 0.06 0.10 0.13 0.16 安装服务费 0.88 1.31 1.75 2.19 销售、研发、管理、财务费用支出 0.15 0.23 0.30 0.38 现金流出 1.69 1.93 2.48 3.02 租赁收入 0.50 0.75 1.00 1.25 服务收入 0.90 1.35 1.80 2.25 应收账款占比 0.35 0.35 0.35 0.35 现金流入 0.91 1.86 2.56 3.47 净现金流入 -0.78 -0.08 0.08 0.44 数据来源：西南证券；备注：第四年存在残值回收 3） 管理能力 ：影响租赁企业利润水平的主要因素有三方面，即初始成本、模板周转次 数、标准板占比。第一，原材料铝在模板的生产成本中占比约 70%，扩张过程中的铝价择时 很大程度上影响了初始成本；第二，铝模板的理论周转次数是 200-300次，实际使用过程中 周转次数在 120 次左右，实际周转次数越多生命周期内的单位成本越低，此外，一般租赁企 业单个项目结束后的翻新维修成本计入下个项目的折旧，单个项目的周转次数越高，当年的 单位成本也越低；第三，非标板单个项目完成后即报废（周转约 20-30 次），企业设计能力 越强，非标板占比越低，企业盈利能力越高。三大成本因素对企业管理能力和管理效率要求 极高。 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 11 表 13：铝锭价格变动对铝型材产品毛利率的敏感性分析 敏感性分析 铝价波动 2017 年 2018 年 2019 年 铝锭采购价格变动 +1%时毛利率变动幅度 -0.62% -0.63% -0.63% 铝锭采购价格变动 +5%时毛利率变动幅度 -3.11% -3.16% -3.17% 铝锭采购价格变动 +10%时毛利率变动幅度 -6.22% -6.33% -6.35% 数据来源：豪美新材招股说明书，西南证券整理 表 14：租赁模式下铝模板企业盈利模型 对比项目 情形 1 情形 2 情形 3 铝锭价格含税（元 /吨） 18000 16000 13000 铝锭价格不含税（元 /吨） 15929 14159 11504 铝模板折算系数（吨 /平米） 0.0266 0.0266 0.0266 铝型材所需铝锭（元 /平米） 424 377 306 铝型材加工费（元 /平米） 110 110 110 铝模板所需铝型材（元 /平米） 533.72 486.64 416.02 铝模板加工费（元 /平米） 160 160 160 单位生产成本（元 /平米） 693.72 646.64 576.02 非标板占比 25% 22% 20% 非标板周转次数（次） 20 22 25 非标板单位摊销成本（元 /平米 /次） 6.50 4.53 3.00 标准板占比 75% 78% 80% 实际总周转次数（次） 100 110 120 年周转次数（次） 20 22 25 租赁单价不含税（元 /平米 /次） 20 20 20 残值率 25% 30% 35% 标准板单位摊销成本（元 /平 /次） 3.90 3.21 2.50 单位摊销成本（元 /平 /次） 10.4 7.7 5.5 回收、维修、切割成本（元 /平 /次） 4 3 2 销售、研发、管理、财务费用率 30% 28% 26% 销售、研发、管理、财务费用（元 /平 /次） 6 5.6 5.2 单位总成本（元 /平 /次） 20.41 16.34 12.69 毛利率 27.97% 46.32% 62.54% 净利率 -2.03% 18.32% 36.54% 数据来源：西南证券 综上，我们判断当前竞争格局下，由于行业快速增长特性，新进入者会不断出现，但铝 模板租赁行业重资金、重服务、重管理的特性下，小企业又会不断被淘汰，目前市场已经表 现出了此类特征，企业将持续面临资金、服务、成本管控实力 的考验，企业成长难度大，参 与者业绩表现差距极大，优秀企业的盈利能力将大幅领先行业平均水平，并逐步拉开规模差 距。 铝模板行业报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 12 4 企业对比：群雄逐鹿，龙头隐现 4.1 中国铝模板上市企业一览 目前从事铝模板租赁业务的上市公司主要有四家，分别为中国忠旺、华铁应急、志特新 材以及闽发铝业。 中国忠旺（ 1333.HK）： 忠旺集团于 1993 年成立，于 2009 年在香港联交所挂牌上市， 至今已发展成为全球第二、亚洲第一的工业铝挤压产品研发制造商，主要从事工业铝加工产 品的研发、生产及销售，核心业务涵盖工业铝挤压、深加工以及铝压延三类。 2013 年忠旺 在北京成立了“建筑轻量化材料设计中心”，开启了铝模板的研发之路， 2017 年公司开始大 力开展铝模板业务，截至 2020 年，忠旺以 951 万平的销量占据国内铝模板市场首位。 华铁应急（ 603300）： 华铁应急于 2008 年成立，于 2015 年实现 A 股主板上市，是国 内设备租赁龙头企业，主营业务包括高空作业平台以及地铁钢支撑、民用钢支撑、铝合金模 板、盘扣式脚